流动性问题的再反思

1、性问题再在近期利率市场化向纵深推进，存款增速放缓，且货币政策维持稳健的条件下，存款市场竞争明显增强，这导致在利率市场化初期我国存款利率呈上升趋势，而这与 性偏紧的市场态势也形成了一定的非收敛蛛网效应。这一效应在 2013 年对 性紧张带来了明显影响。利率市场化最好是在性相对宽松的情况下推进。性宽松的情况下，利率上升的幅度会比较小，实体经济受到的压力就会小。在目前市场性总体偏紧的环境下，个市场平稳运行需要在利率市场化推进的过程中，如何保障整。如果不去次思考和做出及时合理的调整，2014年性仍会偏紧。2013 年可以说是个性问题年。2013 年伊始两个问题引起了广泛：一是融资规模增长迅速而经济增速

2、却掉头向下，人们质疑融资是否有效进入了实体经济;二是货币存量很大，人们质疑 M2 和信贷存量与 GDP 之比过高，有造成资产和增大未来通胀压力之嫌。然而，进入二季度，比较确切地说是 5 月份之后，上述市场议论之霾迅速散去，市场出现了逻辑上极为戏剧性的变化，市场性迅速收紧。间利率水平在 6 月首次出现了剧烈波动，并上攀至历史最高水平;性状况在 7 月份稍有缓解后，下半年又逐渐趋紧;继而在年末时，利率水平再度上升并又创出阶段性新性通常十分宽松;而 2013 年末却是一反常态，最终由高。历史上，年末央行向市场注入 风险迅速且明显地性才使市场稍事平稳。可以说，2013 年性了，这是 2000 年以来所

3、罕见的，应该对之做出深刻。只有找到了问题的症结，才有可能开对药方，对症下药。融资供不应求是性问题的基础性原因2013 年实际 GDP 增长 7.7%，较上一年回落 0.1 个百分点，增速基本持平;全年 CPI 与 2012 年相同，均为 2.5%;但货币信贷增速则都在放缓：M2 增速由 2012 年的 13.8%，降至 2013 年的 13.6%，信贷则从 15.0%降至 14.1%。与此、委托表外融资却高速发展，2013 年新增形成鲜明对照的是，、委托规模较 2012 年分别扩张了 43.6%和 98.3%。同时，金融机构存款利率小幅上行，执行基准利率上浮的存款占比为 63.4%，比年初上升

4、3.66 个百分点;票据融资平均利率 7.54%，比年初上升 1.9 个百分点。这些只是统计，事实上随着和委托利率的大幅上升，社会融资的整体利率水平明显上升。与此同时，制造业、中小企业普遍感到融资利率水平太高。，上述状况表明，2013 年社会融资需求与货币信贷供给之间存在明显供不应求的状态。而且这其中还存在明显的结构性问题，即融资和房地产通过信托和委托等方式获取了大量的融资，推高了利率水平，更加重了上述供求失衡的状况。这是 2013 年市场性紧张的基础性原因。增量结构显著变化是性问题的重要诱因从市场性创造的角度，信贷投放、新增外汇占款、财政存款下放是目前影响性的主要。按往年经验，信贷投放是个常

5、量，即每年信贷投放总量年初已基本确定;外汇占款是个变量，近两年变化较大，对性有明显的影响。在 2013 年，我国外汇占款在波动中大幅增长。一季度，外汇占款新增 1.2，较上年末大幅增长;而在二、三季度，新增外汇占款偏少，分别只新增 3200 亿元和 1292 亿元;但四季度又，新增规模达 1.1 万亿元，全年新增外汇占款高达 2.78，是上年同期的 5.6 倍。由于外汇占款出现了阶段性的较大波动，增加了有关对调控的前瞻性提出了更高的要求。调节市场性的复杂程度，过去财政存款基本是个常量，但在过去的一年却因为众所周知的原因变成了变量，下放明显低于市场预期。1-11 月金融机构口径的存款增加了2元，

6、对冲了货币投放的 72%。与历史经验一致，2013 年 12 月财政资金大量下放。在这一情况下，行回笼操作。但在 2013 年年末体系一般趋于宽裕，央行也往往会进却未见宽松，央行反而进行了多次货币投放操作。然而，即使扣除财政存款增加的，业存款紧张问题依然存在。2013 年 1-11 月，以金融机构口径计算(存款中包括财政存款)，新增占新增存款的比例达 74%，而扣除财政存款 2013 年这一比例高达89%。由于统计中的存款是个时点数，很大程度上是存款类金融机构在时间节点上通过各种和工具做上去的。因此，实际的行业存贷比应该早已超过了红线。存量及其结构的深刻演变是性问题的主因表外业务发展、素是导致

