国际金融第三章

1、第三章第三章汇率决定理论汇率决定理论Exchange Rate Determination Theories第一节 外汇与汇率(Foreign Exchange and Foreign Exchange Rate )（一）外汇（一）外汇(Foreign Exchange )1、什么是外汇？、什么是外汇？指以外国货币表示的、能用来清算国际收支差额的资产。2、一种外币资产成为外汇有三个条件：、一种外币资产成为外汇有三个条件：第一，自由兑换性第一，自由兑换性( Convertability)，这种外，这种外币资产能自由兑换成本币资产；币资产能自由兑换成本币资产；第二，普遍接受性第二，普遍接受性( A

2、cceptability)，这种外币，这种外币资产在国际经济往来中被各国普遍的接受和资产在国际经济往来中被各国普遍的接受和使用；使用；第三，可偿性第三，可偿性 (Liquidity) ，该外币资产是可，该外币资产是可以保证得到偿付的。以保证得到偿付的。w我国我国外汇管理条理外汇管理条理中规定外汇的具体范围包括中规定外汇的具体范围包括：（1）外国货币(foreign currency)，包括纸币、铸币；（2）外汇支付凭证(foreign receipt)，包括票据，银行存款凭证，邮政储蓄凭证等；（3）外币有价证券( foreign securities)，包括政府债券，公司债券，股票等；（4）特

3、别提款权(Special Drawing Right, SDRs)，欧洲货币单位( European Money Unit)；（5）其他外汇资产( other Forex Assets)。（二）汇率及汇率的表示（二）汇率及汇率的表示1、概念：以一种货币表示的另一种货币的价格。、概念：以一种货币表示的另一种货币的价格。1美元美元 = 6.58人民币人民币2、汇率的表示方法、汇率的表示方法 1）直接标价法）直接标价法（Direct Quotation） 固定外国货币的单位数量，以本国货币表示这一固固定外国货币的单位数量，以本国货币表示这一固定数量的外国货币的价格。定数量的外国货币的价格。 外币的直

4、接标价法外币的直接标价法(Giving Quotation) ( 应付标价法）应付标价法） 单位外币（基准货币单位外币（基准货币Base Currency，Vehicle Currency）=？本币（标价货币？本币（标价货币Quotating Currency, Terms Currency ) 2）间接标价法间接标价法（Indirect Quotation） 固定本国货币的单位数量，以外国货币表示这一固定数量的本国货币价格，从而间接地外国货币的本国价格 , 外币的间接标价法，Receiving Quotation 单位本币=？外币3、汇率的种类、汇率的种类u基本汇率基本汇率(Basic Ra

5、te)和套算汇率和套算汇率( Cross Rate )：w基本汇率基本汇率：各国货币与美元之间的汇率w套算汇率：套算汇率：依据基本汇率计算出来的非美元货币之间的汇率w套算汇率的计算方法：单一报价单一报价：标价法相同：标价货币相除 标价法不同：标价货币相乘双向报价：双向报价： 标价法相同，交叉相除 标价法不同，同边相乘u固定汇率与浮动汇率固定汇率与浮动汇率 固定汇率固定汇率(fixed exchange rate)是指基本固定的、波动幅度固定在一定范围内的不同货币间的汇率。 浮动汇率浮动汇率(floating exchange rate )是指可以自由变动的、听任外汇市场的供求决定的汇率 4、单

6、一汇率、单一汇率(Single Exchange Rate)与复汇与复汇率率(Multiple Exchange Rates) 单一汇率是指一种货币（或一个国家）只单一汇率是指一种货币（或一个国家）只有一种汇率。该种汇率通用该国所有的国际有一种汇率。该种汇率通用该国所有的国际经济交易。经济交易。 复汇率是指一种货币（或一个国家）有两复汇率是指一种货币（或一个国家）有两种或两种以上的汇率，不同的汇率用于不同种或两种以上的汇率，不同的汇率用于不同的经贸活动。的经贸活动。 4、实际汇率与有效汇率、实际汇率与有效汇率（Real Exchange Rate and Effective Exchange

7、Rate) 实际汇率和有效汇率是相当于名义汇率而言的。名义汇率是指公布的汇率。 1)外部实际汇率：q=ep*/p 2)内部实际汇率：q=pT/PN 3)实际汇率=名义汇率+财政补贴和税收减免。 4)实际汇率=名义汇率-通货膨胀。 5) 实际汇率=ew*a/wa* 有效汇率是指某种加权平均汇率。国的全部对外贸易额国的贸易额国同国货币的汇率国货币对币的有效汇率AiAniiAA15、即期汇率和远期汇率(spot rate and forward rate) 1）即期汇率：即期交易是指买卖双）即期汇率：即期交易是指买卖双方成交后，在两个营业日内办理外方成交后，在两个营业日内办理外汇交割的交易，其对应的

