（体育人文社会学专业论文）中国职业体育俱乐部上市融资的理论分析.pdf

7 f 。f 7 7 i d i s s e r t a t i o no fm a s t e r , 2 011 s c h o o lc o d e ：1 0 2 6 9 s t u d e n tn u m b e r ：510 81 0 0 0 0 0 1 e a s tc h i n an o r m a l u n i v e r s i t y p r o f e s s i o n a ls p o r t sc l u b s s e e k i n gf i n a n c i n gb yl i s t i n go n t h es t o c km a r k e ti nc h i n ao nt h e f e a s i b i l i t yo ft h e o r e t i c a l a n a l y s i s d e p a r t m e n t ：c o l l e g eo fp h y s i c a le d u c a t i o na n d h e a l t h ： m a j o r ： s p q 鲢曼h 堕堡垦旦i ! i 皇墨s q 鱼i q ! q g y d i r e c t i o n ： s p q 煎墨i 坠鱼望墨! 碰堡垒坠量g 曼堡星塾! t u t o r ： p o s t g r a d u a t e ： r o f e s s o rn ig a n g _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ _ 一 一_ _ - _ _ _ _ _ - _ _ _ _ _ _ - - _ _ _ _ _ 一 c h e n n a n a c o m p l e t e di nm a y2 0 11 3哪3 霎霎84川0川9洲唧y 华东师范大学学位论文原仓i j 性声明 郑重声明：本人呈交的学位论文中国职业体育俱乐部公开上市的可行性理论分析， 是在华东师范大学攻读硕士学位期间，在导师的指导下进行的研究工作及取得的研究 成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含其他个人已经发表或撰写过的研 究成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确说明并表示 谢意。 作者签名： 地郦 日期：f 年5 月；oe l 华东师范大学学位论文著作权使用声明 中国职业体育俱乐部公开上市的可行性理论分析系本人在华东师范大学攻读 学位期间在导师指导下完成的硕士学位论文，本论文的研究成果归华东师范大学所 有。本人同意华东师范大学根据相关规定保留和使用此学位论文，并向主管部门和相 关机构如国家图书馆、中信所和“知网”送交学位论文的印刷版和电子版；允许学位 论文进入华东师范大学图书馆及数据库被查阅、借阅；同意学校将学位论文加入全国 博士、硕士学位论文共建单位数据库进行检索，将学位论文的标题和摘要汇编出版， 采用影印、缩印或者其它方式合理复制学位论文。 本学位论文属于( 请勾选) () 1 经华东师范大学相关部门审查核定的“内部 或“涉密”学位论文母，于 年月日解密，解密后适用上述授权。 l ( 、乃2 不保密，适用上述授权。 导师签名 本人签名焦窭璋 ：2ol1 年岁月勋1 ：3 匿握握硕士学位论文答辩委员会成员名单 姓名职称单位备注 王树明教授华东师范大学主席 董翠香教授华东师范大学 杨剑教授华东师范大学 t 论文摘要 中国职业体育俱乐部在经历了漫长的起步阶段之后，接下来的发展趋势必 然是职业体育俱乐部的市场化运作，因此与市场化紧密相关的上市融资也指日 可待。国务院办公厅关于加快发展体育产业的指导意见对中国体育产业的发 展有着指导性的意义，作为中国新的经济增长点的中国体育产业有望获得进一 步大的发展，其中赛事运营企业会获得重点扶持，此时中国职业体育俱乐部上 市融资将会迎来新一轮的机遇和挑战。职业体育俱乐部上市融资可以完善公司 治理结构、自主经营，资金来源更为稳定，不受赞助商制约；球迷与股东融为 一体，提升品牌价值，从而创造更大的经济效益。在国家经济结构转型发展期， 中国职业俱乐部市场化运作、是否具备上市融资的条件，如何在机遇和挑战中 获生存求发展，既是体育企业及职业体育俱乐部当下要思考的问题，也是学术 界就其规则和制度要探讨的问题。 本文以当前中国职业体育俱乐部的发展现状为背景，分析大量文献资料， 通过对俱乐部管理问题、体制问题、资金短缺问题、运营问题等现状的分析， 结合国内证券资本市场法律法规及对上市公司运营要求等，对中国职业体育俱 乐部上市融资的可行性、方式选择等问题进行详细的分析评述。发现中国职业 体育俱乐部无论是在管理层面和体制层面都存在着很多问题，通过对国内资本 市场上市要求的分析，中国职业体育俱乐部在持续盈利能力上还有很大差距。 