投资创业板应当如何规避暴雷风险

1、目 录 HYPERLINK l _TOC_250019 创业板具备高投资价值 4 HYPERLINK l _TOC_250018 海外恐慌蔓延，A 股配臵价值凸显 4 HYPERLINK l _TOC_250017 市场流动性充裕，支撑成长估值 5 HYPERLINK l _TOC_250016 价格、估值比有空间，创业板维持高景气 6 HYPERLINK l _TOC_250015 贴现率下行，成长因子表现优异 7 HYPERLINK l _TOC_250014 技术面分析，创业板依然看多 9 HYPERLINK l _TOC_250013 配臵创业板应避开哪些雷区 10 HYPERLINK

2、 l _TOC_250012 商誉减值的风险 10 HYPERLINK l _TOC_250011 大股东质押的风险 12 HYPERLINK l _TOC_250010 经营性现金流难扭转的风险 14 HYPERLINK l _TOC_250009 创业板大盘指数分析 15 HYPERLINK l _TOC_250008 编制方法：优选大市值，避开潜在雷区 15 HYPERLINK l _TOC_250007 行业及市值分布：集中于医药、科技 16 HYPERLINK l _TOC_250006 业绩表现：优于创业板及其他宽基指数 17 HYPERLINK l _TOC_250005 资金偏

3、好：机构持股占比大、北向资金持续流入 18 HYPERLINK l _TOC_250004 估值水平：PE 相较创业板指更低 19 HYPERLINK l _TOC_250003 招商创业板大盘 ETF 投资价值分析 20 HYPERLINK l _TOC_250002 产品介绍 20 HYPERLINK l _TOC_250001 基金管理人介绍 21 HYPERLINK l _TOC_250000 风险提示 21图表目录图 1：OECD CLI（蓝）：中国，红线为产出指数 4图 2：OECD CLI（蓝）：美国，红线为 GDP 4图 3：OECD CLI（蓝）：欧元区，红线为 GDP 4图

4、 4：OECD CLI（蓝）：日本，红线为 GDP 4图 5：中国与全球其他国家/地区疫情发展对比（数据截止 2020 年 3 月 9 日） 5图 6：2019 年以来中美十年利差持续走阔（数据截止 2020 年 3 月 8 日） 5图 7：以 R007、DR007 代表的资金价格维持低位（数据截止 2020 年 3 月 9 日） 6图 8：创业板指相对沪深 300 价格、估值比（2010/7/1 为基期 100） 6图 9：不同板块归母净利润累计同比情况（%） 7图 10：不同板块单季度归母净利润同比情况（%） 7图 11：贴现率周期划分 8图 12：贴现率下行阶段成长因子表现优异 8图 1

5、3：创业板指 ROC 扩散指标依然提示多头状态（数据截止 2020 年 3 月 6 日） 9图 14：创业板指 ROC 扩散指标择时净值（数据截止 2020 年 3 月 6 日） 9图 15：各板块商誉占净资产比重（最新报告期） 10图 16：商誉占比分组净值（不计交易成本） 10图 17：商誉占比超 100%组合净值（不计交易成本） 11图 18：各板块大股东累计质押比例（截止 2020 年 3 月 9 日） 12图 19：大股东质押比例分组净值（不计交易成本） 12图 20：大股东质押比例高/低于 70%组合净值（不计交易成本） 13图 21：过去几年经营性现金流持续为负组合净值（不计交易

6、成本） 14图 22：创业板大盘指数与创业板指行业分布对比（截止 2020 年 3 月 6 日） 17图 23：创业板大盘指数市值分布（亿元） 17图 24：创业板大盘指数涉及多个热点题材 17图 25：创业大盘指数与其他宽基指数净值对比（截止至 2020 年 3 月 10 日） 18图 26：机构持股比例趋势 19图 27：陆股通持股比例趋势 19图 28：创业板大盘指数市盈率（TTM） 19图 29：创业板大盘指数市净率（LF） 19表 1：历次拐点创业板 vs 沪深 300 分位数 7表 2：商誉占比分组净值指标 11表 3：商誉占比超 100%组合净值指标（不计交易成本） 11表 4：

