（金融学专业论文）论我国的外汇储备需求及适度规模问题.pdf

论税国的外“储桥需求救通成蛳 ；l 问题 内容提要 国际储备肩负着凋节国际收支、稳定汇率、保持本币因际信誉、确保吲民绦 济健康发展的重任，同时也是一国货币政策的重要组成部分，与一国宏观经济状 况密切相关。国际储备中最主要的部分是外“：储备。西方经济学界对1 二囡际储备 需求的研究可以追溯至1 9 世纪初。中吲作为一个山计划经济向市场经济过度f l j 发展中大国，1 9 9 4 年至今，外汇储备持续大幅增加对我国# l - k 储备需求和适 度规模问题的研究显得迫切与重要。 本文正文由4 章1 0 节组成。 第一章分三节。先对国际储备、外汇储备和国际清偿力三个概念进j ? 解释羽i 比较，对国际储祷需求的缘由和构成进行介绍，然后，对现有储备需求理沦进行 了归纳和整理。先介绍西方经济学界有关困际储备需求的理论分析，后介纠旧内 经济学界对我国储备需求问题的研究。 第二章分为两节。首先回顾了1 9 8 2 匀i ( 从浚年起我囡开始对外公抑家外 汇储备的数额) 至今，我国外汇储备状况的变化情况并对学界普遍关心的1 9 9 4 年以后外汇储备数额剧增的原因进行了分析。之后分析了1 9 7 9 - - 2 0 0 1 年的2 3 年 间我国外汇储备发展的特点，及我陶外汀：储备的总量构成情况。 第三章分为三= 订。在分析了影响我因当阿外汇储备需求规模因索的牲础j ：， 利用滞后调整模型，对我幽1 9 7 7 2 0 0 1q ：l j 有关年度数据进行了回归分析，得出 有关我国外汇储备适度性的结论。最后，对比外汇储备规模适度沦和过度沦，刈 我国当前外汇储备规模的进行了反思。 第四章分为两节。讨论了外汇储备变动对我国宏观经济的利弊影响，刚时刘 外汇储备变动与通货膨胀的关系做了阐述。在次基础上，提出了有关加强我外 汇储备管理的建议，主要从外汇储备的规模管理和外汇储备管理体制两力面i 进j ? 了讨论。 作者学识粗浅，而有关数据又难以周全，但本文还是有两点新颖之处。足 对已有外汇储备需求理论做了一定的整理、归纳；二：是利用滞后调挫模型，刈t t 国最近2 5 年的有关年度数据进行了l i , lo z 分析。通过对实际数据的研究，表叫我 国外汇储备需求的汇率变动性系数为：i ：，从而验证了作者对原有理论模型参数进 行修正的可行性，并且，分析结果显示1 9 9 2 1 9 9 9 年问，我国外汇储备实际持 有量相对于需求量而言一直是不足的，这与已有绝大多数学者认为我国外_ r 储备 适度或过多的结论是不同的。 关键字：外汇储备储备需求储备适度规模回归分析 分类号：f 8 3 2 0 论我崮昀外租储备需求段迅j 韭规模向题 a b s t , a c t i nt h es e c o n dh a l fo ft h e1 9 9 0 s ，c h i n a sc u r r e n t - a c c o u n ts u r p l u s e sa n d l e l a t i v e l y s t r o n gf o r e i g nd i r e c ti n v e s t m e n t ( f d i ) i n f l o w sa l l o w e di tt oi n c r e a s ei t si n t e r n a t i o n a l r e s e r v eh o l d i n g s d u r i n gt h e1 9 8 0 s ，r e s e r v e sa v e r a g e da b o u t4 5 p e r c e n to fg n p i n t h es e c o n dh a l f o f t h e1 9 9 0 s ，r e s e r v e sa v e r a g e dam u c hl a r g e r1 4p e r c e n to f g n p a t t h ee n d o f l 9 9 9 ，c h i n a h a d $ 1 5 4 7b i l l i o n i nr e s e r v e s ，w h i c h r e p r e s e n t e d1 6p e r c e n to f i t sg n p , 5 0w e e k so f i m p o r tc o v e r b yt h ee n do fd e c e m b e ro f2 0 0 1 ，r e s e r v e sh a d e x c e e d e d $ 2 1 2 1b i l l i o n c h i n af a v o r sh a v i n gs i z a b l er e s e r v e h o l d i n g s i t b e l i e v e st h a ti n t e m a l i o n a l r e s e r v e sh e l pi tm a i n t a i nt h ef o r e i g nc o n f i d e n c en e e d e df o ra t t r a c t i n gf