中国宏观经济报告

1、绊2012-20芭13百 版年中国宏观经济爱报告背 罢耙迈向新复苏和新癌结构、超越新常伴态的中国宏观经靶济颁 搬中国人民大学经笆济学所哀 摘要： 败2012敖 坝年是中国经济从板“案次萧条敖”袄到凹“颁复苏重现疤”搬的一年。在消巴 拜费持续逆势上扬摆、基础建设投资白大幅增长、房地翱产政策微调带来邦的暗“百刚罢 啊需碍”百释放、货币政策安和财政政策的持翱续放松以及全球隘市场情绪稳定带班 扮来的外需稳定等搬因素的作用下，跋中国宏观经济开安始在背 2012拜 绊年半 9扮 靶月出捌 袄现啊“百触底反弹傲”坝，并在十八大政癌治换届效应、存傲货周期逆转、消哎费持班 哀续增长、外需小扳幅回升、投资持柏续加

2、码等因素的白作用下，重返复敖苏的翱 按轨道。靶2012白 按年前俺 3盎 柏季度回落超预期敖，而第癌 4拜 扒季度复苏幅度也霸可能超预俺 把期。巴 靶2013爱 佰年将延续般 2012澳 懊年第敖 4芭 安季度复苏的势头胺，随着换届效应奥的持八 碍续发酵、房地产傲困局的破解、外翱部环境的轻度改碍善、金融困局的唉缓和凹 办以及中期力量的翱释放，中国宏观碍经济将超越耙“扮新常态艾”澳，步入败“扒次高版 癌速增长期昂”隘。翱2013傲 敖年不仅是中国宏跋观经济完成由吧“版复苏澳”叭向芭“摆繁荣爸”隘 鞍的周期形态转换氨的关键期，也是氨中国迈向鞍“安新结构扒”艾、超越案“挨新常态袄”捌 翱的关键年，更

3、是隘新政府全面确立爸和落实新经济发耙展战略的一年。胺因此，半 扮2013皑 艾年中国宏观经济袄将是在复杂中充扒满朝气的一年。耙 把利用模型进行预肮测，挨2012吧 霸年中国癌 GDP扮 办增速将达到版 8.0%鞍，比爱 2011 矮年回落百 1.3翱 碍个百分点，叭2013凹 笆年中国经济将重疤返肮 9哎 拜时代，增速达到澳 9.3%佰，把 埃CPI绊 板出现反弹，达到阿 4.1%哎。埃 半在分析和预测的罢基础上，报告认绊为，未来短期宏敖观经济政策应当拜 百在强化中期定位爸的基础上保持相拜对宽松与积极的矮导向，应当在正皑确认捌 瓣识中国新时期的昂各种结构性力量矮和周期性力量的埃变化的基础上，摆

4、超越袄 白“皑新常态熬”板悲观主义的定位绊，应当在收入分哎配、房地产等关隘键领域进扳 奥行重点突破性改埃革，清楚埃“澳改革疲劳症案”瓣。阿 吧关键词：新复苏跋、新结构、新常霸态、中国宏观经碍济艾 案一、总爸 拔 埃论翱 1 斑2012澳 袄年前唉 3半 白季度，中国宏观啊经济不仅延续了伴 2011背 袄年逐季回落的败 吧趋势，而且在多艾重因素的持续作岸用下呈现出持续八探底的态势。一扮方面，叭 拌全球经济的超预笆期恶化以及房地白产调控政策的持扳续使中国经济增唉长爱 百的两大传统动力版源皑拌出口和房地产陷扮入持续低迷的状胺态，另一方啊 矮面，跋“靶民间融资困局爸”懊的持续发酵、投挨融资平台的进一芭

5、步整顿、需求哀 敖下滑与成本上扬伴双重力量挤压下爸企业绩效的持续澳下滑以及由此产碍生把 敖的邦“疤去库存碍”翱与百“把去产能拔”邦等内生性因素使罢“败稳增长安”叭的一揽子政策板 艾措施并没有产生案立竿见影的效果把，白2012熬 碍年前阿 3癌 叭季度出现了超预柏期的懊 伴持续回落，经济靶步入癌“捌次萧条叭”敖状态。拔 耙但在消费持续逆半势上扬、基础建扳设投资大幅增长扒、房地产政策微扒 案调带来的埃“胺刚需拌”办释放、货币政策癌和财政政策的持傲续放松以及全球白市阿 挨场情绪稳定带来芭的外需稳定等因扮素的作用下，中芭国宏观经济开始矮在把 佰2012胺 摆年肮 9搬 碍月出现氨“版触底反弹熬”啊，并

6、在十八大政摆治换届效应、存扳货周期哀 笆逆转、消费持续碍增长、外需小幅吧回升、投资持续拔加码等因素的作跋用下，澳 袄重返复苏的轨道邦。耙2012哀 懊年前霸 3癌 芭季度回落超预期暗，而第扒 4奥 靶季度复苏幅懊 袄度也可能超预期唉。哀 隘2013罢 稗年将是中国宏观捌经济完成由盎“爸次萧条拌”颁到皑“皑繁荣拜”摆的周期罢 扳形态转换的关键艾期，也是中国迈芭向蔼“柏新结构背”暗、超越熬“扮新常态班”百的关凹 胺键年，更是新政案府全面确立和落哎实新经济发展战靶略的一年。因此哎，靶2013 百年中国宏观经济巴将是在复杂中充背满朝气的一年。疤 袄1绊 懊本报告数据引用傲除特别标示外，胺都来源于中国人

7、败民大学经济研究拔所和中诚咨询耙 案1案）与以往复苏不澳一样的是，啊2012-20熬13暗 凹年是在本轮宏观伴经济不对白 邦称的肮“扮W隘”拜调整进程中重返搬复苏的。一方面白周期性力量逐步澳逆转，但斑 搬另一方面结构性佰因素仍在持续释肮放，财政不平衡芭和贸易不平衡逆隘转带案 拜来的全球结构性疤调整和刘易斯拐爱点带来的内部结板构性调整将使中鞍国白 背经济在中期面临笆外需疲软和成本绊上扬的双重冲击八，从而使本轮复懊苏力隘 阿度难以重现以往柏强劲的势头，在傲波动中依然具有俺较为强烈的不确白定性佰 柏和脆弱性。但是矮，换届效应将强瓣化本轮复苏的力板度，大幅度抵消半内外耙 艾部结构调整带来佰的下行压力。

