江特电机股份有限公司.doc

评级深度报告题 目： 江特电机股份有限公司供应链分析 专 业：物流管理 姓 名： 黄芳菲 班级学号： 2008级物流管理3班 任课教师： 肖桂春 日 期： 2011年3月 正文目录1. 公司简介21.1. 公司概述21.2. 公司主导产品介绍22. 电机业务是近期业绩支撑32.1. 固定资产投资依然高速增长32.2. 风机用电机的进口替代52.3. 产能升级和扩大计划53. 矿山资源在手 未来潜力无限53.1. 矿山资源概述53.1.1. 南方矿业采矿权53.1.2. 永生物流三处探矿权53.2. 矿山价值和采矿业绩贡献预测63.2.1. 矿山价值估测64. 新能源汽车的产业链整合74.1. 锂云母碳酸锂 锂电池产业的原材料支持74.2. 富锂锰基正极材料74.3. 电机和电控系统8图表目录图 1江特电机公司股权结构. 2图 2公司主营业务占比变化3图 3固定资产投资行业年度累计增速变化(%4图 4双馈式风机成本构成.4图 5新能源汽车产业链7表 1不同提纯难度的矿山价值预估61.公司简介1.1.公司概述江西特种电机股份有限公司是一家专业从事起重冶金电机、高压电机等特种电机研发、生产和销售的国家高新技术企业，国家电机行业骨干企业，江西省100强企业，深圳证券交易所上市公司，股票简称“江特电机”，股票代码002176。公司现有员工1300余人，占地近400亩，总资产5.4亿元。公司具有较强的技术创新能力和市场营销实力。自公司成立以来，先后有3项产品获“国家重点新产品奖”，2项产品被评定为“国家火炬计划项目”，2项目产品被认定为“科技型中小企业科技创新基金项目”，19项产品获“江西省优秀新产品”、“江西省重点新产品”奖，4项产品被评定为“江西省高新技术产品”。主要产品有起重冶金电机、高压电机、港口电机、风电电机等，其中在起重冶金电机细分行业，公司具有比较明显的竞争优势。公司于 2007 年 10 月挂牌上市，发行总股本为 6778 万股，08 年中报 10 送 6 后 1 总 股本变为 1.08 亿股。2010 年年报 10 送 8 后，总股本变为目前的 1.95 亿股。目前公司股 份实现全流通，首发大股东江西江特电气集团有限公司为公司第一大股东，持股比例为31.41%。朱军和卢顺明共持有江西江特电气集团有限公司 50.84%的股权，为上市公司的 实际控制人。宜春市袁州区国资委和经贸委共持有上市公司 13.44%的股权，为公司第二大股东图 1 江特电机公司股权结构1.2.公司主导产品介绍公司目前主导产品为特种电机，应用于起重机、冶金、风电设备等领域。公司是国内 前三大特种电机制造商之一，综合市场占有率达到 10%以上。图 2 公司主营业务占比变化100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2008 年报2009 年报2010 年报锂电池正极材料行业(元)经销企业(元)风机水泵(元)其他制造业(元)其他机械设备制造(元)冶金行业(元)电梯(元)风电设备制造(元)起重机行业(元)起重机行业、冶金行业、风机行业（含风机水泵和风机电机）是公司电机业务最重要 的下游，2008 年起重机、冶金、风机行业在公司销售收入中的占比分别为 37.3%、23.67%、17.02%。至 2010 年，起重机行业在公司销售收入中的占比大幅提升为 54.41%，而冶金 行业对应萎缩至 14.77%。风机方面，水泵业务增速随行业增速下滑而下滑，在公司销售 收入中的占比降至 9.42%，但电机业务中偏航电机业务的进口替代取得突破，至 2010 年国内市占率超过 30%，销售占比也提升至 9.18%。未来公司预计在变桨电机进口替代方面 也将取得相当成绩。另外，从 2010 年起，锂电池正极材料开始贡献部分业绩，而 2011 年锂矿业务亦进入 主营业务行列。2.电机业务是期业绩支撑虽然电机行业整体进入了缓慢增长阶段，但公司经营的特种电机领域更依赖与具体细 分领域的行业走势和公司市场份额的变化。具体而言，虽然来自冶金行业的下游需求增长 出现萎缩，但起重机行业的市场份额增长和风机行业的进口替代使得公司来自这两个行业 的电机业绩快速上升。因此，近期公司电机行业总体呈快速的上升势头。2.1.固定资产投资依然高速增长统计数据表明，固定资产投资的增速总体依然处于超过 20%。在三大分支中，占比最 大的房地产行业虽然历经政策调整，但目前投资增速依然维持在 30%的高水平以上，廉租 房、经济适用房等政府主导的房地产建设是未来行业投资维持增幅高位的重要原因。