企业筹资决策

1、 企业筹资决策企业筹资决策 第一节第一节 企业筹资管理理论概述企业筹资管理理论概述 一、企业筹资管理的意义一、企业筹资管理的意义 企业筹资企业筹资是指企业根据其生产经营是指企业根据其生产经营活动对资金需求数量的要求活动对资金需求数量的要求, ,通过金融机通过金融机构和金融市场构和金融市场, ,采取适当的方式采取适当的方式, ,获取所需获取所需资金的一种行为。筹资管理是企业财务管资金的一种行为。筹资管理是企业财务管理的一项最原始、最基本的内容。理的一项最原始、最基本的内容。 ( (一一) )分析科研生产经营情况分析科研生产经营情况, ,合理预测合理预测 资金需要量资金需要量; ; ( (二二)

2、)合理安排资金的筹集时间合理安排资金的筹集时间, ,适时取适时取 得所需资金得所需资金; ; ( (三三) )了解筹资渠道和资金市场了解筹资渠道和资金市场, ,认真选认真选 择资金来源择资金来源; ; ( (四四) )研究各种筹资方式研究各种筹资方式, ,选择最佳资金选择最佳资金 结构。结构。 1.MM1.MM理论的基本假设理论的基本假设 理论研究的最初理论研究的最初,MM,MM提出了以下假设条件提出了以下假设条件 (1)(1)企业的经营风险可以用息税前盈余企业的经营风险可以用息税前盈余 (EBIT)(EBIT)的标准离差来进行计量的标准离差来进行计量; ; (2) (2)现在和将来的投资者对

3、企业现在和将来的投资者对企业EBITEBIT的的 估计完全相同估计完全相同; ; (3) (3)股票和债券在完善市场上进行交易股票和债券在完善市场上进行交易; ; (4) (4)企业和个人的负债均无风险企业和个人的负债均无风险; ; (5) (5)企业的现金流量是一种永续年金。企业的现金流量是一种永续年金。 2 2MMMM基本结论基本结论 无公司所得税情况下无公司所得税情况下MMMM定理定理: :企业的资企业的资金结构不影响企业价值金结构不影响企业价值, ,即在上述假设前提即在上述假设前提下下, ,不存在最优资金结构问题。不存在最优资金结构问题。 有公司所得税的情况下有公司所得税的情况下MMM

4、M定理定理: :由于利由于利息费用在交纳所得税以前支付息费用在交纳所得税以前支付, ,负债具有减负债具有减税作用税作用, ,因此利用负债可以增加企业的价值因此利用负债可以增加企业的价值, ,在此种情况下在此种情况下, ,企业负债越多越好。企业负债越多越好。 3.3.对对MMMM理论的基本评价理论的基本评价 MMMM理论能够从数量上揭示资金结构的理论能够从数量上揭示资金结构的最本质的问题，即资金结构与企业价值的最本质的问题，即资金结构与企业价值的关系。关系。 ( (二二) )权衡理论权衡理论 1.1.财务拮据成本财务拮据成本 财务拮据财务拮据: :指企业没有足够的偿债能指企业没有足够的偿债能力力

5、, ,不能及时偿还到期债务。不能及时偿还到期债务。 财务拮据成本财务拮据成本: :当财务拮据发生时当财务拮据发生时, ,即即使最终企业不破产使最终企业不破产, ,也会产生大量的额外也会产生大量的额外费用或机会成本。费用或机会成本。 2.2.代理成本代理成本 代理关系代理关系: :在股份制企业中在股份制企业中, ,股东和股东和债权人均把资金交给企业的经理人员债权人均把资金交给企业的经理人员, ,由由经理人员代其管理。经理人员代其管理。 代理成本代理成本: :为了保证为了保证贷款的保护性贷款的保护性条条款的实施款的实施, ,用特定的方法对企业进行监督用特定的方法对企业进行监督, ,会发生额外的监督

