【毕业学位论文】（Word原稿）创业板IPO首日溢价率影响因素的实证分析-统计教育学

创业板 日溢价率影响因素的实证分析 华南师范大学 目录 摘要 .、问题的提出 .、相关研究综述 .、 创业板 日溢价率的概况 .、 影响创业板 日溢价率的因素的描述性分析 .一） 票上市前每股净利与创业板 日溢价率 . 二）资 产负债率、净资产收益率与创业板 日溢价率 .三）发行价、发行量、发行规模与创业板 日溢价率 .四 )上市首日市盈率与创业板 日溢价率 . 8 （五）上市首日换手率与创业板 日溢价率 .六）当天深圳证券交易所大盘指数与创业板 日溢价率 .七）上网中签率与创业板 日溢价率 . .、模型的构建 . . .一）数据来源及变量的选择、测量与假设 . .因变量的选择与计算 . . .自变量的选择、计算与假设 . .、 实证模型设计 . . .模型设计：多元线性回归模型 . .、 实证分析与结论 . . .一） 对假设的检验 . . .二） 结论 . . .、启示和建议 . . . 、参考文献 . . .、 附录 . . . .1 摘要 : 针对创业板 日溢价率的问题 ,本研究对创业板正式开板以来 ,在创业板上市的公司的 日溢价率的数据获取的基础上 ,在运用多元线性回归等统计学知识实证分析影响创业板 日溢价率的因素。结果表明，外部因素 :上市首日换手率、上市首 日市盈率、上网中签率是影响创业板 日溢价率的显著因素；内部因素：发行量、发行价是影响 日溢价率的显著因素。最后，针对创业板 合当前的证券市场的监管和股票上市的制度，提出了分别针对上市公司、证券监管部门、投资者的对策建议，以促进创业板 日溢价率的理性回归，同时为上市公司的的健康发展和融资提供保障。 本文的创新之处在于：通过对创业板 日溢价率的情况的分析中， 在描述性统计分析 创业板 日溢价率 的影响因素的基础上 ，将影响创业板 日溢价率的因素划分为两大类：外 部因素和上市公司内部的因素。外部因素量化反映创业板 日溢价率的客观影响，上市公司内部的因素量化考察公司的业绩，成长性等主观因素。在建立多元线性回归之前考查了因素间的多重共线性，因此能够更加全面和深入地分析影响创业板 日溢价率高低的因素和影响的大小、方向。 在对创业板 日溢价率的影响因素的初步分析后， 进一步运用多元回归模型 的方法， 通过分别建模，比较各因素 对 日溢价率的影响程度和影响方向，其特点是能够大致地使得影响因素能够精确化，并且能够确定其对创业板 导分 析能够进一步地细化、深化，也是一种新的尝试。 关键字： 创业板 日溢价率 多元回归 实证研究 一、 问题提出 首次公开发行 (下简称 指某公司 (股份有限公司或者有限责任公司 )首次向社会公众公开招股的发行方式，而上市公司日 溢价则是指上市公司新股在首次公开发行时定价存在低估问题，表现为 2 新股发行价明显低于新股上市首日收盘价，投资者认购新股能够获得超额报酬率的一种现象，这是有悖于有效市场假说的，也被称之为“ 谜”。 新股发行溢价现象在世界各 国的证券市场均普遍存在，但溢价程度却有所不 同，相对来说，成熟市场的溢价程度相对较低，而新兴市场的溢价程度相对较高，在中国 价程度就尤为明显。 (2002)对世界主要国家和地区的新股超额收益水平进行了分析。他们发现，中国证券市场新股超额收益水平高居全球之冠，高达 其次是马来西亚 104%，巴西 而在一些发达国家（法国、荷兰、加拿大等） 价水平不足 10%；在美国、英国、中国香港等资本主义发达的国家和地区，新股超额收益率仅为 10% 创业板作为中国证券 市场不断成长而必然出现的产物，经国务院同意，证监 2009 年 10 月 23 日正式批准深圳证券交易所设立创业板，创业板市场在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有区别，对于创业板来说主要是扶持中小企业，尤其是高成长性企业，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本市场体系建设添砖加瓦。