第三章货币市场

1、1第三章 货币市场2一、什么是货币市场？一、什么是货币市场？货币市场 (money market) 是指期限在一年期以内（包括一年）的短期金融工具进行发行和交易的市场。货币市场的资金来源于暂时闲置资金，资金一般运用于弥补流动性资金的临时不足，交易的目的是解决短期资金周转的需要，不需要很长的交易期限。第一节第一节 概概 述述3二、货币市场的特征二、货币市场的特征v 流动性较强、风险性较低；v 货币市场的参与者主要是机构参与者（央行、商行非银行金融机构、非金融性企业、政府）与从事货币市场业务的专业人员（证券经纪人、交易商、承销商）；v 货币市场的主要资金来源是银行信用，主要交易对象是短期工商企业资

2、金周转、拆款和短期政府债券；v 货币市场基本上是一个无形市场。4三、货币市场的子市场三、货币市场的子市场v 短期国库券市场v 商业票据和银行承兑汇票市场v 大额可转让定期存单市场v 回购协议市场v 同业拆借市场v 货币市场共同基金市场5 国库券是政府发行的期限最短的一种债券, 是政府为筹措短期资金，解决财政需要而发行的一种短期融资债券。 国库券最早于1877年出现在英国， 1929年12月美国第一次发行国库券。中华人民共和国国库券则于1981年第一次发行。国库券总金额40亿元，要求全民所有制单位和集体所有制单位购买20亿元，城乡人民购买20亿元。实际认购交款4665亿元，超额166完成任务。第

3、二节第二节 短期国库券市场短期国库券市场6一、短期国库券的特点一、短期国库券的特点F 1国库券的利率是市场利率变动情况的集中反映。 一国国库券利率水平基本上反映该国货币市场利率水平，国库券利率变动大致上可看出货币市场利率变动的趋势及银根松紧情况。国库券利率与商业票据、定期存单等关系特别密切。F 2国库券流动性很强，仅次于现金，通常被称为准货币。有广阔的二级市场，易手方便，随时可以变现。F 3安全性高。国库券是政府的直接债务，有政府保证，对投资者来讲，是一种安全性高风险小的投资。7二、短期国库券发行的目的和作用二、短期国库券发行的目的和作用政府发行短期国库券的目的主要有以下四个：l 根据市场银根

4、松紧程度，央行可通过开展公开市场业务随时买进或卖出国库券，以调节货币供应量和影响利率，使银根趋松或趋紧，实现稳定通货的货币政策目标。l 为市场提供一个无风险收益的基准。l 短期国库券有良好的流动性和变现性，因而是商业银行和其他储蓄机构的第二准备金。l 通过发行短期国库券，财政部可以筹集资金，应付短期资金需求。8三、短期国库券的发行三、短期国库券的发行& 国库券发行常采用拍卖方式，包括美国式拍卖和荷兰式拍卖。美国式拍卖，价高者优先原则，按出价高低依次中标认购。荷兰式拍卖，投标者统一按最低有效价格中标认购。& 荷兰式拍卖要优于美国式拍卖。& 短期国库券发行的特点是定期滚动发

5、行，进行余额管理。可以保持一个稳定的供应量和保有量，有利于货币市场利率的相对稳定。9四、短期国库券的收益计算四、短期国库券的收益计算v 计算国库券的收益有两个计算公式：银行折现（收益）率（bank discount yield）公式和有效年收益率（effective annual yield）的公式。v 银行折现率公式为： 式中 为面值； 为债券购买时的价格；n为持有天数v 如果不考虑复利，反映债券年实际收益率的为有效债券收益率，其计算公式如下： 公式中字母含义同上。npppdarar3600arp0P00365parpypn10例题：例题： 如果短期国库券面值为10000元，发行价为9600

6、元，持有期为182天，则银行折扣收益率为： 有效债券收益率为： =8.356% 即年实际收益率（不考虑复利）比银行折现率高些。 如果在计算年实际收益率时考虑复利，即计算年有效收益率，则计算式为： 8.531% 10000 96003600.079127.912%10000182d10000 96003650.041667 2.00559600n365/182365/18210000 9600(1%)1(1 0.041667)9600 11第三节第三节 商业票据与银行承兑汇票市场商业票据与银行承兑汇票市场 一、商业票据市场一、商业票据市场（一）商业票据（一）商业票据（Commercial Pap

7、erCommercial Paper）的定义及产生）的定义及产生 是信誉良好的企业为筹集资金，主要以贴现方式是信誉良好的企业为筹集资金，主要以贴现方式出售给投资者的一种短期无担保债务凭证。或者说，是出售给投资者的一种短期无担保债务凭证。或者说，是一种以融资为目的、直接向货币市场投资者发行的无担一种以融资为目的、直接向货币市场投资者发行的无担保的本票。保的本票。 商业票据的形式多为以出票人为付款人的本票，商业票据的形式多为以出票人为付款人的本票，出票人承诺在一定时间、地点，支付一定金额给收款人出票人承诺在一定时间、地点，支付一定金额给收款人的票据，是出票人的债务凭证，属于短期、无担保信用的票据，

8、是出票人的债务凭证，属于短期、无担保信用凭证。凭证。12 商业票据是货币市场上历史最悠久的工具，在商业交换中产生商业票据是货币市场上历史最悠久的工具，在商业交换中产生和发展起来，最早可追溯至公元和发展起来，最早可追溯至公元1212世纪。产业革命之后，资本主世纪。产业革命之后，资本主义工商业蓬勃发展，票据这种商业信用形式也得到了快速发展，义工商业蓬勃发展，票据这种商业信用形式也得到了快速发展，在很大程度上成了与货币一样媒介商品流通和生产循环的工具。在很大程度上成了与货币一样媒介商品流通和生产循环的工具。（据说，在马克思生活的年代，每张商业票据至少都会背书两次。（据说，在马克思生活的年代，每张商业

