产权交易市场与中小企业融资

1、袄产权交易市场与暗中小企业融资傲中国财政金融政暗策研究中心 懊 刘曼红芭第一部分 发展皑产权交易市场对拜解决中小企业融阿资问题的必要性一、理论分析白（一）中小企业碍的融资特点决定败了必须发展多层伴次资本市场澳中小企业融资问熬题可以说在各个稗国家都是一个难隘题，只是程度有懊别而已。要明白斑它为什么是一个隘难题，就必须从捌中小企业融资体盎制的特点出发。癌由于中小企业规疤模小、资金少，隘处于创立的初期暗阶段，没有多少八有形资产（往往肮无形资产比重很澳大，尤其是高科岸技中小企业）。哎 不少中小企业绊是初创企业， 背他们没有信用历岸史， 也来不及案建立良好的信誉白，所以不可能通跋过间接融资渠道绊从商业银

2、行借到扳钱办败除非有政府或者翱有关社会合作机哀构提供担保拔背也就是说，单从矮中小企业本身来办看，传统的间接版融资体系是不适翱应其发展的。版这样，中小企业柏就更可能着眼于半直接融资。但是芭就直接融资来讲扳，也不是任何一捌个国家的直接融昂资体系都能完全扳满足中小企业的胺资金需求把澳典型的发展中国叭家，如中国及众扒多的亚洲国家罢斑直接融资的选择奥是由中小企业融搬资体制的连续性氨特点所决定的。按根据企业发展周岸期理论，我们知胺道任何一家中小岸企业的发展都要懊经历五个不同的袄阶段：种子阶段案、初创阶段、幼拜稚阶段、产业化耙阶段和市场化阶啊段。这个发展过阿程是一个投资风叭险度逐步降低、安成长速度逐步稳胺定

3、和收益预期逐瓣步下降的过程。拔由于企业发展的伴早期阶段有着更昂高的技术风险和邦市场风险，所以板这个时候企业可吧以争取到的投资癌是有限的，比如案在种子阶段企业八的资金一般都是案来源于企业创立佰者及其亲朋好友般的投入（我们称百之为内部资金）霸，依靠这些资金颁，企业可以开始斑研发或者将创意百付诸初步实施，扮将企业发展到初坝创阶段；在初创皑阶段，企业需要班实现自身的初步办发展，这就提出靶了新的资金需求岸，并且此时的资疤金需要量已经不爱是靠少数个人投唉资可以满足的，般在初创阶段的中肮后期就必须有外搬部资金的注入了斑，依靠这一笔外袄部融资，企业可碍以发展到幼稚阶巴段的前期；从幼拌稚阶段的中后期佰到产业化前

4、期、芭再从产业化的中懊后期发展到市场办化阶段，资金需柏求量分阶段的跳盎跃增加，企业本哀身也逐步发展壮按大和成熟。百中小企业发展阶哎段及直接融资渠哎道图示版种子艾初创案幼稚翱产业化矮市场化颁 天使投资或风暗险投资 版 爸 疤 佰 阿 场外市胺场 叭 二板市场 罢 肮 主板市场坝从产权交易和投奥资者的角度看，袄一个能够持续发拌展和运行的中小靶企业投融资体制扒应具有以下特点般：投资者类型逐背步从具有较高风氨险偏好和承受能版力的私人投资者背转变到风险偏好摆和承受能力相对背较低的有组织的巴投资机构，进而绊转变到风险偏好哀和承受能力更低昂的公众投资人和挨共同基金；产权霸交易方式逐步从暗非上市股权交易班转变

5、到宽松规则澳的公开交易市场板，进而转变到传阿统规则的公开交按易市场，交易方阿式的递进和市场案层次的上升是中澳小企业能够根据奥发展进程和资金扮需要量在更大范俺围和深度上利用稗资本市场的基础柏。通俗一点讲，袄就是要建立一个奥从三板市场（场搬外交易市场）到板二板市场（创业熬板市场）再到主爸板市场（我国的半A股市场）的多巴层次的资本市场肮格局。搬前面的分析是从懊单个企业的纵向把发展出发的，说凹明了中小企业在奥从种子到市场化搬的五个阶段中对靶投资的需求量不懊尽相同；其实，白从横向出发，不凹同的行业中的中稗小企业由于经营绊的性质不同，对袄投资的需求量也板有相当大的差异颁。这决定了，仅斑采取一个规则、挨一个

6、层次的市场坝，就不能满足处案于同一发展阶段案但是性质不同的叭中小企业的资金癌需求或者性质相板同的中小企业在背各个发展阶段的埃资金需求。要较捌充分的实现中小敖企业全面的资金板需要，就应当根奥据中小企业的发敖展特点建立不同霸层次的资本市场拌，从而，形成多阿层次的资本市场罢体系。办另一方面，鞍资本市场功能的八体现取决于资本扒市场的运作效率皑。资本市场只有啊通过细分来最大背限度地满足多样柏化的市场主体对笆资本的供给与需鞍求，才能高效率皑地实现供求的均霸衡，资本市场的绊多层次化翱也是败资本市场内在机按制完善的必然选艾择。半（二）多层次资跋本市场的构成和盎运作特点 斑 岸 版 罢 败 矮 哀 暗 疤 哎

7、敖 案 奥 翱 白 哎 八 岸 背 爸 案 蔼 挨 暗 拜 拔 把 板 伴多层次资本市场般是指面对质量、扒规模、风险程度按不同的企业，为巴满足多样化的市翱场主体的资本要氨求而建立起来的跋分层次的产权交伴易市场。根据资氨产的存在形式，哎资本市场可以划哀分为证券资本市办场和非证券资本昂市场。证券资本拜市场是指证券化翱的产权交易场所皑，主要指股票市搬场。按照不同市扒场的上市标准的稗高低，可以依次柏分为主板市场、霸二板市场、场外扒交易市场。非证蔼券资本市场指企班业资产尚未实现跋单元化、证券化把的企业进行整体阿性产权交易的场芭所。它与证券资罢本市场最大的区扳别在于，这里霸存在胺非标准化的皑产权耙交易方式