经过对中国职业体育俱乐部目前发展现状的研究以及对国内外相关政策法规的 解读，本文得出如下结论： l 、国内大部分职业体育俱乐部很大程度上都依赖于政府和其他大型企业的扶 持，这与中国体育产业处于起步期有很大的关系。 2 、体育赛事运作在国内还没有形成成熟的市场机制。同时也说明国内职业体育 俱乐部在机制和管理问题上尚有待改进。 3 、国内一些非常优秀的职业体育俱乐部已经接近国内创业板上市要求，并且完 全具备在国外上市融资的条件，只是尚需要更进一步的发展完善。 4 、上市融资方式多样化可供选择，公开发行公司债券、股权置换以及与集团公 司进行整体上市等都可以成为职业体育俱乐部上市融资的方式。 关键词：职业体育俱乐部：上市：发展：机遇：挑战 ，00、， a b s t r a c t t h r o u g h o u tt h es u c c e s so ft h ec l u b sd e v e l o p m e n tp r o c e s s ，a n y o n ew h ok l v e i n f l u e n c ea n dc a np r o d u c ee n o r m o u se c o n o m i cv a l u eo ft h ec l u b t h r o u g ho n f i n a n c i n g f o r e x p a n s i o no fm a n a g e m e n ta n ds u s t a i n a b l e d e v e l o p m e n t t h e p r o f e s s i o n a ls p o r t sc l u b si nt h ef i n a n c i n gc a ni m p r o v e c o r p o r a t eg o v e r n a n c e s t r u c t u r e ，a n ds o u r c e ss h a l lb em o r es t a b l ea n df u l l yw i t ht h es p o n s o r s ； f a n sa n d p r o m o t eo u rb r a n dv a l u ea n dc r e a t eg r e a t e re f f i c i e n c y p r o f e s s i o n a lc l u b si nc m n a h a su n d e r g o n el o n gp e r i o do fe l e m e n t a r ys t a g e ，t h et r e n dm u s tb eap r o f e s s i o n a l s p o r t sc l u b ，m a r k e t - o r i e n t e do p e r a t i o n , a n dc o m m e r c i a l i z a t i o no fp u b l i cf m a n c ei s c l o s e l yr e l a t e d t h es p o r t si n d u s t r yw i t hr e g a r dt oa c c e l e r a t et h ed e v e l o p m e n to f g u i d e l i n e sh a sr e c e i v e dt h eo p i n i o no ft h es t a t ec o u n c i lf o re x a m i n a t i o na n d a p p r o v a l a sc h i n a sn e we c o n o m i cg r o w t ho f i n d u s t r yt oc h i n a 。ss p o r t sf o rf u r t h e rd e v e l o p m e n t o ft h eb u s i n e s se n t e r p r i s ec o m p e t i t i o nw i l lb eo nt h eo c c u p a t i o n ，t h ec h i n e s es p o it s c l u b sa n dp r o f e s s i o n a ls p o r t sc l u b si nc h i n ao nf i n a n c i n gw i l lu s h e ri na n e wr o u n d o ft h eo p p o r t u n i t i e sa n dc h a l l e n g e s a tt h en a t i o n a le c o n o m i cs t r u c t u r a lc h a n g ei n c h i n a , r e a l t yp r o f e s s i o n a lc l u b s ，m a r k e t o r i e n t e do p e r a t i o n ，w h e t