8、新绊政府的战略定位叭和各种内生因素半决定扳 昂了摆“捌新复苏捌”百虽然不会像传统斑复苏那么强劲，叭但同时也带有强挨烈的中霸 袄国特色，不会与癌世界经济复苏一按样在低迷中漫行拜。矮 哀2哎）本轮复苏的动稗力源泉并不来源凹于出口与房地产安的反弹，而来疤 败源于消费和基础暗建设投资；不来岸源于东部的复苏扒，而来源于中西鞍部高斑 奥速经济增长的持坝续；不来源于传瓣统的大规模刺激矮政策，而依赖于败宏观拜 般经济政策的袄“捌预调澳”埃和爸“班微调稗”昂。因此，在经济疤重返复苏的同时艾，中爱 胺国经济的结构和袄传递机制发生了版一列变化。这些笆结构变化不同于碍以往扮 般政府主导下的结败构调整，它不仅爱内生于世

9、界经济拌结构的大调整，笆同时胺 啊也内生于中国资阿源禀赋的拐点性氨变化，建立在市唉场内生调整的基敖础之罢 敖上。因此，本轮昂复苏可能意味着暗中国经济开始踏把上一条内生的、奥稳定半 懊的、以市场导向按性为基础的半“耙新结构转换期皑”袄。当然，这种澳“岸新结构疤”岸 吧依然具有一定的傲反复性和脆弱性板。斑 办3百）啊2012傲 唉年中国宏观经济蔼在回落中出现了班两大新现象疤1邦）八GDP 岸增速连续拔 2凹 搬季度跌破爱 8%哀，但没有出现大盎规模失业；埃2唉）经济增速连续伴 巴回落，且跌破俺 7.5%俺，但没有出现通般货紧缩，核心拜CPI盎持续保持在邦 1% 暗左右。这意味着斑在本轮经济的回按落

10、与隘 1997-阿1998坝、搬2008-20啊09拔 阿经济的胺 爱回落具有本质性八的差异，本次回扳落中的结构性趋邦势力量可能大于扳以往疤 皑几次。这与目前唉观察到的全球化盎红利衰退、人口搬红利枯竭以及制捌度红坝 澳利下滑等现象相百吻合。但是，这叭并非意味着中国罢已经步入到以笆“颁低增案 蔼长办”罢、奥“搬低贸易盎”巴、熬“绊大幅度结构调整扮”芭、巴“拜高物价斑”扮为内涵的拌“斑新常态鞍”哀2 皑。笆 熬考虑到中国收入矮-搬消费台阶效应的白加速、中国新型岸城市化的加速、胺中板 般国比较优势在产邦业和区域的转换按、中国工业化在案梯度转移中的加奥速，靶 昂人口红利在中端按劳动力充分利用案下的再释

11、放等因背素，扳2013安 般年的中国氨 八宏观经济将随着扒换届效应的持续阿发酵、房地产困柏局的破解以及外般部环百 皑境的轻度改善而罢超越扒“扮新常态邦”凹，步入佰“搬次高速增长期版”扳。中国经济增蔼 佰长的目标不能先案验地决定于目前碍各种方法测算的懊潜在鞍GDP胺增速。笆 耙4昂）澳2013斑 巴年依然是充满不氨确定性、复杂的班一年。发达国家叭“氨宽货艾 佰币瓣”袄与柏“碍紧财政凹”氨的政策组合与结啊构性调整方案是拔否会产生预期的懊结俺 扳果？新政府是否叭可以快速破解中坝国房地产僵局？爸猪周期和国际粮伴价艾 扒是否会引发新一耙轮食品推动型的笆价格上涨？发达矮国家新一轮数量拌宽哀 肮松政策和未来

12、金安融市场的波动是罢否会引发新一轮班热钱的大进大出吧？颁 翱这些问题的结果吧都具有强烈的不败确定性，都会给皑宏观经济政策的颁预调皑 胺和重新定位带来懊冲击。吧 胺本报告基于上述巴周期性和结构性敖的判断，设定主氨要外生参数，依疤 百2袄不同学者对于摆“邦新常态瓣”班定义不同。一是案指目前世界经济昂复苏疲软为版“盎新常态胺”般，二是针对伴 懊中国安 2012俺 爸年运行特征提出鞍的以隘“鞍低增长版”敖、瓣“白低创新蔼”昂、邦“爱低贸易艾”伴、吧“叭内外部不平衡调澳整肮”颁、班“唉较笆 岸高的通货膨胀率凹”澳为内涵的把“笆新常态敖”版。吧 阿据中国人民大学爱中国宏观经济分挨析与预测模型皑CMAFM凹

13、 隘模型，分年度翱 坝预测笆 2012办 艾年与翱 2013隘 板年中国宏观经济搬形势。其中，主埃要宏观经济政策隘 氨假设包括：靶1翱）傲2013跋 般年中央财政预算般赤字率为唉 2%爱；暗2摆）碍2013懊 鞍年人民币翱 绊与美元平均兑换跋率为鞍 6.16:1哎。其主要指标预坝测结果如表癌 1扳 啊所示。扒 懊1爱、在政治换届效摆应的作用下，斑2012胺 盎年第四季度的摆 GDP唉 背同比增笆 疤速将反弹扳 1安 肮个百分点左右，岸全年蔼 GDP艾 懊增速将达到疤 8.0%拔，比罢 2011斑 邦年搬 唉回落盎 1.3笆 拌个百分点。其中俺第一产业增速基按本与跋 2011袄 昂年持平，而第二

14、按 靶产业和第三产业瓣的增速较把 2011袄 癌年分别回落了肮 1.7班 扮个百分点和艾 1.3板 耙个百挨 靶分点，从而主导百了拌 2012皑 澳年整体经济的回办落。颁 霸2013叭 暗年将是中国经济罢持续复苏，重返败经济扩张的过渡俺阶段，安 敖GDP扮 搬增速将呈现逐季邦回升的态势，全暗年实际增速达到鞍 9.3%背，弥补了板 氨2012熬 芭年经济增速回落白的缺口。瓣 般2坝、随着财政政策耙和货币政策的持佰续宽松，民间融般资困局的缓和办 癌以及地方投融资岸平台融资条件的暗放松，在基础建半设和重点工程项唉目投皑 版资的引领下，全摆国固定资产增速凹改变了班 1-3哀 岸季度低迷的态势挨，出现持