9、票据至少都会背书两次。这说明至少在这说明至少在1919世纪，商业票据的流通已经非常广泛。世纪，商业票据的流通已经非常广泛。 ） 早期商业票据的发行者主要为纺织品工厂、铁路等非金融性企早期商业票据的发行者主要为纺织品工厂、铁路等非金融性企业，通过经纪商出售，购买者主要是商业银行。业，通过经纪商出售，购买者主要是商业银行。2020世纪世纪2020年代以年代以来，随着信贷消费的发展，一些公司开始发行商业票据，并越过来，随着信贷消费的发展，一些公司开始发行商业票据，并越过经纪商直接出售给投资者。其主要购买者自经纪商直接出售给投资者。其主要购买者自5050年代之后也不再是年代之后也不再是商业银行，许多公

10、司开始购买商业票据，保险公司、非金融企业、商业银行，许多公司开始购买商业票据，保险公司、非金融企业、地方政府、养老基金组织等成为主要投资者。但商业银行的信用地方政府、养老基金组织等成为主要投资者。但商业银行的信用额度支持对商业票据的发行有较大的影响。额度支持对商业票据的发行有较大的影响。132020世纪世纪6060年代后，商业票据在美国获得很大发展，原因有以下几个：年代后，商业票据在美国获得很大发展，原因有以下几个：1 1、美国持续、美国持续8 8年经济增长，企业迅速增加，资金需求大增，而联邦储年经济增长，企业迅速增加，资金需求大增，而联邦储备体系实行从紧的货币政策，备体系实行从紧的货币政策，

11、 短期贷款难以获得，企业转而求短期贷款难以获得，企业转而求援于商业票据市场；援于商业票据市场；2 2、银行由于受条例利率上限的限制，融资困难，为寻找新的资金、银行由于受条例利率上限的限制，融资困难，为寻找新的资金来源开始发行商业票据。来源开始发行商业票据。（银行仅年就发行多亿（银行仅年就发行多亿美元的商业票据，流通中的商业票据年增长率达到。）美元的商业票据，流通中的商业票据年增长率达到。）、年代通胀严重，短期债务取代长期债务也促进了商业票据的、年代通胀严重，短期债务取代长期债务也促进了商业票据的进一步发展。进一步发展。（桥梁融资桥梁融资Bridge FinancialBridge Financ

12、ial，利率和投资机会的协调）利率和投资机会的协调）14（二）发行商业票据的目的（二）发行商业票据的目的& 发行商业票据的最初目的是筹集短期资金以满足企业短期发行商业票据的最初目的是筹集短期资金以满足企业短期季节性需求。季节性需求。& 进行桥梁融资满足长期资金需求。例如，当企业需要长期进行桥梁融资满足长期资金需求。例如，当企业需要长期资金扩建工厂或增加设备时，而市场利率较高，不能坐等资金扩建工厂或增加设备时，而市场利率较高，不能坐等市场利率降下来再筹资。这时企业可先发行商业票据，进市场利率降下来再筹资。这时企业可先发行商业票据，进行短期融资，让项目开工，直至市场利率适合于进行长

13、期行短期融资，让项目开工，直至市场利率适合于进行长期融资时再转换成长期筹资工具。这时的商业票据就成为桥融资时再转换成长期筹资工具。这时的商业票据就成为桥梁融资。如韩国在梁融资。如韩国在9797金融危机前，金融危机前， “ “滚票滚票” ” 被不当使用，被不当使用，企业负债率普遍企业负债率普遍3 3倍以上，甚至超过倍以上，甚至超过1010倍。倍。15（三）商业票据的融资优势（三）商业票据的融资优势第一，发行成本较低。商业票据是直接发行，利率加上发行第一，发行成本较低。商业票据是直接发行，利率加上发行成本，通常低于银行的同期贷款利率。成本，通常低于银行的同期贷款利率。第二，可足额运用资金。在西方国

14、家向银行借款，银行通常第二，可足额运用资金。在西方国家向银行借款，银行通常要求将借款金额的一定比例存在该行往来帐户上，不能足额要求将借款金额的一定比例存在该行往来帐户上，不能足额运用借款资金，而发行商业票据可以足额动用。运用借款资金，而发行商业票据可以足额动用。第三，与债券比，筹资灵活性更大，可据需要不限时发行。第三，与债券比，筹资灵活性更大，可据需要不限时发行。第四，提高发行企业信誉。在货币市场发行商业票据的，都第四，提高发行企业信誉。在货币市场发行商业票据的，都是有一定知名度的金融企业和非金融企业，否则投资者不会是有一定知名度的金融企业和非金融企业，否则投资者不会购买。一家企业如能发行商业

15、票据，可证明并提高其声誉。购买。一家企业如能发行商业票据，可证明并提高其声誉。16( (四四) )商业票据的发行和交易商业票据的发行和交易1 1、发行人、发行人F 大企业的财务公司。F 一些大银行的控股公司。（筹措资金支援其子银行经营其他金融业务）F 较小或不太有名的低信用等级的企业如发行商业票据，必须借助于信用等级较高的公司给予的信用支持（这种票据被称为信用支持票据），或以高品质的资产为抵押（这种票据称为抵押支持商业票据）。172 2、投资者、投资者 机构投资者是主体，包括养老基金、货币市场基金、非金融公司、商业银行、投资公司等。个人投资者比重不大。3 3、发行方式、发行方式F 商业票据的发

