新形势下的黄金市场分析

1、新形势下的黄金市场分析PAGE PAGE 63经易智业投资有限公司黄金事业部（2006）新形势下的黄金市场分析经易智业投资有限公司黄金研究（2006）新形势下的黄金市场分析兼回顾2006上半年黄金市场及下半年展望经易智业投资有限公司 章程简 述进入2006年，国际黄金价格承接了2005年的涨势一度于创下了26年的新高到5月12日，国际黄金现货价格最高达到730美元/盎司，涨幅达到186.27%。而同样从上海黄金交易所上市的9999合约价格走势看， 2006年5月15日该合约最高价达到186.51元/克。黄金价格真正步出谷底则是在黄金的多头市场开始于2001年2月，当时金价跌到250美元/盎司的

2、附近。之后价格连续5年上涨。上海黄金交易所金价2004年的5月中旬，价格最低是在100元/克（人民币）左右，到2006年5月两年时间的涨幅也高达86.51%.如果也从2001年当年的现货市场最低价算起，国内金价的最高涨幅也远远超过了100%。30年来黄金价格走势(美元/盎司)黄金价格的持续上涨也进一步导致了国际国内黄金投资市场的活跃，尤其是在美元汇率下跌，原油价格不断上涨，国际政治经济局势越来越动荡的背景下，投机力量的大规模介入使得黄金价格在高位的振荡加剧，在市场各方面背景均表现出不安定的情况下，黄金的金融属性尤其是保值避险功能被市场所充分发挥和利用。2006年5月15日国际市场纽约商品期货交

3、易所(COMEX)贵金属期货全线大跌，对冲基金和投机客大量撤离，金价从26年高点迅速回落，基准合约盘中一度巨幅下挫3.8%。从中我们可以看出目前黄金市场在高位的风险已经加大。虽然价格在后来进一步出现回落，但从整个市场的情况来看，这种回落我们理解为是对几年来大幅度上涨的一种修正，因为目前黄金的金融属性特征越来越明显，从而使得黄金市场整体定位也与以往扮演的角色有很大不同。本文重点主要从经济背景和金融背景等方面来阐述黄金市场在新的历史条件下将发生的变化，通过这些分析我们希望从中能以相对来说新的视角来把握未来黄金价格运行趋势的一些规律。世界经济篇提要：2006年上半年，世界经济继续保持平稳较快增长，预

4、计全年世界经济运行基本正常。消费需求旺盛，商业投资活跃，世界贸易在不平衡中加快增长，国际投资及跨国并购继续增加，仍是支持今年世界经济增长的主要因素。但是，国际原油价格在高位上波动、通胀压力加大、利率上升、全球不平衡加剧、美元贬值等制约世界经济发展的问题依然存在。第一节：2006年上半年世界经济总体运行简况一、世界经济保持平稳增长，但增速放缓一季度世界经济增速较高，二季度有所回落，但各地区增长趋势有所不同。预计全年继续保持较快增长态势。（一）一季度世界经济增速较高，二季度有所回落。据IMF公布的预测数据显示，今年一季度和二季度，世界经济同比分别增长4.7%和4.5%。其中，发达国家经济同比分别增

5、长2.9%和2.8%；发展中国家经济同比分别增长6.5%和7.0%。具体表现在：美国经济一季度增势强劲，二季度明显减缓。据美国经济分析局公布的最新修订数据显示，一季度，美国GDP环比折年率增长5.6%，为2003年三季度以来的最快增速，高于去年四季度的1.7%；GDP同比增长3.7%，高于去年一季度的3.6%和去年四季度的3.2%。受持续升息和原油价格高位波动的影响，二季度美国经济出现明显减缓迹象，增速回落。二季度美国GDP环比折年率增长降至2。8%美国GDP增长率(图中Q2为预估值,目前Q2的实际值为2.8%)美国部分经济指标和黄金价格走势比较欧元区经济运行开始趋好，增速逐渐加快。今年一季度

6、欧元区GDP环比增长0.6%，高于去年四季度的0.3%；同比增长1.9%，高于去年一季度的1.2%和去年四季度的1.7%。据欧盟统计局初步预计，二季度欧元区GDP环比增长0.7%，同比增长2.2%，呈现加速增长态势。欧元区GDP(同比)日本经济增长有所放慢，但总体呈复苏之势。一季度日本GDP环比增长0.8%，低于去年四季度的1.1%；同比增长3.8%，高于去年一季度的1.4%和去年四季度的3.7%。预计二季度日本经济环比增长1%，略快于一季度。日本GDP增长率(同比)亚太地区发展中国家经济继续稳步快速增长。一季度，印度GDP同比增长9.3%，韩国增长6.2%，印尼增长4.6%，马来西亚增长5.