h e ri th a sl i s t e d t e r m so ft h ef i n a n c i n go ft h e o p p o r t u n i t i e sa n dc h a l l e n g e sf o rt h es u r v i v a la n d d e v e l o p m e n ti st h es p o r t sb u s i n e s sa n dp r o f e s s i o n a ls p o r t sc l u b sa n dt ot h i n k , i st h e a c a d e m i cw o r l di ni t sr u l e sa n di n s t i t u t i o n ss h o u l d e x p l o r et h ei s s u e s p o r t si n d u s t r y a sar i s i n gi n d u s t r y , a sc h i n a se c o n o m yt oan e w g r o w t hp o i n t ，t h es t a t ei nt h e p o l i c i e sa n dr e g u l a t i o n sm a yb eac e r t a i na m o u n to fs p a c eo ns u p p o r tt od e v e l o p m e n t f o r e i g no c c u p a t i o na n df o rs p o r t sc l u b si nt h ef i n a n c i n gc o n d i t i o n st ob em a d eg o o d p r o g r e s s ，t h ei n v e s t i g a t i o nh a v ep r o v e dt h a tc h i n a ss p o r t si n d u s t r yo u t p u tv a l u eo f t h ep r o p o r t i o no fg d pi sn o tt o l ，a n de u r o p e a na n da m e r i c a nc o u n t r i e sw i t h c l o s et o10t i m e st h eg a p ，a n dh u g eg a pb e t w e e nt h em e a n so f d e v e l o p m e n t k e yw o r d s ：p r o f e s s i o n a ls p o r t s e l u b s ；l i s t i n g ；d e v e l o p m e n t ；o p p o r t u n i t y ； c h a l l e n g e ，爿，f 目录 l 弓i 言。1 1 1 问题的提出 1 2 研究意义 2 基础理论及文献综述。4 2 1 资本结构基础理论及其评述4 2 1 1m m 理论( m m t h e o r y ) 孟4 2 1 2 权衡理论( t r a d e - o f ft h e o r y s 2 1 3 公司控制权理论。5 2 2 职业体育俱乐部上市融资的相关研究。6 2 2 1 职业体育俱乐部股份制改造7 2 2 2 职业体育俱乐部市场化运作 2 2 - 3 职业体育俱乐部融资方式的选择8 2 2 4 职业体育俱乐部上市融资的优点9 2 2 s 我国职业体育俱乐部上市的可行性和操作过程1 0 2 2 6 我国职业体育俱乐部上市融资面临的困难和风险1 1 2 3 小结和本文的研究框架1 1 2 3 1 小结11 2 3 2 本文研究框架1 3 3 中国职业体育俱乐部公开上市的理论研究= - - 1 4 3 1 研究目的1 4 3 2 研究方法 3 2 1 研究对象。 3 2 2 研究方法1 4 3 2 3 研究内容1 s 3 3 分析与讨论 3 3 1 中国职业体育俱乐部发展现状分析1 s 3 3 2 中国职业体育俱乐部上市融资必要性分析2 s -j 3 3 3 中国职业体育俱乐部上市融资可行性分析 2 8 4 结论与建议。35 4 1 结论 4 2 建议 。3 s 3 s 参考文献。3 7 后记4 0 j 7 1 1 问题的提出 1 引言 纵观国外成功俱乐部的发展历程，凡是具有影响力和可以产生巨大经济价 值的俱乐部均通过上市融资来扩大经营和持续发展。职业体育俱乐部上市融资 可以促进完善公司治理结构、强化运营模式，资金来源更为稳定，不受投资方 制约；受众与股东融为一体，提升自身品牌价值创造，从而创造更大的经济效 益。中国职业体育俱乐部在经历了漫长的起步阶段之后，接下来的发展趋势必 然是职业体育俱乐部的市场化运作，因此与市场化紧密相关的上市融资也指日 可待。