奈雪的茶招股说明书梳理千亿现制茶饮市场高景气

1、标的推荐2021 年可选消费的持续复苏有望成为全年消费市场的主旋律，尤其是 2021H1 在前期低基数下，可选消费的增速有望进一步提升，同时疫情加速消费业态的变迁发展，直播、社区团购等新兴模式成长空间大。建议重点把握消费复苏大趋势，关注中长期增长逻辑稳健赛道、以及高成长的新业态：直播电商&代运营：我们认为直播电商作为当前电商行业中红利确定性最强赛道，平台资源倾斜、品牌方大举投入、用户心智建立，各方贡献均推动其高速增长。电商代运营作为品牌商下游和流量商（MCN、KOL 广告和直播带货）上游，同时享受品类+线上流量双重红利，疫情之后同样展现强大韧性，受益整体线上流量提升、优质品牌流量聚集，保持相对

2、稳健高增长，也是当下确定性较高、龙头效应渐显的优质赛道之一。同时行业规范文件相继出台，平台方亦持续加强生态建设，持续利好专业化的头部机构，持续推荐壹网壹创、宝尊电商等。化妆品：渗透率提升+消费升级与普及并存+年轻消费者+电商拉动+政策利好，行业节奏已至，迈入中长期高增的基本逻辑支撑稳健，疫情下韧性和弹性充分展现，受益电商和社媒营销驱动，仍为最佳可选赛道。本土品牌快速崛起，品牌、品类、渠道、营销等多方面逐渐展现竞争力，同样受益年轻消费者民族情怀上升带动国潮兴起，崛起势头明显。推荐丸美股份、上海家化、华熙生物、青松股份、爱美客等。跨境电商：在海外疫情影响下，海外电商渗透率加速提升，同时海外供给、传

3、统海外贸易渠道亦受到疫情冲击，中国具备全球最完备的产业链优势更加凸显，全球市场对于中国供应链的需求有望大幅增长。同时跨境电商打通传统贸易多个环节，极大便利贸易流程，有望获得加速发展。长期看，跨境电商实现国内优秀供应链与海外巨大市场的直接相连，更能满足消费者个性化的需求，符合国际贸易的未来趋势，有望促进国际贸易效率的提升，并且在“一带一路”大背景下，政府持续出台大量政策鼓励跨境电商发展，政策红利持续释放。推荐星徽精密、安克创新。超市：疫情加速生鲜电商行业的快速渗透并助力传统商超持续进行数字化升级，长期看生鲜电商行业将进入供应链深耕阶段。与此同时，社区团购风云再起，巨头加速入场，期待社区团购在下沉

4、市场的发展空间，以及商超企业将自身的供应链优势与生鲜新业态相结合。长期看，我国商超行业市场集中度仍显著低于美国，期待龙头市占率的持续提升。建议关注永辉超市、家家悦、高鑫零售、红旗连锁等。目录 HYPERLINK l _TOC_250014 标的推荐 1 HYPERLINK l _TOC_250013 一、奈雪的茶招股说明书梳理 4 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）奈雪的茶发展历程与股权结构 4 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）产品：坚持原料高品质，核心菜单每周上新 5 HYPERLINK l _TOC_250010 （三）门店网络：数量快速增长、单店

5、现金回报能力强 7 HYPERLINK l _TOC_250009 （四）数字化平台建设提升运营效率，持续高成长带来规模效应 12 HYPERLINK l _TOC_250008 （五）现制茶饮行业：快速增长的千亿级市场 14 HYPERLINK l _TOC_250007 （六）总结：高成长赛道+匠心品质+门店高回报+运营提效+品牌出海 16 HYPERLINK l _TOC_250006 二、板块行情 17 HYPERLINK l _TOC_250005 （一）板块涨跌幅 17 HYPERLINK l _TOC_250004 （二）行业市盈率 18 HYPERLINK l _TOC_250