7、4%，泰国增长6.0%，中国香港和中国台湾分别增长8.2%和4.9%。预计二季度亚太地区各国继续保持快速增长势头，但受美国经济减缓的影响，增速略有回落。此外，其他新兴市场和发展中国家经济增长仍较强劲。（二）消费、投资、进出口均呈较快增长势头，是支持上半年世界经济增长的主要因素在居民消费方面，1-5月份美国商品零售额同比增长率保持在7%以上，其中5月份增长7.6%，比上月高出0.6个百分点；1月至4月份消费信贷折年率分别增长3.9%、2.1%、0.8%和5.9%；居民储蓄率逐月下降，从1月份的-1.2%降至4月份的-1.6%。一季度欧元区居民消费环比增长0.7%，高于去年四季度的0.3%，4月份

8、零售额环比增长1%，为2004年5月份以来最高水平。日本上半年居民消费需求依然不振，一季度民间最终消费支出环比增长0.5%，低于去年四季度的0.6%；零售额除1月份环比增长2.4%以外，2至4月份连续出现负增长。在投资方面，一季度，美国固定投资环比折年率增长10.1%，高于去年四季度的3.9%；欧元区环比增长0.3%，高于去年四季度的0.2%；日本环比增长2%，比去年四季度出现较大幅度的回升。在进出口方面，世界各国对外贸易增长速度普遍较高。1至4月份，美国进口比去年同期累计增长11.3%，出口增长11.8%；日本进口和出口分别增长16.0%和26.0%；一季度欧元区进出口分别增长9.0%和8.

9、3%。今年以来，亚太地区新兴市场国家和发展中国家出口保持较高的增长速度，仍是经济增长的主要驱动力。一季度，中国台湾出口增长14.5%，；泰国出口增长13.4%；印尼出口增长10.8%。在需求的强有力驱动下，上半年世界主要国家和地区工业生产增长逐月加快，工业生产利用率持续提高。1-5月份，美国工业生产同比分别增长3.2%、3.1%、3.8%、4.7%和4.3%；4月份工业生产设备使用率为81.7%，已连续5个月超过80%，达到2000年9月份以来的最高点。1-5月份，欧元区工业生产同比分别增长1.6%、1.7%和1.8%、2.2%和2.6%，其中5月份工业生产增长为2000年8月份以来最快的月度

10、水平；一季度工业生产利用率达到82.2%，为2002年一季度以来最高季度水平。1-5月份，日本工业生产同比分别增长2.8%、2.5%、3.1%、3.3%和3.1%；1-4月份制造业生产能力利用率分别为91.8%、91.8%、91.9%和92.0%，保持逐月提高的势头。二、失业率持续下降随着世界经济继续保持平稳较快增长，今年以来世界主要国家和地区的失业率均呈现持续下降的趋势。1-5月份，美国失业率稳中趋降，分别为4.7%、4.8%、4.7%、4.7%和4.6%，其中5月份为近4年来月度最低水平；欧元区失业率分别为8.2%、8.1%、8.0%、8.0%和7.9%，其中5月份是自2002年1月份以来

11、月度最低水平；日本失业率分别为4.5%、4.1%、4.1%、4.0%和4.0%，其中4月份和5月份的失业率为2003年以来的月度最低水平。三、价格总水平上涨，通胀压力加大1-5月份，OECD30个成员国居民消费价格平均上涨2.9%，比去年同期提高0.3个百分点，通货膨胀有所上升。5月份，美国消费者价格同比上涨4.2%，高于前4个月的平均上涨率；欧元区消费者价格上涨2.5%，也高于前4个月的平均上涨水平，目前欧元区价格水平已连续12月超过欧洲央行设定的2.0%通胀目标。今年以来，日本消费者价格水平下降的趋势得到控制，但价格上涨幅度较小，5月份环比上涨了0.4%，仅比上月高0.1个百分点。亚太地区

