近期中资美元债有何变化

1、内容目录 HYPERLINK l _TOC_250007 近期中资美元债有何变化？ 4 HYPERLINK l _TOC_250006 一级市场：净融资暂未受到影响 4 HYPERLINK l _TOC_250005 二级市场：中资美元债收益率及利差均再次上行 7 HYPERLINK l _TOC_250004 如何看待近期市场波动？ 9 HYPERLINK l _TOC_250003 1.4. 小结 11 HYPERLINK l _TOC_250002 信用评级调整回顾 12 HYPERLINK l _TOC_250001 一级市场：发行量较上周小幅下降，发行利率整体下行 12 HYPERL

2、INK l _TOC_250000 5. 附录： 17图表目录图 1：中资美元债三季度净融资额较高 4图 2：中资美元债发行的平均期限降低 4图 3：房地产中资美元债净融资减少 4图 4：房企中资美元债平均期限小幅提升 4图 5：城投债中资美元债净融资稳定 5图 6：城投债中资美元债平均利率降低 5图 7：美国本土公司债发行仍保持在高位（左轴：亿美元） 6图 8：截止 8 月底美国公司债累计同比增速超过 80（左：亿美元） 6图 9：投资级中资美元债收益率和利差相对稳定 7图 10：高收益级中资美元债收益率和利差大幅提升 7图 11：中美高收益美元债到期收益率变动 7图 12：美银美林美国投资

3、级、高收益级和能源高收益级公司债收益率（ ） 8图 13：美银美林美国投资级、高收益级和能源高收益级公司债利差 8图 14：恒大美元债价格及收益率（彭博代码：AO0636305） 9图 15：恒大美元债价格及收益率（彭博代码：ZS9575607） 9图 16：华夏幸福美元债价格及收益率（彭博代码：ZP3523401） 9图 17：佳兆业美元债价格及收益率（彭博代码：AO0808649） 9图 18：中国恒大有息负债及增速 10图 19：中国恒大短期借款占比居高不下 10图 20：新城发展有息负债总额及增速 11图 21：新城发展短期债务占比 11图 22：中资高收益级美元债指数月度及年度回报率

4、（ ） 11图 23：中资投资级美元债指数月度及年度回报率（ ） 11图 24：信用债发行量及净融资量走势 12图 25：城投债发行量及净融资量走势 12图 26：非金融企业短融发行量及净融资量走势 13图 27：中票发行量及净融资量走势 13图 28：企业债发行量及净融资量走势 13图 29：公司债发行量及净融资量走势 13图 30：银行间信用债成交额 14图 31：交易所信用债成交额 14图 32：银行间质押式回购利率 17图 33：交易所质押式回购利率 17表 1：2020 年房企海外债发债量较高的主体、期限及平均利率 5表 2：2020 年以来城投债发行量较高的主体 6表 3：恒大境内

5、债券到期情况分布 9表 4：恒大美元债到期情况分布 10表 5：上周发行人跟踪评级调整汇总 12表 6：上周交易商协会发行指导利率 13表 7：中短期票据收益率周变化 14表 8：企业债收益率周变化 14表 9：城投债收益率周变化 14表 10：中短期票据利差率周变化 15表 11：企业债利差率周变化 15表 12：城投债利差率周变化 15表 13：中短期票据等级利差周变化 15表 14：企业债等级利差周变化 15表 15：城投债等级利差周变化 16表 16：上周成交活跃的交易所信用债 16表 17：中短期票据收益率分位数 17表 18：中短期票据信用利差分位数 17表 19：中短期票据等级利

6、差分位数 17表 20：城投债收益率分位数 18表 21：城投债信用利差分位数 18表 22：城投债等级利差分位数 18近期中资美元债有何变化？近期海外市场动荡，叠加恒大事件影响，中资美元债市场有哪些变化？一级市场：净融资暂未受到影响我们以 Bloomberg 中风险涉及国家为中国（即主要业务在中国）、 排除 CD 和可转债、发行货币为美元作为中资美元债的统计范围，观察中资美元债市场的变动。中资美元债净融资持续处于高位。前期受美元流动性紧张影响，中资美元债净融资在 45月份大幅下滑为负，而随着美元流动性的逐步恢复，中资美元债 6 月份实现净融资 181 亿美元的净融资。进入三季度后，连续三个月