7、2017 年市场风格切换以来大股东质押比例分组净值指标 13表 5：2017 年以来大股东质押比例高/低于 70%分组净值指标 13表 6：2017 年以来过去年份经营性现金流为负组合净值指标 14表 7：创业板大盘指数编制方法 15表 8：2019 年 4 月 18 日差别成分股 15表 9：2019 年 6 月 17 日差别成分股 16表 10：2019 年 12 月 16 日差别成分股 16表 11：创业大盘指数与其他宽基指数表现对比（截止至 2020 年 3 月 10 日） 18表 12：招商创业板大盘 ETF产品基本信息 20表 13：苏燕青女士现任职基金统计（截止至 2020 年

8、3 月 9 日） 21配臵创业板时我们不紧要充分把握当前板块的高景气度，同样也要关注公司质地。选择优秀的投资标的，避开雷区、尽可能降低“暴雷”风险，才能使投资更安全。创业板具备高投资价值从全球资产配臵、市场流动性、政策面、基本面、技术面等角度观察创业板具备高投资价值。海外恐慌蔓延，A 股配臵价值凸显海外市场近期受制于疫情扩散、原油供应协议破裂、经济衰退预期，大多数资产遭遇下跌。但我们看到纵使海外市场恐慌情绪蔓延，A 股市场热度依旧不减，下跌即迎来补涨，而这其中创业板的走势尤其优异。从全球大类资产配臵的角度来看，A 股具备成为全球资产避风港的条件，高弹性高景气的创业板尤其是热门资产。这里面我们可

9、以分析以下几点原因：首先从商业周期的角度来看，中国的商业周期领先于欧美市场。观察 OECD 综合领先指标 CLI 所处相位，中国目前处于逐渐走出衰退的阶段，而欧、美、日等主要经济体尚处于衰退早期。观察我国本轮从衰退到复苏的过渡，带有更强科技色彩的“新基建”即将发力，有望成为经济增长的引擎，科技成长类公司将受益。图 1：OECD CLI（蓝）：中国，红线为产出指数图 2：OECD CLI（蓝）：美国，红线为 GDP数据来源：东北证券，OECD数据来源：东北证券，OECD图 3：OECD CLI（蓝）：欧元区，红线为 GDP图 4：OECD CLI（蓝）：日本，红线为 GDP数据来源：东北证券，O

10、ECD数据来源：东北证券，OECD其次在新冠疫情控制方面，中国的进程同样领先于全球其他地区。受益于高效的行政手段，当前国内疫情正逐渐被有效控制。而全球其他国家或地区正处在疫情高爆发的初期阶段，而政府也未能及时采取严密控制手段，未来走势或难预判。在此背景下，中国企业的复工率稳定回升，社会生产消费活动的逐渐恢复对应了海外经济活动即将面临阻碍。图 5：中国与全球其他国家/地区疫情发展对比（数据截止 2020 年 3 月 8 日）数据来源：东北证券，Wind市场流动性充裕，支撑成长估值过去十年，A 股表现的一大决定性因素是市场流动性波动带来的估值变化，尤其成长板块是高弹性资产，受资金面改善的提振作用较

11、大。去年始的资金回流景气周期叠加国内资金价格下行阶段，使得成长板块的估值提升较为明显。观察当下市场的流动性，国内资金价格依然较低，同时中美利差在走阔，资金面处于充裕状态，预计未来市场估值将获得进一步支撑。央行上周五公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平。同时，新冠疫情在海外不断扩散，全球经济下行压力加大，以美国为首的降息降准进一步催化全球货币政策宽松、流动性释放。图 6：2019 年以来中美十年利差持续走阔（数据截止 2020 年 3 月 8 日）数据来源：东北证券，Wind图 7：以 R007、DR007 代表的资金价格维持低位（数据截止 2020 年 3 月 9 日）数据来源：东北

12、证券，Wind价格、估值比有空间，创业板维持高景气直接受益于再融资政策的放松以及业绩低点过后的高弹性修复，近来市场对于创业板的配臵热情火热。此次再融资的落地有助于为科技类企业和转型的传统企业补充资金和并购渠道，助推科技创新和产业转型，为创业板的优异表现提供长期续航。同时，从业绩角度看创业板的利润增速低点已过，中长期将迎来持续修复。同时我们看目前创业板指相较沪深 300 的价格比与估值比相较于前几次牛市结束时点依然具备上升空间。我们测算过去 10 年中拐点处创业板相对沪深 300 的价格与估值比分位数，可以看到历次牛市结束时分位数都在 90%以上高位，目前点位距前几次水平依然有空间。同时我们看