8、汇率称为汇交割的交易，其对应的汇率称为即期汇率。即期汇率。 2）远期汇率）远期汇率u远期外汇交易：指买卖双方事先约定远期外汇交易：指买卖双方事先约定的，据以在未来一定日期进行外汇交的，据以在未来一定日期进行外汇交割的交易。割的交易。u远期汇率：在远期交易中，事先约定远期汇率：在远期交易中，事先约定的未来交割日的汇率称为远期汇率。的未来交割日的汇率称为远期汇率。成交成交交割交割2天天2天天即期交易即期交易远期交易远期交易u远期外汇交易的原因：目的一：避免风险目的一：避免风险目的二：投机获利目的二：投机获利u远期汇率的报价远期汇率的报价直接报价法直接报价法报远期差价报远期差价(掉期率掉期率)(Sw

9、ap rate) 远期差价远期差价:升水升水贴水贴水利用升贴水计算远期汇率利用升贴水计算远期汇率:直接标直接标价法价法间接标间接标价法价法远期汇率远期汇率 = 即期汇率即期汇率 + () 升水升水(贴水贴水)远期汇率远期汇率 = 即期汇率即期汇率（+）升水（贴水）升水（贴水）给出买卖价,只报掉期率而不指出升贴水时远期汇率的计算. 例如 : $1=DM1.6917 / 1.6922 一个月期的掉期率为:34 / 25则远期汇率: $1=DM(1.6917-0.0034)/(1.6922-0.0025) 计算远期汇率的原则:比较掉期率左右两边的数字: 左低右高往上加,左高右低往下减即期汇率即期汇率

10、远期汇水远期汇水远期汇率远期汇率+=-=套汇活动套汇活动两角套汇三角套汇伦敦市场：$纽约市场$法兰克福： $法法伦伦敦敦 人民币CNY美元USD日元JPY欧元EUR英镑GBP德国马克DEM瑞士法郎CHF法国法郎FRF加拿大元CAD澳大利亚元AUD港币HKD奥地利先令ATS芬兰马克FIM比利时法郎BEF爱尔兰镑IEP意大利里拉ITL卢森堡法郎LUF荷兰盾NLG葡萄牙埃斯库多PTE西班牙比塞塔ESP印尼盾IDR马来西亚林吉特MYR新西兰元NZD菲律宾比索PHP俄罗斯卢布SUR新加坡元SGD韩国元KRW泰铢THBw1、某日香港市场的汇价是USD1=HKD7.6220/7.6254，3个月远期27/3

11、1，分析说明3个月远期港元汇率的变动及美元汇率的变动。w在直接标价法下，远期汇率=即期汇率+升水，由此可知：w7.6220+0.0027=7.6247 7.6254+0.0031=7.6285w3个月后的汇率为USD1=HKD7.6247/7.62852、某日汇率是USD1=CNY8.3000/8.3010，USD1= DEM 2.6070/2.6080，请问德国马克兑人民币的汇率是多少？w在标准货币为同一种货币（美元）时，采用交叉相除法，由此可知： 8.3000/2.6080=3.1825 8.3010/2.6070=3.1841 德国马克兑人民币的汇率为DEM=CNY3.1825/3.18

12、413、设即期USD1=DEM1.7310/20，3个月230/240；即期GBP1=USD1.4880/90，3个月150/140。 （1）USD/DEM和GBP/USD的3个月远期汇率分别是多少？ （2）试套算即期GBP/DEM的汇率。 根据“前小后大往上加，前大后小往下减”的原理，3个月远期汇率的计算如下：1.7310+0.0230=1.7540 1.7320+0.0240=1.7560 美元兑德国马克的汇率为USD1=DEM1.7540/1.7560 1.4880-0.0150=1.4730 1.4890-0.0140=1.4750 英镑兑美元的汇率为GBP1=USD1.4730/1.