12、新兴市场国家和发展中国家消费价格均出现不同程度的上涨，预计2006年印度尼西亚、马来西亚、新加坡、泰国和菲律宾消费者价格平均上涨7.3%，高于2005年的6.1%；韩国上涨2.8%，略高于去年的2.7%；中国香港上涨2.3%，比去年高1.3个百分点。四、国际贸易规模继续扩大，国际直接投资继续回升今年以来，由于世界经济增长加快，世界贸易快速增长。据OECD统计，一季度世界商品和服务贸易出口同比增长9.5%，进口同比增长10.3%。但世界贸易发展不平衡状况依然较为突出，主要表现在美国、欧元区贸易逆差扩大，亚太地区贸易顺差增加。1-4月份，美国贸易逆差为2542亿美元，比去年同期扩大了13%。1-3

13、月份，欧元区贸易逆差为36亿欧元，而去年同期为贸易顺差130亿欧元。1-4月份，日本贸易顺差22128亿日元，比去年同期扩大12倍。一季度，俄罗斯、巴西、印尼、新加坡、中国台湾贸易顺差均比去年同期有所扩大。全球外国直接投资（FDI）继续保持回升势头。据世界投资大会于近日发布的一项最新调查报告显示，2006年全球外国直接投资将在去年8967亿美元的基础上继续增长，预计将超过9000亿美元；全球跨国并购活动再度趋于活跃，其规模将在去年2.9万亿美元的基础上继续扩大。但国际直接投资流向发生变化，流入发达国家的外国直接投资增加，对发展中国家的流入相对减少。一季度，美国FDI流入额为313亿美元，比去年

14、同期增长9.8%；流出额为609亿美元，增加1.3倍；欧元区FDI流入额为248亿欧元，比去年同期增长43%；流出额为378亿美元，减少40%，净流出额减少。1-4月份日本FDI净流出额为24910亿日元，比去年同期增加1.6倍。包括中国在内的亚太一些发展中国家FDI净流入额出现减少趋势。五、全球利率继续上升，美元走贬，股市有所回落为了缓解通货膨胀压力，全球利率继续上升。今年上半年美联储连续四次升息，自升息以来达到十七次至多。6月29日联邦基金利率上调至5.25%，为近5年来最高点；欧洲央行两次提息，6月初基准利率上调至2.75%；英国央行利率不变。印度、韩国等国家央行均不同程度地提高利率。当

15、前主要利率一览美联储联邦基金利率5.25+0.2506年 6月29日5.48000英国央行回购利率4.50-0.2505年 8月4日4.75250欧洲央行再融资利率2.75+0.7506年 6月15日3.05500日本央行隔夜目标拆息0.25+0.2506年 7月14日0.35781瑞士央行Libor目标利率范围1.00-2.000.0006年 6月15日1.52000受全球经济调整的影响，美元继续走贬，欧元兑美元从1月份的1：1.21，升至5月份的1：1.28；美元兑日元从1月份的1：117，降至5月份的1：112。美元兑亚洲其他国家货币汇率也呈现贬值的趋势。国际股市在今年前4个月持续上升之

16、后，受升息预期和美元贬值影响，从5月中旬开始出现回落和波动，其中道琼斯30种股票平均价格下跌1.7%，纳斯达克指数下跌6.2%，日经225种股票平均价格下跌8.9%。六、国际油价继续在波动中攀高，原材料价格起伏不定今年以来，全球能源强劲需求使得国际市场原油价格继续在波动中攀升。1-5月份OPEC月平均油价分别为每桶58.47美元、56.62美元、57.87美元、64.44美元和65.11美元，均高于去年同期水平，除2月份比1月份略有回落以外，价格呈逐月上涨势头。此外，受地缘政治等因素的影响，国际油价曾2次创历史新高。纽约期货市场原油期货价格在4月21日和7月5日两度攀升至每桶75.17美元和7

17、5.19美元，先后两次刷新纽约原油期货市场原油期货价格的历史最高记录。据世界银行公布的数据显示，今年年初国际商品市场原材料价格延续去年的升势，大部分品种价格继续坚挺或上升，特别是能源及工业原材料价格大幅攀升。能源类和非能源类原材料价格虽然在2月份和3月份出现短暂的回落或下跌，但从4月份起价格又重新回涨。第二节：预计下半年增势趋缓 全年仍保持平稳较快增长通过前面的分析来看，当前世界经济运行状况基本正常，依然处于经济增长周期之中。美国消费和投资需求持续旺盛；欧元区经济也有好的表现，特别是德国、法国、意大利等国家经济增长开始加快，消费需求明显改善，商业投资较为活跃，进出口贸易保持高速增长；亚太地区等

