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6证券投资基本分析 1 作业 不用完成书面作业 阅读一份国家信息中心有关宏观经济的分析报告 阅读一份 中国货币政策执行报告 2008年或2009年一季度的执行报告 阅读一份证券公司研究所撰写的行业分析报告阅读一份上市公司2008年年报摘要 2 课程作业 基本分析框架应用 基本内容 分析我国目前宏观经济发展形势 选择某一行业分析其在目前经济形势下行业现状 在此行业中任选一家上市公司分析其行业地位与发展前景 要求 字数 不少于2000字 提交时间 2010年12月28日课上 形式 只接受纸介质作业 3 课程作业 基本分析框架应用 行业分配 行业序号必须与个人学号末位数相同 0金融1钢铁2石化3房地产4纺织5电力6煤炭7家电8制药9商业百货参考资源 中国证券报 上海证券报 证券时报 证券日报等报纸证券市场周刊等杂志网站 见下页 4 国内主要证券类媒体网站 1 和讯网2 上海证券报3 中国证券报4 证券时报5 中国财经信息网6 财经 杂志7 数码证券网8 金融街网站9 21世纪经济报道 5 证券投资分析 基本分析 综合研判 技术分析 宏观分析 证券价值评估 公司分析 行业分析 技术图形分析 技术分析概述 技术指标分析 应用 大盘走势 板块轮动 个股细说 6 6证券投资基本分析 6 1证券投资分析概述6 1 1概念证券投资分析是证券投资的主要步骤 涉及到通过投资决策所确定的金融资产类型中个别证券或证券群的具体特征进行考察分析 这种考察分析的一个目的在于明确这些证券的价格形成机制和影响证券价格波动的诸因素及其作用机制 考察分析的另一个目的在于发现那些价格偏离其价值的证券 进行证券投资分析的方法很多 这些方法大体可分为两类 第一类为技术分析 使用这些方法进行证券分析的人被称为技术分析家 第二类为基础分析 使用这类分析方法的人被称为基础分析家 7 6 1 2意义 1 必要性规避风险的需要实施投资决策的依据和前提 2 重要性是能否降低投资风险 投资获得成功的关键 8 6 1 3证券投资分析的信息来源 一般说来 进行证券投资分析的信息主要来源于以下三个方面 1 公开发布的信息资料 2 计算机储存信息资料 3 实地访查 9 6 1 4证券投资分析的主要方法 基本分析法基本分析又称基本面分析 是指对影响证券价格的社会政治 经济因素进行分析 其理论依据是证券价格由证券价值决定 通过分析影响证券价格的基础条件和决定因素 判定和预测今后的发展趋势 技术分析法技术分析是指撇开社会政治经济等影响证券价值的因素 仅对证券市场的供求关系 证券价格变化的现状和动向进行分析 从中找出变化规律 以期寻找合适的投资对象和时机的一种分析方法 基本分析法与技术分析法 10 6 1 5基本分析法 1 基础分析的起点由上至下 Top Down 三步分析法在这种方法法中 首先必须考察整体经济对所有公司和证券市场的一般影响 然后分析在这样的经济环境中具有较好发展前景的行业 最后再分析理想行业中的单个公司以及这些公司的权益证券 11 2 基本分析概览 宏观经济形势与政策因素 1 经济增长与经济周期 2 通货膨胀 3 利率水平 4 币值 汇率 水平 5 货币政策 6 财政政策 12 行业因素 1 行业周期 2 其他因素公司因素市场技术因素 1 股票市场上的投机操作 2 股票市场规律 3 证券管理机构的管制行为社会心理因素市场效率因素 1 信息披露是否全面 准确 2 通信条件是否先进 从而决定信息传播是否快速准确 3 投资专业化程度 投资大众分析 处理和理解信息的能力 速度及准确性 政治因素 13 政治因素 影响证券价格的国内外政治活动和政府的政策与措施 如 战争 自然灾害等政治与经济密不可分 政治上的变化会引起经济的变化 自然也会波及证券市场 一些重要事例 美国总统选举 从1968年以来 总统竞选年股票价格平均上涨13 7 而正常年份股票价格平均上涨只有4 2 显示出四年一次的循环周期 这一结论也被历史其它时期股价走势所证实 邓小平逝世 1997 2 19 2月18日上证指数暴跌8 9 2月19日辟谣后上证指数暴涨7 6 2月20日上证指数暴跌9 6 开盘 当日收盘在前日收盘之上 14 6 2证券投资宏观经济分析 了解宏观经济分析在基础分析过程其中的作用和地位 了解宏观经济分析的基本内容和方法 以及一些主要的宏观经济指标 了解宏观经济周期与股票市场的关系 并学会预测股票市场走势的基本方法 学会分析一般的宏观经济政策对证券市场的影响 了解货币供应量与股票价格的关系 15 6 2 1宏观经济分析概述 宏观经济分析总体框架 16 6 2 1 1宏观因素分析 证券投资的宏观因素分析主要探讨各经济指标和经济政策对证券价格的影响 它主要有三个方面的内容 宏观经济运行分析 宏观经济政策分析和经济指标分析 一 宏观经济运行分析宏观经济形势与政策因素 1 经济增长与经济周期 2 通货膨胀 3 利率水平 4 币值 汇率 水平 5 货币政策 6 财政政策 17 二 宏观经济政策分析财政政策对证券市场的影响1 财政政策的种类与经济效应及其对证券市场的影响 2 实现短期财政政策目标的运作及其对证券市场的影响 3 实现中长期财政目标的运作及其对证券市场的影响 货币政策对证券市场的影响收入政策对证券市场的影响 18 三 经济指标分析 这里的经济指标分析主要是分析宏观经济形势的相关变量对证券投资活动的影响 