美国的债务经济和全球经济失衡

1、美国的债务经济和全球经济失衡 内容提要 XX 债务 经济 的根源在于 XX 公众的低储蓄和 联邦政府的大赤字，由此导致总投资大于总储蓄，差额则转化 为贸易逆差和经常账户逆差。由于债务经济对XX朝野的好处很多，政府并没有彻底解决这个问题的决心。20_年联储官员在为财政赤字辩解时，提出 XX的总投资大于总储蓄要用全球 储蓄过度来解释的新观点。这就成为 XX贸易保护主义宣传全 球经济失衡和 中国 实行重商主义的借口。中美经贸关系本质 上是双赢的，解决中美贸易不平衡需要双方共同努力，在此过 程中应严防XX贸易保护主义者破坏中美经贸关系的大好形 势。 关键词 债务经济，全球经济失衡，贸易逆差，经常账 户

2、逆差，贸易保护主义XX的债务经济从国民经济账户看，XX的债务经济的形成源于总投资大 于总储蓄。二战以后， XX的年度总储蓄（或称国民储蓄）占国 内生产总值的比重上世纪 60 年代最高达到 22%，以后逐步走 低，到21世纪初从16%猛降到13%相反XX国内总投资占国 内生产总值的比重则一直盘旋在 17%-22%间。XX自1969年 以来即出现总投资大于总储蓄的差额，这个差额用它们占国内 生产总值的比重来表达，在 1969-1976 年之间不足 1%，此后 在 2000 年以前在 1%-3%之间起伏，各别年度曾达到过 4%。而 进入 21 世纪之后，在 20_年、 20_年和 20_年这三年，已

3、分 别达到 4%、 5%和 6%以上。每年国内总投资大于国民储蓄的差额是由净进口来平衡 的，这就形成了 XX的贸易逆差。贸易逆差经过国际投资的收 支，以及国际单方转移支付的调整而形成经常账户逆差。这个 逆差再经过资本账户的调整就是XX当年的净债务。它大体上与总储蓄与总投资的差额相一致（有统计误差）。XX从上世纪 70 年代起变为净债务国，到 20_年已累积净负债 24842 亿美 元（现值）。它是XX债务经济的集中表现。要深刻理解债务经济的发生、 发展 及其今后的走势就必 须对总储蓄和总投资的构成及其变化趋势以及时代特征和政策 影响加以较细致的分析。就总储蓄的构成说，它由三个部分组成，即个人储

4、蓄、 企业储蓄和政府储蓄。根据实证材料分析，XX二战后总储蓄三大组成部分的变化可以分作四个时段和四种不同模式。从 1951-1980 年这 30 年为第一个时段，这个时段三种储 蓄的比例大体上是 32：64：4，数据表明企业储蓄占大头，个 人储蓄占企业储蓄的一半，其中个人储蓄占个人可支配收入的 比例较高，在 5%-8%之间起伏波动，政府储蓄则只是个零头。 这个时段历经杜鲁门、艾森豪威尔、肯尼迪、约翰逊、尼克 松、福特、卡特等七位总统。其间，凯恩斯主义赤字财政理论 曾经盛行一时，财政亦字经常出现，不过由于政府储蓄中有固 定资本折旧的抵消，政府储蓄仍然保持正数。即使如此由于约 翰逊总统“大炮与黄油

5、并举”的政策，总投资从 1969 年起即 超过总储蓄，已经开了二战后债务经济的先河。1981-1992 年为第二个时段。这个时段三种储蓄的比例大 体上是 35：71：-6 。其中企业储蓄继续保持优势，个人储蓄 仍占企业储蓄的一半，其中个人储蓄占个人可支配收入的比例 有所下降，起伏于 4% 5% 6%之间，这可能同 XX融资工具的 创新得到发展有关。政府储蓄在三种储蓄中的比例则降为负 数。这个时段历经里根、老布什两位总统，他们奉行供应学派 经济理论。特别是里根强调减税对刺激经济的作用， 1981 年 实行的经济复兴税法，通过减免个人所得税、企业所得税、能 源税和加速固定资产折旧等，在 1981-