13、4750在标准货币不相同时，采用同边相乘法，由此可知： 1.7310*1.4880=2.5757 1.7320*1.4890=2.5789即期英镑对马克的汇率为GBP1=DEM2.5757/2.5789 4、同一时间内，伦敦市场汇率为GBP100=USD200，法兰克福市场汇率为GBP100=DEM380，纽约市场汇率为USD100=DEM193。试问，这三个市场的汇率存在差异吗？可否进行套汇从中牟利？如何操作？ 将三个市场的汇率换算为同一种标价法，计算其连乘积如下 2*1.93*（1/3.8）1，由此可知：可以进行套汇。具体操作如下： 5、假设即期美元/日元汇率为153.30/40，银行报出

14、3个月远期的升（贴）水为42/39。假设美元3个月定期同业拆息率为8.3125%，日元3个月定期同业拆息率为7.25%，为方便计算，不考虑拆入价与拆出价的差别。请问： （1）某贸易公司要购买3个月远期日元，汇率应当是多少？ （2）试以利息差的原理，计算以美元购买3个月远期日元的汇率。w根据“前小后大往上加，前大后小往下减”的原理，3个月远期汇率的计算如下：w 153.30-0.42=152.88 153.40-0.39=153.01w 美元兑日元的汇率为USD1=JPY152.88/153.01w根据利息差的原理，计算以美元购买3个月远期日元的汇率如下：w 153.30*（8.3125%-7.

15、25%）*3/12=0.41 153.30-0.41=152.89w 153.40*（8.3125%-7.25%）*3/12=0.41 153.40-0.41=152.99w 美元兑日元的汇率为USD1=JPY152.89/152.99w在香港市场上，若现汇价为：US1$HK$8661586665，三个月期汇为：升水7478，试计算该市场三个月的远期汇价。答：由于7478为递增，所以该市场三个月远期汇价为原汇价加上升水点数：US1$HK$8668986743w在伦敦市场，若现汇价为：1U$2157021580，六个月期汇汇率为：升水470462，试求该市场六个月期汇价。答：由于470476为递

16、减，所以该市场六个月远期汇价为原汇价减去升水点数：1U$2110021118w已知在伦敦市场1DM8914089142，而在法兰克福市场1DM8912889130，没有一套汇者投资100万英镑通过两个市场套汇，试计算其套汇收益。w答：由于对英磅来说，在伦敦市场上DM相对便宜，而在法兰克福市场相对较贵，所以可以在伦敦市场上用英磅买进DM，然后可在法兰克福市场卖出DM，就可获得套利收益。w1）伦敦市场上用100万以银行的买进汇价买进DM可获得8194000DM；w2）法兰克福市场以当地银行的买入价卖出8194000DM可获得1001346378；w3）如果不考虑套汇成本，此次套汇活动收益为：100

17、13463781001346378。w纽约、法兰克福及伦敦市场的现汇价分别为US$1DMl910019105，1DM3779537800，1US$2004020045，问有无套汇机会?若有套汇机会，用10万美元套汇的套汇收益为多少?w答：1）首先在伦敦市场上可以反求美元对英磅汇率：US$10498904990；其次再通过法兰克福市场计算出美元对DM的汇率：US$11885618862；与在纽约市场相比，DM相对较贵，所以存在套利机会。2）所以可以首先在纽约市场上用美元买进DM，然后再用DM在法兰克福市场上买进英磅，最后，再在伦敦市场上卖出英磅买进美元而获利。w3）纽约市场上用10万美元买进DM

18、可得：19105*100000DM191050；其次，用DM191050在法兰克福市场上买进英磅可得：191050/37800505423280；再次，在纽约市场上用505423280买进美元可得：505423280*20040$1012868254；最后，计算美元收益可得：1012868254100000$12868254。w在伦敦市场，现汇价为1US$2004020050，一年期期汇为升水200190，市场利率为13%。同期美国市场利率为11%。现有一美国投资者想套利，期限为一年，问此投资者采用何种方法可以避免汇价变动的风险?若采用这种办法，此投资者购人1万英镑套利的净收益是多少?答：1）

19、该投资者可以在伦敦现货市场上按现汇价格用美元购入1万英磅存入英国银行的同时，再按远期英磅价格卖出一年期英磅远期，如此可以锁定利润。2）首先此投资者在美国内以11%的利率借入20050美元一年期定期贷款，一年后的总成本为：20050*（1011）222555美元；其次，用20050美元在伦敦现汇市场上购入1万英磅存入英国银行，则一年后总收益为：10000*（1013）11300英磅；再次，同时在期汇市场上卖出11300英磅的一年期远期合同，远期汇率为1US$198401986，所获得收为：11300*19840224192美元；最后，一年后，用英国市场的收回的美元不还美国的银行贷款，套利净收为：