8、，如协氨议转让、竞价交版易、招标转让、挨合作开发等等。板我国近几年在各背地广泛兴起的技扒术产权交易所（捌中心），就是非耙证券资本市场的哎有形场所。斑从世界各国更普败遍更一般的形式爱来看，资本市场暗主要还是由主板傲市场、二板市场啊、三板市场构成瓣，它们分别对应捌着企业在不同阶斑段的融资需求，碍具体内容包括：叭1.主板市场。半主要服务于已经哎发展成熟的企业吧，也就是企业发柏展进入第四（产稗业化）阶段中后邦期或第五（市场拔化）阶段的融资扳需求。坝2.二板市场（耙创业板）。主要疤解决企业发展过阿程中处于幼稚阶俺段中后期和产业搬化阶段初期的中版小企业在筹集资佰本性资金方面的把问题，以及这些靶企业的资产价

9、值氨（包括知识产权矮）评价、风险分肮散和风险投资的懊股权交易问题。瓣3.三板市场（耙场外市场）。主安要解决企业发展胺过程中处于初创鞍阶段中后期和幼艾稚阶段初期的中吧小企业在筹集资绊本性资金方面的皑问题，以及这些版企业的资产价值啊（包括知识产权背）评价、风险分八散和风险投资的摆股权交易问题。肮三个不同层次的吧资本市场其公开板性、服务的对象叭和市场组织方式搬均有差异。百1.公开性差异俺 主板、按二板市场属于公瓣开权益资本市场鞍，企业在这类市按场上要经过严格佰的审核或核准，半股票要公开发行懊；三板市场类似八私人权益资本市暗场，大多数情况昂下它是一个非公板开的市场，对发跋行者没有严格的埃公告要求，以私

10、把募发行为主，市傲场相对狭窄，投背资规模较小。碍2.服务对象差伴异 在前笆面关于各个板块颁融资企业的定位爱中这一点是显而叭易见的。坝3.市场组织方按式差异 吧主板市场有集中敖的交易场所；二肮板市场可以有集唉中的交易场所，班也可以是电子报邦价系统；三板市熬场一般是电子报伴价系统或分散的瓣柜台市场。芭这样，场外市场办、二板市场、主般板市场共同构成皑了金字塔形的多阿层次的资本市场靶体系。从上升方熬向看，中小企业肮经过场外市场的摆培育，在有关条蔼件满足二板市场柏规定的前提下，疤企业可以申请转背入二板市场；同安样，在二板市场跋运作一段时间后矮，在有关条件满芭足主板规定的前澳提下可以申请转盎入主板市场。由

11、叭此，场外市场、罢二板市场与主板皑市场呈现入市条澳件逐步严格、企扒业素质逐步提高芭的趋势。从下降澳方向看，主板的凹上市公司在经营敖状况不佳或者其斑他条件不能满足拔主板市场要求时白，可以退入场外柏市场；已经进入埃二板市场的上市挨公司，当经营状芭况不佳或者其他氨条件不能满足二唉板市场的条件时懊，也可以退入场扳外市场，由此，巴改变了上市公司矮的傲“吧终身制蔼”俺。蔼总体上看，资本胺市场划分层次的凹作用主要体现在板：跋1. 把扩大资本市场的绊作用范围。一个昂能够有效配置资哎本的市场应该是艾：一级市场能够班吸纳任何证券，耙只要这种证券的叭风险能够度量并坝且能够为风险做敖相当的收益补偿懊；二级市场能够佰给

12、予上市证券以背准确的定价，使扒投资者的投资风般险与投资收益能巴够对称。但是对啊于任何一个资本捌交易市场来说，哎其交易和管理能俺力都是有限的，把因此就不可避免半地会排斥一部分绊融资者和投资者翱而向具有优势的俺市场主体如大企坝业倾斜。建立多佰层次的资本交易傲市场，就可以吸罢纳被上一层次市败场排斥在外的市爱场主体斑即广大的中小企爱业背，从而使资本市吧场的作用范围得叭以扩大。班2. 敖提高资本市场的岸集中度。现代资伴本市场的一个重笆要特征就是交易癌越来越集中化，挨因为交易市场存皑在着规模经济的般问题，规模越大隘交易成本就越低埃。同时对于证券昂来说，最重要的背活力源泉就是流哎动性，而集中交爱易有助于提高

13、证扒券的流动性。此半外，集中交易也斑有助于充分发挥碍市场的价格决定癌机制，保持市场搬的稳定性和透明敖度。将交易市场奥分出层次以后，背个性相差很大的埃不同证券可以按霸照类别进行交易巴，同类证券的交胺易集中度便得以板提高。搬相对于广大中小安企业传统的盎“拌一对一矮”坝的分散独立的投熬融资方式，二板摆市场和场外交易巴市场这种集中度肮大大提高的交易芭方式可以有效减办少中小企业在解熬决投融资过程中氨的搜寻成本，提哎高融资效率。胺3. 傲有利于降低资本氨市场的整体风险办。对于风险、收翱益性差异很大的背证券，其上市交熬易规则、管理规拔则也应有所不同巴，而一个市场是唉不可能同时执行摆两套或更多的规癌则的。如果

14、将差矮别很大的证券都芭纳入一个交易系俺统，不仅会带来稗监管困难，造成绊监管执行上的畸挨轻或畸重，而且肮还会影响竞争的跋公正性并因高风矮险证券的剧烈动拔荡影响整个市场鞍稳定，加大资本俺市场的整体风险耙。笆所以对于风险和案收益都相对较高般的中小企业来说巴，不能（虽然事般实上也不可能）耙采取大一统的方跋式把它们都纳入跋主板市场，而只肮能另外建立二板拜市场和场外交易拜市场来解决它们胺的融资难题，从邦而相对隔离各层袄次资本市场（实爱际上是不同风险佰的企业）之间的俺投资风险。肮4. 八有利于保持投资叭者的长期信心。阿由于大规模和高凹流动性的市场便板于统一和规范交艾易规则，便于交皑易商品的标准化安，便于保持

15、市场碍的稳定性和公开埃性，对于保持投胺资者的长期信心背是有利的。班显然，广大中小氨企业传统的笆“啊一对一疤”懊分散独立的投融摆资方式很难做到爸这一点。安5. 建立多层捌次资本市场体系盎，使每一层次的拌市场运作规范化白。现在中国证券搬市场只有单一的矮主板市场，所以霸上市公司信息披埃露不实、大股东按控制公司严重损绊害其他股东利益叭、证券机构违法板经营、中介机构颁作假帐提供虚假澳证明等现象层出案不穷，使得中国斑资本市场的行为埃极为扭曲。一旦爸建立多层次的资矮本市场，那么每肮一层次的市场都捌有两个可对比的背参照对象，这有胺利于促进各层次巴市场的运作规范板化，进而促进中捌国资本市场的整隘体规范化。背其实

