资金流视角看行业景气变化

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250002 1、 资金流视角，看行业景气变化 3 HYPERLINK l _TOC_250001 2、 研究结论：关注部分筹资较好行业的资本开支 7 HYPERLINK l _TOC_250000 3、 风险提示 8图表目录图 1： 年初以来，有效社融增速持续抬升 3图 2： 企业中长期贷款、债券和股票融资等明显改善 3图 3： 服务业贷款规模居前、制造业贷款增速较高 3图 4： 交运仓储和水利环境贷款增速高于电燃水 3图 5： 2020 年上半年商务租赁、制造业、房地产贷款居前 4图 6： 除基建、房地产外，化工、机械等长期借款居前 4图 7： 建筑

2、、交运和房地产等债券融资规模居前 4图 8： 4 月以来，房地产债券融资趋于回落 4图 9： 建筑材料、钢铁和房地产等借新还旧比例居前 5图 10： 食品饮料等中下游行业补充运营资金比例上升 5图 11： 化工、电子、医药生物等股票融资规模居前 5图 12： 医药生物、化工、电子等 IPO 规模居前 5图 13： 建筑链、电子、医药等行业筹资现金流相对较好，明显改善 6图 14： 2020 年一、二季度电子等行业现金流持续为正 6图 15： 汽车、医药、农林牧渔行业经营现金流持续改善 6图 16： 2020 年一季度医药等行业筹资、经营现金流较好 7图 17： 2020 年二季度机械设备等经营

3、和筹资现金流较好 7表 1： 部分行业筹资现金流与资本开支增速情况（自 2015 年以来） 71、 资金流视角，看行业景气变化年初以来，有效社融增速持续抬升，企业中长期贷款、债券融资和股票融资等均明显改善。以企业中长期资金来源表示的有效社融，9 月增速较 2019 年底抬升 3.9个百分点至 11.9%，创 2018 年 3 月以来新高。前 9 个月，企业中长期贷款、债券融资、股票融资和委托贷款均好于 2019 年同期，其中前两项融资规模分别为 7.25 万亿元和 4.1 万亿元，分别较 2019 年同期多增 2.4 万亿元和 1.7 万亿元；3 月以来，企业中长期贷款和股票融资均持续好于 2

4、019 年同期。图1：年初以来，有效社融增速持续抬升图2：企业中长期贷款、债券和股票融资等明显改善(%)(%)1921191717151513131111972015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-0995(万亿元) 2.52.01.51.00.50.0-0.5企企股业业票中债融长券资贷(万亿元)8.06.34.62.91.2-0.5委信托托贷贷款款企业中长期贷款同比有效社融存量同比(右轴)较2019年同期变化2020年前三季度新增(右轴)数据

5、来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所企业中长期贷款主要流向基建、房地产和制造业，后者流入电气设备等偏中上游行业较多。前 9 个月企业中长期贷款中，制造业和不含房地产的服务业分别增加9675 亿元和 3.74 万亿元、合计占全部增量的 65%，其余的 2.5 万亿元或主要投向房地产和商务租赁等；基建中长期贷款增加 2.4 万亿元，或主要流向交运仓储和水利环境。截至 9 月底，制造业、不含房地产的服务业和基建贷款中长期增速分别为 30.5%、 17.3%和 13.5%，其中高新技术制造业增速高达 45.8%。结合上市公司数据来看，制造业贷款或主要流向化工、有色、电子、电

6、气设备、机械设备和医药生物等行业。图3：服务业贷款规模居前、制造业贷款增速较高图4：交运仓储和水利环境贷款增速高于电燃水4.53.62.71.80.90前9个月企业中长期贷款增量与9月余额增速(万亿元)(%)50423426181040%30%20%10%0%-10%-20%五大行基建贷款余额增速服务业(不含房地产)基建制造业高技术制造业增量余额增速(右轴)2011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122

7、020-06交运仓储水利环境电燃水数据来源：中国人民银行、开源证券研究所数据来源：上市银行年报和半年报、开源证券研究所图5：2020 年上半年商务租赁、制造业、房地产贷款居前图6：除基建、房地产外，化工、机械等长期借款居前(万亿元) 部分上市银行2020年上半年分行业新增贷款1.00.80.60.42400180012006002020年上半年长期借款增量(亿元)0.20商务租赁制造业房地产业交运仓储水利环境批发零售建筑业金融业其他电燃水教育采矿业信息技术房地产建筑装饰交通运输化工采掘公用事业电子有色金属电气设备机械设备医药生物农林牧渔通信钢铁汽车商业贸易建筑材料计算机 纺织服装综合轻工制造家