18、发展中国家经济稳步增长的势头未减。预计2006年下半年世界经济总体上继续保持平稳较快增长态势，全年呈现前高后低的增长趋势，即上半年经济增势强劲，下半年增速回落，但世界主要国家和地区经济增长趋势有所差别。世界银行经济增长预测一、美国经济增长将有所放慢。受持续升息和高油价的影响，目前美国经济增长出现明显减缓迹象，房地产市场降温，受利率影响较大的行业生产下降，新增就业人数减少，先行指标、消费者信心指数出现下滑。房地产市场指数从1月份的57%，降至5月份的45%；4月份新房销售同比减少5.7%；汽车及其零部件销售同比减少0.3%。5月份，消费者信心指数从4月份109.8的高水平降至103.2，回落了6

19、.6个百分点；先行经济指标从3月份开始小幅下滑，从138.9降至5月份的137.9。美国消费者信心指数美国新屋销售数据美国GDP增长率二、欧元区经济将加速增长。目前欧元区外部经济环境良好，美国、日本、中国以及新兴市场国家等主要贸易伙伴国的经济继续保持较快增长势头，有利于欧元经济的发展；先行指标保持逐月上升趋势，1-4月份分别为107.9、108.5、108.8和109.3，其中4月份为欧元区2000年以来最高水平；尽管消费者信心指数仍在基点以下，但开始有所回升；特别是企业家信心指数逐月好转，4、5月份回升至基点以上，这是自2001年1月份以来欧元区企业家信心指数首次回归至基点以上。景气指数的回

20、升，预示着欧元区消费者和投资者的需求可能增加，将推动经济加快增长。三、上半年日本经济增长有所放慢，但下半年可能提速。日本消费者信心指数和经济先行指标持续好转，4、5月份，消费者信心指数、经济先行指标均回升至50点以上，企业家信心指数上升，5月份为51.8。就业状况良好，居民对未来收入增长预期较高，消费支出可能随之增加。四、新兴市场国家和亚太地区发展中国家受美国经济减缓影响，下半年经济增速可能放慢，但仍保持较高的水平。总之，尽管目前世界经济增长出现减缓的迹象，但全年增长速度仍将快于2005年。据IMF世界经济展望2006年春季报告预测，2006年世界经济将增长4.9%（PPP汇总法），高于200

21、5年的4.3%；如果按汇率法汇总，2006年世界经济增长3.6%，高于2005年3.4%的增长水平。其中，美国经济增长3.4%，比去年低0.1个百分点；欧元区经济增长2%，比去年高0.7个百分点；日本经济增长2.8%，比去年高0.1个百分点；亚洲发展中国家经济增长8.2%，比去年低0.4个百分点。英国共识公司（Consensus forecast）今年6月份对世界经济增长趋势的预测与IMF基本相同，对欧元区和日本经济预期要略好于IMF，预计今年这两个地区经济分别增长2.1%和2.9%。值得关注的是，国际原油价格居高不下并波动不稳、通胀压力加大、加息预期上升、为调整全球失衡引发美元持续贬值等影响

22、世界经济增长的风险仍然存在，而且这些因素对世界经济持续增长的负面影响较以前更为明显。首先，各国货币政策取向处在十字路口中，其变动方向对世界经济的影响也更为敏感，更为关键。一方面，各国通胀压力进一步增大，市场对进一步升息的预期仍较高；另一方面，持续加息对经济增长的负面作用已显现，特别是美国经济明显减速。如果利率进一步提高，企业筹资成本上升，对商业投资形成压力，势必危及世界经济持续较快增长的势头。其次，虽然当前世界经济的抗风险能力和稳定性增强，但是油价上升到什么水平，在多大程度上对经济增长和需求产生抑制作用仍是未知数。今年以来，国际油价继续在波动中攀高，国际社会普遍认为2006年国际油价平均在每桶

23、60美元左右，价格将比去年上涨20%。如此高的油价肯定会对世界经济产生负面影响，不仅推高了企业生产成本，挤压边际利润，而且抑制了居民对其他商品和服务的消费需求，成为威胁世界经济增长的现实风险。再次，全球贸易不平衡问题仍很突出，今年以来呈现扩大的趋势。作为调整全球失衡的主要手段，美元不断贬值。而各国央行为规避风险，逐渐实行外汇储备多样化措施，美元资产吸引力减弱，而黄金市场良好的流通性以及历史上的特殊性使的得增加黄金储备成为各国央行实行外汇储备多元化的首选。而同时外国对美国国债需求减少，3月份外国对美国国债购买比去年同期减少9.0%。如果这种趋势持续下去，一向靠大量资本流入支持的美国经济可能因此进