国务院最近审批了关于加快发展体育产业的指导意见，使得作为中国 新的经济增长点的中国体育产业有望获得进一步大的发展，其中赛事运营企业 会获得重点扶持，此时中国职业体育俱乐部上市融资将会迎来新一轮的机遇和 挑战。在国家经济结构转型发展期，中国职业俱乐部市场化运作、是否具备上 市融资的条件，如何在机遇和挑战中获生存求发展，既是体育企业及职业体育 俱乐部当下要思考的问题，也是学术界就其规则和制度要探讨的问题。 中国职业体育俱乐部发展速度远不及国外的原因是体育产业在中国还是一 个新兴产业，处于起步萌芽阶段：另一方面是由于体制不完备，投融资方式有 限。我国一直以来都是把体育作为一项事业来发展，体育产业则来源于国家计 划经济下的公益事业，因此在其资本构成当中国家资本仍占主体地位。目前中 国大陆a 股市场中以赛事运营为主营业务的上市公司只有中体产业一家公司， 其最大的股东仍然是国家。代表中国足球最高水平的中超足球联赛的最大股东 是足协。管办不分的体制问题和投融资体系的不健全是有着密切联系的，而这 两个问题是限制中国职业体育俱乐部发展的最大问题。 但是目前国内职业体育俱乐部发展面临机遇。首先有政策支持，关于加快 发展体育产业的意见已获国务院审批并在2 0 1 0 年3 月1 9 日公布。在意见 中，提出了六个重点任务：“大力发展体育健身市场、努力开发体育竞赛和体育 表演市场积极培育体育中介市场、鼓励发展体育中介组织，大力开展体育技术， 信息咨询，体育保险等中介服务、做大做强体育用品业、协调推进体育产业与 相关产业互动发展、大力促进体育服务贸易。提出了七项政策措施：加大投融 资支持力度、完善税费优惠政策、加强公共体育设施建设和管理、支持和规范 职业体育发展、加强体育无形资产开发保护、加快体育产业管理人才培养、加 快体育市场法制化，规范化建设”。【l l 在七项政策措施中，加大投融资支持力 度最为引入关注：“支持有条件的体育企业进入资本市场融资，通过发行债券、 股票，以及项目融资、资产重组、股权置换等方式筹措发展资金。鼓励金融机 构适应体育产业发展需要，开发新产品，开拓新业务。支持有条件的体育企业 进入资本市场融资即表明资本市场已经为中国职业体育敞开大门，当然具体落 实还需要更为详细的实施细则；鼓励金融机构为适应体育产业发展开发新产品、 开拓新业务的目的也是帮助体育企业能通过多渠道获得社会资本的支持。 1 2 研究意义 此次政府出台的指导意见，已经从投融资这个方面给予一定的肯定。相信 不久将会有更为详细的实施细则办法等出台为中国职业体育上市融资提供可能 性。 给予体育行业特殊照顾在国外已有很多先例可以借鉴。例如，考虑到职业体育 俱乐部盈利状况的特殊性，意大利、西班牙、法国等国家的职业足球俱乐部一 般都是通过二板市场上市。为了方便足球俱乐部上市，1 9 9 7 年1 2 月9 日意大 利股票管理机构宣布，改变以前“公司只有连续三年盈利才能上市”的规定( 这 一改革只对足球俱乐部有效) 。根据新规定，足球俱乐部只要能证明自己能盈利， 并且具备足够的资产以应付万一出现成绩不佳的状况，就能取得上市资格。 2 1 我国职业体育俱乐部经过多年的发展，大部分都形成了独立的法人治理结构， 但是也都是依托财力雄厚的企业集团进行长期投资才能得以维系。职业俱乐部 要想摆脱企业集团的束缚独立进行上市融资，如果没有政府政策的扶持，就目 前的状况来判断，可行性是非常小的。中国证券市场无论是主板市场还是创业 板，都有严格的准入机制，对上市的股份有限公司限定一系列条件，同时中国 职业体育俱乐部仍然处于发展的起步阶段，很多硬性条件达不到在中国主板上 市的条件，例如在主体资格要求当中第五条，“发行人最近3 年内主营业务和董 事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更”，我国大部分 职业体育俱乐部实质上都是由大企业集团的控股，在这些企业集团进行股权转 让的过程中，俱乐部的只能作为一种资产被转让，那么实际控制人也相应发生 ，_，i- 改变，这种情况发生在难以自负盈亏的中国职业体育俱乐部中已经屡见不鲜。 其次，在独立性要求发行人财务独立、业务独立、机构独立等等，这些独立性 是需要强大的财力支撑的，依附于企业集团的俱乐部是难以做到真正的独立的。 在要求相对较低的创业板上市也需要在持续盈利方面以及资产要求和股本总额 数目上有着硬性的规定。体育产业作为一个朝阳产业，作为中国经济的一个新 增长点，国家在政策法规上是可以有一定的空间进行扶持以期发展的。并且国 外对于体育职业俱乐部上市融资条件的放宽已经取得很好的成效，现有的调查 分析证明，我国体育产业年产值占g d p 比重还不到1 ，与欧美发达国家有近 1 0 倍的差距，而巨大的差距意味着巨大的发展空间。【3 】国家在政策上的大力扶 持，以体育赛事为主体的体育产业必将迎来新的发展契机。 3 2 基础理论及文献综述 2 1 资本结构基础理论及其评述 2 1 1m m 理论( m m t h e o r y ) “m m 理论是莫迪格利安尼( m o d i g l i a n i ) 和米勒( m i l l e r ) 所建立的资本 结构模型的简称。最初的m m 理论不考虑所得税的影响，得出的结论为企业的 总价值不受资本结构的影响。