o r e i g nd i r e c t i n v e s t m e n ta n ds e c u r ef o r e i g nl o a n sa t g o o dt e r m s a c t t m l l y , h o l d i n gi n t e r n a t i o n a l r e s e r v e sh a si t sp r o sa n dc o n s i ti st r u et h a ts u f f i c i e n ti n t e r n a t i o n a lr e s e r v e sm a k eo n e c o u n t r y ss t r e n g t h h o w e v e r , e x c e s sd e m a n dm a yb r i n gn e g a t i v ee f f e c t s s oi ti sw o r t h s t u d y i n gt h es u b j e c to f m o d e r a t es c a l eo fi n t e r n a t i o n a lr e s e r v e s ，e s p e c i a l l yf o rc h i n a ， a c o u n t r ye x p e r i a n c i n g t h et r a n s f o n n a t i o nf r o ma p l a ne c o n o m ys y s t e m t oa m a r k e t o r i e n t e do n e m l i st h e s i sc o n s i s t so f f o u r c h a p t e r s 。 c h a p t e r o n ed i s c u s s e st h ec o n c e p to fi n t e r n a t i o n a lr e s e r v e sa n dd e m o n s t r a t e st h e t h e o r i e so fi n t e m a t i o n a lr o s e w cd e m a n da n dm o d e r a t es c a l eo fi n t e m a t i o n a lr e s e r v e t h ea u t h o ri l l u s t m t et h a tt h o s et h e o r i e so fi n t e m a t i o n a ! r e s e r v eh a v ed e v e l o p e df o l a l o n g t i m ef r o mt h ee a r l y1 9 “c e n t u r yi nt h ew e s t e r ne c o n o m i cr e s e a r c hf i e l d a n da l s o t h es c h o l a r so ft h i sf i e l di nc h i n ah a v ep a i dm o r ea n dm o r ea t t e n t i o n st ot h i si s s u e f r o m1 9 9 4 ，w h e nc h i n a si n t e r n a t i o n a lr e s o l v e ss o a r e di nt h a ty e a r i n c h a p t e rt w o ，t h e a u t h o ri n t r o d u c e st h e d e v e l o p m e n tp a t h o fc h i n a s i n t e r n a t i o n a lr e s e r v e sf r o ml9 8 2 ，w h e nc h i n a sc e n t r a lb a n k p u b l i s h e dt h ea m o u n t o f i t si n t e r n a t i o n a l r e s e r v e ，p r o b e st h ef a c t o r s a t t r i b u t e dt ot h e r a p i di n c r e a s e i nt h e i n t e r n a t i o n a lr e s e r v e sf o rc h i n aa f t e r1 9 9 4 ，a n da n a l y z e st h ec u r r e n ts i t u a t i o no f c h i n a si n t e m a t i o n a lr e s e r v e s a f t e r f i n d i n g t h e k e yf a c t o r s ，w h i c h c a nd e t e r m i n et h es c a l eo fc h i n a s i n