15、隘 隘续增长，预计碍 2012暗 哎年全年增速达到般 21.2%叭，名义增速比去埃年回落了案 扒2.6啊 哀个百分点，剔除摆价格因素之后的柏实际增速却比氨 2011阿 搬年提高了柏 1.8 办个百分点。不过肮，由于实体经济把的深度隘“拌去库存艾”笆，国民经济核算俺角八 把度的投资增速却拔有明显回落。叭 扳2013氨 胺年换届效应将持般续放大，在地方佰政府投资的引领奥下，全年把 白投资增速预计达昂到把 24.3%懊，与癌 2011罢 唉年增长速度相当鞍。但民间投资和熬 俺外商投资的增速肮回升依然缓慢，靶库存回补没有回罢到高涨的阶段。凹 扳3半、由于消费信心艾的逆转、消费刺背激政策的重新布安局以及

16、中期的阿 拌收入艾-凹消费台阶效应的耙持续释放，疤2012啊 艾年名义消费增速佰持续回落的局皑 澳面在下半年得到巴了全面改变，全背年社会消费品零拜售的名义增速将捌达到柏 霸14.7%斑，比去年低班 2.4扮 办个百分点，剔除斑价格因素，实际傲增速与矮 2011熬 盎年版 吧基本持平。笆 蔼由于消费信心的隘持续回升、收入办分配政策的出台爸等因素，昂2013 隘年消费增速将在霸回升中常态化，版预计名义增速达办到爱 16.1%啊。暗 矮颁4笆、由于全球经济傲疲软和不平衡逆柏转，八2012邦 背年下半年出口增版速虽皑 吧有所改善，但全盎年整体依然低迷癌，预计增速为伴 9.0%爸，比昂 2011般 鞍年

17、回落霸 靶11.3扒 爸个百分点。而进办口在下半年国内俺政策松动的作用捌下出现反弹，全霸 笆年增速预计达到罢 4.8%挨。全年贸易顺差奥为熬 2420柏 靶亿美元，比袄 2011凹 背年多傲 啊增扒 869般 俺亿美元，但考虑昂汇率等因素，核扮算角度的外需对爱 GDP柏 叭增速的白 扳贡献持续为负。佰 哀2013败 跋年进出口增速将邦随着世界经济轻百度复苏而出现反斑弹，但由肮 扮于成本上扬带来八的中国比较优势爱的弱化，进出口笆增速难以回到危奥机前拌 笆的水平。预计出坝口增速为按 14.2%背，进口增速为埃 12.1%胺，全年贸易顺差碍 矮为邦 3150盎 熬亿美元。奥 柏5肮、宏观经济政策矮的

18、再定位直接导癌致拜 2012吧 斑年货币供应提速矮，预计柏 巴2012癌 鞍年末狭义货币供颁应（懊M1爸）增速达到癌 10.8%奥，广义货币供应耙（般M2安）氨 芭增速为阿 15.1%挨，比年初设定的案目标略高。哀 笆2013阿 按年货币政策为配颁合经济的持续复哎苏和新政府的经扮济发展战拔 斑略的实施和落实懊将依然保持中性版定位与积极操作白的组合，货币供敖应速哎 艾度较拜 2012百 伴年有所提升，其鞍中肮 M1巴 绊增速预计将达到澳 14.4%岸，艾M2爸 蔼增速达挨 癌到扒 16.5%傲，与啊 2011岸 白年上半年水平相傲当。埃 疤7疤、在基数效应、版食品价格回落以拜及总需求增长乏案力等

19、因素的作盎 罢用下，佰2012盎 靶年盎 CPI爱 摆呈现啊“按前高后低阿”靶的趋势，全年估扳计在百 2.6%癌，叭 GDP 扳平减指数为熬 2.0%癌，分别比隘 2011疤 板年回落了盎 2.8斑 八个百分点和癌 4.2昂 邦个百分败 艾点。颁 把2013矮 爱年在经济复苏的扮作用下，全年物鞍价水平将在食品哀价格和服务搬 佰类价格的推动下跋出现小幅上扬，凹预计全年皑 CPI靶 搬将达到稗 按4.1%巴，熬GDP皑 阿平减笆 叭指数为邦 5.2%班。通货膨胀压力阿又开始显现。矮 八表爸 1 哎中国宏观经济预氨测指标预测指标哀1邦、国内生产总值岸（扳GDP安）增长率（奥%按）澳其中：第一产业耙增

20、加值第二产业增加值第三产业增加值鞍2芭、全社会固定资稗产投资总额（亿埃元）哀社会消费品零售矮总额（亿元）跋3阿、出口（亿美元背）进口（亿美元）半4败、狭义货币供应跋（傲M1艾）增长率（拔%瓣）凹2012板年癌 安叭2013傲年胺7.95皑鞍9.294.34.4蔼8.6爸凹10.18.19.5般377520芭拜469260摆（扮21.2%半）艾 凹艾（懊24巴.3%啊）耙210950扒邦244920板（版14.7%捌）扳 般翱（癌16.1%蔼）笆20690板捌23630板（袄9.0%斑）拌 敖跋（爸14.2%拔）皑18270蔼暗20480把（捌4.8%斑）袄 澳绊（拔12.1%拔）翱10.8矮扒

21、14.4 吧广义货币供应（扮M2背）增长率（唉%摆）挨5矮、居民消费价格敖指数（靶CPI版）上涨率（坝%般）埃GDP稗平减指数上涨率拜（芭%板）蔼15.1昂皑16.52.64.1埃2.0叭俺5.2 皑预测日期：哀2012 翱年板 11 搬月八 胺二、从啊“熬次萧条吧”办到鞍“翱复苏再现熬”板的翱 2012 懊（一）不对称的啊“坝W背”癌型周期调整与八 2012懊 摆年的吧“熬次萧条安”巴 敖 佰俺正如案 2009蔼 袄年本论坛宏观报白告分析的那样，傲“靶在经济内在惯性翱、政捌 懊策持续刺激和世扮界经济反弹等多爸元因素的作用下俺，中国宏观经济案将在跋 罢2010癌 坝延续增长的态势瓣，但从周期角

22、度拌来看，中国宏观捌经济调整很可摆 挨能呈现不对称翱“W氨”凹模式，即从办 GDP哀 澳同比增速来看，袄中国宏观经济在拜 岸短期为皑“案V背”颁型，但中期却呈扮现为拜“搬W埃”傲型，中国宏观经按济在吧 2010爸 霸虽拜 叭然没有氨“斑二次探底巴”芭的可能，但内在坝矛盾累积的作用哀下，在芭 2011-2挨012 安年依然存在较强艾的中期下行力量啊。碍”吧 稗 坝 岸图疤 1艾：中国宏观经济按不对称的柏“蔼W哎”版型周期调整班 13 唉12白岸12.1俺霸国内生产总值增隘速皑_叭累计稗 (%)1111.210.610 9.69876翱10.7 10奥.49.79.28.27.56.69.6哎9.

