净现值及其他投资评价方法 整版本

净现值与投资评价的其他方法 第3章 Copyright 2010bytheMcGraw HillCompanies Inc Allrightsreserved McGraw Hill Irwin 关键概念与技能 会计算投资回收期和贴现的投资回收期 并了解这两种投资评价方法的不足会计算内部收益率和盈利指数 理解这两种投资评价方法的优点与不足会计算净现值并了解为什么说净现值是最佳的投资评价标准 本章大纲 5 1为什么要使用净现值 5 2投资回收期法5 3内部收益率法5 4内部收益率法存在的问题5 5盈利指数法5 6资本预算实务 5 1为什么要使用净现值 接受NPV为正的项目将使股东受益NPV考察的是现金流量NPV考虑了项目的所有现金流量NPV对现金流量进行了合理的折现 净现值 NPV 准则 净现值 NPV 未来现金流量的现值合计 初始投资额估算NPV 1 估算未来现金流量 金额大小和发生时间2 估算折现率3 估算初始投资额最低可接受法则为 如果NPV 0 则接受项目排序法则 选择NPV最高的项目 用电子表格来计算NPV 用电子表格计算NPV非常方便 特别是你还需要计算现金流量时使用NPV函数 第一个参数是用小数表示的必要报酬率第二个参数是从时期1开始的现金流范围然后在NPV计算值后加上初始投资额 5 2投资回收期法 项目需要多长时间才能 收回 它的初始投资 回收期 收回初始投资的年数可低可接受法则为 由管理层制定排序法则 由管理层制定 一台打印机大约需要800元 HP1020的商用 如果每周花在打印上课资料的费用是6元 一年就需要300元 所以投资于打印机的成本在不到3年的时间就可以收回 收回初始投资所需要的时间 投资回收期 投资码头的回收期 注 静态回收期注意是否包括建设期 投资回收期法 不足忽视了资金的时间价值忽视了回收期后的现金流量对期限较长的项目考虑不全面接受法则不客观按回收期法应接受的项目 不一定具有正的NPV优点 易于理解对流动性考虑比较充分 回收期最大的问题在于如何产生正确的取舍时限 它偏向于短期投资 因此偏向于高流动性 预期在项目后期收到的现金流量可能比较不确定 回收期法完全忽视了后期现金流量 回收期法是达到会计保本点分析所需要的时间 回收期法仍然常常用来制定相对而言不太重要的决策 因为许多决策根本不值得做细致的分析 因为分析所需的成本将大于错误所可能造成的损失 若一项投资可以很快的收回成本 而且在取舍时限之后还有利润 那么通常它的NPV也可能是正值 回收期法最大的缺点 在于没有问对问题 相关的问题是投资对股票的价值的影响 而不是收回最初的投资所需要的时间 各种指标实务中运用历史情况统计 投资码头的会计收益率 21 1 5 3内部收益率法 内部收益率 简称IRR 是使NPV等于零时的贴现率最低接受法则 如果IRR超过必要报酬率 则接受项目排序法则 选择IRR最高的项目进行投资IRR法的隐含假定 再投资假定 假定所有未来现金流量用作再投资的收益率也为IRR 内部收益率 IRR 不足 对投资还是融资没有加以区分有些项目可能不存在IRR 或者存在多个IRR用作互斥项目分析时会有问题优点 容易理解和交流 IRR 例 考察下面这个项目 该项目的内部收益率为19 44 NPV变化图 如果我们用图来表示NPV和贴现率之间的关系 则可发现 所谓内部收益率就在NPV曲线与X轴的交点上 用电子表格来计算IRR 仍然采用跟前面计算NPV相同的现金流量使用IRR函数 首先输入现金流量范围 注意起点应为初始现金流量可再输入一个测试数 但这并不是必需的默认的输出格式是一个整数百分比 通常你可能需要调整一下保留至少两位小数 4200 000 3700 000 ValuinganOfficeBuilding Step3 DiscountfuturecashflowsStep4 GoaheadifPVofpayoffexceedsinvestment NetPresentValue