资本运营与公司并购讲义

1、1资本运营与公司并购 2第一章 概 述（一）概念1、什么是资本？2、什么是资本运营？3、什么是公司并购？31、资本资本是经济学的重要范畴最初，资本一词用来表示可以凭借营利、生息的钱财。十九世纪苏格兰经济学家麦克鲁德认为：资本是以增值为目的的经济量，任何经济量均可为资本。凡可以获取利润之物都是资本。美国经济学家萨谬尔森认为：资本是一种不同形式的生产要素，资本是一种生产出来的生产要素，一种本身就是由经济过程产出的耐用投入品。美国著名学者D格林沃尔德主编的现代经济词典对资本的解释是：资本是生产的三要素之一，从企业的角度来看，资本是一家公司的总财富或总资产，因而不仅包括资本货物，同时也包括商标、商誉和

2、专利权等。作为会计学的术语，它代表从股东那里得到的全部货币，加上留归企业用的全部利润。4讨论它们属于资本吗？塞在口袋的钱存在银行的钱放在教室的椅子放在银行大厅的椅子买回家的烟酒送出去的烟酒5资本的功能第一，保全功能。企业为维持原有的经营规模，实现持续经营，在企业经营过程中不断从收入补充资本，保证资本的安全与完整。第二，增值功能。随着企业自身的发展，将增值的一部分作为积累再投资到扩大再生产中，促进企业进一步发展壮大。第三，流动功能。资本会从实物形态向价值形态转换，从一个行业向另一个行业、一个地区向另一个地区，从一个所有者向另一个所有者转换。6资本的特征1、增值性追求价值增值是资本的直接目的，也是

3、资本最本质的特征。2、运动性资本增值是在运动中实现的。运动性是资本的重要特征。3、竞争性资本的增值本性决定了资本与资本之间要展开竞争。4、开放性在市场经济条件下，企业资本既可以自由地输入，也可以自由地输出。7思 考对于个人，当你手头有一笔闲散资金时，你会选择怎么做？对于公司，特别是现金牛（cash cow）公司，资金较为充足时，作为公司的管理者，你会选择怎么做？作为公司的股东，你希望公司怎么做？82、资本运营企业资本运营形式：一是把闲置的资产充分利用起来，使其产生效益；二是企业在从事产品生产或经营的同时，拿出一部分资金，专门从事诸如买卖股票、产权转让、企业兼并之类的活动；三是或者进行企业并购，

4、或者进行股权转让，或者进行资金拆借等；四是企业为了能在短期内获得资金、厂房和设备，在资本市场直接融资；五是把资本运营作为经营规模扩张的手段，通过兼并、控股、参股等方式迅速发展为大型集团。9资本运营的内容从资本运动过程划分：包括从资本的组织、投入、营运、产出和分配的各个环节、各个方面。从资本的运动状态划分：存量资本运营增量资本运营10（1）存量资本运营通过对企业现有资产重新配置，从而实现利润的最大化，方式有很多：企业托管、兼并、收购、控股与重组、企业整体上市与分拆上市、借壳上市与买壳上市。（2）增量资本运营对新增投资所进行的运筹和经营活动，包括资本筹集、资本投放、资本周转和资本积累等过程。11按

5、资本运营对企业发展所起的作用划分：（1）扩张型资本运营，即企业通过资本运营扩大规模。资本扩张是资本最大增值的内在要求，也是增强企业竞争力的重要措施。企业通过资本扩张可以实现规模效益、发挥协同效应、降低交易费用、实现多元化经营等目标。在西方市场经济国家，扩张型资本运营的主要方式是兼并和收购，即企业并购。12（2）收缩型资本运营企业通过资本运营缩减规模。企业通过资本收缩，将一些不符合企业战略，没有成长潜力或不会影响企业整体业务发展的子公司、部门或生产线及时地剥离，降低企业风险，减少损失，寻求更好的投资途径。在西方市场经济发达国家，收缩型资本运营的主要途径是资产剥离、公司分立和分拆上市。13（3）重

6、组型资本运营即通过资本运营优化资本结构，合理配置生产资源。企业的生存环境是不断变化的，与之相适应，企业也必须经常进行资产重组，调整资本结构，改善资源配置，保证企业持续发展。重组型资本运营的方式包括资产重组、债务重组、股权调整等。14公司并购公司并购是企业兼并（Merger）、企业收购（Acquisition）、企业合并以及接管等概念的统称（在英文中简写为M&A)。Merger是指由一个公司主导使两个或多个公司形成一个新的公司的交易行为。Acquisition是指通过购买目标公司股票等形式购买其控制权的交易行为。Merger和Acquisition的共同特征是获得目标公司的控制权。15在企业并购

7、中，通常把买方企业称为并购企业 （Acquiring Firms），卖方企业称为被并购企业或目标企业（Target Firms）。公司并购是企业进行资本运营、实现企业扩张的重要形式，也是在市场经济条件下调整产业组织结构、优化资源配置的重要途径。在资本市场上，恐怕没有哪一样事件像并购一样充满着如此巨大的诱惑，也没有哪一样事情像并购一样充满如此巨大的风险。16美国诺贝尔经济学奖获得者斯蒂格勒在其论文通向垄断和寡占之路兼并中指出:“一个企业通过兼并其竞争对手的途径成为巨型企业是现代经济史上一个突出现象”“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并收购而成长起来的，几乎没有一家大公司是主要靠内

8、部扩张成长起来的。”17案例：思科公司（Cisco Systems）的成长今天，网络作为一个平台成为了商业、教育、政府和家庭通信不可或缺的一部分，思科公司的互联网技术正是这些网络的基础。思科公司是美国最成功的公司之一。1984年由斯坦福大学的一对教授夫妇创办，1986年生产第一台路由器，让不同类型的网络可以可靠地互相联接，掀起了一场通信革命。思科荣誉1990年上市以来，思科公司的年收入已从6900万美元上升到2008财年的395亿美元。思科公司获得2008年度财富全球最佳企业雇主排名第6位，在2008年财富美国500强中排名第71位，并第9次当选财富全球最受尊敬的企业。思科公司还获得了商业周刊