并详细分析GDP的变动和通货膨胀对证券市场的影响 它包括 19 国内生产总值 GDP 变动对证券市场的影响 通货膨胀对证券市场的影响失业率对证券投资的影响利率对证券投资活动有着十分直接的影响财政收支对证券投资的影响 20 财政政策工具 财政支出 税收 国债 财政补贴 转移支付等 可以改变社会总需求扩张的财政政策 增加财政支出 增加政府购买 财政补贴 转移支付减少税收 降低税率 扩大减免税范围扩张的财政政策增加了社会总需求和总供给 刺激经济发展 企业盈利增加 使得证券市场走强紧缩的财政政策 减少财政支出和增加税收紧缩的财政政策减少社会总需求和总供给 使得过热的经济发展受到抑制 企业盈利减少 使得证券市场走弱 经济政策分析之一 财政政策分析 21 财政政策分析财政政策是指政府的支出和税收行为 是需求管理的一部分 是刺激或减缓经济增长的最直接方式 短期目标是促进经济稳定增长 中长期目标是实现资源的合理分配 并实现收入的公平分配和社会和谐发展 主要工具是财政预算 税收和国债 22 财政政策分析宽松的财政政策主要会通过增加社会需求来刺激证券价格上涨 紧缩的财政会使证券价格下跌 政府可以搭配运用 松 紧 政策 23 财政政策对证券市场的影响机理 1 财政政策手段政府购买 财政支出 刺激投资和扩大就业 人们的收入 社会供给 证券市场价格 转移支付税率以及税收减免国债发行量 国债发行 债券供给 债券价格 带动整个证券价格 2 不同倾向的财政政策对证券市场的不同影响财政政策的调整对证券市场具有持久的但较为缓慢的影响 积极的财政政策 使证券市场价格上扬 紧缩的财政政策 中性的 收支平衡 财政政策 24 货币政策工具 法定存款准备金率 再贴现政策 公开市场业务等 改变货币供求扩张的货币政策 降低法定存款准备金率 降低再贴现率 增加货币供应量 放松信贷控制等扩张的货币政策增加社会总需求 同时也增加了对证券需求 有利于证券价格上升紧缩的货币政策 减少货币供应量 提高利率 加强信贷控制等紧缩的货币政策减少了社会总需求 同时也减少对证券的需求 使得证券价格下降 经济政策分析之二 货币政策分析 25 货币政策分析货币政策是指通过控制货币的供应量而影响宏观经济的政策 货币政策对经济的影响是全方位的 影响经济要经过一定的传导途径和时滞 操作工具 操作目标 中间指标 最终目标 26 货币政策分析操作工具法定存款准备金率再贴现政策公开市场业务中介指标利率货币供应量我国货币政策的中介指标 货币供应量 信贷总量 同业拆借利率 银行备付金率 27 货币政策工具说明 1 存款准备金率的调整存准备金率的调整时滞性较大 调整存款准备金率 最先影响的是股票投资人的投资信心 而真正带来资金面的变化要经过一段时间 股票投资人在关注这一金融宏观调控政策时 切不可只注意它的即时股市反应 还要看到它以后的实质性影响 28 2 贴现率调整现在的作用还仅局限于有区别地对某些商业票据贴现 因此 对股市的影响主要是通过影响某些行业的资金需求间接实现的 3 公开市场业务通过公开市场业务 中央银行可以调节各家商业银行的头寸 来影响同业拆借市场 回购市场和国债市场的供求关系 进而影响利率水平 并通过传导机制影响股市的资金状况 29 4 利率政策一般来讲 利率下降时 股票价格就会上涨 利率上升时 股票价格就会下跌 5 汇率变动影响汇率的主要因素是国际收支 通货膨胀以及国内外利率水平 对于外向型的上市公司 汇率变动对股价影响较大 外汇汇率提高会降低其产品在国际市场上的竞争力使公司盈利水平受到影响 而对于以国内市场为中心的上市公司来说 汇率的影响还是通过对国内资金供应量的增减来实现的 30 汇率政策的调整从结构上影响证券市场价格 汇率上升 本币贬值 本国产品的竞争力增强 出口型企业将受益 因而此类公司的证券价格就会上扬相反 进口型企业将因成本增加而受损 此类公司的证券价格将因此而下跌 此外 这还会导致资本流出本国 使本国的证券市场需求减少 价格下跌 汇率下跌的情形与此相反 31 为了汇率的稳定 政府抛售外汇 吸回本币 减少市场本币的供应量 证券价格整体下降 直至汇率平衡 政府也可通过债市汇市配合来控制汇率上升 在抛售外汇的同时 回购国债 从而不减少市场货币供应量 使国债价格上扬 又促使外汇汇率下降 政府在实现宏观调控经济的过程中 可持续性使用松紧相宜的货币政策 把它作为一个调控过程 以保持经济的稳定增长 32 进一步分析 国际收支状况对证券市场的影响 1 贸易顺差的影响 持续的贸易顺差可以增加国民生产总值 公众收入增长 从而带动债券市场价格上扬 90年代初期 东南亚出口顺差 而经济增长快 收入增长促使证券市场高涨 但97危机后 被欧美发达国扩大出口而改变 总之 出口优良的企业其证券价格会有优异的表现 2 贸易逆差的影响 一国出口贸易逆差 生产这些产品的企业收益下降 证券发行受冷遇 其价格在证券市场上表现差 一国若持续贸易逆差 外汇储备减少 进口支付能力恶化 经济受影响而不景气 证券市场也不景气 3 国际收支顺差的影响 国际收支长期大幅顺差 容易引发国内通胀 为收购外币政府将投放过量本币 其中 国际投机资本的大量流入流出 会引发国内金融市场的动荡与本币币值的稳定 证券价格的波动则直接受到影响 33 结论 货币政策分析宽松的货币政策使证券市场价格上扬一方面 这使得企业部门可用资金增加 并令投资增加 对其未来利润和股利的期望的提高将使证券价格 另一方面 货币供应量会提高居民的名义收入水平 