6、003 三、行业数据 18 HYPERLINK l _TOC_250002 （一）需求端：12 月社零增速环比放缓，短期波动不改长期复苏趋势 18 HYPERLINK l _TOC_250001 （二）价格端：12 月 CPI 同比提升 0.2%，食品类涨幅回调 19 HYPERLINK l _TOC_250000 （三）汇率与金价 22图表目录图表 1： 奈雪的茶发展历程 4图表 2： 公司融资历程 4图表 3： 奈雪的茶股权结构（发行前） 5图表 4： 奈雪的茶主要产品 6图表 5： 奈雪的茶与星巴克直接材料成本占比（%） 6图表 6： 奈雪的茶外部装修风格 7图表 7： 门店内部装修风格

7、 7图表 8： 奈雪的茶标准店与PRO 店对比 8图表 9： 奈雪的茶门店分布 9图表 10： 奈雪的茶门店数量 9图表 11： 奈雪的茶店均经营指标 10图表 12： 奈雪的茶同店情况 10图表 13： 奈雪的茶与星巴克门店端经营利润率对比 10图表 14： 奈雪的茶经营性现金流净额 11图表 15： 奈雪的茶单店投资回收期 11图表 16： 奈雪的茶营收与增速（亿，%） 12图表 17： 奈雪的茶材料成本占比（%） 12图表 18： 奈雪的茶职工薪酬占比持续下降（%） 12图表 19： 公司各渠道收银占比情况（%） 12图表 20： 公司门店端盈利能力情况 13图表 21： 奈雪的茶营销开

8、支收入占比持续下降（%） 13图表 22： 公司财务费用收入占比情况（%） 13图表 23： 奈雪的茶其他支出收入占比情况（%） 14图表 24： 按零售消费额计中国茶饮市场规模（亿元） 14图表 25： 中国现制茶饮店升级演变历程 15图表 26： 我国现制茶饮产品零售消费额（亿元） 15图表 27： 我国高端现制茶饮品牌CR5（截至 2020 年 9 月底） 15图表 28： 现制茶饮外卖零售额（亿元）及占比 16图表 29： 我国高端现制茶饮店茶饮及交叉销售产品零售消费总额（亿元） 16图表 30： 行业涨跌幅情况（%） 17图表 31： CS 商业贸易板块周涨幅前十（%） 18图表 3

9、2： CS 商业贸易板块周跌幅前十（%） 18图表 33： CS 商贸零售板块行业市盈率（截止 2021 年 2 月 10 日） 18图表 34： 社会零售总额月度同比增速 19图表 35： CPI 同比变化 19图表 36： 粮油、食品类零售额同比增速 20图表 37： 烟酒类零售额同比增速 20图表 38： 服装鞋帽针纺织品类零售额同比增速 20图表 39： 化妆品类零售额同比增速 20图表 40： 金银珠宝类零售额同比增速 20图表 41： 日用品类零售额同比增速 20图表 42： 家具类零售额同比增速 21图表 43： 汽车类零售额同比增速 21图表 44： 通讯器材类零售额同比增速

10、21图表 45： 家电类零售额同比增速 21图表 46： 一线城市商铺平均租金 21图表 47： 美元兑人民币走势图 22图表 48： 近两年黄金价格走势 22一、奈雪的茶招股说明书梳理（一）奈雪的茶发展历程与股权结构奈雪的茶母公司深圳品道管理成立于 2014 年，2015 年首间奈雪的茶茶饮店于深圳开设。公司所经营的奈雪的茶茶饮店是中国领先的高端现制茶饮连锁品牌，专注于提供采用优质食材现制的优质茶饮。根据招股书数据，公司目前拥有的茶门店数超 500 家，会员体系的注册会员超过 3000 万名。图表1： 奈雪的茶发展历程资料来源：奈雪的茶官网，招股说明书，公司自成立以来，经历多轮融资。图表2：

11、 公司融资历程轮次时间投资方融资额A2015.1北京天图、成都天图7000 万元A+2018.8成都天图、曹明慧先生2200 万元B-12018.11天图东峰、天图兴南、天图兴鹏3 亿元B-22020.4SCGC 投资者2 亿元B-22020.6HLC500 万美元C2020.12PAGAC Nebula1 亿美元资料来源：奈雪的茶招股说明书，发行前股权结构：本次发行前，彭心、赵林夫妇通过各自持有林心控股 50%的股份，间接持有公司 67.04%的股份，同时员工股权激励平台 8.32%股权对应的投票权由其控制，彭心、赵林夫妇为公司的实际控制人，实控人股权结构稳定，且员工股权平台较高的持股比例有

