ROE底部估值向上

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250038 一、2021 年银行业的确定性和行业趋势 1 HYPERLINK l _TOC_250037 （一）2021 年银行业的确定性 1 HYPERLINK l _TOC_250036 （二）2021 年银行业确定性带来的行业趋势 1 HYPERLINK l _TOC_250035 二、2021 年政策面研判 1 HYPERLINK l _TOC_250034 （一）宏观经济政策预测：预计 LPR 下行 10bp 左右 1 HYPERLINK l _TOC_250033 2020 年宏观经济政策情况：由宽松到稳健 1 HYPERLINK l _T

2、OC_250032 2021 年宏观经济政策预判：预计 LPR 下行 10bp 左右 2 HYPERLINK l _TOC_250031 （二）非常规政策预测：随时间有序退出 2 HYPERLINK l _TOC_250030 2020 年非常规政策情况：强调直达性定向性 2 HYPERLINK l _TOC_250029 2021 年非常规政策预判：随时间有序退出 5 HYPERLINK l _TOC_250028 三、2021 年银行业基本面研判 5 HYPERLINK l _TOC_250027 （一）信贷规模增量预测：同比增速 11.0%左右，新增规模 18.9 万亿左右 5 HYPE

3、RLINK l _TOC_250026 （二）社融增长预测：同比增 10.5%，30 万亿 6 HYPERLINK l _TOC_250025 （三）息差因素：预计 2021 年企稳下行 6 HYPERLINK l _TOC_250024 2020 年行业NIM 变动及其原因 6 HYPERLINK l _TOC_250023 2021 年NIM 走势的判断和主要原因：企稳下行压力存在 7 HYPERLINK l _TOC_250022 各类上市银行的变化情况：城商行回升力度高于行业整体 7 HYPERLINK l _TOC_250021 （四）中收因素：上半年受疫情影响较大，3Q 增速环比在

4、回升 8 HYPERLINK l _TOC_250020 2020 年前三季度整体情况：各类银行表现分化，整体下降 8 HYPERLINK l _TOC_250019 2021 年预判：增速将超 10%，大行增幅最快 9 HYPERLINK l _TOC_250018 （五）资产质量：不良率继续回升到 2.04%左右 10 HYPERLINK l _TOC_250017 2020 年行业不良率上升及其原因 10 HYPERLINK l _TOC_250016 2020 年上市银行资产质量：不良余额增速、不良率、不良生成率均上升 11 HYPERLINK l _TOC_250015 关注类占比下

5、降，潜在风险在出清 12 HYPERLINK l _TOC_250014 不良生成速度显著加快，大行上升最为明显 13 HYPERLINK l _TOC_250013 2021 年行业不良率判断：不良率继续上升至 2.04%左右 13 HYPERLINK l _TOC_250012 （六）净利润增速：同比增长 6%左右 15 HYPERLINK l _TOC_250011 2020 年行业净利润增速情况 15 HYPERLINK l _TOC_250010 2021 年行业净利润增速预判：同比增长 6%左右 16 HYPERLINK l _TOC_250009 四、银行业其他资产质量指标及结构

6、性特征展望 16 HYPERLINK l _TOC_250008 （一）资产质量其他相关指标展望 16 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）不良结构性特征展望 20 HYPERLINK l _TOC_250006 （三）年末信用债违约事件对 2021 年银行业的可能影响 22 HYPERLINK l _TOC_250005 五、国内银行混业经营将带来什么变化？ 23 HYPERLINK l _TOC_250004 （一）业务机会 23 HYPERLINK l _TOC_250003 （二）收入结构： 23 HYPERLINK l _TOC_250002 （三）盈利能力 24

7、HYPERLINK l _TOC_250001 （四）风险状况 25 HYPERLINK l _TOC_250000 （五）监管环境 25（六）估值 26六、2021 年银行理财子权益资产配置展望 27（一）权益占比提升 27（二）权益类资产投资以二级市场为主 28（三）委外、自营、输出共存 28七、2021 年银行金融科技发展展望 29差异化定位 29开放化平台 30网络化信贷 30数字化金融 31八、2020 年银行板块涨跌幅回顾 32板块整体：累计下跌 0.56% 32跨行业比较：银行板块收益位于各行业底部 34个股比较：高利润增速和不良改善银行相对涨跌幅占优 34行业估值处于底部 35

8、九、投资建议 36（一）2021 银行板块的节奏：1 季度底部、2 季度开始向上； 36（二）银行板块选股思路 36其一、存量风险稳步出清，期待关注类占比继续下降 36其二、行业ROE 触底回升，1 季度触底，之后稳步回升 39其三、资产端收益优势和负债端成本优势、贷款占比高 41其四、核心一级资本金压力相对较小 45（三）银行板块重点推荐个股 46（四）有可能表现超预期的冷门银行股 47十、风险提示 48图表目录图表 1： 今年以来常规货币政策列表 2图表 2： 结构定向性政策 4图表 3： 商业银行净息差情况 6图表 4： 上市银行单季度净息差趋势（%） 8图表 5： 上市银行单季净息差环

9、比与同比分析（%） 8图表 6： 中收同比增速变化：前三季度VS 上一年 9图表 7： 商业银行不良率情况 10图表 8： 今年以来上市银行资产质量改善情况 11图表 9： 不良贷款余额同比增速 11图表 10： 不良率（%） 11图表 11： 商业银行关注类占比情况 12图表 12： 上市银行关注类占比（%） 12图表 13： 上市银行关注+不良占比（%） 12图表 14： 上市银行毛不良生成率 13图表 15： 商业银行净利润增速情况 15图表 16： 归母净利润增速变化：前三季度VS 去年同期 15图表 17： 归母净利润增速变化：三季度单季 VS 上半年 15图表 18： 上市银行关注