由于我国创业板发展时间并不长，其制度也只是在不断完善之中，与主板相比，创业板的 价率情况更为严峻，最近几个月来创业板 频发生跌破发行价 的现象 ，这个与 以往的 日溢价率的高涨形成对比，更加地引起投资者和发行公司等注意。 因此有必要对创业板上市公司 价率问题进行深入探讨，分析其影响因素，对显著性因素进行预测和控制，并提出一些意见，这对我国 创业板 的健康发展和我们国家证券市场的健康发展将有重大的意义。 二、 相关研究综述 国内外已有一些学者对影响 日溢价率进行了初步的探讨。 2002）研究表明 日溢价率和首日股票周转率之间是显著正相关的。周转率从 20 世纪 80 年代到 90 年代增长了一倍，在网络泡沫时期又翻了一番。这表明投 资者越来越追求短期的利益，而不考虑长期投资和长期持有。张人骥、朱海平等学者（ 1999）通过对 19972家 到规模因素和发行价呈负相关，公司规模越大，发行价越低；以及公司盈利能力、管理水平、财务状况等因素与发行价正相关的结论。邹健（ 2003）对实行核准制后 1999价进行研究发现中国 价率远高于其他市场，发行股定价方式、发行价格、发行时机等因素是影响深市 诸多财务指标中，只有上市前一年的每股收益显著地 影响价率。王化成（ 2006）通过研究中国 A 股 市首日市盈率和溢价率的关系，发现 司上市首日市盈率与首日溢价率具有相同的变化趋势，即上市首日市盈率越高， 日溢价率越大。王珺（ 2009）结合我国中小板市场的特点，选择了二级市场的中签率、首日换手率等 9个影响 价的因素进行了实 3 证研究，发现我国中小板 存在相对严重的溢价现象，其中发行前一年的净资产收益率和中签率与中小板 日溢价率正相关，且影响显著，即公司前一年的净资产收益率越高，越能提高投资者的预期，增强投资者的信心；募集 资金量与中小板 价率负相关，影响显著，呈现小公司现象；周运兰（ 2010）通过对创业板开板至 2010年 2月 9日为止共上市的 50家公司进行了研究，选取了每只股票的发行价格、首日换手率、发行规模等因素进行了实证研究，发现创业板 日换手率和 日溢价率呈正相关关系，且具有显著性，表明换手率越高，投资者越热衷于该新股，其 日溢价率越高，发行价与溢价率成正相关关系，发行时的市盈率与溢价率呈负相关关系，基本显著。 综上所述，现有文献对 价率的影响因素进行了初步的探讨，但存在以下的不足之处：一是 研究主要是主板市场 日溢价率的影响因素，且没有得到较统一的结论，且没有深入探讨影响因素的影响程度及其大小； 二是在研究影响因素时 没有考虑因素间的共线性问题对 日溢价率的影响；三对刚刚开板的创业板市场研究较少，对其高溢价率的影响因素没有较为科学的结论。 基于上述的思考，本实证研究在科学分析的基础上，将影响因素分为外部因素和内部因素。外部因素量化反映创业板 日溢价率的客观影响，上市公司自身的因素量化考察公司的业绩，成长性等主观因素。对影响因素进行初步的分析后 ,进一步运用多元回归模型对各变量的影响 程度及方向进行实证分析 。 三、 创业板 日溢价率的概况 本文采用数据收集的形式，以 2009年 10 月 30日至 2011年 6月 1日在创业板上市的其中 216支创业板 步分析结果显示，在研究的 216 支创业板 票中， 日溢价的股票的总数占研究对象总数的 ，首日未发生溢价的占研究对象总数的 创业板 日溢价的股票数与未发生溢价的股票数比例为 ，为探讨创业板 日溢价率的多层次原因，在分析研究影响因素和建立计量模型之前，首先要对创业板 日溢价率有大致的了解，才能做到不失整体。