6、费用会发生额外的监督费用, ,抬高负债成本。抬高负债成本。 3.3.权衡理论的数学模型权衡理论的数学模型 V Vu u 代表无负债企业的价值；代表无负债企业的价值； V Vl l代表有负债企业的价值；代表有负债企业的价值； FPVFPV代表预期财务拮据成本的现值；代表预期财务拮据成本的现值； TPVTPV代表代理成本的现值；代表代理成本的现值； TBTB代表负债的纳税利益。代表负债的纳税利益。 权衡理论的数学模型用图权衡理论的数学模型用图4-14-1予以说明予以说明。 4.4.对权衡理论的评价对权衡理论的评价: :权衡理论只是指明了财务权衡理论只是指明了财务拮据成本和代理成本是随着负债的增加而

7、不断拮据成本和代理成本是随着负债的增加而不断增加的增加的, ,但却无法找到这之间的确切的函数关系但却无法找到这之间的确切的函数关系。 ( (三三) )不对称信息理论不对称信息理论 1.1.罗斯的不对称信息理论罗斯的不对称信息理论 资金结构中负债比率的上升是一个积极信资金结构中负债比率的上升是一个积极信号号, ,它表明管理者对企业未来收益有较高期望，它表明管理者对企业未来收益有较高期望，有利于企业价值的提高。有利于企业价值的提高。 2.2.迈尔斯的不对称信息理论迈尔斯的不对称信息理论 企业缺少资金时企业缺少资金时, ,首先选择内部资金来源。首先选择内部资金来源。如果需要外部资金如果需要外部资金,

8、 ,企业首先会利用负债，然后企业首先会利用负债，然后是可转换债券是可转换债券, ,最后才是发行普通股票。最后才是发行普通股票。 3 3对不对称信息理论的评价对不对称信息理论的评价 根据不对称信息理论仍然无法找到各种筹根据不对称信息理论仍然无法找到各种筹资方式之间的最佳比例关系资方式之间的最佳比例关系, ,即无法确定资金结即无法确定资金结构的最佳点。构的最佳点。 ( (一一) )资金成本的概念资金成本的概念 资金成本资金成本是指企业筹集和使用资金必是指企业筹集和使用资金必须支付的各种费用。须支付的各种费用。 1.1.用资费用用资费用: :是指企业在生产经营、是指企业在生产经营、投资过程中因使用资

9、金而付出的费用。投资过程中因使用资金而付出的费用。 2.2.筹资费用筹资费用: :是指企业在筹措资金过是指企业在筹措资金过程中为获取资金而付出的费用程中为获取资金而付出的费用。 资金成本资金成本= =每年的用资费用每年的用资费用 /(/(筹资数额筹资数额- -筹资费用筹资费用) ) ( (二二) )资金成本的作用资金成本的作用 1.1.资金成本在企业筹资决策中的作用资金成本在企业筹资决策中的作用 资金成本对企业筹资决策的影响资金成本对企业筹资决策的影响 (1)(1)资金成本是影响企业筹资总额的一个资金成本是影响企业筹资总额的一个 重要因素重要因素; ; (2) (2)资金成本是选择资金来源的依

10、据资金成本是选择资金来源的依据; ; (3) (3)资金成本是选用筹集方式的标准资金成本是选用筹集方式的标准; ; (4) (4)资金成本是确定最优资金结构所必须考资金成本是确定最优资金结构所必须考 虑的因素。虑的因素。2.2.资金成本在投资决策中的作用资金成本在投资决策中的作用 (1)(1)在利用净现值指标进行决策时，常以在利用净现值指标进行决策时，常以资金成本作贴现率。资金成本作贴现率。 (2)(2)在利用内部收益率指标进行决策的，在利用内部收益率指标进行决策的，一般以资金成本作为基准率。一般以资金成本作为基准率。 二、个别资金成本二、个别资金成本 个别资金成本个别资金成本是指各种筹资方式

11、的成本是指各种筹资方式的成本 ( (一一) )债券成本债券成本 代表债券成本代表债券成本; ; 代表债券每年支付的代表债券每年支付的利息利息; ; 代表所得税税率代表所得税税率; ; 代表债券面值代表债券面值; ;代表债券票面利息率代表债券票面利息率; ;代表债券筹资额代表债券筹资额, ,按发行价格确定按发行价格确定; ; 代表债券筹资费率。代表债券筹资费率。 例例4-14-1某企业发行一笔期限为某企业发行一笔期限为1010年的债券年的债券, ,债券债券面值为面值为10001000万元万元, ,票面利率为票面利率为1212, ,每年付一次利息每年付一次利息, ,发发行费率为行费率为3 3, ,