12、利于核心员工的激励。图表3： 奈雪的茶股权结构（发行前）资料来源：奈雪的茶招股说明书，（二）产品：坚持原料高品质，核心菜单每周上新截至最后实际可行日期（2021 年 2 月 5 日），奈雪的茶核心菜单有超过 25 种经典茶饮及超过 25 种经典烘焙产品。为了保持产品的新鲜度，公司亦围绕核心菜单不断创新，平均每周推出大约一种新饮品，自 2018 年以来推出了约 60 种季节性产品，新鲜、健康和高品质是奈雪所有新品不变的卖点。公司的茶饮包括鲜果茶、鲜奶茶及纯茶均使用自优质供货商采购的上乘茶叶及优质原料现场制作。根据 36kr报道，在筹备开店之初，公司创始人彭心曾用整整一年时间，在全国遍寻优质原料，

13、为了防止因鲜果成熟度不够而出现的口感差异，奈雪的茶始终保留了“无理由换一杯”的选项。公司的多数创新烘焙产品每天在茶饮店现场制作，用于搭配茶饮。此外，公司提供多种零售产品，如茶礼盒、零食及即饮茶饮料，以满足客户的差异化需求及偏好。与公司高品质原材料对应的是公司 2019 年 36.6%的直接材料占比（主要为鲜果茶原料），对比海外现制咖啡龙头星巴克的 FY2019 直接材料占比为 32.2%，这一点验证了公司对于产品质量的持续高追求，同时表明奈雪营运中的最主要成本为原材料，而非此前市场猜测的租金成本（2019 年公司租金成本收入占比为 15.6%）。除奈雪的茶外，公司旗下还运营子品牌台盖，主要针对

14、价格更为敏感的学生与年轻上班族。台盖产品平均标价为 16 元（奈雪为 26 元）、客单价约 29 元（奈雪为 43 元），与奈雪形成差异化品牌布局。截止 2021 年 2 月5 日，台盖在 8 个城市拥有 63 间门店，2019 年/2020Q1-3 台盖收入占比分别为 7.4%/5.3%，未来公司业务运营的绝大部分仍将聚焦奈雪的茶。图表4： 奈雪的茶主要产品资料来源：奈雪的茶招股说明书，图表5： 奈雪的茶与星巴克直接材料成本占比（%）资料来源：奈雪的茶招股说明书，星巴克年报，（三）门店网络：数量快速增长、单店现金回报能力强门店数量的增长与单店经营质量构成公司成长的直接逻辑。为保证质量一致与用

15、户体验，公司在中国所有奈雪的茶门店均为自营（除北京大悦城门店采用特别安排收取管理服务费）。目前公司门店类型分为两类：1）奈雪的茶标准茶饮店（四季空间概念的主力标准门店，同时包括多元化奈雪的茶特色概念店，如奈雪梦工厂、奈雪的礼物店及奈雪 Bla Bla Bar 等）；2）奈雪 PRO 茶饮店：奈雪 PRO 店于 2020 年 11 月推出，选址主要位于写字楼与高密度社区，拉近消费者距离，且产品更加专注于茶饮。门店选址：公司门店选址优先战略性选择经济活跃地区的高客流量区域，选址均需获得 CEO 审批，且各家门店装修风格因地制宜，营造惬意舒适、放松的轻社交、精致的现代风格。图表6： 奈雪的茶外部装修