6、1986 的 6 年间共削减税 收 7488 亿美元 （ 约合现在的 1.5 万亿美元 ）。这样的巨额减税 在XX历史 上是罕见的。它对 XX经济的影响可以从以下几方 面来分析。认为减税可以刺激消费者增加储蓄的说法并未实 现，认为减税不会减少财政收入而只会增加财政收入从而减少 财政赤字的说法也没有得到验证。相反，里根的减税在 8 年中所造成的财政赤字高达 1.3 万多亿美元，超过历届总统累积赤 字之和。其结果就是把政府储蓄降为负数。但减免企业税收对 增加企业储蓄的固定资产折旧部分，特别是在刺激投资方面的 作用则很明显。如果说从 1969-1980年这12年中，XX的总投 资与总储蓄之差占国内生

7、产总值的比率为年平均0.87%，那么从 1981-1992 年这 12 年中这个比率就变为年平均 2.14%。 XX 的债务经济深化了。1993-2000 年为第三个时段。这个时段三种储蓄的比例大 体上是 1 8： 67： 1 5 ，其中企业储蓄继续大大领先，个人储蓄 与企业储蓄的比例从原来的一半降为13 强，其中个人储蓄占个人可支配收入的比例则由 1993-1994 年的 5%、6%，逐渐 降到 1999 年和 2000 年的 2%。个人储蓄之所以急剧下降同股 市繁荣所产生的财富效应有一定关系。这就是说当人们感到自 己已经富裕到有充分保障的时候，就会把储蓄化为消费。在这 个时段，政府储蓄也出

8、现了新面貌，其占国内生产总值的比例 一举跃升到 15%，这在二战后是空前的。其主要原因是克林顿 政府奉行了紧缩的财政政策，从 1996 年开始变年年有联邦财 政赤字为当年收支平衡，并有结余，其幅度之大也是二战后其 他总统任内所没有做到过的。不过联邦财政的这种形势并没有 扭转总投资大于总储蓄所导致的债务经济。这是因为上世纪 90年代是XX空前繁荣的时期，连续 120个月的经济扩张带动了投资热潮，也鼓励了外资的大量流入。再加上个人储蓄的下 降，就使投资大于储蓄所占国内生产总值的年平均比率上升到 2.65%。克林顿卸任之前他曾主张把财政结余专门用于充实社 会保障和减少债务，如果长期坚持这种政策，XX

9、的债务经济会在一定程度上有所改观，问题在于不久白宫易帜，他的宿愿 未能实现，XX的债务经济继续下沉。20_-20_ 年是第四个时段。这个时段三种储蓄的比例大 体上是 10：93：-3 。其中企业储蓄上升到相当于个人储蓄的9倍多。个人储蓄急剧滑坡，其占个人可支配收入的比例从 20_年占1.8%到20_年降为1.2%，这在XX历史上也是空前 的。 20_年股市泡沫已经崩破，取而代之的是房地产市场的空 前繁荣。房地产涨价的财富效应使XX人进一步扩大消费，因此个人储蓄继续下降。与此同时XX人也更热衷于投资房产，抵押贷款负债更加扩大。这个时段，在白宫小布什的政策当 令。小布什对减税大刀阔斧，坚定不移。在

10、他上台不到五个月 的时候就提出了一个 10 年减少个人所得税 1.4 万亿美元的议 案并获得通过。这是自 1981 年里根减税以来的最大减税。接 着 2033年，小布什又提出了一个 10 年减税 4760 亿美元的议 案，在国会中被通过。这样就使XX联邦财政预算由克林顿时期的连续四年有结余变为从20_年出现赤字，到 20_年达到4127 亿美元的创纪录水平，与此相应政府储蓄在总储蓄中的份额也变为 -3 。个人储蓄和政府储蓄的大滑坡，加上从20_年 11 月以后 XX 的经济复苏导致的投资上扬，使投资大于储蓄 所占国内生产总值的比率上升到 20_年的 4%、 20_年的 5%和 20_年的6%

