（经济法学专业论文）外资并购我国上市公司法律问题研究.pdf

摘要 y6 酾5 2 公司并购是公司兼并与收购的总称，前者是指在竞争中占优势的公司 购买其他公司的全部财产，合并组成一家公司的行为，后者是指一家公司 通过公开收购另一家公司一定数量的股份而获取该公司控制权和经营权的 行为。公司并购主要有三种形式：公司合并、资产收购、股权收购，该三 者之间虽然有相同之处，但其在主体，效力，性质，法律性质等方面都有 很大不同，因而对市场经济的作用和表现也各有不同。笔者认为上市公司 并购和其他市场行为一样是一种中性行为；其影响作用既有积极方面；也 有消极方面，利弊共存。 当前，我国规制上市公司并购的法律主要有公司法、证券法、股 票发行与交易管理暂行条例、禁止证券欺诈行为的暂行办法、公开发 行股票公司信息披露实施细则、股份有限公司国有股权管理暂行办法、 关于企业兼并的暂行条例、国有企业财产监督管理条例、国有资产 评估管理办法等，特别是证券法第四章专门对上市公司并购作了规 定，但是在外资并购上市公司股权方面几乎是空白，外资作为战略性并购 缺乏法律依据和进入途径。 中国加入w t o 后，外资将更多地采用国际上流行的并购方式在我国 设立企业，具体包括协议并购、通过产权交易市场并购、通过股票市场并 购、通过股权转让及增资扩股方式并购等。联合国贸发会发表的2 0 0 0 年 世界投资报告也预测：中国入世后将允许外资以并购的形式进入中国资 本市场。因此，入世后，中国将出现利用外资的一个新高潮。为迎接这个 新高潮，国内应加快制定跨国并购方面的法律、法规和相关政策，为解决 跨国并购中可能遇到的问题提供法律框架。 因此，本文把握这个时代脉搏，选择这个出发点。首先从外资并购我 国上市公司的基础理论问题入手，论述了外资并购的概念、方式及法律特 征，并对外资并购l 市公司的价值进行了评析。其次介绍了发达国家对外 资并购本国上市公司的法律规制，在分析、比较的基础上归纳总结出其对 我国的外资并购立法可资借鉴之处。 再次，对外资并购我国上市公司的立法现状作了较全面的分析。这里 主要通过对我国上市公司立法的发展轨迹的研究和探讨，剖析了我国目前 外资并购立法存在的问题及原因。 最后，通过对我国外资并购上市公司立法之不足的揭示，提出了进一 步完善我国关于外资并购上市公司的基本构想，希冀能起到抛砖引玉的作 用，加快我国外资并购立法的进程，从而尽快建立符合国际惯例同时适合 中国国情的外资并购上市公司的法律制度。 关键词：外资并购上市公司证券法立法完善 i i a b s t r a c t m & ai sag e n e r a lt e r mc o m p o s e do fc o m p a n ym e r g e ra n da c q u i s i t i o n ， w h i l et h ef o r m e rm e a n sa na d v a n t a g e dc o m p a n yb u y so v e ra n o t h e rc o m p a n y s e n t i r ea s s e t st of o r man e wc o m p a n y ，a n dt h el a t t e rm e a n sac o m p a n ya c q u i r e s an u m b e ro fs t o c k so fa n o t h e rc o m p a n yt h r o u g hp u b l i cc h a n n e l st oo b t a i ni t s c o n t r o lp o w e ra n dm a n a g e m e n tp o w e r m & ai su s u a l l yi nt h r e ef o r m s ，t h a ti s ， c o m p a n ym e r g e r ，a s s e ta c q u i s i t i o n a n ds t o c ka c q u i s i t i o n e a c ho ft h e mi s c o n s i d e r a b l y d i f f e r e n ti n s u b j e c t ，e f f e c t ，n a t u r e a n d l e g a l c h a r a c t e r ，e t c ， t h o u g h a l i k ei ns o m ew a y s ；t h e r e f o r e ，t h e ya r e p l a y i n g d i f f e r e n tr o l e si n m a r k e te c o n o m y a sf a ra sik n o w ，p u b l i cc o m p a n ym & a i sju s ta sn e u t r a la s o t h e rm a r k e t b e h a v i o r s ：e x e r t i n g b o t h p o s i t i v e a n d n e g a t i v ei m p a c t s ， s u p p l y