16、行有两种方式，一是发行人直接销售给投资者，二是发行人通过证券经销商间接销售给投资者。 美国约一半左右的商业票据是直接销售。采用间接发行的往往是较小的公司。F 商业票据的发售方式采用贴现制，低于面值出售，到期按面值支付收回票据。184 4、商业票据的交易、商业票据的交易F 商业票据的二级市场是场外大宗交易。在美国商业票据市场上，大多数商业票据的面额在10万美元以上，最低交易规模为10万美元。小额投资者只能通过货币市场共同基金来间接参与商业票据投资。F 二级市场交易不太活跃。原因一是票据期限短，大多持有到期；二是票据的高度异质性，期限、面额、利率都不同，难以交易。F 我国未形成商业票据市场。19二

17、、银行承兑汇票市场二、银行承兑汇票市场 先对本票和汇票的概念再作一下解释：v 本票是由债务人（票据发行人）向债权人发出，到期后由债务人向债权人支付规定款项。v 汇票由出票人向付款人签发、要求付款人在指定日期无条件支付一定金额给收款人或持票人的一种票据。（一）银行承兑汇票的概念及功用（一）银行承兑汇票的概念及功用v 概念:银行承兑汇票是依合法商品交易由收款人或付款人开出，并由银行在汇票上签章承兑，同意在汇票到期日兑付的票据。20& 创造过程:银行承兑汇票最初是在国际贸易融资中产生出来的。一般进口商首先要求本国银行开立以出口商为收款人的信用证，作为向国外出口商的付款保证。信用证授权国外出口

18、商发货后凭全套合格的提货单和船运票据，开出以开证行为付款人的票据，付款银行（开证行）在汇票上面签上“承兑”字样，填上到期日，并盖章为凭。进口商与付款银行商定资金的融通方式后就得到全套单据，在到货时就可以提货。由此可见，银行承兑汇票的创造实质上就是以银行信用来代替公司信用。21& 银行承兑汇票的功用： 银行承兑汇票是一较老的货币市场工具，不但具有结算功能，而且具有延期付款和贴现的短期融资功能。& 银行承兑汇票的优势： 相对于贷款，银行承兑汇票的融资成本较低。 可以用市场上汇票贴现利率和同期央行一年期贷款利率作比较。 由于银行承兑汇票信誉度高、融资手续简便，其安全性、流动性都很好，

19、得到普遍应用。 银行还可进行转贴现业务，通过银行间买卖票据来调节自身资金余缺。22（二）银行承兑汇票贴现利息（二）银行承兑汇票贴现利息 和实付贴现金额的计算和实付贴现金额的计算v 银行承兑汇票的价格由贴现率决定，从现值终值的计算银行承兑汇票的价格由贴现率决定，从现值终值的计算公式中可看出，其价值随着到期日接近而上升。公式中可看出，其价值随着到期日接近而上升。v 贴现利息票面金额贴现利息票面金额贴现天数贴现天数/360/360贴现率贴现率其中贴现率由银行根据市场情况确定。其中贴现率由银行根据市场情况确定。 实付贴现金额实付贴现金额( (贴现价格贴现价格) )票面金额贴现利息票面金额贴现利息23F

20、 举例：某企业有一张举例：某企业有一张100100万元将于万元将于8.208.20日到期的银行承兑日到期的银行承兑汇票请求银行贴现，时间为汇票请求银行贴现，时间为5.205.20日，若当时贴现率为年日，若当时贴现率为年10.2%,10.2%,则，则，贴现利息贴现利息1,000,00001,000,000090/36090/36010.2%=25,50010.2%=25,500元元F 实付贴现金额实付贴现金额( (贴现价格贴现价格) )1,000,0001,000,00025,500=974,50025,500=974,500F 因为银行承兑汇票有借款人的支付承诺及银行担保承兑，因为银行承兑汇票

21、有借款人的支付承诺及银行担保承兑，风险低于商业票据，所以收益率也低于商业票据收益率。风险低于商业票据，所以收益率也低于商业票据收益率。24资料：& 19961996年以来，我国银行承兑汇票市场快速发展，年以来，我国银行承兑汇票市场快速发展，19971997年到年到20032003年年底，年度商业汇票签发量由底，年度商业汇票签发量由46004600亿元增加到亿元增加到2.772.77万亿元，票据累万亿元，票据累计贴现量从计贴现量从27402740亿元上升到亿元上升到4.344.34万亿元，平均每年以超过万亿元，平均每年以超过60%60%速度速度增长。票据业务的发展在加速企业资金周转，改善

22、商业银行资产增长。票据业务的发展在加速企业资金周转，改善商业银行资产结构等方面发挥了积极作用。结构等方面发挥了积极作用。& 目前，我国国内票据贴现交易主要有三个层次的市场：一级市场目前，我国国内票据贴现交易主要有三个层次的市场：一级市场指的是开具承兑汇票市场，二级市场是票据贴现市场，三级市场指的是开具承兑汇票市场，二级市场是票据贴现市场，三级市场是银行同业间的转贴现以及央行的再贴现市场。前两个层次市场是银行同业间的转贴现以及央行的再贴现市场。前两个层次市场是企业与银行打交道的地方，后一个为银行交易的市场。是企业与银行打交道的地方，后一个为银行交易的市场。& 问题：问题：目前在交

