“固收+”规模大发展

1、一、2020 年三季度“固收+转债”基金分析本文研究的“固收+”策略产品聚焦“固收+转债”、“固收+权益”、广义 “固收+”（多空对冲）三大策略。其中“固收+转债”、“固收+权益”为传统的 “固收+”策略，即在低波动固收资产的基础上，配置一定比例的高波动资产，以在相对低的风险水平，获取比固收资产更高的回报。而广义“固收+”策略 指多空对冲策略，该策略下产品不一定有较高的固收持仓，但产品以获取绝对 收益为目标，其风险收益表现与传统“固收+”策略类似。第一部分将聚焦“固收+转债”策略，根据持仓特征可将采取“固收+转债”策略的产品分为两大类，一类是转债主题基金（即可转债型基金），名称中含 “转债”字

2、样并在契约中有约束转债投资的仓位下限；另一类是“相对转债风 格型”基金，指在转债主题基金之外，近 4 季度转债持仓均在 40%以上，有较 为明显的转债配置属性的债券基金。1、“固收+转债”策略产品数量及规模截至 2020 年 9 月 30 日，市场上共有可转债型基金 40 只（份额合并计算，下同），相对转债风格型基金 41 只。三季度两类产品的规模均有明显涨幅，截至三季度末，可转债型基金规模合计 361.5 亿元，较上季度上涨 46%；相对转债风格型基金规模合计 399.7 亿元，较上季度上涨 25%。图表 1：“固收+转债”策略规模变化（2019Q4-2020Q3）399.7361.5450

3、400350规模（亿元）30025020015010050-2019Q42020Q12020Q22020Q3可转债型相对转债风格型来源：国金证券研究所，Wind2、“固收+转债”策略产品业绩表现今年受疫情影响，债券市场走出“深 V”格局，收益率在 4 月前快速下行，5-7 月调整至疫情前阶段，8 月以来磨顶震荡，中证全债指数今年以来涨幅2.07%，近 1 年以来涨幅 3.60%；转债市场上半年震荡下行，估值略有压缩，但三季度以后受正股上行推动，转债市场向上快速拉升，三季度在宽幅震荡中略有下行，中证转债指数今年以来涨幅 5.17%，近 1 年以来涨幅 10.39%。- 2 -&图表 2：今年以来

4、债券指数与转债指数市场表现210 208 206 204 202 380375370365360355350345200 340335198330中证全债（收盘价）中证转债（收盘价，右轴）注：图中数据时间段为“2019/12/31 2020/10/31”来源：国金证券研究所，Wind“固收+转债”策略在纯债及转债价格大幅波动的市场环境下，体现出了进可攻、退可守的组合优势，今年以来，可转债型基金回报为 13.73%，相对转债风格型基金回报为 11.46%；近 1 年以来，可转债型基金回报为 21.30%，相对转债风格型基金回报为 17.54%。图表 3：“固收+转债”策略业绩表现回报均值可转债型

5、相对转债风格型今年以来13.73%11.46%近 1 年年化21.30%17.54%近 3 年年化7.68%7.73%近 5 年年化2.08%5.15%注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind从风险控制表现上看，受疫情影响，“固收+转债”策略的波动有所上升， 但最大回撤并未进一步扩大，相对转债风格型基金的波动水平相较可转债型基 金来说稍低。可转债型基金短期年化波动率在 16%-18%之间，最大回撤约- 11%，相对转债风格型基金短期年化波动率在 11%-13%之间，最大回撤约-8%。- 3 -&图表 4：可转债型基金风险指标表现图表 5：相对转债风格型基金风险指标表现可

6、转债型均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来17.61%-11.40%0.79近 1 年16.42%-11.40%1.14近 3 年13.85%-16.41%0.51近 5 年12.97%-26.86%0.12相对转债风格型均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来12.63%-8.01%0.91近 1 年11.84%-8.01%1.32近 3 年8.95%-9.73%0.77近 5 年7.80%-11.61%0.54注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind3、“固收+转债”策略产品组合特征从股债配置上看，

7、三季度末可转债型基金股票仓位（占基金资产净值比，下同）均值为 14.46%，债券仓位均值为 95.27%，股债仓位较上季度末均有小幅下降。相对转债风格型基金股票仓位均值 15.69%，债券仓位均值 95.61%，较上季度末股票仓位有所上升，债券仓位有小幅下降。图表 6：可转债型基金股债配置图表 7：相对转债风格型基金股债配置可转债型基金股债仓位（占净值比%）120100806040 95.7595.5997.0395.27 120 相对转债风格型股债仓位（占净值比%） 96.3597.2598.3295.61 986510080604014.2413.8615.3014.4620200011.

