危机中的货币政策：过去、现在和未来.doc

危机中的货币政策：过去、现在和未来 时间：2010年03月26日 23:24:31 中财网 过去的货币政策在扩大流动性工具的时候，我们一般遵循中央银行在危机中操作的古老规则：向稳健的机构提供无限的流动性，但实行惩罚性利率和必须有足额抵押品为了分析美国的当前状况和未来问题，我们有必要对联储在过去里两年中所采取的措施做一个概述。在2007年8月，我们认识到美国的金融市场面临着潜在的严重问题，而且这些严重问题可能对经济和就业造成负面影响。由于重要融资市场上的流动性出现枯竭和一些证券化市场停止运转，所以降低利率本身已经不足以缓解家庭和企业融资条件紧张的状况。因此，我们必须采取多种方式来稳定金融市场和促进经济的回升。我们采取的措施包括以下方面：增加流动性工具。我们的第一个行动是使存款机构可以获得联储的流动性。但随着危机的加深，这类行动显然已经不够。证券市场在美国的信贷传导中发挥着重要作用，危机使美国非银行机构和证券市场同时出现的严重问题，这造成了美国经济增长的下降。为了应对影响经济的金融冲击和支持信贷资金流向家庭及企业，我们需要向许多非银行机构和一些金融市场增加流动性支持。在扩大流动性工具的时候，我们一般遵循中央银行在危机中操作的古老规则：向稳健的机构提供无限的流动性，但实行惩罚性利率和必须有足额抵押品。通过扩大流动性的供给范围，我们尽量消除不确定性和对资产价值与信贷供给之间，以及对经济出现恶性循环的担心。我们也发现需要进行创新，通过拍卖和常规性工具来提供流动性，以克服金融机构不愿意向联储借款的问题，因为金融机构一般会担心从中央银行借款会被市场参与者认为是出现了财务问题。降低政策利率。由于认识到金融形势可能会导致总需求减弱的可能性，所以联储从2007年就开始降低联邦基金利率，远远早于影响经济活动的确凿证据出现之前。随着越来越多有关金融动荡将使美国经济陷入衰退的证据出现，2008年我们加快了降低联邦基金利率的步伐。重要的是，由于通货膨胀率较低和通货膨胀预期比较稳定，所以我们可以采取大幅度的降息措施。购买长期资产。在政策利率已经接近零的情况下，为了进一步放松金融条件，我们需要直接采取针对金融市场长期条件的行动。尽管各种债券最初都具有很强的可替换性，但我们还是购买了机构担保的抵押资产支持证券（MBS）、机构债券和财政部证券。联储在降低长期利率方面明显是成功的，部分是因为在危机期间，私人部门市场参与者具有非常明显的短期资产偏好。引导利率的走势。在非正常环境下，如果利率接近零水平，会限制货币政策利率的作用，因此我们认为特别重要的是，需要尽可能明确地向市场参与者传递我们的政策意图，这会影响他们对未来利率走向的预期。为此，我们在每一次公开市场会议结束后的声明中明确这种极端低利率将会保持很长时间。公布通货膨胀预测和目标。稳定通货膨胀预期永远是重要的，在当前形势下尤其如此，因为前所未有的经济形势和过去两年的政策行动会对家庭和企业对未来价格变化的看法造成潜在影响。为了向公众提供更多关于联储对预期和目标的看法，我们将公开市场委员会成员对通货膨胀的预期延长到5年期限，同时公布成员们对最符合联储双重使命（即经济增长和价格稳定）的通货膨胀预测值。稳定具有系统重要性的机构。由于其他政府机构没有承担这一职责的权力，所以联储向几个具有系统重要性的机构发放了贷款，这几个机构中的任何一个倒闭都会对美国金融系统和经济造成严重影响。这些行动尽管是必需的，但并不适合中央银行采取，我们也已经敦促国会立法明确在特殊情况下保证金融稳定的其他措施，同时要让股东、管理层和可能情况下的债权人承担相应风险。$现在的货币政策公开市场委员会最近重申，由于劳动力和产品市场的疲软，以及通货膨胀趋势和通货膨胀预期很可能非常稳定，因此联邦基金利率会在较长时间内保持极低水平由于美国经济的韧性，因此所采取的大量货币、金融和财政政策已经明显改善了金融市场的形势，经济活动也开始复苏。当前的金融市场形势已经明显好于2009年初期。联储的流动性工具、5月份公布对最大银行的资本评估后市场降低了对这些银行资本和流动性需求的不确定性、住房及其他经济部门出现稳定的情况等，促使许多金融市场恢复了正常运转。因此，金融机构从美联储的借款大幅度减少。此外，许多证券化市场也逐渐恢复正常，这部分地说明了2009年初我们所实施的定期资产支持证券贷款工具（TABSLF）已经发挥了作用。