23、4 9.3伴盎98.68.1霸7.8 7.7疤扒8 哎中国宏观经济在版 2009疤 挨年成功实现拜“蔼V八”摆型反弹以后，于叭 2010佰 暗年班 安2八 拜季度开始出现逐案季下滑的态势。邦这种回落的态势坝在翱 2012爸 把年傲 1邦 办季度挨 胺出现加速，季度扮降幅达到啊 0.8佰 扒个百分点，并于柏第安 2哎 艾和第八 3奥 半季度连续两爸 疤个季度同比增速埃跌破扮 8%佰，使中国经济步吧入了以肮“皑低增长把”柏“斑低贸易耙”蔼、哀 叭“拌不低的价格水平安”柏和靶“哎稳定的就业水平办”百为内涵的熬“唉次萧条艾”按3 翱的澳 皑局面，成为不对昂称矮“W巴”傲模式的第二个底拌部把(翱参见图跋

24、 1)凹。罢 翱是什么原因导致胺中国在摆 2-3隘 柏季度出人意料地隘步入胺“敖次萧条邦”盎局面爱 耙呢？原因是多重爸的，既有外部因凹素也有内部因素澳，既有短期周期般性因靶 瓣素也有周期结构啊性因素，既有前霸期刺激性政策带坝来的后遗症因素白也有拌 坝当期政策调控效氨率弱化的因素。矮 班第一、全球经济耙持续疲软导致输艾入性萧条严重。伴 吧世界经济复苏步摆伐的放缓，特别肮是欧洲主权债务耙危机的持续发伴 阿酵，导致发达国奥家和新兴市场国拌家需求下滑，贸挨易需求回落迅猛稗。全拔 哀球贸易增速从佰 2010邦 百年按 12.53%拌持续回落到搬 2012扮 邦年的安 3.55%挨，其中发办 敖达国家从挨

25、 11.37%哀回落到碍 1.68%瓣，新兴市场国家挨从伴 14.95%按下落到扮 2012 案图笆 2跋：全球贸易在经百济停滞中持续恶蔼化熬 20 15 12.53105011.375.914.413.551.68 芭-5肮摆2004扮爱2005氨矮2006翱拌2007案摆2008绊俺2009袄耙2010案皑2011芭佰2012矮-10 版-15 熬全球贸易增速（安%隘）颁 般 八发达国家贸易增安速哎 奥 碍新兴与发展中国艾家吧 袄年扒 6.97%盎（参见图笆 2爱），这种回落直俺接导致外向型经阿济大国中国摆出口白 半出现更大幅度的班下滑，出口增速熬从办 2010斑 霸年的吧 31.3%绊回

26、落到办 2012 白3胺 邦根据中国人民大安学经济研究所宏盎观经济报告研究把，在过去扳 30搬 皑多年中，一般认鞍为在翱 GDP伴 百增速连续两个季隘 摆度跌破斑 8%百之后就宣告中国皑经济步入萧条状稗态。但与以往不芭同的是，本轮连敖续两个季度鞍 GDP柏 扮增速跌破隘 8% 艾并没有带来萧条傲期两大标志性现搬象：鞍1唉）通货紧缩；皑2凹）大规模的失业半。所以本报告将按这种现象称为霸“俺次萧隘 阿条爸”癌。本研究团队在板 2010蔼 柏年报告中明确提隘出中国在巴 2011-2板012瓣 昂可能步入俺“碍次萧条霸”蔼状态。傲 扳年艾 1-10唉 摆月的阿 7.8%蔼，下滑幅度达到吧 20傲 拌多

27、个百分点，比绊世界贸易增搬 班速的下滑幅度高邦 11翱 邦个百分点。其中扮，办2012埃 笆年芭 3吧 袄季度的下滑幅度案 拔尤其超越人们的盎预期，季度同比袄增速仅为拜 4.47%吧，。这种深度的捌 爸输入性萧条是导白致斑 3伴 奥季度经济持续下办挫，跌破拔 7.5%埃的核心原因哎 澳之一。按 奥图挨 3跋：剔除百 2009 百年中国出口安-瓣投资联动机制十岸分明显案 45 稗40 跋35 伴30 败25 岸20 15 摆固定资产投资完绊成额增速癌_懊累计拔 (%) 靶 矮 皑出口额奥_百累计同比增速安 (%) 10 5 0 昂出口需求的下滑挨直接导致中国投哎资的大幅度回落笆，特别是与出口巴

28、盎相关联的制造业翱投资和外资企业隘投资，进一步引按发中国传统的班“靶出口隘 氨-巴投资艾”吧联动机制（参见把图翱 3霸），导致市场型啊投资的整体下挫唉。拜 瓣图耙 4跋：房地产投资杠傲杆率长期低于正胺常水平坝 6 5.8 5.6 5.4 板5.2暗疤5.135 4.8 叭4.6办碍4.614.4 4.2 4 般第二、把“癌金融困局埃”巴持续发酵，导致阿企业的稗“俺去杠杆罢”埃、袄“跋去库存霸”半 捌和啊“安去产能柏”爱比想象的时间要坝长、规模要大，爸内生性紧缩超预俺期。碍 版氨这集中体现在房叭地产投资杠杆率搬持续长达挨 15拔 背个月低于常规值阿（凹5 绊倍），直到斑 2012绊 案年暗 8唉

29、 肮月才上升到岸 5.01扳 板的水平（参见图八 4半）。同时，库班 八存指标一直在下案降，工业企业产肮成品增长速度从坝 2011阿 凹年底的肮 20%靶多跋 邦的增速直线回落班到按 2012百 懊年澳 9爸 拌月的跋 10%板左右（参见图俺 5氨）。办 矮图傲 5哀：前摆 3 盎季度案“袄去库存奥”疤仍在持续肮 543052255020154810465440昂制造业采购经理斑指数扒_靶产成品库存澳 凹 案制造业采购经理按指数把_鞍原材料库存扳 办工业企业产成品澳增速（右轴）熬 扒同时，企业芭“捌三角债扳“半问题开始显现，柏使绊“鞍民间融资困局爱”碍有百 拌蔓延的趋势。截拔至吧 9扒 奥月，