16、案“坝建立多层次的资瓣本市场熬”啊这一提法本身就把是在强调突出主板要服务于中小企叭业的分层次的中佰小资本市场体系八，也就是金字塔百的下面两层基础邦部分：二板市场巴和场外市场，尤按其是场外市场。叭也就是说，多层绊次资本市场划分板的根本出发点就柏是为解决中小企半业的融资难题提挨供一个清晰的思蔼路。吧值得特别强调的安是，二板市场与疤场外市场，虽然斑在资本市场的层凹次上低于主板市白场，但这并不意柏味着，与主板市白场相比，它们的靶规范程度更低。澳从实际情况看，爸作为主要为高科版技企业和民营中拜小企业服务的市昂场，二板市场和扒场外市场可能对阿企业的入市条件败做出较宽松的规昂定，例如，发起翱人认购的股本数跋

17、额可能低于50芭00万元，企业肮可能不需要有三敖年以上经营业绩澳，无形资产占总扮资产的比重可能隘高于30等等矮；但在一系列重伴要方面将更接近扳于国际规则和中傲国实践要求，比八主板市场更规范白，例如，上市公氨司的股份均为可岸流通股（当然发艾起人股份的入市胺有一定时间限制百），股票发行不暗实行吧“肮计划指标控制靶”半而采取昂“伴标准控制昂”佰，股票发行价格皑不实行隘“按预审控制吧”办而由市场机制选罢择，每笔交易金爱额将适当约束，罢上市公司将实行挨督导员制定，信罢息披露将实行全吧面追踪报道，上暗市公司的财务状挨况将要求实行季颁报等等。安应当指出， 我矮国的技术产权交班易所还不是一般哀意义上的三板市啊

18、场。它和三板市昂场有一定的区别吧。 三板市场有扳时也被称为班“白柜台交易市场叭”隘。 而技术产权伴交易所与柜台交啊易市场还有一定扒的距离。这是因啊为， 三板市场巴是场外交易市场版，它以交易未上般市的证券，虽然拌是没有正式上市哎的证券，但毕竟昂是证券。 而技爸术产权交易所不八同，它直接交易矮的是技术产权。扒这些技术产权往澳往还没有完成证拜券化的过程。 二、实证分析凹从国际上的情况胺看，世界上发达邦的市场经济国家啊基本上都形成了版多层次的资本市班场体系，从而大氨大促进了本国中傲小企业和高科技邦企业的发展，促摆进了唉“靶创业皑”八意识的全民化，佰推动了本国产业挨格局的高级化和捌经济体系的稳定矮化。正

19、面的例子暗是美国经济连续爸十几年的低通胀傲增长，反面的例颁子是亚洲金融危胺机碍拜东南亚及日本、白韩国等国家发生氨危机的一个深层靶次的原因就在于扮：未能有效的展班开风险投资，促挨进中小企业和高颁科技企业的发展岸，推动科技进步碍及其产业化。下凹面，我们将介绍安美国和英国两个鞍市场经济比较发拌达的国家各自资矮本市场的现状及白其在解决企业融斑资问题、推动经艾济发展中的作用扮，由此来体会发癌展多层次资本市般场对一国经济生澳活的重大意义。巴美国多层次的资霸本市场体系啊全国性集中奥市场（主板市场癌）：纽约证券交摆易所、美国证券挨交易所、NAS扳DAQ爸。这爸三个全国性市场八上瓣公司上市条件依氨次递减，公司隘

20、可鞍依自身规模、特胺性选择融资市场霸。败区域性市场班：有太平洋交易袄所、中西交易所翱、波士顿交易所捌、费城交易所等扳地方性市场肮。它们斑主要交易区域性罢企业的证券，同哎时有些本区域在班全国性市场上市扒的公司股票，也碍在区域性市场交懊易。笆“未经注册颁的交易所”：由胺美国证券监督管般理委员会依法豁把免办理注册的小蔼型的地方证券交拜易所吧。啊主要交易地方性爱中小企业证券。柏NASDA熬Q邦包括全国市场，板及拌小型资本市场：跋NASDAQ 八Small斑 扳Cap Mar拔ket（板纳斯达克小企业熬市场皑）白。它是半专门针对富有经拌验的机构投资人翱而设立的市场，瓣为那些中小型高巴成长企业的上市靶融资

21、服务。癌全国性的场摆外交易市场（未傲上市证券市场）皑：OTCBB版（Over t啊he Coun搬t Bulle唉tin Boa白rd）艾和Pink S拌heets。1颁990年NAS败DAQ设立了O氨TCBB市场，隘专门为未能在全绊国性市场上市的氨公司股票提供一凹个交易的场所。隘其后，OTCB半B独立出来，自阿主运行，直接由胺美国证监会和N斑ASD扮（全美证券商联袄合会）傲负责监管；Pi摆nk Shee叭ts（粉单鞍市场办）是由私人设立案的全国行情局于碍1911年成立爱，为未上市公司搬证券提供交易报背价服务；需指出办的是全国行情局笆并没有监管权，搬Pink Sh吧eets的监管伴也是由美国证

22、监佰会八和扳NASD负责。肮NASDA唉QSmall稗 Cap、OT稗CBB、Pin疤k Sheet靶s之间具有升降碍的互动关系：N佰ASDAQ市场班规定，公司股票吧连续30日交易疤价格低于1美元伴，警告后3个月捌未能使该拔公司澳股价升至1美元爱以上，则将其摘哀牌，退至OTC凹BB报价交易；扳在OTCBB摘八牌的公司将退至奥Pink Sh柏eets进行报巴价交易。胺由此可以看案出，美国资本市挨场体系庞大、条皑块结合、功能完耙备、层次多样。熬既有统一、集中搬的全国性市场，败又有区域性的、俺小型地方交易市芭场，同时隘场外哎市场还具有不同捌的层次性，使得肮不同规模、不同笆需求的企业都可摆以利用资本市

23、场爸进行股权融资，蔼获得发展的机会岸。这无疑有力地艾推动了美国经济按的创新与增长。艾（二）俺英国多层次的资懊本市场体系芭全国性集中霸市场（主板市场巴）：伦敦证券交蔼易所是一家有2拌00多年历史的班交易所。它最初埃是1555年的稗一家咖啡店，其佰后逐步发展形成白一个有监管的证伴券交易市场。伦俺敦证券交易所是凹吸收欧洲资金的背主要渠道，20巴01年交易所年挨成交量7000熬亿英镑，平均每颁月600亿英镑背，伦敦城金融、暗证券、投资咨询伴的从业人员达1懊00余万人，有傲力地支撑了证券安交易所的运营。巴目前伦敦交易所翱有大约2000隘家英国公司及5翱00多家海外公叭司挂牌交易。主昂板市场中还包括办一个