t e r n a t i o n a l r e s e r v e ，c h a p t e r t h r e ec o n s t r u c t sa n a n a l y s i s m o d u l eb a s e do j ) t h e r e s e a r c hw o r ko fm a l i x ia n db a h n m a i o s k o o e ei n l9 9 4 t h e na n e q u a t i o n o f i n t e m a t i o n a lr e s e r v ei sd e d u c e df o rc t f i n at o a p p r a i s e t h em o d e r a t ed e m a n do f i n t e r n a t i o n a lr e s e r v e so ft h ec o u n t r y a c c o r d i n gt ot h ed a t a c o l l e c t e df r o mi m f 论我周的外汇储备需求及适j ；! ：舭模问艇 i n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a ls t a t i s t i c s ，t h ea u t h o rm a k e su s eo far e g r e s s i o na p p r o a c ht o a n a l y s i ss e v e r a lm a c r oe c o n o m y v a r i a b l e so fc h i n a t h el a s t c h a p t e re v a l u a t e st h ep o s i t i v ea n dt h en e g a t i v es i d e so fi n t e m a t i o n a l r e s e r v ef l u c t u a t i o nf o rc h i n a se c o n o m i cd e v e l o p m e n t f i n a l l y , t h ea u t h o rb r i n g s f o r w a r dt h es u g g e s t i o na n da d v i c e st oc h i n a si n t e m a t i o n a lr e s e r v ee v a l u a t i o na n d m a n a g e m e n ts y s t e m f r o mt h e a n a l y s i sa b o v e ，t h e a u t h o rf o u n dt h ed e m a n da m o u n to fc h i n a s i n t e r n a t i o n a lr e s e r v ew a sl e s st h a ni t sr e a lh o l d i n g si nt h ep e r i o do f19 9 2 2 0 0 0 t h i s c o n c l u s i o ni st o t a l l yd i f f e r e n tf r o mm o s to t h e rs c h o l a r s a n dc h i n as h o u l dr e f o r mi t s i n t e r n a t i o n a lr e s e r v em a n a g e m e n ts y s t e mc o n t i n u a l l yt os t r e n g t h e ni t se f f i c i e n c ya n d t r a n s p a r e n c y k e y w o r d s ：i n t e r n a t i o n a lr e s e r v eh o l d i n g s ，d e m a n do fi n t e r n a t i o n a lr e s e r v e o p t i m a ls c a l eo f i n t e r n a t i o n a lr e s e r v e ，r e g r e s s i o na n a l y s i s 4 论我国的外讯：储蔷需求投适度规模问题 引言 国际储备是衡量一图综合国力的重要指标之一，国际储备来源于经常项| _ 怫i 资本、金融账户顺差，肩负着调节国际收支、稳定汇率、保持本币国际信誉、确 保国民经济健埭发展的重任，同时，幽际储备的波：! ；j j 反应了国内货币供求灭系的 力量对比，适度的储备安排是一国货币政镶的重要组成部分，与一国宏观经济状 况密切相关。外汇储备是构成一国国际储备的城主要部分。 西方经济学界对于国际储备霈求的研究可以追溯至1 9 世纪初。他f j 对_ f 】：f i l _ f 备需求的研究，涉及面较广，其中最主要纳方面足：分析影响一一幽斟际储备需求 的主要因素：提出估计一国( 或几国) 国际储备需求水平的模型。