10、贷款占比（%） 17图表 19： 19 家城农商行关注贷款占比（%） 17图表 20： 上市银行正常类贷款迁徙率（%） 17图表 21： 上市银行关注类贷款迁徙率（%） 17图表 22： 上市银行核销转出率（%） 18图表 23： 上市银行不良净生成率（%） 18图表 24： 信用减值损失同比增速：前三季度 VS 上一年 19图表 25： 信用减值损失同比增速：三季度单季 VS 上半年 19图表 26： 24 家上市银行整体的公司贷款和零售贷款不良率(%) 20图表 27： 6 家上市银行公司贷款按行业不良率(%) 21图表 28： 6 家上市银行零售贷款按业务不良率(%) 22图表 29：

11、中国及欧美国家非息收入占比比较（%） 24图表 30： 国内上市银行和欧美主要混业银行 ROE（%） 25图表 31： 国内上市银行和欧美主要混业银行 ROA（%） 25图表 32： 国内上市银行和券商PE(TTM)比较 26图表 33： 国内上市银行和券商PB 比较 26图表 34： A 股大行与美国四大商业银行的估值对比（截至 2020-11-20） 27图表 35： PB 和A 股上市银行ROE 成正相关 27图表 36： 2020 年以来银行板块累计涨跌幅 32图表 37： 2020 年年初至 11 月 20 日各行业累积涨跌幅 34图表 38： 上市银行累积涨跌幅（2020 年年初至

12、 11 月 20 日） 34图表 39： 银行业历史PB 35图表 40： 估值较高的 4 家银行历史估值情况 35图表 41： 估值较低的 4 家银行历史估值情况 35图表 42： 商业银行不良率与关注类贷款占比情况（%） 37图表 43： 2020 年上半年上市银行关注类贷款和逾期贷款情况 38图表 44： 商业银行净利润增速 39图表 45： 各类银行净利润增速（20Q1，亿元） 39图表 46： 商业银行ROE（%） 39图表 47： 20H1 年上市银行归母净利润增长归因分析 40图表 48： 上市银行资产收益率分析 42图表 50： 2020 年前三季度上市银行贷款规模占比（%）

13、44图表 51： 上市银行核心一级资本充足率（%） 45图表 52： 重点跟踪上市银行盈利预测表 47图表 53： 重点跟踪上市银行估值表 48一、2021 年银行业的确定性和行业趋势（一）2021 年银行业的确定性2020 年银行业有太多的不确定性，比如：业绩调整政策、行业净利润负增长近 10%、大面积银行净利润连续 2 个季度负增长；延期还本付息、金融让利实体；交叉金融风险管控、商业银行法和中央银行法的修订；包商银行破产清算。各个事件都在历史上属于首例。从而我们更愿意寻找 2021 年银行行业的确定性。这些确定性可以增强持有银行股的中长期信心和投资收益率。我们从基本面和监管的角度来寻找这种

14、确定性。确定性之一：2021 年 1 季度后，行业净利润增速转正；确定性之二：2021 年行业不良率持续回升；确定性之三：2021 年可以看到行业 ROE 的底部；确定性之四：银行业再融资规模大，资本消耗快且资本补充高效；确定性之五：特殊时期的政策将逐步退出；确定性之六：银行业并购重组案例继续增加。（二）2021 年银行业确定性带来的行业趋势2021 年银行业的确定性决定了行业发展趋势。这些趋势包括：底部、向上、稳定性增强后行业面变革更多，比如：不良资产处置加快、推进混业经营的试点、银行理财子权益资产配置占比回升、金融科技大发展。本报告从政策面、行业基本面、未来银行不良结构、以及我们认为的行业

15、发展趋势，多个维度对 2021 年银行业展开全面论述和展望，以期把握行业前景和发展趋势，让“ROE 底部、估值向上”的投资逻辑更加可靠和可信。二、2021 年政策面研判（一）宏观经济政策预测：预计 LPR 下行 10bp 左右2020 年宏观经济政策情况：由宽松到稳健今年为应对疫情对经济的冲击，国家采取了一系列逆周期调节政策，财政政策和货币政策都在发挥积极作用，支持疫情后的经济修复。财政政策方面，国家今年预算赤字规模为 3.76 万亿元，名义赤字率在 3.6%以上，而去年为 2.8%。同时政府增加 1.6 万亿的地方专项债发行对冲经济下行压力，并发行了 1 万亿元抗疫特别国债。此外减税降费规模

16、预计全年达 2.5 万亿元，前三季度已经完成超过 2 万亿元。在常规货币政策方面，国家主要通过公开市场操作、降准降息、再贷款再贴现等措施对企业信贷进行支持。其中 MLF 和 1 年期 LPR 利率年初至今下调了 30bp，5 年期以上 LPR 下降了 15bp。宽松货币政策主要集中了上半年，下半年开始货币政策回归正常，LPR 报价保持不变，货币政策主要以公开市场操作为主。在上半年宽松的货币及财政政策支持下，M2 增速加快有利于支持经济修复缓解疫情影响。截至10 月底，M2余额达 214.97 万亿元，同比增长 10.5%，增速较去年同期上升了 2.1 个百分点。图表1： 今年以来常规货币政策列