24、交易行情单板列式的扒“百技术板市场暗”阿（techma巴rk）。阿区域性市场熬：除集中的伦敦靶交易所外，英国白还有伯明翰、曼傲彻斯特、利物浦班、格拉斯哥、都奥柏林等地方性交巴易市场颁。在这些交易所绊，人们不仅可以颁买卖癌地方企业股票，把同时也可以买卖扳伦敦交易所的挂搬牌股票。懊全国性的二颁板市场AIM（拜Alterna懊tive In岸vestmen耙t Marke哎t）：与美国不跋同的是暗，耙英国的二板市场半AIM是由佰伦敦交易所主办敖，其运行相对独半立。AIM创立鞍于1995年6叭月19日。AI按M是伦敦证券交岸易所为英国及海般外初创的、高成罢长型公司所提供拔的一个全国性市澳场。在协助广大

25、隘中小企业，特别鞍是中小型高科技挨公司通过资本市盎场获取资金进行八投资方面，英国熬政府阿做出傲了一项意义深远矮的举措，背那吧就是在伦敦证券奥交易所内设立了瓣一个为中小企业奥提供融资服务的柏证券市场AIM哀。吧自1995年创败立以来，有超过翱850家公司通懊过进入AIM而癌获得巨大的增长邦，累计筹集资金败超过62亿英镑罢，折合近97亿澳欧元。截止到2捌001年1月3熬1日，A IM凹上市公司的总市百值达到156亿跋英镑，折合24岸5亿欧元，其中半市值最少的公司暗不足30万美元熬，而市值最多的岸超过3亿美元。芭AIM直接受伦吧敦证券交易所的稗监督与管理，并熬由交易所组成的懊专人负责经营。澳全国性的

26、三板市耙场（未上市证券巴市场）：英国的靶资本市场中，除埃了由伦敦证券交百易所创办的、为盎中小企业进行股摆权融资服务的A靶IM外，还有为般更初级的中小企翱业融资服务的未蔼上市公司股票交暗易市场Of背fExcha隘nge，简称O爱FEX。它是J瓣P Jenki扳ns公司为大量拔中小企业提供的俺专门交易未上市佰公司股票的电子啊网络盎交易系统懊。而JP Je靶nkins公司唉作为一个家族性伴公司则是伦敦证昂券交易所登记在奥册的、具有良好艾经营记录与信誉吧的做市商。OF哎EX创立于19拜95年10月2哎日，其目的是为邦那些未进入伦敦俺证券交易所主板鞍市场或AIM扳市场进行俺挂牌交易的公司拌建立百的颁一个

27、可出售其股罢票、募集资金的斑市场。一些在A疤IM交易的公司耙股票及以前在 癌“未上市证券市半场”啊（盎 1996年底肮关闭澳）上岸交易的公司股票懊也可以在OFE般X进行交易。翱OFEX与AI暗M非常类似，都皑是为中小型高成安长企业进行股权绊融资服务的市场叭，但OFEX的暗市场准入门槛更拜低、层次更初级扮。AIM是伦敦敖证券交易所创办巴，同时又是伦敦绊证券交易所的一疤部分，属于正式百的市场，而OF版EX是由在伦敦背证券交易所承担挨做市商职能的一鞍家家族公司创办邦的，属于非正式柏市场。2002疤年以前，OFE爸X的监管是由J爸enkins公坝司依据英国法律班和伦敦交易所的背相关管理规定自挨己实施监

28、管，从埃2002年起，扮由于该市场日益傲发展壮大，已正盎式纳入英国证监捌会的监管范围之蔼中，由英国证监霸会直接监管。在澳OFEX挂牌交蔼易的公司，通过阿市场的培育可以埃按照相应的规则埃，进入AIM交白易。从1995拌年到现在，共有爱72家在OFE瓣X挂牌交易的公氨司已升级到AI罢M或伦敦证券交稗易所挂牌交易。暗英国资本市八场同样是条块结阿合，有集中、有邦分散芭的拔多层次的市场体笆系，这样一个结柏构完整、功能完把备的市场体系，翱有力地支撑、维颁护了英国在国际把金融市场的地位半。般从英、美资本市坝场的情况可以看啊出，全国性集中唉市场主要是为大俺型企业融资服务蔼的；二板市场的班上市标准要比集哎中市场

29、低，同时碍还设计出几套不耙同的标准，由不搬同规模的企业自八己选择适宜自己邦的标准进行上市哀融资；新兴市场矮（三板）则基本凹上取消了上市的胺规模、盈利等条懊件，把市场监管班的重点从企业上矮市控制转移到以哀充分信息披露为靶核心胺、傲以管理从业券商疤为主要手段拔、埃以会员制为主要疤形式稗、矮以券商自律为基笆础的监管模式。绊这是英、美资本拌市场一个重要的艾发展变化，癌对解决两国中小佰企业融资问题和按风险投资推出问埃题，推动高科技邦产业发展和资本般市场完善都起到柏了巨大的作用，氨特别值得我们关把注与研究。佰三、我国多层次拔资本市场的发展哀现状决定解决中傲小企业融资问题半必须发展产权交芭易市场唉前面我们提

30、到过跋，依据坝资产的皑交易把形式，资本市场百可以划分为证券凹资本市场和非证翱券资本市场。证隘券资本市场是指耙证券化的产权交拜易场所，主要指坝股票市场。按照傲不同市场的上市捌标准的高低，可凹以依次分为主板拌市场、二板市场败、场外交易市场摆。非证券资本市绊场指企业资产尚拌未实现单元化、碍证券化的企业进敖行整体性产权交爱易的场所。它与阿证券资本市场最把大的区别在于，扮这里不仅有标准佰化合约的股权交疤易，还有非标准挨化的交易方式，拔如协议转让、竞蔼价交易、招标转啊让、合作开发等邦等。我国近几年矮在各地广泛兴起捌的技术产权交易袄所（中心），就懊是非证券资本市埃场的有形场所。昂从本质上讲，中办国目前的产权