8、911.413.115.6 2019Q42020Q12020Q22020Q3股票债券2019Q42020Q12020Q22020Q3股票债券来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从券种配置上看，可转债型基金以“转债+利率债”的配置为主，三季度末可转债仓位均值为 89.21%，较上季度末（91.57%）有小幅下降；相对转债风格型基金采取“转债+信用债+利率债”的配置方式，三季度末可转债仓位均值为 70.19%，较上季度末（71.46%）同样有小幅下降。图表 8：可转债型基金券种配置图表 9：相对转债风格型基金券种配置 相对转债风格型券种配置（占净值比%）100100可转债型

9、基金券种配置（占净值比%）808060604040202002019Q42020Q12020Q22020Q302019Q42020Q12020Q22020Q3可转债信用债利率债可转债信用债利率债来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从转债组合特征上看，可转债型基金组合转股溢价率为 24.33%，纯债溢价率为 29.68%；相对转债风格型基金组合转股溢价率为 33.62%，纯债溢价率为 25.23%。整体来看，可转债型基金转债组合股性相对较强，相对转债风格型基金转债组合债性相对较强。- 4 -&图表 10：“固收+转债”策略基金转债组合特征注：基于 2020 年三季报转债持

10、仓计算来源：国金证券研究所，Wind4、“固收+转债”策略产品转债持仓分析从季报披露的转债持仓上看，银行、公用事业、非银金融为“固收+转债”策略产品持仓转债市值前三大行业，个券上光大、浦发、苏银等银行转债为核 心持仓。2019 Q42020 Q12020 Q22020 Q3银行银行银行银行公用事业公用事业公用事业公用事业化工化工非银金融非银金融交通运输非银金融化工化工电气设备轻工制造交通运输电子医药生物通信轻工制造医药生物计算机医药生物电子有色金属非银金融交通运输电气设备农林牧渔轻工制造传媒通信电气设备电子电气设备医药生物采掘2019 Q42020 Q12020 Q22020 Q3银行银行银行

11、银行交通运输非银金融非银金融公用事业公用事业化工公用事业非银金融非银金融采掘轻工制造轻工制造电气设备轻工制造电气设备化工采掘电气设备化工电气设备化工公用事业有色金属有色金属钢铁钢铁采掘采掘医药生物传媒电子医药生物有色金属有色金属交通运输钢铁图表 11：可转债型基金转债持仓市值前十行业图表 12：相对转债风格型基金转债持仓市值前十行业来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind- 5 -&图表 13：可转债型基金转债持仓市值前十个券 图表 14：相对转债风格型基金转债持仓市值前十个券2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3光大转债光大转债G 三峡 EB1光大转债G

12、 三峡 EB1G 三峡 EB1光大转债浦发转债苏银转债浦发转债浦发转债G 三峡 EB1浦发转债苏银转债顺丰转债(退市)苏银转债通威转债(退市)中天转债东财转 2(退市)歌尔转 218 中油 EB希望转债木森转债(退市)长证转债圆通转债(退市)东财转 2(退市)中天转债海大转债招路转债国君转债苏银转债国投转债顺丰转债(退市)玲珑转债(退市)长证转债国君转债桐昆转债顺丰转债(退市)顾家转债(退市)中天转债2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3光大转债光大转债光大转债光大转债苏银转债苏银转债苏银转债苏银转债浦发转债浦发转债浦发转债浦发转债G 三峡 EB1长证转债G 三峡 EB1G

13、三峡 EB1顺丰转债(退市)17 中油 EB长证转债长证转债长证转债17 宝武 EB东财转 2(退市)17 宝武 EB17 中油 EB电气转债国君转债国君转债17 宝武 EB国君转债中信转债中信转债国君转债中信转债电气转债桐昆转债电气转债明泰转债17 中油 EB电气转债来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind5、“固收+转债”策略代表产品推荐具体产品上，综合考察基金经理任职年限、成立以来回报、不同市场环境中的收益及最大回撤表现、产品的规模变动，同时结合过往调研中对基金公司整体投研平台实力的了解，建议关注易方达双债增强、泓德裕祥、易方达安心回报、华夏鼎沛、兴全可转债、汇添富可