通过运用马克威统计软件得到关于创业板 日溢价率的描述性统计分析，我们得到表 1的数据，如下： 表 1 创业板 日溢价率的描述性统计 创业板首日溢价率 (统计 (%) 标准误差 均值 (%) 位数 (%) 众数 (%) 最小值 (%) 最大值 (%) 4 5%截尾均值 (%) 95%置信 上限 (%) 区间 下限 (%) 极 差 (%) 方差 (%) 标准差 (%) 变异系数 (%) 偏度 (%) 度 (%) 表 1，我们可以得到创业板 这个与发达国家和发达地区的 日溢价率 10%比，相比起来高出了一倍多，最大值为 众数为 120%，说明创业板 票大部分都存在首日溢价的现象，且溢价的程度较为严重。综上所述，整体上我们可以得到创业板 存在较 严重的溢价现象。 四、 影响创业板 日溢价率的因素的描述性分析 影响创业板 日溢价率的因素多种多样，只有选择与创业板 日溢价率关系密切的变量，才能得到切合实际的模型，首先对这些预设影响因素和创业板 日溢价率之间的关系进行描述性分析。其中创业板 日溢价率的影响因素通过每股的发行价和上市首日的收盘价来体现。 （一） 票上市前 每股净利与创业板 日溢价率 图 1为 运用马克威统计软件得到的 每股净利的大小与创业板 下： 图 1 票上市前每股净利与创 业板 日溢价率 的情况 从图 1中我们可以看出，创业板 票上市前每股净利除了个别股票异常 5 之外，绝大多数上市前的每股净利都不大，且对创业板 日溢价率的影响也不大， 从散点图的每股净利与 日的溢价率没有直接的关系。 (二 )资产负债率、净资产收益率与创业板 日溢价率 运用马克威统计软件，得到资产负债率与创业板 日溢价率的条状图，如图 2所示： 图 2资产负债率与创业板 日溢价率的情况 从图 2中我们得到，从整体上看股票资产负债率越小，创业板 日溢价率越高，且溢价率在一个 范围内，个别在创业板上市的资产负债率非常大，同时可能是由于其他因素引起的，但是从整体上看资产负债率与创业板 日溢价率有一定的相关关系。 运用马克威统计软件 ， 得到净资产收益率与创业板 日溢价率的 散点图 ，如图 3所示： 6 图 3净资产收益率与创业板 日溢价率的情况 从散点图图 3 中我们可以得到 ，整体上，在创业板上市的股票的净资产负债率与创业板 净资产负债率越大，创业板 （三） 发行价、 发行量、 发行规模与创业板 日溢价率 发行价的高低对投资者的吸引能力将会形成一定的影响 ,将会关系到 票能否成功发行 ,同时这也会对二级市场中的交易形成影响 ,因此也会是 创业板日溢价率的一个影响因素 ,因此发行价的高低将会对 日溢价率产生一定的影响。 运用马克威统计软件，求得各个股票发行价与创业板 日溢价率的散点图，如图 4所示： 图 4发行价与创业板 日溢价率的情况 由图 4得， 整体上，我们可以得到发行价定得越低，创业板 日溢价率就越高，即从图 4中，大体上可以得到发行价与创业板 日溢价率有负相 关的关系。 运用马克威统计软件，分别得到了发行量、发行规模与创业板 日溢价率的散点图和条状图，如图 5、图 6所示： 7 图 5发行规模与创业板 日溢价率的情况 从图 5中，根据得到的散点图，整体上我们可以发现发行规模与创业板 致 呈负相关关系，且创业板 日溢价率较集中分布在一个范围内，这可能是由发行规模和其它因素共同作用的结果，但从发行规模单个因素来分析，整体上发行规模与创业板 日溢价率呈负相关关系，即发行规模越大，创业板 日溢价率就越低。 图 6发行量与创业板 日溢价率的情况 从图 6中可以看出，从溢价率的分布来看，溢价率集中分布在一个范围内，整体上创业 价率随发行量的增加有个先增长后下降的周期性的波动规律，这也有可能是由于发行量和其它因素共同作用的结果，但是就发行量这个单因素而言，发行量越大，创业板 日溢价率高，即发行量的高低对创业板 日溢价率产生正面的影响。 (四 )上市首日市盈率与创业板 日溢价率 运用马克威统计软件得到上市首日溢价率与创业板 日溢价率的散点 8 图，如图 7所示 ： 图 7 上市首日市盈率与创业板 日溢价率的情况 从 图 7中 可以看出 ，整体上上市首日市盈率与创业板 日溢价率成正相关的关系，即上市首日溢价率的高低会对创业板 日溢价率产生正面的影响 ，因此从上市首日市盈率的角度出发，控制好上市首日的市盈率将会对创业板日溢价率的控制产生积极的作用和意义。 （五） 上市首日换手率与创业板 日溢价率 上市首日换手率的高低一定程度上反映市场对该支股票的受欢迎程度，因此控制好上市首日换手率对控制创业板 日溢价率产生积极的作用，这对政府控制创业板市场的健康发展也会有一个积极的作用。运用马克威统计软件，得到了上市首日换 手率与创业板 日溢价率 的散点图，如图 8所示： 图 8上市换手率与创业板 日溢价率的情况 从图 8中的图像中我们可以得到，整体上，随着上市首日换手率增大，创业板 而，我们得到上市换手率的高低将对创业板 （六） 当天深圳证券交易所大盘指数与创业板 日溢价率 9 由于目前阶段创业板股票的上市是成批上市的 ,因此当日深圳证券交易所大盘指 数的涨跌是投资者对股市的预期，对改日上市的创业板 股票的影响大体上 是成同方向的 影响关系的 。 运用马克威统计软件，得到当天深圳证券交易所大盘指数与创业板 日溢价率的散点图，如图 9所示： 图 9当天深交所大盘指数涨跌幅度与创业板 日溢价率情况 从图 9可以看出 ，整体上， 当天深交所大盘指数 的涨幅与创业板 日溢价率有直接的关系，即当日深交所大盘指数上涨对创业板 日溢价率 具有正面的作用。 （七） 上网中签率与创业板 日溢价率 运用马克威统计软件得到 上网中签率与创业板 日溢价率 的散点图，如图 10所示： 图 10 上网中签率与创业板 日溢价率的情况 由图 10 中，我们可以得到 票的供求之间的关系，如果上网中签率越小说明 股票就越供不应求，从而也越容易造成 日溢价的现象，且上网中签率越小， 日的溢价率也就越高。 五、 模型的构建 10 （一） 数据来源及变量的选择 、 测量 与假设 本文选择的样本为 2009年 10月 30日至 2011年 6月 1日间在深圳 证券交易所 创业板首发 公开上市的 216家 上市 公司，创业板数据来源于国泰安数据服务中心 据库创业板股票相关数据以及新浪网站数据，其中包括发行价、首日收盘价、发行量、 发 行规模、资产负债率、资产收益率、每股净利润，上网中签率、上市首日换手率、上市首 日市盈率 以及当天深圳大盘指数涨跌幅等 11 项数据（具体见附录）。本论文中影响因素的选择是根据其他文献对证券市场 时也考虑到创业板开板时间不长、制度不完善等因素，综合考虑选择的，因此具有科学性、严谨性、有说服力等特点。 1因变量的选择与 计算 本文研究 涉及的因变量为 价 率，以 示。国内外学术界对其定义基本一致，大部分学者均通过新股上市首日收盘价与发行价对其进行分析， 本文将采用该方法对 日溢价率 义 ， 公式如下： 00 L P 其中 该 股票的 日溢价 率 ， P 是 该 股票 市首日的收盘价；0票 发行价。 （ 216支股票的 价率见附录） 2自变量的选择、 计算 与假设 （ 1）外 部因素 A 上市首日市盈率 ：市盈率是公司股票的每股市价与每股盈利的比率。 上市首日市盈率 是评价上市公司价值的重要指标，较高的 上市首日市盈率 意味着投资者对公司未来的盈利能力增长有较高的 预期 ，并且市场整体的行情也较为乐观。 因此假设 1 上市首日市盈率 与 创业板 日 溢价率 正相关。 B中签率：中签率反映了市场对新发行公司股票的认可程度，一般认为，当新股基本面质量较好， 求越旺盛，则中签率就越低。 因此假设 2 中签率与 创业板 日 溢价率 负相关 C上市首日换手率：指 在一定时间内市场中股票转手买卖的频率，是反映股票流通性强弱的指标之一。首个交易日换手率越高往往反映了该只新股在二级市场上首日炒作程度越大，投机情况也越严重。 11 因此假设 3 上市首日换手率与 创业板 日 溢价率 正相关。 D上市首日深圳大盘指数涨跌幅： 上市首 日深圳大盘 指数 相对值越 高，说明股票市场繁荣，行情看涨对投资者是利好，这有助于推动新上市公司的股票交易价格上升，加大 股票溢价 程度， 所以首日溢价率越高。 