i n gb o t ha d v a n t a g e sa n dd i s a d v a n t a g e s a tp r e s e n t ，t h em a i nl a w si nc h i n at or e g u l a t ei t m ，i n c l u d i n gc o m p a n y l a w ，s t o c kl a wa n do t h e rr e l a t e dl a w i np a r t i c u l a r ，s t o c kl a wm a d eas p e c i a l s t i p u l a t i o n i n c h a p t e ro ni t mo fc o m p a n i e so p e r a t i n g o nt h em a r k e t ，b u ti t g a v en od e f i n i t ep r o v i s i o no i li t m ff o r e i g nc a p i t a l o w i n gt o t h ei n t e r n a t i o n a lt r a n s i t i o no ft h e c o n t r o l l i n gp o w e ri n i t m o v e rn a t i v ei n t e r e s t sa sw e l la st h en e e dt od e f e n de c o n o m i c a ls o v e r e i g n t y ， e v e r yc o u n t r yi n t h ew o r l da l w a y st a k e ss o m el e g a lm e a s u r e st o r e g u l a t ei t m f o rc o m p a n i e so fo p e r a t i n go nt h em a r k e t w i t hc h i n asp a r t i c i p a t i o ni n t ot h e w t o ，i ti sa ni m p o r t a n tt a s kf o rl e g a lc i r c l et oa n a l y z et h ep r e s e n tl e g i s l a t i o n a n dt h e ne s t a b l i s has e to fs u i t a b l el e g a lm e c h a n i s mo ni t mo ff o r e i g nc a p i t a l f o rc o m p a n i e so p e r a t i n go nt h em a r k e t t h i s p a p e r ，p r e c e d e d f r o mb a s i ct h e o r i e so fi t mo f f o r e i g nc a p i t a l ， i i i d i s c u s s e di t sc o n c e p t i o n ，m e t h o d ，l e g a lf e a t u r e sa n dv a l u e i np a r tt w o ，b a s e d o nt h ea n a l y s i sa n dc o m p a r i s o nt o t h e l e g a lr e g u l a t i o n s o ni t mo ff o r e i g n c a p i t a li nd e ve l o p e dc o u n t r i e s ，i tp o i n t so u tt h er e f e r e n c es i g n i f i c a n c e sf o ro u r l e g i s l a t i o n t h i r d l y ，a f t e r ar a t h e r c o m p r e h e n s i v ea n a l y s i s o no u r l e g i s l a t i o n ，i t r e v e a l ss o m em i s h a p sa n dc a u s e so fo u rl e g i s l a t i o no ni t mo ff o r e i g nc a p i t a l f i n a l l y ，w i t har e v e l a t i o n t ow e a k n e s so fc h i n as l e g i s l a t i o no ni t m o f f o r e i g nc a p i t a lf o rc o m p a n i e so fo p e r a t i n go nt h em a r k e t ，i tp u t sf o r w a r ds o m e s u g g e s t i o n sf o rf u r t h e rp