14、转债。图表 15：“固收+转债”策略产品推荐证券代码基金简称基金类型是否定开基金经理成立日期基金规模（亿元）申赎状态110027.O F易方达安心回报A相对转债风格型否张清华2011/6/21142.71开放申购|开放赎回110035.O F易方达双债增强A相对转债风格型否王晓晨,胡文伯2011/12/140.32开放申购|开放赎回002742.O F泓德裕祥A相对转债风格型否李倩,秦毅,赵端端2017/1/1315.89开放申购|开放赎回005886.O F华夏鼎沛A相对转债风格型否柳万军,赵航2018/6/2636.02开放申购|开放赎回340001.O F兴全可转债可转债型否虞淼2004

15、/5/1145.73暂停大额申购|开放赎回470058.O F汇添富可转债A可转债型否吴江宏2011/6/1793.16开放申购|开放赎回基金简称YTD -回报YTD -年化波动YTD -最大回撤YTD -年化夏普1Y-年化回报1Y-年化波动1Y-最大回撤1Y-年化夏普易方达安心回报A10.238.77-6.401.1116.108.37-6.401.61易方达双债增强A14.168.73-5.781.5822.948.73-5.782.24泓德裕祥A12.496.75-4.021.9015.376.27-4.022.07华夏鼎沛A13.9714.77-10.770.9621.4413.82-

16、10.771.38兴全可转债15.5613.85-8.641.1423.1713.03-8.641.53汇添富可转债A17.2514.51-7.301.2424.0513.56-7.301.52注：规模数据截至 2020 年三季度末，申赎状态及业绩数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind二、2020 年三季度“固收+权益”基金分析本文第二部分将聚焦“固收+权益”策略，该策略是目前市场上最主流、 产品数量最多的“固收+”策略，根据主策略的不同，可进一步细分为两大类：一类是以股债混合策略为主的产品，市场上采取该策略的产品包括二级债基及 偏债混合基金；二是以打新策略为主的产品，目

17、前在公募基金中，债券型基金 不能参与网下打新，混合型产品与股票型产品是参与打新的主力。考虑到打新特征产品市场上并无统一分类，本文将综合产品规模、公司打新能力等指标进行产品的优选，对于整体市场特征的分析，本部分将聚焦于采取股债混合策略的偏债混合基金以及二级债基。1、“固收+权益”股债混合策略产品数量及规模截至 2020 年 9 月 30 日，市场上共有二级债基（剔除相对转债风格型产品）276 只，偏债混合型基金 331 只。三季度两类产品的规模均有上涨，偏债混和- 6 -&基金规模几近翻倍，截至三季度末，二级债基规模合计 4109.6 亿元，较上季度上涨 11%；偏债混合型基金规模合计 3746

18、.0 亿元，较上季度上涨 76%。图表 16：“固收+权益”股债混合策略规模变化（2019Q4-2020Q3）4,109.63,746.04,5004,0003,500规模（亿元）3,0002,5002,0001,5001,00050002019Q42020Q12020Q22020Q3二级债基偏债混合来源：国金证券研究所，Wind2、“固收+权益”股债混合策略产品业绩表现今年以来股票市场在一季度受疫情影响下跌后，二季度受益于宽货币、宽财政的积极政策，权益指数一路上行，三季度在货币政策回归中性，但积极的财政政策、宽信用趋势延续的市场环境中，权益市场震荡盘整，沪深 300 指数今年以来涨幅 15.

19、04%，近 1 年以来涨幅 20.66%。此外，今年股票市场行情分化明显，上证指数今年以来涨幅 6.07%，近 1 年以来涨幅 9.70%；而创业板指今年以来涨幅达 48.35%，近 1 年以来涨幅 57.70%。图表 17：今年以来债券指数与股票指数市场表现210 208 206 4,9004,7004,500204 4,3004,100202 200 198中证全债（收盘价）沪深300（收盘价，右轴）3,9003,7003,500注：图中数据时间段为“2019/12/31 2020/10/31”来源：国金证券研究所，Wind股债混合的“固收+权益”策略中，今年以来，二级债基回报为 5.45

20、%，偏债混和型基金回报为 10.74%；近 1 年以来，二级债基回报为 7.91%，偏债混和型基金回报为 13.97%。整体来看，偏债混和型基金受益于更高的权益仓位中枢以及注册制打新，回报较二级债基更高。- 7 -&图表 18：“固收+权益”股债混合策略业绩表现回报均值二级债基偏债混合今年以来5.45%10.74%近 1 年年化7.91%13.97%近 3 年年化4.90%7.11%近 5 年年化3.78%6.79%注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind从风险控制指标来看，二级债基与偏债混合的整体风险水平均偏低，二级债基年化波动在 5%-6%之间，最大回撤不到-4%；