12、所得税税率为所得税税率为4040, ,债券按面值等价发行债券按面值等价发行, ,要求计算该笔债券的成本。要求计算该笔债券的成本。 K Kb b =1000 =10001212(1-40(1-40)/1000)/1000(1-3%)=7.42(1-3%)=7.42 ( (二二) )银行借款成本银行借款成本 代表银行借款成本代表银行借款成本; ; 代表银行借款代表银行借款年利息年利息; ; 代表银行借款筹资总额代表银行借款筹资总额; ; 代表银代表银行借款利息率行借款利息率; ; 代表银行借款筹资费率。代表银行借款筹资费率。忽略银行借款手续费忽略银行借款手续费f: f: ( (三三) )优先股成本

13、优先股成本 代表优先股成本代表优先股成本; ; 代表优先股每年代表优先股每年的股利的股利; ;代表发行优先股总额代表发行优先股总额; ; 代表代表优先股筹资费率。优先股筹资费率。 例例4-24-2某企业按面值发行某企业按面值发行100100万元的万元的优先股优先股, ,筹资费率为筹资费率为4 4, ,每年支付每年支付1212的股的股利利, ,要求计算优先股的成本。要求计算优先股的成本。 解：解：K Kp p=100=10012%/10012%/100(1-4%)=12.5%(1-4%)=12.5%( (四四) )普通股成本普通股成本 由于股票没有固定的到期日由于股票没有固定的到期日, ,当当n

14、n时，时，V Vn n/(1+K/(1+Ks s)0,)0,所以所以, ,股票的现值为：股票的现值为： 代表普通股现值代表普通股现值; ;代表第代表第i i期支付的期支付的股利股利; ;代表普通股终值代表普通股终值; ;代表普通股成本。代表普通股成本。ninsnnsiKVKD1)1/()1/(ninsiiKD1)1/( 如果每年股利固定不变如果每年股利固定不变, ,则可视为则可视为永续年金永续年金, ,计算公式可简化计算公式可简化: : 把筹资费用也考虑进去，则把筹资费用也考虑进去，则 代表普通股成本代表普通股成本; ; 代表每年固定股代表每年固定股利利; ; 代表普通股筹资费率。代表普通股筹

15、资费率。 公司股利不断增加公司股利不断增加, ,股利年增长率为股利年增长率为g,g,普通股成本的计算公式为：普通股成本的计算公式为： 为第为第1 1年的股利。年的股利。 例例4343假设东方公司普通股每股发行价为假设东方公司普通股每股发行价为1010元元, ,筹资费用率为筹资费用率为5 5, ,第第1 1年末发放股利为年末发放股利为1.21.2元元, ,以后每年增长以后每年增长4 4, ,要求计算普通股成本。要求计算普通股成本。 解：普通股成本解：普通股成本=1.2/10(1-5%)+4=1.2/10(1-5%)+4=16.63=16.63 ( (五五) )留存收益成本留存收益成本 股利不断增

16、加的留存收益成本的计算股利不断增加的留存收益成本的计算公式则为：公式则为： 代表留存收益成本代表留存收益成本; ;其他符号含义其他符号含义与普通股成本计算公式相同。与普通股成本计算公式相同。 代表加权平均资金成本代表加权平均资金成本; ; 代表代表银行借款成本及银行借款在企业资金总额银行借款成本及银行借款在企业资金总额中的比重中的比重; ; 代表债券成本及债券在企代表债券成本及债券在企业资金总额中所占的比重业资金总额中所占的比重; ; 代表优先代表优先股成本及优先股在企业资金总额中所占的股成本及优先股在企业资金总额中所占的比重比重; ; 代表普通股成本及普通股在企代表普通股成本及普通股在企业资