31、交靶易所和技术产权案交易所都是有形艾的产权交易市场霸，也就是为产权搬交易提供集中竞笆价交易的场所，班值得注意的是，扳 这种交易市场按是中国特殊经济芭条件下的特殊产案物。 虽然我们拔把它归为非证券翱资本市场，但是吧在西方发达国家胺并不存在类似的阿有形市场。由于鞍经济严格按照市霸场方式运作、产翱权明晰、有关的叭法律体系完备、按中介机构发达以盎及信息渠道畅通百，西方市场经济背发达国家的产权挨转让都是在无形八市场中自发进行胺，也就是说，西阿方国家的非证券靶资本市场采用的隘都是无形市场的暗形式。但是中国拔目前还不具备上案述条件，所以采搬取了有形市场的埃形式，而且从下癌面对中国资本市盎场现状的分析中白我们

32、可以发现发哀展有形的产权交安易市场是中国目瓣前解决中小企业艾和高科技企业融霸资问题的必然选白择。蔼主板市场门槛太靶高，容量太小。班在中国，主板市胺场自然是指深沪摆两地的A股市场懊。中国A股市场笆的真正发展始于扳1992年邓小肮平同志的南巡讲扒话之后，从19懊92年至今，就扳市场定位和政策奥取向而言，A股扮市场主要是为大昂型国有企业服务绊的，A股市场的唉上市要求远远高八于中小企业能够癌达到的水平，同搬时，A股市场有靶限的容量也不可癌能满足众多中小爱企业的需要。碍首先，从上市要般求看，门槛太高矮。A股市场主要袄是为那些处于已芭经产业化了的产拌业中的大中型企挨业服务的。在1按992年的股把份有限公司

33、规范跋意见和199疤4年的公司法氨中，对A股市碍场上市公司的规翱定，主要是从这哎一角度出发，其翱中包括：上市公盎司要具有500俺0万元以上注册昂资本、净资产占昂总资产的比重不靶得低于30、笆有三年经营业绩哀且平均的资本利捌润率不低于同期扳银行利率等。如碍果说在1997翱年以前实行白“熬额度控制瓣”瓣的条件下还有一扒些小盘股（首次俺发行股票数量在埃2000万元以岸下）的话，那么白，1997年以白后新上市公司的伴股票发行量就基埃本属于中大盘股笆。而且，十年间斑新上市公司绝大隘多数都属于传统胺产业的范畴，同摆时也是这些产业奥中的大中型企业颁。无论从法律规翱定条件看还是从百实际形成的结果败看，A股市场

34、的氨上市条件对于众稗多中小企业来说瓣都是太高了。瓣其次，从政策取哎向来看，A股市背场主要以支持国八有大中型企业为叭重心。在长达十俺年的时间内，A啊股发行以岸“扮指标控制熬”俺为基调，从指标盎形成、分配、下懊达到上市公司选柏择、申请材料上扒报、审批、通知坝书下达，都基本蔼贯彻行政机制且昂都有政府部门的凹直接介入。由于半搞活国有大中型阿企业是考核各级版政府政绩的一项版重要指标，所以耙，各级政府在得案到有限的发股指跋标之后，很自然斑的将选择重心在氨放在国有企业中芭。A股市场一直跋有拜“霸为国有企业脱贫半解困埃”俺的帽子，而实际昂情况也确实如此唉：1000多家般上市公司中的绝般大多数都数国有背企业改制

35、上市范肮畴，可以说存在挨严重的所有制歧柏视。捌再次，A股市场袄的容量也是非常盎有限的。目前中般国资本市场面临办的一个现实问题搬就是，仅包括上坝海和深圳两个证拜券交易所的皑“巴正规鞍”隘资本市场，规模白过小，不能满足袄大量企业证券发傲行与转让的需要把。实际上，由于跋受到技术能力和笆管理能力的限制般，无论哪一家交奥易所的容量都不摆可能无限扩张。吧世界最大的纽约霸证券交易所的上熬市公司数量不过阿2600多家，扳东京证券交易所岸的上市公司则不氨足2000家。扳可见，这个市场班远远不能满足广爸大中小企业融资白的需求。如果将跋资本市场缩小为罢股票交易所，则颁大量的企业特别半是中小企业将被靶排斥在资本市场隘

36、之外。挨正是由于中国A按股市场的大一统埃、高门槛、低容隘量，诸多的中小版企业被排斥在了澳主板市场之外。拔但是，从另一方唉面来讲，这也符百合主板市场的功癌能定位。因为，叭主板市场本来就袄是主要服务于市邦场化、产业化阶芭段的成熟企业的笆。相反，如果简背单放松主板市场跋的约束条件，支袄持处于初创期、安幼稚期和产业化巴初期的中小企业班入市，由于这些邦发展阶段的中小拔企业运作具有相坝当大的风险、其暗经营发展的前景唉尚未清晰，所以皑将大大增加主板埃市场的运行风险叭，甚至可能带来耙严重的社会问题埃。因此，较好的斑选择是把希望寄哎托于二板市场和澳场外市场。癌2办. 二板市场迟叭迟无法推出，即挨使推出，也将受熬

37、到容量和服务对胺象的限制。唉随着1997、鞍98年风险投资坝浪潮在中国的兴芭起，人们开始呼懊吁建立中国的创拌业板，以解决中伴小企业融资和风案险投资的退出问霸题。从前面的分芭析，我们知道创啊业板，即二板市版场，是完整资本凹市场不可或缺的按一部分，对解决疤中小企业融资难靶题、培育一国良哀好的创业环境和办创业机制、促进癌一国经济转型和邦产业升级有着巨疤大的推动作用。瓣但是，时至今日把，创业板的推出案却还是笼罩的一翱片疑云之中。隘创业板之所以放笆缓推出或者说暂瓣时搁置，主要是昂由于内外两方面把的原因：奥从外部环境看，爱美国NASDA霸Q股指暴跌。N半ASDAQ股指板在2000年4奥月达到5132罢点以

38、后，走势突瓣然急转直下，到爸2001年3月挨股指一度落到1跋700点以下，佰股指跌去70摆左右，按市值计搬算，投资者损失埃高达几千亿美元熬，并引致美国经爸济结束了长达1半00多个月的高昂涨历史而步入紧颁缩时期。随着美叭国股市的急剧翻蔼转和美国经济转把入紧缩时期，世矮界其他国家和地半区的创业板走势捌也快速下落。由敖此，一些人提出碍，国际社会创业艾板尚无成功的先版例，中国设立创坝业板不仅条件不扮成熟而且风险太爱大。罢从中国内部环境奥看，问题主要有扮以下几个方面：氨第一，主板市场氨存在诸多不规范跋现象。2000案下半年以来，由懊于中国证监会加芭强了监管，加上百新闻媒体的作用拌，A股市场中的半各种违法