13、2019 年报业绩面的改善创业板幅度大于主板，创业板的估值将在年报披露后回落，创业板指相对沪深 300 的估值比将具备更大上行空间，未来创业板的配臵优势将持续。图 8：创业板指相对沪深 300 价格、估值比（2010/7/1 为基期 100）数据来源：东北证券，Wind表 1：历次拐点创业板 vs 沪深 300 分位数日期价格比分位数P/E 比分位数2012/12/1518.8%8.2%2014/2/1498.9%98.9%2015/1/965.5%60.1%2015/6/599.7%97.0%2015/9/270.9%54.0%2015/12/1899.5%61.4%2019/2/133.2

14、%1.1%2020/3/963.4%70.2%数据来源：东北证券图 9：不同板块归母净利润累计同比情况（%）图 10：不同板块单季度归母净利润同比情况（%）806040200-20-40-60-80中小企业板创业板主板1000-100-200-300-400-500-600中小企业板创业板主板数据来源：东北证券，Wind数据来源：东北证券，Wind贴现率下行，成长因子表现优异当前正处在 2019 年来的贴现率下行周期，持续看好成长板块在中长期的表现。我们可以利用 DCF 模型解释 2019 年以来成长因子表现优于价值因子的现象。根据DCF 贴现模型，公司现值其中是 时刻公司的现金流量，为时刻的

15、折现率，可被分解为无风险利率与风险溢价之和。相较而言，成长股的现金流更多来自未来，在贴现率有明显下行趋势之时，分母减小，成长股的价值更大。我们以 10 年期国开债到期收益率作为无风险利率代理变量，而以 3 年期中债中短期票据到期收益率(AA-)与 3 年期国开债到期收益率之差代表风险溢价进而计算贴现率。同时，我们以 BARRA 风险模型中 CN_GROWTH 的多空收益率来观察成长因子的表现。历史上，在每一段贴现率下行时期，成长因子的月均多空收益率为 0.12%，而在贴现率上行时期，成长因子的月均多空收益率仅为 0.02%。这说明贴现率下行成长因子更加收益，而当前正处在 2019 年的贴现率下

16、行周期，我们持续看好成长板块在中长期的表现。图 11：贴现率周期划分10年期国开债到期收益率+ 3年期中短期票据到期收益率(AA-) - 3年期国开债到期收益率9.008.007.006.005.004.002012/12013/12014/12015/12016/12017/12018/12019/1202数据来源：东北证券，Wind图 12：贴现率下行阶段成长因子表现优异1.12CN_GROWTH贴现率下行1.11.081.061.041.0210.980.962012/12013/12014/12015/12016/12017/12018/12019/12020/1数据来源：东北证券，W

17、ind技术面分析，创业板依然看多我们基于成分股构建了创业板指的扩散指标择时模型。该模型于 2020 年 1 月 8 日提示开仓，目前仍然维持多头判断。扩散指标是一个中长期择时指标，它基于成分股自身特征比例构成。我们采用基于创业板指数特征的扩散指标进行市场趋势判断。一般来说当扩散指数出现从高位回落，可能意味着触发“卖出”信号，反之则是“买入”信号。同时可用扩散指标的快慢线交点来进行市场拐点判断。从 2010 年开始回测至 2020 年 2 月 14 日，一共触发 22 次做多信号，其中有 14 次盈利，胜率 64%，年化收益率 19.86%，年化波动率 21.35%，sharpe 比率 0.93

18、，最大回撤 36.38%，最大回撤起始 2015-6-3，最大回撤结束 2018-2-9，收益回撤比 0.55，平均盈利 18.05%，平均亏损 3.33%，盈亏比 5.42。图 13：创业板指 ROC 扩散指标依然提示多头状态（数据截止 2020 年 3 月 6 日）数据来源：东北证券，Wind图 14：创业板指 ROC 扩散指标择时净值（数据截止 2020 年 3 月 6 日）数据来源：东北证券，Wind配臵创业板应避开哪些雷区创业板公司具有很高的业绩弹性与成长潜力，但部分公司盈利能力尚不稳定，发展存在不确定性。如何在投资创业板时充分把握成长属性带来的配臵价值，同时避开不确定性较大的资产，