17、金总额中所占的比重业资金总额中所占的比重; ; 代表留存代表留存收益成本及留存收益在企业资金总额中所收益成本及留存收益在企业资金总额中所占的比重。占的比重。 如果企业有更多筹资方式,可用下式计算： 代表加权平均的资金成本;代表第j种资金占总资金的比重;代表第j种资金的成本。 例例4444某企业共有资金某企业共有资金100100万元万元, ,其中债券其中债券3030万元万元, ,优先股优先股1010万元万元, ,普通股普通股4040万元万元, ,留存收益留存收益2020万元万元; ;各种资金的成本分别为各种资金的成本分别为:K:Kb b=6=6,K,Kp p=12%, =12%, K Ks s=

18、15.5=15.5,K,Ke e=15=15。试计算该企业加权平均的资。试计算该企业加权平均的资金成本。金成本。 解：解：1.1.计算各种资金所占的比重计算各种资金所占的比重 W Wb b=30/100=30=30/100=30 W Wp p=10/100=10=10/100=10 W Ws s=40/100=40=40/100=40 W We e=20/100=20=20/100=20jjKW2.2.计算加权平均的资金成本。计算加权平均的资金成本。 K KW W=W=Wb bK Kb b+W+WP PK KP P+W+WS SK KS S+W+We eK Ke e =30=306 6+10+

19、101212+40+4015.515.5+20+201515=12.2% =12.2% 以上计算过程也可通过表以上计算过程也可通过表4-14-1来进行。来进行。 资金的边际成本资金的边际成本是指资金每增加一是指资金每增加一个单位而增加的成本。个单位而增加的成本。 例例4545华西公司目前有资金华西公司目前有资金10000001000000元元, ,其中长期债务其中长期债务200000200000元元, ,优先股优先股5000050000元元, ,普通股普通股750000750000元。现在公司为满足投资元。现在公司为满足投资要求要求, ,准备筹集更多的资金准备筹集更多的资金, ,试计算确定资试

20、计算确定资金的边际成本。金的边际成本。 解解: :计算过程需按如下步骤进行。计算过程需按如下步骤进行。 1.1.确定公司最优的资金结构确定公司最优的资金结构 2.2.确定各种筹资方式的资金成本确定各种筹资方式的资金成本 代表筹资总额分界点；代表筹资总额分界点；代表第代表第j j种筹资方式种筹资方式的成本分界点；的成本分界点；代表目标资金结构中第代表目标资金结构中第i i种筹资方式种筹资方式所占的比例。所占的比例。 成本习性成本习性: :是指成本与业务量之间的是指成本与业务量之间的依存关系。依存关系。 ( (一一) )固定成本固定成本: :凡总额在一定时期和一凡总额在一定时期和一定业务量范围内不

21、受业务量增减变动影响定业务量范围内不受业务量增减变动影响而固定不变的成本。而固定不变的成本。 1.1.约束性固定成本约束性固定成本: :属于企业属于企业“经营经营能力能力”成本成本, ,是企业为维持一定的业务量所是企业为维持一定的业务量所必须负担的最低成本。必须负担的最低成本。 2.2.酌量性固定成本酌量性固定成本: :属于企业属于企业“经营经营方针方针”成本成本, ,即根据企业经营方针由管理当即根据企业经营方针由管理当局确定的一定时期局确定的一定时期( (通常为一年通常为一年) )的成本。的成本。 ( (二二) )变动成本变动成本: :凡总额同业务量的总凡总额同业务量的总量成同比例增减变动的

22、成本。量成同比例增减变动的成本。 ( (三三) )混合成本混合成本: :有些成本虽然也是随业有些成本虽然也是随业务量的变动而变动务量的变动而变动, ,但不成同比例变动但不成同比例变动, ,不不能简单地归入变动成本或固定成本。能简单地归入变动成本或固定成本。 混合成本按其与业务量的关系又可分混合成本按其与业务量的关系又可分为半变动成本和半固定成本。为半变动成本和半固定成本。 成本 变动成本 固定成本 混合成本 直接人工 直接材料 约束性固定成本 酌量性固定成本 半变动成本 半固定成本 ( (四四) )总成本习性模型总成本习性模型 代表总成本；代表总成本； 代表固定成本；代表固定成本；代表单位变动