RiskandPresentValue HigherriskprojectsrequireahigherrateofreturnHigherrequiredratesofreturncauselowerPVs RiskandPresentValue RiskandNetPresentValue NetPresentValueRule Acceptinvestmentsthathavepositivenetpresentvalue ExampleUsetheoriginalexample Shouldweaccepttheprojectgivena10 expectedreturn RateofReturnRule Acceptinvestmentsthatofferratesofreturninexcessoftheiropportunitycostofcapital ExampleIntheprojectlistedbelow theforegoneinvestmentopportunityis12 Shouldwedotheproject 5 5内部收益率法存在的问题 可能会有多个IRR是投资还是融资 规模问题时间序列问题 互斥项目与独立项目 互斥项目 指在多个潜在的项目中只能选择一个进行投资 例如 建立一个什么样的会计系统的项目将所有的可选项目进行排序 然后选择最棒的一个独立项目 接受或拒绝某项目并不会影响到其他项目的决策但每个项目必须至少要满足最低接受法则的要求 多个内部收益率的问题 下面这个项目具有两个IRR 我们应使用哪一个IRR呢 修正内部收益率 使用借款利率为折现率 将所有的现金流出量进行折现到时点0 使用投资报酬率为折现率 将所有的现金流入量也进行折现到时点1 能令上述两个折现值在时点0的现值相等的折现率 就是修正的内部收益率好处 不会出现多重内部收益率 对借款利率和再投资收益率进行了区分 规模问题 两项投资的内部收益率分别为100 和50 如果只能选一项 你会选择哪一项 如果收益率为100 的投资只需要 1投资 而收益率为50 的项目需要 1 000的投资呢 InternalRateofReturn Pitfall3 MutuallyExclusiveProjects 时间序列问题 NPV与IRR比较 通常情况下 NPV与IRR的选择是一致的但下述情况下例外 非常规现金流量时 指现金流量符号变动超过1次互斥项目时如果初始投资额相差巨大如果现金流量的时间序列分布相差巨大 5 6盈利指数法 PI 最低接受法则 如果PI 1 则可接受项目排序法则 选择PI最高的项目 盈利指数法 不足 不适用于互斥项目的抉择优点 当可用作投资的资金受限时 可能会很有用易于理解和交流可正确评价独立项目 小结 折现现金流量 净现值是市价与成本之差额如果NPV为正 则接受项目如果用于决策 通常不会有严重问题是一个比较好的决策标准内部收益率是使NPV为零时的折现率如果IRR大于必要报酬率 则可接受项目如果现金流量为常规的 则决策选择与NPV是一样的当用于非常规现金流量项目或互斥项目的决策时 IRR可能不太可靠盈利指数是收益 成本之比如果PI 1 则可接受项目不能用作对互斥项目进行排序如果存在资本限额 则可用作对项目进行排序 净现值直接 科学为何还需要其他各种指标 现金流量等都需要预测 预测会出现偏差 指标之间可以相互补充 借鉴 考虑越全面发生失败的概率会越小 各种评价指标的评价 回收期法 体现了项目的风险和流动性 回收期如果长 则会出现 投入资金将被锁定很多年 项目的流动性差 必须预测未来很长时期内的现金流 项目风险可能很大 各种评价指标的评价 净现值法 直接衡量项目给股东带来的收益绝对值大小 是评价盈利能力最佳单一指标 各种评价指标的评价 内涵报酬率法 同样衡量项目盈利能力 只是用百分比体现回报率 实务中很多应用 还提供了现金流预测的 安全余地 的信息 各种评价指标的评价 获利能力指数 衡量相对于项目成本的盈利能力 