21、偏债混合基金年化波动在 6%-7%之间，最大回撤不到-5%。近一年夏普率偏债混和型基金均值为 1.89，二级债基均值为 1.28，偏债混和型基金风险调整后收益表现更优。图表 19：二级债基风险指标表现图表 20：偏债混和型基金风险指标表现二级债基均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来5.33%-3.87%0.90近 1 年5.00%-3.86%1.28近 3 年4.47%-5.37%0.91近 5 年4.45%-7.26%0.63偏债混合均值年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来6.86%-4.75%1.65近 1 年6.44%-4.77%1.89近 3 年6.08%-7.23%1.05近 5

22、 年7.07%-10.50%0.85注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind3、“固收+权益”股债混合策略产品组合特征从股债配置上看，三季度末二级债基股票仓位均值为 12.06%，债券仓位均值为 96.03%，股债仓位较上季度末均有小幅下降。偏债混合型基金股票仓位均值 22.78%，债券仓位均值 77.67%，较上季度末股债仓位有所上升。- 8 -&图表 21：二级债基股债配置图表 22：偏债混合型基金股债配置偏债混合基金股债仓位（占净值比%）120100 二级债基股债仓位（占净值比%）1008060402

23、0098.2899.6697.3596.0311.612.012.310.4639878.4680.33888922.120.021.922.780604020074.6677.672019Q42020Q12020Q22020Q3股票债券2019Q42020Q12020Q22020Q3股票债券来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从券种配置上看，二级债基以信用债配置为主，三季度末信用债、利率债、可转债的仓位分别为 53.83%、26.06%、14.99%，较上季度末转债仓位有所提 升，信用债和利率债仓位有小幅下降；偏债混合型基金同样以信用债配置为主，三季度末信用债、利率债

24、、可转债的仓位分别为 50.59%、18.75%、7.37%， 较上季度末信用债仓位有所上升，利率债与转债仓位有小幅下降。图表 23：二级债基券种配置图表 24：偏债混合型基金券种配置偏债混合基金券种配置（占净值比%）100100 二级债基券种配置（占净值比%）808060604040202002019Q42020Q12020Q22020Q302019Q42020Q12020Q22020Q3可转债信用债利率债可转债信用债利率债来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind4、“固收+权益”股债混合策略产品权益持仓分析从季报披露的重仓持股上看，电器设备、银行、食品饮料为二级债基重仓

25、股市值前三大行业，个股上隆基股份、贵州茅台、中国平安等龙头股为核心持仓。食品饮料、医药生物、银行为偏债混合基金重仓股市值前三大行业，个股上贵州茅台、伊利股份、中国平安等白马股为核心持仓。图表 25：二级债基重仓股市值前十行业图表 26：偏债混合型基金重仓股市值前十行业2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3银行银行医药生物电气设备电子房地产电子银行非银金融非银金融银行食品饮料化工电子家用电器医药生物医药生物计算机食品饮料电子食品饮料家用电器电气设备非银金融家用电器食品饮料房地产化工计算机医药生物计算机家用电器房地产化工传媒机械设备建筑材料建筑材料非银金融汽车2019Q 4202

26、0Q 12020Q 22020Q 3银行银行食品饮料食品饮料食品饮料食品饮料医药生物医药生物电子医药生物银行银行房地产房地产电子电子非银金融电子房地产房地产医药生物非银金融计算机家用电器家用电器计算机电气设备非银金融汽车电气设备家用电器电气设备电气设备家用电器非银金融化工计算机传媒传媒机械设备- 9 -&来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind图表 27：二级债基重仓股市值前十个股图表 28：偏债混合型基金重仓股市值前十个股2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3中国石化万科 A万科 A隆基股份格力电器中信证券隆基股份贵州茅台中国平安格力电器格力电器中国平安

27、中信证券建设银行海尔智家招商银行万科 A恒生电子建设银行万科 A冀东水泥隆基股份恒生电子福斯特建设银行冀东水泥立讯精密建设银行海螺水泥中国平安药明康德药明康德工商银行海尔智家中信证券美的集团平安银行保利地产贵州茅台五粮液2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3贵州茅台贵州茅台贵州茅台贵州茅台中国平安中国神华伊利股份伊利股份保利地产工商银行美的集团中国平安立讯精密恒瑞医药恒瑞医药美的集团招商银行保利地产保利地产五粮液伊利股份招商银行立讯精密万科 A工商银行伊利股份中国平安隆基股份万科 A中国平安隆基股份保利地产美的集团立讯精密中国神华立讯精密中国神华建设银行万科 A长江电力来源：