正如我们在2009年12月公开市场委员会会议上所重申的，联储正在逐步减少和关闭多数非常规的流动性窗口。联储购买机构抵押贷款支持证券、机构债权和财政部证券有助于降低长期利率，并增加对家庭的贷款供给和增加企业的债券融资。此外，接近于零的政策利率和经济前景的改善也使私人投资者增加了对长期和风险较高资产的投资，这扭转了经济和金融市场恶化造成的利差扩大的趋势。随着市场的改善和经济的复苏，公开市场委员会已经表示，联储正在逐渐减少购买财政部和机构证券。但是，信贷成本仍然较高，而且对许多借款人来说供给量仍然有限。虽然许多长期利率已经非常低，但债券市场上的利差仍然较高，这一点并不奇怪，因为许多借款人仍然受到压力，失业率仍然非常高，资本存量的利用率仍然非常低。一些证券化市场还没有恢复正常，或受到严重损毁，包括大额住房抵押贷款和商业不动产贷款的证券化市场。在这种情况下，一些借款人需要比过去更多地依靠银行贷款，但银行目前仍然十分谨慎。最近一年来，银行一直在降低其贷款的账面价值，这种减少部分反映了需求较弱，因为企业在减少库存，家庭也一直在通过增加储蓄来重建其资产负债表。但是，银行贷款疲软也是由于供给减少。我们的调查显示，截至2009年后期，银行一直在收紧贷款条件和提高利率。我预期随着银行重建资本基础和增加对经济前景的确定性，信贷将会缓慢增加。信贷增加不足是经济复苏逐步和失业率下降缓慢的重要原因。尽管在2010年后期财政刺激和库存会减少，但证券市场的进一步改善和银行信贷的逐步增加，会刺激私人部门的最终需求。购房、耐用消费品、企业资本设备等开支会从极低的水平上回升。最近几个月我们已经看到私人需求增加的迹象。但可以理解的是，家庭、企业和银行都仍然非常谨慎，而且支出的增长幅度非常小。在劳动力和产品市场持续低迷的情况下，最近几个季度劳动生产率大幅度提高，因此成本和通货膨胀会保持在较低水平。在短期内，总体通货膨胀率将主要受能源和食品价格变化的影响。目前市场预期能源和食品价格不会出现大幅度上升，因此总体通货膨胀应当接近核心通货膨胀率。剔除能源和食品的通货膨胀率一直在缓慢下降，因为通货膨胀预期一直相当稳定。如果经济回升正如我所预期的是逐步的，则核心通货膨胀率还可能进一步下降。保持通货膨胀预期的稳定对实现我们的价格和产出目标至关重要。公开市场委员会最近重申，由于劳动力和产品市场的疲软，以及通货膨胀趋势和通货膨胀预期很可能非常稳定，因此联邦基金利率会在较长时间内保持极低水平。$未来的货币政策在今后一段时期内，联储在实施货币政策中将面临一系列挑战。一个是如何从极端措施中退出，包括如何改变金融机构持有的大量准备金，如何减少联储持有的巨额抵押贷款支持证券、机构债券及财政部证券，以及如何调整接近于零的政策利率；另一个是货币政策实施中金融稳定和资产价格的潜在作用。在今后一段时期内，联储在实施货币政策中将面临一系列挑战。我将分析其中的两个挑战：一个是如何从极端措施中退出，包括如何改变金融机构持有的大量准备金，如何减少联储持有的巨额抵押贷款支持证券、机构债券及财政部证券，以及如何调整接近于零的政策利率；另一个是货币政策实施中金融稳定和资产价格的潜在作用。退出。我不讨论退出极端措施的技术方面的问题；联储一直都让公众了解我们的退出政策和工具，而且公开市场委员会一直在认真讨论如何恰当使用这些工具。但我确实想指出一些战略方面的问题。第一，联储不缺少保持政策立场的工具，而且在恰当时候我们可以逐步减少措施。由于现在联储可以对超额准备金支付利息，所以我们可以提高短期利率，即使银行系统持有大量准备金。提高联储支付给银行存款的利率会增加短期利率的向上压力。此外，我们正在开发和测试通过准备金回购协议和在联储定期存款来减少大额准备金的技术。如果判断对紧缩金融条件是恰当的，我们还可以出售一部分持有的抵押贷款支持证券、机构债券和财政部证券。第二，财政状况不会影响到及时的紧缩政策。为了保持经济的可持续性和均衡发展，必须处理好联邦预算赤字这一重要问题。如果对保持价格稳定和经济增长及可持续的高就业是必须的，那么不断增长的联邦赤字不会妨碍联储及时退出当前的政策。通货膨胀上升的结果不符合联储的职责，并会造成更大的波动、不确定性和低效率，这些都会降低美国经济的长期增长率。高利率会使已经比较困难的财政状况更加复杂化，这充分说明了保持联储独立于短期政治压力的重要性。第三，由于货币政策对经济和价格水平的影响有比较长的时滞，所以选择什么时候和如何退出要根据预测情况。