16、风格资料来源：奈雪的茶招股说明书，图表7： 门店内部装修风格资料来源：奈雪的茶招股说明书，推出奈雪 PRO 新店型，拉近消费者距离未来快速展店。公司与 2020 年 11 月推出奈雪 PRO 新店型，主要布局高级写字楼与高密度社区，移除现制烘焙区域，转而以销售预制烘焙产品和其他零售产品，并缩减现制茶饮等待时间和门店经营效率。公司预计奈雪 PRO 门店将占未来展店 70%左右，成为公司未来门店拓展的主要类型。图表8： 奈雪的茶标准店与 PRO 店对比奈雪的茶标准店奈雪 PRO 店高级写字楼与高密度住宅区附近，方便消费者通勤过程中消选址定位高客流量区域，购物中心等费面积（平方米）180-350 8

17、0-200搭建到店自提与外卖订单专门服务区域；移除现场现场面包服区域，改为销售预制烘焙产品与多样化店内布局“前店后厂”现制烘焙产品的伴手礼、零售产品；配置智能化设备：自动煮茶机、急速烤箱等截止 2021.2.5 日门店数493 14提供现烤烘焙产品，客户体验度更佳；门 减少面包房员工，提升员工效率，节约客户等候时间，节约优势店面积更大，轻社交场景属性更强等。开店成本等。资料来源：奈雪的茶招股说明书，1、门店数量：未来三年展店有望千家，聚焦一线与新一线城市完成密度和广度覆盖奈雪的茶首家现制茶饮店于 2015 年 11 月在深圳开业，2019 年公司门店同比翻倍增长至 327 家，2020 年在疫

18、情不利影响下，公司前三季度门店净增约 100 家，门店网络保持快速扩张。截止 2020 年 9 月 30 日，公司在大陆 61 城市拥有 420 间奈雪的茶茶饮店，并在中国香港、日本各有一家海外门店。疫情后期，展店速率快速恢复，未来三年展店数量有望达千家。自 20 年 10 月 1 日至 21 年 2 月 5 日，公司新开奈雪的茶门店数量 87 家，门店总数达到 507 家。按照公司规划，2021、2022 年展店数量（主要为一线及新一线城市）分别为 300、350 家，其中 70%为 PRO 店，预计 2023 年展店至少为 350 家。未来三年公司有望展店千家，门店数量维持快速扩张趋势。从

19、门店的区域分布看，公司门店主要集中在长三角、珠三角、湖北、北京经济发达地区；从城市分布看，2020Q3公司门店在一线城市/新一线城市/二线城市数量占比分别为 37%/35%/23%，门店数量增长最快区域为新一线城市与二线城市，门店数量分别从 2018 年的 58、10 家增长至 2020Q3 的 148、98 家。行业动态研究报告图表9： 奈雪的茶门店分布资料来源：奈雪的茶招股说明书，图表10： 奈雪的茶门店数量201820192020Q3数量占比数量占比数量占比一线城市 8756%13842%15537%新一线城市 5837%11936%14835%二线城市 106%6219%9823%其他

20、城市与海外82%215%门店总数 155100%327100%422100%资料来源：奈雪的茶招股说明书，2、门店经营质量：同店盈利能力可观，投资回收周期短店均指标受快速展店、新冠疫情影响波动较大，而客单价维持稳定。2019 年公司单店日均订单量 642 单，较 2018 年有所下滑，主要受新门店快速扩展拉低均值影响。同时叠加 2020 年新冠疫情，2020 年前三季度公司单店日均订单量 465 单，较 2019 年前三季度的 662 单下滑较大。公司客单价则在疫情之下稳定在 43 元左右。行业动态研究报告图表11： 奈雪的茶店均经营指标201820192019Q1-32020Q1-3单店日均

21、销售额（万） 3.072.772.892.01单店日均订单量 716642662465客单价（元） 42.943.143.743.3资料来源：奈雪的茶招股说明书，由于公司展店速度快，新店对于店均指标影响较大，我们认为同店指标对于奈雪单店盈利能力的考察更具有意义。2019 年公司界定为同店的 49 家门店利润率达到 25.3%（2018、2019 年营业时间均大于 300 天，门店利润指门店销售额扣减门店层面的成本，包括原材料、员工、租金、折旧、水电、配送成本），公司成熟门店盈利能力强，未来新店的逐渐成熟有望带动公司整体盈利能力的提升。2020 年 Q1-3 公司同店利润率受新冠影响降至 12.