17、表时间2020.1.6操作降准政策内容央行下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。2020.2.3公开市场操作7 天期及 14 天期逆回购中标利率均下降 10bp。2020.2.17降息央行下调 MLF 利率 10bp。2020.2.20降息央行下调 LPR1 年期 10bp 至 4.05%，5 年期以上 5bp 至 4.75%。2020.3.30公开市场操作7 天期逆回购中标利率下降 20bp。2020.4.3降准央行下调农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在本省级行政区域内经营的城市商业银行存款准备金率 1 个百分点。并决定自

18、 4 月 7 日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从 0.72%下调至 0.35%。央行下调常备借贷便利利率。具体为隔夜利率从 3.35%下调至 3.05%、7 天利率从 3.50%下调至 3.20%、1 个2020.4.10降息2020.4.15降息月利率从 3.85%下调至 3.55%。央行下调 MLF 利率 20bp 至 2.95%。2020.4.20降息央行下调 LPR1 年期 20bp 至 3.85%，5 年期以上 10bp 至 4.65%。2020.4.24降息央行下调 TMLF 利率 20bp 至 2.95%。2020.6.29再贷款、再贴 从 2020 年 7 月 1 日起下

19、调再贷款、再贴现利率。其中，下调支农再贷款、支小再贷款利率 0.25 个百分点。下现调再贴现利率 0.25 个百分点至 2%。下调金融稳定再贷款利率 0.5 个百分点。资料来源：中国人民银行，2021 年宏观经济政策预判：预计 LPR 下行 10bp 左右LPR 自今年 4 月下调以后至今持平，随着疫情受控，宏观经济修复，下阶段财政及货币政策将保持适度灵活，年底前 LPR 再下降的概率在降低。明年来看，大范围的降准降息应该告一段落，国家政策转向宏观审慎，更多的会采取公开市场操作结合逆回购和 MLF 等政策工具，保持市场流动性。但是今年年底来看，经济增长速度环比在回落，部分企业出现信用问题导致信

20、用债违约，实际经济修复速度可能并没有预想中快，同时为了继续降低社会平均融资成本率，预计明年对小微企业的金融支持基调不变，LPR 将有继续下行 10bp 左右的可能。（二）非常规政策预测：随时间有序退出2020 年非常规政策情况：强调直达性定向性国家除了常规性政策的调控以外，还采用了一些特殊的结构定向性政策工具直接为受疫情打击的企业提供金融支持。主要的非常规政策包括：1）普惠资金支持。提供合计 1.8 万亿的再贷款再贴现额度；2）债券发行行业深度报告支持。简化金融机构发行债券流程，支持今年金融机构发行小微企业专项债 3000 亿元，引导公司信用类债券净融资比上年多增 1 万亿元；3）延期还本付息

21、政策。对规定时间内的普惠小微贷款还本还息日期最长可延至 2021年 3 月 31 日；4）小微信用贷款支持。央行购买银行业金融机构新发放普惠小微贷的 40%。政府提出了今年金融让利实体经济 1.5 万亿元的目标要求。截至 10 月底，政府合计向实体经济让利大约为1.25 万亿元，预计按照时间继续推进能够在年底达成目标。对于延期还本付息政策，银保监会副主席梁涛 10 月22 日在 2020 金融街论坛年会上表示已对超过 3.7 万亿的小微和外贸企业贷款本息实行了延期。具体对于银行业，5 月央行研究局课题组在中国金融撰文指出，今年银行利润增速可能下滑，不排除内内出现零增长或负增长的可能。今年 6

22、月，央行副行长潘功胜也指出要求商业银行加大拨备的储备，加大不良资产的核销和处置能力，要求在未来的 3 个季度（即到明年一季度前）加大拨备提取，为防止今年、明年甚至后年信贷资产质量下降做好准备。截至今年三季度，在监管要求下，银行加大了拨备计提，前三季度上市银行整体信用减值损失增速为 32.41%，较 2019 年显著提升 17.62pct；归母净利润同比下滑了 7.72%。行业深度报告图表2： 结构定向性政策时间政策/指导内容2020.1.312020.2.7关于发放专项再贷款支持防控新型冠状病毒感染的肺炎疫情有关事项的通知(银发202028 号)中国人民银行金融市场司关于疫情防控期间金融机构发

23、行债券有关事宜的通知向主要全国性银行和湖北等 10 个重点省（市）的部分地方法人银行提供总计 3000亿元低成本专项再贷款资金。小微企业负担的利息成本低于 1.3%、简化部分流程，为疫情期间金融机构发行债券以及发行疫情防控主题金融债券提供支持。2020.2.26关于加大再贷款、再贴现支持力度促进有增加再贷款再贴现专用额度 5000 亿元，同时，下调支农、支小再贷款利率 25BP序复工复产的通知（银发202053 号） 至 2.5%，为企业有序复工复产提供低成本、普惠性的资金支持。对普惠金融领域贷款占比考核达标银行给予0.5 或1.5 个百分点的存款准备金率优2020.3.16普惠金融定向降准2

24、020.4.3国务院联防联控机制新闻发布会惠，并对此次考核中得到 0.5 个百分点存款准备金率优惠的股份制商业银行额外降准 1 个百分点。释放 5500 亿。增加面向中小银行的再贷款、再贴现额度 1 万亿元，并实施对中小银行的定向降准等举措，稳健的货币政策更加注重灵活适度1、安排好中小微企业贷款延期还本付息。银行业金融机构要加大政策落实力度，提高受惠企业占比，对于疫情前经营正常、受疫情冲击经营困难的企业，贷款期限要能延尽延。2、发挥好全国性银行带头作用。全国性银行要用好全面降准和定向降准政策，实现中小微企业贷款“量增价降”，五家大型国有商业银行普惠型小微企业贷款增速2020.6.1中国人民银行