我们必须在经济恢复到高水平的资源利用率之前就开始取消极端的货币刺激措施。公开市场委员会一直明确表示，其对货币政策立场的预期取决于经济状况，包括资源利用率、通货膨胀和通货膨胀预期。因此，判断何时开始采取退出刺激措施将取决于这些变量的变化。第四，必须认识到我们现在仍然处在一种不熟悉的环境中。对近期金融动荡的广度、持续时间和后果，我们没有任何经验。对联储所采取的应对冲击的多数行动，我们也没有经验。由于缺乏少非传统政策工具如何发挥作用的实证证据，所以退出方式的恰当性变得比较复杂。随着经验的积累，我们需要灵活地进行调整。金融稳定和资产价格是货币政策实施中的两个重要问题。过去几年的情况说明了有关宏观经济稳定与金融稳定之间关系的两个教训。首先，宏观经济稳定并不能保证金融稳定，而且在某些情况下宏观经济稳定甚至会导致金融不稳定，因为宏观经济稳定会诱导人们忽视风险。其次，对金融体系的一些冲击非常严厉，尤其是当这些冲击使大量金融机构变得脆弱时，以至于传统货币政策无法快速或顺利地改变总需求大幅度持续减少的势头。由于金融危机会造成巨额成本，所以由此产生的问题是，是否能够避免引发本次危机的环境。在许多重大政策问题当中，我们现在需要重新分析未来是否应当使用传统货币政策来解决不断发展的金融失衡和实现传统的中期宏观经济目标（即充分就业和价格稳定）。关键问题是，我们是否能够充分了解资产价格错位及其对政策调整的可能影响，我们是否有信心在一段时间可以不单纯追求保持总体价格稳定和高就业的目标。显然，防止出现当前局势是非常理想的。但为了实现这一目标，我们必须平衡潜在成本和与使用货币政策相关的不确定性之间的关系，尤其是在判断资产价值的恰当水平时存在很多困难。由于货币政策是一种比较生硬或直接的工具，所以会造成较高成本。提高利率会打击所有部门的经济活动，其中许多部门可能并没有出现投机活动。另外，货币政策一般是通过一种工具（即短期利率）来实施，使用利率来应对资产价格波动意味着产出和通货膨胀在中期内出现更大的波动。此外，通货膨胀预期可能变得不稳定，这会降低中央银行应对经济波动的能力。在当前情况下，由于在一段时间内产出会显著低于其潜在水平，而且通货膨胀很可能低于许多公开市场委员会委员认为是长期理想的2%水平，所以应对资产价格错位威胁的紧缩政策可能会在中期内造成经济不稳定的代价。另外，利率的小幅度调整无法有效抑制过度投机。联储在1999年和2005年经验是，即使大幅度提高利率似乎也无法对互联网股票的投机产生影响，而且也不能对住房的价格上涨产生影响。但大幅度的政策调整会造成增量成本。政策调整必须是抑制投机；如果提高利率只是造成产出和通货膨胀偏离目标，而并没有抑制投机，则当泡沫破灭时经济受到的伤害会更大。现在还没有好的理论和实证证据来指导决策者如何利用短期利率来限制金融投机。由于所有这些理由，因此我的建议是利用法律和监管来强化金融系统。根据我们的现有知识，只有当失衡不断积累和监管政策无效时，才应当使用货币政策。当然，为了改善宏观经济的增长，我们需要努力提高认识水平，更好地理解经济和金融行为，进一步开发新的政策工具。（本文由中国人民银行研究生部康以同摘译自唐纳德科恩2010年1月3日在亚特兰大美国经济协会年会上的演讲）日本银行应对金融危机的政策及启示 中国贵阳政府门户网站 | 更新时间：2010-01-12|来源：中经专网 字号：【大】【中】【小】 【复制本页地址】 【打印本页】 【关闭窗口】 摘要美国次贷危机引发的全球金融危机导致日本经济陷入二战以来最严重的衰退。面对严峻的经济形势，为避免金融危机将日本经济带入持久衰退，日本银行实施了下调政策利率、确保金融市场稳定以及支持企业顺利融资等措施，从金融方面支持日本经济。该文整理分析了日本银行应对金融危机政策措施的背景、主要内容及实施效果，并在此基础上提出了此次金融危机中日本银行在央行业务和金融政策措施方面的主要特点及启示。（中经评论北京）2008年秋天以后，随着金融危机的不断深化，全球金融市场陷入混乱局面，实体经济急速下滑。由于日本经济外需依存度高，在全球经济下滑的背景下，日本出口及内需均受到严重冲击，经济陷入衰退困境。为应对金融危机，日本银行除了采取下调政策利率、向金融市场提供充裕的流动性等措施外，还实施了包括非传统货币政策在内的各种政策措施。在这些措施的有效作用下，当前日本金融市场和宏观经济状况有所改善，但未来的不确定性仍然很高。