9、“2008年全球百强品牌”第17名的殊荣。思科是如何成为巨人呢？思科公司 (CISCO) 就是通过不断并购技术创新型企业，在短短的10年时间之内，逐步从一个名不见经传的小企业发展成为全球最大的互联网设备供应商。1993年至2000年间，思科公司共并购了71家处于成长阶段的小企业，仅2000年一年中就并购了23家企业。18整体上市与分拆上市整体上市:一家公司将其主要资产和业务整体改制为股份公司，进行上市的做法。分拆上市:一家公司将其部分资产、业务或某个子公司改制为股份公司，进行上市的做法。根据证券交易所关于股份公司上市资格和公司法的相关规定，一个股份公司上市须达到一些会计指标。为了达标，股东一般

10、会把一个大型的企业分拆为股份公司和母公司两部分，把优质的资产放在股份公司，一些和主业无关、质量不好的资产放在母公司，这就是分拆上市。19案例：中国石化齐鲁股份有限公司控股结构图 中国石油化工集团公司拥有中国石油化工股份有限公司55.06%的股份，而中国石油化工股份有限公司拥有齐鲁石化82.05%的股份。中国石油化工集团公司中国石油化工股份有限公司（55.06%）国际石油工程有限公司其他子公司中国石化齐鲁股份有限公司（82.05%）20深圳证券交易所对公司上市条件的规定 该股份有限公司的主体企业设立或者从事主要业务的时间应在3年以上，且具有连续盈利的营业记录；实际发行的普通股总面值应在人民币20

11、00万元以上；最近一年度有形资产净值与有限资产总值的比例应达到38%以上，且无累计亏损（特殊行业另行规定）；税后利润与年度决算的实收资本额的比率（即资本利润率）要求在前两年均应达到8以上，最后一年达到10以上。当股份公司成功上市后再用得到的资金收购自己的母公司，这称为整体上市。21由于公司内部业务往往有较多联系，分拆上市容易导致上市公司和控股股东及其下属企业之间的关联交易以及同业竞争问题，因此监管部门对分拆上市部分的业务独立性有很高的要求。中国证监会除要求拟上市公司保持人员、资产、财务独立外，还要求拟上市公司与控股股东不存在同业竞争，与控股股东任何形式的关联交易不超过同类业务的30%。22案例

12、：整体上市公司TCL整体上市TCL集团（000100）发行新股,用部分新股置换TCL通讯的流通股,同时TCL通讯退市。武钢整体上市武钢集团借助武钢股份（600005）的平台,通过武钢股份增发新股后收购武钢集团的主要钢铁业资产,实现武钢集团钢铁业的整体上市。23借壳上市与买壳上市 所谓“壳”就是指上市公司的资格。由于有些上市公司业绩表现不尽如人意，机制转换不彻底，不善于经营管理，丧失了在证券市场进一步筹集资金的能力，要充分利用上市公司的这个“壳”资源，就必须对其进行资产重组。24中国ST制度与PT制度ST是英文Special Treatment 缩写，意即“特别处理”。ST制度针对的对象是出现财

13、务状况或其他状况异常的上市公司。1998年4月22日,沪深交易所宣布，将对财务状况或其它状况出现异常的上市公司股票交易进行特别处理(Special treatment)，在简称前冠以“ST”，这类股票称为ST股。该制度就叫做ST制度。*ST-公司经营连续三年亏损，退市预警。ST-公司经营连续二年亏损，特别处理。S*ST-公司经营连续三年亏损，退市预警，还没有完成股改。SST-公司经营连续二年亏损，特别处理，还没有完成股改。S-还没有完成股改。25PT制度“PT”的英语Particular Transfer(意为特别转让)的缩写。这是旨在为暂停上市股票提供流通渠道的“特别转让服务”。对于进行这种

14、“特别转让”的股票，沪深交易所在其简称前冠以“PT”，称之为“PT股”。根据公司法和证券法的规定，上市公司出现连续三年亏损等情况，其股票将暂停上市。沪深交易所从1999年7月9日起，对这类暂停上市的股票实施“特别转让服务”。2002年2月25日深沪交易所修改其上市规则,取消了特别转让服务(PT制度)。 26思 考上市公司“壳”为什么值钱？27买壳上市和借壳上市就是更充分地利用上市资源的两种资产重组形式。买壳上市：非上市公司通过收购业绩较差，筹资能力已经弱化的上市公司，注入自己的资产，剥离被购公司资产，从而实现间接上市的目的。借壳上市：上市公司的母公司通过将主要资产注入到上市的子公司中，来实现母

15、公司的上市。 28借壳上市一般做法第一步，集团公司先剥离一块优质资产上市；第二步，通过上市公司大比例的配股筹集资金，将集团公司的重点项目注入到上市公司中去；第三步，再通过配股将集团公司的非重点项目注入进上市公司，实现借壳上市。 29案例：强生集团借壳上市强生集团由上海出租汽车公司改制而成，拥有较大的优质资产和投资项目。强生集团通过充分利用控股的上市子公司浦东强生的“壳”资源，通过三次配股集资，先后将集团下属的第二和第五分公司注入到浦东强生之中，从而完成了集团借壳上市的目的。 30买壳上市一般做法买壳上市可分为“买壳借壳”两步走：先收购控股一家上市公司；然后利用这家上市公司，将买壳者的其他资产通