通过资产组合调整效应 人们会降低其手中的现金 并购买更多的金融资产 这也能提高证券价格 另外 宽松的货币政策令利率下降和通货膨胀率提高 这将令证券市场吸引更多从资金 并提高证券价格 34 案例 货币政策分析货币供应量与股票市场波动 1996 2004年我国股票市场价格走势与货币供应量状况 35 小结 货币供应量 通胀对股市的影响 货币供应量与股票价格一般是呈正比关系 即货币供应量增大使股票价格上升 反之 货币供应量缩小则使股票价格下降 但在特殊情况又有相反的作用 货币供给量对股票价格的正比关系 有三种表现 1 货币供给量增加 一方面可以促进生产 扶持物价水平 阻止商品利润的下降 另一方面使得对股票的需求增加 促进股票市场的繁荣 2 货币供给量增加引起社会商品的价格上涨 股份公司的销售收入及利润相应增加 从而使得以货币形式表现的股利 即股票的名义收益 会有一定幅度的上升 使股票需求增加 从而股票价格也相应上涨 36 3 货币供给量的持续增加引起通货膨胀 通货膨胀带来的往往是虚假的市场繁荣 造成一种企业利润普遍上升的假象 保值意识使人们倾向于将货币投向贵重金属 不动产和短期债券上 股票需求量也会增加 从而使股票价格也相应增加 当货币供应量增加时 多余部分的社会购买力就会投入到股市 从而把股价抬高 反之 如果货币供应量少 社会购买力降低 投资就会减少 股市陷入低迷状态 因而股价也必定会受到影响 而另一方面 当通货膨胀到一定程度 通货膨胀率甚至超过了两位数时 将会推动利率上升 资金从股市中外流 从而使股价下跌 总之 当通货膨胀对股票市场的刺激作用大时 股票市场的趋势与通货膨胀的趋势一致 而其压抑作用大时 股票市场的趋势与通货膨胀的趋势相反 37 经济政策分析之三 收入政策 收入的增加可促进消费中国 一份研究表明 近十年来我国经济增长率9 而人均收入却增加不足5 尤其是农民的收入增长更少 38 经济政策分析小结 经济政策与经济周期 通常在经济过热时 采用紧缩的财政政策和货币政策 在经济不景气时 采用扩张的财政政策和货币政策 经济政策的连续性 经济政策通常有一定的连续性 这对预测经济政策取向有指导意义 最重要的是政策转变中的拐点 如降息 我国从1996年开始连续七次降息 另外还有取消保值贴补 恢复对利息的征税 美联储近期的加息与降息 经济政策的相互配合 需要注意多项经济政策之间的配合 需要看总体效果经济政策的作用效果与作用时滞需要注意政策作用效果和作用时滞问题 同时也要注意证券市场的先行性 股价指数是经济增长的先行指标 39 6 2 1 2宏观经济周期与股票市场 对股票市场进行整体分析的主要方法宏观经济方法 通过分析总体经济和股票市场的主要关系来预测市场前景 微观分析方法 使用现金流贴现估计法和相对价值估价法来评估整个股票市场的价值 技术分析法 它是假设确定股票市场未来变化的最好方法是分析利率 价格以及其它市场变量过去的运动趋势 这一方法将在本书的技术分析部分介绍 40 将宏观经济变动分解成三个部分受经济周期 BusinessCycle 的影响而产生的周期性变化 经济学将经济周期定义为经济生产或再生产过程中周期性出现的经济扩张和经济萧条交替更迭的一种现象 一个周期的长短可以不同 从数年到数十年都有可能 经济体正在经历组织和功能重大变化时所发生的结构性变化 StructuralChanges 其他因素引起的经济冲击 Shocks 41 宏观经济周期与股票市场 经济周期NBER的定义 尽管在经济周期中出现许多变化 但商业扩张期表现为逐渐发展积累至顶峰 在发展的过程中 反向的力量逐渐增强 最终形势出现逆转 经济进入萧条时期 在经济萧条的时候 扩张的力量又逐渐开始凝聚直到他们占支配地位 一切又重新开始 CYCLE 42 经济运行周期与证券市场 经济周期是总体经济活动的波动 一个经济周期可分为繁荣 萧条 衰退 复苏四个阶段 1 经济运行周期与股票市场周期之间关系经济周期影响股价变动 但两者的变动周期又不是完全同步的 这是因为股市股价的涨落包含着投资者对经济走势变动的预期和投资者的心理反应等因素 股市价格水平的周期性波动是经济运行周期的各阶段交替的结果 一般地说 当经济衰退时 股市价格水平也会随之下跌或处于疲软状态 而当经济复苏或高涨时 股市价格水平会随之上升或呈现坚挺之势 股市行情往往又是经济周期的先行指标 因为股价变动是众多投资者买卖行为的结果 个别投资者的买卖尽管常带有随机性 但多数投资者还是依据其对未来经济走势的预期做出理性的决策 所以一般情况下 股票价格的变动先行于经济波动 43 2 如何判断目前经济处在周期的哪个阶段 投资者可主要依据先行指标 同步指标 滞后指标把握宏观经济景气运行态势的变化 先行指标是在经济的全面增长或颓势尚未到来之前 率先发生变动的指标 这些指标可以预警国民经济周期中的转折点和估计经济活动升降的幅度 推测经济波动的趋向eg 货币供应量 股价指数等 同步指标是伴随国民经济涨落而同时变化的指标 是对近期经济运行状态监测和预警的依据 eg 实际GDP 失业率等 滞后指标是经济运行中波动发生之后才显示出来的指标 通过这些指标的监测和分析 可以对先行指标的预警进行验证 促使先行指标的预警更加准确 eg 物价指数 短期利率 生产成本等 44 经济指标与经济周期领先指标指 LeadingIndicators 那些通常在总体经济活动达到高峰或低估前 先达到高峰或低估的经济时间序列 如股票指数 货币供应量 