e r f e c t i o n ，i nh o p i n g t op r o g r e s so fc h i n asl e g i s l a t i o n a n de s t a b l i s ht h el a wr u l e sa c c o r d i n gw i t hc h i n e s er e a l i t ya n di n t e r n a t i o n a l p r a c t i c e k e y w o r d s ： m e r g e r a n d a c q u i s i t i o no ff o r e i g nc a p i t a l ；c o m p a n i e so f o p e r a t i n go nt h em a r k e t ；s e c u r i t yl a w ； m o d i f i c a t i o n o f l e g i s l a t i o n 引言 公司并购是公司合并、资产收购、股权收购三种行为的总称。尽管法学研究 中经常使用这个词语，但目前它并不是立法概念。上市公司并购又是公司并购的 主要研究对象。从经济学角度理解，上市公司并购能宏观上优化资源配置，促进 产业结构调整，微观上使参与并购的公司紧密结合在一个经营集团下实现集中资 本、扩大经济规模、增强竞争能力、提高经营效率等效果。从法学角度上理解。 上市公司并购所产生的利益冲突和社会问题具有共通性，需要由法律制度对它们 作系统规范。 我国证券市场发展至今也有十来年了。证券市场上发生的每一次的并购，不 管是成功与否，都将引发证券价格的涨跌起伏。上市公司并购作为证券市场活动 中一种十分重要的经济现象一直吸引着人们关注的目光。随着法律制度和市场规 则不断完善，今天的上市公司并购己远不是证券市场初期的模式。 1 9 9 0 年到1 9 9 3 年，是上市公司并购的“三无”时期。总是出现了一些并购 行为后，才有管理者的参与，因此监管表现为头痛医头、脚痛医脚的方式；并购 的对象也主要集中在二级市场和“三无”板块( 无国家股、无法人股、无转配股) 。 1 9 9 4 年到1 9 9 8 年可以称为上市公司并购的发展时期。并购主要由公司法和 其他一些部门规章及行业规则来规制。此时的并购具有如下特点；并购的动机主 要是利用“壳资源”融资；支付方式有股权划拨，也有现金交易，但更多的是以 资产换股权；转让的股权组大部分是国有股、法人股。 1 9 9 8 年以后是上市公司并购逐步成熟和完善的时期。这个时期的特点是； 并购方呈现多元化倾向。并购方不再是清一色的实体经济邦门或一些控股公司， 比如一些投资公司、证券企业也纷纷对上市公司表示了兴趣；并购不单纯为获取 “壳资源”，战略性并购、理性并购开始增多。 2 0 0 2 年的上市公司收购管理办法和2 0 0 3 年外国投资者并购境内企业 暂行规定先后施行。这标志着我国上市公司并购法律调整的框架雏形微露。 我个人认为目前证券市场亟待解决的问题是国有股减持、确立要约收购制度 和与之相衔接的并购防御制度及规范日益增多的外资并购等。国有股减持问题体 制上的色彩太过浓厚，学界的研究很多，本文不再赘述。上市公司收购管理办 法和证券法对要约收购及并购防御制度进行了明确的规定，本文亦不再赘 述。开放外资并购我国上市公司，这将是我国加入世界贸易组织的必然，个中问 题的研究有重要意义。 因此本文重点对外资公司并购我国上市公司的问题进行研究，以期对外资公 司并购我国上市公司的法律规制能提出些许思考和建议。 一、公司并购的基本理论问题 ( 一) 公司并购的法律涵义的界定 并购是一种极为复杂的公司行为，因而对并购一词的法律涵义、法律性质和 特征的认识和表述也多种多样，有必要加以探讨、深入分析，并以此作为公司并 购立法的理论基础。中文里的“并购”是个外来词。因此，要准确把握并购的涵 义，必须从外文中寻找根据。作为一个法律用语，与并购相关或相近的词汇在英 文里有：p u r c h a s e 、t e n d e ro f f e r 、m e r g e r 、c o n s o l i d a t i o n 、a c q u i s i t i o n 、 t a k eo v e r 等。这些词的具体含义是各不相同的，需逐一加以分析。 p u r c h a s e 是指基于合理的对价( c o n s i d e r a t i o n ) ，通过自愿和协议形式， 财产从一个人移转至另一人的行为。包括购买、抵押、赠与等任何自愿的财产交 易行为。 t e n d e ro f f e r 即公开收购要约或标购，是指一公司为获得他公司的控制权 或经营权，而通过新闻广告或信函形式向他公司的股东发出的购买其所持股份的 要约。 m e r g e r 的本意是指一事物与他事物或者一权利与他权利之间的融合或相互 吸收，通常被融合或被吸收的一方地位和重要程度弱于另一方，因而在相互融合 和吸收之后，前者不再存在而只保留后者。在公司法上，m e r g e r 即兼并，亦称 吸收合并，是指一公司被另一公司所吸收，后者保留其名称及独立性并获得前者 的财产( a s s e t s ) 、责任( l i a b i l i t i e s ) 、特权( f r a n c h i s e s ) 和其他权力( p o w e r s ) ， 前者丧失独立的法人地位的公司行为。 