16、过配股、收购等机会注入进去。31案例：金融街借壳上市金融街控股股份有限公司（000402）的前身是重庆华亚现代纸业股份有限公司。1999年12月27日，原重庆华亚的控股股东华西集团与北京金融街集团签订了股权转让协议：华西集团将其持有的4869.15万股（占股权比例的61.88%）国有法人股转让给金融街集团。2000年5月24日，金融街集团在深圳证交所办理了股权过户手续。至此，公司第一大股东就由华西集团变更为金融街集团，基本完成了股权转让过程。2000年5月15日，股东大会审议批准了资产置换协议：金融街控股将所拥有的全部资产及全部负债整体置出公司，金融街集团按照净资产相等的原则将相应的资产及所对

17、应的负债置入公司。金融街控股整体资产置换完成后，全面退出包装行业，主要从事房地产开发业务。2000年8月8日，公司名称由“重庆华亚现代纸业股份有限公司”变更为“金融街控股股份有限公司”，公司股票简称由“重庆华亚”变更为“金融街”。2001年4月，金融街控股将注册地由重庆迁往北京。至此，金融街控股除保留“重庆华亚”的股票代码外，完全变成了一个全新的公司。33第二章 资本运营及其实施条件34第一节 资本运营的实质资本运营定义资本运营是对资本的筹划和管理活动。资本运营（资本运作、资本经营）：把企业拥有的一切有形和无形的存量资产转为可以增值的活化资本，以货币化的资产为主要对象的购买、出售、转让、兼并、

18、接管、重组等经营活动，实现资产流动、裂变、组合优化配置等各种方式的有效运作与经营。资本运营的全部活动都是为了实现这一目标：最大限度地实现资本的增值。资本运营主体和客体主要是市场化的企业，其动机是追求企业利益最大化，其本质是企业产权的交易，其结果是企业产权的转移或重新划分及由此引起的企业资产控制权和剩余索取权的转移或重新划分。35产权交易中的国有资产流失问题什么是产权？西方著名学者阿尔钦认为：“产权是授予特定个人某种权威的方法，利用这种权威可以从不被禁止的使用方式中，选择任意一种对特定物品的使用方法。”阿尔钦进一步认为“产权是一个社会所强制实施的选择一种经济品的使用的权利。”法兰西民法规定，“财

19、产权就是以法律所允许的最独断的方式处理物品的权力。”它包括三个要点：一是产权必须是受到法律严格规定的；二是产权是对物的权利；三是产权所有者的权利在满足前两条的前提下具有绝对性，产权不仅包括收益权，而且包括一切与财产有关的权利，并且所有者可以独断任意使用。36张五常通过对私有产权的考察，认为私有产权包括三个权利：私有的使用权；私有的收入权和自由转让权。其它定义：首先，产权包含了多种权力，是一种权力的集合体；其次，产权具有排他性和垄断性；第三，产权是人们之间相互关系的一种规则，因此，产权的功能只能在政府的保护下才能够充分发挥。37什么是产权交易？产权交易:企业财产所有者以产权为商品而进行的一种市场

20、经营活动。包括三方面内容：1、产权交易是一种遵循等价交换原则的商品经营活动。2、产权交易属于产权经营活动，其经营主体是企业财产所有者或所有者的代理者。3、产权交易在内容上可以分为两个不同层次：第一个层次是企业财产所有权的转让；第二个层次是在保持企业财产所有权不变的前提下，实行企业财产经营权的转让。38产权交易具有多种形式。按交易主体之间的组织形式分，有六种形式：兼并承包租赁拍卖股份转让资产转让39为什么要明晰产权?公地悲剧(Tragedy of Commons) 1968年英国哈丁教授首先提出“公地悲剧”理论模型。他说，作为理性人，每个牧羊者都希望自己的收益最大化。在公共草地上，每增加一只羊会

21、有两种结果：一是获得增加一只羊的收入；二是加重草地的负担，并有可能使草地过度放牧。经过思考，牧羊者决定不顾草地的承受能力增加羊群数量，于是他会因羊只的增加而增多收益。看到有利可图，许多牧羊者也纷纷加入这一行列。由于羊群的进入不受限制，所以牧场被过度使用，草地状况迅速恶化，悲剧就这样发生了。 40公地作为一项资源或财产有许多拥有者，他们中的每一个都有使用权，但没有权利阻止其他人使用，从而造成资源过度使用和枯竭。过度砍伐的森林、过度捕捞的渔业资源及污染严重的河流和空气，都是“公地悲剧”的典型例子。之所以叫悲剧，是因为每个当事人都知道资源将由于过度使用而枯竭，但每个人对阻止事态的继续恶化都感到无能为

22、力，而且都抱着“及时捞一把”的心态加剧事态的恶化。公共物品因产权难以界定(界定产权的公共物品太高)而被竞争性地过度使用或侵占是必然的结果。41如何避免公地悲剧?“公地悲剧”说明的是产权不明，使得企业和个人使用资源的直接成本小于社会所需付出的成本，而使资源被过度使用。就企业而言，由于产权高度抽象模糊，职工没有产权意识，没有行使产权的内在动机。其结果是，产权流于“国家所有。人人所有，又人人没有”，以及“人人所有，人人没有。谁都应负责任。谁都不负责任”的状况。42因而出现两种极端现象：一方面职工对企业漠不关心，不爱护；另一个方面，短期思想严重，只想分光吃净，竭泽而渔，不愿扩大再生产。前者导致资源利用

23、不足，后者导致资源滥用。43对 策1、明确和稳定产权。科斯定理证明，一旦产权明确规定，并且各利益相关者之间的联络、谈判、签约等等的成本足够低，则无论将产权划归给谁，最终总能达到该资源的最优配置和使用。 2、配合企业制度改革，力争做到公共产品私人供给。3、加强制度建设，重视委托、代理、搭便车、机会主义问题研究。 44资本运营的特征（1）资本运营是以资本为导向的企业运作机制，要求企业在经济活动中始终以资本保值增值为核心，注意资本的投入产出效率，保证资本形态变换的连续性，其主要目标是实现资本最大限度的增值。（2）资本运营是以价值形态为主的一种管理活动。不仅考虑有形资本的投入产出，而且也考虑专利、技术