消费者信心指数 制造业工人平均每天开工时间数等 同步指标 CoincidentIndicators 指那些高峰和低谷与经济周期的高峰和低谷几乎同步的经济时间序列 也就是说 这些指标反映的是国民经济正在发生的状况 并不预示将来的变动 滞后指标 LaggingSeries 指那些高峰和低谷都滞后于总体经济的高峰和低谷的经济时间序列 其它序列 SelectedSeries 这些指标没有明显的周期性 但却对宏观经济运行有重要影响 例如国际收支 财政收支等 45 经济同步指标同时指标 CoincidentIndicators 定义与 当前 景气变动趋势趋向於一致 可用以衡量当时的景气变化 公布时间美国为每月19日 英国每月15日 德国为每月23日 指标成份美国非农业就业人口个人收入减掉转帐付款工业生产量工厂交易量 英国工业生产量零售交易量就业人口实质可分配收入德国工业生产量零售交易量就业人口工厂交易量 46 滞后指标是指相对于国民经济周期波动 在指标的时间上落后 例如某指标的高峰或谷底均比国民经济周期的高峰或谷底落后若干个月 则称该指标为滞后指标 我国主要有 全民固定资产投资 商业贷款 财政收支 零售物价总指数 消费品价格指数 集市贸易价格指数等共 项 滞后指标有助于验证领先指标所表示的经济趋向是否真实 47 复合指标综合领先指标序列 把这些经济指标序列组合在一起的综合指标序列 例美国经济咨商局 TheConferenceBoard 会定期在其网站上公布其统计的各国宏观经济监测指标序列 综合序列比率 例如同步序列除以滞后序列 这种比率有着与领先指标相同的作用 甚至在某些情况下 其对经济周期的敏感性要大于领先指标 并比领先指标还有领先 指标分析中需要注意的问题 48 股票市场走势预测 经济晴雨表 股市的变动往往要领先于总体经济的变动股票的价格反映了市场参与者对收益 股利和利率等决定股价关键变量的预期领先指标的变化会反映在股票市场的变化当中宏观经济分析将注意力集中在领先性比股票价格还要明显的经济序列上 货币供应量消费者信心指数制造业订单增长率 49 小结 经济周期与股市表现 科学研究和实践证明 宏观经济走势具有周期轮回的特征 即具有经济周期 作为宏观经济晴雨表的股票市场 必然受到经济周期的影响 经济周期表现为四个阶段 1 萧条阶段 在萧条阶段 信用萎缩 投资减少 生产下降 失业严重 人们收入减少 必然会减少对股票的投资需求 因而股市呈现熊市景象 2 复苏阶段 在复苏阶段 经济开始回生 公司经营趋于好转 人们收入开始增加 也会增加对股票的需求 股价开始进入上升通道 此时是购入股票的最佳时期 3 繁荣阶段 在繁荣阶段 信用扩张 就业水平较高 消费旺盛 收入增加 股价往往屡创新高 但此时应注意防范由于政府实施宏观经济政策给股票市场带来的系统性风险 4 衰退阶段 在衰退阶段 随着经济的萎缩 股票投资者也开始退出股市 股价也会由高位回落 此时应卖出股票 注意 通常情况下经济周期与股价指数的变动不是同步的 而是股价指数先于经济周期一步 即在衰退以前 股价已开始下跌 而在复苏之前 股价已经回升 经济周期未步入高峰阶段时 股价已经见顶 经济仍处于衰退期间 股市已开始从谷底回升 这是因为股市股价的涨落包含着投资者对经济走势变动的预期和投资者的心理反应等因素 50 当然还在有例外现象不时发生 例如 一般情况是企业收益有希望增加或由于企业扩大规模而希望增资的景气的时期 资金会大量流入股市 但却出现有萧条时期资金不是从股市流走 而是流进股市 尤其在此期间 政府为了促进景气而扩大财政支付 公司则因为设备过剩 不会进行新的投资 因而拥有大量的闲置货币资本 一旦这些资本流入股市 则股市的买卖和价格上升就与企业收益无关 而是带有一定的投机性 51 应对经济周期的投资策略 衰退期的投资策略以保本为主 投资者在此阶段多采取持有现金 储蓄存款 和短期存款证券等形式 避免衰退期的投资损失 以待经济复苏时再适时进入股市 而在经济繁荣期 大部分产业及公司经营状况改善和盈利增加时 即使是不懂股市分析而盲目跟进的散户 往往也能从股票投资中赚钱 52 案例 宏观经济周期与股票市场 股票市场股票市场波动要领先于经济波动 这一特征在我国并不明显 Why 53 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济形势分析 经济总量我国宏观经济在经历了两年高速增长以后 由2004年间开始回落 以支出法计量的GDP年增长率将由2003年的11 5 逐步降低到2005年8 2 的水平 54 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济形势分析 经济结构最近几年我国的经济加速主要是靠投资推动的 投资的下降也将成为今后几年我国经济增速减缓的主要原因 55 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济形势分析 其它即使在经济高涨的时期 我国的总体消费水平也增长乏力 但在未来经济增长的减速时期 消费将为GDP稳定提高提供保证 在未来的一年里 我国进出口的增长速度都将下降 而其中进口尤为明显 但进口总额仍能提高 2004年里人民币面临了巨大的升值压力 我们预计未来的一年里汇率水平将会经历一次小幅度的调整 但人民币不会退出 实际 钉住美元的汇率制度 56 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 