19、是我们应当关注的问题。商誉减值的风险在投资创业板时应尽量避开商誉占净资产比重较大的公司，尤其是占比超 100%的公司未来股票收益风险更大。我们首先以整体法统计各板块商誉占净资产比例的情况，可以看到创业板的商誉占比是最高的，投资创业板时应更密切关注商誉指标。图 15：各板块商誉占净资产比重（最新报告期）数据来源：东北证券，Wind其次，我们考察商誉占比与股票收益的关系。从 2010 年 10 月至 2020 年 2 月底每个月末，剔除 ST 股及上市不满一年股票后，我们在有商誉数据的公司中利用商誉占净资产比重的大小将股票分为 5 组（组号越大，商誉占比越高），分别构造自由流通市值加权组合，从下图

20、可以看到，高商誉占比的组合 4、5 组表现较差。图 16：商誉占比分组净值（不计交易成本）数据来源：东北证券，Wind表 2：商誉占比分组净值指标商誉组 1商誉组 2商誉组 3商誉组 4商誉组 5创业板指加权年化收益17.1%9.4%12.7%5.0%6.0%7.4%9.4%最大回撤-55.1%-64.0%-59.1%-63.0%-72.9%-65.3%-63.3%年化波动34.6%38.2%38.4%35.6%36.3%32.6%34.2%Calmar0.310.150.220.080.080.110.15夏普0.630.420.500.320.340.380.43下行风险20.0%22.7

21、%22.0%22.4%22.6%19.9%20.2%创业板市值数据来源：东北证券进一步，我们再将商誉占比超过 100%的公司用市值加权做一个组合（最早始于 15年末），组合平均月收益为-2.2%，而同期创业板指月均收益为-0.2%。因此，在配臵创业板中我们应关注高商誉占比带来的风险。图 17：商誉占比超 100%组合净值（不计交易成本）数据来源：东北证券，Wind表 3：商誉占比超 100%组合净值指标（不计交易成本）2016201720182019-2020/2组合收益-24.6%-39.6%-19.3%-35.4%最大回撤-46.6%-39.6%-43.3%-54.9%年化波动54.4%3

22、1.3%54.2%41.6%Calmar-0.53-1.00-0.45-0.65夏普-0.28-1.43-0.14-0.83下行风险40.1%29.0%39.6%34.1%数据来源：东北证券综合以上分析，我们认为在投资创业板时应避开商誉占净资产比重较大的公司，尤其是占比超 100%的公司未来股票收益风险更大。大股东质押的风险投资创业板时应同样避开大股东质押比例较大的公司，尤其是 2017 年以来，大股东质押比例与股票未来收益呈明显负相关。我们以整体法统计各板块大股东质押比例的情况，可以看到创业板的大股东质押比例是最高的，投资创业板时应更密切关注大股东质押情况。图 18：各板块大股东累计质押比例

23、（截止 2020 年 3 月 9 日）数据来源：东北证券，Wind我们同样测算大股东质押比例与股票收益的关系。每个月末，剔除 ST 股及上市不满一年股票后，我们在有质押数据的公司中利用大股东质押比例的大小将股票分为 5 组（组号越大，质押比例越高），分别构造自由流通市值加权组合。为了使每组都能有至少 20 只股票，回测时间从 2014 年 9 月开始至 2020 年 2 月底。从分组净值曲线看，2017 年是分水岭。2017 年前质押比例高的分组表现反而较好，但 2017 年后情况出现反转，质押比例分组收益的单调性非常明显，高质押比例的组合 4、5 组表现急转直下，而低质押比例分组表现明显更好

24、。这或是源于 2017 年起市场风格切换，投资者更关注公司基本面质地，且这种投资偏好未来有望延续。图 19：大股东质押比例分组净值（不计交易成本）数据来源：东北证券，Wind表 4：2017 年市场风格切换以来大股东质押比例分组净值指标质押组 1质押组 2质押组 3质押组 4质押组 5创业板指加权年化收益2.7%1.1%-4.2%-7.6%-18.2%1.7%-3.1%最大回撤-32.6%-38.5%-47.0%-47.8%-57.5%-37.4%-43.4%年化波动22.3%23.0%24.8%24.3%25.5%22.6%22.7%Calmar0.080.03-0.09-0.16-0.32