24、、商标、商誉等无形资本的投入产出。（3）资本运营是一种开放式经营，它要求最大限度地支配和使用资本，以较少的资本调动并支配更多的社会资本，它要求管理者打破地域概念、行业概念、部门概念。45(4)资本运营注重资本的流动性。企业资本只有流动才能增值，资产闲置是资本最大的流失。需要通过兼并、收购、租赁等形式的产权重组，盘活沉淀、闲置、利用率低下的资本存量，使资本不断流动到报酬率高的产业和产品上，通过流动获得增值的契机。(5)资本运营通过资本组合回避经营风险。为了保障投入资本的安全，不仅依靠产品组合，而且可以通过多个产业或多元化经营来支撑企业，以降低或分散资本运营的风险性。(6)资本运营是一种结构优化式

25、经营，以实现资源的合理配置。这不仅包括企业内部资源结构优化，如产品结构、组织结构、技术结构、人才结构等；也包括资本形态结构的优化，如实业资本、金融资本和产权资本；还包括存量资本和增量资本结构的优化等等。46资本运营与生产经营传统的生产经营是以产品导向为中心的运作机制企业关心的是产品的生产和开发，不关心资本的投入产出效率；企业关心的是产品的品种、质量问题，不关心资本的形态、资本运行的质量、资本负债结构等问题；企业关心的是产品价格、原材料和设备成本的变动，不注意资本价格和价值的变化。企业的传统经营方式是生产经营为主，而现代企业要想获得超常规的高速发展，必须走资本运营之路。47资本运营与生产经营的联

26、系（1）资本运营和生产经营最初是合一的，是随着企业制度的变迁、所有权与经营权的分离以及资本市场和产权市场的发展，两者逐渐分离。（2）资本运营并不排斥生产经营。资本运营的目的是使资本最大限度地增值，它包括通过生产经营实现利润最大化并达到资本的保值增值。生产经营是资本运营的基础，而资本运营的成功运作，又会有力地推动生产经营的发展。（3）资本运营与生产经营相互渗透。企业进行生产经营的过程就是资本循环周转的过程。资本运营并不是空中楼阁，它是对企业生产经营的延伸。良好的生产经营，无论何时都是资本运营的前提。48第二节 资本运营的目标、原则及内容一、资本运营的目标资本运营的目标简而言之就是实现资本的保值和

27、增值。为了实现资本最大限度的增值，企业应当追求利润最大化、所有者权益最大化和企业价值最大化。区分利润最大化、所有者权益最大化和企业价值最大化三者的区别。49利润最大化 Vs. 企业价值最大化在经济学里，企业的目标是追求“利润最大化”。在财务管理中，财务管理目标则存在多种多样的观点，包括利润最大化、资产利润率最大化、每股盈余最大化、股东财富最大化、企业价值最大化等等。“利润最大化”目标存在不足，应将“股东财富最大化或企业价值最大化”作为企业财务管理的目标。50主流观点利润最大化的不足与企业价值最大化的优点利润最大化是古典微观经济学的理论基础，经济学家通常都是以利润最大化这一概念来分析和评价企业行

28、为和业绩。经济学中所讲的利润，指的是企业总收益减去总成本，但成本包括会计成本和机会成本，因此对应着会计利润和经济利润两个不同的概念。会计利润指的是总收益减去会计成本，即企业生产过程中的各种实际支出。经济利润指的是总收益减去会计成本再减去机会成本。经济学中所讲的利润最大化，一般指的是经济利润最大化。在会计学中，由于成本被严格定义为成本和费用，所以利润指的是收入减去成本和费用后的余额。51（1）利润最大化目标的不足第一，利润最大化是一个绝对指标，没有考虑企业的投入和产出之间的关系。例如，同样获得100万元的利润，一个企业投入资本500万元，另一个企业投入700万元，若不考虑投入的资本额，单从利润的

29、绝对数额来看，很难作出正确的判断与比较。第二，利润最大化没有考虑利润发生的时间，没有考虑资金的时间价值。例如，今年获利100万元和明年获利100万元，若不考虑货币的时间价值，也很难准确地判断哪一个更符合企业的目标。52第三，利润最大化没能有效考虑风险问题，这可能使财务人员不顾风险的大小去追求最大利润。例如，同样投入100万元，本年获利都是10万元，但其中一个企业获利已全部转化为现金，另一个企业则全部表现为应收账款，若不考虑风险大小，同样不能准确地判断哪一个更符合企业目标。第四，利润最大化往往会使企业财务决策行为具有短期行为的倾向，只顾片面追求利润的增加，而不考虑企业长远的发展。53（2）企业价

30、值最大化企业价值通俗地讲，就是“企业本身值多少钱”。企业价值通常可以通过两种途径表现出来：用买卖的方式，通过市场评价来确定企业的市场价值；在资本市场有效性的假定下，它可以表达为股票价格最大化或企业市场价值最大化。通过其未来预期实现的现金流量的现在价值来表达。54企业价值评估现金流量法S表示企业价值； 表示企业第t年产生的现金流量；r=反映现金流量风险的贴现率；n表示企业存续的年份数。55股东财富最大化和企业价值最大化股东财富是股东所拥有的公司份额的市场价值，它由股东拥有的股票数量、每股股利和股票市场价格三方面来决定。在股票数量不变的情况下，股东财富主要取决于支付给股东的股利和股价的高低。在任一