一、金融危机对日本金融体系和宏观经济的影响美国次贷问题引发的全球性金融危机不断加深，给包括日本在内的世界各国的金融体系和经济发展带来深刻冲击。与欧美各国相比，虽然日本金融机构的证券化商品交易损失有限，金融体系整体上保持稳定，但金融机构收益恶化，企业融资困难。同时，金融危机的深化严重波及实体经济，“金融体系与实体经济之间负面的相互影响”愈演愈烈，日本经济陷入衰退困境。（一）金融危机对金融体系的影响日本金融业经历了上世纪90年代初泡沫经济破灭的洗礼，在深刻反省后一直谨慎前行，没有像美国金融业那样过度膨胀，金融监管亦得到有效改善。所以，在这次金融危机中，与欧美各国相比.日本金融体系整体上保持相对稳定。但国际金融资本市场的持续紧张和国内外经济环境的恶化，通过有价证券相关损失的扩大和信用成本的提高等对金融市场、金融中介功能和金融系统的稳健性产生了影响。雷曼破产后，国际金融资本市场的动荡不安波及日本金融市场。短期金融市场上银行间交易利率和短期国债利率利差扩大，商业票据（CP）和企业债的发行环境迅速恶化，企业筹资环境严峻，资本市场功能下降。CP和企业债市场发行余额减少，不仅是中小企业，大企业的资金筹措亦开始困难。企业间信用的收缩进一步加剧了企业资金筹措的困境。为弥补CP和企业债发行余额减少的情况，金融机构开始向在资本市场融资困难的企业贷款，银行对大企业的贷款余额迅速增加。但由于企业破产数量增加导致银行信用成本上升，加上股价下跌，银行持股风险加大，银行的贷款态度变得谨慎。日本银行2008年1 2月发布的短期经济观测结果显示，银行对建筑、不动产等部分行业和中小企业的贷款态度开始慎重。此后在政府提出的紧急担保制度作用下，金融机构贷款态度有所缓和，金融中介功能相应得到维持。由于日本金融机构近年来在降低不良债权比率和提高自有资本比率方面强化了财务基础，加上海外证券化商品投资有限，因此日本金融系统在此次全球金融危机中表现出了一定的稳健性。但国际资本市场局势的持续紧张导致企业收益减少，股价下跌，企业信用风险增加，对日本金融系统的稳定产生影响。由于金融机构核心业务收益减少和有价证券损失增加，日本六大银行集团2008财年决算全部亏损，金融机构重新面临收益能力和风险管理方面的课题。（二）金融危机对宏观经济的影响受全球金融危机和外需减退的影响，日本经济大幅恶化，受挫程度甚至超过金融危机震源地的欧美国家。日本始于2002年的经济复苏主要靠出口拉动。近年来，日本汽车、电气机械和一般机械等先进制造业受益于世界经济的快速增长，成为拉动日本经济增长的主要动力。受全球金融危机的影响，美国和欧盟等主要贸易伙伴的实体经济受到打击，全球经济急速收缩，以耐久消费品和资本品为核心的外部需求降低，对日本的制造业造成强烈冲击，导致其出口大幅减少，产量下降，经济增长失去主要动力，并以前所未有的速度衰退。2009年2月1 6日，日本内阁府公布2008年第四季度实际国内生产总值（GDP）增长率为-3.3%，换算成年率为-12.7%，是继1974年一季度受第一次石油危机影响经济出现衰退以来的最大降幅。2009年3月的日本银行“金融经济月报”指出，“日本景气已经大幅恶化，而且恶化的情况很可能会持续下去。”2009年4月，日本政府下调了2009财年经济增长预期，预计全年实际GDP增长率将为一3.3%，名义GDP增长率为-3.0%。受全球经济衰退影响，日本经济遭遇二战以来最严重的下滑。二、日本应对危机政策措施的主要内容及效果由于受金融危机之后经济环境恶化的影响，日本在财政政策、货币政策和金融系统对策等方面采取了各种政策措施，试图尽快刺激经济复苏，避免金融危机将日本经济带入持久衰退。日本银行实施下调政策利率、稳定金融市场与金融体系，以及支持企业顺利融资的措施。在这些措施的有效作用下，当前日本经济形势好转，金融环境持续改善。（一）日本银行应对危机的主要政策措施1.下调政策利率为应对金融危机，降低经济主体的资金筹措成本，日本银行于2008年10月31日和1 2月29日分别降息0.2%，将银行间无担保隔夜拆借利率从2007年2月以来一直保持的0.5%下调至0.1%。继1 999年采取零利率政策以后，日本银行再度把利率降至接近零的水平。2.稳定金融市场雷曼兄弟破产后，短期金融市场紧张情绪蔓延。