25、0.05-0.07夏普0.220.15-0.06-0.21-0.660.18-0.03下行风险12.1%11.6%14.6%15.2%17.9%12.5%13.1%创业板市值数据来源：东北证券同样的回测条件下，我们再对比创业板中大股东质押比例超过 70%与低于 70%的股票市值加权组合。与前面分组对比情况类似，2017 年是分水岭，2017 年后质押比超 70%的组合表现明显不及低质押比例组合，这说明近年来大股东高质押率愈发成为投资者关注的风险。图 20：大股东质押比例高/低于 70%组合净值（不计交易成本）数据来源：东北证券，Wind表 5：2017 年以来大股东质押比例高/低于 70%分组

26、净值指标70%组合70%组合权年化收益1.5%-17.1%1.7%-3.1%最大回撤-36.9%-57.6%-37.4%-43.4%年化波动22.6%24.9%22.6%22.7%Calmar0.04-0.300.05-0.07夏普0.17-0.630.18-0.03下行风险12.2%17.2%12.5%13.1%质押比例低于质押比例超创业板指创业板市值加数据来源：东北证券经营性现金流难扭转的风险经营性现金流长期为负通常说明企业“造血”能力出现异常，我们考察过去 1 年、2年、3 年经营性现金流均为负的公司未来股价收益情况。具体的，每个月末，剔除 ST 股及上市不满一年股票后，我们在创业板中筛

27、选过去 1、2、3 年经营现金流均为负的公司按流通市值加权构造组合。为了使每组都能有至少 20 只股票，回测时间从 2013 年 1 月开始至 2020 年 2 月底。从组合净值曲线来看，经营性现金流是否为负与未来股价收益的关系同前述大股东质押比例类似，以 2017 年为翻转的分水岭。2017 年前，经营性现金流为负的公司未来收益反而更高，但 2017 年后，这些公司不再受市场青睐，收益表现明显不如基准。图 21：过去几年经营性现金流持续为负组合净值（不计交易成本）数据来源：东北证券，Wind表 6：2017 年以来过去年份经营性现金流为负组合净值指标过去 1 年经营性过去 2 年经营性过去

28、3 年经营性创业板现金流为负现金流为负现金流为负指市值加权年化收益-8.4%-7.5%-6.5%1.7%-3.1%最大回撤-48.6%-45.4%-48.4%-37.4%-43.4%年化波动25.3%24.6%26.9%22.6%22.7%Calmar-0.17-0.17-0.130.05-0.07夏普-0.23-0.21-0.130.18-0.03下行风险15.0%14.1%15.6%12.5%13.1%创业板数据来源：东北证券整体上，我们认为 17 年以来投资者对于“造血”能力不足公司的回避情绪会在未来延续，在创业板的投资过程中，我们应对公司的基本面密切关注。尤其是连续几年难以扭转经营性现

29、金流为负的公司，应当尽量规避。创业板大盘指数分析我们观察到目前创业板的诸多指数中，创业板大盘指数符合我们前述应当关注公司基本面质地的分析，其在挑选成分股时按商誉占净资产比、大股东质押比率、过去 3 年经营性现金流剔除潜在“暴雷”股。下面分五个方面对该指数进行详细分析。编制方法：优选大市值，避开潜在雷区创业板大盘指数发布于 2019 年 4 月 18 日，旨在反映创业板市场具有良好流动性的优质大市值股票的整体表现，丰富指数化投资标的。创业板大盘指数从创业板成分股中选取了 50 支流动性良好、风险问题少、停牌天数少且总市值排名靠前的个股。具体编制方法如下：表 7：创业板大盘指数编制方法指数简称创业

30、大盘指数代码399293.SZ指数基日与基点基日为 2012 年 12 月 31 日，基点为 1000 点选样空间创业板成分股1、考察选样空间中 3 月、12 月年化交易量比大于 15%的股票。2、剔除最新大股东累计质押比例超过 70%的股票，剔除商誉占净资产比例超过 100%的股票，剔除过去 3年经营性现金流均为负的股票。选样方法3、剔除过去 3 个月实际交易天数占可交易天数比例低于 80%的股票和过去 12 个月连续停牌天数超过 50天的股票。4、剩余股票按照近 6 月日均总市值从高到底排序，选取前 50 名股票构成指数样本股。加权方法自由流通市值派氏加权法指数样本股实施半年定期调整，与每