8、用电器传媒休闲服务食品饮料国防军工0.0-600五大行股份制行20192020数据来源：上市银行半年报、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所债券融资主要集中在基建和房地产等领域、以借新还旧为主，而中下游的家用电器、食品饮料等补充运营资金比例明显上升。前 9 个月产业债融资分行业来看，建筑装饰、交通运输、公用事业和房地产规模居前、合计占全部的比重达 64.1%，其中，房地产融资近几个月来趋于回落，而基建相关融资仍保持较高规模。从募资用途来看，新发债券大部分用于借新还旧，建筑材料、钢铁、房地产借新还旧比例高于 90%，而家用电器、食品饮料、轻工制造和生物医药等借新还旧比例下降的同时，补

9、充运营资金比例明显上升，家用电器、食品饮料等补充运营资金比例超过 30%。图7：建筑、交运和房地产等债券融资规模居前图8：4 月以来，房地产债券融资趋于回落6,1005,3004,5003,7002,9002,1001,300500-300(亿元)前三季度产业债净融资(亿元)债券净融资3,7003,2002,7002,2001,7001,2007002002019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-09-300建筑装饰综合交通运输公用事业采掘房地产钢铁商业贸易化工休闲服务机械设备汽车食品饮

10、料家用电器传媒医药生物农林牧渔建筑材料电气设备电子计算机 纺织服装通信国防军工轻工制造有色金属20192020房地产建筑装饰城投平台数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所图9：建筑材料、钢铁和房地产等借新还旧比例居前图10：食品饮料等中下游行业补充运营资金比例上升100%90%80%70%60%50%前三季度产业债借新还旧比例50%40%30%20%10%0%前三季度产业债补充营运资金比例(百分点)3020100-10-20公用事业采掘食品饮料家用电器计算机 电气设备医药生物通信农林牧渔电子交通运输建筑装饰机械设备传媒化工商业贸易轻工制造综合汽车有色金属纺织服装国

11、防军工休闲服务钢铁房地产 建筑材料-30建筑材料钢铁房地产 国防军工纺织服装休闲服务有色金属轻工制造汽车机械设备商业贸易化工传媒综合交通运输农林牧渔通信医药生物电气设备计算机 建筑装饰家用电器食品饮料电子采掘公用事业2019202020192020同比变化(右轴)数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所股票融资主要集中在医药生物、机械设备等中游制造业，及电子等 TMT 领域。前 9 个月，社融口径股票融资规模 6100 亿元、较 2019 年同期增长 1.6 倍，除化工和公用事业外，融资主要集中在中游医药生物、机械设备、国防军工、电气设备，及电子、计算机等 TMT

12、领域。从 IPO 情况来看，除化工外，中下游的电子、机械设备、医药生物、电气设备、计算机等行业 IPO 数量和规模居前。图11：化工、电子、医药生物等股票融资规模居前图12：医药生物、化工、电子等 IPO 规模居前(亿元)1,8001,5001,200900600300电子医药生物机械设备国防军工化工电气设备公用事业交通运输计算机 有色金属汽车钢铁建筑装饰纺织服装农林牧渔轻工制造通信传媒 房地产商业贸易建筑材料食品饮料采掘休闲服务家用电器综合0前三季度股权融资规模2020年前三季度各行业IPO个数和规模(个)(亿元)5544332211电子医药生物机械设备交通运输计算机 化工电气设备公用事业轻

13、工制造国防军工有色金属纺织服装汽车农林牧渔食品饮料休闲服务通信传媒建筑装饰综合家用电器建筑材料采掘钢铁商业贸易01200900600300020192020个数融资规模(右轴)数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所上市公司数据显示，基建相关、化工等偏上游行业，及电子和农林牧渔等偏下游行业，筹资现金流改善较为明显。分行业来看，一、二季度筹资现金流持续改善的行业主要包括，上游的建筑装饰、公用事业、交通运输和房地产，中游的机械设备，及下游和成长类的农林牧渔、电子、计算机；化工、有色和医药生物等行业，筹资现金流一、二季度总体处于相对高位，明显高于 2019 年同期；电气设