因此假设 4 上市首日深圳大盘指数涨跌幅与 创业板 日 溢价率 正相关。 （ 2） 内部 因素 A 发行规模：计算 公式为：发行规模 =发行价格发行量。由于规模小的公司所面临的风险及不确定性要大于规模大的公司，因此规模小的 公司为了吸引投资者，从而降低发行价，所以 股票 价 率会相对较高。并且发行规模小的股票往往具有更大的投机性，更容易获取超额收益， 价 率也就越高。 因此假设 5 发行规模与 创业板 日 溢价率 负相关。 B发行量：股票发行量是反映股票流通能力的一个指标，股票发行量越大，上市公司的股权越分散，从而使得更多的投资者进行股票交易，股票的流通能力越好，有助于股票价值被发现，进而使股票 价率更高。 因 此假设 6 发行量与 创业板 日 溢价率负相关 C发行价：一般认为，为了能够顺利成功发行 票，公司将会降低发行价来造成过量需求，这将使得在首个交易日内形成较大的交易额，使得股价上升，大大增加了溢价的程度，使得股票 日溢价率越高。 因此假设 7 上市公司 发行价 的高低 与 创业板 日 溢价率负相关。 D资产负债率：根据中国资本市场的特点，高负债往往传递的是一种负面信息，在中国传统观念里，银行借款经常被视为经营失败的企业不得不采取的一种措施，而拥有较低资产负债率公司的股票发行定价则更接近于其内在价值 。 因此假设 8 资产负债率与 创业板 日 溢价率 负 相关。 E净资产收益率：净资产收益率是净利润与平均股东权益的百分比，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益 越高， 市场可能给予的股票的溢价也越高。 因此假设 9 净资产收益率与 价 率正相关。 F每股净利：每股净利指公司中普通股每股税后利润，该指标用来反映公 12 司得经营结果，衡量公司得的 盈利水平，该指标越高，说明公司的获力能力与强，所以股票的 溢价率越高。 因此假设 10 每股净利 与 创业板 日 溢价率 正相 关。 六、 实证模型设计 在具体模型设计方面，本文选用多元线性回归模型研究影响我国证券市场创业板 价率 的影响因素，其中运用多元线性回归模型分析“内部因素”和“外部因素”的影响因素。 本研究着重关注外部因素和 内部 因素 及其 共线性 对 影响。 本文先采用“全部引入法”，初步检验各变量对 影响和变量之间的多重共线性， 再采用“逐步回归法”的分析方法。 1模型设计：多元线性回归模型 （ 1）主效应模型： 0 1 1 2 2 1 0 1 0. X X （ 1） 式（ 1）中， Y 表示被解释变量 表示截距项， 表示随机扰动项，1 2 1 0, , .,X X 2 10, ,., 分别表示各个因素的回归系数。 通过分析和比较各因素各回归系数的方向和大小，研究它们对 价率的影响； 七、 实证分析与结论 选取我国证券市场创业板股票部分数据资料，选择运用马克威分析系统单机版 文建立模型的主要目的是考察因变量的影响因素，并不在于进行预测，故在估计模型参数时，首先采用变量“全部引入”， 再采用“逐步回归法”。 （一）对假设的检验 1 模型显着性和参数显着性检验 表 2 价率多元线性回归模型 回归系数 标准误 标准化的t 显著 性 方差扩大因子 容忍度 常数项 发行量 行价 行规模 13 上网中签率 市首日市盈率 市首日换手率 产负债率 资产收益率 股净利 圳 大盘 股指数涨跌 幅 3 模型分析 R R 平方 修正的 R 平方 估计的标准误 对数似然值 C 值 1, 4 方差分析表 平方和 自由度 均方 显著 性 回归 224,0 22,差 281,05 1, 总和 505,15 表 5 共线性诊断 维数 特征值 条件指数 方差比例 (常数项 ) 方差比例 (发行规模 ) 方差比例 (上网中签率 ) 方差比例 (上市首日市盈率 ) 方差比例 (上市首日换手率 ) 方差比例 (发行价 ) 方差比例 (资产负债率 ) 方差比例 (净资产收益率 ) 方差比例 (每股净利 ) 方差比例 (深圳大盘股指数涨跌 幅 ) 方差比例 (发 行量 ) 1 14 7 0 1 表 3,表 4，在模型中，调整后的 2R 为 F 值为 数项、发行价、 发行量、发行规模 的系数分别为 明他们之间 存在较强的多重共线性 。 