银行信贷是我国经济提速的主要资金来源 其下降必然导致经济增长速度下降 而我国持续紧缩的货币政策正是通过降低银行流动性来实施的 受外资流入的影响不大 宏观经济形势分析 信贷 57 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济形势分析 利率货币市场利率和放松后的银行贷款利率都开始逐步上升 而其他利率水平基本不变 58 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 食品 能源和日用品价格的提高加快了居民消费指数的上升幅度 但紧缩性的货币政策在2005年有望将通货膨胀水平控制在3 到4 宏观经济形势分析 价格水平 59 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济形势分析 关键部门 建筑业在这一波紧缩性宏观调控中受影响最大 一些与固定资产投资紧密相关的部门也受到较大打击 60 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济形势分析 关键部门 今后的一年中 工业产品需求将会出现明显下降 而过度投资的情况在 过热 部门将继续存在 但程度会有所减缓 从我国发电情况判断 61 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济政策分析我国近几年总体的宏观经济政策是紧缩性的 而这些政策主要通过流动性管理 信贷指导和直接投资控制这三个手段来实施的 与过去偏重于指令性调控相比 最近的经济政策实施过程中 政府越来越重视以市场为基础的调节机制 62 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 宏观经济政策分析政策已经取得了明显的效果 而且根据资料预计 在未来的一年内宏观经济政策的整体方向不会改变 建筑业和钢铁业等与固定资产投资关系密切的部门受到了较大影响 63 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 经济改革动态银行体系是我国目前经济结构调整的重点目标 受WTO规则的影响 我国的经济开放度会进一步提高 并将在未来的一年带来大量的外资流入 我国将在一定范围内逐步推进资本账户开放的进程 64 案例分析 中国宏观经济情况2002 2004 对证券市场投资策略的影响最乐观的预期 投资增长在2005年实现软着陆 未来利润率保持稳定 最悲观的情景 资金紧缩导致经济硬着陆投资建议 投资重点具有国际市场竞争优势的行业龙头企业 具有品牌优势和土地储备的房地产开发商 位于交通要塞的港口 机场 收费公路 65 6 3行业因素分析 是这样的一个企业群体 这个企业群体的成员由于其产品 包括有形与无形 在很大程度上的可相互替代性而处于一种彼此紧密联系的状态 并且由于产品可替代性的差异而与其他企业群体相区别 行业 66 了解行业分析的意义和几种主要的行业分类方法 了解行业在其生命周期几个阶段中的特征及其对行业投资的影响 了解几种行业环境对行业发展的影响 特别是宏观经济环境的影响 掌握五力模型 并会运用该模型分析一些简单行业的竞争结构 能够运用本章学习的行业分析基本方法完成简单的行业分析报告 67 6 3 1行业的定义及分类 证券投资的行业分析基础分析中起到承上启下的作用Top Down证券投资分析过程的第二个步骤行业的发展状况对该行业上市公司的业绩影响巨大 行业的兴衰也是决定公司价值的重要因素之一 68 行业和产业行业是指从事国民经济中同性质的生产或其他经济活动的经营单位和个人构成的组织结构体系 产业是专门的经济学术语 使用条件更为严格 按照产业经济学的定义 产业指的是具有某种同类属性的相互作用的经济活动的集合或系统 构成产业一般必须满足 规模性职业化社会功能性 69 行业分类 1 农 林 牧 鱼 水利类 2 工业 3 地质普查和勘探 4 建筑业 5 交通运输 邮电通讯业 6 商业 公共饮食业 物资供销和仓储业 7 房地产管理 公用事业 居民服务和咨询服务业 8 卫生 体育和社会福利事业 9 教育 文化艺术和广播电视事 10 科学研究和综合技术服务事业 11 金融 保险业 12 国家机关 党政机关和社会团 13 其他行业 70 71 6 3 2行业一般特征分析 72 行业市场结构与集中度产业结构指的是国民经济体系中各产业之间形成的相互联系和比例关系行业结构一般指的是行业市场结构 即行业内企业的数量 产品的性质 价格的制定方式和信息分布状况等因素 完全竞争垄断竞争寡头垄断完全垄断 73 行业竞争分析波特将竞争策略定义为企业为了获得利润而在行业竞争中争取有利地位的手段五力模型现有厂商的竞争潜在进入者替代产品需求方议价能力供应方议价能力 74 75 案例分析 我国钢铁行业 2003 五力模型 需求方宏观经济政策紧缩的情况下 钢铁需求出现明显下降 替代品在目前材料工业的发展水平下 钢铁行业几乎没有近似的替代品 供应方铁矿石和焦炭等上游产品价格上涨 议价能力强 业内竞争行业内竞争并不明显区域垄断特征明显 潜在竞争者大量的沉淀成本投入 政策保护 难以进入 76 6 3 3经济周期与行业分析各行业变动时 往往呈现出明显的 可测的增长或衰退的格局 这些变动与国民经济总体的同期变动是有关系的 