25、 银保监会 发展改革委 工 高于 40%。业和信息化部 财政部 市场监管总局 证监 3、用好再贷款再贴现政策。2020.6.1会外汇局关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见（银发2020120 号）中国人民银行银保监会财政部发展改革委工业和信息化部关于进一步对中小微企业贷款实施阶段性延期还本付息的通知4、落实好开发性、政策性银行专项信贷额度。开发性、政策性银行要在 2020 年6 月底前将 3500 亿元专项信贷额度落实到位。5、大幅增加小微企业信用贷款、首贷、无还本续贷。鼓励商业银行加大中长期贷款投放力度，力争 2020 年小微企业续贷比例高于上年。6、加大债券市场融资支持力度。引导公司

26、信用类债券净融资比上年多增 1 万亿元，支持大型企业更多发债融资，释放信贷资源用于支持小微企业贷款。2020 年支持金融机构发行小微企业专项金融债券 3000 亿元。对于 2020 年 6 月 1 日至 12 月 31 日期间到期的普惠小微贷款本金及利息，银行业金融机构应结合企业受疫情影响情况和经营状况，给予企业一定期限的延期安排。（银发2020122 号）、中国人民银行关 还本还息日期最长可延至 2021 年 3 月 31 日。对银行给予办理的延期还本普惠小于普惠小微企业贷款延期支持工具有关事宜的通知（银发2020124 号）中国人民银行银保监会财政部发展改革委工业和信息化部关于加大小微企业

27、信用微贷款本金的 1%作为激励。自 2020 年 6 月 1 日起，人民银行通过货币政策工具按季度购买符合条件的地方法2020.6.1贷款支持力度的通知（银发2020123 号）、人银行业金融机构新发放的普惠小微信用贷款。购买范围为符合条件的地方法人中国人民银行关于普惠小微企业信用贷银行业金融机构 2020 年 3 月 1 日至 12 月 31 日期间新发放普惠小微信用贷款的款支持计划有关事宜的通知（银发202040%，贷款期限不少于 6 个月。125 号）资料来源：中国人民银行，银保监会，2021 年非常规政策预判：随时间有序退出对于疫情时候推出的这些特殊政策，在 11 月 6 日举行的国务

28、院政策例行吹风会上提出特殊时期的政策不能长期化，退出是迟早的，但是对于政策退出会从实体经济修复速度出发，不会出现政策悬崖突然中断的情况。针对前期的货币政策应急举措国家正在研究有序退出，而对于财政政策可能要维持扩张到明年。那么对于延期还本付息和小微信用贷款支持两项直达性的特殊政策，我们认为明年退出时将会采用渐进式的退出方式而不会一刀切。针对延期还本付息，应该根据到期是企业偿债能力修复状况考虑针对具体的小微企业是否仍有展期、分期还本等举措，由银行与企业具体协商或对重点需要扶持的领域进行延期，监管也给予延期还本付息生成的不良进行政策支持。而对于小微信贷支持措施，根据具体经济修复情况，考虑是否将 40

29、%比例逐步降低退出，而不是立马停止实施。对于银行要求的加大拨备计提，考虑到明年可能的信贷风险滞后暴露，预计监管依然有相关加大拨备计提的要求，但是由于今年的计提力度已经明显加大，明年预计增速将会较今年减缓。金融机构让利实体的政策，预计随着 2021 年经济企稳回升，回归正轨后，实体经济和企业层面增长潜力恢复，监管要求金融机构向实体让利的力度和规模都将出现下降，甚至逐步退出。三、2021 年银行业基本面研判（一）信贷规模增量预测：同比增速 11.0%左右，新增规模 18.9 万亿左右2021 年作为“十四五”的开局之年，在低基数下经济增长回归高增速。我们预计明年名义GDP 能达到9%-10%左右，

30、经济增长率将提高至 6.5%-7%之间，实现大幅反弹，通胀率均值在 2%-2.5%之间，误差调整为 2%，必要的 M2 增长率预测在 10.5%-11.5%之间，但是考虑到明年货币政策保持审慎回稳，M2 增长率可能低于必要 M2增长率预测，调整后 M2 增长率预计在 9.5%-10.5%之间。新增人民币贷款规模预计同比增速则在 10.5%-11.5%之间。2020 年年末，人民币贷款余额预计 171.5 万亿左右，从而 2021 年新增人民币贷款预计在 18.1 万亿到 19.7万亿，人民币贷款余额预计达到 189.6 到 191.2 万亿。2020 年，企业债券及政府债券较去年大幅增长，且人

31、民币贷款增速也较去年提升，整体来看表内融资和直接融资都有明显上升的趋势。前三季度信贷新增已经达到了 16.3 万亿，按照央行全年贷款新增预计近 20 万亿的目标，即使在四季度较去年信贷同比持平的情况下信贷目标也能达成，同时 10 月看到 M2 增速回落及社融 30万亿目标已经达成，央行近几个月政策利率保持不变，预计四季度信贷投放较前三季度有所减缓都保持高增量。预计全年新增人民币贷款规模 19.9 万亿左右，增速在 13.1%左右。“十四五”强调以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，国内将重点推进消费及新基建建设。对于支持新基建建设，在今年政府专项债高增的趋势下，预计政府专项债