在分析力法卜 则逐渐由规范性研究朝着实证性 i j f 究方向发胜，先后采用了比率分析法、成小一 收益法、函数回归法、质量分析法，以及计算机模拟法等。 国内学者关于储备需求理论的研究，大多围绕我国外汇储备的适度问题肥 开。他们的研究范围与西方经济学界基本州同，主要包括以下三方面：影响我刚 外汇储备的因素；测算我国外汇储备适发规模的方法；外汇储备和通货膨 k 之间 的关系。尤其是1 9 9 4 年我国# l f f l ：储箭删埔以来，许多学者加入了这一砌f 究行列。 1 9 9 4 年以来，我国的外汇储备额大幅增长，1 9 9 6 年以后已成为全球仪次于 日本的第二大外汇储备持有国。随着改革丌放的深化，尤其是加入w f o 之后，r 国经济同益向市场化和国际化的方向发展，资水项目下可兑换和人民币圈际化的 进程也在不断加快。只有实行有效的外汇储备需求管理、实现适度的# f t e 储备规 模安排，才能在降低持有储备成本的同时，充分发挥外汇储备的功能，使外汇储 备更好的为我国的经济发展服务。在国内学者关于我国外汇储备需求的研究r 1 1 ， 对于导致我国外汇储备剧增的原因，看法比较一致，然而，对于我国外汇储备存 量是适度抑或不足，却存在争论。刷时，在研究方法上，主要是综合比例法和成 本收益法，这与固外普遍利用回归方法进行实证分析还有一定差距。 本文对西方学界关于外汇储备需求理论的研究进行归纳和评述，同时对围内 学界关于我国储备需求问题的探讨进行州颐和挺理，在此基础上，对巾圜外汇储 备状况的历史、现实及发展脉络进行捌i 述$ 1 1 管1 z 价，并利用滞后调整模型，埘我 国1 9 7 7 - 2 0 0 1 年问有关年度数据进行了川归分析。，得出有关我围外汇储备适发 性的结论。最后，在讨论外汇储备变动对我饵宏j f ! i 5 经济利弊影i 晌的熬础上，提 “ 有关加强我国外汇储备规模管理的建议。 | 仓我国的外“：储箭需球放坫j 立烈模问题 第一章对现有储各需求理论的评述 第一节储备的有关概念 国际储备( r e s e r v e ) 是指因货币“1 局为弥补国际收支逆差、维持小闭货 币汇率稳定以及应付各利紧急支付而持有， ：能为世界各国所普遍接受的利，资 产。与国际储备紧密相关的两个概念是喇际清偿能力( i n t e r n a t i o n a l l i q u i d i t y ) 和外汇储备( f o r e i g ne x c h a n g e ) 。 国际清偿能力，是指一国无须采取任何影响本国经济正常运行的特别调仃措 施，就可以平衡国际收支逆差和维持其汇率稳定的总体能力。国际储备是琢消 偿能力的一个重要组成部分。外汇储备，是衡量一国综合国力的主要指标之一， 来源于经常项目和资本、金融账户收支顺差，肩负着调节国际收支、稳定汇率、 保持本币国际信誉、确保国民经济健康发展的重任。外汇储备是国际储备的一部 分。即，外汇储备j 国际储秘国际清偿能力。 目前各国的i 驾际储备通常由四利资产构成：黄金、外汇、在国际货币丛金组 织( i m f ) 的储备头寸以及分配的特别提款权( s d r s ) 。固际储备的供给墩次 ：构 成国际储备的的凹个要素的增减变化，山川- l 金、在i m f 的储备头寸、分眦f l f j s d r s 数量较小，国际储备的供给实际上l i 要取决于外汇储备的变化。决定啦l 外汇储备供应量大小的因索有两类：“是崩- 铺与服务的出口换汇能力和对外投资 收益，这些因素直接影响经常项目收支差额；二是获得国际信贷的能力， 困从 国际上取得政府贷款、国际金融机构贷款及叶i 央银行之f l _ i j 的互惠信贷等均可增加 外汇储备供给，这些信贷资金往来通过资本项目收支变化而作用于外汇储备。假 定错误与遗漏为零，那么，一国外汇储备变动额= 经常项同差额+ 资本项h 差额。 国际储备的需求主要来自储备功能的实现，即国际储备的使命。完成这螋使 命所需的外汇，构成对外汇储备的需求。 1 维持国际支付能力，稠节i 忖性的国际收支不平衡。大多数的研究认 为：国际储备的首要用途是存刚幽际收支发生困难时可起到缓冲的 作用，使其国内经济在一定程度上免受国际收支变化的冲击，m 它还使该困政府能够赢得一定的时i 训，有步骤的进行国际收支的凋懿。 例如，当一国由于国际或阁内市场变化的原因而发生临时性的删际收 支逆差时，就可以动用国际储备加以弥补，而不必采取紧缩进l i 或渊 整汇率以增加出口等会影响围内经济目标的措施。同时，当一个家 的国际收支发生结构性失衡而需要进行紧急的或氏期的调整时，凼际 储备可以缓和调整的冲击，从而降低各种凋整措施对网内供求均衔所 带来的负效应，维持国内经济的正常运行和稳定发展或者至少减轻 论我周的外沁伸衙需求及近艘煳模j ! l | 因采耿紧急行动丽对经济带米的不良影响。嘲节国际收支所需的外“1 储备数量，取决于国际收支逆差的程度大小以及国际收支逆差持续的 时间长短。 2 干预外汇市场，维持本国货币对外汇率的稳定。