但关系密切的程度又不一样 据此可以将行业分为三类 77 增长型行业 增长型行业的运动状态与经济活动总水平的周期及其振幅无关 这些产业收入增长的速率相对于经济周期变动来说 并未出现同步影响 因为它们主要依靠技术的进步 新产品推出及更优质的服务 从而使其经常呈现出增长状态 电子行业等 78 周期型行业 周期型行业的运动状态直接与经济周期相关 当经济处于上升时期 这些行业会紧随其扩张 当经济衰退时 这些行业也相应跌落 产生这种现象的原因是 当经济上升时 对这些行业相关产品的购买被延迟到经济改善之后 例如珠宝行业 耐用品制造业及其他依赖需求的收入弹性的行业 就属于典型的周期性行业 又如建筑 地产行业 79 防御型行业 还有一些行业被称之为防御型行业 这些行业运动状态的存在是因为其产业的产品需求相对稳定 并不受经济周期处于衰退阶段的影响 正是因为这个原因 对其投资便属于收投资 而非资本利得投资 有时候 有经济衰退时 防御型行业或许会实际增加 例如 食品业和公用事业属于防御型行业 因为需求对其产品的收入弹性较少 所以这些公司收入相对稳定 80 6 3 4行业生命周期分析通常 每个行业都要经历一个由成长到衰退的发展演变过程 这个过程便称为行业的生命周期行业的生命周期可分为四个阶段 即初创阶段 也叫幼稚期 成长阶段 成熟阶段和衰退阶段 下面分别介绍行业的不同发展阶段的情况 81 行业发展过程 行业生命周期分析行业生命周期与销售变化情况以及各阶段的典型行业 82 行业生命周期不同阶段的收益不一样 行业生命周期ssstart upconsolidationmaturityrelativedecline 83 行业生命周期分析 84 1 初创阶段创业公司财务上可能不但没有盈利 反而普遍亏损较高的产品成本和价格与较小的市场需求还使这些创业公司面临很大的投资风险 在初创阶段 企业还可能因财务困难而引发破产的危险 因此 这类企业更适合投机者而非投资者初创阶段后期 随着行业生产技术的提高 生产成本的降低和市场需求的扩大 新行业便逐步由高风险低收益的初创期转向高风险高收益的成长期 目前的互联网 处于不同行业生命周期企业分析 85 2 成长阶段在成长阶段 虽然行业仍在增长 但这时的增长具有可测性 由于受不确定因素的影响较少 行业的波动也较小 此时 投资者蒙受经营失败而导致投资损失的可能性大大降低 因此 他们分享行业增长带来的收益的可能性大大提高目前的计算机 86 3 成熟阶段行业的成熟阶段是一个相对较长的时期 在这一时期里 在竞争中生存下来的少数大厂商垄断了整个行业的市场 行业的利润由于一定程度的垄断达到了很高的水平 而风险却因市场比例已比较稳定 新企业难以打入成熟期市场而较低但是 由于技术创新的原因 某些行业或许实际上会有新的增长 在短期内很难识别何时进入成熟阶段 但总而言之 在这一阶段一开始 投资者便有希望收回资金 目前的电力 87 4 衰退阶段在衰退阶段里 厂商的数目逐步减少 市场逐渐萎缩 利润率停滞或不断下降 当正常利润无法维持或现有投资折旧完毕后 整个行业便逐渐解体了 纺织 需要注意 在不同的国家或地区 同一行业所处的行业生命周期阶段是不同的 88 如何判断行业所处的实际生命周期的阶段 行业规模变化趋势产出增长率利润水平技术进步率资本进退 89 生命周期四个阶段的说明只是一个总体状况的描述 它并不适用于所行业的情况 行业的实际生命周期由于受技术进步 政府政策及社会习惯的改变等许多因素的影响要复杂得多 90 技术进步 技术进步对行业的影响是巨大的 一项新技术的出现可以促使一个新兴行业的产生或快速发展 如计算机等 也可以使一个传统行业走向衰退 交通工具的更替等 经济政策 政策保护与政策干预 如污染与环保等 社会习惯 社会观念与社会习惯的改变对行业的影响也很重要 如人们对天然食品的偏好等 91 影响行业发展的其它非经济因素 1 2 3 4 技术环境 社会环境 政策环境 经济环境 PETS分析 92 6 3 5行业投资的选择 一般来说 投资者应选择增长型的行业和在行业生命周期中处于成长阶段和稳定阶段的行业 判断条件 确定该行业是否属于周期型行业 观察同一时期该行业销售额是否与国民生产总值或国内生产总值同向变化 如果在国民经济繁荣阶段行业的销售额也逐年同步增长 或是在国民经济处于衰退阶段时行业的销售额也同步下降 说明这一行业很可能是周期型行业 比较该行业的年增长率与国民生产总值 国内生产总值的年增长率 如果在大多数年份中该行业的年增长率都高于国民经济综合指标的年增长率 说明这一行业是增长型行业 计算各观察年份该行业销售额在国民生产总值中所占比重 如果这一比重逐年上升 说明该行业增长比国民经济平均水平快 反之 则较慢 93 选择原则 投资者应选择增长型行业 或在行业生命周期中处于成长阶段 成熟阶段的行业 选择方法 行业增长比较分析 比较行业增长率与经济增长率 观察行业生产总值占国民生产总值的比重 可判断该行业是增长型行业还是周期型行业 行业未来发展趋势预测 行业增长比较分析法只能说明过去 不能保证未来的发展 因此还要对行业未来发展趋势进行预测 尤其是对新兴行业 如互联网 94 6 3 5案例分析 我国钢铁行业 2003 行业定义及分类我国政府对钢铁行业的定义是 以从事黑色金属矿物采选和黑色金属冶炼加工等工业生产活动为主的工业行业 黑色金属的采选和冶炼加工钢铁生产相关的一些专用制品制造业按 上市公司行业分类指引 钢铁工业分布于 黑色金属冶炼及压延加工业 