11、XX债务经济达到了新的高峰。XX的债务经济从短期看得大于失。在家庭债务方面，大 头是占家庭债务 80%以上的住房抵押贷款，它对居民拥有住房 起到了重要作用，同时也使居民有可能大幅度提高消费水平。 政府债务对两党执政者有不同的效用。民主党举债促进社会保 障和居民福利，使弱势群体受益，巩固了其选民基础；共和党 用举债实现其减少富人和大企业税收负担的目的，调动他们生 产和投资的积极性，由此获得更高的 政治 支持率。正是由于 有这么多好处，所以居民和政府对改变这种状况并没有做过前 后一贯的努力。债务经济和美元危机XX由债务经济获得了很多好处，却并没有付出什么代 价。不过代价总会有的，其中最令人关切的就

12、是美元的贬值和 美元危机的潜在风险。在这方面历史教训很多，上世纪 80年 代的拉美债务危机， 90 年代发生在世界各国的六次 金融 危 机都是由债务过大，国际收支严重失衡而引发的。XX会不会重蹈覆辙，这是一个有很大争议的问题。债务庞大收支失衡已使美元汇率趋向疲软是不争的事实。 根据联邦储备系统大口径实际汇率指数的记载，美元汇率指数 20_年 2 月为 112.9（ 以 1973 年 3 月实行浮动汇率时起为 100） ，到 20_年 2 月下降到 95.1 ，照此 计算 美元贬值了 18.7%。其中美元兑欧元贬值幅度最大， 20_年 2 月， 1 美元 兑 1.14848 欧元， 20_ 年

13、2 月， 1 美元兑 0.769 欧元，美元贬 值 30%。同期美元兑日元贬值 10.5%。不过从欧元交易开始上 市的 1993 年算起则是另一幅画面。 1993 年 1 月美元汇率指数 为 90.74 ，与之相比 20_ 年 2 月的美元汇率指数上升了 4.9%，同期美元兑欧元为 1：0.82402 ，美元只贬值 6.6%，美 元兑日元为 1： 125，美元贬值 3.4%。数字说明美元贬值并不 像有些人想的那么严重。原因在于国际收支平衡只是影响汇率 的因素之一，而不是全部。自从 1973 年布雷顿森林体系解体，国际货币制度由固定 汇率制变为由市场供求关系决定的浮动汇率制以来，各国汇率 不断的

14、起伏波动就成为国际货币市场的主要特征。不过这种看 似无序的汇率动荡实际上还是由几个基本经济因素决定的，它 们是：一，该国的经济表现；二，通货膨胀率；三，利率； 四，国际收支平衡。这几个基本因素的变化导致货币供求的变 化，从而对汇率产生影响。当然地缘政治因素以及投机炒作因 素也会影响汇率，但它们通常是经过基本因素而起放大效应 的。美元汇率波动的 规律 同样可以用这几个基本因素及其相 互作用来解释。从历史资料看，美元汇率在XX经济衰退的20_年 7 月达到顶峰，以后即随联邦储备系统的降息而走向疲 软，直到联储在 20_年开始提高利率才转而走强，这个势头 保持到 20_年 7 月，此后由于联储停止加

15、息而再次走低。这 一趋势说明汇率变动周期同利率变动周期大体是同步的。这是 因为在各国通货膨胀率基本相同的条件下，提息是在经济强劲 的时候，而降息则是在经济疲软的时候，经济强劲和提息都会 刺激国外对美元资产的需求，使美元走强，反之则趋弱。XX不断扩大的经常账户逆差则是决定美元汇率在波动中缓缓下行 这个总趋势的因素。当前引起人们普遍关注的一个问题是 XX经常账户逆差持 续扩大对于美元走势的影响。从以往各国的经验看，如果一国 的经常账户逆差占国内生产总值的比重上升到5%就有可能爆发金融危机，而金融危机一旦发生，本国货币就会严重贬值， 并导致银行倒闭，股市崩盘，甚至发生经济危机。20_年 XX经常账户