消除多重共线性的方法有很多，这里采用 剔除 变量法，由于发行规模是发行价与发行量的乘积，且由 定义，决定剔除变量发行价。 进一步采用“逐步回归法” 做变量的选择。即将变量 逐个 引 入，每当引入一个变量后，对已选入的变量进行逐个检验，当原引入变量由于后面变量的引入而不再 显 著 时，要将其剔除。引入一个变量或从回归方程剔除一个变量，为逐步回归的一步，每一步都要进行 变量。 引入自变量的 显 著 性水平 和 剔除自变量的 显 著 。 表 6 回归系数分析 回归系数 标准误 标准化的 t 显 著 性 1 常数项 市首日换手率 常数项 市首日市盈率 15 上市首日换手率 常数项 市首日市盈率 市首日换手率 行规模 常数项 网中签率 市首日市盈率 市首日换手率 行规模 7 方差分析表 平方和 自由度 均方 显著 性 回归 196, 49,差 309,11 1, 总和 505,15 表 8 模型分析 R R 平方 修正的 R 平方 估计的标准误 对数似然值 C 值 1, 9 残差统计表 最小值 最大值 均值 标准离差 样本数 拟合值 16 差 16 标准化的拟合值 16 标准化的残差 16 表 10 共线性诊断 16 维数 特征值 条件指数 方差比例 (常数项 ) 方差比例 (上市首日换手率 ) 方差比例 (發行規模 ) 方差比例 (上市首日市盈率 ) 方差比例 (上网中签率 2) 1 表 8可以看出， R=R 然 R 平方较小， 但 总体来讲模型的拟合度是较好的，对于 溢价 现象的解释力较强。由表 7， F=对 应的 数项、上市首日换手率系数分别为 明他们之间存在较强的多重共线性。这可能是由于 上市 首日换手率 普遍很高，导致了其与常数项存在多重共线性。 （二）结论 从模型的结果可以得出如下结论： （ 1）上市首日市盈率的回归系数为正，且上市首日市盈率对 价率 具有显 著 影响，符合假设 1的预期。上市首日市盈率高的股票说明投资者对其的预期较高，并且市场行情乐观，自然 价率也较高。 我国 创业板 股市 首日 市盈率的结构差异巨大，市盈率的业绩特征、规 模特征、行业特征和风格特征十分明显，首日市盈率 的均值达到 这说明投资者对创业板期望值高，热衷于创业板股票投资，使得 价率 居高难下。 （ 2）中签率的回归系数为负，且上网中签率对 价率具有显著影响，符合假设 2 预期。中签率的均值为 102%，说明市场上对 供需均衡。说明在我国创业板板市场也许存在所谓的“中签者的诅咒”，即所谓由于信息不对称的原因，处于劣势的投资者获得申购的股票并不是得到了质量好的资产。于是当新股定价相对偏低的时候，有信息者全面参与，中签率被拉低，无信息者获得中签的机会很小，从而导致 价率较高。 （ 3）外部因素 中上市首日换手率对 价率 的影响具有决定意义。变量上市首日换手率，上市首日市盈率 的 回归系数为正，符合假设 3的预期。 首日换手 17 率越高往往说明该只新股在二级市场上首日炒作程度越大，投机情况也越严重，导致新股上市后价格持续偏高。 由上文可知首日换手率均值高达 这说明在创业板新股上市首日，炒作十分严重。 我国 创业板 市场中存在如此高的换手率，说明市场中过度投机行为众多，新股市场中的投资者目的在于谋取短期暴利，而不是长期投资。 （ 4）外部因素中， 上市首日深圳大盘指数涨跌幅的回归系数为正，但影响不显 著 ，拒绝原假 设 4。 这可能是由于创业板股票成批上市，而且以赚去新股超额收益为主要目的，这与一般上市公司股票有 所 区别，所以其 至不受其影响。 （ 5）内部因素中，发行规模的回归系数为负，且发行规模对 价率 具 显著 影响， 即规模较大的公司 溢价率 极低， 符合假设 5的预期 。 