32、发行明年维持总额在 3 万亿以上，但是由于疫情影响消退经济持续修复，财政政策回归常态下，政府专项债发放额度预计较今年减少。而消费侧，预计在房地产投融资调控下，明年居民长期贷款增量可能有所减缓，消费增量将落在今年受疫情严重的批发零售及租赁商务行业。预计明年新增信贷在今年高扩张下回暖后量保持平稳，在 18.9 万亿左右。2021年新增人民币贷款增速和增量都较 2020 年由小幅下降，这也属于正常情况，因为疫情的影响和需要在减弱，逆周期调控的政策力度需要放缓。（二）社融增长预测：同比增 10.5%，30 万亿2020 年年末社融规模预计在 284 万亿左右。截至 2020 年 10 月底，贷款余额占

33、社融的比重为 60.1%，同比下降 0.2pct，而企业债券及地方政府债券投放占比同比提升较多，分别增加 0.6pct 和 1pct，政府债券发行是支撑社融增速的主要因素，预计明年随着信贷投放回归常态，社融增速将回落到 10.5%左右的增速。按上述 2021 年人民币贷款余额 189.6 到 191.2 万亿计算，2021 年末社会融资总额预计达到 312.4 到 315.2 万亿，增速约 10.5%，增幅绝对额大致在 30 万亿，其中新增人民币贷款预计 18.9 万亿，表外融资、直接融资等其他融资渠道规模预计在 11.1 万亿左右，其中预计债券的融资规模保持高增。（三）息差因素：预计 202

34、1 年企稳下行2020 年行业 NIM 变动及其原因2020 年 1 至 3 季度银行业净息差分别为 2.10%、2.09%和 2.09%。20 年行业净息差在 1 季度急降后，于 2、3 季度企稳。图表3： 商业银行净息差情况2.21% 2.20%2.19% 2.17% 2.15% 2.13% 2.11% 2.10%2.09%2.09%2.09%2.07% 2.05%4Q191Q202Q203Q20资料来源：银保监会、季度下滑主要原因为 1）疫情影响下，国家指导金融体系向实体经济让利以及宏观货币政策宽松，LPR 下行，新增贷款、债券投资、同业资产等收益率均下降；2）存款竞争激烈叠加信贷投放扩

35、张，银行加大高息存款包括大额存单和结构性存款发行吸储存款，导致资产端成本率上升，同业负债利率下行部分缓冲成本上升压力； 3）疫情下消费需求受到抑制，同时零售不良优先暴露，银行减少高收益的消费类零售贷款投放，贷款利率整体下行。和 3 季度降幅减缓企稳的主要原因为 1）在一系列财政宽松政策下，疫情后经济开始修复，LPR 近几个月保持平稳，贷款下行压力有所减缓，同时随着企业复工复产，消费逐步修复，零售贷款投放增加，贷款收益率下行减缓；2）负债端，5 月以来监管部门要求压降结构性存款，银行积极调整存款结构，加大定期存款弥补资金缺口，成本端压力仍在但受益于前期大量吸储存款，成本上行压力减轻；3）市场利率

36、上行，债券收益率回升。2021 年 NIM 走势的判断和主要原因：企稳下行压力存在我们预计 2021 年行业净息差将在 2020 年底企稳但下行压力仍存在，主要原因是资产端利率下行以及负债端成本率窄幅提升。21 年预计整体 LPR 可能下行 10bp 左右。明年一季度可能受到住房按揭贷款及部分对公贷款重定价的影响导致资产端收益率有下行的压力。而财政政策方面，今年底赤字预计达到 3.6%，明年将会重回 3%以内，财政政策进一步宽松的可能性不大。但政府支持实体经济降低小微企业融资成本的主旋律不变，我们预计明年更多的会采取公开市场操作降低企业融资成本从而导致市场利率的下行。叠加政府专项债发行规模调减

37、财政政策边际收紧，预计资产端收益率进一步下行幅度在 5 个 bp 左右。负债端，市场利率重定价的影响还是主要落在资产端而非负债端，负债端成本还是主要受占比最大的存款的供需关系影响。今年 3 季度负债成本率改善主要来自高息结构性存款压降。明年随着上半年低利率的同业负债到期以及存款竞争激烈下银行发行定期存款吸储存款，资产端成本上行压力仍在。整体来看，20 年底上市银行净息差预计在 2.10%左右，2021 年 1 季度是净息差的最低点，而后净息差将企稳，预计 2021 年 NIM 下行 2-3 个 bp 左右至 2.08%。各类上市银行的变化情况：城商行回升力度高于行业整体1、整体情况分析：三季度

38、 NIM 触底反弹2020 年前三季度，上市银行整体净息差为 1.92%（期初期末口径），较年初下降 9bp。大行、股份行、城商行和农商行分别为 1.91%、1.97%、1.78%和 2.23%。城商行净息差继续为行业内最低，而农商行保持净息差行业内最高。从较年初的净息差变动情况来看，仅城商行净息差逆势较年初上升，其他类型银行中股份行降幅最大。与2020 年全年净息差相比，20 年 3 季度大行、股份行、城商行、农商行净息差分别变动-9bp、-12bp、1bp 和-9bp。城商行净息差较年初正增长且环比回升。主要原因是 1）城商行债券投资占比在所有银行中最高（达 33.03%），债券市场利率上