22、6%，而单 Q3 已回升至 18.1%，表明强劲复苏趋势。图表12： 奈雪的茶同店情况201820192019Q1-32020Q1-3同店数量49153同店销售额（亿）5.835.6012.239.22同店增速-4%-24.60%同店利润（亿）1.451.412.671.17同店利润率24.90%25.30%21.80%12.60%资料来源：奈雪的茶招股说明书，注：2018、2019 年同店标准为营业时间不少于 300 天；2019Q1-3、2020Q1-3 同店标准为营业时间不少于 225 天。奈雪同店经营利润率略优于星巴克。FY2019 星巴克年报披露直接成本收入占比为 32.2%，门店运

23、营费用对应门店收入占比为 48.7%，测算 FY2019 星巴克门店端经营利润率约为 19.1%。奈雪的茶 2019、2019Q1-3 同店经营利润率分别为 25.3%、21.8%，奈雪门店端经营利润率略高于星巴克，同时鉴于奈雪直接材料占比高于星巴克，表明奈雪在门店运营端具备效率优势。图表13： 奈雪的茶与星巴克门店端经营利润率对比资料来源：奈雪的茶招股说明书，注：为排除疫情干扰，选取星巴克 FY2019 数据而非 FY2020单店投资回收期短，现金流表现优异。公司估测平均单家奈雪的茶标准店、PRO 店投资成本分别约为 185万元、125 万元。公司 2018-2019Q3 期间开业的奈雪的茶

24、门店平均投资回收期为 14.7 个月，新店开业的首次盈亏平衡期仅为 3 个月以内。在公司门店端投资高回报下，公司经营性现金流净额表现优异，2019 年公司经营性净现金流净额 4.16 亿（同比+107%）、2020Q1-3 经营性现金流净额 3.99 亿（同比+32%）。图表14： 奈雪的茶经营性现金流净额资料来源：奈雪的茶招股说明书，签订物业，进场装修门店开业门店首次盈亏平衡门店投资成本回收2-3个月约3个月以内盈亏平衡后再约7.6-11.7个月以内图表15： 奈雪的茶单店投资回收期标准店/PRO店单店平均投资成本分别约为 185、125万元单店建设周期约为2-3个月于往绩记录期间首次盈亏平

25、衡期约为3个月以内2018年开业的门店投资回收期为开业后10.6个月；2018-2019.9.30期间开业门店整体投资回收期为开业后14.7个月（受到新冠不利影响）若以单店平均日销爬坡至2.5万（客单价43，日均订单约580单），毛利率35%，门店经营利润率20%测算（参照公司同店盈利能力），单店月均经营利润约15万。资料来源：奈雪的茶招股说明书，3、布局海外门店，品牌出海长期发展空间广阔2020 年 7 月，奈雪日本大阪店正式开业，目前奈雪的茶已经在包括中国香港、日本等分别开设一家品牌门店，成为高端现制茶饮出海的示范。预计未来随全球疫情逐步缓和，奈雪全球扩张值得期待。（四）数字化平台建设提升

26、运营效率，持续高成长带来规模效应收入持续高增长，快速展店+新店成熟构成收入端的直接驱动。2019 年公司收入同比增长 130%至 25 亿元，2020Q1-3 公司收入在新冠疫情不利影响下同比增长 21%至 21.1 亿元。直接材料成本基本保持稳定，略有提升。2018-2019 年直接材料成本分别为 35.33%、36.6%，2020Q1-3 进一步提升至 38.36%。图表16： 奈雪的茶营收与增速（亿，%）图表17： 奈雪的茶材料成本占比（%）资料来源：奈雪的茶招股说明书，资料来源：奈雪的茶招股说明书，数字化能力提升，员工成本占比逐步下滑。截至 2020Q3，公司员工总数 8562 名，其