30、全国工业企哀业应收账款累计耙为靶 8.15柏 巴万亿元，案 哎较上年同期增加绊 16.5%爱（图矮 6鞍）。在上市公司笆中，截至八 8昂 扮月八 23埃 吧日已公芭 皑布半年报的败 1437扳 板家上市公司应收疤账款整体规模达板 8039傲 瓣亿元，较去年埃 捌同期激增约袄 45%氨。有超过五成的奥上市公司应收账般款在增加，其中熬很多袄 绊产生时间不到一颁年。因此由于企霸业间债务增加所摆导致的办“疤三角债俺”霸问搬 暗题在不同行业已般经不同程度存在靶，并有进一步蔓皑延扩大的风险，隘导致隘 肮金融市场扭曲程稗度进一步恶化。瓣 唉图唉 6肮：工业企业应收耙帐款净值增速氨(%) 盎第三、周期性因佰素

31、和结构性回落按因素持续发力，办导致企业经营环爱 般境恶化，订单减耙少、成本上扬、绊企业利润下滑，吧进一步导致企业俺投资哀 俺意愿下滑，出现肮内生性回落。扳 爸在周期性因素中懊集中体现在订单佰和需求减少。第摆一季度，新订单爸 罢指数和出口订单皑指数都出现大幅扒度上扬的态势，班这给予很多研究熬者以埃 扮2拌 摆季度回升的预期败。但这种预期被扒欧债危机的进一伴步发酵和新兴市昂场扒 叭经济突然的疲软岸所打破，新订单笆指数和出口订单般指数出现持续回艾落，皑 柏并持续处于佰 50班 凹枯荣线之下。其八中新订单指数从隘 3氨 罢月的扒 55.1胺 爱下滑到跋 8 阿月的巴 48.7胺，出口订单指数唉从敖 4

32、搬 靶月的扒 52.2凹 隘持续下滑到叭 8巴 凹月的碍 46.6佰（参搬 矮见图半 7办）。把 背图把 7巴：把2-3 芭季度企业的市场澳需求回落很大56.0054.0052.0050.0048.0046.0044.0055.1052.2048.7046.60新订单指数败出口新订单指数拜 袄在结构性因素中笆最为突出的就是把在低端劳动力市白场供应出现明耙 奥显回落之后，即邦刘易斯拐点之后背，劳动力成本开叭始持续上升。自案 2009 拜年以来，全部从板业人员平均劳动埃报酬一直保持着搬 12%颁以上的增长速傲 袄度。即使在市场敖需求和企业业绩埃出现明显恶化的哀 2012柏 板年摆 2搬 隘季度，劳

33、稗 跋动力成本也平均疤上涨了奥 13.1%癌，其中大量依赖皑低端劳动力市场俺的城镇班 拔集体企业的劳动哀平均报酬增长了胺 20.4%败（参见图盎 8暗）。捌 坝图耙 8澳：劳动力成本一颁直保持快速增长吧 24.0 颁20.0矮啊20.416.0 14.7 13.1 矮12.0扮败11.6懊爸11.48.0 懊全部单位从业人把员平均劳动报酬班增速芭_瓣累计八 岸 懊国有单位凹 半 扮城镇集体澳 罢其他单位哎 艾结构性因素的第板二个表现就是各懊种财务成本由于板“霸金融困局爸”疤和半 笆“白金融扭曲巴”拔而出现持续上扬埃。如图搬 9邦 瓣所示，今年邦 1-9矮 哀月工业企业利岸 败润累计增长佰-1.

34、8%邦，出现持续恶化昂，但是财务费用瓣增长了熬 30.38%傲。导阿 懊致这种现象的原敖因就是在监管套绊利的作用下企业摆贷款利息支出一袄直拜 佰保持高位，加权拔贷款利率维持在安 7.0%隘以上，而总资产捌收益率却只有氨 鞍4%扒左右。这直接导艾致企业的投资意爱愿大幅度下降。巴 澳图叭 9隘：财务成本即使案在企业经营恶化百的状况下也保持半快速增长爱 4035叭30按袄30.38252015105-1.80-5-10工业企业产品销傲售费用增速隘_按累计氨工业企业利润总凹 蔼额增速瓣_佰累计扳工业企业管理费摆 伴用增速靶_案累计摆工业企业财务费捌 扒用增速般_胺累计碍 懊第四、受困于俺“岸民间融资问

35、题艾”罢的深度持续和扩肮大、地方投融巴 耙资平台清理的持氨续以及地方政府蔼收入增速的下降叭等因素，肮5唉 斑月份出台奥 八的奥“斑稳增长扳”熬一篮子政策并没昂有产生预期之内拔的立竿见影效果跋，政策癌 版效应的超预期滞哎后。百 耙中国宏观经济在暗 2012败 巴年傲 2-3澳 搬季度陷入扳“氨次萧条矮”敖的另一核心原般 佰因就是宏观经济袄政策在袄“爱稳增长般”胺框架下加大摆“稗微调颁”拜和半“叭预调哎”板力傲 吧度并没有产生立佰竿见影的效果。靶持续放松的货币爱政策和财政政策搬并没唉 熬有导致总需求马懊上上扬，而地方笆政府天量的投资罢规划并没有引发绊地方阿 凹投资出现大家期阿待的地方投资的疤井喷。

36、蔼 阿图埃 10案：地方政府收入奥下降较大半 40 30 2011.2100-10-20-18-30耙国家财政收入增按速柏_敖累计叭 (%)摆氨本年购置土地面岸积增速按_班累计搬 (%)爸一是国家财政支蔼出力度在按 2靶 佰季度加力之后，隘并没有引发地方罢政府按 叭项目出现反弹，罢地方政府也没有阿在出台天量投资艾规划的基础上，绊大规皑 癌模进行投资，其靶核心原因就在于啊地方政府收入的靶 3矮 柏个核心板块都面靶临蔼 矮快速下滑：爱1坝）地方财政收入爸出现持续回落，昂1-10坝 扳月地方政府财政坝增伴 霸长同比增长版.叭，比去年全芭年增速下降了隘 13.5按 跋个百分点。艾2靶）地疤 疤方政府性

37、基金本扒级收入下降迅猛哎，特别是土地出斑让金下降太快。矮1-10 矮月地方政府性基班金本级收入八亿元，同袄比减少扳亿靶 爱元，下降版.笆，主要是土艾地出让成交额大肮幅下降，国有土叭地使鞍 扮用权出让收入斑亿元，安同比减少班亿元，下降邦 百。这直搬接到全国政府性岸基金支出比去年皑同期减少扮亿坝 背元，下降般.鞍。其中地方案政府性基金支出跋亿元矮，同暗 懊比减少罢亿元，下降扳.拔。蔼3颁）在投融资本台坝的进一步清耙 耙理下，地方融资芭平台难以进行大碍规模的杠杆融资靶，导致敖 2012搬 按年投融奥 凹资平台的银行信拌贷规模出现零增矮长。白截至今年佰 9扒 芭月末，银监会在绊“柏保伴 翱在建、压重建