20、2241922225551637美元。w某公司借人一笔5年期贷款，英镑和美元两种货币可供选择，在伦敦市场的上汇率为：1英镑等于2美元，且预期美元有下跌趋势。假定5年后，英镑兑美元的汇率为1：55。再假定美元的年利率为10%；而英镑的年利率3%，贷款是到期时一次还本付息，试计算该公司借人哪种货币较为有利。答：1）该借款人需借入1000英磅，则在现汇市场上需借入的美元为2000美元；2）果现在借入1000英磅，5年后本息为：1000*（1003）5115927英磅；3）如果现在借入2000美元，5年后本息为：2000*（1010）5 210202美元； 4）如果的年期英磅兑美元汇率为1：55，则借

21、入1000英磅5年后的本息和折算为美元为：115927*55637999美元 5）由此可见，该公司介入美元比较有利，因为5年后所还本息和相对较少。第二节第二节 汇率决定的原理（汇率决定的原理（I） (Foreign Exchange Rate Determination Principles) (I)一、一、 影响汇率变动的主要因素影响汇率变动的主要因素 (Factors Affecting Exchange Rate)u国际收支( Balance of Payments)u相对通货膨胀率( Inflation rate)u国内外利率的相对水平( Interest Rate)u总供给与总需求(

22、 AS and AD)u预期(Expectation)u财政赤字( Fiscal Deficit)u国际储备( International Reserve)u政府的干预政策( Govt. Intervention)二、金本位下的汇率决定二、金本位下的汇率决定Gold Standard System1、大致经历了这样几个阶段：金币本位（Gold Coin）金块本位(Gold Bullion)金汇兑本(Gold Exchange Standard System）2、金币本位制、金币本位制（Gold Coin）下汇率的决定下汇率的决定铸币平价：汇率决定的基础市场供求：决定汇率的实际水平黄金输送点：决

23、定汇率的波动界限汇率是基本稳定的。铸币平价铸币平价金输出点金输出点金输入点金输入点.4.4.3、金块本位、金块本位(Gold Bullion)和金汇兑本位和金汇兑本位制度制度(Gold Exchange Standard System）下汇率的决定下汇率的决定法定平价：两国纸币所代表的金量之比。决定汇率的核心值。市场供求：决定汇率的实际水平汇率的波动幅度:由政府来规定和维护，政府设立外汇平准基金来维护汇率的稳定。 此时，汇率的稳定程度已降低了。三、纸币本位制度三、纸币本位制度(Paper Standard System)下汇率的决定下汇率的决定购买力平价购买力平价(purchasing par

24、ity)：决定汇：决定汇率的基础（因为纸币是价值或购买力的代率的基础（因为纸币是价值或购买力的代表，而不是再代表金）表，而不是再代表金）市场供求对比状况：决定汇率的实际水平市场供求对比状况：决定汇率的实际水平 在实际生活中，纸币的实际汇率受到多种在实际生活中，纸币的实际汇率受到多种因素的影响，并因此形成了多种汇率理论。因素的影响，并因此形成了多种汇率理论。w均衡汇率的决定均衡汇率的决定1、均衡汇率的决定均衡汇率的决定均衡汇率(Equilibrium)：是指能够使外汇供给量与外汇需求量相等的市场汇率。它是不断波动的市场汇率的中心，显示的是市场汇率的运动归宿。￥均衡汇率的决定均衡汇率的决定qr若市

25、场汇率偏离均衡汇率，则超额供给或超额需求将促使汇率趋向均衡水平；若市场汇率正好等于均衡汇率，推动汇率变动的压力将消失，汇率会暂处于静止状态2 2、均衡汇率的意义、均衡汇率的意义 关于均衡汇率的具体内涵,美国经济学家诺克斯(Nurkse) (1944) 认为: “均衡汇率是这样一种汇率,它在一定时期内,使国际收支(经常账户+长期资产流动)保持平衡,而不引起国际储备额的变动” 1945年:“一国国际收支处于均衡状态而不引起国内大规模失业和求助于贸易管制时的汇率。” 定义的特点是从汇率对国际收支平衡的影响，来分析和判断汇率的合理性，而不是就汇率论汇率. 这种这种“均衡汇率均衡汇率”的概念，对进行定性

26、的的概念，对进行定性的政策判断来说，相当有用：政策判断来说，相当有用： 人们可以据此判断一国汇率是高估还是人们可以据此判断一国汇率是高估还是低估。低估。若国际收支持续逆差，国际储备外流，就表明汇率高估，反之就是低估。汇率总是应该在高估或低估（失衡）的情况下发生变动，因此根据均衡汇率的定义，就可以在政策上判断一国汇率是否高估或低估，并由此决定一国汇率是否应该进行变动。运用均衡汇率的概念，有助于一国确定合运用均衡汇率的概念，有助于一国确定合理的现实汇率：理的现实汇率：所确定的汇率,应使该国国际收支能够长期均衡;所确定的汇率,不必借助于外汇管制或外汇管制,就能够维持下去;在确定汇率时,应考虑它对资本