23、易性票据中，银行承兑汇票所占的比重高达目前在交易性票据中，银行承兑汇票所占的比重高达87%87%，商业承兑汇票所占比重仅为商业承兑汇票所占比重仅为1313。在单一银行承兑汇票的情况下，。在单一银行承兑汇票的情况下，票据业务的发展依赖于银行信用，既不利于金融机构防范票据风票据业务的发展依赖于银行信用，既不利于金融机构防范票据风险，也不利于票据市场的健康持续发展。（郑百文事件）险，也不利于票据市场的健康持续发展。（郑百文事件）25& 发展趋势：发展趋势：金融产品属于无差异产品，低价产品替代高价产品是市金融产品属于无差异产品，低价产品替代高价产品是市场竞争的必然结果，可以预见，在今后一段时间

24、内，票据市场将继场竞争的必然结果，可以预见，在今后一段时间内，票据市场将继续快速膨胀，并逐步替代一部分短期信贷市场。长远来看，票据融续快速膨胀，并逐步替代一部分短期信贷市场。长远来看，票据融资的发展，将促使银行信贷管理方式的根本性调整，加速形成市场资的发展，将促使银行信贷管理方式的根本性调整，加速形成市场直接融资的新格局。直接融资的新格局。& 美国在进入美国在进入2020世纪世纪8080年代以后，银行承兑汇票增长速度明显下降，年代以后，银行承兑汇票增长速度明显下降，19791979年至年至19891989年期间市场余额的年均增长率年期间市场余额的年均增长率20%20%下降到下降到6.1

25、%,6.1%,是所有是所有货币市场工具中增长最缓慢的。从货币市场工具中增长最缓慢的。从19891989年至年至19981998年，银行承兑汇票年，银行承兑汇票余额出现负增长，仅占除政府短期证券外所有货币市场工具交易余余额出现负增长，仅占除政府短期证券外所有货币市场工具交易余额的额的0.6%0.6%。市场萎缩的主要原因是。市场萎缩的主要原因是8080年代以来国际银行业风险增大，年代以来国际银行业风险增大，促使投资者开始规避银行承兑汇票；另外其他融资工具如备用信用促使投资者开始规避银行承兑汇票；另外其他融资工具如备用信用证等的产生，加上美联储开始中止对银行承兑汇票市场的优惠政策，证等的产生，加上美

26、联储开始中止对银行承兑汇票市场的优惠政策，都对银行承兑汇票产生了不小冲击。都对银行承兑汇票产生了不小冲击。26第四节第四节 大额存单市场大额存单市场一、大额银行存单的概念和产生一、大额银行存单的概念和产生 大额可转让定期存单（大额可转让定期存单（large-denomination negotiable large-denomination negotiable certificate of deposit,certificate of deposit,简称简称CDCD）是银行接受客户大额）是银行接受客户大额定期存款后出具的凭证。该凭证可在二级市场转让。定期存款后出具的凭证。该凭证可在二级市场

27、转让。 大额可转让定期存单的产生源于大额可转让定期存单的产生源于2020世纪世纪5050年代末，美国的年代末，美国的市场利率上升，定期存款利率受市场利率上升，定期存款利率受Q Q条例限制，导致银行存条例限制，导致银行存款额明显下降。这种背景下，纽约花旗银行首先于款额明显下降。这种背景下，纽约花旗银行首先于19611961年年2 2月宣布开始对大公司和其他客户发行大面额存单，存单月宣布开始对大公司和其他客户发行大面额存单，存单统一面额，统一期限，利率高于同期限的定期存款，并允统一面额，统一期限，利率高于同期限的定期存款，并允许持有人在存单到期前将其转让。许持有人在存单到期前将其转让。27二、大额

28、银行存单的特点和作用二、大额银行存单的特点和作用v 大额银行存单的特点是期限一般在一年以内，最低面额大额银行存单的特点是期限一般在一年以内，最低面额为为1010万美元，存款利率既有固定的，也有浮动的，一般万美元，存款利率既有固定的，也有浮动的，一般比定期存款高。和普通定期存款不同，大额存单不能提比定期存款高。和普通定期存款不同，大额存单不能提前支取，但可以流通转让。实质是证券化的定期存款。前支取，但可以流通转让。实质是证券化的定期存款。v 大额存单的作用对于投资者来说，一方面可以获取定期大额存单的作用对于投资者来说，一方面可以获取定期存款的收益，另一方面又具有近似于活期存款的流动性。存款的收益

29、，另一方面又具有近似于活期存款的流动性。对银行来说，克服了定期存款的缺陷，稳定和扩大资金对银行来说，克服了定期存款的缺陷，稳定和扩大资金来源。负债证券化，负债更为灵活和多样，有助于加强来源。负债证券化，负债更为灵活和多样，有助于加强银行的负债管理。银行的负债管理。28三、大额可转让存单的收益和风险三、大额可转让存单的收益和风险大额存单的利率一般高于同期国库券的利率；相对国库券，大额存单的利率一般高于同期国库券的利率；相对国库券，存单的风险更大。存单的风险更大。 存单的利率取决几方面：第一，发行银行的信用等级；存单的利率取决几方面：第一，发行银行的信用等级；第二，发行时市场利率水平；第三，大额存

30、单的到期日；第二，发行时市场利率水平；第三，大额存单的到期日；第四，存单的流动性；第五，对大额存单的供求情况。第四，存单的流动性；第五，对大额存单的供求情况。 大额银行存单的风险主要来源于信用风险和市场风险。大额银行存单的风险主要来源于信用风险和市场风险。可以由联邦储蓄保险公司提供保险。最高保额为可以由联邦储蓄保险公司提供保险。最高保额为1010万美万美元。元。29第五节第五节 回购协议市场回购协议市场 一、回购协议的概念一、回购协议的概念F 回购协议（回购协议（repurchase agreementrepurchase agreement）指证券买卖双方签订）指证券买卖双方签订协议，约定回