c o n s o l i d a t i o n 即新设合作，在公司法上，是指两个或两个以上的公司合并 成为一家新设立的公司，并由新设立的公司承受原有公司的债权、债务、财产、 责任、及其他相关权利义务等。 a c q u i s i t i o n 的涵义较为复杂，其原意为“获取”，在法律上指获取特定财 产所有权的行为，尤指通过任何方式获取实质上的所有权的行为。a c q t t i s i h o n 有广义和狭义两种涵义。广义上的a c q u i s i t i o n 包括上述的m e y g e r 、 。h e n r yc a m p b e 1b l a c k sl a wd i c t i o n a r y ，f i f t he d i t i o n 1 y e s t p u l i s h i n gc o t 9 7 9 p i i 0 0 3 c o n s o l i d a t i o n 以及a c q u i s i t i o no fs t o c k 和a c q u i s i t i o no f a s s e t 共四种 形式。a c q u i s i t i o no fs t o c k 是指一公司以股份要约( t e n d e r o f f e r ) 的形式 取得对另一家公司的控制权( 控股权或代表权) 的行为。a c q u i s i t i o no f a s s e t 是指一公司通过购买( p u r c h a s e ) 另一公司的财产( 实物) ，使该公司名存实亡， 只剩一“空壳”的行为。显然，后两者行为的结果虽然获取了目标公司实际控制 权。但其法人地位在名义上并未改变。m e r g e r 和c o n s o l i d a t i o n 的结果则导致 了目标公司或原有公司法人实体的消灭。狭义上的a c q u i s i t i o n 仅指 a c q u i s i t i o no fs t o c k ，即控股权的转移。 t a k eo v e r 意为“接管”，指谋取某公司的控制权或经营权的行为并不 限于绝对财产权的转移。与上列概念相比，t a k eo v e r 是一涵括范围最广的法 律概念。接管( t a k eo v e r ) 的实现主要有三种形式；1 ) 上述广义的a c q u i s i t i o n 的几种形式( 已如上述) ；2 ) p r o x yc o n t e s t 。即投票权( 代表权) 之争，是指 上市公司股东通过征集、收购其他股东的投票权等方式来改变公司董事会的组成 人选，以达到控制该上市公司的目的：3 ) g o i n gp r i v a t e 。即上市公司转化为 非上市公司。 通过以上分析可知，p u r c h a s e 仅指一般的财产权移转，t e n d e ro f f e r 只是 收购要约，二者均仅是实现a c q u i s i t i o n 的一种手段，无法涵盖并购的全部内容。 c o n s o l i d a t i o n 属于公司法上的新设合并，合并的结果是参与合并的公司的法人 实体消灭，并不存在一公司对另一公司的控制和吸收，两者在合并前后的法律地 位也无优劣之分，因而不属于并购行为。t a k eo v e r 的法律内涵和外延均比并购 为宽。因此，真正能阐明中文里“并购”涵义的英文词汇应该是m e r g e r 和 a c q u i s i t i o n ( 狭义的a c q u i s i t i o n 即a c q u i s i t i o no fs t o c k ) 。至此我们可以 为公司并购作出如下定义：所谓公司并购( m e r g e ra n da c q u i s i t i o n ，m a ) 是公司兼并与收购的总称，前者是指在竞争中占优势的公司购买其他公司的全部 财产，合并组成一家公司的行为；后者是指一家公司通过公开收购另一家公司一 定数量的股份而获取该公司( 公司) 控制权。和经营权的行为。 ( 二) 并购的法律特征 。b l a c k sl a wd i c t i o n a r y p 1 3 0 4 。- - j 1 2 a n ，收购是指以获得一家公司控制权为耳的，面投资则不具有该目的。 4 通过对公司并购的法律涵义的考察可以看出，尽管并购的表现形式，行为方 式多种多样。但究其本质，公司并购乃是一种公司产权有偿转让的民事法律行为， 其所反映的是公司与公司之问的控制与反控制的关系。作为一种特殊的民事法律 行为，公司并购除具有民事法律行为的一股特征( 如主体法律地位平等、意思表 示真实、行为的内容和形式合法等) 外，还具有如下法律特征： 并购的主体只能是公司。自然人、个体工商户、农村承包经营户，其他组织 以及政府均不能成为公司并购的行为主体。这与一般民事法律行为的主体可以是 自然人、法人、个体工商户、农村承包经营户、其他组织以及政府( 仅在特定情 况下如发行国库券等) 显然不同。