27、流动的影响,倘若资本流动是变动不定的,那么汇率的确定,就应该使经常项目平衡,而不把这种资本的流动考虑在内.3、均衡汇率与实际汇率 均衡汇率是个理论值，它是根据两国货币对国际贸易商品的购买力的对比关系计算出来的本国货币与别国货币的兑换比例，反映的只是两国货币之间折算关系的基本趋势。 就某一时期而言，由于受供求关系的影响，现实汇率在运行中会围绕均衡汇率进行波动，它会不断接近于均衡汇率，又会不断偏离均衡汇率。但均衡汇率做为汇率波动的核心值，做为汇率波动的一种倾向，一种趋势，始终会对现实汇率发挥引力作用。均衡汇率与现实汇率的关系均衡汇率与现实汇率的关系三、汇率决定学说（上）三、汇率决定学说（上）（一）

28、汇率与价格水平的关系汇率与价格水平的关系 购买力平价说购买力平价说(Purchasing Power Parity , PPP) 1、代表人物及基本思想、代表人物及基本思想 购买力平价理论(purchasing power parity, ppp）是汇率理论中历史最悠久、适用性最强的汇率决定理论。它最早由英国经济学家桑顿桑顿（HThorton）于16世纪提出，后由瑞典经济学家卡塞尔卡塞尔(Gcassel)于1922年在他的著作1914年以后的货币与外汇中系统阐述。 购买力平价的基本思想：一国为什么需要外国货币，主要是因为外币在外国市场上可以购买到外国人生产的商品劳务。反之，外国需要本国货币是因

29、为它可以购买本国的商品、技术和劳务。 货币的价值在于其具有的购买力，因此，以本国货币交换外国货币，其实质就是以本国的购买力去交换外国的购买力，而汇率则是两国货币在各自国家里所具有的购买力之比。因此不同货币之间的兑换比例取决于它们各自具有的购买力之比。它是从汇率与各国的价格水平之间具有的直接联系来研究汇率水平的决定及其变动的。w 2、一价定律（Law of One Price) 1）国内经济中的一价定律）国内经济中的一价定律 （1）可贸易商品与不可贸易商品）可贸易商品与不可贸易商品(Tradable Goods and Untradable Goods)。 该理论将一国内部的商品分成两类。该理论

30、将一国内部的商品分成两类。 可贸易商品可贸易商品：某一商品在区域间的价格差异可以通过套利活动某一商品在区域间的价格差异可以通过套利活动消除。消除。 不可贸易商品不可贸易商品：商品的区域间价格差异不能通过：商品的区域间价格差异不能通过套利活动消除。一般主要包括：不动产与个人劳套利活动消除。一般主要包括：不动产与个人劳务项目。这类商品或是不可移动或是套利活动成务项目。这类商品或是不可移动或是套利活动成本无限高。本无限高。 假设：位于不同地区的某商品均假设：位于不同地区的某商品均同质同质、且、且价格价格可可灵活调整。灵活调整。 （2 2）一价定律）一价定律：对于可贸易商品，套利活动将使它们的地区间的

31、价格差异保持在较小的范围内，如果不考虑交易成本等因素，则同种可贸易商品在各地的价格都是一致的。这种可贸易商品在不同地区的价格之间存在的这种关系叫“一价定律”。 用公式表示：Pa = Pb 若Pa = Pb套购行为套购行为Pa = Pb 若考虑交易成本C（运输费、税收、利息等），同一价定律应改为： Pa = Pb+C 2）开放经济下的一价定律 对于以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格一致性，可以用公式表示就是： Pi = ePi* e为直接标价法的汇率 这就是开放经济下的一价定律（以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格是一致的。）若：Pi = ePi*套购套购行为行为商品供求改

32、变商品供求改变（固定汇率）（固定汇率）外汇供求改变外汇供求改变（浮动汇率）（浮动汇率）价格价格改变改变汇率汇率改变改变等等价价 现实生活中，同种商品在国际间的价格差现实生活中，同种商品在国际间的价格差异是相当大的，而且这种差异持续存在，主要异是相当大的，而且这种差异持续存在，主要原因有两个：一是各国并非纯粹的开放经济，原因有两个：一是各国并非纯粹的开放经济，贸易壁垒始终存在；二是国际贸易的交易成本贸易壁垒始终存在；二是国际贸易的交易成本显著地高于国内贸易。显著地高于国内贸易。 （3）绝对购买力平价绝对购买力平价(Absolute PPP)的的基本形式基本形式 绝对购买力平价的前提包括： 第一,