7、的净融资均较高，89 月净融资均在 100 亿美元以上。三季度，中资美元债发行平均期限降低，利率提高。二季度美元流动性紧张，对高收益级美元债冲击最大，以房企为代表的高收益中资美元债发行一度冻结。而投资级中资美元债发行受影响相对较小。进入三季度后，高收益级企业发债增多，造成中资美元债的发行呈现出期限缩短、利率提高的情况。图 1：中资美元债三季度净融资额较高图 2：中资美元债发行的平均期限降低300发行金额(亿美元)偿还金额(亿美元)净融资(亿美元) 250200150100500(50)100)21加权平均期限(年)加权平均利率(%)-右101917151311998765753432018-0

8、12018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-07(150)资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所房地产的中资美元债净融资下滑，平均期限延长。房地产行业作为中资美元债的一个重要组成部分，以高收益级主体为主，在 45 月份美元流动性紧张的时候受影响最大。进入三季度后，7 月份净融资较高，89 月份明显下滑。期限方面，三季度平均期限提升，利率小幅降低。图 3：房地产中资美元债净融资减少图 4：房企中资美元债平均期限小幅提升180160发行金额(亿美元)偿还金

9、额(亿美元)净融资(亿美元) 140120100806040200(20)9加权平均期限(年)加权平均利率(%)-右87654321211109876542018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-073(40)资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所城投债发行融资仍维持了相对稳定的水平。城投债的发行主体以投资级为主，今年受美元流动性震荡的影响相对较小。三季度以来，城投债的净融资维持了相对稳定，平均期限基本与上半年持平，但平均利率小幅下降。图

10、 5：城投债中资美元债净融资稳定图 6：城投债中资美元债平均利率降低70发行金额(亿美元)偿还金额(亿美元)净融资(亿美元) 605040302010010)加权平均期限(年)加权平均利率(%)-右2061816514412103862412018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-07200(20)资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所2020 年以来房企中资美元债的发行主体中，恒大发行量最高，达到 60 亿美元，平均发行利率也较高达到

11、11.75 ；其次是碧桂园、佳兆业、融创、华夏幸福、绿地、禹洲、正荣、建业、花样年、阳光城和旭辉等，发行金额均较高。从企业性质来看，以民企为主，且大部分主体实际杠杆较高。表 1：2020 年房企海外债发债量较高的主体、期限及平均利率美元)限(年)率（ ）美元)限(年)率（ ）恒大60.003.3311.75时代8.504.266.35碧桂园25.447.405.03华南城8.002.0811.49佳兆业24.003.159.52华侨城8.00-4.50融创20.404.176.68路劲7.165.005.96华夏幸福18.303.427.68力高6.701.5511.90绿地14.502.88

12、6.56首创置业6.504.114.05禹洲13.455.717.58蓝光6.501.0810.58正荣12.403.377.52龙湖6.5010.183.67建业12.003.077.31融信6.103.677.15花样年11.003.0010.69万达6.003.167.54阳光城10.882.728.07当代置业6.002.6412.44旭辉10.675.395.98荣盛5.501.008.98中海10.009.512.71金辉5.502.009.93新城10.003.036.46雅居乐5.004.515.75奥园9.983.786.01合生创展5.001.006.00瑞安9.904.5

13、05.83中梁5.001.009.00公司名称发行金额(亿加权平均期加权平均利公司名称发行金额(亿加权平均期加权平均利资料来源：Bloomberg，天风证券研究所中资美元债城投债发行方面，发行量较高的主体有义乌市国有资本运营有限公司、北京市基础设施投资有限公司、上饶投资控股集团有限公司、云南省建设投资控股集团有限公司、南京江北新区产业投资集团有限公司等主体。表 2：2020 年以来城投债发行量较高的主体美元)限(年)率（ ）义乌市国有资本运营有限公司9.003.893.53北京市基础设施投资有限公司6.503.001.23上饶投资控股集团有限公司5.003.004.30云南省建设投资控股集团有

14、限公司5.003.005.10南京江北新区产业投资集团有限公司5.001.003.76河南水利投资集团有限公司5.005.002.80嵊州市投资控股有限公司3.503.004.63水发集团有限公司3.503.004.30内江投资控股集团有限公司3.102.885.19北京首都创业集团有限公司3.003.002.80银川通联资本投资运营有限公司3.002.604.45昆明产业开发投资有限责任公司3.003.006.10扬州市城建国有资产控股(集团)有限责任公司3.003.003.02太原市龙城发展投资集团有限公司3.003.003.70郑州航空港兴港投资集团有限公司3.003.003.40西安曲