23、成本；代表单位变动成本； 代表产量。代表产量。( (五五) )边际贡献和利润的计算边际贡献和利润的计算 1.1.边际贡献边际贡献 代表边际贡献总额代表边际贡献总额; ; 代表销售收入总代表销售收入总额额; ; 代表变动成本总额代表变动成本总额; ; 代表销售单价代表销售单价; ;代表单位变动成本代表单位变动成本; ; 代表产销数量代表产销数量; ; 代表代表单位边际贡献。单位边际贡献。 2.2.利润利润: :是指支付利息和交纳所得税是指支付利息和交纳所得税之前的利润之前的利润, ,通常称为息税前盈余。通常称为息税前盈余。 代表息税前盈余；代表息税前盈余； 代表固定成本。代表固定成本。 ( (一

24、一) )经营杠杆的概念经营杠杆的概念 由于存在固定成本而造成的息税前盈由于存在固定成本而造成的息税前盈余变动率大于产销量变动率的现象余变动率大于产销量变动率的现象, ,叫叫经经营杠杆营杠杆或或营业杠杆。营业杠杆。 代表边际贡献代表边际贡献; ; 代表单价；代表单价； 代表单位变动成本代表单位变动成本; ; 代表产销量代表产销量 ( (二二) ) 经营杠杆的计量经营杠杆的计量经营杠杆系数经营杠杆系数: :是指息税前盈余变动率相是指息税前盈余变动率相当于产销量变动率的倍数。当于产销量变动率的倍数。 经营杠杆系数经营杠杆系数= =基期边际贡献基期边际贡献/ /基期基期息税前盈余息税前盈余 代表经营杠

25、杆系数代表经营杠杆系数; ;代表变动代表变动前的息税前盈余前的息税前盈余; ;代表息税前盈余的代表息税前盈余的变动额变动额; ; 代表变动前的产销量代表变动前的产销量; ;代表产代表产销量的变动额。销量的变动额。 例例4-64-6北方公司有关资料如表所示北方公司有关资料如表所示, ,试计算该企业的经营杠杆系数。试计算该企业的经营杠杆系数。DOL=(DOL=(EBITEBITEBIT)/(EBIT)/(S SS) S) =(800 =(8002000) /(20002000) /(200010000)=0.4/0.2=210000)=0.4/0.2=2 设设: : 代表基期边际贡献代表基期边际贡

26、献; ; 代表产销量变动率代表产销量变动率(R=(R=S SS); S); 根据例根据例4-64-6的资料的资料, ,北方公司经营杠杆系数为：北方公司经营杠杆系数为： DOL=4000/2000=2DOL=4000/2000=2 ( (三三) )经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险 例例4-74-7A A、B B两家企业的有关资料如两家企业的有关资料如表所示表所示, ,要求比较两家企业的经营风险要求比较两家企业的经营风险。解解:1.:1.两家企业最有可能的经营杠杆系数。两家企业最有可能的经营杠杆系数。 A A企业的期望边际贡献为：企业的期望边际贡献为： =480=4800.2+4000.2+4

27、000.6+3200.6+3200.20=400(0.20=400(元元) ) A A企业的期望息税前盈余为：企业的期望息税前盈余为： =280=2800.2+2000.2+2000.6+1200.6+1200.2=200(0.2=200(元元) ) A A企业最有可能的经营杠杆系数为：企业最有可能的经营杠杆系数为： DOLDOLA A= / =400/200=2= / =400/200=2 B B企业的期望边际贡献为：企业的期望边际贡献为： =720=7200.2+6000.2+6000.6+4800.6+4800.2=600(0.2=600(元元) ) B B企业的期望息税前盈余为：企业的

28、期望息税前盈余为： =320=3200.2+2000.2+2000.6+800.6+800.2=200(0.2=200(元元) ) B B企业最有可能的经营杠杆系数为：企业最有可能的经营杠杆系数为： DOLDOLB B= / = = / = 600600 / /200200 = = 3 3AMAEBITAMAEBITBMBMBEBITBEBIT 2.2.为了说明经营杠杆对风险程度的影响，为了说明经营杠杆对风险程度的影响，下面计算两家企业息税前盈余的标准离差。下面计算两家企业息税前盈余的标准离差。 A企业的标准离差为： = =50.6 B企业的标准离差为： = =75.9 (一)财务杠杆的概念