16、逆差上升到 7914 亿美元，约合当年国内生产总值的 6.4%。已经超过了经验主义的安全线。这是XX国内一部分人惊呼“狼来了”的原因。不过到目前为止，除一直存在美元疲软的趋势外，并没有出现美元暴跌和金融失控的迹象。这可能 同以下原因有关。首先， XX经济的基数大，20年国内生产 总值达到124558亿美元，而当年 XX对外总债务为25461亿美 元，负债率 20.4%。按国际警戒指标，负债率的国际标准安全 线，视国情的不同，应当在 20%-30%之间，这就是说尽管 XX 的当年经常账户逆差打破历史纪录，却仍有安全空间；第二， 通常贸易平衡同经济增长方向相反，经济增长越快逆差越大， 此时联储利率

17、政策趋紧，较高的利率则使美元得到支撑；第 三，XX的贸易伙伴国为了防止对美出口滑坡，在美元疲软时 往往要进行市场干预，以保持本国汇率的相对稳定，为此就必 须抛售本币购买美元，给美元以支撑；第四，美元贬值会给持 有大量美元资产的国家或经济体造成巨额损失，所以一般说， 它们不会在美元疲软时成为美元资产的抛售者而对美元施加进 一步贬值压力；第五，强势的XX经济，较高的生产率，较好的回报率，美元资产较大的流通性能，对海外的投资者有巨 大吸引力，XX政府和企业并不愁借不到钱。基于上述原因， 当XX外债越来越大时，美元 自然 要疲软，但突然崩溃的可 能性则不大，这同其他国家以及实行布雷顿森林体系固定汇率

18、制时，因美元的黄金储备告罄而触发美元危机的历史条件完全 不同。不过从更深层次分析，美元之所以不会轻易垮台，是同美 元在国际货币体系中的绝对优势地位分不开的。在布雷顿森林 体系瓦解之后，从表面上看美元的统治地位似乎是被削弱了， 实际上在与黄金脱钩之后，美元仍然在全球发挥着国际储备货 币、价值尺度、交换手段的功能。从统计数据看，20_年 XX的国内生产总值占世界的份额不到30%，但是美元在世界储备货币中所占比重却从 1997 年的 56%上升到 65%；美元在全球外 汇交易中的比重从 54%上升到 62%；美元在全球的贸易结算中 的比重也从 58%上升到 65%，这种支配地位，说明全球已经从 战后

19、的黄金 - 美元本位变为准“美元本位”。这种地位的优势 在于，不论美元是强是弱，都很少能挫伤XX经济。强势美元姑且不说，在美元不断贬值时，美元资产的国外持有者即使想 抛掉美元也很少更多的选择，因为各国央行持有的美元储备高 达 2.07 万亿美元之多，但可供转换的资产由黄金到石油和有 色金属，都不足以同如此巨额的美元储备相置换。把美元储备 大规模变为其他币种也是不可能的，20_年底欧元在国际储备中只占 28%，日元更少，只有 4%。它们的吸纳能力都很有限。 所以预防美元贬值，除可能做有限的置换外，美元资产持有者 在很大程度上只能坐看美元价值的缩水。这就同在一个封闭的 国家发生通货膨胀时老百姓只能

20、甘受损失的情形大同小异，而 坐收铸币税好处的则是美元的发行者。从另一方面看，美元贬值对XX本身说只要国内不发生大的通货膨胀对经济并无大 碍，反而有促进出口的好处。另外XX持有的国外资产是以外币计价的，美元贬值时，其国外资产升值，反而有利于改善 XX的国际收支平衡。美元这种左右逢源的优势地位，是XX虽然背负沉重的债XX务包袱却很少可能发生美元危机的重要条件。这是其他任何国 家所难以企及的。所以，其结果就是XX获得了债务经济给带来的一切好处，却没有为此而付出多少代价。这是金融霸权 对XX的真正含义。 经济，国际宏观-飞诺网FENO.CN从XX金融失衡到全球经济失衡在国际经济领域，XX金融失衡是传统的看法，是老命 题，全球经济失衡是一个新命题。从老命题到新命题，创始者 是XX现任联邦储备系统主席伯南克。伯南克在 20_年 3 月发表演讲，强调他的反传统观点， 他说：“我的答案在某种意义上说是反传统的，我将质疑一种 普通的观点，认为 XX经常项目逆差最近的恶化，主要反映了 XX国内本身的经济政策和其他经济发展。我认为尽管国内发 展肯定起着作用，但对最近