在创业板市场上市的公司大多从事高科技业务，具有较高的成长性，但往往成立时间较短规模较小，业绩也不突出， 容易被炒作。若股票发行规模大，风险比发行规模小的要小，其投机性不强， 则 不容易被炒作。 （ 6）发行量的回归系数为负 ，与假设 6 相符，但不 显 著 。说明发行量的大小对创业板溢价率的高低影响不大，不存在显 著 的线性关系。 （ 7）发行价的回归系数为负，且 显 著 相关，这与假设 7 相符。这是也许是由于 定义决定的。发行价均值为 ，不是很高，这也对中国创业板市场 溢价率产生较大影响。 （ 8）资产负债率的回归 系数 不 显 著 ，即 资产负债率 与 价 率 不存在 显著 关系，拒绝了原假设 8。出现这种结果的原 因可 能有 三 点 。一、投资者的理念已经开始转变，对于资产负债率的 想法 不再是传统上的 越低越好 。 二、 投资者对于 资产负债率根本并不看重，他们 认购新股时 可 能 出于 是单纯的投机心理，而对于公 司 的情况并不作过多 了解 。三 、 上 市 公司的报表数 据的真实性难以得 到大 部分投资者的认可，投资者对 公司公布资产负债率的信任感有限。因此资产负债 率对于 价 率的不存在 显 著 影响， 二者也就 不 存在 显 著 关系 。 （ 9） 净资产收益率系数不 显 著 ，即净资产收益率与 价率 率不存在显著 关系，拒绝原假设 9。作为能够很大程度 上反映公司以自有资本创造效益的标准， 净资产收益率 理论上 本该与 价率 存在相当密切的关系。但是，前提 必须 是在 成熟的证券市场 ，这种论断才有可能成立。而就中国 目 前的证券 市场 而言，还相对稚嫩，市场的投机 氛围过于 浓厚， 此外上市 公司的各项业绩报告 难以另投资者相信，这也造成了净资产收益率与 价率之 间 不存在 显 著 关系 。 （ 10）每股净利不 显 著 ，说明每股净利于 的关系，拒绝原假设 10，说明投资者在 可能与我们中国证券市场存在的投机现象有关。 18 八、 启示和建议： 综合以上分析 ,我们发现影响创业板 性因素主要不是公司的内部因素 ,即不是公司的价值和公司的实力和成长性 ,而是外部因素。从另一方面我们也可 以得到投资者并不关注我们国家创业板上市公司的市场价值，只注重短期的利益，也反应我们国家创业板市场存在较为严重的投机现象。为使得能够更好地促进我们国家证券市场的发展，为上市公司筹集资金和更好地发展，同时也为促进我们国家多层次资本市场的发展，针对以上的结论，这里给出能几点关于能让创业板 1、 上市公司的价值才是上市公司发展的本质、内在的原动力，才是创业板日能健康发展的关键 上市公司只有把公司建设好了，才能在创业板市场上筹资到资金，因此对于上市公司而言，加强公司自身的发展才是根 本，公司的发展也从侧面促进我们国家证券市场的发展，特别是创业板 健康发展。 2、监管当局的监督和管理是创业板 常运行的重要因素 证券监管部门作为我们国家监督和管理证券市场正常运行和拟定证券市场健康发展细则的部门，对证券市场的发展起到了指导和促进作用。证券监管部门要加强对创业板 监督和管理，特别是针对 交易过程中机构投资者的监督和管理，避免机构投资者都创业板 操纵，同时也要适度地提高对创业板 投资者的投资门槛，加强对投资者的投资意识的教育。这将对促进创业板 良好和正 确地发展起到重大的作用，对建设我们国家的多层次的资本市场有积极的意义。 3、注重信息的公开化，让上市公司与投资者有更多的交流平台，是促进创业板 康发展的重要步骤 信息的对称化和信息的共享，这有利于投资者更多地关注上市公司的投资价值，关注上市公司的发展和经营状况，提高投资者对上市公司的关注程度，从而能够更加有利于创业板 日溢价率的理性回归和健康发展。 4、加强对投资者的投资教育， 注重投资者对 资的理念，是促进创业板 日溢价率理性回归的关键因素 目前阶段，我们国家创业板 在高溢价的