2 0 0 2 年1 2 月开始施行的上市公司收购管理 办法和之前1 9 8 9 年国家体改委、国家计委、财政部、国有资产管理局联合发 布的关于公司兼并的暂行办法( 简称兼并办法) 第l 条、公司法第7 章以及中华人民共和国股票发行与交易管理暂行条例第4 7 条的规定均明确 了，公司并购只能在公司之间进行。 并购的客体是目标公司的财产所有权或者经营控制权。公司并购的目的是取 得目标公司的经营控制权，从而将其直接或间接地纳入自身所属公司的控制之 下，充分发挥公司并购的经营协同效应、财务协同效应和市场份额效应等优势； 使并购双方在改善经营管理、降低成本、提高经济效益、增强技术优势和市场竞 争力等方面，都得到极大的改进。因此，目标公司的财产所有权或经营控制权理 所当然成为公司并购法律关系的客体。 并购形态多样化。依据国内外公司并购理论，公司并购的具体类型至少可以 作出如下划分：依并购的出资方式为标准，公司并购可分为出资购买资产式并购、 出资购买股票式并购，以股票换取资产式并购和以股票换取股票式并购；依行业 的相互关系为标准，可分为横向并购、纵向并购及混合并购；依收购公司收购目 标公司股份是否受法律强制，可分为强制并购和自由并购；依并购是否向目标公 司全体股东提出，可分为公开收购要约和非公开收购要约。除此而外，还可以作 出许多其它分类，如依并购双方是否同属一国公司。可分为国内并购和涉外并购 ( 跨国并购) 。 并购中产生的权利、义务关系复杂。公司形态多种多样，并购手段、过程更 是复杂、繁琐，这就必然要求并购行为必须受多个法律部门从不同层次、不同角 度分别加以调整，从而产生多种法律关系。首先，并购方为使并购行为合法、有 效，必须遵守并购程序规范的规定，从而产生并购程序法律关系；同时，并购方 为使所获控制权或财产权无暇疵( 如被购方的某财产已用于他人债权的担保即他 人已对该财产享有优先权人) ，必须遵守并购实体规范的规定，从而产生并购实 体法律关系。此外，并购还涉及资产评估、职工安置、反垄断等诸多问题。在涉 外并购中还涉及法律冲突问题，等等。因此，公司并购可能涉及银行法、公司法、 劳动法、社会保障法、反垄断法和反不正当竞争法以及民事诉讼法等法域，形成 各种复杂的法律关系，包括民事法律关系、经济法律关系、诉讼法律关系乃至行 政及刑事法律关系等。可以说，公司并购是法律层面影响和调整极广的法律行为。 ( 三) 公司并购的基本内容 1 公司合并 公司合并是指两个( 或两个以上) 公司通过订立合并合同，依法定程序，归 并为一个公司的法律行为。它可分为吸收合并、新设合并两种，其中，一个公司 吸收其他公司，被吸收公司解散的为吸收合并；两个( 或以上) 公司合并成为一 个新公司，参加合并的各公司解散的为新设合并。公司合并中，因合并而消失的 公司的财产、债权债务，由合并后存续的公司或新设的公司承继。公司合并主要 由公司法、合同法来调整。 关于公司合并的法律性质，理论上有两种见解： 实物出资说。此说认为，公司合并本质上是以被并公司的全部财产，营业作 为实物出资的存续公司的资本增加( 吸收合并时) 或新设公司的设立( 新设合并 时) 。即消灭公司的全部资产作为出资转移给存续公司或新设公司，发行存续公 司或新设公司股份给消灭公司的股东。反对者认为此说存在矛盾和缺点，即出资 者和股份持有者分离；即以实物出资的是被并公司，但因此而成为存续公司、新 设公司股东的不是被并公司而是被并公司的股东。 人格合一说。此说认为，公司合并是将两个以上公司合并为一个公司的特殊 合同行为，产生概括继承权利义务和收容股东的效果。反对者认为，此说一是有 消灭公司原封不动地被存续公司、新设公司所获取、包含的意思，存在人格划一 化的思维方式；二是此说只是一种比喻说明，没有说明权利义务承继与股东收容 缘何产生，合并的特殊性何在。从公司合并的过程和所发生的效果来看。公司合 并不同于一般单一性质的民事法律行为，而是一系列关联民事法律行为的揉合。 它既以民事法律行为的意思自治原则为基础，即合并合同的内容由合并双方自由 商定；又辅以法律的强制性相约束，即程序上和合并效果上的法定性。所以，公 司合并兼有约定性和法定性的特征，不是单纯性质的民事法律行为，难以简单地 概括为实物的出资或人格的归并。 公司合并具有以下法律特征 公司合并的主体是公司，属于公司之间的行为。首先，公司合并由公司通过 其自身机关( 股东会、董事会等) 作出决议并实施；其次，公司合并的效力由公 司直接承受。 公司合并的客体是被并公司。即被并公司作为一个整体成为公司合并的交易 对象。 公司合并须履行法定程序、遵守法定要求。基于此，美国等国家的公司法将 公司合并称为法定合并。 公司合并发生合并一方或各方解散，其财产、债权债务由存续公司或新设公 司概括转移的法律后果。 被并公司解散无需清算。公司基于一定的原因解散或破产，一般都需要清算， 唯独公司合并中，被并公司解散无需清算。这一特点与解散公司的一切权利义务 都概括地转移给存续公司或新设公司是紧密相关的。 2 资产收购 资产收购( a s s e ta c q u i s i t i o n s ，s a l eo fa s s e t s ) ，是指收购公司以现金， 股票或其他有价证券为对价，收购卖方公司全部或实质全部的资产而接管卖方公 司营业的行为，又叫营业转让( s a l eo fu n d e r t a k i n g ) 。