体现每一块钱的回报 也衡量了项目的风险 指数越高则即使现金流略微下降项目仍可盈利 综合评价 不同的指标给予决策者不同类型的信息 决策需要综合考虑所有的指标 小结 回收期标准 回收期能收回初始投资额的时间长度如果回收期在特定时期范围以内 则可接受项目不考虑资金的时间价值 比较标准主观折现的回收期考虑了资金时间价值后 能收回初始投资额的时间长度如果折现的回收期能在某个特定时期范围以内 则可接受项目比较标准主观 项目投资决策评价指标的运用 一 独立方案财务可行性评价及投资决策二 多个互斥方案的比较决策三 多方案组合排队投资决策 独立项目投资决策 独立项目是指一组互相独立 互不排斥的项目 在独立项目中 选择某一项目并不排斥选择另一项目 对于独立项目的决策分析 可运用净现值 获利指数 内部收益率以及投资回收期 会计收益率等任何一个合理的标准进行分析 决定项目的取舍 独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与否的决策 接受 或 拒绝 的选择 投资项目的取舍只取决于项目本身的经济价值 一 独立项目的评价 独立项目投资决策标准分析 接受 投资项目方案的标准 主要指标 NPV 0 IRR 项目资本成本或投资最低收益率 PI 1 辅助指标 PP n 2 ARR 基准会计收益率 拒绝 投资项目方案的标准 主要指标 NPV 0 IRR 项目资本成本或投资最低收益率 PI 1辅助指标 PP n 2 ARR 基准会计收益率 独立项目 NPV IRR PI在选择接受或拒绝某项目时 不会发生矛盾 保持一致 二 多个互斥方案的比较决策 一 多个互斥方案比较决策的涵义多个互斥方案比较决策 是指在每一个入选方案已具备财务可行性的前提下 利用评价指标从各个备选方案中最终选出一个最优方案的过程 二 互斥方案的比较 第三版 P126 1 净现值法适合于原始投资相同且项目计算期相等的多方案比较 净现值法与内含报酬率法会在某些特殊情况产生矛盾 此时仍以净现值法为主 如何选择 假定有两项投资 A项目 报酬率为10 可以使你立即多出100万元 B项目 报酬率则是20 并可以立即多出50万元 A项目 报酬率为10 可以使你立即多出100万元 B项目 报酬率则是20 并可以立即多出50万元结果是无论报酬率是多少 都宁可要100万元 而不是50万元 更喜欢前者 最终是为股东创造价值 因此无论相对报酬率是多少 选择NPV越高的就越好 2 增量收益分析法 差额内部收益率法 原始投资不同 计算期相同 指标计算 差额内部收益率的计算与内部收益率指标的计算方法是一样的 只不过所依据的是差量净现金流量 原则 当差额内部收益率指标大于或等于行业基准收益率或设定折现率时 原始投资额大的方案较优 反之 则投资少的方案为优 该法经常被用于更新改造项目的投资决策中 当差额内部收益率大于或等于基准折现率或设定折现率时 应当进行更新改造 反之 就不应当进行更新改造 例 固定资产更新改造投资项目的净现金流量计算某企业打算变卖一套尚可使用5年的旧设备 另购置一套新设备来替换它 取得新设备的投资额为180000元 旧设备的折余价值为90151元 其变价净收入为80000元 到第5年末新设备与继续使用旧设备届时的预计净残值相等 新旧设备的替换将在当年内完成 即更新设备的建设期为零 使用新设备可使企业在第1年增加营业收入50000元 增加经营成本25000元 从第2 5年内每年增加营业收入60000元 增加经营成本30000元 设备采用直线法计提折旧 适用的企业所得税税率为33 要求 用简算法计算该更新设备项目的项目计算期内各年的差量净现金流量 NCFt 不保留小数 旧设备变现价格 80000 与账面折余价值 90151 之差 例 某更新改造差额净现金流量如前例 即 NCF1 26700 元 NCF2 5 26700 元 要求 1 计算该项目的差额内部收益率指标 2 就以下情况作出是否更新决策 1 该企业的行业基准折现率为8 