27、中 831 名为总部与区域分公司员工，其余为门店员工。2018、2019、2020Q1-3 公司职工薪酬占比分别为 31.3%、30%、28.6%，员工薪酬的收入占比持续下降。同时公司店内收银占比从 2018 年的 92.5%持续降至 2020Q1-3 的 29.6%，小程序与三方平台线上收银占比则从 7.5%快速提升至 70.4%，预计线上收银占比的提升对于单店员工成本起到优化作用。公司目前亦正在打造智能店员调度系统，自动匹配人员轮班与订单分配，员工薪酬占比有望进一步降低。图表18： 奈雪的茶职工薪酬占比持续下降（%）图表19： 公司各渠道收银占比情况（%）资料来源：奈雪的茶招股说明书，资料

28、来源：奈雪的茶招股说明书，打造中央厨房强化供应链，配合奈雪 PRO 新店型进一步提升经营效率。目前奈雪已在深圳部署一家中央厨房，未来公司拟在全国不同城市建立多个中央厨房为附近门店储存原材料并提供预制烘焙产品（尤其是未配备烘焙房的奈雪 PRO 门店）。未来奈雪有望通过中央厨房网络的建设为门店高效供货，并与门店端的快速拓展与密度提升形成协同效应，提升整体供应链效率。推出专研集成信息化平台 Teacore，配置优质 IT 团队。奈雪于 2020 年 10 月推出专有信息平台 Teacore，整合线上、线下交易信息，精简业务运营与提高效率，并为产品创新、持续扩张以及其他业务决策提供大数据支持。目前 T

29、eacore 系统已在所有门店完成部署。同时奈雪配置了优质的 IT 团队，主要由九位曾在亚马逊、阿里巴巴、京东及腾讯等网络巨头有十余年工作经验的人才组成。前端门店盈利情况较好，未来租金、以及总部相关的营销与财务等费用率有望随规模效应下降。2019 年公司奈雪的茶、台盖门店端经营利润率分别为 16.3%、15.6%，2020Q1-3 受疫情影响有所下滑。租金费用方面，2018、 2019、2020Q1-3 公司租金开支与物业管理费（使用权资产折旧与其他租金及相关开支总和）占比分别为 17.8%、15.6%、15.2%，租金占比持续下降，未来随公司品牌实力提升与流量集聚效应增强，公司有望在门店物业

30、租赁中获得更强议价能力，持续降低租金占比。目前公司门店端持续盈利，总部相关的营销、财务等费用有望随规模效应而摊薄。公司营销开支收入占比从 2018 年的 3.6%降至 2020Q1-3 的 2.3%，规模效应逐渐体现；公司 2019 年财务费用占比、其他支出占比（总部差旅、业务开发、资产亏损等开支）亦均较 2018 年有所下降，但 2020 前三季度受新冠疫情影响，公司门店拓展速度超过收入增幅，相应费用占比有所提升，预计未来随公司收入规模的持续扩大以及 IPO 融资降低资金成本，相应总部费用有望持续获得摊薄。图表20： 公司门店端盈利能力情况门店经营利润201820192019Q1-32020

31、Q1-3奈雪的茶（万）17208.237392.929532.322408.6台盖（万）1967.32896.62298.81401.4门店经营利润率奈雪的茶（万）18.90%16.30%18.60%11.30%台盖（万）12.60%15.60%16.50%12.60%资料来源：奈雪的茶招股说明书，图表21： 奈雪的茶营销开支收入占比持续下降（%）图表22： 公司财务费用收入占比情况（%）资料来源：奈雪的茶招股说明书，资料来源：奈雪的茶招股说明书，图表23： 奈雪的茶其他支出收入占比情况（%）图表24： 奈雪的茶租金支出的收入占比情况（%）资料来源：奈雪的茶招股说明书，资料来源：奈雪的茶招股说

32、明书，（五）现制茶饮行业：快速增长的千亿级市场现制茶饮市场高速增长，市场规模已达千亿元。我国茶饮市场主要由现制茶饮，即饮茶，茶叶、茶包及茶粉三部分构成，其中现制茶饮市场增速最快。据灼识咨询测算，2015 年现制茶饮市场规模为 422 亿元，2020 年则达到 1136 亿元，2015-2020 年 CAGR 达 21.9%，同时段即饮茶 CAGR 仅为 4.9%，茶叶、茶包及茶粉 CAGR 仅为 8.1%。预计未来五年我国现制茶饮市场仍将保持 25%的年均复合增速，2025 年现制茶饮市场规模有望达到 3400 亿元。图表25： 按零售消费额计中国茶饮市场规模（亿元）资料来源：灼识咨询，奈雪的