为保证金融机构资金周转顺畅，日本银行除向市场提供充裕的日元资金外，还与美国等主要国家的中央银行密切合作，在公开市场操作中实施美元资金供给，并在资金供给方面采取了各种扩充措施。一是增加日元资金供给。日本银行从2008年9月1 6日起通过公开市场操作，连续向短期金融市场提供大规模流动性供给，以满足包括日本国内外资银行在内的金融机构筹措资金的需要，解决流动性不足问题。二是引入美元资金供给。日本银行于2008年9月1 8日与美联储签署总额600亿美元的货币互换协定，公开市场操作引入美元资金供给以缓和市场对美元流动性的需求。9月29日该限额扩大至1 200亿美元。10月1 4日，日本银行与欧美四国央行联合宣布向短期金融市场提供实际上无限制的美元资金。至2009年9月底，日本银行向金融市场投放1 5亿美元额度流动性资金，提高了货币市场美元流动性。三是实施超额存款准备金临时付息制度。日本银行于2008年1 0月决定实施对商业银行在央行活期存款账户的超额存款准备金临时付息（0.1%）措施，以稳定短期市场利率，使大量的资金供给成为可能，更加顺畅地实施央行的金融市场资金中介职能。四是扩充资金供给手段。包括增加公开市场操作的频度和规模，延长公开市场操作的期限，扩大合格担保和交易对手的范围等。五是购买银行所持长期国债。2008年1 2月日本银行决定将长期国债购买额度从每月1 2万亿日元增至1 4万亿日元，2009年3月再次提高至1.8万亿日元。通过增加购买长期国债向市场提供较长期限资金，努力缓解被迫频繁实施短期资金供给操作的困境。3.支持企业融资由于日本经济大幅恶化，企业破产数量迅速增加，企业的资金筹措和资金需求动向发生了显著变化。由于企业融资环境不断恶化，不仅中小企业，大企业通过银行贷款或发行公司债等方式筹资也受阻。日本银行与各国中央银行一样，原则上以国债等安全资产为担保向金融机构提供资金，但由于金融危机导致企业资金筹措情况严峻，日本银行决定买入CP和企业债。由于买入CP和企业债等与企业融资相关的信贷商品承担了个别企业的信用风险，可能有损于日本银行的财务健全性以及货币政策的公信力，因此，日本银行对实施该项非传统政策设定了时限。一是支持企业融资特别操作。为解决企业融资难问题，日本银行提出放宽资金担保条件的基本方针，并于2008年12月决定实施新型公开市场操作方式，对金融机构在民间企业债权担保的范围内实施固定低利率（0.1%）无限额特别融资，从资金筹措方面和成本方面支持金融机构的融资活动和企业债、CP市场的交易。支持企业融资特别操作的实施期限为2010年3月末，至2009年9月末日本银行此项操作余额为6.9万亿日元。二是买入CP。CP市场是企业筹措资金的重要渠道。2008年12月，随着企业融资环境进一步恶化，考虑到年度末企业融资情况将更加严峻，为支持企业顺利融资，日本银行决定开始研究买入金融机构持有的CP。在充分检视当前企业融资环境的基础上，2009年1月，日本银行决定通过金融机构买入总额为3万亿日元的与企业融资相关的金融产品，包括CP和ABCP。考虑到买入CP一旦产生损失，将会损害日本银行的财务健全性和对日本银行货币政策的信任度，因此买入对象仅限于评级在A以上的企业商业票据。2009年7月，日本银行决定将购买企业商业票据（CP）期限从2009年9月30日延长至1 2月31日。至2009年9月底，日本银行共买入CP1000亿日元。三是买入企业债。2009年1月，日本银行决定至9月30日止，买入总额为1万亿日元、剩余期限在1年以内的企业债。企业债是比CP期限更长的负债，日本银行买入企业债将承担比CP期限更长的单个企业信用风险。因此，为避免对单个企业的长期资源配置产生影响和对央行的长期依赖，日本银行决定将买入的企业债的剩余期限限定在短期，并且不是从发行主体直接购买，而是通过中央银行的交易对手金融机构来购买。2009年7月，日本银行将购买企业债的期限从2009年9月30日延长至12月31日。至2009年9月底，日本银行共买入企业债3000亿日元。4.稳定金融系统雷曼破产后国际金融市场动荡不安，由于股价下跌和国内经济景气恶化，金融机构经营环境日益严峻。为维持金融机构信用中介功能，确保金融系统稳定，日本银行决定购买金融机构持有的股票，同时向金融机构提供次级贷款，帮助其改善资本充足率。一是购买金融机构持有的股票。由于日本金融机构持股比率较高，为减轻金融机构所持股票的风险压力，日本银行从2002年1 1月至2004年9月实施了买入金融机构持有股票的措施，并于2004年9月后向市场卖出所购入的股票。