31、时点上,股东的财富可计算如下:（1）当期每股股利 X 持有的股份数;（2）当期股票价格 X 持有的股份数;（3）股利额+股票市场价值= 股东财富的价值56企业价值在于它能给投资者带来的未来报酬。在任意一点上，企业价值等于公司可分配的股利总额加上股票的总市值。如果将全体股东的财富相加，那么和企业价值是一致的。这也是很多教材与文章将二者并列称为“股东财富最大化或企业价值最大化”的原因。股东财富更多的是着眼于单个股东，而企业价值的着眼点主要是整个企业。57二、资本运营的原则（一）资本运营的系统性原则要求加入企业的每个资本要素、每个运转环节构成一个完整的资本运行系统，实现增值的目的性、经营的整体性、要

32、素的相关性和资本的开放性。（二）资本周转时间最短原则（三）资本的规模最优原则（四）资本的收益和风险均衡原则58案例：麦当劳靠什么赚钱？许多人理所当然地认为，作为一个快餐连锁店的麦当劳靠出售汉堡和薯条赚钱。令人吃惊的是，麦当劳公司的支柱其实并不是汉堡，更不是薯条，竟然是与之毫不相干的房地产。麦当劳创始人雷克罗克“其实我不做汉堡业务，我的真正生意是房地产。”当年麦当劳总裁克罗克在扩展业务时，坚持不出卖地区连锁权，只卖个别连锁权，以确保连锁店的品质。59麦当劳加盟条件只有个人才能被允许成为麦当劳的加盟者，公司形式或者合伙人的加盟形式都不会被允许。为了维护麦当劳的统一品牌，加盟者必须使用麦当劳的商标、

33、食物配方以及菜单规格。同时使用麦当劳运营管理、存货管理、财务管理以及市场营销的方法，还有麦当劳设计餐厅的理念和设备布局图。 麦当劳提供了一整套员工培训、人力资源、服务运作、设计、市场营销、机械设备和采购的服务，从而确保加盟店表现和麦当劳品牌的一致性，确立麦当劳领先的地位。麦当劳运作顾问从加盟者加入麦当劳体系之初就开始提供一对一的服务，帮助加盟者达到麦当劳的QSC&V标准。 60麦当劳对加盟者的财务状况有非常明确且严格的要求：在加盟之初，加盟者必须先支付加盟费。如果加盟者购买的是新店铺，则需要支付总成本的40%；如果是旧店铺，加盟者则只需要支付成本的25%。这些资金必须来自加盟者个人的自有资金（

34、非借贷资金）。由于每家店的情况不同，收取加盟金的多少也不能严格量化，通常个人非借贷资金在17.5万美元以上，麦当劳才会考虑其是否能参与加盟。除了加盟费，加盟者还需要定期支付权利金：一个是服务费，每月缴纳餐厅收入的一定百分比（目前是4%）；另一部分是租金，同样也是每个月缴纳收入的一个百分比。61个体加盟商缺乏资金支付，也无力争取贷款。怎么办？麦当劳成立了连锁房地产公司，负责寻找适合的开店地点，向房主租赁土地和房屋。连锁房地产公司以20年的合约向房主租得土地、店面以后，再将店面租给连锁店主，在其中赚取差价。麦当劳还要求，当餐厅生意达到一定水准以后，各店必须缴纳一定的营业百分比，作为增值租金。该百分

35、比由初始的5%逐年增加。62自从麦当劳开始实施这种租约制度以后，加盟者首先需要支付一定的保证金，其中一半在15年之后归还，另一半在20年期满后归还。这使得麦当劳马上就有了可周转的现金，可以进一步以10年贷款的条件向银行申请抵押贷款，以购买这些房地产。也就是说，麦当劳可以不掏钱便买进土地房产，所有的资金都是由加盟者和银行支付。随着时间的推移，麦当劳还通过买下土地自建连锁店的方式扩大其连锁房地产业务。自从麦当劳自行购买地产以来，连锁房地产公司最大的任务就不在于寻找房源，而在于找到更多愿意贷款的银行。63目前，在麦当劳9300家店面中，有60%是属于麦当劳的，其他40%则是由总部向房主承租的。这使得

36、麦当劳成为全美价值最高的零售房地产公司。麦当劳的收入中，约有1/3来自直营店，其他全部来自加盟店，而这一部分收入的90%来自房租。 开发房地产的战略不仅为麦当劳带来了利润，更重要的是由于控制了房地产权，总公司才能要求加盟店按照其规则行事。 在加盟者成功地实现高营业额之前，麦当劳只收取很低的基本租金。当营运状况上升到相当的数量时，租金才由基本费转换为按营业额的百分比计算。64麦当劳这种以经营房地产而谋利的方法，使得加盟者与总部之间的利益不但不冲突，反而使大家站在同一战线上。目前，麦当劳在其9300家连锁餐厅中，除每个月均有500家不能达到付营业额百分比的标准外，其余各分店均能交纳8.5%的租金和

37、3%的服务费。以品牌连锁店的加盟权吸引投资者加盟，然后让投资者在快餐上赚钱，而自己则通过投资者在房地产上赚钱，这种经营方式正是体现了资本运营的整体性原则。65三、资本运营的内容从资本运营的形式和内容划分：实业资本运营金融资本运营产权资本运营无形资本运营按资本运营对企业发展所起的作用划分：扩张型资本运营收缩型资本运营重组型资本运营从资本运动过程划分：包括从资本的组织、投入、营运、产出和分配的各个环节、各个方面。从资本的运动状态划分：存量资本运营增量资本运营66第三节 资本运营的内在要求和外部环境资本运营实现的基本条件从内因上讲是企业自身的市场化改造，即实现股份制改造，建立现代企业制度。企业的基本