15、江文化控股有限公司3.003.005.50湖州市城市投资发展集团有限公司3.003.003.15青岛城市建设投资(集团)有限责任公司3.003.003.99泰州市新滨江开发有限责任公司3.002.736.82四川港荣投资发展集团有限公司3.003.004.60资料来源：Bloomberg，天风证券研究所公司名称发行金额(亿加权平均期加权平均利中资美元债发行尚未受到影响，那么美国本土公司债表现如何？从美国公司债一级市场融资情况来看，美联储一系列宽松的货币政策，推动了美国公司债融资的快速增长。近期海外市场波动加大，但目前同样尚未对一级市场融资造成显著影响。 3 月6 月，美国公司债发行量连续 4

16、个月超过 2000 亿美元。三季度内，7 月下滑至 944.4亿美元，8 月再次反弹至 1974 亿元。而 18 月累计发行量同比增速则达到了 82.5 。9 月尚未披露完整数据，但从发行情况观察来看，发行量也较高。从内部结构来看，投资级和高收益级均实现了高速增长，投资级累计同比增速 77.8 ，高收益级增长 54.2 。图 7：美国本土公司债发行仍保持在高位（左轴：亿美元）图 8：截止 8 月底美国公司债累计同比增速超过 80 （左：亿美元）40003500245%20000180001600014000120001000080006000400020000投资级高收益级私募累计同比(右)1

17、00%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%投资级高收益级私募单月同比(右)210%3000250020001500175%140%105%70%1000500035%0%2019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092

18、019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-08-35%资料来源：SIFMA，天风证券研究所资料来源：SIFMA，天风证券研究所一级市场目前并未出现显著变化，那么二级市场如何？毕竟一级市场存在一定的滞后性。二级市场：中资美元债收益率及利差均再次上行在经历上半年的动荡和回归之后，三季度中资美元债到期收益率和利差进入相对平稳的阶段，有小幅降低，到期收益率从 2.683 降低至 2.368 ，利差也降低超过 20bp。在恒大负面新闻曝光之前，高收益级中资美元债到期收益率从 9的水平降低至 8左右，

19、利差降幅也在 100bp 左右。但恒大负面新闻曝光之后，恒大的存量债券遭到抛售，到期收益率与利差大幅提升，从而带动高收益级中资美元债到期收益率和利差出现大幅提升。当然，这个过程中，我们也同时观察到美国高收益公司债收益率的小幅上行，说明影响并不仅来自于恒大事件本身。图 9：投资级中资美元债收益率和利差相对稳定到期收益率(%)利差(bp)（右）640053503004250320021501100050资料来源：Bloomberg，天风证券研究所9.59.0中资高收益美元债(%)美国高收益公司债(%)8.58.07.57.06.56.05.55.0图 10：高收益级中资美元债收益率和利差大幅提升图

20、 11：中美高收益美元债到期收益率变动到期收益率(%)利差(bp)（右）19171513119752000180016001400120010008006004002000资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所美国本土公司债表现如何？高收益级美国公司债二级市场收益率再次上行。9 月初，美国投资级和高收益级公司债收益率均降低至2000 年来的最低区间，而能源高收益级公司债由于油价仍然处于较低水平，其收益率则仍然处于相对较高的区间。最近两周，由于美国疫情二次爆发及油价下行，高收益级美国公司债收益率再次上行。图 12：美银美林美国投资级、高收益级和能

21、源高收益级公司债收益率（ ） 美国能源高收益债YTM美国高收益债YTM美国投资级公司债YTM2520151052014/022014/052014/082014/112015/022015/052015/082015/112016/022016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/080资料来源：Bloomberg，天风证券研究所投资级利差恢复至正常水平，高收益级利差仍然处于相对较高的水平，且再

22、次上行。目前，投资级债券利差基本回落至疫情前的水平，而高收益级债券的利差则仍然维持在较高的水平，尤其是受油价影响的能源高收益级公司债利差明显高于疫情爆发前的水平。9 月之后，海外市场波动，导致高收益级再次出现显著上行。图 13：美银美林美国投资级、高收益级和能源高收益级公司债利差2500能源高收益利差(bp)高收益利差(bp)投资级利差(bp)期货结算价(连续):WTI原油(美元,右) 12000150010005004/05080资料来源：Bloomberg，天风证券研究所二级市场上，三季度大部分时间里中资美元债到期收益率和利差均呈现出稳中有降的局面。但受近期全球市场影响，美国高收益公司债二