31、购方在指定日期以约定价格购回证券。协议，约定回购方在指定日期以约定价格购回证券。F 逆回购协议，是从资金融出方角度来看的同一笔回购协议逆回购协议，是从资金融出方角度来看的同一笔回购协议交易，即资金融出方按照协议向资金融入方买入证券，并交易，即资金融出方按照协议向资金融入方买入证券，并承诺在日后将该证券卖回给资金融入方。每一笔回购协议承诺在日后将该证券卖回给资金融入方。每一笔回购协议交易由一方（即资金融入方）的（正向）回购协议和另一交易由一方（即资金融入方）的（正向）回购协议和另一方（即资金融出方）的反向回购协议组成。方（即资金融出方）的反向回购协议组成。F 回购协议市场是指通过回购协议进行短期

32、资金融通交易的回购协议市场是指通过回购协议进行短期资金融通交易的市场。市场。30二、回购协议的性质、特点二、回购协议的性质、特点 回购协议的性质相当于证券卖方（即回购方）以证券为回购协议的性质相当于证券卖方（即回购方）以证券为抵押获得证券买方（逆回购方）的指定期限的贷款。前抵押获得证券买方（逆回购方）的指定期限的贷款。前后两次买卖价格之差称为回购利息，其利率即回购利率，后两次买卖价格之差称为回购利息，其利率即回购利率，是回购方的抵押贷款成本。是回购方的抵押贷款成本。 回购协议的特点是回购交易的证券大多是短期国库券或回购协议的特点是回购交易的证券大多是短期国库券或商业票据等高等级债券。期限最短只

33、有一天，称为隔夜商业票据等高等级债券。期限最短只有一天，称为隔夜回购。大多数回购协议期限极短，由隔夜交易到几天。回购。大多数回购协议期限极短，由隔夜交易到几天。31三、回购协议功能和市场参与者三、回购协议功能和市场参与者( (一一) )回购协议的功能回购协议的功能回购协议是一种极短期的融投资方式，主要功能有：v 第一，为机构提供短期资金融通。v 第二，从逆回购方角度，为资金供应者提供短期投资的途径。逆回购方还可以利用抵押的证券来安排另一项回购协议，或者可以把它们交给另一方作为远期或期货合约的交割承诺等，即回购协议对逆回购方来说，还具有套利与套期功能。v 第三，是央行调节短期资金供求的重要渠道。

34、32( (二二) )回购市场的参与者回购市场的参与者& 回购市场的参与者比较广泛，包括中央银行、商业银行、证券交易商、非金融机构(主要是企业)。证券交易商参与回购实现融资融券，甚至开展空头交易实现套利。证券回购能够灵活修正证券的实际到期日需要。为通过直接买卖证券难以有效利用的极短期资金找到良好出路。此外，证券回购有助于投资者避免证券价格变动风险，获得直接购买证券无法得到的收益，因为证券回购预先约定了到期日的卖出价格，避免了价格风险。33四、回购市场的运行形式四、回购市场的运行形式 1 1证券交易所回购市场证券交易所回购市场包括自主回购和委托回购。包括自主回购和委托回购。2 2银行同业之

35、间的回购交易。银行同业之间的回购交易。一般通过同业拆借市场进行，买卖双方以直接联系报价，或一般通过同业拆借市场进行，买卖双方以直接联系报价，或通过市场中介询价方式协商成交，合理、规范的回购交通过市场中介询价方式协商成交，合理、规范的回购交易与比同业拆借具有更高的安全性、更强的灵活性。易与比同业拆借具有更高的安全性、更强的灵活性。3 3中央银行公开市场业务中的回购交易。中央银行公开市场业务中的回购交易。我国交易所回购市场仅允许券商、非金融企业和机构参与交我国交易所回购市场仅允许券商、非金融企业和机构参与交易。全国银行间同业回购市场除商业银行外，我国已允易。全国银行间同业回购市场除商业银行外，我国

36、已允许证券机构等银行和非银行金融机构参与交易。许证券机构等银行和非银行金融机构参与交易。34五、回购协议的收益和风险五、回购协议的收益和风险1 1回购利息回购利息回购利息本金回购利息本金回购利率回购利率回购天数回购天数/360/360 其中，回购利率主要由市场利率水平和资金供求决定。其中，回购利率主要由市场利率水平和资金供求决定。回购协议利率（收益率）（回购利息回购协议利率（收益率）（回购利息360/360/回购天数）回购天数）/ /本金本金例如：例如：甲机构将甲机构将10001000万面值的国库券作为回购证券，第二天万面值的国库券作为回购证券，第二天购回。假定隔夜的回购利率为购回。假定隔夜的

37、回购利率为1.5%, 1.5%, 则可算出回购利息则可算出回购利息为为416.67416.67元，回购价格为元，回购价格为10 000 416.6710 000 416.67元。元。 352 2回购利率，主要取决于以下因素：回购利率，主要取决于以下因素：第一、证券发行者的信用程度越高，抵押证券的质量、第一、证券发行者的信用程度越高，抵押证券的质量、流动性越好，回购利率则越低；流动性越好，回购利率则越低；第二、交割方式。转帐方式回购利率较高，实物交割回第二、交割方式。转帐方式回购利率较高，实物交割回购利率较低；购利率较低；第三，抵押品的供求状况。第三，抵押品的供求状况。第四，同业拆借市场利率的高