28、国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从半年报披露的持股明细上看，银行、房地产、非银金融为二级债权益组合市值前三大行业，个股上中国平安、贵州茅台、五粮液等龙头白马股为核心持仓。食品饮料、医药生物、电子为偏债混合基金权益组合市值前三大行业，个股上贵州茅台、伊利股份、保利地产等龙头白马股为核心持仓。图表 29：股债混合策略基金股票组合市值前十行业 图表 30：股债混合策略基金股票组合市值前十个股二级债基：偏债混合：二级债基：偏债混合：2019Q 42020Q 22019Q 42020Q 2银行银行银行食品饮料电子房地产食品饮料医药生物非银金融非银金融电子电子化工电子房地产银行医药生

29、物计算机非银金融房地产食品饮料家用电器医药生物电气设备家用电器食品饮料汽车家用电器计算机医药生物家用电器化工房地产化工电气设备计算机建筑材料建筑材料化工传媒2019Q 42020Q 22019Q 42020Q 2中国平安中国平安中国平安贵州茅台贵州茅台贵州茅台保利地产伊利股份兴业银行五粮液贵州茅台保利地产招商银行立讯精密伊利股份美的集团中信证券美的集团招商银行恒瑞医药恒瑞医药中信证券工商银行立讯精密格力电器宁波银行立讯精密中国平安美的集团华泰证券万科 A万科 A宁波银行招商银行美的集团中国神华海螺水泥恒瑞医药中国神华隆基股份来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind5、“固收

30、+权益”股债混合策略代表产品推荐具体产品上，综合考虑产品中长期的回报获取能力、下行市场中回撤控制 能力是关注的重点，同时结合调研过程中对投研平台、基金经理宏观研究能力、以及投资理念、产品风格定位的判断，建议关注以下产品：- 10 -&图表 31：“固收+权益”策略产品推荐证券代码基金简称基金类型是否定开基金经理成立日期基金规模（亿元）申赎状态050016.O F博时宏观回报A B二级债基否王申,王衍胜2010/7/2783.78开放申购|开放赎回121012.O F国投瑞银优化增强A B二级债基否蔡玮菁,吴潇2010/9/814.04开放申购|开放赎回000045.O F工银瑞信产业债A二级债

31、基否何秀红2013/3/29118.87开放申购|开放赎回000171.O F易方达裕丰回报二级债基否张清华,张雅君2013/8/23180.14开放申购|开放赎回000338.O F鹏华双债保利二级债基否王石千2013/9/1831.49开放申购|开放赎回470018.O F汇添富双利A二级债基否吴江宏2014/1/2893.67开放申购|开放赎回000973.O F新华增盈回报二级债基否姚秋2015/1/1654.17暂停大额申购|开放赎回002351.O F易方达裕祥回报二级债基否张清华,林森2016/1/22193.61开放申购|开放赎回002521.O F永赢双利A二级债基否李永兴,

32、乔嘉麒2016/5/2527.52开放申购|开放赎回002738.O F泓德裕康A二级债基否李倩,毛静平2016/7/1550.22开放申购|开放赎回420009.O F天弘安康颐养A偏债混合否姜晓丽,田俊维2012/11/2812.66开放申购|开放赎回001182.O F易方达安心回馈偏债混合否张清华,林森2015/5/2918.39开放申购|开放赎回003161.O F南方安泰偏债混合否孙鲁闽,杨旭2016/9/2213.33开放申购|开放赎回002783.O F东方红价值精选A偏债混合否纪文静2016/9/2310.44开放申购|开放赎回002006.O F工银瑞信新得益偏债混合否张洋

33、2016/11/2219.34暂停大额申购|开放赎回004340.O F泰康兴泰回报沪港深偏债混合否桂跃强,蒋利娟2017/6/1510.17开放申购|开放赎回004965.O F泓德致远A偏债混合否邬传雁2017/8/3046.56暂停大额申购|开放赎回005039.O F鹏扬景兴A偏债混合否罗成,焦翠2017/9/2711.23开放申购|开放赎回004738.O F上投摩根安隆回报A偏债混合否陈圆明2018/2/819.20开放申购|开放赎回007725.O F招商瑞文A偏债混合否王垠,余芽芳2019/9/1117.21开放申购|开放赎回基金简称YTD -回报YTD -年化波动YTD -最