39、行为开半始频频暴光，给矮不少人以版“稗A股市场违法违绊规现象太多昂”案的感觉。由此，稗一些人担心新设敖的创业板将有可爱能成为A股市场皑的复制品，强调颁应先解决好A股摆市场的规范化问捌题再讨论创业板把市场的设立。笆第二，创业板的靶推出过程中存在摆一些不规范现象版，让人为创业板吧的前景担。其中埃比较突出的现象背有：（1）一些巴企业和地方政府扳对设立创业板认矮识不清，受A股办市场肮“案圈钱懊”爱思想的影响，仅邦从发股上市角度碍看待创业板的设稗立。（2）一些背地方政府依然按版照A股上市方式傲行事，出现了所把谓按“颁政府推荐排队般”扒的行为，违背了挨国际上创业板通拌行的上市规则，背有可能重蹈A股百上市弊

40、病。（3案）一些风险投资摆公司行为不规范斑。2000以后安，为了尽快收回敖投资并获得高额敖回报，一些风险耙投资公司想方设板法将资金引入在案短期内有可能在敖创业板上市的企巴业中，使得艾“敖风险投资吧”暗有阿“敖创业投机背”懊之嫌。（4）一百些证券公司的行岸为不规范。为了柏能从创业板的设啊立中大赚一把，佰2000年以后八，许多证券公司版或者直接投资创绊办了风险投资公凹司或者参股投资佰于已有风险投资搬公司中，并利用翱其为企业发股上疤市服务的便利条百件，诱导拟在创隘业板上市的企业霸接受这些风险投氨资公司的投资入盎股。鉴于证券公霸司卷入风险投资奥所发生的种种弊靶端，2001年白4月，中国证监懊会不得不发

41、布公扒告，要求各家证啊券公司撤出在风把险投资公司中的半股份或者投资资叭金。百第三，担心创业巴板会从A股市场袄分流资金，引起岸A股走势下落，半不利于A股市场肮发展。坝第四，对创业板矮的定位和设立模绊式等问题存在较邦大的认识分歧。阿对创业板是采取伴独立模式（如香奥港创业板）还是扮孪生模式（如美爱国NASDAQ稗）仍然有不同意扒见。另外，深圳瓣对将深交所定位伴于专门管理运作隘创业板尚有不踏霸实的感觉，担心百在A股转到上海笆后，一时间创业敖板还未有公司上白市或者在创业板佰上市的公司数量佰较少、未大规模岸展开的条件下，袄深交所10年来隘的辛苦将一朝流板失，对深圳市的半经济带来巨大冲笆击。傲第五，有关创业

42、唉板市场运行的各碍方面规则尚有不背成熟之处。20爸00年10月，案深交所通过网站扳公布了九项创业哀板市场规则（征板求意见稿），以疤征询各方面的意矮见。这九项规则奥中存在一些不符扒合市场经济规则坝和不符合实践要暗求的内容，因此靶，需要进一步改熬进，而有关各方摆的意见又不尽相半同，由此，要达皑成共识也需要时皑日。哎我们尚不讨论以班上各个争论和问邦题的合理与否，凹但是实际情况就把是创业板仍然处靶于空白状况。目班前广大的中小企肮业不可能指望它俺来满足自己的融凹资需求。而且，吧即使将来创业板奥真的推出了，它疤能够容纳的企业袄数量也是非常有癌限的。据笔者了艾解，全国排队等耙候上创业板的企败业多达数千家，坝

43、而创业板推出后坝每年能够容纳的耙公司不过两三百岸家，它不可能成氨为中小企业融资扮和风险投资退出瓣最主要的渠道。把这就是说，更多胺的中小企业和风罢险投资企业还是俺需要场外交易市叭场或者类似的交澳易所为其提供产熬权流动的场所和靶融资的途径。扒3. 缺乏场外安交易市场。绊对于场外交易市翱场，我国199颁3到1997年昂之间曾经有过失凹败的探索。当时熬全国先后建立了败26家区域性的矮证券交易所和2肮00余家非证券哎化的实物型产权奥交易市场，从事敖非上市公司股票唉、股权证等股权办类证券的转让活懊动，另外还有S邦TAQ和NET板两个全国性的法吧人股交易市场，奥它们尤其是区域隘性的证券交易所背和实物型产权交

44、袄易市场对于部分岸中小企业融通私伴人权益性资本起碍到了一定作用，袄但是由于市场风安险较大和管理者傲观念上的问题，拌1998年国务拔院出台了著名的背“白十号文件颁”伴对这些岸“皑场外非法股票交板易进行了清理整爱顿板”爸。之后，区域性哎的证券市场基本颁都被清理，即使挨还有少量交易也疤处于非法状态；隘而实物型产权交懊易所则专注于国俺有企业和集体企岸业的改制治理，伴以企业产权的整八体转让为主，由巴于运作机制有问埃题，再加上本来绊转让的都是些亏瓣损和微利的企业艾，所以交易冷清俺，基本上也没有扒发挥资源配置的百作用。拜正如我们前面所碍分析过的，场外哀交易市场完全服按务于各类有成长拌性的中小企业的瓣融资需求

45、，是完凹整的资本市场不版可或缺的基础层捌次。按照市场经矮济正常的成长顺癌序来看，场外交稗易市场是主板市懊场和二板市场建版立和发展的基础唉。纵观西方发达扳国家的资本市场哎发展历史，基本般都是从场外交易罢市场发展而来的拜。比如，众所周岸知的NASDA半Q市场系统就是暗20世纪70年叭代初期时在原来般3000多家柜肮台交易的基础上罢利用电子技术联扮网而形成的，而肮这3000多家敖柜台交易网点在暗NASDAQ市板场之前已经存在颁了很长时间（而坝且远远早于纽约胺证券交易所），暗能够满足早期私胺人投资资本的退扳出需要。所以，哎即使没有开设N叭ASDAQ系统耙，众多中小企业邦照样可以通过柜埃台交易市场、区胺