资产收购完成后，卖方 公司并不当然消灭。值得注意的是，资产出售是指营业中的公司资产的出售，公 司终止营业、清算并将资产分配给股东后，股东所进行的资产转让行为，不属于 需由法律特别调整的资产收购，依买卖合同一般规定即可。 资产收购的法律特征如下 ( 1 ) 资产收购的主体。买方是购买目标公司资产的公司；卖方是出售自身 资产的公司。资产出售由卖方公司做出决议。并由其法定代表人与收购方订立资 产收购合同。 ( 2 ) 资产收购的客体是卖方公司在非常规业务途径中出售的“全部或实质 全部”的公司资产。3 。首先，资产收购中出售的必须是卖方公司全部或实质全部 的资产。这是指所售资产在出售公司全部资产中占有全部或重大比重，对出售公 司的营业发生重大影响。对于“实质全部”的解释，有的采用质量、数量标准， 如美国特拉华州衡平法院在g i m b e l 诉s i g n a l 一案的判决中认为；无论所售资产 因数量大而对公司运作至关重要，还是因其质量而对公司的存在和经营目的至关 重要，都构成“实质全部”财产的出售”1 ；有些判例认为最基本的检验标准是资 产出售带来的营业变化是否非常之大，以至于必须提交股东会讨论通过；还有的 认为“实质全部”是指“接近全部”。这表明不能以保留很少量的财产来规避法 律对资产收购的要求。其次，资产收购中的资产必须是在非常规业务过程中出售 的。公司在正当业务途径中出售其全部或实质全部的资产，不会给公司正常营业 带来特别重大影响；不构成必须履行法定程序( 如股东会同意) 的资产收购。我 国目前相关立法中没有“实质全部”这一概念，对资产收购的认定和保护有一一定 的影响。完善资产收购立法时应加以补充规定。 ( 3 ) 资产收购必须履行法定程序，遵守法定要求。主要包括；出售公司董 事会提出出售建议( 或计划) ；股东( 大) 会表决通过；异议股东对异议权和股 份回购请求权的行使等。 3 股权收购 股权收购是指自然人或法人为获得对某公司的控股权而购买该公司一定 数量有表决权的证券的行为。主要是对上市公司己上市股票的收购、未上市股票 的收购以及对非上市公司股票的收购。 股权收购的法律特征为： ( 1 ) 股权收购的主体。收购方是购买目标公司多数股份，意在取得目标公 司控制权的一方；卖方则是向收购方出售自己持有的目标公司股份或出资，并取 得对价的目标公司股东。收购方可以是法人，也可以是自然人，但在法律规定了 目标公司控股股东资格的场合，应符合其规定。例如，在我国，收购有限责任公 司的全部股权，要受独资公司主体资格的限制( 即只有国家授权投资的机构和部 门才能成为独资公司的股东) 。 ( 2 ) 股权收购的客体是目标公司股东出售的目标公司股份( 目标公司为股 份有限公司时) 或出资( 目标公司为有限责任公司时) ( 3 ) 股权收购必要时须遵守一定的程序与要求。例如有限责任公司向股东 以外的人转让出资时，必须经全体股东过半数同意；收购上市公司股份达到一定 比例时；须履行信息披露义务甚至发出收购要约等。 ( 四) 公司合并、股权收购和资产收购之比较 1 公司合并、股权收购、资产收购的法律比较 ( 1 ) 主体不同。公司合并的主体是参与合并的各公司，资产收购的主体是参 与收购资产出售公司和资产收购公司；股权收购的主体则是收购公司和目标公司 的股东。 ( 2 ) 效力不同。公司合并的法律效力是参与合并的公司实体发生变化，被并 公司解散并丧失法律人格，其原有的一般权利义务( 如债权债务) 由合并后存续 公司或新设公司继承。股权收购的法律效力是目标公司的控股股东发生变化。但 目标公司本身并不丧失法律人格。其权利义务仍由目标公司自身承受，收购公司 取得目标公司的控制权；并且在所持股份的范围内对目标公司债务间接地承担有 限责任。资产收购的直接法律效力是目标公司实体及其控股股东都不发生变化， 而是在公司资产构成发生变化，其权利义务同样由自身承受；收购公司取得目标 公司资产，并且只有在特别约定或法律规定的情形下才承担债务。 ( 3 ) 性质与法律适用不同。公司合并本质上为公司的组织变更，属团体法上 之契约行为，是与增加资本( 发行新股) 或设立公司相类似的公司法特别制度， 主要适用公司法，其无效只能依合并无效诉讼的方法来主张。资产收购的性质是 一般债权合同，除公司法有特别规定外，其无效、解除等主要依据民法、合同法 的一般原则。股权收购也是一种债权合同，除了适用民法、合同法一般规定外， 往往还需要遵守公司法和证券交易法关于股权收购的特别规定。 ( 4 ) 程序不同。公司合并要严格遵守公司法规定的程序。包括董事会提出合 并方案、股东会作出合并决议、合并各方签订合并协议、实施债权人保护程序。 办理合并登记等等。资产收购也须遵守法定程序，但是股东会决议和债权人保护 并非必经程序，只有在资产收购对公司造成重大影响时才适用。“”股权收购的程 序与上述有所不同，一般无需实施债权人保护程序。上市公司的股权收购( 如公 开要约收购、协议收购) 须履行证券法规定的相关程序。非t 市公司的股权收购， 属于股东转让股份、出资的行为，须履行证券法、公司法规定的关于股东转让股 份、出资的程序。 ( 5 ) 解散和清算不同。