34、大回撤YTD -年化夏普1Y-年化回报1Y-年化波动1Y-最大回撤1Y-年化夏普博时宏观回报A B7.595.75-3.911.2012.615.51-3.911.93国投瑞银优化增强A B8.865.07-2.751.6612.434.74-2.752.18工银瑞信产业债A6.163.70-2.741.508.303.45-2.741.86易方达裕丰回报8.185.42-4.111.4611.595.06-4.111.85鹏华双债保利9.855.41-3.251.8212.795.02-3.252.11汇添富双利A9.744.71-2.522.0011.974.49-2.522.22新华增盈

35、回报8.254.54-3.451.7611.224.24-3.452.07易方达裕祥回报11.785.72-4.691.9916.675.57-4.692.49永赢双利A4.885.38-3.730.738.715.11-3.731.36泓德裕康A12.184.38-3.242.8814.394.03-3.242.99天弘安康颐养A13.214.30-2.403.1915.194.03-2.403.17易方达安心回馈25.5210.41-9.442.4833.789.92-9.442.80南方安泰13.865.14-3.182.7916.754.77-3.182.94东方红价值精选A13.71

36、6.63-5.162.1020.496.24-5.162.77工银瑞信新得益11.834.91-4.192.4615.194.58-4.192.78泰康兴泰回报沪港深18.236.03-4.733.2119.315.55-4.732.98泓德致远A33.2513.54-11.262.5040.2612.71-11.262.63鹏扬景兴A15.156.87-5.412.2220.096.58-5.412.56上投摩根安隆回报A11.803.87-2.523.0915.503.72-2.523.46招商瑞文A13.394.20-2.333.2615.533.86-2.333.42注：规模数据截至

37、2020 年三季度末，申赎状态及业绩数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind6、“固收+权益”打新策略市场概况及代表产品推荐2020 年三季度共有 IPO 新股 208 只，较二季度的 68 只，数量上翻了 2 倍有余。此外创业板注册制 8 月份正式落地，未来新股上市数量有望维持在较高 水平，且注册制下打新获配向网下投资者倾斜，近年来网下打新收益值得关注。市场上专注于打新策略的基金并无统一分类，对于此类产品的优选可以从两个维度去看，一个是公司的打新能力，二是产品的回报表现。在公司打新能力方面，可以从有效报价入围率以及测算的打新收益两个角度去衡量。我们对各基金公司三季度（20

38、20/07/06-2020/10/30）打新总报价数量、报价入围率以及打新收益进行测算分析，可以看到：从报价有效性上看，三季度（2020/07/06-2020/10/30）全市场共有 136 家 基金公司参与打新网下询价，其中总报价数量最高为 22923 次，均值为 1326 次，综合考虑总报价数量与有效报价入围率，鹏华、博时、易方达、工银瑞信、- 11 -&汇添富、银河、华宝、万家、建信、融通、东方、永赢、西部利得、中信保诚、创金合信等基金公司在打新报价方面具有一定竞争力。图表 32：2020 年三季度基金公司打新入围率（2020/07/06-2020/10/30）总报价数量大于10000次

39、-入围率前十：总报价数量介于5000-10000次之间-入围率前十：总报价数量介于1000-5000次之间-入围率前十：总报价数量入围率鹏华基金管理有限公司1995292.50%博时基金管理有限公司1658292.18%易方达基金管理有限公司2292392.01%工银瑞信基金管理有限公司1338291.32%汇添富基金管理股份有限公司1758291.14%景顺长城基金管理有限公司1119690.88%国泰基金管理有限公司1446290.73%招商基金管理有限公司1457990.29%华安基金管理有限公司1069988.35%南方基金管理股份有限公司1758186.57%基金公司总报价数量入围率

40、银河基金管理有限公司605694.96%华宝基金管理有限公司810693.89%万家基金管理有限公司610693.83%建信基金管理有限责任公司784892.93%融通基金管理有限公司627592.64%交银施罗德基金管理有限公司786190.79%诺安基金管理有限公司521690.09%长信基金管理有限责任公司507890.07%银华基金管理股份有限公司882290.01%中银基金管理有限公司960089.80%基金公司总报价数量入围率东方基金管理有限责任公司109594.43%永赢基金管理有限公司223394.22%西部利得基金管理有限公司224493.89%中信保诚基金管理有限公司485

41、593.57%创金合信基金管理有限公司319492.83%金鹰基金管理有限公司352692.48%东吴基金管理有限公司159791.61%国联安基金管理有限公司492590.80%国寿安保基金管理有限公司390690.45%国海富兰克林基金管理有限公司298490.21%来源：Wind、国金证券研究所从打新收益测算上看，三季度（2020/07/06-2020/10/30）全市场 128 家基 金公司获取打新收益，均值为 5.05 亿元，其中总收益前 20 的基金公司为南方、汇添富、广发、国泰、易方达、嘉实、鹏华、工银瑞信、交银施罗德、景顺长 城、招商、华安、富国、中欧、中银、博时、华夏、银华、