38、低。第四，同业拆借市场利率的高低。363 3回购协议的风险回购协议的风险主要是信用风险和利率风险。信用风险指回购方的违约风主要是信用风险和利率风险。信用风险指回购方的违约风险。险。利率风险：由于利率的变动导致的风险，包括融资成本利率风险：由于利率的变动导致的风险，包括融资成本的风险及逆回购方持有的抵押品证券的市价变动风险。的风险及逆回购方持有的抵押品证券的市价变动风险。其他风险还包括回购方的破产风险等。其他风险还包括回购方的破产风险等。37六、我国国债回购交易六、我国国债回购交易 中国的国债回购市场始于中国的国债回购市场始于2020世纪世纪9090年代初。当时推出国年代初。当时推出国债回购，主

39、要是为了活跃国债交易，促进国债发行。经债回购，主要是为了活跃国债交易，促进国债发行。经1010余年的发展，余年的发展，20032003年国债交易总量为年国债交易总量为5.85.8万亿，其中，万亿，其中，回购交易回购交易5.35.3万亿，所占比重高达万亿，所占比重高达91.4%91.4%，表明国债回购，表明国债回购交易己经称为国债市场的重要组成部分。交易己经称为国债市场的重要组成部分。 目前，深交所推出的国债回购品种有目前，深交所推出的国债回购品种有3 3天、天、4 4天、天、7 7天、天、1414天、天、2828天、天、6363天、天、9191天、天、182182天和天和273273天期限。上

40、交所推天期限。上交所推出的国债回购品种有出的国债回购品种有1 1天、天、3 3天、天、7 7天、天、1414天、天、2828天、天、9191天天和和182182天期限。不同期限的回购利率与手续费不同。一般天期限。不同期限的回购利率与手续费不同。一般期限越短，手续费越低，年收益率也越低。期限越短，手续费越低，年收益率也越低。3839七、国债回购举例七、国债回购举例& 正回购举例正回购举例 客户客户A A拥有大量的国债，临时需要短期资金拥有大量的国债，临时需要短期资金6060万元作周万元作周转，不愿放弃手中的国债，所以来到回购市场以国债做抵转，不愿放弃手中的国债，所以来到回购市场以国债做抵

41、押，进行短期融资。时间为押，进行短期融资。时间为20052005年年5 5月月1010日。申报日。申报201002201002（1414天国债回购代码）回购，以天国债回购代码）回购，以12.40%12.40%的年收益率的年收益率买入买入600600手（每手手（每手10001000元），申报成交。元），申报成交。计算回购利息及回购金额计算回购利息及回购金额405 5月月1111日零时，在日零时，在A A客户的银行帐号上将自动划入扣除手客户的银行帐号上将自动划入扣除手续费的上述成交金额，即续费的上述成交金额，即60060010001000（600600100010000.05%0.05%）=600

42、,000-300=599700 =600,000-300=599700 元；同元；同时，中央登记，结算中心为时，中央登记，结算中心为A A客户建立国债回购抵押帐客户建立国债回购抵押帐户，抵押现券户，抵押现券600600手。手。在回购期满次日零时，即在回购期满次日零时，即20052005年年5 5月月2525日零时，银行会日零时，银行会自动从自动从A A客户帐内划走借款客户帐内划走借款6060万元和应付的利息，即万元和应付的利息，即60060010001000（6006001000100012.40%12.40%14/36014/360）=602,893.34=602,893.34元元实际上，客

43、户实际上，客户A A共付出了共付出了3193.343193.34元元( (包括包括300300元手续费元手续费和和2893.342893.34元利息元利息) )，获得了，获得了6060万元的万元的1414天使用权。天使用权。41& 逆回购举例逆回购举例券商券商B B短期有短期有300300万元闲置资金，存入银行嫌利息低，可万元闲置资金，存入银行嫌利息低，可以在回购市场上作一短期抵押贷款，即做一反回购。既以在回购市场上作一短期抵押贷款，即做一反回购。既可获得较高的收益，又没有什么风险。时间仍为可获得较高的收益，又没有什么风险。时间仍为20052005年年5 5月月1010日，申报日，申报

44、201003201003（2828天期回购代码）回购，以天期回购代码）回购，以13.80%13.80%的年收益率的年收益率卖出卖出30003000手，申报成交。手，申报成交。425 5月月1111日零时，日零时，B B券商的银行帐号内将划出相应的成交金额与手续费，券商的银行帐号内将划出相应的成交金额与手续费，即即3000300010001000（30003000100010000.1%0.1%）=3,000,000+3000=3,003,000=3,000,000+3000=3,003,000元，同时，中央登记结算中心为元，同时，中央登记结算中心为B B券商券商建立国债回购抵押帐户，保管现券建

45、立国债回购抵押帐户，保管现券30003000手。手。在回购期满次日零时，即在回购期满次日零时，即6 6月月8 8日零时，银行会自动把日零时，银行会自动把300300万本金及相万本金及相应的利息划入应的利息划入B B券商的帐户，即券商的帐户，即3000300010001000（300030001000100013.80%13.80%28/36028/360）=3,032,200=3,032,200元元实际上，券商实际上，券商B B借出借出300300万元万元2828天，所得的实际收益为利息收入减手天，所得的实际收益为利息收入减手续费，即续费，即32200322003000300029200292