38、和埃控新建芭”俺的原则下，控制坝了平台贷款，其挨余额为矮 9.25 叭万亿元，与去年矮同期基本持平。佰 拔地方政府的财务艾约束直接导致地按方投资项目出现坝明显回落，增速佰 八从敖 2011哀 坝年跋 10疤 捌月的般 27.9%办一直回落到熬 21.8%瓣（参见图把 11叭）。中国积极澳 捌的财政政策并没扮有传递到地方投巴资上面，导致积隘极财政政策的效爸果大笆 背打折扣。埃 啊图伴 11埃：地方投资项目瓣在积极财政作用艾下反而出现回落绊 100806040200-20伴地方项目固定资把产投资增速百_拔累计懊 (%)耙国家财政支出增氨速挨_搬累计蔼国家财政支出中佰交通运输增速袄_坝累计吧 拜二是

39、在货币政策耙逐步放松、信贷板规模加大的同时矮，流动性并没有翱 半按照预期向实体伴经济渗透。一方白面卷入芭“笆民间融资困境昂”瓣的企业持续邦 挨出现贷款难，并奥随着相互担保链扮的扩散导致许多按大中型民营企业扒融资昂 埃图把 12阿：货币供应放量鞍但固定资产投资柏的贷款资金来源扳却低水平徘徊案 25 俺固定资产投资资皑金来源中国内贷阿款增速摆_版累计跋 (%) 阿20摆懊货币和准货币（艾M2胺）阿_吧月末数同比增速1514.110 9.3 5 00.6伴难问题加剧，另埃一方面由于利润懊空间被大幅度挤靶压，导致很多企笆业在邦 矮悲观预期的作用艾下出现罢“案惜贷扳”半，翱“懊贷款难斑”扮和斑“白惜贷阿

40、”伴现象的并存使霸 碍货币政策放松的捌效果大打折扣。跋如图碍 12阿 按所示，拔1-10般 白月中国货币供应伴 隘M2扳 柏同比增速从去年隘同期的背 12.88%案上扬到岸 14.1%唉，但是固定资产稗投资扒 摆资金来源中贷款芭增速却只增长了哀 9.3%癌，大大低于同期绊贷款的增长速肮 度。 案（二）复苏再现稗的碍 2012靶 澳年熬 4般 白季度笆 巴在外部需求稳定扒、稳增长一揽子岸政策的实施效果澳逐步显现、消费白 埃持续回升等因素把的作用下，中国凹宏观经济开始摆扮脱昂 2-3败 氨季度傲“扒次萧条熬”拜 拔的低迷，各类指唉标出现同步触底肮反弹，开始重新把回到复苏的轨道笆之上。搬 昂第一、各

41、类综合爱先行指数止跌反安弹，前期过度悲矮观的预期开始逆按 懊转。碍 肮图蔼 13哀：先行指数表明罢 4 耙季度中国经济将案企稳反弹盎 102.5 102 哀101.5 敖白101 碍100.5 安疤100 扳99.5 阿癌99 叭中国先行指数（百国家统计局）拌 奥 拜幅度调整的合成叭先行指数（班OECD鞍）碍 案国家统计局的中败国经济先行指数颁从芭 5挨 绊月的哀 99.19按 拌回升到办 99.63癌，耙 氨该参数领先实体矮经济案 3-4笆 半个月左右，这意版味着中国宏观经胺济正常在碍 伴8-9翱 伴月处于反弹的拐疤点性。而爸 OECD 奥经幅度调整的合瓣成先行指数（哀CLI把）矮 芭也于第

42、三季度结盎束了持续回落的挨趋势，稳定在扮 94把 罢的水平，该参数伴一埃 拜般领先俺 2哀 拔个月左右，也表蔼明中国宏观经济碍目前开始于挨 9跋 凹月步入相对稳半 唉定增长的区域（爱参见图敖 13按）。班 扒第二、在消费、拌投资和出口瓣 3阿 背大需求开始出现疤同步改善，总需安求斑 捌低迷的局面将得澳到有效缓解。扳 澳1熬）消费名义增速碍在啊 7碍 拔月触底之后连续爱上扬到百 10把 摆月胺 14.5%蔼，而实案 绊际增速从百 4哀 搬月柏 10.7%哀持续上扬到皑 10爱 柏月的安 12.8%翱，高于绊 2011背 熬年同期水俺 叭平安 1.1奥 白个百分点。更为捌重要的是消费的熬先行指数袄

43、哀消费信心指数版 7 办月触底以后持续瓣上扬（参见图罢 14摆）。俺 埃图艾 14搬：消费参数持续翱改善21171395111背14.5胺按10713.1背12.8 隘103爸10.8八哎1019998.295 敖社会消费品零售班总额增速矮_安当月拔耙社会消费品零售唉实际增速（当月斑）凹消费者信心指数唉（右轴）奥 叭2坝）名义投资增速凹在从佰 2011芭 肮年阿 5啊 凹月的版 25.8%瓣持续回落到啊 2012 八年霸 5扳 挨月的佰 20.1%唉，经过肮“稗稳增长摆”斑政策的实施，目拔前恢复到罢 20.7%半，胺 斑但剔除价格因素暗之后的实际增速颁却达到安 19.32%办，与般 2011斑

44、 哎年稗 5把 白月袄 扳图昂 15皑：固定资产投资艾各类增速出现改袄善瓣 282624222018161414.31232.521.519.3210.50-0.5 拜固定资产投资名霸义同比增速坝 啊 巴实际同比增速疤 耙 凹环比增速（右轴胺）笆 八的水平相当（参班见图案 15背）。更为重要的澳是，投资的先行阿参数新开按 靶工项目个数从去傲年熬 10颁 柏月的唉-3272隘 疤个，增长到熬 2012熬 凹年肮 10熬 熬月隘 17237 熬个，新开工项目案计划总投资增速氨从奥 2012绊 碍年翱 4班 胺月的半 21.6%昂上升到氨 搬2012捌 俺年般 10板 唉月的拌 26.7%斑（参见图

45、笆 16矮 稗和图坝 17罢）。胺 肮图靶 16暗：投资的先行参般数都出现明显改摆善（耙1俺）奥 30 败25 捌20 奥15 按10 5 0 -5 捌固定资产投资本笆年施工项目计划拜总投资额增速八_奥累计盎 哀固定资产投资本把年新开工项目计艾划总投资额增速耙_瓣累计颁 啊图安 17绊：投资的先行参半数都出现明显改伴善（稗2袄）伴 2500020000150001000050000-5000-10000-15000-20000半固定资产投资本癌年新开工项目比八去年同期增加个耙数白_艾累计半 霸拔19327 罢3佰）去库存接近尾白声，库存回补即巴将全面回升，小柏周期力量逆转已哎 白经出现。从氨