31、年 6 月和 12 月的第二个周五的下一个交易日实施。样本股定期调整 数据来源：东北证券每次样本股调整不设缓冲区，调整数量不设限制。在确定样本股后，在剩余股票中按日均总市值从高到低排序选取样本股数量 5%的股票作为备选样本股。相较于其他指数的编制方法，创业板大盘指数编制方法中的第 2 步剔除了大股东累计质押比例、商誉过高或者过去三年经营性现金流为负的股票。为了更加清晰的观察此步骤的作用和意义，本文在保持其他条件不变的情况下，筛选样本股时仅进行第 1、3、4 三步，得到了不同的成分股组合，与目前指数公司公布的三期指数成分股进行比较。我们看到各期差别成分股确实在商誉占净资产比例、大股东质押比例或者

32、经营性现金流方面存在问题。考察这些股票在指数下一次更换成分股之前的收益率，可以看到多数股票在未来收益率为负，因此，相较于创业板指等一些指数的选股方法，创业板大盘指数有助于更进一步的甄别优质资产。表 8：2019 年 4 月 18 日差别成分股股票代码商誉（亿）净资产（亿）大股东质押比例经营性现金流2019经营性现金流2018经营性现金流2017涨跌幅（截止更换成分股）300413.SZ0.0060.570.00%-0.50-0.95-0.36-10.17%300070.SZ8.07189.4182.97%-0.27-0.52-0.55-20.24%300676.SZ300024.SZ30030

33、8.SZ300001.SZ300316.SZ 300168.SZ300027.SZ300324.SZ300166.SZ300104.SZ300038.SZ0.470.0017.171.870.009.8320.9616.2410.247.4863.1442.4962.1964.1031.6041.9239.1784.5250.4750.07-32.17106.4190.02%0.00%6.62%68.17%0.00%88.38%80.24%89.25%66.57%90.70%77.83%-0.74-0.24-0.28-0.08-0.06-0.81-0.05-0.14-0.19-0.010.04

34、-0.38-0.20-0.09-0.33-0.14-0.630.25-0.25-0.25-0.160.35-0.17-0.18-0.30-0.37-0.09-0.36-0.11-0.06-0.22-0.37-0.03-20.80%-19.03%-39.90%-12.17%-15.64%-26.01%-7.60%-32.47%-19.60%-33.20%-22.22%数据来源：东北证券，Wind表 9：2019 年 6 月 17 日差别成分股股票代码商誉（亿）净资产（亿）大股东质押比例经营性现金流2019经营性现金流2018经营性现金流2017涨跌幅（截止更换成分股）300413.SZ0.006

35、0.570.00%-0.50-0.95-0.36-12.11%300070.SZ8.07189.4187.42%-0.27-0.52-0.55-0.54%300676.SZ0.4742.4992.27%-0.74-0.38-0.1710.01%300072.SZ1.3592.2960.14%-0.03-1.33-0.74-15.63%300168.SZ9.8339.1788.38%-0.81-0.63-0.3642.41%300098.SZ17.4257.3473.10%-0.15-0.29-0.14-21.31%300027.SZ20.9684.5285.29%-0.050.25-0.11-

36、6.17%300182.SZ47.0299.6474.07%0.01-0.07-0.09-18.10%300038.SZ63.14106.4176.19%0.040.35-0.03-7.51%数据来源：东北证券，Wind表 10：2019 年 12 月 16 日差别成分股股票代码商誉（亿）净资产（亿）大股东质押比例经营性现金流2019经营性现金流2018经营性现金流2017涨跌幅（截止2020-03-06）300413.SZ0.0086.020.00%-0.39-0.95-0.3640.60%300676.SZ0.4744.6191.30%-0.37-0.390.2041.19%300072.

37、SZ1.3595.8370.01%0.03-1.19-1.5102.09%300274.SZ0.0082.9025.83%-0.54-1.30-0.2609.11%300168.SZ9.8339.0994.86%-1.01-0.49-0.5227.29%300474.SZ0.0023.0965.53%-0.31-0.04-0.04-10.35%300188.SZ5.4225.400.00%-0.35-0.57-0.3734.28%数据来源：东北证券，Wind行业及市值分布：集中于医药、科技截止至 2020 年 3 月 6 日，创业板大盘指数的成分股共分布在 15 个申万一级行业中，其中权重超过