14、备、计算机等筹资现金流近三个季度相对平稳，二季度甚至有所改善。图13：建筑链、电子、医药等行业筹资现金流相对较好，明显改善(亿元)筹资活动现金流净额3,5002,5001,500500-500建筑装饰房地产化工交通运输电子机械设备农林牧渔有色金属公用事业商业贸易医药生物电气设备计算机 家用电器通信轻工制造传媒国防军工纺织服装休闲服务钢铁综合建筑材料汽车采掘食品饮料-1,5002019年四季度2020年一季度2020年二季度数据来源：Wind、开源证券研究所从经营现金流来看，电子、农林牧渔等经营现金流持续较好，机械设备等二季度经营现金流改善。一季度、二季度经营现金流持续为正的行业包括偏上游的有色

15、、钢铁和公用事业等，偏下游的农林牧渔、食品饮料等；一季度为负、二季度转正的行业集中在电气设备、机械设备等中游行业。同比变化来看，医药生物、农林牧渔、电气设备等连续 2 个季度改善，机械设备、公用事业等二季度同比改善。采掘公用事业化工汽车医药生物钢铁 有色金属食品饮料电子建筑材料通信家用电器农林牧渔交通运输 机械设备电气设备 纺织服装传媒轻工制造商业贸易 休闲服务计算机房地产国防军工图14：2020 年一、二季度电子等行业现金流持续为正图15：汽车、医药、农林牧渔行业经营现金流持续改善二 1,900()季度亿元1,400900400-100经营现金流净额1,2008004000-400-800-

16、1,200经营现金流净额同比变化-600-1,800-1,300-800-300数据来源：Wind、开源证券研究所(亿元)200700一季度(亿元)汽车医药生物钢铁化工农林牧渔公用事业通信有色金属电气设备机械设备计算机 轻工制造传媒建筑材料综合电子纺织服装休闲服务商业贸易国防军工建筑装饰食品饮料家用电器采掘房地产 交通运输2019年四季度2020年一季度2020年二季度数据来源：Wind、开源证券研究所综合筹资和经营现金流来看，现金流改善或较好的行业，主要集中在基建相关行业，及机械设备等需求修复的中下游行业。建筑装饰、交通运输、公用事业筹资现金流持续改善，除公用事业外，其余两个行业经营现金流尚

17、未出现明显改善；筹资和经营现金流均较好的行业，多集中在中下游的电气设备、机械设备、医药生物、农林牧渔等，多为景气较高或需求修复的行业，化工和有色等上游行业亦有改善。图16：2020 年一季度医药等行业筹资、经营现金流较好图17：2020 年二季度机械设备等经营和筹资现金流较好1,400筹资交通运输一季度筹资与经营现金流净额3,800二季度筹资与经营现金流净额建筑装饰房地产化工交通运输机械设备农林牧渔电子电气设备 有色金属计算机家用电器医药生物公用事业国防军工商业贸易传媒钢铁 汽车休闲服务 建筑材料通信纺织服装 轻工制造采掘金筹资现1,200金净流1,000(量现 3,200净流(量 2,600

18、亿 800)元600400200计算机机械设备商业贸易汽车 电气设备建筑材料医药生物农林牧渔钢铁有色金属电子亿)元 2,0001,400800家用电器轻工制造纺织服装食品饮料传媒通信2000-200休闲服务国防军工-700-550-400-250-10050200经营现金净流量(亿元)-400-3,000-2,400-1,800-1,200-60006001,2001,800经营现金净流量(亿元)数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所结合资本开支来看，机械设备、农林牧渔等景气行业或已启动资本开支，后续可关注电气设备、电子等筹资较好行业的资本开支。现金流变化一般领先资本开支变化，尤其是筹资或经营现金流显著改善的行业，例如，机械设备、农林牧渔、公用事业等行业，已经进入资本开支持续扩张阶段。还有一些行业，筹资现金持续较好，同时景气较高或需求修复，例如，建筑材料、电气设备、电子、医药生物和轻工制造等，资本开支行为可能趋于改善。表1：部分