39、行带动投资收益率上升；2）且城商行同业负债占比也较高，享受同业负债利率下行红利；3）结构性存款压降主要在中小型银行，3 季度在高息结构性存款压降下，负债端成本下行带动净息差环比回升。股份行净息差下降幅度最大，主要原因是股份行零售贷款占比最高，20Q2 股份行零售贷款占比为 41.33%，较年初下降了 1.30pct，在所有银行中零售贷款降幅最大。今年受疫情影响，上半年零售贷款投放减少向对公贷款倾斜，特别是高收益消费类贷款减少，导致贷款收益率下降。但是下半年零售贷款投放加速，零售边际修复，环比净息差回升。同时向实体经济让利重任主要落在大型银行，从上市银行半年报披露信息来看，股份行延期还本付息贷款

40、投放占比也较高，也加大了贷款收益率下降压力。大行净息差下滑主要因为资产端受向实体经济让利政策影响，降低向企业及中小银行的信贷投放利率，同时大行存款占比显著高于其他行，资产端成本没有因同业负债利率下行而减轻，净息差下滑幅度依然较大。农商行净息差下滑幅度较大且 3 季度环比延续跌势。主要原因是农商行小微贷款占比高，而小微企业受疫情的打击较大，农商行贷款让利程度较大，贷款收益率下行。同时农商行的同业负债占比远低于行业平均，同业负债利率下行不能缓释存款成本上升的压力，导致农商行净息差环比仍然负增长。行业深度报告图表4： 上市银行单季度净息差趋势（%）图表5： 上市银行单季净息差环比与同比分析（%）大行

41、股份行城商行农商行整体2.4 2.3 2.2 2.1 2 1.9 1.8 1.74Q191Q202Q203Q203Q20-3Q193Q20-4Q193Q20-2Q200.1 0.050-0.05-0.1-0.15 大行股份行 城商行 农商行整体资料来源：Wind、资料来源：Wind、2、2021 年，NIM 弹性：股份城商农商大行整体来看，资产端和负债端都受益的银行，净息差弹性最大。资产端来看，目前来看 LPR 大概率保持平稳，财政政策边际收紧，明年信贷投放回归常态化，疫情时推出的特殊政策将稳步退出，今年对于实体经济支持力度较大的银行较为获益，主要是：股份行、大行。同时零售贷款中消费类贷款占比

42、较高的银行明年在经济恢复消费需求正常释放下，投放增速将加快，消费贷款存在高利率及小额短期的特点，受 LPR 的影响较小，受益银行主要是：股份行、城商行。负面因素来看主要是房地产类贷款监管收紧以及住房按揭重定价的影响，主要是：大行。负债端来看，同业负债下行红利消失，成本压力主要来自占比较高的存款，存款结构定期占比较高且同业负债占比较高的银行压力较大，主要是：农商行。综合来看，2021 年股份行的回升弹性最好，因其向实体经济让利较大同时零售贷款占比较高，均导致疫情下贷款利率的下降，而后疫情时代回弹幅度将会最大；城商行弹性也较高，主要是城商行近年进行零售转型主要落在消费类贷款，消费类贷款今年上半年投

43、放受到压制而明年增速恢复，将带动贷款收益率的提升；其次是农商行，农商行小微贷款占比较高，明年预计小微贷款利率回调，收益率回升，但是成本端依然有存款压力；最后是大行，大行资产端有正面也有负面因素影响，且受监管要求和政策导向压力更大，贷款利率受限，弹性相对最小。（四）中收因素：上半年受疫情影响较大，3Q 增速环比在回升2020 年前三季度整体情况：各类银行表现分化，整体下降今年受疫情影响，商业银行储蓄卡、信用卡手续费等中收业务在上半年受到了较大冲击，上半年中收业务同比增长为 4.73%，较去年全年同比增速下降了 1.64pct。但是随着疫情受到控制及经济活动逐渐恢复正常，银行中间收入在 3 季度环

44、比回升，同比增速环比上升 0.94pct。除受疫情影响较大的银行卡手续费回升较快以外，更多的银行理财子开始正式营业，中小银行理财子也开始发行理财产品，同时部分银行在代销他行理财产品，丰富中收业务来源。此外，债券承销、托管等中收行业深度报告业务也在回升支撑银行中收增速。20 年前三季度，大行、股份行、城商行和农商行中收同比增速分别为 2.63%、9.02%、17.02%和 10.67%，较去年全年增速变动为-5.70、5.75、9.35 和-1.02 个百分点。其中股份行和城商行的中收增速快于去年全年而大行和农商行则增速下降。由于农商行中收业务较为薄弱，因此今年增速变动最小。而我们认为大行降幅较

45、大的主要原因是让利实体经济要务主要落在大行，减费让利等力度较大导致中收降幅较大。图表6： 中收同比增速变化：前三季度 VS 上一年20193Q203Q20-201920% 15%10%5%0%大行股份行城商行农商行整体-5% -10% 资料来源:2021 年预判：增速将超 10%，大行增幅最快我们认为明年银行整体中收业务增速将大幅回升，主要原因是：其一、随着疫情影响逐步消退经济修复，信用卡等银行卡手续费收入回归正常以及减费让利等疫情时候政策逐步退出，银行中收业务将会大幅回升。其二、资管新规过渡期延长到明年底，银行净值化转型明年将提速。同时伴随更多中小银行理财子公司获批开业，丰富理财市场产品，将