33、茶招股书，现制茶饮经历三代升级，高端现制茶饮销售额增速亮眼，且市场集中度较高。发展历程方面，从原料、产品、售价及店型等方面看，现制茶饮前后经历三代升级，呈现出高端化、品质化、多元化的发展趋势。细分市场规模方面，高端茶饮零售消费额从 2015 年的 8 亿元增长至 2020 年的 129 亿元，实现 CAGR75.8%的高速增长，预计未来五年 CAGR 为 32.2%，2025 年高端现制茶饮零售消费额预计将突破 500 亿元。竞争格局方面，高端现制茶饮市场占有率前 5 位的品牌累计占据 54.9%的现制茶饮市场，前 2 名占据 43.2%的市场，市场集中度高。图表26： 中国现制茶饮店升级演变

34、历程第一代 低端茶饮店第二代 中端茶饮店第三代 高端现制茶饮店合成添加剂及人工色素 罐头水果、果酱及调味糖浆配料优质新鲜的原料，包括上乘茶叶、鲜奶及时令水果奶精及奶茶粉碎茶及奶精代表产品波霸奶茶风味奶茶，如芒果绿茶、蜂蜜柚子茶鲜果茶，如芝士草莓茶、橙子茶冷泡茶2020 年现制茶饮产品平均售价不高于 10 元高于 10 元，低于 20 元不低于 20 元主要店型提供外卖的街店提供外卖的街店 购物商城的外卖店设有社交空间的高端茶饮店其它创新店型资料来源：灼识咨询，奈雪的茶招股书，图表27： 我国现制茶饮产品零售消费额（亿元）图表28： 我国高端现制茶饮品牌CR（5 截至 2020 年 9 月底）资

35、料来源：灼识咨询，奈雪的茶招股书，资料来源：灼识咨询，奈雪的茶招股书，产品创新、饮茶新风尚以及线上外卖服务的发展普及驱动现制茶饮行业的增长。现制茶饮品牌持续发力产品创新，在配料、口味、包装及周边等方面不断丰富，推出更加多元化的创新茶饮。现制茶饮店通过品牌塑造、社交媒体推广、社交空间打造等方式构建饮茶新风尚等生活方式。移动互联网的普及推动了现制茶饮将服务的空间范围扩大至店铺的 2-5 公里半径内以触及更多客户。2015-2020 年现制茶饮外卖零售消费额由 7 亿元迅速增长至 284 亿元，CAGR 达到 107.6%。行业动态研究报告图表29： 现制茶饮外卖零售额（亿元）及占比资料来源：灼识咨

36、询，奈雪的茶招股书，消费升级、消费场景多元、交叉搭配销售、专属会员体系构建及营销方式创新构筑现制茶饮未来发展趋势。随着我国人均可支配收入及消费能力的提升，消费者在现制茶饮消费方面的消费意愿更强，特别是高端现制茶饮。现制茶饮门店的现代风格装饰，主题店、快闪店、特色店等门店类型，伴手礼、即饮茶等品类多元满足更加丰富的消费场景，促进行业发展。交叉搭配销售品包括烘焙、即饮茶、包装零食等品类，极大拓展了品牌消费的时间段及场景。行业数字化推动品牌专属会员体系的构建，提升消费的便利度、满意度及品牌忠诚度。通过跨品类联名等创新营销方式，基于社交媒体等渠道，拓展消费目标群体的构成，扩大潜在消费者群体规模。图表3