46、3跋 昂大库存参数的运案行状况来看（参柏见图凹 18昂），目前库存持败 邦续下滑期已经达败到瓣 12拌 哀个月，按照通常翱基钦周期中捌 8-10白 隘个月左右的下捌 氨行期来衡量，本岸轮调整可能已经敖接近底部。佐证白这个判断的证据扒就是澳 班原材料和工业品疤价格下滑的势头把开始结束，胺PPI拌 版和原材料、动力懊购进笆 伴价格指数都出现暗了环比增增长。百库存回补的加速隘与景气上扬之间唉形成把 熬互动，将是宏观岸经济重返复苏的搬强劲力量。版 耙图哀 18搬：去库存可能接矮近尾声笆 543052255020154810465440拌制造业采购经理白指数跋_啊产成品库存隘 昂 百制造业采购经理翱指数

47、懊_扮原材料库存唉 八工业企业产成品吧增速（右轴）暗 俺4百）出口增速在低蔼水平基础上出现般反弹。单月增速皑从半 7板 班月的半 1%扒持伴 叭续回升到安 10罢 捌月的扮 11.6%蔼（参见图吧 19般）。扣除价格因岸素后实际增速达办到碍 碍13.2%跋，与去年平均水阿平相当。同时，隘中国出口的各类霸先行数据也有埃 背低水平基础上的爱改善。一是出口瓣订单指数持续反隘弹，从巴 8佰 伴月的俺 46.6 澳上升到拌 10懊 半月的邦 49.3巴，开始接近枯荣昂线（参见图般 20斑）。二是摆 绊BDI案 案指数按 柏于拔 9斑 版月中旬触底回升癌，从挨 661吧 扮点回升到目前的板 1011半 板

48、点（参见图搬 21胺）。斑 熬图柏 19埃：出口增速有所袄改善爱 60 40200-20-40-6013.211.6伴出口额扳_百当月同比增速捌 (%) 翱 瓣出口商品数量总袄指数版_班当月坝(把上年全年癌=100) 矮图岸 20懊：订单指数有所绊改善吧 59 靶57 肮55 熬53 5150.44949.34746.645 办制造业采购经理爱指数艾_白新出口订单鞍 (%) 柏 稗 坝制造业采购经理岸指数暗_笆新订单霸 (%) 蔼图靶 21般：班BDI 唉指数低水平反弹俺 爱1900 颁1700 岸1500柏八BDI暗指数1300 爸1100摆鞍1011900 700663500 拔第三、在需

49、求拉百动下，企业生产皑有所恢复，总供百给增速有所提阿 挨升，虽然总体状扮况依然比较疲软碍。哎 办这集中体现在工俺业增加值同比增扒速和环比增速连安续凹 3艾 俺个月小幅艾 皑改善，特别是重斑工业开始摆脱挨 2坝 癌季度过度低迷的伴状态。其中最为唉突出邦 扳的就是发电量出蔼现快速回升，从凹 6艾 吧月的阿 0罢 靶增长提升到碍 10懊 爸月版 6.4疤4%昂（参柏 摆见图白 22皑）。这种改善将碍会持续，因为，熬制造业先行指数敖 般图笆 22捌：工业生产开始败走出低迷25201510500-51.41.210.89.6昂6.44摆熬0.60.40.20 巴工业企业增加值叭增速埃_安当月疤拌发电量产

50、量增速俺_挨当月熬工业企业增加值败环比增速（右轴靶）佰 白中国昂 PMI艾 瓣指数在般 10奥 拜月出现明显提升百，达到瓣 50.2蔼，回到捌 50败 袄的枯荣线罢 霸之上。代表小企唉业景气指数的汇巴丰扒 PMI佰 版也在回升中接近板 50%佰枯荣线暗 澳（参见图岸 23扳）。代表轻工业爸生产的义务小商败品指数也从哎 5懊 蔼月的瓣 973皑 八点坝 袄回升到俺 1012.5拌1白 挨点（参见图背 24按）。案 邦图稗 23懊：各类绊 PMI 艾都出现明显改善吧 56.00昂55.00伴扮中国佰PMI54.0053.0052.0051.0050.0049.0048.0047.0046.00汇丰

51、PMI50.2049.50 肮图癌 24熬：义乌小商品指疤数出现持续小幅癌改善案 邦第四、在供求轻败度改善的同时，碍绩效指标也有所盎改善。氨 跋1坝）财政增速从蔼 1-8罢 盎月的熬 10.6%啊回升到爱 1-10奥 捌月稗 拌11.2%皑，税收斑 10挨 稗月佰 敖也出现回升，从哎 1-9瓣 案月的凹 8.6%邦回升到按 1-10背 盎月的吧 10.3%啊（参见图芭 25盎）。矮 班图熬 25 百财政和税收小幅拔改善邦 30 25 20 1511.210 10.3 5 0 啊国家财政收入增绊速瓣_坝累计败 坝 岸税收同比累计增懊速吧 版2扳）工业企业利润爱出现改善，芭1-9疤 矮月累计增速比

52、碍 1-8澳 吧月回升了靶 1.3 岸个百分点，而半 9邦 凹月的当月增速实敖现了昂 2%败的增长。同时工凹业亏损企业矮 昂亏损总额也出现背增速明显回落，矮从年初的背 82.83胺 拌回落到霸 9鞍 般月的唉 60.9% 疤（参见图碍 26笆 熬和图阿 27叭）。爱 埃图捌 26跋：工业利润增速胺小幅改善昂 40 安35扮百工业企业利润总吧额增速摆_伴累计吧30 奥25 霸20 艾15 澳10 5 0 -5 -10 碍图班 27爸：亏损企业的亏氨损额增速回落拔 90暗80懊挨82.8370605040癌30唉白工业亏损企业亏耙损总额增速挨_疤累计2010060.9 版第五、在政策持疤续宽松的支

53、持下挨，全社会融资环爸境大幅度放松，按 碍有效支持了经济癌的回暖。澳 背自瓣 5盎 颁月出台胺“摆稳增长阿”扒一揽子政策以后按，金融当局开始绊放松信贷、耙 摆提高货币供应的班力度，熬M2碍 挨增速自挨 9暗 扳月以来提升到耙 14%傲以上，贷款增百 袄速逐步逼近般 16%氨。更为重要的是败，在企业惜贷以暗及传统信贷发放罢途径凹 扳效率下降的环境捌中，政府大幅度版放松了直接融资瓣的条件，使债券把融资、霸 翱票据融资以及信跋托融资得到大幅蔼度提升，导致全摆社会融资总量自办 5氨 鞍月袄 笆以来快速同比增矮长，把1-10氨 艾月全社会融资总懊额超过办 13搬 罢万亿，比去年同翱 氨期增长了翱 22.

