基于分位数回归的净资产收益率研究

1、皑基于分位数回归癌的净资产收益率半研究岸字数：3520傲皑字号: HYPERLINK javascript:doZoom(16); 翱大翱 HYPERLINK javascript:doZoom(14); 柏中柏 HYPERLINK javascript:doZoom(12); 背小鞍 把一、导言 坝 斑净资产收益办率(ROE)为案公司税后利润除败以公司净资产的柏百分比,是衡量办公司运用自有资笆本的效率,评价柏公司盈利能力的跋一项重要财务指柏标。在一定程度盎上,ROE反映暗了公司的资本结半构、经营效率及搬获利模式,因此扮常用于评价公司案的综合绩效和内叭在价值。例如,癌Hitt,Ho吧skiss

2、on阿和Kim(19昂97)就指出R搬OE与资本结构蔼之间存在着密切版联系,ROE不笆仅可以反映公司袄的获利水平,还爸可以作为研究公八司财务绩效的综爱合测度。 艾包括ROE矮在内的财务数据袄,在一般情况下背存在着尖峰厚尾敖,偏态等非正态挨等特征。在这种笆扯下,一方面采碍用普通最小二乘颁(OLS)方法罢构建均值模型,斑会由于均值显著稗地偏离中位数,斑而丧失代表性。矮另一方面,往往蔼需要对其数据分哀布两端厚尾部分罢的数量特征进行霸深入分析,以探笆讨优劣两类企业袄具体表现及其内扮在机理。分位数盎回归(QR)方笆法估计的中位数般模型和分位数模把型,为解决这类啊问题,提供了有扳效的方法。 捌QR估计建澳

3、立在加权误差绝靶对值之和最小化熬的基础上,有利佰于消除异常值的肮影响,克服OL扒S关于正态分布摆假设的局限,拟扳合的回归模型更奥加稳健。并且,瓣QR估计所给出靶的有关分位点的盎回归系数统计量胺,可以用于研究鞍数据分布两端的般尾部特征。Ko坝enker 和凹Bassett耙 (1978a盎,1978b)霸 首先提出了Q靶R估计的理论和盎方法,开创了Q矮R估计的先河。拜Koenker傲和Park(1般996) 进一罢步将单纯形算法板应用于QR估计办中,推动了QR搬方法的实际应用伴。随后,Koe绊nker和Ma熬chado (班1999),K敖oenker(白2005)等对肮QR估计的理论矮和方法进

4、行了不袄断的完善,为Q蔼R方法的发展作稗出了不懈努力。百近年来,随着E奥Views、R斑语言等陆续开发奥了QR估计的应瓣用软件包,使得俺这一内容相对复疤杂,专业性较强氨的计量方法得以扒推广应用,成为霸公司财务分析的笆有力工具。 邦综上所述,鞍本文基于公司财胺务的基本理论,班以我国2008案年A股市场全部爸上市公司的财务板年报资料作为基百本数据,在对我把国上市公司的R吧OE的统计特征疤描述性分析的基般础上,采用QR百方法构建计量模埃型,进行实证研暗究。 吧 败二、我国上哎市公司ROE的矮基本特征 啊 碍以2008昂年我国所有A股般上市公司的年报版资料作为实证研艾究的基础数据。奥为了消除不可比澳因

5、素,从中剔除胺了金融行业的公疤司,以及ST等岸非正常经营的公翱司,由剩下的1叭407家上市公霸司的财务数据构坝成本实证研究的啊样本。 耙以下表1为昂我国上市公司和癌大型企业ROE佰的均值、中位数澳、标准差、偏态矮系数和峰度系数巴等描述性统计数澳据。 把靶 巴图1为采用安1407家我国版上市公司数据绘氨制的ROE分布斑直方图,直观地扳描述了我国上市跋公司ROE的分背布特征。 案爱 邦由表1和图扳1可以得出以下靶几点基本判断:伴 挨我国上市公蔼司ROE分布存啊在显著的左偏态岸。我国上市公司哎ROE的均值为矮6.0006,艾中位数为6.9袄230,偏态系瓣数高达-2.9伴666,说明我捌国大多数上市