采掘业 黑色金属矿采选业 95 案例分析 我国钢铁行业 2003 行业主要特征钢铁行业对后向产业的关联性大钢铁行业景气循环与经济周期具有一致性钢铁行业属于资源 能源密集型产业我国钢铁行业处于成长期我国钢铁产业集中度偏低 96 案例分析 我国钢铁行业 2003 我国钢铁产业集中度我国前13大钢铁集团2002 2003年生产状况 单位 万吨 97 案例分析 我国钢铁行业 2003 行业环境分析 经济环境1990 2003年我国固定资产投资与钢材消费量 98 案例分析 我国钢铁行业 2003 行业环境分析 产业政策最终要的 2003年底签发的 关于制止钢铁行业盲目投资的若干意见 加强产业政策和规划导向严格市场准入管理强化环境监督和执法加强用地管理加强和改进信贷管理认真做好项目的清理工作 99 案例分析 我国钢铁行业 2003 五力模型 需求方宏观经济政策紧缩的情况下 钢铁需求出现明显下降 替代品在目前材料工业的发展水平下 钢铁行业几乎没有近似的替代品 供应方铁矿石和焦炭等上游产品价格上涨 议价能力强 业内竞争行业内竞争并不明显区域垄断特征明显 潜在竞争者大量的沉淀成本投入 政策保护 难以进入 100 6 4公司因素分析 实际上是确认某一上市公司在本行业中的相对地位 公司分析 主要是利用企业的历年资料对它的资本结构 财务状况 经营管理水平 盈利能力 竞争实力等进行具体细致的分析 同时还要将该公司的状况与其他同类型的公司进行比较 才能得出较为客观的结论 公司分析 101 一 公司竞争地位的分析1 年销售额或年营业额2 销售额或营业额的年增长率3 销售额的稳定性4 公司销售趋势预测二 公司经营管理能力分析1 公司行政管理人员的素质和能力分析2 经营效率分析3 多种经营和新产品开发能力分析三 公司收购兼并分析详见第五章 102 103 6 4 1公司基本素质分析 了解公司及上市公司的含义 了解公司行业地位和竞争优势分析的主要内容 了解经济区位的含义和主要构成 了解如何分析公司的经营能力 了解公司主要战略的分类和每种战略的特征及其优劣势 了解三种主要的竞争战略及其实施要求 了解资产重组的主要内容及其对公司业绩和经营的影响 能够运用本章学习的方法对上市公司的基本素质进行全面分析 104 1 竞争地位分析 公司的定义公司应该是指依照法定条件和程序设立的 从事商品生产经营或者提供服务的 以营利为目的的商业组织 具体是指其资本由股东出资构成 股东以其出资额或者所持股份为限对公司承担责任 公司以其全部资产对公司债务承担责任 并依公司法设立的企业法人 公司法 相关条款在我国设立的公司只能是有限责任公司和股份有限公司 105 公司行业地位分析公司在本行业中的竞争地位是公司基本素质分析的首要内容 具有竞争优势的公司才是我们寻求的投资目标 在分析公司的行业地位时 我们需要将公司背景资料与行业分析中所获得的信息相结合 以便综合评价公司在本行业中的竞争地位及其可维持性 106 竞争地位分析 公司的行业竞争地位 经营管理水平 产品研发能力 资本与规模效益 市场开拓能力 技术水平 107 竞争地位分析 公司产品分析 成本优势 质量优势 品牌优势 技术优势是指公司产品与同行业其他竞争对手相比拥有更高的技术含量 这是公司技术水平和研发能力的一个直接体现 质量优势是指公司的产品以高于其他公司同类产品的质量赢得市场 从而取得竞争优势 技术优势 成本优势是指公司的产品依靠低成本获得高于同行业其他企业的盈利能力 品牌是一种名称 术语 标记 符号或设计 或是它们的组合运用 其目的是借以辨认某个销售者或某群销售者的产品 以便同竞争者的产品相区别 108 产品的市场占有情况是其是否具有竞争优势的一个直观反映 通常可以从公司产品销售市场的地域分布情况和公司产品在同类产品市场上的占有率两个方面进行考察 从动态角度上来看 产品也具有生命周期 包括介绍期 成长期 成熟期和衰退期 在不同的时期对公司的利润贡献各不相同 109 2 公司经济区位分析 区位 或者说经济区位 是指地理范畴上的经济增长带或经济增长点及其辐射范围 区位是资本 技术和其他经济要素高度积聚的地区 也是经济快速发展的地区 我们通常所说的美国的硅谷高新技术产业区等就是经济区位的例子 区位内的自然条件与基础条件区位内政府的产业政策区位内的经济特色 110 3 公司治理结构分析 规范的股权结构完善的独立董事制度监事会的独立性和监督责任相关利益人的公共治理 上市公司治理准则 中国证监会2002 1 111 4 经营能力分析 员工素质及能力分析 管理层 决策层 执行层 112 公司经营效率分析公司内控机制效率分析人力资源管理效率评估 113 5 公司战略分析 战略是企业面对激烈的竞争与严峻挑战的环境 为求得长期生存和不断发展而进行的总体性谋划 关于战略的定义至今没有明确统一 美国哈佛商学院教授安德鲁斯 K Andrews 认为公司总体战略是一种决策模式 它决定和揭示公司的目的和目标 提出实现目的的重大方针与计划 确定公司应该从事的经营业务 明确公司的经济类型和人文组织类型 以及决定公司应对员工 顾客和社会做出的经济和非经济贡献 114 公司总体战略分析稳定型战略 StabilityStrategy 增长型战略 GrowthStrategy 紧缩型战略 RetrenchmentStrategy 115 公司战略分析 116 公司竞争战略分析竞争战略所涉及的问题是在给定的一个业务或行业内 经营单位如何竞争取胜的问题 