33、对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立 第二 ,在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相等。 这样两国由可贸易商品构成的物价水平之间存在着下列关系 ：ppnintiiiieepppep00 这就是绝对购买力平价的一般形式，它意味着汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比。 （4）相对购买力平价(Relative PPP) 相对购买力平价是对绝对购买力平价假定的放松而得出的。它认为交易成本的存在使得“一价定律”并不能完全成立，同时各国一般价格水平的计算中商品与其权数都存在差异。因此各国的一般物价水平用同一种货币计算时并不完全相等，而是存

34、在着一定的、较为稳定的偏离，即： e = p / P* , 为常数 将上式写成对数形式,再取变动率,即得式： e = p - p* e = p - p* 相对购买力平价说明了价格变动与汇率变动之间关系。该式表明，汇率的升降是由两国的通胀率的差异决定的，如果本国的通胀率超过国外，则本币将贬值，反之则升值。 相对购买力平价也可以表达成： e = e0PP* 其中：e0：基期汇率，P：本国物价指数P*：对方国家的物价指数或：0000000:pptppppppeettttee其中 5、评价 购买力平价理论把一国货币的对内价值（用物价来反映）与对外价值（用汇率来反映）联系起来，较合理地体现了汇率所代表的

35、两国货币价值的对比关系，因此具有相当广泛的适用性。此外，该式还明确指出，欲稳定汇率必先稳定国内物价、抑制通货膨胀。这个政策主张的积极意义非常深远，至今仍被各国所采用。 （二）开放经济下汇率与利率的关系（二）开放经济下汇率与利率的关系利率平价说利率平价说(Interest Rate Parity) 根据开放经济下一国商品市场与外国商品市场间存在的联系所带来的汇率与价格的关系 购买力平价理论。 中长期：货币数量购买力（商品价格）汇率 根据开放经济下一国金融市场与外国金融市场之间的联系所带来的汇率与利率的关系 利率平价理论。 短期：货币（资金）供求数量利率（资金价格）汇率 代表人物：该理论产生于19

36、世纪下半期，本世纪20年代由凯恩斯等人予以完整阐述。 该学说分为两种：套补的利率平价( CIP)和非套补的利率平价(UIP)1、套补的利率平价、套补的利率平价(CIP) 设现有甲国与乙国两个金融市场，且资金可以在两国自由流动（不存在任何限制与成本）。 设 i：甲国一年期利率， i*：乙国一年期利率 e：即期汇率（直接标价法） f：远期汇率 ef ：一年后的即期汇率 同一单位的甲币在甲国与乙国投资一年期的本利和为： 甲国：1+（1i）= 1+ i 乙国：以乙币表示的本利和： 以甲币表示的乙国投资的本利和（按ef计算）：iieee1111111feeeii 为了消除ef的不确定性给投资带来的风险，

37、可以在买入现汇的同时，卖出一年期期汇，届时1单位的本国货币可增值为： ief1如果要使两种投资方式获得均衡，两个市场获得的收益应该相同，即： iiefefii1111（1）iiiiiiiiiiiieeefeefeef11111:,得代入即为升水率或贴水率设（2） 经济含义经济含义： 汇率的远期升水贴水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，本国货币在远期将贬值；反之，若本国利率低于外国利率，本币在远期将升值。 汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金融市场处于平衡状态。 ii现汇现汇市场市场买本币买本币卖外币卖外币远期远期市场市场卖本币卖本币买外币买外币本币本币升升值值贬贬值值目的

38、目的 : 投资增值投资增值目的目的:回避本币贬值风险回避本币贬值风险2、非套补的利率平价、非套补的利率平价iiEiiiieEeEeefef11111经济含义经济含义: 预期的远期汇率变动率等于两国货币市场利率之差。在非套补利率平价成立时,如本国利率高于外国利率,则意味着市场预期本币在远期将贬值。 ii若现汇市场现汇市场外币本币本本国国货货 币币 市市 场场兑换兑换投资投资目前目前本本币币收回收回外外币币兑换兑换未来未来(一年后一年后)现汇市场现汇市场3、从利率平价角度对远期外汇市场的分析3、对利率平价说的评价（三）（三） 汇率与国际收支的关系：国际收支说汇率与国际收支的关系：国际收支说(BOP