此次金融危机后，为改善金融机构因股价下跌、资产缩水而惜贷的状况，日本银行决定从2008年10月15日起暂时冻结出售从金融机构购买的股票，并于2009年2月宣布，从2月中旬开始至2010年4月底，将最多斥资1万亿日元重新开始购买金融机构持有的股票。截至2009年9月31日，日本银行共买入1 272亿日元金融机构股票。二是向金融机构提供次级贷款。为帮助金融机构在严峻的经济金融形势下改善资本充足率，确保充分发挥金融中介功能，并维护金融稳定，2009年3月日本银行决定为大银行提供总额1万亿日元次级贷款。据此，金融机构的资本筹集手段包括自行从市场上筹集、通过金融功能强化法的实施增加资本以及向日本银行借人次级贷款三种方式。因此，日本银行向金融机构提供次级贷款是与金融机构自行从市场上努力筹措资金等措施相互配合共同发挥作用的。（二）日本银行应对危机政策措施的效果为应对此次金融危机，日本银行采取了包括非传统货币政策在内的各种政策措施。在这些措施的有效作用下，日本经济形势好转，金融环境持续改善，但未来的不确定性仍然很高。日本银行总裁白川方明在2009年10月中旬召开的货币政策委员会政策决策会议后的记者招待会上重申，日本经济刚刚开始好转，日本银行将继续实施宽松的货币政策。关于应对金融危机的非传统货币政策的退出策略，日本银行仍持慎重态度。1.经济持续好转2009年二季度以来，由于企业库存调整取得进展，出口和生产停止下滑，经济出现好转迹象。据日本内阁府9月1 1日公布的二季度GDP（季节调整后）修正值，剔除物价变动因素后的实际GDP比一季度增长0.6%，换算成年率为2.3%，为五个季度以来首次恢复正增长，2009年10月1314日日本银行金融政策委员会决策会议纪要显示，日本经济景气逐渐复苏：公共投资持续增加，出口和生产持续增长，设备投资减少幅度放缓，但个人消费总体动向仍然较弱。预计2009年后期，随着海外经济及国际金融资本市场的恢复，再加上财政及金融对策效应，日本经济将继续好转，物价下跌幅度会逐渐缩小。不过，由于今后海外经济及国际金融资本市场动向仍不明朗，日本经济下行风险依然较高。2.金融环境改善日本银行采取的支持企业融资的非传统措施在确保金融市场稳定方面发挥了很大作用，企业资金筹措环境整体上持续改善。当前，除评级低的债券外，CP和企业债市场发行环境显著改善，发行利率已恢复至雷曼破产前的水平。近期金融市场上利用日本银行该项非传统措施的企业大量减少，政策支持作用正在减退.因此，日本银行10月30日召开的货币政策委员会政策决策会议决定将于2009年1 2月末停止实施买入CP和企业债的非常规措施，这也是日本银行首次决定终止自“雷曼冲击”以来所采取的金融危机紧急对策。不过，为继续支持企业筹措资金，将原定于2009年1 2月末到期的“支持企业融资特别操作”延长至2010年3月末。三、日本银行应对金融危机政策措施的启示在这次应对金融危机的过程中，日本银行全力实施的金融政策总动员对促进日本经济复苏、稳定金融市场和金融系统发挥了重要作用。虽然当前对日本银行采取的危机应对政策进行综合评价仍为时尚早，且各项政策措施的实施效果还有待进一步检验，但日本银行应对危机过程中在央行业务和政策措施方面的一些特点值得关注和借鉴。（一）确保下调政策利率与维持市场功能的平衡金融危机后，日本银行与主要发达国家中央银行保持一致，大幅调低政策利率，银行间无担保隔夜拆借利率下调至0.1%，政策利率保持极低水平。日本银行吸取了曾经实施的零利率政策和数量宽松货币政策的经验，意识到超低利率会降低短期金融市场功能，并对金融机构的经营产生负面影响，因此日本银行没有再次采取零利率政策。在向金融市场提供充裕资金的同时，日本银行采取了对金融机构在央行活期存款账户的超额准备金支付利息等措施，有效避免了市场利率的过度下跌。（二）重视对金融机构的流动性风险管理此次金融危机显示出确保流动性对维持金融市场和金融系统稳定的重要性。市场上对于流动性的担忧具有很强的传染力，会危及金融稳定。日本不是此次危机的发源地，主要是受欧美市场的冲击，因此，日本银行的重点是维持市场功能。与很多中央银行一样，日本银行显著加大了本币流动性操作力度，同时，为了减少美元资金的供给压力，与美联储签订货币互换协定，加大了对金融机构的美元资金投入。