23、级收益率级利差小幅上行；而中资高收益美 元债还更多受到恒大负面新闻的影响，其到期收益率和利差明显提升。如何看待近期市场波动？恒大集团上市重组引入的战投即将到期、债务压力较大的负面新闻引起了二级市场较大的波动，恒大集团的海外债出现价格大幅下降、收益率快速攀升的情况，这也直接推动中资高收益美元债指数到期收益率和利差快速上扬。那么，恒大美元债大跌对房地产其他同类主体的债券影响几何？又该如何看待事件后续发展？从目前来看，恒大美元债大跌对部分主体有一定影响，如华夏幸福、佳兆业等债券的价格近期均有小幅下跌。但整体来看，目前尚未对行业造成普遍冲击。一方面，恒大集团本身债务杠杆较高，从 2020 年中报来看，

24、同属民企、高杠杆的大型房企还有华夏幸福、富力等，均有受到一定影响；另外，恒大集团 2021 年还将面临战投到期的压力，规模达到 1300亿，具有一定的特殊性。图 14：恒大美元债价格及收益率（彭博代码：AO0636305）图 15：恒大美元债价格及收益率（彭博代码：ZS9575607）9590858075706560555023211917151311975中价(美元)中价到期收益率(右,%)110100908070605040中价(美元)中价到期收益率(右,%)资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所图 16：华夏幸福美元债价格及收益率（彭博代

25、码：ZP3523401）图 17：佳兆业美元债价格及收益率（彭博代码：AO0808649）中价(美元)中价到期收益率(右,%)中价中价到期收益率11010090807060504035105100959085807570302520151050资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所从公开市场债券到期情况来看，恒大短期内偿债压力并不算大。一年以内到期的境内债券有 105.8 亿元，境外债券有 38.4 亿美元。表 3：恒大境内债券到期情况分布证券名称发行日期回售日到期日期剩余期限当前余额(亿)票面利率( )证券类别15 恒大 052015-10-

26、162020-10-160.0519257.88私募债15 恒大 042015-10-162020-10-160.051980.8258私募债15 恒大 032015-07-082020-07-082022-07-081.7781826.98一般公司债19 恒大 012019-04-292021-05-062023-05-060.6055+21506.27一般公司债20 恒大 012020-01-062022-01-082023-01-081.2822+1456.98一般公司债19 恒大 022019-04-292022-05-062024-05-061.6055+2506.8一般公司债20

27、恒大 022020-05-222022-05-262023-05-261.6603+1405.9一般公司债20 恒大 032020-06-032022-06-052023-06-051.6877+1255.6一般公司债20 恒大 042020-09-212023-09-232025-09-232.9890+2405.8一般公司债合计537.825资料来源：Wind，天风证券研究所表 4：恒大美元债到期情况分布彭博代码发行人名称发行日期到期日期未偿额(亿美元)息票（ ）债券类型AV3664753景程有限公司2018/11/62020/11/615.6511美元债AX4725690景程有限公司20

28、19/3/62021/3/669美元债ZS9575607中国恒大2019/5/242021/5/2428.9美元债AO0635497中国恒大2017/6/282021/6/2814.731816.25美元债ZP6047762景程有限公司2020/1/242022/10/242011.5美元债AV3673465景程有限公司2018/11/62022/11/66.4513美元债AM9155384中国恒大2017/3/232022/3/2320.258.25美元债ZS0897653中国恒大2019/4/112022/4/1114.59.5美元债ZP5378630中国恒大2020/1/222023/1

29、/221011.5美元债ZP6047838景程有限公司2020/1/242023/10/242012美元债AV3675742景程有限公司2018/11/62023/11/65.913.75美元债ZS0897661中国恒大2019/4/112023/4/118.510美元债AO0636297中国恒大2017/6/282023/6/2813.449217.5美元债ZP5379026中国恒大2020/1/222024/1/221012美元债AN0016476中国恒大2017/3/292024/3/29109.5美元债ZS0897679中国恒大2019/4/112024/4/11710.5美元债AO0

30、636305中国恒大2017/6/282025/6/2846.804768.75美元债合计231.23578资料来源：Bloomberg，天风证券研究所但从有息债务整体来看，短期偿债压力却不小。根据 2020 年中报，恒大有息债务总额 8355亿元，其中 1 年内到期的债务占比 47.4 ，短期偿债压力较大。图 18：中国恒大有息负债及增速图 19：中国恒大短期借款占比居高不下9000800070006000500040003000200010000有息负债总额(亿元)增速60%短债借款占比 53.50%51%50%48.6%47.3%46.5%47.4%40%30%20%10%0%37.90