46、促进理财产品相关的中收业务收入增加。其三、中长期来看，银行综合化经营趋势加强，包括放宽券商牌照等监管政策支持，未来银行中收业务占比将提升，向国际银行看齐。同时加大轻资本的中收业务占比有利于减轻资本压力，也在支撑银行调整收入结构，将中收业务作为新的净利润增长点。其四、中长期来看，银行金融科技赋能中间业务，加大中间业务产品创新以及银行生态圈建设都将提高中间业务收入。其五、中长期看，我国直接融资和资产证券化的比例依然较低，未来相关业务的发展将带动银行的咨询、托管和投行收入的增加。行业深度报告我们预计中收业务明年上半年增速将超过 15%，下半年增速回落至 10%左右，全年来看中收业务增长将超过 10%

47、。主要原因是 20 年上半年低基数的影响下，信用卡、结算等业务上半年将恢复正常增长。下半年来看，减费让利的政策退出，中收业务增长提速，同时更多理财子公司的开业以及资管新规过渡期的到期更多净值型产品推出也为银行增加中收。我们预计各类银行的中收增速情况为：大行股份行城商行农商行。预计大行增速在 15%左右，是拉动银行整体中收增速提升的主因，大行反弹力度最大的主要原因是减费让利等政策的退出带来的手续费及佣金收入回归正常、理财子公司的发行产品、客户和网点数量以及综合化经营等优势带动中收业务增长加快；预计股份行增速超过 10%，原因是股份行零售优势明显零售业务占比较高，与零售相关的中收业务在后疫情时代经

48、济修复下增长也较快；预计城商行增速在 10%左右，原因是城商行近年零售转型同时加大了科技投入，伴随理财子公司布局，中收业务将延续增长态势；预计农商行中收业务保持平稳增速，原因是中收业务受限，主要重心在小微信贷，存贷款业务为主，中收业务预计小幅回升。（五）资产质量：不良率继续回升到 2.04%左右2020 年行业不良率上升及其原因今年商业银行的不良率整体呈现上升态势。截至今年 3 季度末，商业银行的整体不良率为 1.96%，较去年末上升了 10bp，1 至 3 季度不良率环比变化为 5bp、3bp、2bp，不良率上升的幅度逐渐减缓。图表7： 商业银行不良率情况不良率1.98% 1.96%1.94

49、%1.94%1.96%1.92% 1.90% 1.88% 1.86%1.86%1.84% 1.82% 1.80%4Q191Q202Q203Q201.91%资料来源：银保监会、上市银行的不良率也在不断提升，1 至 3 季度不良率分别为 1.43%、1.47%和 1.51%。从各类银行来看，各类银行不良率较年初变动较为分化，其中大行和股份行的不良率较年初上升，城商行不良率持平，农商行不良率略降。三季度末，大行、股份行、城商行和农商行不良率分别为 1.48%、1.64%、1.29%和 1.33%，较年初变动分别为 11bp、4bp、0bp 和-1bp，大行不良率恶化最为明显。今年不良率上升的主要原因

50、是受到新冠肺炎疫情的影响，经济运行受到打击，不良资产加快暴露。同时银行不良认定标准更为审慎，同时在今年信贷投放加大支撑实体经济下，不良贷款余额增速和不良率均呈现上升趋势。其中零售贷款受疫情影响冲击主要集中在二季度，随着经济修复，三季度零售不良情况在改善。对公贷行业深度报告款方面，疫情影响本身存在滞后性，叠加延期还本付息等政策，不良暴露延后将在明年显现。从前瞻性风险指标来看，关注类占比在下降，隐性不良风险在降低。2020 年上市银行资产质量：不良余额增速、不良率、不良生成率均上升今年以来，上市银行的整体不良率持续攀升。截至 3 季度末，36 家上市银行不良贷款总额为 1.73 万亿，较年初增长

51、17.47%，而去年同期增速仅为 3.20%，今年不良贷款暴露明显提速；不良率加权平均值为 1.51%，较去年末上升 8bp，去年同期为下降 7bp。图表8： 今年以来上市银行资产质量改善情况25%不良贷款余额增速（%）贷款同比增速（%） 不良率（右）1.52%20% 15% 10% 5% 1.50%1.48%1.46%1.44%1.42%0%4Q191Q202Q203Q201.40%资料来源: Wind、从银行分类来看，大行的资产质量恶化最为明显，不良余额和不良率均显著上升，也是导致银行整体不良上升较快的主因。此外，股份行的不良余额增速也明显加快，但是股份行加大不良资产处置核销力度，不良率实

52、际上涨幅度不高；城商行的资产质量在所有类型的银行中表现最好，不良余额增速仅小幅上升，且不良率较年初持平，保持行业最低；农商行的不良率虽然较年初略有下降，但不良余额增速较去年上升。图表9： 不良贷款余额同比增速图表10： 不良率（%）4Q193Q2025% 20%15%10%5%0%大行股份行城商行农商行整体4Q193Q201.70 1.601.501.401.301.20大行股份行 城商行 农商行整体资料来源: Wind、资料来源: Wind、行业深度报告关注类占比下降，潜在风险在出清今年银行业整体的关注类占比在下降，隐性不良降低。截至 2020 年 3 季度末商业银行的整体关注类贷款占比为

53、2.66%，较年初下降了 25bp，环比下降了 9bp，资产质量的前瞻性指标不断的改善。关注类占比下降的主要原因是 1）银行对不良贷款的认定更为严格，关注类贷款迁徙到不良贷款的比例上升；2）疫情影响下加快不良资产的暴露同时银行加大对于贷款投放的信用管控，关注类占比下降。图表11： 商业银行关注类占比情况3.00% 2.95%2.90%2.97% 2.91%2.85% 2.80% 2.75%2.75%2.70% 2.65%2.60% 2.66%4Q191Q202Q203Q20资料来源：银保监会、由于只有部分上市银行披露 3 季度关注类占比数据，我们比较了上半年的上市银行关注类占比变化情况。今年上