39、 Theory of Exchange Rate Determination)1、国际收支说的早期形式2、国际收支的基本原理3、对国际收支的简单评价（四）（四） 汇兑心理说汇兑心理说 ( Psychological Theory)习题w基本概念基本概念 铸币平价 可贸易商品 一价定律 绝对购买力平价 弱（相对）购买力平价 抛补利率平价 非抛补利率平价 国际收支说w习题习题 1. 试简述不同货币制度下的汇率决定问题。 2. 评述购买力平价的基本内容。 3. 试从利率平价说角度论述汇率与利率之间存在的联系。 4. 简述国际收支说的基本内容。 5. 试用本章介绍的汇率决定理论分析近年来人民币汇率的变

40、动情况。四、汇率决定学说（下）目的与要求：了解资产市场说的基本思想，掌握弹性货币分析法、粘性货币分析法、资产组合分析法的基本原理，能运用资产组合分析法进行分析。重点和难点：弹性价格模型；黏性价格模型；资产组合分析法l理论背景理论背景:70年代后国际金融市场日趋一体化,资金流动逐渐成为汇率的主要决定因素.l汇率波动呈现出的新特点汇率波动呈现出的新特点:波动频繁且幅度较大,汇率波动受人们的心理预期因素影响较大.l启发启发:应该把汇率看成是一种在金融市场上确定的资产的价格。l资产市场分析法与传统理论的区别:决定汇率的是存量因素而不是流量因素。普通商品价格:价格 供求 供给供给：技术、资源、要素价格等

41、需求：需求：收入、消费偏好、产品相对价格等资产价格：资产价格：价价格格供供求求人们对持人们对持有的资产有的资产存量调整存量调整的需要的需要市场对市场对该资产该资产价值的价值的评估评估在当前汇率决定中，在当前汇率决定中，预期预期发挥了十分重要的作用。发挥了十分重要的作用。l理论假设：外汇市场是有效的；分析对象是一个高度开放的小国；一国的资产市场由外国债券市场、本国债券市场、本国货币市场构成。相应地本国居民持有三种资产：本国货币、本国发行的金融资产（主要是本国债券）、外国发行的金融资产（主要为外国债券）资金是完全流动的，套补的利率平价始终成立。一一、汇率的弹性价格货币分析法汇率的弹性价格货币分析法

42、（Flexible Price MonetaryFlexible Price Monetary, FPMA ), FPMA )（一）基本假设：w垂直的总供给曲线w稳定的货币需求w购买力平价始终成立w货币供给是由政府控制的外生变量w本国债券与外国债券可完全替代国内外债券市国内外债券市场完全是统一场完全是统一货币市场：分析对象货币市场：分析对象（二）基本模型 MsMsiiYYe推导：推导：ppeiYMspiYMspiYpMsiYpMsMs对e的影响不变而本国其他因素不变结论YiePMsePAMdMsMs,: Y对e的影响ePYePAMdMsMdYwi对对e的影响的影响ePiePAMdi（三）引进预

43、期后的货币模型引进预期后的货币模型 111111111tttttttttttteEefiieEefeEZeeeEZeMsMsiiYYeeeEiiii结论: 即期汇率水平是即期的经济基本状况及对下一期预期的汇率水平的函数,所以对下一期汇率水平的预期直接影响到即期汇率水平的形成。弹性价格货币分析法小结弹性价格货币分析法小结:MsYiMs Md居民调整居民调整货币余额货币余额Pe货币分析法认为一国货币汇率的变化根源于货币供给、国货币分析法认为一国货币汇率的变化根源于货币供给、国民收入、利率等变量改变后引起的国内超额货币供给或超民收入、利率等变量改变后引起的国内超额货币供给或超额货币需求，因此它强调货

44、币市场在汇率决定过程中的作额货币需求，因此它强调货币市场在汇率决定过程中的作用。它不是简单地根据国内外的通胀率差异，而是根据国用。它不是简单地根据国内外的通胀率差异，而是根据国内外的货币供求情况来解释汇率的水平及其变动。在强调内外的货币供求情况来解释汇率的水平及其变动。在强调汇率是由货币市场上的货币存量变化决定的同时，它还在汇率是由货币市场上的货币存量变化决定的同时，它还在一定程度上顾及到了实际性经济因素对汇率的影响。一定程度上顾及到了实际性经济因素对汇率的影响。二、汇率的粘性价格货币分析法（，）w汇率超调模型汇率超调模型是美国麻省理工学院教授鲁迪格多恩布什(Rudiger Dornbusch