31、%100%80%60%40%20%0%-20%资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所借鉴历史，新城在 2019 年因为董事长违法被抓，基本面之外，同样面临短期内被挤兑的风险。尽管新城快速应对，但债务增速下滑、债务结构恶化却仍然无法避免。图 20：新城发展有息负债总额及增速图 21：新城发展短期债务占比短债借款占比46.5%45.0%37.4%30.9%32.4%24.2%20.9%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%资料来源：公司公告，天风证券研究所资料来源：公司公告，天风证券研究所在本身短期债务压力就很大的情况下，恒大通过分拆物业上市、

32、汽车业务争取科创板上市，或可解决部分发展与债务的问题。但外部支持力度较弱的情况下，债务的滚续压力将比较大，仍需要靠房地产销售回款来解决债务滚续，销售依赖度提高，土储质量将面临严格的检验。大规模到期的战投如何处理，同样值得关注。小结美元走高，恒大事件，对于美元债一级市场尚未有直接明显的影响。二级市场上，美元走高和全球市场波动，已经开始导致美国高收益公司债二级收益率和利差小幅上行；而中资高收益美元债还更多受到恒大负面新闻的影响，其到期收益率和利差明显提升。如何看待恒大事件的影响？杠杆过高、债务滚续压力大仍然是部分房企不得不面临的问题，“三条线”政策管控下，高杠杆民企承压。对于恒大而言，公开市场短期

33、内面临的债务压力不大，但从有息债务整体来看，短期偿债压力却不小。在房地产市场销售仍然比较有韧性的情况下，房企债务滚续将主要依赖销售回款，土储质量将接受严格的检验，与此同时，事件所导致的或有挤兑冲击同样不容忽视。2020 年以来，高收益级和投资级中资美元债均已实现正收益。9 月以来，海外市场动荡和恒大事件，导致 9 月以来中资美元债回报为负。临近年末，全年收益压力不容小觑，需要进一步观察海外市场变化和事件进展。图 22：中资高收益级美元债指数月度及年度回报率（ ）图 23：中资投资级美元债指数月度及年度回报率（ ）每月2020201920182017201620151月0.6023.7160.4

34、431.219-1.324-0.2652月0.8521.833-0.4541.4250.7971.7573月-11.6292.767-0.5120.553.191-0.3394月7.7960.451-1.0480.5671.3082.9685月2.5450.143-1.6350.2591.5311.2536月3.0241.058-1.812-0.9111.3670.6237月2.3980.7261.2390.9822.0010.5248月1.723-1.8620.4681.2520.787-2.069月-2.6880.4510.670.6770.5991.05910月2.351-3.3291.

35、0090.7415.50211月0.9960.24-0.410.009-0.19912月1.1082.2860.4560.2930.051每年年回报率3.49814.511-3.5157.28211.8311.217每月2020201920182017201620151月1.61.39-0.7650.5751.3011.8932月1.6010.862-0.6071.1150.53-0.1393月-2.311.8580.0160.0851.2180.924月1.0080.163-0.4920.4780.3540.1885月1.091.2870.5890.6650.230.0436月1.2691.

36、362-0.1730.2351.605-1.0997月1.9350.5090.2180.4781.2650.378月0.0462.0230.6670.9760.946-0.499月-0.11-0.219-0.385-0.218-0.0070.35810月0.323-0.440.444-0.761.10411月0.3340.398-0.358-1.8790.25512月0.1851.3750.094-0.127-0.357每年年回报率6.22410.5240.3794.6554.7213.053资料来源：Bloomberg，天风证券研究所资料来源：Bloomberg，天风证券研究所信用评级调整回

37、顾本周 2 家发行人及其发行债券发生跟踪评级下调。上周评级一次性下调超过一级的发行主体：金昌市建设投资开发(集团)有限责任公司。企业名称类型最新主体评级/评级展望上次评级/上次展望企业性质行业地区城投评级机构关联债券金昌市建设投资评级开发(集团)有限下调A+/稳定AA-/负面地方国有企业材料甘肃省是东方金诚15 金昌建投债华闻传媒投资集评级AA-/负面AA/负面其他企业媒体海南否联合17 华闻传媒 MTN001团股份有限公司下调省18 华闻传媒 MTN001表 5：上周发行人跟踪评级调整汇总责任公司资料来源：wind，天风证券研究所一级市场：发行量较上周小幅下降，发行利率整体下行发行规模本周非