在此次金融危机中，日本金融机构没有陷入严重的流动性危机，显示出日本银行对金融机构的考查和日常的流动性监测发挥了重要作用。（三）加强与国外中央银行的合作金融交易全球化进程中，各国中央银行间的合作尤为重要。随着金融市场在全球化过程中的相互依存性日益提高，为顺利实现资金筹措和企业融资，各国中央银行充分意识到加强合作的必要性。此次危机中，日本银行为稳定金融市场，通过货币互换协定提供外币资金，引入和扩充跨境担保方式等，向市场提供了充裕的流动性。同时，在信息交换和金融调节等方面亦加强了与各国中央银行的合作。（四）慎重实施非传统货币政策此次金融危机中，由于日本金融市场和金融机构的信用中介功能下降，以控制短期利率为出发点的传统货币政策传导路径的有效性受到制约。因此，日本银行在改善传统货币政策传导路径的基础上，实施了灵活利用其他路径的新措施。但由于大多数非传统货币政策具有可能由纳税人承担损失以及干预微观资源配置等偏向财政政策的特点，因此，日本银行在实施非传统货币政策的判断标准和制度设计方面采取了十分慎重的态度。日本银行认为，实施非传统货币政策的前提必须是在市场功能显著降低，企业融资整体窘迫的非正常状态下，严格按照日本银行法规定的确保物价和金融系统稳定这一日本银行的宗旨来实施。在非传统货币政策的制度设计方面日本银行也做了充分考虑。一是买入金融资产时保持公正透明，对外公布实施方针，通过金融机构采取拍卖方式实施，努力在微观资源配置方面保持中立。二是设定实施期限和规模，将非传统货币政策措施作为市场功能恢复前的临时性补充措施。三是确保日本银行财务健全性，在承担民间信用风险时努力进行适当的风险管理，将买入的金融资产限定在信用度较高的品种。（五）加强对市场和公众的宣传在此次金融危机中，日本银行与各国中央银行一样采取了非传统的货币政策。作为政策制定者，日本银行加强了对市场和公众的宣传，通过各种形式阐明应对危机货币政策的相关信息，使市场参与者加深理解，通过市场预期提高政策效果。例如，日本银行通过国会答辩、记者会见、发表演讲等各种机会对危机应对情况进行详细说明；此外，还在央行网站设置危机应对专栏、增加发行定期性报告等。在非传统货币政策的主要内容方面，日本银行着力于在以下三个方面加强宣传，一是非传统货币政策的目的以及可能对实体经济的波及范围，二是抑制损害资产负债表的方法，三是退出政策，即经济恢复常态时非传统货币政策的退出时机和方法，努力取得公众和市场参与者的理解。 国际金融危机中外应对措施的比较研究2008年下半年以来，源于美国的金融危机终于演变成一场自20世纪30年代以来最严重的全球性金融风暴。随着国际金融秩序的进一步混乱，全球金融市场和实体经济都面临着严峻的考验。国际金融危机对各国经济和社会造成的影响主要表现在：经济增长速度显著放缓、遭受直接经济损失、失业率激增、资金外流、出口企业外汇资金不足等。国际金融危机给其他国家造成的影响还表现在股市下跌、汇率下跌、货币贬值、政局动荡、国家处于破产状态等方面。这些影响有一些在我国还未曾出现过，有一些表现得并不严重，但是应当引起我们充分的警觉。和其他国家受到的影响相比，国际金融危机对我国经济和社会造成的影响还突出地表现在财政收入增幅逐步回落，国家外汇储备的国际购买力大大降低。一、有共性的国际金融危机应对措施为减少国际金融危机对全球金融市场和实体经济所造成的影响，各国和地区相继采取了一系列应对措施。我国和其他国家所采取的国际金融危机应对措施中，有以下几类是比较接近的。（一）加大投资力度2008年10月10日,俄罗斯政府宣布，向其国内金融市场投入66亿美元，用于购买俄罗斯股票。2008年11月30日，波兰政府推出了一项约913亿兹罗提（约合310亿美元）的经济刺激计划，以稳定和推动波兰经济的发展。智利中央银行除拍卖了10.5亿美元的外汇储备，以增加市场上的美元供应外，还向金融机构注资50亿美元，以提高金融系统的流动性。在我国，为实施2008年11月日国务院常务会议确定的工程建设，到2010年底，全国约需投资4万亿元。为加快建设进度，2008年4季度先增加安排中央投资1000亿元，2008年灾后重建基金提前安排200亿元，带动地方和社会投资，总规模达到4000亿元。（二）减税俄罗斯财政部宣布，从2008年10月1日起，将原油和石油产品的出口关税，从每吨485.8美元降到每吨372美元，从而使石油公司和石油加工公司保留55亿美元的资金。