对于绷有充分发达的 外汇市场和本国货币可以完仝e 1 山兑换的国家来说，它所 j f j 钉f f f j ，l 吼 储备可以表明其干预外汇i n 场年l 唧i 持汇价的能力，各圈货币当局川以 利用外汇储备，通过在外汇市场l i 抛售其他国家的货币或收购小币米 影响4 k 4 ：的供求，从而达到调节市场、稳定汇率的目的。例虫，在美 元贬值i 峨度过火、过快的时候，美困政府就曾出售储备一_ | _ i 的外汇j = 1 5 分， 用来收购美元，以维持美元汇价，因此国际储备可以维持幽内外埘水 国货币的信心。但是，外汇干预只能在短期内对汇率产生影l i 吼无泼 从根本卜改变决定汇率的基本因素。干预外汇市场所投放的资金具有 时间不确定、数额巨大的特点，实际汇率与货币当局希望的吲标汇率 之问偏差越大，或者进行：f 预所需的力度越大，对外汇储备的需求越 高。 3 国际储备是一国向外举债年 i 偿债能力的保证。储备资产雄厚足吸0 f 外 资流入的一个重要条件，困洲有的国际储备资产状况是国际金融机 构和国际银团提供贷款时评估其国家风险的指标之一。当一i 吲对外贸 易状况恶化、外汇储备同时不充分时，其外部筹资能力注定要受到q i 良影响。外汇储备数量多少不仪是投资者的信心指标，实际上也代表 着一国的还本付息能力，国际储器是债务回到期还本付息最可靠的保 证，一国能无条件支配的储备资j “的充足程度，是该国争取外国政府 贷款、国际金融机构贷款或在国际资市场上进行融资十分重要的f j f 捉 条件之一。 总之，在世界经济一体化、自n j 4 i f l 的大背景下，国际| i ；i j 的贸易和备种资 金往来i 二i 益增长，国际收支对囤家经济发展的彤i i 内越来越大，同时。仓触m 场的风险剧增余融危机的破坏力以及波及的范h a 都空前增加。为了维持 个国家经济的正常运转，各国都更加重视对国际储备的运用和管理。 r o b e r ti l e l l e r 于1 9 6 6 年提“l 的蚓琳储备定义，即国际储备山四部分构 成：外汇，黄金，s d r s ，在i m f 的储备头寸。这一定义已被普遍接受2 。本文 中的外汇储备是指上述叫部分中的第一部分。在国际储备资产中外汇储备 是规模最大、增长速度最快的资产，其占全球国际储备的比重由1 9 5 0 的2 7 6 增加到1 9 9 9 年的9 1 1 5 ，绝对额也从1 3 3 亿s d r s 猛增到1 1 5 4 9 亿s d r s ， 增长了近8 6 倍，年均增幅高达9 5 4 。因此，可以近似的用外汇储蔷米代符 论我国的外i 【：储蔷需求及i l _ i 度j 挑模阳题 国际储备进行相关研究3 ，而国际储备管理实质上就是外汇储备管垂i ! 。 第二节西方学界对储备需求及适度性问题的研究 西方经济学界对于国际储备需求的研究可以追溯至1 9 世纪初。1 1t h o r n t o n 于1 8 0 2 年在其英圈信用券的性质和效聚的考察文中提出：一圆的黄金存 量应与其能弥补对外贸易差额而又不致引起国内经济的过分波动柏联系。1 9 4 5 年布雷顿森林体系矬立前，关于困际储备需求的研究主要集 j 在怎样确定各倒州 黄金的需求这一方向上。1 9 4 7 年，r o b e r tt t i f f i n 首先提出探讨国际储备需求 的“国际储备进口”比例，这一方法后被i m f 所采用。由此刀：始西方经济学 界对于国际储备的认识和研究有了很大的发j 腱。 他们对于国际储备的研究，涉及面较广。其中，最主要的方面足：一分析 影响囤国际储备需求的主要因素；二：提出估计一因( 或几国) 国际储备需求 水平的模型。 影响一国国际储备需求规模的因素中，既有定量的因索，又有定性的因 素。定性因素对一吲储备需求的影响难以懿化，但它们会独立f j x , j 储备需求产生 影响，或者通过因家宏观调控政策从总体上对储备需求发挥作用。其中主要包括： 1 定量因素 ( 1 ) 年进口规模 储备的基本作用是弥补国际收支逆差，而贸易收支是决定国际收支：队况 的重要因素。一国的储备需求水平与其进口规模之问存在正相关关系。 从理论上讲，如果一国的对外贸易可以经常保持基本平衡或略有顺差， 则无须持有较大规模的储备；如一固对外贸易经常出现逆差，且| ； i 品的需求弹性较低，进口商品需求刚性很强，则它就需要保持较充足的 储备规模。1 1 前，围际上一般认为，对货币可兑换国家，其持有的f i i 衙 量至少应能满足其3 个月的进口需求：对货币不可兑换国家，则要求笮f 相当于4 5 个月进口额的储备。 ( 2 ) 外债规模 为避免发生债务危机，国必须有充足的储备以便及时清偿外债。外债 规模和储备存量之间应保持一定的i e 比例关系。目前，比较流行的看法 认为，应将外债总额的1 5 - 2 0 纳入储各规模中；或者按外债最低偿还率， 即中长期外债本息各按5 计算，短期外债本息按5 0 计算的金额纳入储 备规模之中。 ( 3 ) 外国直接投资规模 论我翻的外i 【似 j ；需求及j 占l 堑规模问题 对货币不可自由兑换、外商直接投资资本净流入的发展中国家术醅，外 商直接投资利润汇出问题不容忽视。外商直接投资迟早需要汇利润， 利润的汇出意味着国内外汇市场上外汇供给的减少。因此。外商“接投 资规模与储备量之问也应保持一定的正比例关系。一般，应将外商腹接 投资总额的1 0 1 5 纳入储备规模之中。 ( 4 ) 持有储备的收益与成本 - 从理论卜考虑，这是决定储备需求的一个直接因素。对持有储备的收豁 与成本如何定义，学界尚有争 义如h e l l e r 与a g a r w a l 的不同看法( 见 后文分析) 。一般而言，收益是指在发生需要动用储备的紧急情况下。i i f 于储备的存在而避免的可能的损失，以及对储备进行适当管理所产生的 收益；成本则是一种机会成本，即该部分储备用于当下的投资所能带来 的收益。从理论上将，储备需求水平应与持有储备的收益星币拥关关系 而与持有储备的成本呈负相关关系。 持有储备的机会成本对发展中困家储备需求的约束力特别强烈。l y o h a 对发展中国家外汇储备规模的研究表明，发展中国家持有外汇储备的机 会成本每提高1 0 将导致储备需求水乎下降9 。1 但是找到反映机会成本 的实际数据却很困难。有的学者采用长期利率、国内人均收入增长率、 国际负侦余额等，检验结果都不够理想。 2 定性因素 ( 1 ) 国民经济发展规模 通常用国民生产总值( g n p ) 或国内! i i 产总值( g d p ) 米表示困民经济发 展的规模。这一指标综合反映了匡i 家的经济实力。一般来龅。经济实力 强大的国家不愿意采用紧缩货币的财政政策来国际收支逆差。因此，“一 国经济实力越强，储备规模也应自然越大。储备规模与g d p 、g n p 之问也 呈正比例关系。 ( 2 ) 汇率制度 储备需求与汇率制度有密切的关系。从圈际储备的定义可以石：l ! ，储备 的一大作用就是干预外汇市场、稳定本币汇率。如果一困采墩的是嘲定 汇率制，并且政府不愿意经常性的改变汇率水平，那么，相应的讲，它 就需要持有较多的储备，以应付国际收支可能产生的突发性巨额逆差或 外汇市场上突然的大规模投机：反之，一个实行浮动汇率制的川家，l c 储备的持有量就可以相对低些。 与汇率制度有关的是外汇和外汇管制情况。如果一国实行严格的外汇利 外汇管制，并能有效的控制外汇资金流f _ | _ ! 和进门的规模，其对储备的帮i 沦我国的外 l 储备需求及适艘j ：! i ! 模问题 求量就相对较少：相反，如果一不能对外汇资金流出和进口实行有效 的控制，那该国就要保持千h 对较商的储备水平。 ( 3 ) 国际收支差额的波动幅度 进口，外债还本付息及外商直接投资利润汇出均仅仅表示资金的一种i 诤 向流动，而国际收支差额或进h ! 贸易差额，则反映了资金的双阳流动 及对储备的实际需求。然而，对因来说每年的差额是不一样的。有h 寸 大，有时小，有时顺差，有时逆差，即有一个波动幅度问题。波动i 喃度 越大，对储备的需求也越大；反之，波动幅度越小，对储备的需求就越 小，即储备需求与波动幅度之间成正比例关系。 ( 4 ) 国际收支的调节能力 一国国际收支的调节能力涉及到一国国际收支的自动调节机制、删节政 策，以及选择调节政策的意愿等诸多方面。国际收支自动调节机制是指 由国际收支失衡引起的国内经济变量变动对国际收支的反作用过程，j i 要包括货币价格机制、收入机制和利率机制。这些机制调节调节阳阳改 支逆差的效率越高，储备需求就越少；反之，就越多。调节政策一般包 括财政政策、货币政策、汇率政策的管制政策。这些政策调节囡际收支 逆差的效率越高，储备需求就越少；反之，就越多。另外，一国在删节 国际收支差额时，具有多种政策可供选择，如动用部分外汇储备、调整 汇率、直接管制和紧缩性财政货币政策等。凶此，这涉及到选择渊节政 策的意愿问题。如果一国希望避免立即迅速的采取支出削减政策调节| 团 际收支逆差，则其对储备的需求就婴多一些。 ( 5 ) 金融市场的发育程度 发达的金融市场能提供较多的诱导性储备，并且对利率、汇率等渊1 ，政 策比较敏感。因此，一国金融市场越发达，其对储备的需求就越少；反 之，一国金融市场越落后，其调节国际收支逆差时对储备的依赖就越大。 ( 6 ) 经济丌放程度 一国对储备的需求水平与其对外经济j i ：放程度呈正相关关系。如球一凼 对外贸易t 打国民生产总值的比重大，对储备的需求水平相应的就商：相 反。封闭型经济的国家，对储备的需求水平相对较低。 ( 7 ) 一国货币在国际货币体系中的地位和作用 如果一国货币为主要国际储备货币，那么该国在调节国际收支逆差和进 行国际支付时，可以用本国货币来清偿对外负债。因此对储祷货币发 行国来说，可以保持相对较少的储备规模：棚反，如果国货币魁批】 际储备货币，那它就需要持有棚刈较多的储备。 论我国的外汇仳并需求救适度规模问题 ( 8 ) 在国际市场上的融资能力 一国在国际金融市场上的融资能力，包括浚国的债信等级和它足否丌腥 了国际货币合作两个方而。如果困具有较高的债信等级，在发生斩 收支逆差、汇率波动或偿债困难时，它能迅速、便利的获得来源稳定、 条件好的外国政府和国际金融机构贷款，以满足弥补赤字、稳定汇牢或 还债付息之需，这样，该幽对储备的需求可相对少一些。午反，如果 国的债信较差，则它在国际金融市场l ：筹措资金的能力也会较差，洲而， 该国就应保持相对较多的储备。同时，如果一闰政府同外国货丌j 当局利 国际金融机构有良好合作关系，签汀有较多的互惠信贷办议和备j | 】信贷 协议，或当国际收支发生逆差时，其他货币当局能协同干预外汇i 1 - 场， 则该国政府对储备的需求就少；反之，对储备的需求就多。 