29、由于固定财务费用的存在,使普通股每股盈余的变动幅度大于息税前盈余的变动幅度的现象,叫财务杠杆。 AB2 . 0)200120(6 . 0)200200(2 . 0)200280(2222 . 0)20080(6 . 0)200200(2 . 0)200320(222 例例 甲、乙两公司的资金结构与普通股盈余如表甲、乙两公司的资金结构与普通股盈余如表 ( (二二) )财务杠杆的计量财务杠杆的计量 财务杠杆系数财务杠杆系数是普通股每股盈余的是普通股每股盈余的变动率相当于息税前盈余变动率的倍数。变动率相当于息税前盈余变动率的倍数。 财务杠杆系数财务杠杆系数= =普通股每股盈余普通股每股盈余变动率变动

30、率/ /息税前盈余变动率息税前盈余变动率 代表财务杠杆系数代表财务杠杆系数; ;代表普通股代表普通股每股盈余变动额或普通股全部盈余变动额；每股盈余变动额或普通股全部盈余变动额；代表基期每股盈余或基期普通股全部盈代表基期每股盈余或基期普通股全部盈余余; ;代表息税前盈余变动额代表息税前盈余变动额; ;代代表基期息税前盈余。表基期息税前盈余。 根据上例资料根据上例资料, ,甲、乙公司财务杠杆系数甲、乙公司财务杠杆系数: : DFLDFL甲甲=(1=(15)/(400005)/(40000200000)=20%/20%=1.00200000)=20%/20%=1.00DFLDFL乙乙=(2=(26)

31、/(400006)/(40000200000)=33.33%/20%=1.67200000)=33.33%/20%=1.67 设设: : 代表债务利息代表债务利息; ; 代表优先股股利代表优先股股利; ;代表所得税税率。代表所得税税率。 财务杠杆系数财务杠杆系数= =息税前盈余息税前盈余 息税前息税前盈余盈余- -利息利息- -优先股股利优先股股利/(1-/(1-所得税税率所得税税率) ) 根据上例资料根据上例资料, ,甲、乙公司的财务杠杆系数甲、乙公司的财务杠杆系数: : DFL DFL甲甲=200000/200000-0-0=1=200000/200000-0-0=1 DFL DFL乙乙=

32、200000/200000-80000-0=1.67=200000/200000-80000-0=1.67 ( (三三) )财务杠杆与财务风险财务杠杆与财务风险 财务风险财务风险是指企业为取得财务杠杆利益是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时而利用负债资金时, ,增加了破产机会或普通股盈增加了破产机会或普通股盈余大幅度变动的机会所带来的风险。余大幅度变动的机会所带来的风险。 例例4949丙丙, ,丁公司的资金结构与财务风险情况丁公司的资金结构与财务风险情况 表表4-84-8丙、丁公司的资金结构与财务风险丙、丁公司的资金结构与财务风险 例例410410B B、C C、D D三家企业的资金构成

33、三家企业的资金构成情况如表情况如表4-94-9所示。其他有关情况三家企业所示。其他有关情况三家企业完全一致完全一致, ,见表见表4-64-6中的中的B B企业的情况。试计企业的情况。试计算每股盈余、财务杠杆系数及每股盈余的标算每股盈余、财务杠杆系数及每股盈余的标准离差。准离差。 解解:1.:1.可通过表可通过表4-104-10计算每股盈余等资料。计算每股盈余等资料。 表表4-9 4-9 单位：万元单位：万元表表4-104-10 2.2.根据表根据表4-104-10的资料分别计算三个企的资料分别计算三个企业的期望每股盈余、每股盈余的标准离差业的期望每股盈余、每股盈余的标准离差和财务杠杆系数。和财

34、务杠杆系数。 B企业的期望每股盈余、每股盈余的标准离差和财务杠杆系数分别为： =0.80.2+0.50.6+0.20.2=0.5(元股) = =0.19 DFLB=200/(200-0)=1 C企业的期望每股盈余、每股盈余的标准离差和财务杠杆系数分别为： =1.30.2+0.70.6+0.10.60=0.7(元股) = =0.38 DFLC=200/(200-60)=1.43 D企业的期望每股盈余、每股盈余的标准离差和财务杠杆系数分别为：BEPSB2 . 0)5 . 02 . 0(6 . 0)5 . 05 . 0(2 . 0)5 . 08 . 0(222CEPSC2 . 0)7 . 01 .