37、0： 我国高端现制茶饮店茶饮及交叉销售产品零售消费总额（亿元）资料来源：灼识咨询，奈雪的茶招股书，（六）总结：高成长赛道+匠心品质+门店高回报+运营提效+品牌出海受益于消费升级+年轻消费者高度粘性+社交属性，我国现制茶饮市场快速发展，2020 年市场规模 1136 亿元，预计未来五年我国现制茶饮市场仍将保持 25%的年均复合增速，其中高端化现制茶饮市场规模增速有望超过 30%，且现制茶饮具有一定标准化产品特征，高端化市场龙头市占率高。行业动态研究报告奈雪的茶作为高端化现制茶饮市场龙头企业之一，具有先发卡位优势，同时在 1）产品端：匠心造就高品质（最主要成本为原材料，而非此前市场猜测的租金成本）

38、，新品快速研发持续增强消费者粘性，新鲜、健康和高品质构成产品最大卖点。2）门店端：目前公司已有门店 500 余家，21-23 年规划展店约 1000 家，门店数量持续快速扩张。门店投资回收周期短、盈利能力与现金流能力强，新店开业三月内有望实现盈亏平衡，同店经营利润率 20%+，2018、2019 年新开门店投资回收周期分别为 10.6、14.7 月。3）数字化建设：推出专研集成信息化平台 Teacore，配置优质 IT 团队；4）供应链：打造中央厨房强化供应链，配合奈雪 PRO 新店型进一步提升经营效率等方面具备优势。2020 年前三季度公司由于前期快速展店，导致暴露在新冠疫情下的风险敞口扩大

39、，因此公司受到疫情的不利影响较为明显，前三季度公司同店利润率降至 12.6%，而单 Q3 已回升至 18.1%，展现强劲复苏趋势。未来门店数量的快速扩张与门店经营质量的持续提升构成公司发展的直接驱动，同时数字化水平的提升与供应链建设（尤其是中央厨房与奈雪 PRO 门店扩张具备协同效应）有望带来公司经营效率的进一步改善。长期看，公司已迈出海外扩张步伐，未来随全球疫情逐步缓和，全球扩张值得期待。二、板块行情（一）板块涨跌幅年前一周周沪深 300、上证综指、深证成指涨跌幅分别为 2.46%、0.38%、1.25%。CS 商贸零售板块涨跌幅-2.47%，其中 CS 一般零售涨跌幅为-2.47%，CS

40、贸易 II 涨跌幅为-3.6%，CS 专营连锁涨跌幅为-3.69%，CS 电商及服务涨跌幅为 2.21%，CS 专业市场经营涨跌幅为-6.13%。上周沪深 300 上涨，CS 商贸零售跑输大盘。图表31： 行业涨跌幅情况（%）单位（）近 1 周涨跌幅近 1 月涨跌幅近 1 年涨跌幅沪深 3002.461.2140.61上证综指0.38-1.5421.97深证成指1.25-1.1941.56CS 商贸零售-2.47-7.250.21其中：CS 一般零售-2.47-8.04-0.17CS 贸易 II-3.60-5.214.76CS 专营连锁-3.69-5.7212.68CS 电商及服务2.21-4

41、.31-16.51CS 专业市场经营-6.13-14.3815.75资料来源： WIND，CS 商业贸易板块上周涨幅前五的公司为南极电商、*ST 成城、*ST 中商、*ST 金洲、永辉超市，最大涨幅为 15.15%；跌幅前五的公司为退市金钰、供销大集、*ST 时万、中成股份、海印股份，最大跌幅为-41.46%。行业动态研究报告图表32： CS 商业贸易板块周涨幅前十（%）图表33： CS 商业贸易板块周跌幅前十（%）资料来源：Wind，资料来源：Wind，（二）行业市盈率截止 2021 年 2 月 10 日，CS 商贸板块市盈率为 66.93，相对于大盘估值溢价约为 3.04 倍。图表34： CS 商贸零售板块行业市盈率（截止 2021 年 2 月 10 日）资料来源：WIND，三、行业数据（一）需求端：12 月社零增速环比放缓，短期波动不改长期复苏趋势2020 全年社零增速-3.9%，较 1-11 月提升 0.9pct。其中 12 月社零增速 4.6%，增速同比-3.4pct，环比-0.4pct。自 2020 年 8 月转正以来，8-11 月社零单月增速持续扩大，12 月份社零增速环比 11 月放缓 0.4pct，预计主要受