根据对影响一国储备需求水平的凶素进行确认和分析的基础上，研究者i f t j x , t 储备需求的适度规模给出各自的结论。但是，! i 于研究者对主要影响因索的选择、 对不同因素重要性程度的看法、对代表刁i 同凶素的实际数据的选取，以及对数学 工具的利用一一各有不同，因此在如何确定这个适度规模的问题上，已有的研 究者们给出了不同的方法。不同的方法r j + 能得出不同的结论，但随着研究方法的 改进，对于储备需求适度性的结论在理论上渐渐趋于精确和富于说服力。以下根 据有关文献及本文作者的归纳，对已有的主要研究方法做一个简要综述，并在最 后提出本文所用的研究方法。 二在研究储备需求水平适度性问题的方法上，主要可以归纳为! j i l t ：比率 分析法、成本收益法、回归技术法，以及质量分析法和训算机模拟法。 先对后两种方法作一个说明。质量分析法也称定性分析法7 0i f 代小朔i i i r j c a r b a u g h 和c d f a n 等经济学家捉山。它将对储备适度规模水身的研 究。扩大到对一国憋个国际消偿力的研究，。l 富y t f i t , 备适度规模理论。但矗也禽 了政府意图、心理变化等社会因素，这些因索难以量化，并且它忽视了社会总则 富和持有储备的机会成本等经济变量，删1 = f i i 具有很大的局限性。5 计算机模拟法 主要是利用虚拟现实技术对储备需求量进行的近似预测。因为这两种方法在逻辄 上和前三种不连贯，主要是研究范围和研究工具的扩腱，故本文仅对前三种方法 作较详细评述： 1 比率分析法测算储备需求时，是利_ h = j 储备与某一经济变量的比率进行衔 量，如储备进口、储备对外收支净差额，储务国内货币与准货币量等。其r h 以美国经济学家r o b e r tt a r i f f i n 在黄金与美元危机( 1 9 6 0 年) 一书 。捉n 1 的储备进口的比率晟有影响。他通过对6 0 多个国家( 不包括美圈利英吲两1 货 币发行国) 历史上的国际储备和进口比率的研究，得凇下列结论；若排除些蛳 论我嗣的外汇纰箍衙求及遗艇脱梭问题 期或随机因素的影响，国的国际储衙与它的年贸易进口颥之比应保持+ 定l c j 比 例关系，这个比例般以4 0 为直，以2 0 为最低限；低于3 0 该固就需要采取 调节措施。若按月进口额来换算，国的国际储备一般以满足5 个月进口需嫂为 宜，满足两个半月进 1 需要为最低限。o m 于伸备进口的比率法操作性强，l j ；ij i e ， t a r i f f i n 的这一结沦至今对各国国际储备的确定仍有很火影响。 从5 0 年代开始，b r o w n 和j o h n s o n 等经济学家先后先后对t a r i f f i n 的比例 法进行了修正，分别采用储备与国际收支差额的比例，储备与国内货币 j i 给的比 例等。另外，在一些外债负担较大的幽家采用结合进口支付与外债还本伺息的比 率法。它是在t a r i f f i n 的比率法的基础一i ：h l l 以外债余额的1 0 汁算的还奉付息 额；若考虑外商投资资金汇出对外汇储备的影1 桐，则采用结合外商直接投资资金 回流的综合比率法，假定资金回流对外汇储备的额外需求约为汇出利润的l o 一 2 0 。7 无论是t a r i f f i n 的储备进口比率，还魁其他的各种比率，比率分析法在确 定一国国际储备需求时都有一定的局限性。苒先，比率分析法一般只含有一个变 量( 如，进口贸易额) ，若换另一个变量，就可能得出完全不同的结论。其次， 储备持有量与需求量不能等同，以前年份的储备进口比率算l 上i 的足储备柑彳r 量， 而非储备需求量。因此。它不能反应在一定代价( 机会成木) 下幽为达到一定 目的所需要的储备量，即该固的国际储备需求量。再次火多数比率法一般均从 资金的单向流动米估计储备需求，因而不能全面反映整个困际收支状况刈储蔷需 求的影响。并且，t a r i f f i n 的储备进口比率法仪仪考虑了对外贸易差额对储备 需求的影响，丽忽视了劳务收支及资本项日变动对储备需求的影响。 2 成本一收益法，利用了微观经济学的厂商理论，即通过边际成本等于边际 收益，从而达到一种利润最大化的最适度状态。6 0 年代以来。西方些纷济学 家开始运用这一原理研究储备需求的最适度问题。我们知道，在风险和不确定的 条件之下，就力图扩大本身经济福利这点而言，政府和其他经济单位足一致的， 因而可以假定政府也同其他经济组织一样，具有一种社会皴j = i ! | 函数。它们z l j 对刁； 同行为做出选择时。往往在衡量边际收荫( mb l i r ) 和边际成本( m c i i r ) 之后j 合 理的制定决策。这样，国家的储备就可以按一利- 精确的程序直接进行估计。成木 一收益分析法的引入，为储备需求的计量聊f 究开辟了一条新的途径，也使储备需 求理论进入了一个全新的发展阶段。 因为作为储备的那部分资本不能在转化为实际的生产资源，创造财富，l 绷而 持有储备的边际成本应与其他资产的收益率等同。实践中的困难在于如何确定持 有储备的收益。