在我国，国务院决定，全面实施增值税转型改革。对增值税一般纳税人，允许新购进机器设备所含增值税进项税金在销项税额中抵扣，相应调整小规模纳税人标准及其征收率，促进企业投资和扩大内需。（三）鼓励金融机构向企业融资2008年10月9日，韩国政府宣布，将通过国营的进出口银行向本国中小企业提供总额为5000亿韩元（约合3.64亿美元）的资金支持，用于向这些企业提供外汇贷款，以帮助他们克服因韩国外汇市场外汇短缺造成的困难，并为中小型企业提供担保。国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见中提出，全面清理银行信贷政策、法规、办法和指引，根据当前特殊时期需要，对贷款通则等有关规定和要求做适当调整。二、其他国家较有特点的金融危机应对措施其他国家所采取的金融危机应对措施中，有以下几类值得我们认真研究。其中有些措施，我们在遇到相似的情势时，完全可以借鉴；而有些措施的效果并不明显，借鉴的价值也不大。（一）接收和出售倒闭银行的资产美国政府借鉴20世纪80年代末、90年代初处理储贷危机时的经验，建立了类似清算信托公司的临时机构，专门接收和出售倒闭银行的资产，先后提供290亿美元资助摩根大通收购贝尔斯登，接管“两房”，明确支持“两房”公司拥有或者担保的5.3万亿美元的抵押贷款，并同意在公开市场上购买“两房”公司担保的有价证券。（二）干预汇市墨西哥中央银行在2008年10月8日、10日两天共抛售89亿美元，以解决汇市动荡和市场流动性不足的问题。同年10月，韩国政府要求拥有较多外汇资金的大企业在金融市场上抛售美元。韩国三星公司9日抛出4亿美元，现代汽车公司和浦项制铁10日各抛出1亿美元。（三）进一步加强金融监管根据美国7000亿美元的救市法案，财政部有权接管银行，包括健康的银行。韩国金融监督院2008年10月8日要求，商业银行每天向金融监督院报告外汇交易情况，以调查外汇投机行为，并对非法交易采取针对性措施。（四）多国中央银行联合降息2008年10月初，世界上21个国家（经济体）的中央银行决定联合降息，表明他们有能力采取统一行动，但此举并没有减轻市场对短期贷款的恐惧情绪，也未能阻止经济指标的继续下滑。（五）解除对外资投资限额的规定去年10月6日，印度证券管理委员会宣布，解除对外资最高40%的投资限额规定，以挽留正在迅速撤离印度市场的国外资金。但在随后的几个交易日中，印度股市仍连续下跌。三、中国采取的特殊措施我们根据本国国情采取了下列措施，为应对金融危机、保持经济平稳较快增长发挥了独特的作用。（一）暂缓执行有关社会保险的规定人力资源和社会保障部、财政部、税务总局联合下发了关于采取积极措施减轻企业负担稳定就业局势的通知，提出了缓缴社会保险费等项措施。（二）简化审批环节国土资源部决定，简化土地审批手续。环境保护部门决定，对符合环保要求，涉及民生工程、基础设施、生态环境建设和灾后重建等有利于扩大内需的项目，特别是国家重点项目，要开辟环境影响评价审批“绿色通道”，推动项目尽快落地、尽快开工、尽快形成实物经济工作量。工商行政管理部门表示，将充分发挥工商职能，大力支持各类市场主体健康发展。商务部决定，进一步简化和规范外商投资的行政许可。海关部门决定,按照“守法便利，违法惩戒”的原则，为诚信守法企业提供优惠便利通关服务。（三）完善企业货物贸易项下的外债登记管理国家外汇管理局决定，一般企业出口货款预收汇比例由原来的10%调整为25%；一般企业进口货款延期付汇比例由原来的10%调整为25%。船舶、大型成套设备等企业货款预收汇比例和延期付汇比例可在此基础上按现行规定调整。企业在贸易信贷登记管理系统中办理提款登记的等值30,000美元（含）以下的预收货款，不纳入货款预收汇比例限制。企业在贸易信贷登记管理系统中办理提款登记的等值30,000美元（含）以下的延期付款，不纳入货款延期付汇比例限制。（四）司法保障最高法院出台了关于为维护国家金融安全和经济全面协调可持续发展提供司法保障和法律服务的若干意见，提出了六项司法保障金融安全的政策措施。商务部办公厅、外交部办公厅、公安部办公厅、司法部办公厅制订了外资非正常撤离中国相关利益方跨国追究与诉讼工作指引，指出外资非正常撤离事件发生后，中方当事人要及时向有关司法主管部门（法院或侦查机关）申请民商事或刑事案件立案。四、对比研究中外应对措施给我们的启示我们研究有关国家所采取的国际金融危机应对措