38、 10%的行业成分股分别为医药生物（27.68%）、电气设备（13.12%）、电子（12.97%）以及农林牧渔（10.61%）。从行业分布来看，创业板大盘指数主要分布于医药生物和科技等具有高新技术创新前景和当前市场热度的行业板块。图 22：创业板大盘指数与创业板指行业分布对比（截止 2020 年 3 月 6 日）数据来源：东北证券，Wind从市值分布来看，由于创业板大盘指数的成分股为符合条件的样本股中的总市值排名靠前的 50 支股票，从行业发展阶段的角度考虑，已经从初创和发展期进入了高速成长期。其中有 6 支股票当前的市值大于 1000 亿，不存在总市值小于 100 亿的股票，半数左右的股票市

39、值在 400 亿以上，表明创业板大盘指数的市值分布处于较高的水平。创业板大盘指数的成分股涉及了当下的热点题材。其成分股中有 14 支属于 5G 应用产业链，总权重为 22.74%，而国家正强调发展 5G 相关产业，行业发展前景可观。成分股中有 5 支属于新能源汽车产业链，总权重为 15.16%，随着特斯拉、蔚来汽车等新能源汽车公司的快速发展，将会带动产业链中许多企业快速发展。同时，成分股中占比最多的行业为生物医药行业，近日来受到疫情影响，生物医药行业的关注度和利好消息大大增加，整个行业的景气度将会因此而受益。图 23：创业板大盘指数市值分布（亿元）图 24：创业板大盘指数涉及多个热点题材数据来

40、源：东北证券，Wind数据来源：东北证券，Wind业绩表现：优于创业板及其他宽基指数从指数的长期表现来看，自 2013 年起至今，创业大盘指数的年化收益率达到 1.0%，高于创业板指（0.8%）的表现，大幅超过同期的沪深 300 指数（0.3%）、中证 500指数（0.4%）和中证 1000 指数（0.4%）。就短期来看，创业板 50 指数在在近 1 年中涨幅为 34.3%，远超过同期的沪深 300 指数（10.4%）、中证 500 指数（7.1%）、中证 1000（9.1%）和创业板指（30.2%）。这说明创业板大盘指数具有弹性大且收益高的特征。此外，该指数在近 1 个月中涨幅达 6.7%，

41、在近 3 个月中涨幅达 23.9%，其近期表现十分优异。图 25：创业大盘指数与其他宽基指数净值对比（截止至 2020 年 3 月 10 日）数据来源：东北证券，Wind表 11：创业大盘指数与其他宽基指数表现对比（截止至 2020 年 3 月 10 日）近 1 个月涨近 3 个月涨近 6 个月涨近 1 年涨跌幅跌幅跌幅跌幅年化收益最大回撤年化波动夏普创业大盘6.7%23.9%26.5%34.3%1.0%-62.4%7.0%0.17创业板指5.9%24.4%27.2%30.2%0.8%-69.7%7.0%0.15沪深 3003.3%4.6%4.0%10.4%0.3%-46.7%5.2%0.09

42、中证 5005.9%13.3%10.4%7.1%0.4%-65.2%6.0%0.09中证 100010.4%17.6%14.0%9.1%0.4%-72.3%6.3%0.10数据来源：东北证券，Wind资金偏好：机构持股占比大、北向资金持续流入根据创业板大盘指数各个成分股披露的财务数据，我们统计了自 2016 年年报开始至今的机构对创业板大盘指数的成分股的持股比例。从图中可以看到，在这三年的时间里，机构持股比例保持着较为稳定的较高水平，平均持股比例为 37.57%，且全部时间均在 30%以上，截止至 2019 年三季报，机构持股比例达到 40%左右。从北向资金的流入情况看，自沪股通和深股通开通以

43、来，北向资金持续流入创业板大盘指数的成分股，在 2018 年下半年流入速度较为缓慢，进入 2019 年后，北向资金快速流入，持股比例在 2019 年一年内增长超过一倍。截止至 2019 年年报，陆股通持有的创业板大盘指数成分股的市值为 25.1 亿元，持股比例约为 4.66%。图 26：机构持股比例趋势图 27：陆股通持股比例趋势数据来源：东北证券，Wind数据来源：东北证券，Wind估值水平：PE 相较创业板指更低从市盈率的角度看，除刚上市的两个月以外，创业板大盘指数的市盈率稳定在 45倍左右，且相对于创业板指更便宜。从市净率的角度看，上市一年来，创业板大盘指数的市净率稳中有升。整体看 PE