38、金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行约 2677.83 亿元，总发行量较上周小幅下降，偿还规模 2191.5 亿元，净融资额约 486.3 亿元；其中，城投债（中债标准）发行 1194.93 亿元，偿还规模约 498.72 亿元，净融资额约 696.21 亿元。信用债的单周发行量小幅下降，净融资额大幅下降。短融发行量较上周小幅下降，总偿还量较上周小幅上升，净融资额小幅下降；中票发行量较上周小幅下降，总偿还量较上周小幅上升，净融资额小幅下降；公司债发行量较上周小幅上升，总偿还量小幅上升，净融资额小幅下降；企业债发行量较小周大幅下降，总偿还量小幅下降，净融资额大幅下降。图 24：信用债发行量

39、及净融资量走势图 25：城投债发行量及净融资量走势亿总发行量总偿还量5,0004,0003,0002,0001,00002(1,000)净融资额亿总发行量总偿还量净融资额2,0001,5001,0005000(500)20-09-2120-09-0720-08-2420-08-1020-07-2720-07-1320-06-2920-06-1520-06-0120-05-1820-05-0420-04-20(1,000)资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所具体来看，一般短融和超短融发行 985.9 亿元，偿还 1173 亿元，净融资额-187.1 亿元；中票发行

40、 381.9 亿元，偿还 436.36 亿元，净融资额-54.5 亿元。亿总发行量图 26：非金融企业短融发行量及净融资量走势图 27：中票发行量及净融资量走势2,000亿1,5001,0005000(500)2020(1,000)总发行量总偿还量净融资额1,4001,2001,0008006004002000(200)(400)总偿还量净融资额资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所上周企业债合计发行 115.1 亿元，偿还 83.41 亿元，净融资额 31.69 亿元；公司债合计发行 1194.93 亿元，偿还 498.72 亿元，净融资额 699.21 亿元。

41、亿总发行量图 28：企业债发行量及净融资量走势图 29：公司债发行量及净融资量走势350300250200150100500(50)(100)(150)1,400亿总发行量总偿还量净融资额1,2001,00080060040020020-09-2120-09-0720-08-2420-08-1020-07-2720-07-1320-06-2920-06-1520-06-0120-05-1820-05-0420-04-200总偿还量净融资额220-20-020-04-资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所发行利率从发行利率来看，交易商协会公布的发行指导利率整体下行，

42、各等级变动幅度在-3-1BP。具体来看，1 年期各等级变动-2-0BP；3 年期各等级变动-2-0BP；5 年期各等级变动-2-1BP； 7 年期各等级变动-1-0BP；10 年期及以上各等级变动-3-1BP。表 6：上周交易商协会发行指导利率期限主体评级1 年期最新（ ）变化（BP）3 年期最新（ ）变化（BP）5 年期最新（ ）变化（BP）7 年期最新（ ）变化（BP）重点 AAA AAA AA+ AAAA-3.1203.20-13.4703.94-25.50-13.54-13.68-14.0204.51-26.1303.78-14.01-14.39-25.11-26.69-14.1204

43、.38-14.8205.55-17.120资料来源：wind，天风证券研究所二级市场：成交量大幅下降，收益率涨跌不一银行间和交易所信用债合计成交 3919.19 亿元，总成交量相比前期大幅下降。分类别看，银行间短融、中票和企业债分别成交 1549.28 亿元、1612.94 亿元、217.75 亿元，交易所公司债和企业债分别成交 131.03 亿元和 4.21 亿元。图 30：银行间信用债成交额图 31：交易所信用债成交额亿800070006000500040003000200010000短融中票企业债信用债日均(右) 亿1600140012001000800600400200020-09-2

44、120-09-1420-09-0720-08-3120-08-2420-08-1720-08-1020-08-0320-07-2720-07-2020-07-1320-07-0620-06-2920-06-1520-06-0820-06-0120-05-2520-05-1820-05-1120-05-0420-04-2720-04-2020-04-1320-04-06资料来源：Wind，天风证券研究所资料来源：Wind，天风证券研究所银行间市场利率品现券收益率大部分上行；信用债收益率涨跌不一；信用利差整体呈缩小趋势；各类信用等级利差整体呈缩小趋势。利率品现券收益率大部分上行。具体来看，国债收益

45、率曲线 1 年期上行 0BP 至 2.61 水平，3 年期上行 5BP 至 2.88 水平，5 年期上行 3BP 至 3水平，7 年期下行 1BP 至 3.16 水平，10 年期上行 1BP 至 3.13 水平。国开债收益率曲线 1 年期上行 5BP 至 2.85 水平，3 年期上行 4BP 至 3.29 水平，5 年期上行 5BP 至 3.48 水平，7 年期下行 2BP 至 3.64 水平，10年期上行 3BP 至 3.71 水平。信用债收益率涨跌不一。具体来看，中短期票据收益率曲线 1 年期各等级收益率下行 2-4BP， 3 年期各等级收益率下行 0-3BP，5 年期各等级收益率下行 1