7、市场在现行存贷比资产负债管理、性持续偏紧的 体制下，为投放政策和利率市场化等多方面因次原因。，需要增加足够的一般性存款(注：下文提到的存款都指的是一般性存款)。近年来，商业负债状况持续处于偏紧状态。方兴未艾的基金等竞争性产品收益率的相对优势较为明显，是吸收存款难度增加的重要原因之一。因此，往往采取了在月末和季末通过产品等方式回笼存款。这导致产品利率水平上涨，也使得月初骤降，不少资产和负债一年之中大部分时间都不匹配。存款月末陡增，存款大部分时间实际达不到年初水平，统计数据并不能真正反映存款的实际状况，M2 也存在一定程度的失真。从资产负债期限结构来看，商业的中长期占比越来越高，来源改善性状况。2

8、003 年之前和运用的期限匹配越来越不合理，不利于各中长期比例一般在 50%以下，但目前不少这一占比已经达到60%，融资 成部分。个别、房地产期限通常在三年以上，是中长期的主要组由于信贷组合中基础设施建设行业较高，中长期占比较高是合理的，但中长期占比高当前已经成为行业中较普遍的现象，这需要引起足够的关注。按理，商业期限应该以一年期和一年期以下为主，中长期比例应该在 40%以下为宜。目前大量在短期内难以收回的状况，是对性管理产生压力的重要原因，这已形成了行业积累的不可忽视的结构性问题。从角度，近年来，持续较高的法定存款准备金率降低了商业体系信用创造的能力，有可能是目前我国货币乘数偏小的重要原因。

9、与新增外汇占款、公开市场净投放等简单创造基础货币的方式不同，存款准备金率偏高，形成了持续限制货币增速的叠加效应。目前我国商业100 多存款中的约 20是作为法定准备金而不能运用的。新增每一笔存款的16%-20%要上缴为法定准备金，不能作为新增来源而加以运用。尽管存款准备金每月分几次上缴，但考虑到存款增量中已有“水分”，准备金完全有可能实际多缴，从而导致性进一步承受压力。再者，过去存款准备金率提高是作为对冲外汇占款大幅增加的主要工具之一来加以使用的，但 2012 年新增外汇占款偏低，仅有约 5000 多亿元，而准备金率并没下调。尤其是 2013 年新增占新增存款的比例已近 90%，在扣除存款准备

10、金之后，的性就没有理由不紧。综合各方面来看，我国货币环境已发生了深刻变化，准备金率政策应如何应对是一个值得思考。请尊重必须：本文知识，存贷比归作者所有，请标明来源。在金融脱媒和互联网金融也是一个重要的影响发展步伐加快等的综合作用下，发展存款业务的与日俱增，部分的存贷比持续处于，加大了性管理的压力。为了保证贷款能按计划投放，必须在相应时点上保证存款达到应有水平，从而在月末、季末运用产品等各种争夺的焦点，在加大存款吸收力度。这一方面使存;另一方面部分同款进一步成了各家之间加大业存款摇身变为客户存款，改变了其存款的形态，这带来了存款市场间歇性大幅波动，也增加了行业的性紧张，尤其是推动利率大幅上升。在

11、这一体制下，不仅需要满足性的要求，保证不出性业很风险;而且还要使存款达到投放的相应水平，这项规定是当前多不合理现象的主要原因之一。而从整个业来看，近年来同业存款比例大幅提高：2006 年上市同业负债占比为 8.6%，至 2013 年三季末则达到15.5%。近年来存款增长速度看似不低，2013 年在增速下降同时，存款增速还略有上升，这其实是假象。如前所述，存款统计数据中存在大量水分，行业负债中同业负债的实际比例要远比目前的水平高，保守估计在 20%左右，业的负债结构已发生变化。在这种情况下，继续运用此工具无疑会在市场际。利率市场化性已偏紧的情况下人为地增加市场压力，已经不切合实推进也会产生性收紧

12、的效应。由于我国长期存在利率管制，存款利率低于均衡水平。在近期利率市场化向纵深推进，存款增速放缓，且货币政策维持稳健的条件下，存款市场竞争明显增强，这导致在利率市场化初期我国存款利率呈上升趋势，而这与性偏紧的市场态势也形成了一定的非收敛蛛网效应。这一效应在 2013 年对响。性紧张带来了明显影2014 年性形势不容乐观2013 年 12 月美联储议息会议宣布启动 QE 退出，从 2014 年 1 月起首先将量化宽松规模从每月 850 亿削减至 750 亿。市场一般认为美联储逐步退出 QE 会资本加大力度回流，升值，出现贬值压力。但看法是未必。资本在我国境内外的方向可能会有阶段性变化，比如 QE