42、华宝、融通。图表 33：2020 年三季度基金公司打新收益测算（2020/07/06-2020/10/30，测算值仅供参考）排序基金公司打新收益(万元)1南方基金管理股份有限公司290423.942汇添富基金管理股份有限公司274103.493广发基金管理有限公司270977.764国泰基金管理有限公司255919.535易方达基金管理有限公司231431.696嘉实基金管理有限公司219087.887鹏华基金管理有限公司218787.818工银瑞信基金管理有限公司196598.799交银施罗德基金管理有限公司182222.4310景顺长城基金管理有限公司165055.46排序基金公司打新收益

43、(万元)11招商基金管理有限公司162148.9212华安基金管理有限公司161084.1813富国基金管理有限公司158936.4314中欧基金管理有限公司147546.1915中银基金管理有限公司141360.8916博时基金管理有限公司138324.1817华夏基金管理有限公司130669.2818银华基金管理股份有限公司129151.4019华宝基金管理有限公司125556.4320融通基金管理有限公司116118.45来源：Wind、国金证券研究所打新特征基金市场暂无一致分类口径，综合上文对基金公司报价入围率以及打新收益的测算，建议关注南方、汇添富、国泰、易方达、鹏华、工银瑞信、交银

44、施罗德、景顺长城、招商、华安、中银、博时、银华、华宝、融通、广发、嘉实、国联安等公司旗下“规模介于 2-15 亿”、“近 1 年新股获配率60%（新 股获配率=基金获配新股数量/同期 IPO 数量）”、“债券仓位50%”，以及近期 尚有额度可以申购（关注产品申赎状态，以及暂停大额的申购上限）的产品。三、2020 年三季度广义“固收+” （多空对冲）基金分析本文第三部分将聚焦广义“固收+”（多空对冲）策略，公募多空对冲基金，一般通过股指期货等金融工具对冲权益多头的系统性风险，同时灵活应用债券 投资、打新等多种策略，获取绝对收益，追求基金资产的长期稳健增值。1、多空对冲策略产品数量及规模2017

45、年以来股指期货交易的限制逐步放开，目前已达到 2015 年股灾前水平，同时今年 IF 贴水情况有所改善，对冲端投资环境逐渐友好，有利于多空对冲基金的运作。截至 2020 年 9 月 30 日，市场上共有多空对冲基金 22 只，三季度规模 654.5 亿，较上季度末上涨 13%。- 12 -&图表 34：广义“固收+”多空对冲策略规模变化（2019Q4-2020Q3）700654.5600500规模（亿元）40030020010002019Q42020Q12020Q22020Q3来源：国金证券研究所，Wind2、多空对冲策略产品业绩表现今年以来市场交投活跃度在一季度末以及二季度末均达到一个小高峰

46、，7月份两市成交额曾一度到 1.7 万亿以上，三季度市场有所降温，两市成交额有所收窄。图表 35：沪深两市成交额变化（2019/01/01-2020/10/31）18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002019-01-022019-02-022019-03-022019-04-022019-05-022019-06-022019-07-022019-08-022019-09-022019-10-022019-11-022019-12-022020-01-022020-02-022020-03-022020-04-022020-05-0

47、22020-06-022020-07-022020-08-022020-09-022020-10-02-上证成交额（亿元）深证成交额（亿元）来源：国金证券研究所，Wind从成本端看，今年 1 月 IF 回到升水状态，IC 贴水也基本收窄至 0 左右。但 2 月以来随市场波动加剧，贴水逐步放大，贴水加深。三季度对冲成本有一定波动，7 月初伴随市场强势单边上涨，IF、IC 的负基差迅速收敛，下旬开始贴水有所扩大，8 月贴水继续扩大后逐步走稳，进入 9 月以来，平均跨期年化基差收窄，9 月 IF 和 IC 开仓的头寸所需承担的贴水成本有一定幅度的下降。目前来看，近期的盘整使得高估值品种估值水位得到相

48、应消化，A 股市场安全边际有所增强，叠加各类强有力政策支持，指数整体下探空间有限，因此基差贴水幅度进一步扩大的可能性较小。- 13 -&图表 36：IF、IC 跨期年化基差表现（截至 2020/10/31）20% 0%2015-01-052016-01-052017-01-052018-01-052019-01-052020-01-05-20%-40%-60%-80%沪深300中证500来源：国金证券研究所，Wind在政策进一步松绑、对冲成本改善、市场交投热情回暖的市场环境下，今年多空对冲基金不仅规模上较往年有较大突破，业绩上也有不俗表现。今年以来平均回报为 8.42%，年化波动率 3.66%