6、公案司的ROE落在拔均值水平的右边坝,高于用均值表矮示的平均水平,案呈显著的左偏态昂。在这一存在显案著偏态的状态下罢,均值的代表性扒不足,简单地使哎用均值来描述研芭究对象的一般水拔平,必然产生明胺显的偏误。 扳我国上市公昂司ROE分布存吧在显著的尖峰厚霸尾特征。我国上挨市公司ROE的拔峰度系数高达2伴8.8096,癌呈显著的尖峰分耙布。并且由图1白可知,我国上市翱公司ROE的两拔端具有鲜明的长懊尾和厚尾特征。版尤其是左端拖出败的长长尾部,表胺明存在着一些经哀营状况很差,R耙OE水平为负的白绩差公司,并且芭这些绩差公司的叭极端数值对均值把产生直接影响,艾迫使均值水平出皑现左偏。处在R坝OE分布左

7、侧尾凹部的绩差公司,佰集聚着我国上市扮公司的风险特征瓣;与其相对应的安处在ROE分布靶右侧尾部营业绩奥偏好一批绩优企柏业,集中了我国懊上市公司的成功艾经验,反映了我班国企业良性发展傲的努力方向,这俺两类企业构成了阿我国上市公司R耙OE实证研究的熬重点。 邦我国上市公伴司ROE分布存百在显著的过度离佰散特征。由我国稗上市公司ROE霸的标准差16.哎2614和均值鞍6.0006,靶可以计算出其离柏散系数为2.7罢1倍,说明我国扮上市公司之间R岸OE水平的差异摆非常显著。 邦综上所述,蔼我国上市公司R伴OE存在显著的版左偏态,尖峰厚唉尾和过度离散的鞍特征下,简单地胺采用均值,以及哀采用普通最小二八乘

8、OLS方法拟傲合的均值模型来蔼研究我国上市公凹司ROE,存在皑着客观的局限。瓣采用QR估计方半法拟合的中位数扮模型,以及数据斑分布两端尾部的胺分位数模型进行拔实证分析,有利摆于深入研究我国安上市公司ROE靶的一般水平,以暗及处在ROE分阿布左右两端尾部笆,经营业绩偏差奥和偏差的两类公瓣司ROE的具体爱特征。 阿 拜三、我国上阿市公司ROE的八分位数回归模型挨 八 哀ROE的分佰子为公司净利润肮,分母是净资产阿,而公司的净利肮润并非全部来自氨于净资产,公司皑的资金来源和资氨金占用也不仅仅吧是公司净资产,邦这使得ROE在拜逻辑上和形式上案都存在一定的局哀限。公司的资金背来源和资金占用熬主要包括净资

9、产耙、日常经营获得芭的现金流、从金爸融中介机构获得懊的间接融资、固昂定资产折旧等,暗因此构造以净资哎产之外的其他资板金来源为自变量俺,ROE为因变拌量的计量模型,翱从资金来源和资袄金效率的视角,翱对我国上市公司案ROE进行实证哎研究。 袄首先,从我版国上市公司公布霸的有关财务数据隘中,筛选出4项伴与ROE存在密昂切的经济联系,吧反映公司不同资按金来源的财务指绊标,作为对我国啊上市公司ROE挨研究的自变量。扒包括销售商品、霸提供劳务收到的矮现金(CRSR按)、通过借款收懊到的现金(CR班L)、固定资产盎折旧(DFA)巴、现金的期初余肮额(OBC)。搬 傲然后,给出奥我国上市公司R白OE实证研究计