后来又对该理论做出了修正，加入了所得税的因 素，由此而得出的结论为：企业的资本结构影响企业的总价值，负债经营将为 公司带来税收节约效应。该理论为研究资本结构问题提供了一个有用的起点和 分析框架”。【4 j m m 定理的几个命题 定理i ：“任何企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于按照与其风险 程度相适应的预期收益率进行资本化的预期收益水平。 定理i i ：“股票每股预期收益率应等于与处于同一风险程度的纯粹权益流量 相适应的资本化率，再加上与其财务风险相联系的溢价。其中财务风险是以负 债权益比率与纯粹权益流量资本化率和利率之间的差价的乘积来衡量。 定理i i i ：“任何情况下，企业投资决策的选择点只能是纯粹权益流量资本化 率，它完全不受为投资提供融资的证券类型的影响”。与其他两项定理相比较， 定理i i i 较多涉及到投资决策方面的内容。在莫迪格利安尼和米勒的这三项定理 中，定理i 最为关键，是整个m m 理论的中心，最为集中地体现m m 理论的精 髓，定理i i 是定理i 在资本成本理论领域的派生，定理i i i 则是定理i 和定理i i 在投资决策上的应用。 s l 围绕m m 定理展开的论战及融资决策理论的发展，m m 定理与以往理论的 巨大差异，使得自此理论提出以来，围绕它展开的论战就几乎没有停止过。 5 1 高顿曾一针见血地指出：“( 经过论战) m m 很快变成而且继续成为处于支配地 位的企业财务理论。( 新) 文献充满了对( 旧有) 理论的重新表述一更为一般、 更为简单，或者更为优雅。可以说，如果没有众多学者对m m 定理不懈探讨， 也就没有m m 定理在财务学界得如此辉煌；所以也可以说，他们是对m m 定理 的扩展，是他们使得m m 定理不断地完善了起来。 5 m m 理论一个最经典的观 4 了，7 点就是当公司处于1 0 0 负债时才是整个公司运营最佳状态。因此我们在为中国 职业体育俱乐部进行融资决策时可以充分运用m m 理论的经典论断，负债有利 于公司运行，股权融资可以提高公司净资产。 2 1 2 权衡理论( t r a d e o f ft h e o r y ) “权衡理论通过放宽mm 理论完全信息以外的的各种假定，考虑在税收、 财务困境成本、代理成本分别或共同存在的条件下，资本结构如何影响企业市 场价值。它包括：1 负债的好处：公司所得税的抵减作用。由于债务利息和 股利的支出顺序不同，世界各国税法基本上都准予利息支出作为成本税前列支， 而股息则必须在税后支付。权益代理成本的减少。负债有利于企业管理者提 高工作效率、减少在职消费，更为关键的是，它有利于减少企业的自由现金流 量，从而减少低效或非盈利项目的投资2 负债的受限：财务困境成本，包括 破产威胁的直接成本、间接成本和权益的代理成本；个人税对公司税的抵消 作用。因此，现实中企业的最优资本结构是使债务资本的边际成本和边际收益 相等时的比例”。【6 】权衡理论给融资决策时所提供的建议时，负债具有抵税作用， 但是有着较高的财务风险。 2 1 3 公司控制权理论 “1 9 3 2 年，伯利和米思斯指出，随着现代股份公司股权分散、公司所有权和 控制权相分离的现状的出现，使公司的控制权事实上落到公司经营者手中，出现 了所谓的经理革命。由此公司控制权问题开始引起理论界的重视。伯利和米恩 斯认为，控制权是通过行使法定权力或施加影响，对大部分董事有实际的选择权； 德姆塞茨认为，企业控制权是一组排他性使用和处置企业稀缺资源( 包括财务资 源和人力资源) 的权利束。我国学者周其仁认为，企业控制权就是排他性利用企 业资产，特别是利用企业资产从事投资和市场营运的决策权。而阿尔钦和德姆塞 茨则罗列了监控者( 即剩余索取者或所有者) 的剩余权力：他可以独立于其他所有 者的合同，而与他们进行合同再谈判。自从格罗斯曼、哈特和莫尔等人提出不完 全合同理论后( 以下简称为ghm 理论) ，对企业控制权研究的重心开始转向剩余 控制权。格罗斯曼和哈特最早明确提出剩余控制权的概念，并用剩余控制权来定 义企业所有权即产权。哈特认为剩余控制权是资产所有者可以按任何不与先 前合同、习惯或法律相违背的方式决定资产所有者的权利。我国学者杨瑞龙、 周业安等将剩余控制权理解为企业的重要决策权 。1 7 j 完善的职业体育俱乐部的运营模式应该严格按照现代公司制度来进行，一 个现代企业的运营，资金是一切的基础，职业体育俱乐部作为一企业如何筹资 以及以何种方式筹资关系到企业的命运与成功与否；企业的财务状况对融资决 策的影响至关重要，那么在考量融资决策的同时必须对具体财务指标进行考核。 从行为金融学的角度来说资本结构理论对投融资决策起着非常重要的作用。例 如m m 理论认为企业的负债可以节省税收成本，从这个角度来说职业体育俱乐 部选择发行债券的成本要低于股权融资的成本，但是也有专家认为当企业达到 一定的负债比率时，公司的实际控制权就发生了改变，就失去了原本融资的意 义，那从公司控制权的角度来说，股权融资就优于债权融资。