2 该企业的行业基准折现率为12 3 年资本回收额法 第三版 P127 适合于原始投资不同 项目计算期也不等的多方案比较 假设公司支付8000元投资购置P型设备 4800800 例 假设公司支付25000元投资购置Q型设备 选择Q项目 三 多方案组合排队投资决策如果一组方案中 既不属于相互独立 又不属于相互排斥 而是可以实现任意组合或者排队 则这些方案被称为组合或排队方案 一 多方案组合决策的总体原则在确保充分利用资金的前提下 力争获取最多的净现值 二 具体原则1 在资金总量不受限制的情况下 选择所有净现值大于或等于0的方案进行组合 可按每一项目的净现值率大小来排队 选择另净现值之和最大的组合方案 在资本限额下需要关注的是 每一元投资的盈利 2 在资金总量受到限制时 则需按净现值率或获利指数的大小 结合净现值进行各种组合排队 从中选出能使累计NPV最大的组合 见教材例题 例 设有A B C D E五个投资项目 有关原始投资额 净现值 净现值率和内部收益率数据下表所示 要求 分别就以下不相关情况作出多方案组合决策 1 投资总额不受限制 2 投资总额受到限制 分别为200 300 400 450 500 600 700 800万元 解 1 此时选择所有净现值大于等于零的项目 当投资总额不受限制或限额大于或等于900万元时 最佳投资组合方案为A C B E D 2 投资总额受到限制时 首先按照各方案净现值率的大小排序 并计算累计原始投资和累计净现值数据 根据上表数据按投资组合决策原则作如下决策 当限定投资总额为200万元时 只能上C项目 当限定投资额为300万元时 最优投资组合为C E 当限定投资额为400万元时 最有投资组合为C E D 当投资总额的限制为450万元时 最优组合为C E D 当限定投资额为500万元时 最优投资组合为C A 当限定投资额为600万元时 最优投资组合为C A E 当限定投资额为700万元时 最优投资组合为C A E D 当限定投资额为800万元时 最优组合为C A E B 注意 可以根据投资总额 对所有方案进行组合 然后 计算各个组合的累计净现值 累计净现值最大的组合 即为最优组合 投资决策的现金流量估计 第4章 Copyright 2010bytheMcGraw HillCompanies Inc Allrightsreserved McGraw Hill Irwin 四 现金流量预测方法 投资项目现金流量的划分 1 初始现金流量 一般在投产期的期初投资 在项目结束时收回 先垫支 后收回 类似于借款 项目建设过程中发生的现金流量 或项目投资总额 主要内容 3 原有固定资产的变价收入 2 营运资本 1 原始投资 4 更新资产时的所得税效应 2 经营现金流量 OCF 不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等 也称经营付现成本 项目建成后 生产经营过程中发生的现金流量 一般按年计算 主要内容 增量税后现金流入量 投资项目投产后增加的税后现金收入 或成本费用节约额 增量税后现金流出量 与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出 3 终结现金流量 项目经济寿命终了时发生的现金流量 主要内容 经营现金流量 与经营期计算方式一样 非经营现金流量A 固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益B 垫支营运资本的收回 计算公式 终结现金流量 经营现金流量 固定资产的残值变价收入 收回垫支的营运资本 注意 1 NCF是按年来计算 2 某年净现金流量 该年现金流入量 该年现金流出量 代数值 3 NCF是一个序列指标 EBIT 息前税前利润 利息和税金的集中管理 便于部门横向业务比较 各个地区和国家利息和税金水平不同 更加准确比较公司在不同国家内的利润水平 本章除在资本化支出中考虑利息 