35、0(6 . 0)5 . 05 . 0(2 . 0)7 . 03 . 1 (222 =10.2+0.40.6+ (0.2)0.2=0.4(元股) = =0.38 DFLD=200/(200-120)=2.5 ( (一一) )联合杠杆的概念联合杠杆的概念 从企业利润产生到利润分配的整个过从企业利润产生到利润分配的整个过程来看程来看, ,既存在固定的生产经营成本既存在固定的生产经营成本, ,又存又存在固定的财务成本在固定的财务成本, ,这便使得每股盈余的变这便使得每股盈余的变动率远远大于业务量的变动率动率远远大于业务量的变动率, ,通常把这种通常把这种现象叫现象叫联合杠杆联合杠杆。DEPSD2 .

36、0) 4 . 02 . 0(6 . 0) 4 . 04 . 0(2 . 0) 4 . 00 . 1 (222 例例411411试看联合杠杆的作用试看联合杠杆的作用 ( (二二) )联合杠杆的计量联合杠杆的计量 联合杠杆系数联合杠杆系数: :指每股盈余变动率相当指每股盈余变动率相当于业务量变动率的倍数。于业务量变动率的倍数。 联合杠杆系数联合杠杆系数= =每股盈余变动率每股盈余变动率/ /产销量变动率产销量变动率 代表联合杠杆系数代表联合杠杆系数; ;代表变动前代表变动前的每股盈余的每股盈余; ;代表每股盈余变动额代表每股盈余变动额; ;代表变动前产销量。代表变动前产销量。根据例根据例4-114

37、-11资料资料, ,该企业的联合杠杆系数为：该企业的联合杠杆系数为： DCL=(0.6DCL=(0.60.6)/(2000.6)/(2001000)=100%/20%=51000)=100%/20%=5 代表单位变动成本代表单位变动成本; ; 代表业务量；代代表业务量；代表固定成本总额表固定成本总额; ; 代表利息代表利息; ; 代表优先股代表优先股股利股利; ; 代表边际贡献代表边际贡献;EBIT;EBIT代表息税前盈余。代表息税前盈余。 根据例根据例4-114-11资料资料, ,该企业的联合杠杆系数该企业的联合杠杆系数 DCL = (10-4)DCL = (10-4)100/(10-4)1

38、00/(10-4)100-100-400-80-0 = 5400-80-0 = 5 ( (三三) )联合杠杆与企业风险联合杠杆与企业风险 由联合杠杆作用使每股盈余大幅度波动而造成的风险,称为联合风险。 例例412412X、Y、Z三家企业的有关资料如表4-12所示,试计算三家企业的联合杠杆及其每股盈余的标准离差； 解:1.计算三家企业的联合杠杆。 三家企业期望销售量均为： 0.2l20+0.6100+0.280=100(件) 根据有关资料,计算三家企业的联合杠杆： DCLx=(10-8)100/(10-8)-0-0 = 1 DCLy=(10-4)100/(10-4)100-400=3 DCLz=

39、(10-4)100/(10-4)100-400-60=4.3 2.2.计算三家企业每股盈余的标准离差计算三家企业每股盈余的标准离差 为计算每股盈余的标准离差,首先要计算期望每股盈余： =0.20.6+0.60.5+0.20.4=0.5 =0.20.8十0.60.5+0.20.2=0.5 =0.21.3+0.60.7+0.20.1=0.7 根据以上资料,可计算每股盈余的标准离差： = =0.063 = =0.19 = =0.38SEPSYEPSZEPS2 . 0) 5 . 04 . 0 (6 . 0) 5 . 05 . 0 (2 . 0) 5 . 06 . 0 (2222 . 0) 5 . 02