又如公司控制权 理论对现代企业的所有权和控制权分离的现状进行分析，在对公司资源的运用 以及实际控制权的操作进行了系统的论述。还有成本理论及权衡理论等都是从 资本结构的角度对公司融资决策进行了详细的论述。这些理论也构成了行为金 融学的基本理论，但是对职业体育俱乐部上市融资决策的研究可能无法对俱乐 部的财务指标进行研究统计，因为目前我国一些职业俱乐部尚未形成完善的法 人治理结构，他们的财务指标更多的是依赖于他们的实际控股公司和投资人的。 因此在本文研究中国职业体育俱乐部的融资决策时会更多的从体育产业的发展 角度来考量，行为金融学理论在本文的研究中起到一个对基础理论的简单解释 与概述作用。 2 2 职业体育俱乐部上市融资的相关研究 由于我国的举国体制，我国的体育一直是作为一项事业来发展，而职业体 育俱乐部上市融资是体育产业市场化运作的最佳状态，多年来我国体育产业已 初步成型，但是离完全市场化运作还是有很大的差距。国内的学者始终在关注 职业俱乐部自身发展问题，从国内职业体育俱乐部的形成、模式、制度以及运 作上都有相关研究，但是一个现代企业法人，作为一个经济实体去运作，其最 重要的就是资金的支撑，因此对于职业体育俱乐部的投融资研究也有相关文献 资料。但是没有法律法规的支撑，使得理论无法与实践相结合，大部分学术研 究只限于理论层面的概述。 6 1 9 9 4 年原国家体委将体育定位为“具有产业性质的社会公益事业，明确 了体育的经济属性，制定并颁布了体育产业发展纲要，自此国内的学者们开 始了对体育市场化运作的研究。研究选题主要集中在职业体育俱乐部股份制改 造、职业体育俱乐部市场化运作、职业体育俱乐部融资方式的选择、职业体育 俱乐部上市融资的优点、我国职业体育俱乐部上市的可行性和操作过程、我国 职业体育俱乐部上市融资面临的困难和风险等方面，归纳如下： 2 2 1 职业体育俱乐部股份制改造 我国国内关于职业体育俱乐部上市融资的研究是以职业体育俱乐部的股份 制改革为起点的。 倪刚等在“我国职业足球俱乐部建立现代企业管理制度研究 这一学术论 文中“论述了我国职业足球俱乐部建立现代企业制度的必要性与意义，提出了 我国现行职业体育俱乐部的运行模式及类型，有行业自办式、体企联办式、剥 离并购式、现代公司制等。建议改革职业联赛体制，实现联赛改革由足协推进 为市场推动；明确所有权和产权是进行市场运营及体制改革的关键；俱乐部和 联赛优化股权结构，推行股份多元化；充分保障投资人的利益”【8 】他们首次从 公司治理的角度来看中国职业体育俱乐部管理运营问题，提出股份制改造是建 立中国职业体育俱乐部完善的法人治理结构的必然途径。 张向阳等在“对中国职业足球实行股份制体制的探索”一文中以职业足球 俱乐部为例，“从股份制体制角度出发，论证股份制体制是解决足球俱乐部内部 弊端的有效手段之一。他们提出实行股份制改造可以帮助足球俱乐部迅速集中 资金、克服职业足球俱乐部的短期行为、实现政企职责分开、促进资金流动， 提高资金的使用效益”。现代企业制度有诸多优点可以帮助职业体育俱乐部更好 更快的发展，职业体育俱乐部的股份制改造正是将现代公司制度结合到原有的 计划模式的体育俱乐部，形成市场化管理的运作机制，这是中国职业体育俱乐 部发展的一次跨越，目前国内多家职业体育俱乐部已经形成了完善的法人治理 体系，这与学术界的专家学者的研究也是分不开的。 2 2 2 职业体育俱乐部市场化运作 1 9 9 9 年唐明在“多样化：体育产业的发展前景”一文中提出了体育走市场 化道路，要鼓励各种经济成分参与，让体育产业到社会上去融资，筹集社会资 金，可使体育市场良性循环。【9 1 这种建议也是具有建设性意义的，原本我国的 体育都是作为公共事业来管理运作的，运动员和教练员都属于国家的人，计划 经济的结果就是让体育产业过分的依赖国家的扶持，自身发展筹资的意愿不强， 也没有一个市场化的氛围来带动体育产业的发展，允许多种经济成分参与到体 育产业的发展就是可以允许体育产业有多重融资渠道，而不是仅仅依赖国家和 地方政府。这样不仅有利于体育本体产业自身的发展也可以带动整个体育产业 链的发展。 2 0 0 1 年张林等提出我国职业体育俱乐部应当建立面向市场的经营机制，建 立以社会化多元投资为主体的俱乐部投资机制。在政策上应鼓励与支持并大力 发展各种形式的非国有经济成分的职业体育俱乐部。 2 2 3 职业体育俱乐部融资方式的选择 倪刚2 0 0 3 年在“体育产业融资结构与方式的研究 一文中提出“我国职业 体育俱乐部实行公司化后，应当根据自身的行业特点以及各种融资方式的现实 可行性，来选择适当的融资结构。现阶段我国体育俱乐部是按股权融资、内部融 资和债务融资的顺序进行融资，但随着我国体育产业进一步发展，职业俱乐部应 该以内部融资为主，辅以适当的债务融资，最后再考虑股权融资”。【l o 】 倪刚等2 0 0 3 年在“资产证券化在体育产业中的运用”一文中提出“一种兼 具资金投入和退出两种功能的方式：在体育项目资产基础上进行资产证券化”。 该文阐述了体育产业资产证券化的含义和特点，并以体育场馆收费权为例详细 论述了资产证券化的条件、各要素及操作程序，几种不同的模式及应该注意的 问题。