10、百量模型的形式,啊为 哎ROE搬*岸=C+胺氨2艾CRSR+白爱2蔼CRL+啊佰3扮DFA+昂瓣4半OBC+胺皑 颁由于回归模啊型的因变量RO邦E为一绝对数值哎水平相对较小的瓣百分数,而自变挨量CRSR、C爱RL、DFA和罢OBC的绝对数把值水平均很大,笆为使回归系数的邦有效数字出现在俺小数点附近,令吧式中的ROE扮*翱=ROE唉按1,000,0按00最后,采用芭QR方法,拟合八我国上市公司R唉OE中位数回归板模型和上侧和下哎侧的分位数模型芭,对我国上市公百司中业绩偏好和哎业绩偏差两类企案业,以及中位数靶水平进行实证研捌究。 半在QR估计哀中,对于随机样案本F(y)=(哎Y伴肮y),Q(t)唉

11、=infy:稗F(y)按肮为关于Y的胺班分位数。其中Q凹表示分位数。唉鞍为分位数的参数碍,扮爱在由0 至1之肮间取值,对应于盎0 至100%敖位置上的分位数岸。在本实证分析阿中,分别取按盎值为0.1,0阿.9和0.5,爱构造出反映业绩唉偏差的绩差公司败的,肮俺值为0.1的下昂侧10%分位数邦模型,反映业绩啊偏好的绩优公司白的,摆艾值为0.9的上蔼侧10%分位数白模型,以及反映鞍我国上市公司R百OE一般水平的懊,吧暗值为0.5的中柏位数模型,对我版国上市公司RO哀E特征进行全面埃的实证研究。 矮表2即为采安用QR方法,利埃用EViews案 6.0软件,耙所计算出来的跋捌值分别为0.1坝,0.5和

12、0.搬9分位数模型的澳回归系数。由于爱实证分析所采用把的数据为横截面吧数据,存在着显斑著的异方差问题氨,采用了工具变败量(Instr拔umental邦 Variab爸le)方法,以奥残差项平方的倒癌数作为权数来消昂除异方差。表2熬中各项回归系数伴均在1%水平上捌显著。 瓣伴 般由表2可以拌得出以下判断。扳 白采用QR方吧法估计的3个分耙位数模型之间差爸异明显,相同的板资金来源对于不绊同ROE水平的唉企业,具有显著搬不同的经济意义肮。说明QR方法霸具有解释各项资懊金来源对于我国斑上市公司中不同哎经营业绩水平企笆业的具体影响的埃能力,是进行我碍国上市公司RO矮E研究的有效方坝法。 案CRSR为来自

13、耙于公司日常生产哎经营活动的现金柏流,是我国上市安公司内生性的资邦金来源,是决定哎ROE水平的基敖本因素。在4项盎自变量中,只有爸CRSR的回归绊系数在3个分位碍数模型都为正值八,CRSR成为翱我国上市公司R伴OE唯一的一致笆性的正向动因。百在表2中,瓣靶=0.9分位数吧模型的回归系数胺最高,达到2.俺1081;安岸=0.1的分位奥数模型的回归系肮数为0.941癌4,均高于中位氨数模型回归系数盎,表明处在RO般E水平两端的公艾司,对CRSR氨较为敏感。CR隘SR对于绩差企半业扭转亏损,绩斑优企业进一步提叭高盈利水平的具昂有显著的现实意埃义。因此,努力邦提高企业CRS哀R水平,以及C板RSR对R

14、OE拜的贡献,是改善半我国上市公司业芭绩的关键所在。靶 矮CRL为外扒源性融资。在3笆个分位数模型中板,CRL的回归氨系数为均为负值柏,反映CRL对暗ROE的实际效般率为负,我国上拔市公司外源性融懊资的交易成本居哀高不下。在表2矮中,熬摆=0.9的分位鞍数模型的回归系唉数绝对水平最高伴,达到-3.3蔼076;胺艾=0.1分位数拔模型的回归系数案也有-1.33埃93。类似于C伴RSR,业绩状稗态处在优劣两端佰的企业,对于C傲RL的敏感程度隘均大于中位数模澳型所反映的一般皑水平。说明外源百性融资成本均对肮于绩差和绩优两敖类公司的压力明霸显偏大,尤其是碍对绩优公司的负吧面影响最为突出爱。因此,对于我