38、组织形式：独资企业合伙制企业有限责任公司股份有限公司67股份公司组织结构在通常情况下，公司的组织管理机构由股东大会、董事会、董事会下设的专门委员会、监事会，以及总经理、副总经理等组成。董事会下设的专门委员会有战略委员会、提名委员会、审计委员会、薪酬与考核委员会以及其它委员会。有的公司在董事会下不设各种专门委员会，其工作由总经理主持下的组织机构来负责。68股份公司组织管理机构的设置借鉴了资产阶级政治理论中三权分立的学说:把股东大会视作立法机关、决策机构；把董事会视为行政机关、业务执行机构；把监事会视为司法机关、监督机构。采取三权分立的体制，以实现公司内部权力的自我制衡和公司的内部自治。691、股

39、东大会股东大会（股东全会，股东会)，是股份公司法定必备的，并由全体股东组成的最高权力机构。从作用上看，股东大会是股东表达意志，行使权力的场所和工具。股份公司是以股东的财产投资为基础而设立的，股东因此在事实上和法律上都是公司的所有者。从权限、地位上来看，股东大会是公司最高权力机关，拥有决定公司最重要事项的权限，并拥有选举董事、组成董事会和其他机关成员，罢免有关成员、追究成员责任的权限。70股东大会的主要职权 (1)听取并审议董事会、监事会的工作报告；(2)选举和罢免董事；(3)选举和罢免监事会成员；(4)修改公司章程；(5)审查董事会提出的公司财务预算和决算报告；(6)审查董事会所造具的会计表册

40、；(7)对公司增加或减少股本、合并、解散、清算等重大事件作出决议；(8)对公司其他重要事项做出决议。71关于股东大会的几个法律问题 (1)股东大会一般是一年召开一次，且应在每个会计年度终结之后一年期限内召开。必要时，公司也可以召开临时的股东会议。临时会议的内容，即在什么情况下哪一类问题可通过临时会议来讨论解决，也应在公司章程中予以规定。股东大会原则上由公司董事会召集。股东大会的会议通知书以书面形式在会议召开前的充分时间内传送给每位有表决权的股东。(2)股东大会的出席人一般应是股东本人。股东也可以委托其代理人出席股东大会，委托时应出具委托书，一个股东只能委托一个代理人，但是一个代理人可以同时接受

41、多个委托人的委托，代他们行使权力。72(3)股东大会的表决可以采用会议表决方式，但表决时要求：要有代表已发行股份多数的股东出席会议，即出席会议的股东所代表的股份总数占已发行股份总数的一半以上；要有出席会议的多数股东表决同意，即同意的表决权数占出席会议的表决权总数的一半以上；股东表决的基础是股票数量。每股一票，而不是每个股东一票。73讨 论股东大会是谁的股东大会？股东大会成“大股东会” 我国目前出现了股东大会形式化现象，主要表现在：有些公司的股东大会被大股东所操纵控制，股东大会变成了“大股东会”和“橡皮图章”；有些公司的股东大会议事程序不规范，股东的表决权容易受到侵害；有些股东依法请求公司董事会

42、召集临时股东大会，但董事会拒绝召集，人民法院由于缺乏明确法律规定，又不肯责令公司董事会召集等等。 742、董事会 股份公司董事会是由股东大会选举产生，在股东大会闭会期间行使股东大会职权的常设机构，负责处理公司诸多重大经营管理事项。(1)从资格上讲，董事会的各位成员必须是董事。董事是股东在股东大会上选举产生的，所有董事组成一个集体领导班子成为董事会。法定的董事资格如下：董事会可以是自然人，也可以是法人。如果法人充当公司董事，就必须指定一名有行为能力的自然人作为其代理人。特种职业和丧失行为能力的人不能作为董事。特种职业如国家公务员、公证人、律师和军人等。董事可以是股东，也可以不是股东。75(2)从

43、人员数量上说，董事的人数不得少于法定最低限额，因为人数太少，不利于集思广益和充分集中股东意见。但人数也不宜过多，以避免机构臃肿，降低办事效率。因此，公司或在最低限额以上，根据业务需要和公司章程确定董事的人数。由于董事会是会议机构，董事会最终人数一般是奇数。 (3)从人员分工上，董事会一般设有董事长、副董事长、常务董事、独立董事。人数较多的公司还可设立常务董事会。董事长和副董事长，由董事会成员过半数选举产生，罢免的程序也相同。 76(4)董事会行使的职权主要包括：执行股东大会的各项决议；决定召集股东大会并向股东大会报告工作；审查、批准公司的发展规划，年度经营计划，年度财务决算，盈利分配方案；选举

44、、监督和罢免公司正、副总经理(经理)等公司的高级职员；公司章程规定的其他职权。 (5)在董事会中，董事长具有最大权限，是董事会的主席。 主要行使下列职权：召集和主持董事会会议；在董事会休会期间，行使董事会职权，对业务执行的重大问题进行监督和指导；对外代表公司，即有代表公司参与司法诉讼的权力，签署重大协议的权力等。 77董事会和股东大会在职权上的关系 二者都行使公司所拥有的全部职权，但董事会的决策和管理权由股东大会授予；董事会所作的决议必须符合股东大会决议，如有冲突，要以股东大会决议为准；股东大会可以否决董事会决议，直至改组、解散董事会。78我国独立董事制度政策出台背景：我国上市公司存在严重的“

45、内部人控制”及大股东侵害中小股东利益、公司内部监事会刚性权力缺失的问题。中国证监会参照美英法系的做法,于2001年8月16日颁布了关于上市公司建立独立董事制度的指导意见,要求我国上市公司建立独立董事制度,完善公司治理结构。国务院批转中国证监会的关于提高上市公司质量的意见中提出要完善独立董事制度，并做出硬性规定：“在2000年6月30日前，董事会成员中应当至少包括2名独立董事，在2003年6月30日前，上市公司董事会成员中应当至少包括三分之一独立董事。”我国2005年10月27日通过的修订后的中华人民共和国公司法第123条明确规定:“上市公司设立独立董事,具体办法由国务院规定。”这为独立董事制度