49、，最大回撤-2.15%；近一年以来平均回报 9.54%，年化波动率 3.58%，最大回撤-2.29%。短期来看风险调整后收益表现突出，今年以来与近 1 年以来年化夏普率均大于 2。图表 37：多空对冲基金业绩表现多空对冲均值回报年化波动率最大回撤年化夏普率今年以来8.42%3.66%-2.15%2.32近 1 年年化9.54%3.58%-2.29%2.25近 3 年年化5.51%3.95%-4.72%0.98近 5 年年化3.71%3.22%-5.42%0.67注：数据截至 2020/10/31来源：国金证券研究所，Wind3、多空对冲策略产品组合特征从股债配置上看，2020 年三季度末多空对

50、冲基金股票仓位为 51.99%，债券仓位为 7.08%，股债仓位较上季度末均有小幅下降。图表 38：多空对冲基金股债配置情况（2019Q4-2020Q3）8071.9951.7852.4451.994.929.477.087.80多空对冲股债仓位（占净值比 %）7060504030201002019Q42020Q12020Q22020Q3股票债券来源：国金证券研究所，Wind- 14 -&从券种配置上看，多空对冲基金三季度末信用债仓位为 3.19%，利率债仓位为 2.63%，可转债仓位为 1.24%，相较上季度末，信用债与利率债仓位有所下降，可转债仓位有所上升。图表 39：多空对冲基金券种配置

51、情况（2019Q4-2020Q3）10 多空对冲券种配置（占净值比%）864202019Q42020Q12020Q22020Q3可转债信用债利率债来源：国金证券研究所，Wind从权益多头配置上看，重仓股主要为金融、消费板块的龙头权重股。图表 40：多空对冲基金重仓股市值前十行业图表 41：多空对冲基金重仓股市值前十个股2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3非银金融银行非银金融非银金融银行非银金融食品饮料食品饮料食品饮料食品饮料银行银行家用电器医药生物医药生物家用电器房地产房地产电子电子医药生物家用电器家用电器医药生物休闲服务计算机计算机机械设备建筑材料建筑材料建筑装饰电气设备

52、电子有色金属商业贸易交通运输机械设备电子电气设备建筑装饰2019Q 42020Q 12020Q 22020Q 3中国平安中国平安中国平安中国平安贵州茅台贵州茅台贵州茅台贵州茅台兴业银行兴业银行五粮液中信证券招商银行迈瑞医疗立讯精密五粮液中信证券招商银行招商银行美的集团宁波银行宁波银行美的集团伊利股份美的集团万科 A恒瑞医药立讯精密格力电器工商银行宁波银行招商银行万科 A恒瑞医药恒生电子宁波银行工商银行华泰证券中信证券兴业银行来源：国金证券研究所，Wind来源：国金证券研究所，Wind从权益组合持仓来看，今年上半年多空对冲基金持仓市值最高的行业为医药生物，其次是食品饮料及非银金融，个股依然是龙头

53、权重股为核心持仓，半年末持仓市值前三个股分别为中国平安、贵州茅台及五粮液。图表 42：多空对冲基金持股组合概况多空对冲-权益持仓市值前十行业排序2019Q 42020Q 21非银金融医药生物2银行食品饮料3食品饮料非银金融4医药生物银行5电子电子6家用电器计算机7房地产传媒8化工电气设备9计算机房地产10汽车家用电器多空对冲-权益持仓市值前十个股排序2019Q 42020Q 21中国平安中国平安2贵州茅台贵州茅台3兴业银行五粮液4招商银行立讯精密5中信证券美的集团6恒瑞医药中信证券7格力电器宁波银行8美的集团华泰证券9宁波银行招商银行10海螺水泥恒瑞医药来源：国金证券研究所，Wind- 15 -&多空对冲基金为控制波动，更好的实现对冲系统性风险的目的，大多采取行业中性策略，以沪深 300 为基准来看，多空对冲基金今年半年末持仓组合相较沪深 300 偏离较小，大多在 1%以内。从多空对冲基金半年末持仓的行业偏离情况可以看到，今年上半年多空对冲基金多头组合里，小幅高配医药生物、化工、电气设备，低配银行。图表 43：2020 年半年末多空对冲基金相较沪深 300 的行业偏离均值3.00% 2.00% 1.00%交通运输休闲服务传媒公用事业农林牧渔化工医药生物商业