46、00元。元。注：回购的价格是通过电脑竞价形成，竞价内容是到期购回价，即对年注：回购的价格是通过电脑竞价形成，竞价内容是到期购回价，即对年收益率进行竞价。在深交所的行情显示中，实时显示回购交易的到收益率进行竞价。在深交所的行情显示中，实时显示回购交易的到期购回价（年收益率）的竞价结果，同时也显示当天的成交手数和期购回价（年收益率）的竞价结果，同时也显示当天的成交手数和当天的实际成交额（手数当天的实际成交额（手数10001000元）。元）。43资料：我国国债回购市场的改革资料：我国国债回购市场的改革F我国我国19951995年将债券市场回购交易限定为封闭式交易模式。即对标年将债券市场回购交易限定为

47、封闭式交易模式。即对标的债券进行质押冻结处理，其所有权并未真正让渡给逆回购方。的债券进行质押冻结处理，其所有权并未真正让渡给逆回购方。回购期间，逆回购方没有权力对质押债券实施转卖、抵押等处置回购期间，逆回购方没有权力对质押债券实施转卖、抵押等处置行为。行为。 封闭式回购交易本质上是一种以债券为抵押的融资交易，又称质押封闭式回购交易本质上是一种以债券为抵押的融资交易，又称质押式回购。式回购。F20042004年年1111月月2424日，上海证券交易所正式发布日，上海证券交易所正式发布上海证券交易所国上海证券交易所国债买断式回购交易实施细则债买断式回购交易实施细则。买断式回购的特点：交易期内，。买

48、断式回购的特点：交易期内，交易双方对资金和债券均拥有完全的处置权，可按照自己的需要交易双方对资金和债券均拥有完全的处置权，可按照自己的需要自由处置。这样，预期债券市场价格会下跌时，逆回购方就可以自由处置。这样，预期债券市场价格会下跌时，逆回购方就可以在回购期间将债券卖出，然后在回购到期前以较低的价格回购相在回购期间将债券卖出，然后在回购到期前以较低的价格回购相应的债券，偿还给正回购方，并同时得到正回购方偿还的资金。应的债券，偿还给正回购方，并同时得到正回购方偿还的资金。 买断式回购具有卖空机制，市场流动性加强，市场功能得到完善。买断式回购具有卖空机制，市场流动性加强，市场功能得到完善。l 质押

49、式回购的期限为1天到1年，交易系统按1天、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月、4个月、6个月、9个月、1年共十一个品种统计公布质押式回购的成交量和成交价；l 买断式回购的期限为1天到91天，交易系统按1天、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月共七个品种统计公布买断式回购的成交量和成交价；l 交易时间：周一至周五9:00-12:00，13:30-16：304445 第六节第六节 同业拆借市场同业拆借市场 一、同业拆借市场的定义，市场的形成与发展一、同业拆借市场的定义，市场的形成与发展（一）定义：定义： 狭义地，同业拆借市场指金融机构之间进行临时性资金头寸调剂的市场，期限较短，多

50、为隔夜融通或隔日融通。 广义地，同业拆借市场是金融机构之间进行短期资金融通的市场。此时所进行的资金融通已不仅仅是限于弥补或调剂资金头寸，而已成为各金融机构特别是各商业银行弥补资金流动性不足和充分、有效运用资金，减少资金闲置的市场。46（二）同业拆借市场的形成与发展（二）同业拆借市场的形成与发展起因：商业银行不可能时刻保持在中央银行准备金存款帐户上的余额恰好等于法定准备金余额。解决办法：金融机构间相互拆解融通资金，调剂在中央银行存款帐户上的准备金余额，从而产生同业拆借市场。逐渐，证券交易商等也加入到同业拆借市场当中来，交易对象不再局限于商业银行的存款准备金，拆借目的除满足准备金要求外，还包括市场

51、参与人轧平票据交换差额，解决临时性、季节性资金需求等目的。20年代初，美国形成同业拆借市场，称为联邦基金市场。47&同业拆借利率同业拆借利率F 国际大型银之间大额资金拆借的拆借利率，往往以伦敦同业拆借市场利率为基础，在此基础上根据对象的资信和拆借时间确定利率的浮动幅度。 F 伦敦同业拆借市场利率(LIBOR )：是根据伦敦金融市场中的12家主要银行报出的营业日当天银行间拆借利率所确定的整个伦敦同业拆借市场的基准利率。F 美国金融市场上，联邦基金利率(Fedral funds rate)则被作为一个最重要的同业拆借基准利率。F 我国全国银行间同业拆借利率（CHIBOR）。48二、同业拆借

52、市场的参与者二、同业拆借市场的参与者 v 同业拆借市场的参与者大致可以分为三类，即资金需求者、资金供给者和中介机构(或中介人)。v 资金需求者大多数为大的商业银行v 资金供给者主要是有多余超额储备的金融机构，包括大的商业银行、地方中小商业银行、非银行金融机构、境外代理银行及境外银行在境内的分支机构。v 中介机构专门从事拆借市场中介业务的专业性中介机构和非专门从事拆借市场中介业务的兼营机构。49三、同业拆借市场的分类三、同业拆借市场的分类 按媒介形式分类：有媒介拆借市场和无媒介拆借市场 按照资金拆借的保障方式分类：有担保拆借市场和无担保拆借市场 买入银行承兑汇票、短期政府或金融债券等高流动性资产