44、 与 PB 处于较好的估值水平。图 28：创业板大盘指数市盈率（TTM）图 29：创业板大盘指数市净率（LF）数据来源：东北证券，Wind数据来源：东北证券，Wind招商创业板大盘 ETF 投资价值分析通过前述分析，我们认为创业板大盘指数不仅挑选了创业板中的优秀龙头，同时避开了潜在的雷区，是配臵创业板的优秀标的。目前，跟踪创业板大盘指数的招商创业板大盘 ETF（159991）正在发行。产品介绍招商创业板大盘 ETF（159991）是一只场内交易的被动指数型基金，其跟踪标为创业板大盘指数。该基金的发行日期为 2020 年 3 月 2 日至 2020 年 3 月 13 日，由招商基金管理有限公司发

45、行。招商创业板大盘 ETF 可以进行场内交易，具有一定的优势。招商创业板大盘 ETF 的投资目标为紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。该 ETF 基金主要投资于标的指数成份股和备选成份股。为更好地实现基金的投资目标，该基金可能会少量投资于国内依法发行上市的非成份股(包括中小板、创业板及其他中国证监会允许基金投资的股票)、债券(包括国内依法发行和上市交易的国债、央行票据、金融债券、企业债券、公司债券、中期票据、短期融资券、超短期融资券、次级债券、政府支持机构债券、政府支持债券、地方政府债券、可转换债券、可交换债券及其他经中国证监会允许投资的债券)、货币市场工具、同业存单、债券回购

46、、资产支持证券、银行存款、股指期货、国债期货以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具(但须符合中国证监会的相关规定)。该基金的投资组合比例为：投资于标的指数成份股和备选成份股的资产比例不低于基金资产净值的 90%，且不低于非现金基金资产的 80%。基金规定每个交易日日终在扣除国债期货和股指期货合约需缴纳的交易保证金后，应当保持不低于交易保证金一倍的现金。表 12：招商创业板大盘 ETF 产品基本信息基金名称招商创业板大盘 ETF基金代码159991.OF基金经理苏燕青发行日期2020 年 3 月 2 日3 月 13 日投资类型被动指数型基金投资风格被动指数型比较基准创业板大盘指数收益

47、率投资目标紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和偏离误差的最小化。基金管理人招商基金管理有限公司基金托管人中信建投证券股份有限公司管理费率0.20%托管费率0.10%金额 50 万：0.80%认购费率数据来源：东北证券，Wind50 万 = 金额 100 万：0.50%100 万 = 金额：1000 元/笔基金管理人介绍基金经理苏燕青女士于 2012 年 1 月加入招商基金管理有限公司量化投资部，具有丰富的量化投资及指数基金管理经验，过往业绩十分优异，在业界广受好评。苏燕青女士曾任 ETF 专员，协助指数类基金产品的投资管理工作，现任招商中证全指证券公司指数分级、招商中证全指证券公司分级 A、招商

48、中证全指证券公司分级 B 等多只基金。招商基金管理有限公司成立于 2002 年 12 月 27 日，目前各类基金数量丰富，包括股票型基金、债券型基金、指数型基金、货币基金等多个种类的基金产品，共计 276只，管理规模达 3832.04 亿元，各类基金的同类排名都位于行业前列。表 13：苏燕青女士现任职基金统计（截止至 2020 年 3 月 9 日）基金代码基金简称规模（亿）任职日期基金类型159991.OF招商创业板大盘 ETF-2020/2/25ETF-场内161720.OF招商中证全指证券公司指数分级75.052017/7/1股票指数150200.OF招商中证全指证券公司分级 A75.05

49、2017/7/1固定收益150201.OF招商中证全指证券公司分级 B75.052017/7/1分级杠杆159909.OF招商深证 TMT50ETF3.432017/1/13ETF-场内217019.OF招商深证 TMT50ETF 联接A3.152017/1/13联接基金150207.OF招商沪深 300 地产等权重分级 A2.452017/7/1固定收益161721.OF招商沪深 300 地产等权重分级2.452017/7/1股票指数150208.OF招商沪深 300 地产等权重分级 B2.452017/7/1分级杠杆510150.OF招商上证消费 80ETF1.652017/1/13ETF-场内217017.OF招商上证消费 80ETF 联接 A1.162017/1/13联接基金161718.OF招商沪深 300 高贝塔