46、在法律上正式确定了自己的地位。通过上述法规或文件，中国确立了上市公司独立董事制度。79在公司董事会中引进独立董事的目的主要有两个方面:为了提高董事会的决策质量；为了对内部董事起到一种制衡作用,以有效地减少“内部人控制”现象的产生,维护公司的整体利益、保护中小股东的合法权益不受损害。讨 论董事会对监督管理层有用吗？独立董事有用吗？80我国独立董事制度存在的问题 (一)独立董事的任免、权限等在法律上缺乏明确界定 独立董事制度的源头在美国。早在1978年，纽约证券交易所规定，凡上市公司都需要有独立董事。此后独立董事制度在美、英、法等国家迅速推广，独立董事的作用日益加强，并逐渐形成一整套制度体系来保障

47、独立董事职权的行使和作用的发挥。就中国而言,修订后的公司法以及关于提高上市公司质量的意见中对独立董事的任免、权限、工作程序和约束机制等还是没有做出明确界定。由于法规上缺乏强制性,对独立董事的严惩损失如何界定,赔偿责任如何承担,以及权利与义务等都缺乏明确规定,这使得独立董事的激励机制更是无从谈起,因此导致独立董事缺乏真正的独立性。81(二)独立董事的提名、选举机制不合理 我国证监会发布的指导意见规定:“上市公司董事会、监事会、单独或者合并持有上市公司已发行股份1%以上的股东可以提出独立董事候选人,并经股东大会选举决定。”由于我国大多数上市公司是由国有企业改制而来,股权高度集中,大股东占绝对地位的

48、“一股独大”已是普遍现象。上海证券交易所的调查显示:63%的独立董事由上市公司董事会提名产生,超过36%的独立董事由第一大股东提名产生。可见,尽管聘任的独立董事具备相应的资格和条件,但由于其选任大都由董事会操办,选举出的独立董事就成了大股东的代表,失去了其独立性。 82(三)独立董事与监事会之间职责不清、分工不明 独立董事制度产生于美、英法系“一元制”公司治理结构模式,引入独立董事行使监督职能,形成了董事会实施决策职能、经理层实施执行职能、独立董事实施监督职能的良好局面。而我国公司立法采用大陆法系的“二元制”公司治理模式,即在公司治理结构中设有董事会和监事会,分别实施决策权和监督权。监事会是我

49、国公司法所规定的内部监督机关,由于它事实上的软弱无力,才导致我国证监会引入独立董事制度强化监督功能。公司法第126条指出:监事会行使对公司的财务进行审计、对公司董事和经理进行监督的职权,监事列席董事会,参与公司重大经营决策,充分发表意见。而指导意见中也赋予独立董事监督董事和财务检查的职权,职能恰恰跟监事会的职能交叉、冲突，分工不明，如果两者关系处理不好,容易造成机构重叠和资源浪费、相互推卸责任。83(四)独立董事的选择渠道狭窄，部分独立董事缺乏企业管理经验 在经理市场发达的西方国家,出任独立董事的人大多是具有丰富企业管理经验的在职或退休企业家,以及有过多年执业经历的注册会计师和注册律师,纯粹的

50、学者所占比例很小。我国43.5%的独立董事来自高等院校和科研院所。这些独立董事都是局部领域的理论专家,虽对上市公司拓展视野非常有用,但实战经验比较缺乏。这就暴露出我国没有培养独立董事人才的专门机构,专业型、职业型人才稀缺,使独立董事的选拔渠道非常狭窄。 84知名的经济学家在独立董事扩容中捷足先登 吴敬琏教授担任中国企业海外上市公司神州数码、中国联通、中石油三家公司的独立董事、中国国际金融公司的首席经济学家和TCL通讯母公司TCL集团的首席顾问，吴教授同时还出任国内上市公司中水渔业（000798）的独立董事。 担任上市公司独立董事最多的是经济学家魏杰（清华大学经济研究中心教授），前后共出任华纺股

51、份（600448）、新疆屯河（600737）、三九医药（000999）等五家上市公司的独立董事。因证监会规定，同一人担任上市公司独立董事最多不得超过五家，魏杰教授辞去了澳柯玛（600336）独立董事。 85在独立董事队伍中，除经济学家吸引众多上市公司的垂青外，在任和退休政府官员也成为上市公司聘请独立董事新宠。新华制药（000756）聘请前国家医药管理局局长齐谋甲担任独立非执行董事；佛山照明（000541）聘请的独立董事吴建宏曾在江苏贸易厅、商业厅任职；清华同方（600100）聘请的独立董事秦荣生是现任国家会计学院副院长；东方电机（600875）聘请的独立董事孙效良先生曾任国家体改委委员兼司长、

52、中国第一机械工业部处长、办公厅副主任。86(五)独立董事的激励机制缺失 目前,我国的独立董事多数没有薪酬,只是象征性的领取来往的车马费与辛苦费,这种不合理的激励机制不能产生激励作用,因而独立董事在行权时没有积极维护股东利益和促进企业发展的动机。尤其是在没有良好的外部监管和考评的机制下,容易导致独立董事工作热情不高、责任心不强,成为“花瓶董事”、“影子董事”而流于形式。87上海证券报2004年对26名独立董事的问卷调查有33.3%的独立董事表示在董事会表决时从未投过弃权票或反对票；有35%的独立董事表示从未发表过与上市公司大股东或者高管等有分歧的独立意见；超过70%的独立董事表示从未行使过或打算