其他现金流量均不考虑利息 经营现金流量 OCF 计算理论公式 OCF 现金流入量 现金流出量 经营现金流量 OCF 计算三种方式 顺推法 top downapproach 逆推法 bottom upapproach 税盾法 taxshieldapproach 例 假定有以下的估计值 不考虑利息影响 税率34 销售收入 1500元 成本 付现成本 不含利息 700元 折旧 600元 息税前盈余 销售收入 成本 折旧 200元假定没有利息支出 不考虑利息抵税效应 税金 息税前盈余 T 200 0 34 68元 top downapproach 顺推法 是OCF最简单的方法 从利润表的最顶端 销售收入开始 逐步减掉成本 税及其他费用 得出净现金流量 忽略了严格意义上的非现金项目 例如折旧 销售收入 成本 税 1500 700 68 732元 bottom upapproach 逆推法 从会计人员的底线 净利润 开始 逐步加回所有的非现金减项 如折旧 息税后利润 息税前盈余 税 200 68 132元两边加上折旧OCF 息税后利润 折旧 132 600 732元 只有在计算净利润时没有扣除利息费用的前提下 经营现金流量的定义才是净利润加上折旧 会计的净利润与财务的EBIT关系 会计的净利润 EBIT I 1 T 税盾法 taxshieldapproach OCF 销售收入 成本 1 T 折旧 TT为税率 34 则OCF 1500 700 0 66 600 0 34 732元 这个方法是把OCF看成是两个部分组成的 第一部分是假定没有折旧费用下的项目现金流量 即为528 第二部分是折旧减项乘以税率 叫做折旧税盾 depressiontaxshield 经营现金流量计算三种方式 顺推法 OCF 销售收入 付现成本 税逆推法 OCF 息税前利润 1 T 折旧 息税后利润 折旧税盾法 OCF 销售收入 成本 1 T 折旧 T 包括除所得税以外的其他税金 制造成本 固定成本 但不包括利息 不同的方法适用于不同的情况 所采用的最好的方法就是在该种情况下最方便的方法 注意 1 NCF是按年来计算 2 某年净现金流量 该年现金流入量 该年现金流出量 代数值 3 NCF是一个序列指标 思路 1 确定项目计算期2 画一条数轴 标出年限3 确定建设期各年的原始投资 并以箭线的形式标注在图中 4 判断经营期净现金流量的构成并分项 5 确定各年的净现金流量 先两头 后中间 项目投资实例 CG2013公司正在对鱼罐头生产投资项目进行投资决策分析 目前公司研究开发出一种食品 可以用作钓鱼的鱼饵 其销售市场前景看好 为了解产品潜在市场 公司2年前支付了50000元 聘请咨询机构进行市场调查 调查结果现实这一产品大约有10 15 的市场份额有待开发 公司决定对其进行项目投资分析 有关预测资料如下 2年前支付某咨询公司的市场调研费50000元 鱼饵食品生产车间可利用公司一处厂房 如果出售 该厂房市场价格为10000元 该项目需要在制造设备上总共一次性投资90000元 当年引入并开始生产 投资额中的50000元系借款 年利率10 鱼饵食品制造主设备购置费 原始价值加运费 安装费等 为90000元 这类新产品通常只有3年寿命 也许是因为顾客缩减得非常快 使用年限3年 税法规定设备残值率10 按直线法计提折旧 预计3年后不再生产该产品后可将设备出售 其售价预估为10000元 预计鱼饵食品每年可以以每罐4元的价格销售50000罐鱼饵罐头 每一罐的制造成本是2 5元每年销量为 50000罐 60000罐 80000罐 每罐的销售价格第一年为4元 考虑通货膨胀和竞争因素 售价每年将以2 的幅度增长 罐头的单位变动成本 包括原材料 人工费 制造费用 营业税金等 合计2 5元 每罐 以后随着原材料价格等的大幅度上升 单位变动成本每年将以2 的比率增长 该项目的固定成本 包括辅助生产设备的租金 广告费 管理该项目人员工资等合计每年12000元 考虑通货膨胀