40、 . 0(6 . 0) 5 . 05 . 0(2 . 0) 5 . 08 . 0(222 . 0)7 . 01 . 0(6 . 0)7 . 07 . 0(2 . 0)7 . 03 . 1 (222XYZ ( (一一) )资金结构的概念资金结构的概念 资金结构资金结构: :是指企业各种资金的构成及是指企业各种资金的构成及其比例关系。其比例关系。 ( (二二) )资金结构中负债的意义资金结构中负债的意义 1.1.一定程度负债有利于降低企业资金成本。一定程度负债有利于降低企业资金成本。 2.2.负债筹资具有财务杠杆作用。负债筹资具有财务杠杆作用。 3.3.负债资金会加大企业的财务风险。负债资金会加大

41、企业的财务风险。 ( (三三) )最优资金结构最优资金结构 分析资金结构与每股盈余之间的关系分析资金结构与每股盈余之间的关系, ,进而来确定合理的资金结构的方法进而来确定合理的资金结构的方法, ,叫叫息税前盈余息税前盈余每股盈余分析法每股盈余分析法, ,简写简写 例例4-134-13假设华特公司目前有资金假设华特公司目前有资金7575万元万元, ,现因生产发展需要准备再筹集现因生产发展需要准备再筹集2525万元万元资金资金, ,这些资金可以利用发行股票来筹集这些资金可以利用发行股票来筹集, ,也可以利用发行债券来筹集。表也可以利用发行债券来筹集。表413413列示列示了原资金结构和筹资后资金结

42、构情况。了原资金结构和筹资后资金结构情况。表4-13 华特公司资金结构变化情况表华特公司资金结构变化情况表 单位:元 注：每股发行价格注：每股发行价格2525元，增发元，增发1000010000股股 解解: EBlT- EPS: EBlT- EPS分析实质上是分析资金分析实质上是分析资金结构对普通股每股盈余的影响结构对普通股每股盈余的影响, ,详细的分析详细的分析情况见表情况见表4-144-14。表4-14 华特公司不同资金结构下的每股盈余华特公司不同资金结构下的每股盈余 单位:元 代表每股盈余无差异点处的息税前盈余代表每股盈余无差异点处的息税前盈余; ; 代表两种筹资方式下的年利息代表两种筹

43、资方式下的年利息; ;代表两种筹代表两种筹资方式下的优先股股利资方式下的优先股股利; ;EBITEBITEBIT ，代表两种筹资方式下的流通在外的普通股股数。 根据例4-13华特公司的资料代入上式得： （ -8000）（1-50%）-0/30000 =（ -28000）（1-50%）-0/20000 求得： = 68000(元)EBITEBITEBIT 企业在作出筹资决策之前企业在作出筹资决策之前, ,先拟定若干个备先拟定若干个备选方案选方案, ,分别计算各方案加权平均的资金成本分别计算各方案加权平均的资金成本, ,并并根据加权平均资金成本的高低来确定资金结构的根据加权平均资金成本的高低来确定

44、资金结构的方法方法, ,叫叫比较资金成本法比较资金成本法。 例例414414华光公司原来的资金结构如表华光公司原来的资金结构如表4-4-1515所示。普通股每股面值所示。普通股每股面值1 1元元, ,发行价格发行价格1010元元, ,目目前价格也为前价格也为1010元元, ,今年期望股利为今年期望股利为1 1元股元股, ,预计预计以后每年增加股利以后每年增加股利5 5。该企业所得税税率假设。该企业所得税税率假设为为3030, ,假设发行多种证券均无筹资费。假设发行多种证券均无筹资费。表表4-15 4-15 单位：万元单位：万元 该企业现拟增资该企业现拟增资400400万元万元, ,以扩大生产经营规模以扩大生产经营规模, ,现现有如下三个方案可供选择。有如下三个方案可供选择。甲方案甲方案: :增加发行增加发行400400万元的债券万元的债券, ,因负债增加因负债增加, ,投资人风投资人风险加大险加大, ,债券利率增至债券利率增至1212才能发行才能发行, ,预计普通股股利不预计普通股股利不变变, ,但由于风险加大，普通股市价降至但由于风险加大，普通股市价降至8 8元股。元股。乙方案乙方案: :发行债券发行债券200200万元万元, ,年利率为年利率为1010, ,发行股票发行股票2020万万股股, ,每股发行价每股发行价1010元元