53、在未来行使中国证监会赋予独立董事的“向董事会提请召开临时股东大会”、“提议召开董事会”、“独立聘请外部审计机构或咨询机构就上市公司进行某些方面的审计或调查”等权力；将近90%的独立董事表示自己从未或打算向公司董事会提议聘用或解聘会计师事务所；有94.4%的独立董事表示自己从未或打算在股东大会召开前公开向股东征集投票权。883、监事会 监事会（公司监察委员会），是股份公司法定的必备监督机关，是在股东大会领导下，与董事会并列设置，对董事会和总经理行政管理系统行使监督的内部组织。(1)监事会的设立目的。由于公司股东分散，专业知识和能力差别很大，为了防止董事会、经理滥用职权，损害公司和股东利益，需要在

54、股东大会上选出这种专门监督机关，代表股东大会行使监督职能。 89 (2) 监事会的组成监事会由全体监事组成。监事的资格基本上与董事资格相同，并必须经股东大会选出。监事可以是股东、公司职工，也可以是非公司专业人员。其专业组成类别应由公司法规定和公司章程具体规定。但公司的董事长、副董事长、董事、总经理、经理不得兼任监事会成员、监事会设主任、副主任、委员等职。 90 (3) 监事会的职权范围可随时调查公司生产经营和财务状况，审阅帐簿、报表和文件，并请求董事会提出报告；必要时，可根据法规和公司章程，召集股东大会；列席董事会会议，可对董事会的决议提出异议，并要求复议；对公司的各级管理人员提出罢免和处分的

55、建议。 91我国上市公司监事会缺陷 1、监事会地位不高，监督作用虚化。由于监事会与董事会相互独立，所以监事会不享有任免董事会成员的权力，也不享有重大经营策略的决策权，其职权仅限于业务监督权，监事没有提请诉讼权等司法救济权的保障，等等这些使得监事会对董事会、管理层约束软化。2、监事任免机制存在先天不足。公司法虽然规定由股东大会和职工民主选举产生监事，但实质上监事的提名和选举操纵于董事会和经理层手中，股东大会只是例行公事。在一股独大的股权结构下，董事会、监事会、高级管理层的人选全操纵于大股东手中，监督者与被监督者都是由大股东来安排，监事会只拥有名义上与董事会平等的地位。923、监事会成员构成不合理

56、，缺乏履行职责的必要知识和能力，导致监事会无力监督。上市公司是一个占有庞大经济资源的利益团体，其财务大多非常复杂，非精通法律、财务、管理等相关知识的专业人士无法进行监督检查。据上海证券交易所的“上市公司治理调查问卷”显示，我国上市公司半数以上的监事为本科以下学历且多为政工干部，没有法律、财务、技术等方面的专业知识。这样的监事会的成员结构是难以承担起对上市公司的检查监督职责。4、约束机制不健全。我国对监事怠于行使职权、渎职等不合法行为缺乏基本的规定和法律责任的追究。中国股市出现的“银广厦”、“猴王”等事件，除了董事、经理被追究法律责任，丝毫未见监事被追究法律责任。由于监督责任的成本太低，从而助长

57、了监事们不作为甚至不合法的行为。934、经理经理是公司中对内有业务管理权限、对外有商业代理权限的人。其职能作用是辅助董事会等法定业务执行机关执行公司具体业务，也就是具体实施董事会的决议。股份公司根据业务需要和公司章程，确定经理人数。如总经理1人，副总经理2-3人。各部门经理若干。总经理、副总经理是由董事会选任的。总经理可以是股东，也可以不是股东，可以是专职的，也可以由董事长或副董事长兼任。但是，不论总经理、副总经理是否是本公司股东，都须参加董事会的会议。94总经理是负责公司全部营业活动的经理，有权对公司事务进行总的控制，并代表公司从事日常的业务交易活动，对业务活动的效率及其结果负总责任。总经理

58、作为公司首要的高级管理职员，由董事会委托或招聘。按惯例，他应该是公司董事会的成员。95第三节 资本运营的外部环境市场是企业进行资本运营的客观环境，完善的市场体系是企业有效地开展资本运营的基本条件。市场体系包括商品市场、技术市场、金融市场等等。各类市场之间相互联系、相互制约、相互促进，形成一个完整的有机系统。96（一）资本运营与商品市场商品市场包括生活资料市场和生产资料市场商品市场越发达，商品流通环节越少，企业就越能迅速地销售所生产的产品，完成商品资本到货币资本的转化，并实现资本的保值增值，提高资本的利用效率和效益。97（二）资本运营与金融市场金融市场是进行货币、资本和有价证券等交易的市场，包括

59、：货币市场(短期资本市场):经营一年以内（含一年）的短期资金融通的市场，包括银行短期信贷市场、银行同业拆借市场、短期证券市场和贴现市场等。资本市场：经营一年以上的中长期资金融通市场，包括银行中长期信贷市场和证券市场。外汇市场黄金市场98（三）资本运营与资本市场资本市场是企业资本运营最直接的载体，资本运营成功与否与资本市场发育完善程度密切相关，是企业资本运营成功的根本保障。资本市场是指筹措中长期资本的市场，是中长期资本需求与供求交易的总和。它既包括证券市场，也包括非证券市场的中长期信用资本的借贷，从广义上来讲，资本市场还包括非证券的产权交易活动。99证券市场的相关知识证券市场包括股票市场和债券市

60、场，可以分为发行市场（一级市场）和流通市场（二级市场）。证券发行市场是证券初次交易的市场，是证券发行者为筹集资本向外界及社会公众发行证券的市场，由发行者、承销商和投资者组成。承销商由投资银行（如美国）或证券公司（如日本）充当。证券流通市场是证券发行结束后的再交易市场，是由于证券持有者转让、变现和获利需要而形成的。100我国证券市场的发展自上世纪90年代初上海、深圳证券交易所成立以来，中国证券市场已有了近20年的历史。虽然比之发达资本主义国家证券市场的百年历史，中国的证券市场仍是一个新兴的市场，然而其发展的成就却是令世人瞩目的。从1990年至2007年底，上市公司由10家增至 1526家，发行总