交通 运输业投资增速虽有所回落，但国内高铁建设方兴未艾，未来数年依然将对该领域的投资 提供强力支撑，且海外市场的开拓也为设备供应商提供了新的机会。采矿业固定资产投资2010 年全年稳定在 20%增速左右，与总体投资增速相近。公司电机最大的下游需求来源于塔式起重机的电机配套，而塔式起重机是房地产行业 和交通运输业（特别是高速铁路建设）的主要建筑机械之一。因此，房地产行业和交通运 输业的投资稳定乃至高速增长是起重机类电机需求的可靠保障。公司起重电机产品的主要客户之一、国内工程机械龙头中联重科 2010、2011、2012 年塔式起重机销售额预计达到30、70、100 亿元，复合增速超过 70%。公司防爆机械去年 11 月开始量产，但目前销售形势较好。防爆机械主要应用于矿业 地下开采，而以煤炭、有色金属为主的采矿业投资随着国内生产对资源的需求不断增长而 稳定增长，近年一直维持 20%以上的增速，而随着国家对煤矿开采安全要求的提高，防爆 机械应用成为必然要求，因此销售前景看好。我们预计 2011 年防爆机械可以形成 3000 至5000 万的销售收入，而随着高压电机许可的获得，业绩还有望取得进一步的快速提升。防 爆机械的盈利能力预计高于传统起重冶金机械。2.2.风机用电机的进口替代电机在风机中的应用主要集中在偏航系统和变桨系统，因此也将应用于这两个场合的 电机成为偏航电机和变桨电机。偏航系统的功能就是捕捉风向，控制机舱平稳、精确、可 靠的对风，而变桨系统的任务主要通过调整叶片实现功率控制和功率保护。二者皆为风机 发电设备中必不可少的组成部分。电机是风机控制系统中除齿轮箱以外的主要部分，融合于主控系统和变桨系统中。2009 年之前，风机用电机以进口为主，因此在成本中的占比高达 15%左右，而目前经历 部分国产化以后在风机设备成本中的占比降低至 7%附近。按照 2010 年风电新增装机容量 的 16GW 和每千瓦风机价格 3850 元/千瓦（金风科技 2010.12.2 中标价格）计算，每年风 机市场容量为 616 亿元，从而形成风机用电机需求超过 40 亿元。公司目前已成为风机用偏航电机的国内龙头企业，市场占有率超过 30%，下游客户包 括华锐、国电等双馈型风机厂商和金风科技等直驱式厂商，实现对国内龙头厂商的全覆盖， 在风电齿轮箱国内龙头厂商南高齿的偏航电机供应比超过 80%。变桨控制系统复杂，精度要求很高，因此国内厂商暂未具备量产能力。公司通过对新 能源汽车控制系统的借鉴，较好的攻克了这个问题。我们认为 2011 年变桨电机必将量产。我们预测，2011 年公司偏航电机与变桨电机销量总和超过 1 亿元。 与新能源汽车用电机类似，风电设备用电机基本上必须采用小体积、高性能的稀土永磁电机。2.3.产能升级和扩大计划在其他电机业务中，冶金电机由于下游钢铁行业景气度较低，未来预期不会有显著增 速。电梯行业基本上处于边缘化的前夕。未来的另一亮点在于新能源汽车用电机，预计将 会随着国家新能源汽车鼓励政策的推出和公司自身产业链建设的推进而逐渐成为业绩的一 大支撑点。电机业务是前次增发的重点关注。增发涉及的电机产能主要生产变频调速高压电机和 高效率高压电机，均为面向节能降耗的高附加值产品。根据可行性报告，增发项目的实施 可以新增年销售收入 5.35 亿，相当于目前公司销售收入总额，净利率超过 13.4%，明显 高于目前公司净利率水平。通过增发，公司在产能升级和产能扩大方面都取得了实质性的进展。3.矿山资源在手 未来潜力无限3.1.矿山资源概述公司矿山资源集中于拥有 51%股权的控股子公司巨源锂业。目前拥有采矿权一处，探 矿权三处。3.1.1.南方矿业采矿权公司于 2010 年 12 月 22 日向奉新县南方矿业购入采矿权一处。该采矿权的采矿区域 位于江西省奉新县上富镇，矿区面积约 0.91 平方公里。根据江西省地质矿产勘查开发局赣 西地质大队提供的矿山普查调查报告，矿区氧化锂储量约 1.46 万吨，品位在 1.34-1.44 之 间；整体矿石储量约 107 万吨，属含锂瓷石矿，其中矿石粉是陶瓷的优质原料。对于该采矿权的收购包括了相关电力设备、矿山修路、人力矿车等，已为采矿做好了 充分的前期准备。我们认为该部分采矿权 2011 年可充分贡献业绩。3.1.2.永生物流三处探矿权2011 年 1 月 25 日，通过增资扩股，巨源锂业获得了永生物流持有的博鑫矿业 51%的 股权，因此对博鑫矿业所有的三处探矿权拥有了支配权。