53、或签订回购协议。50四、同业拆借市场的运作方式四、同业拆借市场的运作方式B 1通过中介机构的同城同业拆借。多以支票作媒体。B 2通过中介机构的异地同业拆借。交易程序大体与同城同业拆借程序相同，区别主要是：拆借双方不需交换支票，仅通过中介机构以电话协商成交；成交后拆借双方通过各所在地区的中央银行资金电划系统划拨转账。B 3不通过中介机构的同业拆借。程序和前面大同小异，不同的是这里是双方直接洽谈协商，不通过专门的中介机构。成交后相互转账，增减各自账户上的存款。51五、同业拆借市场的收益风险五、同业拆借市场的收益风险 同业拆借交易虽然无抵押，但风险很小，因此利率一般也较低。 同业拆借利息计算公式如下

54、： 其中，I为同业拆放利息，P为拆放金额，R为拆放利率，A为拆放期生息天数。例：拆入一笔金额为1千万、利率为3%，期限为6月1日9月1日的资金，其利息为： 1千万3%92/360=76 666.67元360ARpI52我国同业拆借市场的现状我国同业拆借市场的现状& 我国同业拆借市场建立于1986年1月，分为两个交易网络，1996年建立了全国统一的同业拆借市场，现年交易额超万亿元。 1998年10月，保险公司进入同业拆借市场；1999年8月，证券公司进入市场。2002年6月，统一的国内外币同业拆借市场正式启动。 & 中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心（简称交易中心），按1天

55、、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月、4个月、6个月、9个月、1年共十一个品种计算和公布加权平均利率。& 央行2005年第3号公告银行业金融机构进入全国银行间同业拆借市场审核规则，对银行业金融机构进入全国银行间同业拆借市场的审批程序进行了规范。& 人民币拆借交易的主体是经中国人民银行批准，具有独立法人资格的商业银行及其授权分行、农村信用联社、城市信用社、财务公司和证券公司等有关金融机构以及经中国人民银行认可经营人民币业务的外资金融机构。 目前市场主体已涵盖境内所有类型的金融机构。5354第七节第七节 货币市场共同基金市场货币市场共同基金市场一、货币市场共同基金一、货币

56、市场共同基金（Money Market Mutual Funds, MMMFs）的概念的概念主要在货币市场上运作，主要投资于货币市场各种短期证券，如国库券、商业票据、大额CD存单等工具的共同基金，称为货币市场共同基金。二、货币市场共同基金的特点二、货币市场共同基金的特点货币市场基金每份单元始终保持在1元；收益水平高于银行储蓄水平；流动性好，安全性高；法律上不是存款，可以改善银行的资产负债结构；能吸引储蓄资金进入直接金融市场。55三、国内外货币市场基金的发展三、国内外货币市场基金的发展w1972年货币市场基金最早出现，1973年美国的货币市场共同基金只有四家，总资产1亿美元，1982年就发展到了

57、200多家，总资产约2000亿美元。20世纪80年代末90年代初再次出现发展高潮.w在我国，2003年底，3家货币市场基金获得中国证监会的批准，正式定名为博时现金收益基金、华安现金富利基金、招商现金增值基金。这标志着中国货币市场基金的正式出现。5657& 20042004年年8 8月月1616日，中国证监会、中国人民银行制定并发布了日，中国证监会、中国人民银行制定并发布了货币市场基金管理暂行规定货币市场基金管理暂行规定。规定在基金名称中使用。规定在基金名称中使用“货币货币”、“现金现金”、“流动流动”、“现款现款”、“短期债券短期债券”等类似字样的基金，只能投资于现金、一年以内（含一年

58、）等类似字样的基金，只能投资于现金、一年以内（含一年）的银行定期存款、大额存单、剩余期限在的银行定期存款、大额存单、剩余期限在397397天以内（含天以内（含397397天）的债券、期限在一年以内（含一年）的债券回购、天）的债券、期限在一年以内（含一年）的债券回购、期限在一年以内（含一年）的中央银行票据以及中国证监期限在一年以内（含一年）的中央银行票据以及中国证监会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场会、中国人民银行认可的其他具有良好流动性的货币市场工具。工具。 明确要求货币市场基金不得投资于股票、可转换债券、明确要求货币市场基金不得投资于股票、可转换债券、剩余期限超过剩余期限超过

59、397397天的债券、信用等级在天的债券、信用等级在AAAAAA级以下的企业级以下的企业债券以及中国证监会、中国人民银行禁止投资的其他金融债券以及中国证监会、中国人民银行禁止投资的其他金融工具。工具。58v 华安富利【总体投资组合】截至日期 2007-06-30 2007-03-31 基金资产净值(万元) 507823.87 681352.06 指数化投资(万元) 0.00 0.00 积极投资(万元) 0.00 0.00 股票市值(万元) 0.00 0.00 国债市值及现金(万元) 66854.71 184339.44 股票持仓比例(%) 0.0000 0.0000v 债券品种 市值(万元)

60、占净值比例() 较上期增减()金融债券 138097.3532 27.19 -11.77企业债券 40513.1661 7.98 -48.62央行票据 63793.3468 32.25 -32.36合计 342403.8661 67.4259第八节第八节 央行票据央行票据一、央行票据的概念一、央行票据的概念中央银行票据是中央银行为调节商业银行超额准备金而向商业银行发行的短期债务凭证。它由中央银行发行，商业银行持有，其直接作用是吸收商业银行部分流动性。中国人民银行从年月起，取消了贷款规模管理，公开市场操作逐步成为货币政策调控的主要工具，年月以来，人民银行选择发行中央银行票据作为中央银行调控基础货币的新形式，在公开市场上连续滚动发行个月、个月及年期央行票据。60二、央行票据的发行原因二、央行票据的发行原因1 1、发行央行票据的直接原因、发行央行票据的直接