即在什么基础上取得竞争优势 公司的竞争战略很大程度上受制于行业的竞争结构 因此我们在评估这些竞争战略时 需要充分考虑行业的整体竞争格局 一家公司的竞争战略既可以是防御型 Defensive 的 也可以是进攻型 Offensive 的 各个公司在实行竞争战略时所采用的具体方法往往是不同的 并且对于特定公司来讲 其最佳的战略将最终是反映公司所处具体情况的独特产物 117 竞争战略专家 迈克尔 波特 迈克尔 波特是哈佛大学商学研究院著名教授 是当今世界上少数最有影响的管理学家之一 他开创了企业竞争战略理论并引发了美国乃至世界的竞争力讨论 到现在为止 波特已有十四本著作 其中最有影响的是竞争三部曲 竞争战略 1980 竞争优势 1985 国家竞争力 1990 波特获得的崇高地位缘于他所提出的 五种竞争力量 和 三种竞争战略 的理论观点 他认为 在与五种竞争力量的抗争中 蕴涵着三类成功型战略思想 这三种思路是 1 总成本领先战略 2 差异化战略 3 专一化战略 波特认为 这些战略类型的目标是使企业的经营在产业竞争中高人一筹 在一些产业中 这意味着企业可取得较高的收益 而在另外些产业中 一种战略的成功可能只是企业在绝对意义上能获取些微收益的必要条件 118 公司战略分析 三种基本竞争战略 119 总成本领先策略 overallcostleadership 追求这种策略的公司就是希望成为低成本的生产者 然后成为该行业的低成本领导者 为了通过总成本领先策略来获益 公司必须把价格控制在行业平均水平附近 这就意味着公司必须在技术等方面领先于其他公司 该策略的主要风险是给公司带来保持这一地位的沉重负担 该类战略意味着要为设备现代化再投资 坚决放弃陈旧资产 避免产品系列的扩展以及对技术上的进步保持敏感 案例 20年代的福特汽车公司福特公司曾经通过限制车型及种类 积极试行后向整合 采用高度自动化的设备 减少改型以促进学习积累 以及通过学习积累严格推行低成本化措施等 取得过所向无敌的成本领先地位 然而 当许多收入升高 已购置了一辆车的买主考虑再购买第二辆时 市场开始偏爱有风格的 改型的 舒适的及封闭型汽车而不是敞篷车 并愿意为得到这些性能多出价 而福特公司为把被淘汰车型的生产成本降至最低所付出的巨额投资在此时却变成了顽固障碍 使得福特公司的战略调整面临极大的代价 120 差异化策略 differentiation 这种策略是将公司提供的产品标新立异 形成一些在全产业范围中具有独特性的东西 这点对于如今追求个性化的消费者来说非常重要 实现差异化策略的方法有许多方式 设计或品牌形象 技术特点 客户服务 经销网络等等 但建立差异的活动总是成本昂贵的 因此采取这种策略将意味着以成本地位为代价 差异化策略同样包含着一系列风险 如实行差异化造成与其他竞争对少成本差距过大 以至于差异化不再能笼络住客户 市场需要的差异化程度下降 模仿使已建立的差别缩小等等 121 目标集聚策略 focus 该策略是主攻某个特定的顾客群 某产品系列的一个细分区段或某个地区市场 目标集聚策略同样可以有许多具体的形式 但其整体是围绕着很好的为某一特定目标服务这一中心建立的 所制定的每一项职能性方针都要考虑这一目标 这种策略可以使公司在相对狭窄的市场目标中获得一种或两种优势地位 目标集聚战略包含的风险有 大范围提供服务的竞争对手与目标集聚公司间的成本差距变大 使得针对一个狭窄目标市场的产品丧失成本优势 战略目标市场与整体市场之间对所期待的产品的差距缩小 竞争对手在战略目标市场中又找到细分市场 因而使目标集聚公司显得不够集聚 122 公司战略分析 123 公司战略分析 资产重组资产重组是公司通过资本运营谋求调整 发展的一种重要途径 其目标通常与公司的战略息息相关 由于其操作的复杂性和对公司影响的深远性 对于发生资产重组的公司 投资者必须进行小心谨慎的分析 扩张型 兼并与收购 股权转让 联营等收缩型 资产剥离 分立等内变型 股票回购 杠杆收购 和转为非上市公司等 124 不同类型的重组对公司的业绩和经营的影响也是不同的 对于调整型资产重组而言 在分析时需要小心区分 报表性重组 和 实质性重组 两者区分的关键是看有没有大规模的资产置换或合并 面对重组 投资者需要重点关注以下几点 重组后主营业务状况如何 重组后每股收益 每股净资产及净资产收益率的增减状况如何 一次性重组收益对每股收益产生的影响如何 业绩与重组方式的关系如何 业绩与股本规模 上市时间的关系如何 运用优惠政策的重组对业绩的影响如何 关联重组是否造成了业绩变化 重组时对目标资产的选择是否严格 重组中是否只注重了资本经营而忽视了新产品经营 125 公司战略分析 我国上市公司参与资产重组的主要方式 上市公司作为收购方 上市公司出资购买目标企业的资产以获得其产权的重组方式 这种方式是上市公司典型的资本经营扩张之路 其特点是以小博大 以少量的资金盘活大量闲置资产 而且其购并重点放在与其相关的产业上 上市公司作为目标公司 由于我国原来实行上市审批制 能上市公司的数量十分有限 因此经营不善的上市公司的上市资格成为了广大欲上市的公司追逐的目标 具体购并方式又分为借壳上市和买壳上市两种 上市公司集团内部资产置换 资产置换主要是上市公司与其背后的集团之间通过协议剥离劣质资产 注入优质资产来实现重组的一种方式 资产置换是资产双向流动的过程 有助于盘活不良资产 发挥双方在资产经营方面的优势 上市公司之间投资参股 指对生产和职能上没有任何联系或