13、 退出之前和之初可能会有净流出，但市场会很快厘清 QE 退出的原因。美联储的经济形势乐观。而是刺激经济增长，退出 QE 必要条件是确认未来经济明确企稳回升会导致市场风险偏好上升，追逐更高回报的投资标的，主要是两个方向，即股权类资产和增速较高的新兴经济体。而中国至少在中期仍然是较好的投资地，因为中国经济增长速度在世界范围内相对较高且较平稳;利差明显存在，也将吸引短期资本流入。综合各方面，明年加息的可能性不大，之间巨大的贸易不平衡导致对仍有可能小幅升值。2014 年中国资本方向应该还是以流入为主，外汇占款不会低。但基于 2013 年的表现，外汇占款不少却不等于境内性就一定宽松。2014 年 IPO

14、 已经开闸，有可能短暂下跌后回升，可能导致流入，给市场性增加新的压力。而在金融方面，自贸区的资本开放会推进，但流出和流入都有开放措施，大致可以对冲。2014 年利率市场化也会循序渐进。同业存单 2013 年已经推出，面向企业和居民的大额可转让存单也可能很快推出，这些负债产品的利率一旦放开，在目前国内融资需求较大且结构不平衡的条件下，利率会有上升的动力。存款利率此前已在基准利率基础上上浮 10%，后来宽至上浮 20%，看来还是会上浮到顶。基本上浮到顶，如果再放在需求较为旺盛的条件下，存贷比的考核要求迫使努力争取存款，这将形成推动整个市场利率水平上升的动力。同时，以吸收存款为目的的理品收益率也会高

15、企，这实际上是利率市场化深化的结果。利率市场化进一步推进后，目前利率水平不高的定期存款利率也将上浮。由于目前行业定期存款的比例达到 50%以上，未来市场整体存款利率水平必然上移。在利差收窄的压力下，小微企业对也会想办法利率。地方融资、房地产、和需求较强的市场现状也将导致利率难以回落。上述多方面都将对市场性形成收缩效应，这实际上已相当于基准利率上升，这是利率市场化带来的必须引起关注的结果。总的来说，利率市场化最好是在性相对宽松的情况下推进。性宽松的情况下，利率上升的幅度会比较小，实体经济受到的压力就会小。在目前市场性总体偏紧的环境下，需要在利率市场化推进的过程中，如何保障整个市场平稳运行。如果不

16、去次思考和做出及时合理的调整，2014 年性仍会偏紧。货币政策需要灵活，制度亟待优化面对这样的举措加以应对：性形势，除了业自身应变以外，建议采取以下政策一是市场调节需要更具有前瞻性、及时性和针对性，货币政策操作要更加注重灵活性。一方面应继续将“公开市场操作”作为主要调控工具，根据形势变化运用逆回购等工具灵活调整回笼和投放的力度，引导市场整体利率水平走向;另一方面则是要更灵活地使用再、再贴现、SLO 和 SLF、定向央票等定向调节工具，以加强对重点金融机构有针对性的调节;并保持货币政策的连贯性，通过“放短抑长”的操作方法，保证短期性平稳，同时适当锁定中长期性。二是尽快优化存贷比管理机制。未来随着

17、负债结构多元化发展，现行定义下的存款在总负债中的比例将进一步下降，同业存款占比会趋势性上升，存贷比的必要性也将随之降低，并最终。从国际经验来看，很多银行的存贷比在百分之一百以上，并未出现性，这是因为其在一的发展完善，未般性存款外仍有很多其他负债来源。在我国，随着来各个机构资产负债结构的差异将更为明显，这一点在存贷比指标中难以得到反映。从长远看，取消这一规定是大势所趋，考虑到存贷比指标目前仍有一定的适用性，且属于法律规定，难以立即取消，在当前可以对该指标加以改进和优化。例如，对同业存款来源进行细分，将部分较为稳定的同业存款纳入一般存款口径进行管理。可以考虑在存款压力增大、性风险增加的背景下实质性

18、实施弱化存贷比的具体措施。同时启动相应法律程序，最终修改商业法，取消这一规定。三是应对财政收支机制做出一定调整，合理规划财政支出的节奏。新一届中央加强了对财政收支的管理力度。从 2013 年金融机构口径财政存款实际变化数据来看，在经济企稳背景下财入增长较快。由于三公支出和计得到了大幅节约，2013 年财政划外支出受到的力度加强，财政存款总体留存明显较多。这一变化事实上已打破了金融机构对财政支出创造在 2014 年应对财政支出做出更为性的预期。在这一背景下，合理的调整和安排，一方面继续控制低效率消费规模，另一方面应增加促进经济结构调整、产业升级的调结构本身也是很有必要的。和转移支付力度，这对于稳增长和四是可以考虑下调 1-2 次存款准备金率。在宏观审