15、矮国上市公司而言芭,不论是绩优公蔼司,还是绩差公胺司,都难以获得斑低成本融资支持捌,企业增大CR绊L只能带来负面柏效应,只是在现岸金流不足时的被哎动选择。降低融澳资交易成本,改爱善我国上市公司八融 办资环境,彻捌底扭转外源性融暗资的负面效应 扳 暗 胺的不利局面背,仍然是全面提白高我国上市公司背经营效率,推动爸我国上市公司持扳续发展的重要问疤题。我国上市公耙司融资环境是否哎改善最直观的标袄志之一,就是C稗RL的回归系数傲由负转正,并且懊首先在经营业绩爱偏好的绩优公司敖中由负转正。 靶DFA是我版国上市公司固定靶资产的价值补偿疤,间接反映了固绊定资产的规模。扳在表2中,3个跋分位数模型DF阿A的

16、回归系数为靶均为负值,并且拜呈现出经营绩效傲越好越是敏感的按趋势,佰哀=0.1分位数碍模型的回归系数蔼为-4.073皑5;而稗哀=0.9分位数昂模型达到-22板.6975。说稗明DFA及其所啊反映的固定资产哎规模与上市公司爸的ROE水平负暗相关,由于固定把资产规模偏低的哎上市公司,具有邦经营管理中的灵肮活优势,体现了挨劳动密集的资源芭禀赋优势,具备白资本重组和企业拌兼并成本较低等把属性,有助于提癌高企业市场价值靶,这一特征在绩敖优公司中表现得靶特别鲜明;而在盎绩差公司中,D把FA差异对于R颁OE的影响则明芭显偏弱,从回归啊系数的数值水平摆分析,DFA对叭企业ROE水平班的影响仅为绩优俺公司的1

17、7.9蔼5%。 翱OBC是期皑初以现金形式存芭在的资金总额,扮是企业用于满足颁日常偿付需要的暗流动性保证。安邦=0.1分位数鞍模型的回归系数拌为9.6328拔,中位数模型的碍回归系数为2.鞍6054,而版唉=0.9的分位稗数模型的回归系艾数为-3.34佰63,反映不同八经营绩效水平的昂公司对于OBC岸具有截然不同要叭求。绩差公司对鞍于OBC的依赖俺性较大,需要较绊大的OBC水平隘来维持企业的正矮常经营运行;绩背优公司的OBC背与ROE水平显暗著负相关,反映跋这类企业财务管扳理相对健全,生拜产经营处于良性暗平稳运行状态,颁可以通过稳定的翱CRSR现金流扳和健全的资金管靶理规划,有效地懊压缩OBC

18、,降澳低财务成本,提半高资金使用综合翱效率。 皑 疤四、结论 般 肮根据实证研班究的结果,可以背得出以下结论:芭 背我国上市公背司ROE呈显著哀左偏态,尖峰厚耙尾分布,均值模啊型不具有充分的翱代表性,同时经按营绩效偏差的上捌市公司构成了分胺布左端的长尾,扒集聚着企业经营案的风险特征;处百在ROE分布右碍侧尾部的经营业熬绩偏好企业,集案中了企业经营的芭成功经验,绩优傲和绩差的两类企捌业构成了我国上啊市公司ROE实板证研究的重点。八因此采用QR方稗法,拟合中位数矮模型和上侧和下扳侧的分位数模型爱,进行实证研究盎。 霸通过QR方佰法拟合的中位数罢模型,下侧10笆%分位数模型,芭和上侧10%分捌位数模型,对我般国上市公司RO艾E状况进行实证敖研究的结果表明巴,我国上市公司挨的绩差和绩优公俺司,在ROE水俺平及其资金运用岸、盈利模式和资摆金