持有储备的边际收益取决于所避免的调节成本，而这又可能取决 于所使用的调节方法，同时还取决于货币当局对各种类型的删节羽j 融资的偏好。 论我国的外 _ ： i 5 备需求技适j 竖规模题 通过对一国持有储备的成本和收益进行分析，进而根据储备持有成本和收髓昀均 衡求出储备需求的塌适度水平。其一hi l e l l e r 和a g a r w a l 的模型比较订代表性。 b ( 1 ) h e l l e rm o d e l h r h e l l e r 魁最先采用成本一收益分析法探h 蛀适储备需求的西方经济学 家。9 他认为持有储备的成本等同于持有储备而非真实资产的的机会成本，假定 为r ；持有储备的收益是指由此避免了为应付对外逆差丽进行收入调一恬的成本， 因此收益取决于国际收支出现逆差而被迫进行调节的概率以及对这种逆麓进行 调节的真实成本。他用边际进口倾向的倒数1 m 来反映持有储备的边际收简闪 1 m 实际上是反映停j f ：进口所造成的国民收入的损失，因而构成调节政策的成本， 反过来便是持有储备的收益。同时，h e l l e r 还假定国际收支差额的发生是一个 对称的随机过程，每一过程的长度为h ，3 i 且收支顺逆差的概率相等，同为1 2 。 那么，连续发生逆差并且用储备弥补逆差的概率为万。= ( 2 ) 。“。因此，增= f j j l 单位 储备持有的边际收益为： 枷艘：兀土：盟竺 根据m b h r = m c h r = r ，求出最适发需求水平为 r 叫；l g ( r * m ) l g ( o 5 ) t t e l l e r 的真正贡献在于引介了一种新的分析方法，为进一步从理论上和计量 上建立精确的储备模型奠定了基础。他的丌创性工作把国际储备需求的研究推进 了一大步。同时，在模型中h e l l e r 采用概率形式预测未米国际收支逆差的发生， 能够更好的反映储备需求与国际收支预划之问的关系，对储备需求分析r 卜a 米 曾解决的“同时性”问题有所触及。 同时，l t e l l e r 模型存在许多缺i f i l l 。模，弘没有将发展巾吲家( i , d c s ) 驯发达 国家( o c s ) 区别对待。模型默认两类幽家n 涨l 似的储舔反应弹性，。典证分机上 表明l d c s 对储备的变化不如d e s 敏感“：模型武断的认为两类i 习家持有储备的边 际成本基本相似，即同为r 。因此造成其适度持有量的结论并不精确。模型m i r 被认为是常数是不恰当的。因为将储备用于国内生产性投资所带来的收益【! ：i j j 技 从边际生产力递减规律另外，不同国家的r 不同同一因家不同发展时_ i j l 的，1 也不同。( 耍) l t e l l e r 假设国际收支失衡是随机的，并非根本性失衡，却剐视网 际收支逆差为连续发生，从而储备消耗也是直线上升的。这其实是考虑了1 备 i i j 耗的最火可能性。因此，该模型对储备持有量需求的估计可能偏大。1 i 。】1 t 2 f 假设支出缩减政策是调节经济的唯一手段，因而用1 m 来反映调节成本，i 7 i 忽铷 论裁嘲的外汇侣符需求披近f i e 规模蛔题 了支出转换政策( 入汇率贬值或关税i 发变) 以及直接管制政策的存7 l ，山没，化嚣 虑在国际金融市场上的借款融资。这l ：i = i 造成估计出的适度储备量偏商。模! i i ! 只 考虑了调节国际收支逆差所需的髓备，丽没钧考虑j f 预外汇市场、稳定本刚汇冰 所需的储备。模型把利 = i 储备融资与进j j ：政策嘲竹刈立起米，即在储嵛耗竭肝 才考虑政策调节。模型也未对储备资产益率加以充分考虑。埘l i bt i e l e t 一 模型的实证意义不足很大。 在h e l l e r 的影l 】阳下，其他一些经济学家，女i ip c l a r k ”、m g k e t ly ”、 j a g a r w a l ”、e c l a s s e n “等也相继采用成小一收益法来研究一一囤国际储备的域通 度规模问题。其中，以h g a r w a l 对发展中围家最适度储备需求的分析最为详尽。 ( 2 ) a g a r w a lm o d e l a g a r w a l 模型以发展中国家储备需求为研究对琢，以产出表示持有储备的收 益和成本。持有储备的成本是指一国不是以货币形式持有货币，而是将j 1 ；- j - n 、j ：进 口生产性必需品后所生产出来的那部分产品。网此，成本依赖于潜柱的资本投资 品中进口的比率，以及这种投资品的生产能力和周内闲置资源的可彳 f t - ：。a g a r w a l 认为，发展中国家之所以有闲置资源，部分原因在予取乏必要的外国投入一铺，所 以如果用储备去购买必要的外因投入品，嘲肉的闲置资源就可刚于生产 曾_ l j l l 投 资引起的产量上升的程度依赖于资本产出的比率。因此，持有储备的成本i t r 用公 式概括为： o c r = _ = r m g l 其中，z 指用储备购买生产性进删t 讲所能干 ： 到的产：l ；量；r 指可j l jj - j ：进f ：1 f 卜 产性物品的外汇数量( 即储备额) ：n l 指增k 的资本一产出比率的倒数；q 指追 加的可用资本的进口比率。