54、半年上市银行的整体关注类贷款占比为 2.18%，较去年末下降了 12bp；不良+关注占比为 3.65%，下降了 7bp。其中大行的前瞻性指标下降幅度最大，关注类贷款占比和不良+关注占比分别下降了 18bp 和 12bp。城商行前瞻性指标变化幅度最小，下降了 7 和 5bp。农商行两大指标则分别下降了 14 和 15bp。股份行是唯一前瞻性指标上升的银行，关注类贷款占比、不良+关注占比分别上升了 4bp 和 5bp，主要是部分股份行贷款信用恶化较快。图表12： 上市银行关注类占比（%）图表13： 上市银行关注+不良占比（%）4Q192Q203.00 2.502.001.50大行股份行 城商行 农

55、商行整体4Q192Q204.50 4.003.503.002.502.00大行股份行 城商行 农商行整体资料来源: Wind、资料来源: Wind、行业深度报告不良生成速度显著加快，大行上升最为明显在不良形成方面，上市银行整体不良生成速度较去年显著提升。2020 年 3 季度上市银行整体年化毛不良生成率为 0.33%，较去年末大幅上升 24bp。其中城商行的不良毛生成率最低，且上升幅度最小，仅较去年末上升 2bp，资产质量最好。大行的不良毛生成率最高，且上升幅度最大，较去年末大幅上涨 30bp；股份行和城商行则分别较去年末上升了 13bp 和 8bp。从不良毛生成率的变动情况来看，上市银行不良

56、毛生成率除 1 季度大幅上涨后基本保持平稳，其中股份行和城商行从 2 季度起不良毛生成率开始改善，而大行和农商行则从 3 季度开始回落。图表14： 上市银行毛不良生成率大行股份行城商行农商行整体0.40% 0.35% 0.30%0.33%0.34%0.33%0.25% 0.20% 0.15% 0.10% 0.05% 0.09%4Q191Q202Q203Q20资料来源: Wind、2021 年行业不良率判断：不良率继续上升至 2.04%左右往后看，我们预计 2021 年行业不良率依然处于较高水平，并有抬升的压力。从不良率改善的正面因素来看：其一、经济在逐步复苏企稳，企业经营活动在恢复正常。后疫情

57、时代企业生产经营修复，偿债能力提升，对公贷款不良率有所改善。居民端零售贷款在今年二季度高点后已经呈现拐点回落，驱动整体不良率下降。其二、针对不良较高的房地产行业的降负债、降杠杆监管政策出台，倒逼银行调整贷款投放结构，不良率长期将逐渐下降。其三、银行贷款投放更加审慎，今年存量贷款向低不良的行业及个人按揭贷款倾斜，并明显加大了对于不良贷款的核销和处置。关注类占比持续下降，潜在不良风险在降低。预计 2021 年不良贷款核销转出将维持今年的高水平。其四、在今年归母净利润同比下降的低基数情况下，明年归母净利润增速将显著增加，从而给不良处置带来资金空间。其五、今年不良处置力度加大，前三季度银行业共处置不良

58、贷款 1.73 万亿元，同比增加近 20%，但是根据银保监会之前表示 2020 年全年预计银行业要处置 3.4 万亿元，同比增加 48%。可以算出如果今年达到 3.4 万亿的处置力度，4 季度单季需要处置 1.7 万亿不良，我们认为 100%执行该目标不具有可行性，因此大概率 4 季度处置力度将低于 1.7 万亿，而部分不良处置将挪至 2021 年进行，因此对明年不良率压降产生积极作用。从抬升不良率的负面因素来看：其一、延期还本付息等纾困政策导致对公贷款的风险暴露滞后。根据我们此前的测算，如果不考虑核销等处置方式，延期还本付息到期时将会导致银行不良率提高 16-32 个 bp，并将会在明年二季

59、度后显现。其二、今年在政策指引下，银行加大了贷款的投放力度，尤其是针对小微和民营企业，而这部分客户天然来看风险高于其他类型客户，对不良生成产生压力。其三、贷款增速略下降。、今年信贷投放节奏加快，不良率可能部分稀释。明年信贷投放速度恢复正常后，滞后的不良资产暴露速度可能显著高于信贷投放速度，加快不良率抬升。另外，今年在财政和货币政策的支持下，同时银行业通过以量补价的方式维持利息收入水平，整体贷款增速有所提升，前 3 季度上市银行整体贷款增速为 12.72%，较 2019 年提升近 1 个百分点。基于货币政策循序渐进式的退出以及今年高基数原因，预计明年贷款增速将保持在 11%左右。而贷款增速的下降

60、将减弱分母扩张对不良率的稀释作用。其四、考虑到明年甚至后年可能的滞后风险暴露，监管对于银行处置不良贷款的态度趋严，并指导银行加大贷款损失准备应对不良形成加快，银行对于不良贷款认定的将保持审慎，不良率可能会继续上升加快潜在不良的迁徙。其五、明年底资管新规过渡期到期，部分不良资产可能需要回表。表外不良资产包括烂尾房地产项目、违约债券等需要消化处置，亏损显现。这些不良资产回表后可能提升银行不良水平。综上，我们认为 2021 年不良率的上升压力依然较大，将回升到 2.04%的左右，提高 8 个 bp 左右。主要是疫情时候的纾困政策将不良风险延后，实际不良将在明年政策到期后呈现。明年重点关注政策如何逐步