54、8%稗，其中昂 9隘 岸月和扒 10柏 办月分别同比增长翱了绊 285.99扮%胺和蔼 63.13%懊 把（参见图澳 28挨）。案 昂图八 28蔼：社会融资总额芭大幅度上升叭 350.00%300.00%阿250.00%哀捌社会融资总额同敖200.00%艾叭比增速（安%芭）150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%隘-100.00拔%285.99%63.13% 稗更为重要的是，般2012熬 半年虽然对于地方巴投融资平台的信哀贷进行了全面笆 熬监管和整顿，贷盎款总量保持在霸 9.25澳 白万亿的规模不变俺。但自颁 5皑 败月以来，拔 按为了缓解地方政捌府资金紧张局面扒，国家

55、开始大幅矮度放开平台发放阿债券般 白的条件。熬1-10芭 暗月，地方政府融挨资平台发行债券邦(叭包括企业债券、伴中期爱 按票据、定向工具蔼等摆)懊合计数为袄 5792.8隘 熬亿元，已超过去叭年全年发行总额坝 袄1500傲 皑亿。更为重要的摆是，这种债券融扮资放松的态势将蔼进一步持续，案 袄国家发改委正在芭酝酿将企业债发版行人范围扩大到拜非百强县以外的靶县邦 鞍级主体，推进平吧台债的发行。这胺些举措可能将大拜幅度缓解地方政蔼府资瓣 跋金紧张的局面，碍使其大规模的投拜资规划能够快速败实施。因此，败2012 敖年扒 4翱 般季度的投资增速懊可能出现快速的摆回升。唉 百第六、党的巴“版十八大版”盎所

56、进行的战略定坝位不仅意味着积靶极宏观经蔼 阿济政策的延续，艾同时还意味着新暗政府积极取向的袄扩大，未来内需暗扩张挨 吧的幅度也许比预罢期还大。挨 盎刚刚闭幕的党的八十八大提供蔼 3吧 碍个经济战略定位安：一是在总体目背标背 矮上，扮“搬实现国内生产总邦值和城乡居民人笆均收入比二拔 0俺 碍一摆 0阿 艾年翻一番拔”奥；败 耙二是在经济增长案方面，扒“艾坚持走中国特色白新型工业化、信背息化、城镇傲 扮化、农业现代化爸道路，推动信息斑化和工业化深度昂融合、工业化和搬城镇斑 艾化良性互动、城邦镇化和农业现代案化相互协调，促稗进工业化、信息白化、翱 背城镇化、农业现柏代化同步发展傲”稗；三是在结构调扮

57、整中，搬“拌推进城镇化为敖 半重点，着力解决摆制约经济持续健哀康发展的重大结背构性问题。要牢伴牢把斑 蔼握扩大内需这一爸战略基点，加快皑建立扩大消费需搬求长效机制，扩瓣大国拌 翱内市场规模邦”扳。从第一个方面肮可以看到，未来跋 8板 凹年年均实际扒 GDP跋 皑增长芭 癌将保持在艾 7%扒以上，考虑未来安几年经济增速趋版势性的回落以及肮政府规翱 案划的唉“靶有保有压熬”袄的基本规律，百2013-20邦15翱 鞍年经济增长的目碍标速度应岸 摆当保持在哀 9%败左右，即较高的版发展速度依然是扳重要的。而从经版济增长安 拔动力的角度来看摆，爱“鞍四化同步扮”吧意味着中国经济摆增长点并没有完盎全转澳

58、唉移，工业化和城翱镇化依然政府发癌展的重点；而从半结构调整的着力翱点来傲 爱看，意味着经济拔结构的调整并非班简单的产能调整佰，而是在城镇化岸、消鞍 袄费加速上做文章埃，这有可能使拜“哎调结构俺”背的目标与肮“懊稳增长拌”爱目标具笆 靶有一定的契合性碍。岸 扳按照人民大学经袄济研究所的研究氨测算来看，保证跋城镇化率在邦 2020 澳年超过柏 60%佰、保证居民收入敖与皑 GDP哎 耙同步，就可能保俺证基础设施建设俺、白 蔼房地产投资以及耙城市消费保持较胺高的增长速度。办这也意味着短期傲宏观爸 隘经济政策必须为奥这些最终目标和隘直接目标的完成癌创造宽松的环境昂。政拔 般府也必须在短期凹内要破解目前

59、的板“坝房地产困局拌”耙，使地方政府的半资金背 澳困局要有所缓解奥，保证城镇化维皑持在高速增长状爱态。所以，政治绊换届邦 捌后的政府政策定背位不仅会延续目奥前积极财政政策拜和稳健货币政策稗的绊 凹组合，同时还必案须在融资改革、安房地产政策、收伴入分配政策和消扳费政巴 败策上保持积极的八取向。这种取向搬是巴 4半 斑季度重返复苏和扒 2013傲 爸年持续复安 敖苏的政策基础。笆 笆三、复杂但富有白朝气的肮 2013 扮2013稗 摆年一方面将延续胺 2012摆 芭年白 4伴 岸季度反弹的趋势耙，另一方面将在霸 昂政府换届效应的暗基础上进一步落疤实政治换届的效霸应，全面落实新搬政府矮 扮的经济社会

60、施政唉纲领。这直接彰凹显了中国宏观经安济中的安“奥中国因素奥”矮，半 疤使皑 2013捌 半年中国宏观经济跋率先超越世界经芭济复苏疲软的俺“暗新常态拔”癌，胺 胺GDP唉 敖增速在内需持续肮发力和外需逐步罢稳定的作用下重傲返阿 9%矮，最终在矮 靶持续复苏的基础叭上开始向八“般繁荣背”柏阶段转化。但是败，由于世界经济拜复案 捌苏基础十分脆弱扮、结构性趋势力阿量依然较大、中巴国宏观经济传导班机制搬 啊的变异以及新政拔府在多重目标之爸间的权衡等因素坝，稗2013澳 板年依然是一挨 隘个充满朝气但却罢十分复杂的一年矮，宏观经济依然靶面临大量的风险扳。癌 敖（一）持续复苏哎的蔼 2013案 八年挨 绊