46、域性的股票交易哀所和并购市场实安现融资。版而我国的情况恰蔼恰相反，建立原拜来建立股票市场唉的初衷就是为了鞍国有企业改革而袄不是象西方市场隘经济国家为了满芭足私营企业扩大稗融资的需要，这氨样的出发点必然般会导致我国资本板市场的畸形发展百。在我国资本生皑产发展过程中，阿为大型国有企业拔服务的主板市场熬率先建立，而能霸够为广大中小企百业融资服务的场办外市场和二板市啊场尤其是场外交背易市场则迟迟都癌没有出现，这种版情况必然会造成胺我国中小企业的罢融资困境。傲4靶. 发展产权交傲易市场是我国目摆前解决中小企业疤融资问题的必然懊选择 癌从多层次资本市搬场的角度看，在哎二板市场的未能佰推出的情况下，稗场外市

47、场的缺乏捌使得中小企业通靶过资本市场融资爱的最后一道门也皑被关闭了。矮鉴于知识经济时百代中小企业尤其耙是高新技术中小唉企业在推动一国岸经济体制转变和叭经济飞速发展中啊的重要作用，场按外交易市场不仅爸是一国资本市场傲健康成长的基础俺，而且是一国经唉济稳步而快速发坝展的基础。尤其摆是在我国这样一捌个经济体制扭曲哎、资源配置效率翱低下、资本市场癌完全靠人为力量瓣发展起来且只有瓣单一主板的国家爱中，要想为将来稗建立二板市场和俺改善主板市场打背下坚实的基础，傲要想为我国经济拔的腾飞打下坚实蔼的基础，就必须背培育一大批优秀癌的、有潜力的中氨小企业，也就必捌须大力发展场外敖交易市场。但是邦，目前我国发展耙正

48、式的场外交易芭市场还面临政策白法律障碍，由此皑，人们将目光转捌向了产权交易市碍场翱癌所谓穷则思变，笆这恐怕也是不得袄已的选择，但是斑也是必然和必要爱的选择。八正如我们在本节唉开头所提到过的蔼，由于经济严格拌按照市场方式运邦作、产权明晰、佰有关的法律体系安完备、中介机构挨发达以及信息渠皑道畅通，西方市哎场经济发达国家澳的产权转让都是隘在无形市场中自凹发进行，而中国耙不具备以上条件疤，所以采取了有爱形的产权交易市柏场的形式，因此按，从一定意义上半讲，目前这种有败形的产权交易市爸场是中国在缺乏暗资源配置、缺乏矮储蓄向投资转化班的有效途径的环蔼境下的特有产物斑。盎理论上讲，我们翱可以把中国的产邦权交易

49、市场定位邦为场外交易市场埃的雏形，这样的搬定位表明了两层敖含义：首先，它瓣表明了现存的产昂权交易市场主要拜是服务于中小企扳业融资需求的；百其次，它准确的唉说明我们现在的爸产权交易市场还安不是真正意义上班的场外交易市场翱，因为场外交易叭市场是实现了股跋权标准化分割的邦市场，单位化的安股票是产权流通挨转让的载体，而搬我国目前的产权拌交易市场还只是挨停留在非单位化颁的状况，实行的唉是一对一的交易熬方式来实现整体袄或者部分产权转斑让、购并、出资摆入股等交易活动熬。从资本市场发蔼展阶段的划分来邦看，我国目前的蔼产权交易市场还班是处于比较原始熬的经纪人市场阶坝段。从长远看，笆笔者认为它只是敖目前过渡阶段的

50、凹一个特殊形态，肮将来会向高级的把市场形式即标准邦化的场外市场发颁展。办第二部分 产扒权交易市场对于罢解决中小企业融绊资问题的现状分哀析佰在中国，把产权交易及产权板交易市场所隐含安的内容在200板0年才开始获得把广泛白承认。安事实上，中国产懊权交易所和技术啊产权交易所的诞瓣生和发展经历了啊比较长的一段时矮间。 它是在百80年代后随股懊份制改革伴而生哎，1992年迅扳猛发展暗。 然而阿，1998年整芭顿金融秩序，所捌有“拆细交易和办股权交易的产权疤交易所”都被视袄为“场外非法”拌而被关闭澳。只是到了20跋00年巴左右按，中国产权交易阿出现重大转机，拜产权交易所在很敖多地方恢复，国皑有产权交易的限

51、拔制开始松动，更碍关键的是，知识办经济时代带动知叭识产权的流动和氨交易哎，众多的技术产笆权交易所开始建跋立。哀由此可见我国产半权交易市场经历捌了一个曲折的发扳展过程，前期主澳要是绊由原体改扳委坝及财政、国资系叭统组建的产权交昂易所搬（19841氨998），后期埃主要是由耙科委系统组建摆技术产权交易所凹（1999至今爸），二者来源不隘同， 业务也有挨不同。 现在，扳 全国上下已经扮建立了大大小小凹的产权交易所和搬技术产权交易所啊， 形成了原来扳的产权交易所和敖新兴的技术产权办交易所并存的局板面，共同构成我摆国目前所谓的产埃权交易市场。懊其主要特点是以熬做市商或会员代班理制交易为特征叭，进行产权、

52、股矮权转让、资产并扒购、重组等。八纵观中国产权交癌易市场的发展历巴史，原产权交易爱所与后来新兴的版技术产权交易所班在建立的目的、奥服务的对象方面摆都存在巨大差异啊，所以有关其情挨况的介绍和存在背问题的分析也只般能分别进行。搬一、传统的产权鞍交易所扳（一）传统产权稗交易所兴起的背扒景和发展的历史八中国产权市场的癌出现可以追溯到巴1984年跋（早于股票市场捌）叭。1984年7拜月，保定市纺织隘机械厂、保定市奥锅炉厂以承担对翱方全部债权债务蔼的方式分别兼并哎保定市针织器材伴厂和保定市风机唉厂，产权交易的伴概念由此在中国啊出现。此后，出氨于消灭亏损企业耙的需要，企业并版购在武汉、北京版、沈阳、重庆、扮

53、深圳等地推行。袄1988年3月佰，全国人大七届般一次会议将企业芭产权的有条件转般让作为深化改革袄的重要措施。一巴个月之后，武汉啊即成立企业产权柏市场，保定、南暗京、福州、成都板、深圳等地也在八一年之内成立了啊产权交易市场或伴机构，并购目的背也逐渐由消灭亏埃损向优化结构转哀变。拜但在创立后不久伴，一些产权市场摆的组织者就失去拔了发展方向。背1994年，四巴川乐山出现了所挨谓的“箩筐交易安市场”，当地产搬权交易所绕开证哎券监督机构，将捌国有企业的产权氨搬上柜台交易。百闹到最后，乐山扮大街上到处在卖颁“国企股票”，班当地人将这些所案谓的股票装在箩爸筐里出售，伸手瓣可以抓出一大把安。尽管产权市场百的实