45、)于1976年提出的。 w汇率超调模式和国际货币主义汇率模式都强调货币市场均衡在汇率决定中的作用，同属汇率的货币论。w货币主义模式由于假定价格是完全灵活可变的，被称作弹性价格的货币论（flexible-price Monetary Approach），而汇率超调模式修正了其价格完全灵活可变的看法，被称为粘性价格的货币论(Sticky-price Monetary Approach)。w认为商品市场与资产市场的调整速度不同是汇率超调模型的最大特点：商品商品市场市场商品价格在短期商品价格在短期不会得到调整不会得到调整价格在长期价格在长期会得到调整会得到调整因价格粘性因价格粘性购买力平购买力平价在短

46、期价在短期不成立不成立购买力购买力在长期在长期成立成立一价定一价定律不成律不成立立一价定一价定律成立律成立（一）基本假设：（一）基本假设： 1、购买力平价在短期购买力平价在短期内不成立。由于价格内不成立。由于价格粘性的存在，一价定粘性的存在，一价定律在短期不成立；在律在短期不成立；在长期中，价格水平可长期中，价格水平可以充分调整，购买力以充分调整，购买力平价可以较好地成立。平价可以较好地成立。而汇率作为一种资产而汇率作为一种资产价格，其调整是迅速价格，其调整是迅速的，的，PPeePP 第二、总供给曲结在短期内不是垂直的。由于价格粘性的存在，总供给曲线在不同的时期内有着不同的形状。p0p0p0p

47、1p1y1y1y0y2y2ASASASADAD1ADADAD1AD1总供给曲线的不同形状总供给曲线的不同形状（二）超调模型Ms1Ms2t1t2t1t2p1p2e2e1t1t2i1i2et1t2三、三、汇率决定的资产组合分析法汇率决定的资产组合分析法（）基本思想基本思想:管制、风险管制、风险及收益的不同及收益的不同本外币资本外币资产的不完产的不完全替代全替代资产资产组合组合资金资金流动流动外汇外汇供求供求汇率汇率进行资产选择或调进行资产选择或调整，以形成一组在整，以形成一组在风险与收益相互匹风险与收益相互匹比的资产组合比的资产组合与货币分析法相比，其特点有：1、本外币资产是不完全的替代物，非套补

48、的利率平价不成立，从而需要对本币资产与外币资产的供求在两个独立的市场上进行考察；2、将本国资产总量直接引入了模型。本国资产总量直接制约对各种资产的持有总量，而经常账户的变动会对这一资产总量造成影响。 该模型将流量因素与存量因素结合起来。（一）资产组合分析法的基本模型（一）资产组合分析法的基本模型、分析前提、分析前提1）本国居民持有三种资产：本国货币（）本国居民持有三种资产：本国货币（M）、本国）、本国政府发行的以本币为面值的债券（政府发行的以本币为面值的债券（B）、外国发）、外国发行的以外币为面值的债券（行的以外币为面值的债券（F）。外币债券的供）。外币债券的供给在短期内被看作是固定的，它的本

49、币价值等于给在短期内被看作是固定的，它的本币价值等于Fe。2）短期内不考虑持有本国债券及外国债券的利息）短期内不考虑持有本国债券及外国债券的利息收入对资产总量的影响。收入对资产总量的影响。3）预期未来汇率不发生变动，这样影响持有外国）预期未来汇率不发生变动，这样影响持有外国债券的收益率的因素仅是外国利率的变动。债券的收益率的因素仅是外国利率的变动。（二）资产组合模型的基本形式（二）资产组合模型的基本形式 在上述前提下，一国资产总量（总财富）由下式构成：WMBeF（一）影响（一）影响W的因素的因素： 1、各种资产（M、B、F）供给量的变动。 2、 e的变动。短期：CA不变时，不变时，e变化的财富

50、效应变化的财富效应。通过影响既定数量的外国债券资产的本币价值影响到以本币价值衡量的一国资产总量长期内：汇率可以引起的经常账户调整也作用于资产总量，即：汇率 经常账户调整（F） 资产总量（W）、三个资产市场的供求情况1）货币市场货币市场货币供给：是政府控制的外生变量货币供给：是政府控制的外生变量货币需求货币需求：MdWMdiiWiifMd,2）债券市场）债券市场本国债券供给：由政府控制，是外生变量本国债券供给：由政府控制，是外生变量BdWBdiBdiWiifBd,本国债券需求：本国债券需求： 外国债券供给外国债券供给：来源于来源于CA盈余，外生，短期不变盈余，外生，短期不变 外国债券需求：外国债券需求：FdWFdiFdiWiifFd,、资产组合模型的图形分析、资产组合模型的图形分析1）MM曲线