46、-4BP；企业债收益率曲线 3 年期各等级收益率上行 0-2BP，5 年期各等级收益率下行 0-1BP，7 年期各等级收益率上行3-4BP；城投债收益率曲线 3 年期各等级收益率变动-1-1BP，5 年期各等级收益率下行1-3BP，7 年期各等级收益率上行 3-5BP。表 7：中短期票据收益率周变化单位：等级1YAAA1Y 短融1YAA+1YAA1YAA-3YAAA3Y 中票3YAA+3YAA3YAA-5YAAA5Y 中票5YAA+5YAA5YAA-2020-09-253.173.323.475.553.683.874.046.133.964.204.586.752020-09-183.203

47、.363.495.573.683.904.046.133.974.234.626.79变化(BP)-3-4-2-20-300-1-3-4-4资料来源：wind，天风证券研究所表 8：企业债收益率周变化单位：等级3YAAA3Y 企业债3YAA+3YAA3YAA-5YAAA5Y 企业债5YAA+5YAA5YAA-7YAAA7Y 企业债7YAA+7YAA7YAA-2020-09-253.693.884.056.143.964.204.586.754.114.434.827.002020-09-183.683.884.036.123.964.204.596.764.074.404.796.97变化(B

48、P)102200-1-14333资料来源：wind，天风证券研究所表 9：城投债收益率周变化单位：等级AAAAA+3Y 城投债AAAA(2)AA-AAAAA+5Y 城投债AAAA(2)AA-AAAAA+7Y 城投债AAAA(2)AA-2020-09-253.713.863.954.095.674.004.174.374.686.604.174.354.675.077.052020-09-183.703.853.964.085.684.014.184.404.716.634.124.304.625.047.02变化(BP)11-11-1-1-1-3-3-355533资料来源：wind，天风证券研

49、究所信用利差整体呈缩小趋势。具体来看，中短期票据收益率曲线 1 年期各等级信用利差缩小 0-2BP，3 年期各等级信用利差缩小 4-6BP，5 年期各等级信用利差缩小 6-7BP；企业债收益率曲线 3 年期各等级信用利差缩小 4-6BP，5 年期各等级信用利差缩小 6-7BP，7 年期各等级信用利差扩大 0-1BP；城投债收益率曲线 3 年期各等级信用利差缩小 5-7BP，5 年期各等级信用利差缩小 8-9BP，7 年期各等级信用利差变动-1-1BP。表 10：中短期票据利差率周变化单位：BP等级1YAAA1Y 短融1YAA+1YAA1YAA-3YAAA3Y 中票3YAA+3YAA3YAA-5

50、YAAA5Y 中票5YAA+5YAA5YAA-2020-09-2556718629481100117326961201583752020-09-1858738629486106121330102126165382变化(BP)-2-200-5-6-4-4-6-6-7-7资料来源：wind，天风证券研究所表 11：企业债利差率周变化单位：BP等级3YAAA3Y 企业债3YAA+3YAA3YAA-5YAAA5Y 企业债5YAA+5YAA5YAA-7YAAA7Y 企业债7YAA+7YAA7YAA-2020-09-258110011732696120158375951271663842020-09-18

51、8610612133010212616538294127166384变化(BP)-5-6-4-4-6-6-7-71000资料来源：wind，天风证券研究所表 12：城投债利差率周变化单位：BP等级AAAAA+3Y城投债AAAA(2)AA-AAAAA+5Y城投债AAAA(2)AA-AAA7YAA+城投债AAAA(2)AA-2020-09-2583981071212791001171371683601011191511913892020-09-1889104114126286108125146177369100118150192390变化(BP)-6-6-7-5-7-8-8-9-9-9111-1-

52、1资料来源：wind，天风证券研究所各类信用等级利差整体呈缩小趋势。具体来看，中短期票据收益率曲线 1 年期 AA+、AA和 AA-较 AAA 等级利差扩大 0-2BP，3 年期等级利差变动-1-1BP，5 年期等级利差缩小 0-1BP；企业债收益率曲线 3 年期 AA+、AA 和 AA-较 AAA 等级利差变动-1-1BP，5 年期等级利差缩小 0-1BP，7 年期等级利差缩小 1BP；城投债收益率曲线 3 年期 AA+、AA 和 AA-较AAA 等级利差变动-1-1BP，5 年期等级利差缩小 0-1BP，7 年期等级利差缩小 0-2BP。表 13：中短期票据等级利差周变化单位：BP等级AA