54、质是柜台市拔场，但在起步阶隘段就变相成为股胺票市场。199袄4年4月22日哎，国务院以明传般电报的形式对此拜明令禁止，并强摆调国有企业不能奥上市交易，不得傲新设产权交易机搬构。产权市场走啊入第一个低潮。稗就在国务院明传邦电报的前两天，爸上海产权交易所爸的前身按靶上海城乡产权交颁易所成立了。上艾海是传统工业基暗地，当时国企改敖革已非常紧迫，蔼但城乡产权交易柏所只能按照国务败院的指示进行农跋村集体资产的交唉易。佰转机在第二年出跋现。1995年懊，大量的国有资爱产存量需要盘活绊，而市场才是资爱源配置的有效通坝道。霸原国家国有资产搬管理局召集各地岸国资局和部分产巴权交易所，到山扳东讨论国有资产唉的产权

55、转让办法岸。会议经过广泛百讨论后，认为我吧国急需规范的产靶权市场，并草拟凹了产权转让办法凹。当时正是上海班国企3年改革的爸关键时期，上海颁市委决定把产权背市场当作国企改霸革的一步棋来发疤展，下定决心对摆城乡产权交易所耙进行重组。稗1996年3月斑，上海产权交易版所正式成立后，疤制定了产权交易颁暂行管理办法，吧上海国资办还出凹台了国有资产交傲易办法等6个文斑件，正式将国有翱企业的产权交易拌引入产权市场。瓣上海产交所重组唉当年，实现交易阿额40亿元，超岸过前两年的总和瓣。沈阳、广州、岸深圳、杭州、南俺京等地的产权市矮场也有较大发展熬，在盘活国有资安产存量中发挥了靶积极的市场配置板功能。搬这时，党的

56、十四癌大召开，这次会傲议不仅确立了市安场经济的原则，熬报告中也第一次败出现了芭“艾产权交易昂”板的名词。产权市傲场迎来了第二次白高潮。拌但由于缺少相应岸的法规约束，一绊些产权市场的定笆位不明确，一些扳省市的产权交易唉所不满足于企业板整体或部分产权埃交易。国务院有跋关部门在山东淄罢博试点组建区域耙性的非上市股份拜公司后，当地产颁权交易所建立了暗报价系统，将非拌上市股份公司的凹股权拆细交易。扒1997年亚洲班金融危机爆发时班，全国有12家盎产权交易所与淄澳博联网，江苏、岸广东等地的企业捌也将股权拿去交邦易，而且可以将蔼股权拆细成单股鞍买卖。氨同时，一些地方啊将存量国有资产跋的盘活当作敖“败运动俺”

57、熬，限时限刻耙“百抓大放小矮”白，于是大量的国案有资产唉“办半卖半送唉”氨、绊“背名卖实送八”皑。产权市场的不跋正常现象再次引挨起中央的重视，熬强调国有企业不胺能一卖了之。跋1997年的中巴央金融工作会议班决定清理整顿产吧权市场的股权拆颁细交易，产权市霸场又一次走入低吧潮，山东企业产捌权交易中心等机蔼构被解散。背一些学者认为，耙在这次清理整顿按中，不少地方主扒管部门理性地引暗导产权交易机构白在规范中运作、癌在规范中发展，扳这是值得庆幸的坝。正因如此，碍1999年，党胺的十五届四中全颁会后，产权市场昂才得以步入良性敖发展阶段。拌近年来，随着技昂术产权交易所的颁兴起，原来的产哀权交易所出现了盎以下

58、一些新发展半：版1. 服务对象鞍扩展：从资源配埃置的角度来看，翱产权市场走过了颁最初为存量国有俺资产找出路的目巴的，已成为资产搬重组和资本进退百的枢纽、存量资爸产与增量资本嫁拜接的平台、高新俺技术与传统产业扳结合的桥梁、跨敖国并购和吸引外白资的通道。上海俺产交所的服务对搬象从以公有制企巴业为主，转变为艾面向各类所有制安企业的出资人；瓣交易方式从企业翱整体产权转让为斑主，转变为部分扳产权的转让占主般导，近年外资并肮购也相当活跃。按2. 服务内容傲扩展：如今的产百权市场，已不再艾仅仅是信息撮合霸、办理产权交易柏手续的场所，服跋务内容已发展到般信息查询、政策叭法律咨询、协调靶操作、融资注资斑、并购策

59、划等多芭个方面。有个典芭型的例子：在啤罢酒市场的激烈竞败争中，上海啤酒挨有限公司终于招熬架不住，霸1999年濒临爱破产，上海产交拜所接受委托对这斑家企业的破产资扮产进行公开招标班转让。招标公告埃发出后，引来众板多企业投标，通疤过激烈角逐和严白格审查，青岛啤傲酒中标。但上海安啤酒提出以出让扮方为主对企业职哎工进行安置，青叭岛啤酒则担心在吧未来几年内上海扮啤酒会遇到市政癌动迁。在双方相岸持不下时，上海吧产交所出面与市罢政府有关部门协拌商，最终解决了懊矛盾，使青岛啤坝酒放心地到上海皑投资。爱3. 跨地区交拔易增加，流动性霸提高：市场配置叭资源最有效率，班产权交易更是如拌此。而产权的情按况很复杂，无法

60、颁用统一标准来衡袄量标的，产权交懊易的参与度也很百低，一般来说，八同行业或相近行吧业的企业才有购氨买欲望，因此，稗产权的流动性非半常差。这就注定碍了需要在更大的癌范围内进行产权靶资源配置。近几澳年，跨地区的产疤权交易日趋活跃埃，以上海为例，扮当地企业到黑龙哎江、内蒙古、广颁东、新疆、海南坝等地并购，也有翱北京、江苏、浙肮江等地的企业到百上海收购兼并。扮2001年的异邦地并购中，上海扳企业并购外地企翱业翱92宗，收购出芭资额18.94柏亿元；外地企业哎收购上海企业8懊7宗，收购出资澳额6.11亿元吧；外地企业收购捌外地在沪投资企案业37宗，收购暗出资额3.82岸亿元。异地并购板在上海产交所产案权