i l l 】 倪刚首次在国内提出了资产证券化在体育产业当中的运用，将资本市场融 资模式引入到体育产业在国内是相当有建设性意义的，体育产业在中国属于新 兴产业，并且有其特殊的发展历程，将职业体育俱乐部看做经济实体，用投融 资理论来进行融资决策是职业体育俱乐部理论研究的一个突破。 倪刚( 2 0 0 6 年) 在“市政债券融资方式参与体育基础设施建设的研究”一 文中提出“市政债券为市政基础设施建设筹集资金的观点”，他在分析市政债券 方案推出必要性分析的基础上，结合我国目前发行制度的相关规定和实际操作 中存在的问题，对信托型市政债券的构成要素、基本环节和操作流程进行方案 8 设计，并且进一步就这类市政证券哦监管问题提出建议。【1 2 l 倪刚( 2 0 0 5 年) 在“我国体育产业投资基金的运行机制研究”一文中着重 研究了体育产业投资基金的组建形式、募集方式、资金来源、资本构成、投资 对象、营运框架和信息披露等核心问题，试图探索和拓展新的体育融资渠道。 【1 3 】 郑晓炎( 2 0 0 7 年) “在考察我国职业体育俱乐部融资困境的基础上，尝试引 入资产证券化模式，以期为我国职业体育俱乐部的发展引入一种新观念，缓解和 解决我国职业体育俱乐部的融资难题，从而促进我国职业体育俱乐部的可持续 发展。( 1 4 】陈元欣( 2 0 0 6 年) “应用现代企业融资结构理论的合理内涵，对目前我 国职业体育俱乐部的融资结构进行研究，认为目前我国职业体育俱乐部融资结 构的选择应以股权融资为主，并辅之适当比例的债权融资”。【1 5 】他从长远的角度 来分析职业体育俱乐部融资方式选择，认为股权融资要优于其他方式的选择， 首先因为股权融资可以增加公司净资产而减少债务成本，辅以一定比例的债权 融资有利于公司实际控制权的稳定。 以上学者不同的两种观点表达了对体育产业融资的不同理解，倪刚从更为 现实的角度来分析当前体育产业融资方式的选择，股权融资在国内尚不具备条 件，应该以内部融资和债权融资为主，这样可以节约发行成本以及税收成本。 并且倪刚通过不同的文章表述了体育产业可以选择的多种融资方式：资产证券 化、市政债券融资、以及投资基金等等。这些融资方式的选择更加贴合目前国 内职业体育俱乐部发展的现实状况，并且有着可以付诸实践的现实基础。这些 理论观点为后面的学者进行学术研究提供了大量的可供参考的依据，并且在实 际操作层面上为国内职业体育俱乐部的发展需求提供理论基础。陈元欣等学者 从更为乐观的角度表达了中国职业体育俱乐部在获得完善发展后可以选择股权 融资，但是在目前现实情况下的指导意义不大，但是他们充分肯定了股权融资 在职业体育俱乐部融资选择中的重要作用。 2 2 4 职业体育俱乐部上市融资的优点 2 0 0 2 年刘文董等在“我国职业足球俱乐部上市前景的初步研究 一文从宏 观上说明了职业俱乐部上市融资的优点，他们以国外职业足球俱乐部上市为例， 认为职业体育俱乐部的上市不仅仅有利于使俱乐部本身获得充足的资金也有利 于活跃证券市场，有利于整个经济环境的发展，也会让中国职业体育俱乐部更 9 l ，、 加快速的适应国际化的经济形势，同时动俱乐部建立完善规范的经营管理体制 和行业协会管理的规范化。 。 2 0 0 2 年邹小艽等在“足球股票上市热 一文中，“从微观上肯定了俱乐部 股票上市具有其它筹资管道无法比拟的优点：筹资功能强大，方式灵活、有效； 股份制框架下的运作，是俱乐部财务公开，管理有序；股票上市为俱乐部的投 资方提供了极好的退出管道，有助于俱乐部的良性发展；同时可让球迷有机会 获得股份，拉近了俱乐部、球队、球员、教练员与球迷之间的距离。【1 6 1 陈元欣( 2 0 0 4 年) 认为“职业体育俱乐部通过发行股票上市融资作为一种 股权性融资，具有融资时效短、数额大、无还本付息的风险等一系列优点，比 较适合其进行融资。而且我国部分职业体育俱乐部经过多年的发展已基本上具 备了上市融资的条件和能力。他还认为我国职业体育俱乐部未来通过上市融资 不仅可以解决长期以来困扰其发展的融资难问题和产权不清晰问题，还有助于 提高俱乐部的经营管理水平和知名度，为俱乐部的可持续发展创造良好的条件。 我国职业体育俱乐部未来上市还可以为早期投资于职业体育的企业集团风险投 资提供顺畅的退出途径，解决长期以来职业体育风险投资的不通风问题”。【1 5 1 以上几位学者都是为未来中国职业体育俱乐部的发展描绘了一个美好的蓝 图，即可以上市融资以获得资金支持，他们普遍认为股权融资是一个节约成本 的融资模式，但是也仅限于对融资优点的简单描述无法与现实案例相结合。 2 2 5 我国职业体育俱乐部上市的可行性和操作过程 邹小艽( 2 0 0 2 年) 提出三种职业足球俱乐部上市的途径选择：“l 、通过政 策法规支持通过国内主板市场上市2 、借助国内即将推出的二板市场上市3 、到 国际性的股票市场上进行融资 【1 6 】陈元欣等( 2 0 0 5 年) 在“我国职业体育俱乐 部融资现状、制约因素及其发展策略研究”一文中提出职业体育俱乐部融资发 展对策：“( 1 ) 制定相应的扶持职业体育发展的优惠政策、( 2 ) 适当降低资本市场准 入条件，开发适合职业体育俱乐部融资的金融产品、( 3 ) 完善我国风险投资运作 机制、( 4 ) 加大对职业体育管理体制和运作机制的改革，改善俱乐部经营环境、 ( 5 ) 加强职业体育俱乐部自身建设，建立现代企业制度、( 6 ) 加大俱乐部经营开发 力度，提高俱乐部盈利能力”。