公司合并导致合并一方或双方解散，这种解散是公司 合并固有的法律效力，解散的公司无需经过清算手续即可消灭。股权收购和资产 收购中，即使是全部股权或资产转让，也不当然发生目标公司解散的法律效力。 若需要解散，须由目标公司另行作出解散决议，同时必须履行清算手续。 2 公司合并、股权收购、资产收购的经济比较 ( 1 ) 控制程度不同。公司合并中被并公司作为存续或新设公司的一部分而完 全受其控制。而资产收购只是控制了目标公司的原有业务，不能直接控制目标公 司本身。股权收购中收购公司则只能通过行使经营管理权对目标公司进行间接控 制。 ( 2 ) 并购公司的风险不同。公司合并中由于发生权利义务的转移，存在着解 散公司转嫁债务的风险，存续或新设公司不能有效避免因解散公司不如实告知债 务所带来的风险。股权收购中，收购公司虽然没有直接承担目标公司债务的风险， 但对此类风险也间接地承担有限责任。资产收购中则不存在上述风险。 ( 3 ) 所获得的资源不同。公司合并最大限度地获得了解散公司的全部资源， 但是对于一些不可转让的权利和重要合同，存续或新设公司不能享有。资产收购 中，收购公司只是取得所购的财产，对卖方公司所享有的某些权利，如商标等无 形资产、特许经营等权利，不能承继；即购买公司不能享有卖方公司的“壳”资 源。股权收购后，目标公司原有的各项“壳”资源依然存在。收购公司可以通过 其控制权，间接地享有这些资源。 3 合并、股权收购、资产收购三者之间的联系 公司合并、股权收购、资产收购之间的共通之处在于，并购公司通过支付对 价，将两个( 或两个以上) 公司的业务结合在一起，获得对目标公司的控制。从 而实现规模经济、提高竞争力、对外扩张等实质相同的经济效果。另外，股权收 购和资产收购虽然不同于公司合并。但它们往往被作为合并的过渡性手段和途 径。并购公司可以先行收购，待收购成功后再进行公司合并。例如，收购方在取 得目标公司大部分股份( 特别是全部股份) 后，可以决定将目标公司撤销。 ( 五) 上市公司并购的价值评判 上市公司并购牵涉到多方利益，有得有失，如何看待并购所带来的影响，对 并购的价值如何评判，历来都有较大的争议，争议的主要问题如下： 1 对目标公司的影响 持肯定态度的人认为，并购使上市公司处于竞争对手的严密监视下，本来有 条件取得更好的业绩，而未能取得的公司，实际上是在向全社会表明自己尚有潜 力而未能发挥出来，竞争对手就会购买其股份从而进行控股或接管，特别是作为 目标公司的管理层如因循守旧，管理不善，不如把他们请下台。一旦并购完成。 原公司的董事长、总经理便得下台，新班子上台必有大动作，将会给公司带来新 的局面，使公司潜力得以充分发挥，效益有所增长。即使并购未能成功，也常常 迫使目标公司管理层不得不积极努力改善生产和经营管理：挖掘公司潜力；以实 现公司资源的效益最大化。 持反对态度的人则认为，并购的威胁常常迫使公司的管理层把主要精力和公 司财力放在保护自己免遭并购的警惕上，而不是放在改进经营管理上。并购者一 心想取而代之。目标公司则不甘心就范：并购与并购防御互不相让，结果不管成 败如何，都会耗去双方大量的财力和精力，对生产经营有害无益。再加上有些公 司做的是“纸面文章”，并购者的目的并不是为了改善公司的经营管理，而是把 购得的公司再转手卖出，牟取一笔额外利润。 2 对股东的影响 持肯定态度的人认为，并购无论是对并购方的股东，还是目标公司的股东来 讲；都会给他们带来更多的利益。从短期来看。发生并购时，股市上并购公司和 目标公司的股票价格一般都会上升，尤其是目标公司股票的价格。另一个方面， 公开并购的出价也较高。目标公司的股东就会获得一次以高于市价的价格出售其 所持公司股票的机会；从长远来看，目标公司在新的管理层运作下会取得更好的 效益。由此给股东带来丰厚的回报。 持反对态度的人则认为，并购一家卜市公司，一方面，并购者必须筹措庞大 的资金，甚至不惜大量举债，而目标公司为阻挠并购也不得不动用大量资金，或 者增加公司债务来应战。其结果必然会损害本公司股东的利益，减少对股东的分 红派息。另一方面，并购中极易发生内幕交易、操纵市场等现象，以及本来就有 的“风险套利”，即嗅到风声买入股票，再转手以高价卖给并购者。并购与并购 防御竞斗不休，攻防双方进进退退、真真假假，股市上风风雨雨、涨涨跌跌，内 幕人士最容易上下易手、牟取暴利，而一般股东却因资金和信息的获取无法与大 股东相比，仓促之间做出抉择，往往造成其自身利益受损。 3 对市场功能的影响 持肯定态度的人认为，并购有助于市场竞争中的优胜劣汰，有利于盘活存量 资本；能优化资源配置，促进市场要素的合理重组，能形成规模经营和集团生产， 提高公司竞争力；并购充分体现了股份公司的灵活机制和证券市场的流通功能， 意味着市场机制在资源优化配置中的作用己经越来越显著。 持反对态度的人则认为，并购不能简单地与优胜劣汰划等号。被并购的上市 公司并非都是经营不善，相当数量的公司只是因为股本较少，而这有时又是受政 策、体制影响的，事实上，真正经营不善效益差的公司，并购者是不感兴趣的。 再说，股票价格的低落也不仅仅取决于公司的经营，许多是受宏观大局的影响。 并购也不能简单地认为就是优化资源配置，并购者并非都是经营有方的公司，而 有的是以牟取暴利为目的的“公司杀手”，他们真正关心的未必是什么资源配置， 而只是想通过并购赚一笔。