三处矿山的具体储量与丰度须经探矿后方可准确知悉。但之前对整体矿脉的地址勘探 表明，奉新县宜丰县一线矿山的丰度可达到 1.6 左右，明显高于宜春市的丰度 1 左右水 平。从矿区面积和丰度的比例测算，我们预测三处矿山的总体储量可达到 300 万吨以上。由探矿权转换为采矿权需要花费每吨 0.5 元左右的费用。3.2.矿山价值和采矿业绩贡献预测3.2.1.矿山价值估测宜春市何家坪矿区钽铌矿区与 414 矿处于相邻位臵，而面积 1.52 平方公里，约为其22%，由此我们推测其锂矿储量约在 23 万吨左右，长石粉储量在 150 万吨左右，钽铌矿750 吨左右。奉新县杨家湾瓷石矿位于奉新县西部，面积 10.17 平方公里，位于锂富矿带，锂矿品 位在 1.4-1.5 之间。我们推测其锂矿储量约在 130 万吨左右，长石粉储量在 2400 万吨左 右，钽铌矿 1.2 万吨左右。宜丰县白水洞奉新县杨梅里钽铌矿位于宜丰县奉新县锂富矿区，面积 11.97 平方 公里，锂矿品位在 1.5-1.6 之间。我们推测其锂矿储量约在 160 万吨左右，长石粉储量在 2700 万吨左右，钽铌矿 1.35 万吨以上。另外，公司已获得采矿权之上富镇矿区面积为 0.91 平方公里，其锂矿储量为 1.46 万 吨，长石粉储量折算为 28 万吨左右，钽铌矿 140 吨左右。综上所述，经过粗略估算，公司目前采、探矿权对应的锂矿储量估计值为 310 万吨左 右，长石粉储量 5250 万吨左右，钽铌矿 2.63 万吨左右。按照锂云母（按氧化锂 1:4 重量折算）市场价格约为 3000 元/吨、钽铌市场价格 20-30 万/吨、长石粉依照其纯度市场价格约为 300-1000 元/吨不等的市场价格预测，矿石价值的 最乐观预估超过 6200 亿元，其中大部分为氧化铷的价值实现，而最悲观的价值预估为 200 亿元，即不加任何提炼直接出售矿石土。考虑到氧化铷、氧化铯等提炼的难度，我们暂不 将其价值充分考虑，但随着开采技术的提升，稀有元素的开采成本将会逐渐下降，届时矿 山的价值随之提升。4.新能源汽车的产业链整合新能源汽车，泛指使用石油制品以外能源的汽车，大致包括混合动力车、纯电动车、 氢燃料车、物理动力车等等，目前应用较为广泛的是纯电动车。纯电动车也是公司主要致力的新能源汽车路线。公司目前涉足的新能源汽车产业链部分包括原料锂云母、富锂锰基正极材料和汽车电 机，计划涉足的产业链部分包括碳酸锂、锂电池总成、电控系统等等。4.1.锂云母碳酸锂 锂电池产业的原材料支持如上文所述，公司通过获得对矿山采矿权的获取，掌握了锂云母的生产能力。 包括钴酸锂、锰酸锂、磷酸铁锂、三元材料、富锂锰基材料等在内的各类锂电池正极材料，都是以碳酸锂做为原材料制取的。而碳酸锂本身的制造有两种方式，即卤水提取和锂矿石提取。早期的工业碳酸锂皆是由锂矿石提取而得，但自 70 年代盐湖卤水锂资源的 发现以及证明卤水锂提取成本低于矿石提取之后，工业碳酸锂便绝大部分采用卤水提取的 方式进行生产。但近年来锂云母矿石提取碳酸锂技术获得了较大提高，致使成本大幅降低， 加上锂云母提取碳酸锂过程中可获得铷、铯等高价值的副产品，可进一步摊低成本。目前从锂云母制取碳酸锂的技术路线已经取得突破，每吨成本已降至 2.4 万元以下， 最好（锂云母品位高）水平可达 2-2.2 万元，虽然依然高于国外卤水湖的 1.7-1.8 万元/吨， 但已经接近扎布耶湖卤水提取的 2 万元/吨和锂灰石制取碳酸锂的 2.2-2.4 万元/吨水平。加 上锂云母制取碳酸锂过程中分选出来的铷、铯等极富价值的碱金属元素副产品，锂云母提 取碳酸锂的实际成本比表面数值要更加富于竞争力。目前宜春市已有江西本源新材料科技有限公司从事锂云母提取碳酸锂的技术开发和量 产，年处理能力为锂云母 3 万吨左右。江特电机亦计划进入这一领域。4.2富锂锰基正极材料公司掌握自主知识产权的富锂锰基正极材料，是有别于锰酸锂、磷酸铁锂、三元材料 等正极材料的新型技术路线。从性能对比上可以看出，公司独创之富锂锰基材料在性能上与磷酸铁锂、三元材料相 似，工作稳定性强于磷酸铁锂和三元材料，循环次数高于三元材料，价格低于磷酸铁锂。 从综合性能和性价比来看，富锂锰基正极材料确实存在一定优势。今年 1 月份，富锂锰基正极材料经电子科技集团第十八研究所理化分析中心检测，结 果表明用该材料制备的锂离子电池与磷酸铁锂制备的锂离子电池相比，在高温下表现出更 高的放电比容量，而且压实密度、循环稳定、高温荷电性能、高温储存性能指标好，均优 于磷酸铁锂。经用户使用反映良好，特别适