【1 7 】 1 0 2 2 6 我国职业体育俱乐部上市融资面临的困难和风险 倪刚在“我国职业足球俱乐部公司治理结构反思 一文当中提出了在职业 体育俱乐部治理结构深层次方面的诸多问题：“集团与行政部门控制、股权结构、 机构设置和人事制度安排等方面”，并且针对以上问题提出了措施与建议：“行 政部门与俱乐部治理分开、推行多元持股避免一股独大、完善俱乐部内部权力 配置和健全选聘、激励与约束机制”。( 1 8 】倪刚从当前职业体育俱乐部发展的现 实状况发现并且分析存在问题，这些问题不仅仅是管理问题，也是市场化后的 俱乐部想要融资所面临的现实困难。 现实情况是我国大部分职业体育俱乐部都无法自负盈亏、独立运作，或多或 少的都依赖于政府或者其他企业而生存，职业体育俱乐部要上市首先还需要股 份制改造建立完善的法人治理结构、规范经营遵纪守法、尽力保持盈利能力的 增强，并且体育产业还缺少相关投融资领域的政策法规予以指导。还有学者认 为现阶段我国职业体育俱乐部的融资现状主要表现在以下几个方面：首先融资 需求过大，供给严重不足，很多俱乐部得不到充足的资金而解散，其次，融资渠 道狭窄，融资方式少并且以其它行业企业资金来源为主：最后，融资方式单一， 以企业集团风险投资为主；融资结构不合理，大部分职业俱乐部都是以转让所 有权来获得融资，股东更换频繁，不利于长久的发展。 2 3 小结和本文的研究框架 2 3 1 小结 通过以上基本理论的阐释及主要学术研究成果综述，我们了解了资本结构 相关基础理论，从行为金融学的角度理解了现代企业的融资方式选择对公司财 务成本以及公司实际控制权的影响，中国职业体育俱乐部作为一个独立的法人 时无论是运营管理还是投融资决策都需要行为金融学理论作为支撑。本文另外 通过对体育产业这一领域的学术论文进行分析解读，发现专家学者们对体育产 业融资决策这一方面的研究各持己见，他们有着相同的观点就是职业体育俱乐 部作为体育产业的本体部分，对其进行资本支持对其发展有着决定性的意义， 要获得大量的持续不断的资金支持的先决条件就是职业体育俱乐部需要有良好 的法人治理结构、完善的现代企业制度和严谨高效的运营模式! 但是中国职业 体育俱乐部的特殊情况决定了其获得资金支持的难度，完全依赖于政府及大型 国有企业的无偿支持并不利于职业体育俱乐部自身的良性发展，因此职业俱乐 部作为一个独立法人并须结合自身特点寻找一条适合自己的融资路径来促进自 身发展。对此，专家学者也提出了各种不同的融资方式选择，在此尤其要提到 体育产业界学者倪刚不仅仅在国内最早提出了职业体育俱乐部的股份制改造， 还在一系列学术文章中提出了多种融资方式选择例如；市政债券融资、资产证 券化、投资基金等等，且详细阐释了各种融资方式的操作过程。他的相关理论 研究为本文提供了可借鉴的理论基础，也为本文的思路开拓指路。本文将进一 步通过对中国职业体育俱乐部的现状研究以及国内资本市场相关法律法规的研 究分析探索职业体育俱乐部的融资理论。 1 2 ，_，f 2 3 2 本文研究框架 圈圈 圈圈圈圈 3 中国职业体育俱乐部公开上市的理论研究 3 1 研究目的 中国职业体育俱乐部发展一直受到国家体制和管理方式的制约，与发达国 家的职业俱乐部发展差距十分明显。但是随着奥运会为中国带来的经济效益来 看，国家会越来越支持中国体育产业的发展，而中国职业体育俱乐部是体育产 业中有着巨大发展空间的一部分，并且随着关于体育产业方面的法律法规的健 全，中国体育产业必然为中国经济发展带来明显效益。从国外职业俱乐部的发 展模式来看，职业体育俱乐部的赛事及其周边产品是非常具有市场吸引力的， 并且可以为股东带来巨大的经济效益。中国职业体育俱乐部发展缺的不是优秀 的运动员，也不缺精彩的赛事，而是缺乏一套有自己特色的管理模式和发展方 式和强有力的资金支持，当职业俱乐部作为企业去经营时必须严格按照公司发 展的思路，体育这一概念只是作为一种商品去推广和贩售。目前中国职业俱乐 部的发展虽然不被看好，但是这一行业可被挖掘的潜力是无限的，它所能带来 的经济效益及效应是不可估量的。因此本文的研究目的就在于：在对中国职业 体育俱乐部当前发展状况系统分析的基础上，结合国内外发展环境以及对国内 的上市要求、政策法规的解读；分析中国职业体育俱乐部是否能以一种应对中 国资本市场发展需求的，有效的、合理的、低风险的途径上市融资，以达到中 国职业俱乐部获得有效的资金支持、健康可持续发展为最终目的。 3 2 研究方法 3 2 1 研究对象 本文以国内职业体育俱乐部为研究对象 3 2 2 研究方法 拟采用文献资料法、逻辑分析法等综合研究方法来开展本文的研究工作。 1 4 ，、?， 3 2 2 1 文献资料法 通过查阅国内外大量有关职业体育俱乐部发展的文献资料以及经济学、管理 学、证券法律法规等领域研究成果，深入了解国