并购一旦成功，原来股权分散的“公共公司”往往会 由少数大股东控制，甚至会退市成为“私人公司”或“一人公司”。这有悖于资 本证券化、证券大众化的世界趋势。有的并购还会导致行业垄断，产生不公平竞 争。 上述种种争论，都各依其据，也各有其理。笔者认为，上市公司并购和其他 市场行为一样是一种中性行为；其影响作用既有积极方面，也有消极方面，利弊 共存。我国在证券市场初期乃至目前的一些上市公司并购行为从法律层面考察， 似乎无可挑剔，但许多都是一种短期获利行为。除了某些优势市场主体利用资金、 信息谋取暴利之外，对经济并未带来多少积极因素。应该说，在目前国内相关法 1 2 律法规尚不十分完善的情况下，这些上市公司并购在很多些方面还存在一些“规 则障碍”。比如股权权属的界定、所有权与股东权如何分离、国有股怎样变现、 管理层购股比例及价格的确定等等。如何规范这些并购行为，使其合规合法； 并充分体现证券市场的“三公”原则，是当前国内公司、证券法制建设面临的一 个重要问题。经济立法的意义在于规范市场行为，促进并保护其积极作用，抑制 并消除其消极作用，以维持市场机制的正常运转。对上市公司并购的法律规制当 然也不例外。 ( 六) 上市公司并购的法律规制 公司并购的法律调整体系是规范和调整公司兼并与收购行为的全部法律法 规组合而成的一个体系。这个体系一般包括公司法、证券法、税法、行 政法、劳动法、反垄断法、外资法等法律法规。在我国，由于相当一部分公 司中存在着国有资产，故国有资产管理法也是这个法律体系的一部分。公司 并购行为之所以由一个法律体系而非一部单行法来加以调整，是因为公司并购涉 及到的关系十分复杂，往往要牵涉到很多部门法，如果将这些部门法中相关的法 律法规抽出来拼凑成一个新的公司并购法，既无必要，也无可能，而且可能肢解 现有的法律法规，使原法不全。综观西方发达国家有关并购的法律法规，均不是 由一部法规将公司并购方面的规定全部包括其中，而是由几部甚至几十部法律、 法规或条例、命令在各自的领域内对公司并购所涉及到的某些方面的关系进行法 律调整，从而担负起共同调整公司并购行为的重任。就我国现行的法律法规而言， 各法律法规所起到的作用都是不可或缺的。但是就各法律法规在整个体系中的重 要性而言，当首推公司法、证券法、反垄断法、外资法和国有资产管理 法。 公司法是调整规范公司组织及其行为的法律，它对于公司的组织机构， 包括股东大会、董事会、监事会、经理的权利义务都有明确规定，是公司行为中 有关当事人行使权利、履行义务的依据。公司并购行为是一种重大的公司行为， o 具体案例：s t 国货济南百货的“国有股先托管后转让”，青岛东方的“国家股股权性质变为法人股”，以 搜深圳方大，宇通客车的“管理层收购”。 1 3 故公司并购中各方必须依照该法的规定行事。公司法中一般都规定了公司成 立、合并、解散的条件和程序，公司并购如导致公司的合并与解散，并购各方均 应按公司法的规定办理。我国公司法规定；“公司合并，应当由合并各方签 订合并协议，并编制资产负债表。公司应当自作出合并决定之日起十日内通知债 权人，并于三十日内在报纸上至少公告三次。债权人自接到通知书之日起三十同 内，未接到通知书的自第一次公告之目起九十日内，有权要求公司清偿债务或提 供相应的担保。不清偿债务或不提供相应担保的公司不得合并。公司合并时， 合并各方的债权债务，应由合并后存续的公司或新设立的公司继承。”由此，若 甲公司通过签订合并协议的方式来兼并乙公司，两公司均得依公司法履行公告义 务，否则不得合并。合并后两公司原有的债权债务由存续公司和甲公司继承。我 国现行的公司法及其相关法规对公司合并形式的规定着服务于法人资格的变更 和狭义的公司兼并和对债权人的保护，省略了有关所有权关系和股权关系的变更 规定。这部分的调整，实际上是留给证券法及相关法规来完成的。 证券法调整当代公司并购，目标公司大多为上市公司，其并购行为是通 过收购该上市公司的股份来完成的。由于对上市公司的股份收购是一种证券交易 行为，故公司并购活动受到证券法律法规的规制是理所当然的。可以说，证券法 律法规是证券市场运作的基本规范，上市公司收购更是其中的重要内容。各国证 券法律法规一般均对公司收购的形式、条件与程序进行规范，同时对收购活动中 的违法行为进行了界定并制定了相应的罚则。具体而言，证券法律法规首先是对 公司收购中的普遍性问题作出原则规定，同时对收购过程中的各个具体环节上的 具体问题给予详尽的规定，使公司收购在法律上具有很强的可操作性。在此基础 上，很多国家还制定了证券交易法或上市公司收购实施细则，通过该法 明确公司收购行为的一般准则，详细规定公司收购的条件和程序，就收购中的不 同行为主体及同一行为主体的不同行为予以明确区分，对相关当事人的权利义务 进行进一步的明确。另外，大部分国家还通过证券监管性法规明确监管机构对收 购行为的监管范围和要求，明晰责任。有时还辅以自律性的监管规则，通过证券 法律法规的调整，公司收购特别是上市公司的收购行为就会变得更加规范化。 反垄断法调整公司并购的动因之一就是并购往往会导致某种行业垄断，对公 平竞争为基础的市场经济造成巨大威胁。由于这一原因，很多国家将公司并购中 1 4 的反垄断问题交由反托拉斯法或反垄断法来调整，以期充分发挥公司并购正面效 应的同时消除可能带来的负面效应。在我国，随着