53、+/AAA1Y 短融AA/AAAAA-/AAAAA+/AAA3Y 中票AA/AAAAA-/AAAAA+/AAA5Y 中票AA/AAAAA-/AAA2020-09-251530238193624524622792020-09-18152823620352442463280变化(BP)022-1110-1-1资料来源：wind，天风证券研究所表 14：企业债等级利差周变化单位：BP等级AA+/AAA3Y 企业债AA/AAAAA-/AAAAA+/AAA5Y 企业债AA/AAAAA-/AAAAA+/AAA7Y 企业债AA/AAAAA-/AAA2020-09-2519362452462279327128

54、92020-09-18203524424632803372290变化(BP)-1110-1-1-1-1-1资料来源：wind，天风证券研究所表 15：城投债等级利差周变化单位：BP等级AA+/ AAA3Y AA/AAA城投AA(2)/AAAAA-/ AAAAA+/A AA5Y AA/AAA城投AA(2)/AAAAA-/A AAAA+/A AA7Y AA/AAA城投AA(2)/AAAAA-/A AA2020-09-251524381961737682601850902882020-09-18152537197173869261185092290变化(BP)0-11-10-1-1-100-2-2资

55、料来源：wind，天风证券研究所交易所市场交易所公司债市场和企业债市场交易活跃度有所上升，企业债和公司债净价上涨家数均小于下跌家数；总的来看企业债净价上涨 183 只，净价下跌 231 只；公司债净价上涨 181只，净价下跌 189 只。表 16：上周成交活跃的交易所信用债债券代码债券简称规模(亿元)票息 (%)剩余期限主体/债项日均成交额(万元)净价变化行权/到期(%)质押比率(%)2080274.IB20 深地铁债 07303.782.99AAA/AAA602190.003.73 02080258.IB20 郑发投资债 01503.983.07+2AAA/AAA390260.002.68/

56、3.98 02080105.IB20 厦门轨道债 01303.284.58AAA/AAA176790.784.04 01780403.IB17 襄阳房投债21.96.14.22AA+/AA+14735-1.324.17 01880257.IB18 京投债 04104.578.27+5AAA/AAA12721-0.073.76/4.34 0公1980261.IB19 宁德交投债 0174.94.09+5AA+/AA+125190.493.38/4.72 0司债2080257.IB20 温州铁投债 0183.883.07+3AAA/AAA10168-0.612.83/3.93 02080083.I

57、B20 景陶专项债86.56.57AA/AA9769-0.326.76 01980355.IB19 夷陵大保护绿色NPB2080018.IB20 长江大保护绿色NPB107.54.28+2AA/AAA96050.1714.83/7.2 09105.16.41+3AA/AA+9020-3.2413.17/5.7 01155406.SH19 恒大 011506.270.7+2AAA/AAA15911-23.4050.4/19.9 0-32.37/7.114613.SZ19 正商 027.57.20.26+1AA/110506.10 021118666.SZ16 万通 02158.42.42AA/A

58、A82020.348.25 0163831.SH20 石化S1301.90.23AAA/A-18184-0.242.94 0114396.SZ18 远东五175.490.18+1AAA/71480.27企-52.41/3.业 0债49114467.SZ19 翔控 054.77.51.56AA+/AA+7021-5.709.590118737.SZ16 温经开25.50.78AA+/4777-0.044.260136140.SH16 富力 01607.20.3AAA/AAA4536-3.5532.230114744.SZ20 长新 0155.51.72+1AAA/AAA44731.032.39/

59、5.650114773.SZ20 长新 0255.952.82+2AAA/AAA42420.884.08/6.10资料来源：wind，天风证券研究所附录：图 32：银行间质押式回购利率图 33：交易所质押式回购利率资料来源：wind，天风证券研究所资料来源：wind，天风证券研究所表 17：中短期票据收益率分位数单位：等级AAA1YAA+短融AAAA-AAA3YAA+中票AAAA-AAA5YAA+中票AAAA-2020-09-253.173.323.475.553.683.874.046.133.964.204.586.75最小值1.491.721.892.282.332.583.033.88

60、2.883.213.434.591/4 分位数2.973.253.464.773.503.804.135.533.894.264.696.02中位数3.784.094.355.414.194.574.936.064.514.925.316.523/4 分位数4.574.905.176.084.775.165.546.625.005.405.876.99最大值6.336.797.097.706.306.817.277.936.366.917.488.23现值-中位数(BP)-61-77-8814-51-70-897-55-72-7323现值分位数332926593228205628222061资