24、一步减慢，进而影响世界经济。另一方面，上半年美元对亚太地区主要国家货币出现较大幅度的贬值。2006全年预计美元兑日元将贬值4.8%，兑印尼卢比将贬值3%，兑马来西亚林吉特、中国台湾新台币和韩圆分别将下贬2.5%、3.2%和2.1%，从而加大了亚太地区经济增长的风险。第三节：中国经济运行情况分析一、上半年中国经济运行情况2006年上半年，我国经济保持了平稳快速增长的态势，主要经济指标显示出高位趋升的特征。国民经济总体形势良好。1、国民经济平稳快速增长。初步核算，上半年，国内生产总值91443亿元，同比增长10.9%，增速比去年同期快0.9个百分点。其中，第一产业增加值8288亿元，增长5.1%；

25、第二产业增加值46800亿元，增长13.2%；第三产业增加值36355亿元，增长9.4%。2、农业生产形势较好。夏粮连续第三年获得丰收，总产量达到1138亿公斤，增产74亿公斤，增长7.0%。早稻长势较好。上半年，猪牛羊禽肉产量3605万吨，同比增长4.4%。3、工业生产快速增长。上半年，全国规模以上工业完成增加值39680亿元，同比增长17.7%（6月份，7818亿元，增长19.5%）。其中，国有及国有控股企业增长11.8%，股份制企业增长18.7%，外商及港澳台投资企业增长19.0%。分轻重工业看，重工业增长18.5%，轻工业增长15.8%。分产品看，发电量和原煤产量分别增长12.0%和1

26、2.8%；生铁和钢材产量分别增长20.8%和25.8%；微型电子计算机和程控交换机分别增长34.0%和21.5%；汽车增长27.8%，其中轿车增长53.2%。产销衔接较好，上半年，规模以上工业产品销售率97.4%。工业企业利润增长加快。1-5月份，规模以上工业企业实现利润6294亿元，同比增长25.5%，增幅比去年同期上升9.7个百分点。上半年全国完成工业增加值39680亿 同比增长17.7%4、固定资产投资增长加快。上半年，全社会固定资产投资42371亿元，同比增长29.8%，增速比去年同期加快4.4个百分点。其中，城镇固定资产投资36368亿元，增长31.3%，加快4.2个百分点。在城镇固

27、定资产投资中，房地产开发投资7695亿元，增长24.2%，加快0.7个百分点。分行业看，重工业投资同比增长32.6%，其中，煤炭开采及洗选业投资增长45.7%，石油和天然气开采业增长30.3%，电力、燃气及水的生产和供应业增长17.5%，铁路运输业增长87.6%；轻工业投资增长41.2，其中，食品制造业投资增长65.1%，纺织业增长40.6%。上半年全社会固定资产投资42371亿 同比增长29.8%5、消费需求稳中有升。上半年，社会消费品零售总额36448亿元，同比增长13.3%（6月份，6058亿元，增长13.9%），扣除价格因素，实际增长12.4%，增速比去年同期加快0.4个百分点。其中，

28、城市消费品零售总额24617亿元，增长14.0%；县及县以下11831亿元，增长12.0%。分行业看，批发和零售业零售额30821亿元，增长13.4%；住宿和餐饮业零售额4929亿元，增长15.3%。全国限额以上批发零售贸易业中，通讯器材类零售额同比增长25.5%，石油及制品类增长38.4%，汽车类增长27.7%。6、市场价格温和上涨。上半年，居民消费价格总水平同比上涨1.3%（6月份，上涨1.5%），涨幅比去年同期低1个百分点。其中，城市上涨1.3%，农村上涨1.2%。分主要类别看，食品价格上涨1.9%，居住价格上涨4.7%，医疗保健和个人用品价格上涨0.9%，烟酒及用品价格上涨0.3%，家

29、庭设备用品及维修服务价格上涨0.8%，娱乐教育文化用品及服务价格与上年持平，其它类商品价格略有下降。上半年，商品零售价格同比上涨0.8%；工业品出厂价格同比上涨2.7%（6月份，上涨3.5%）；原材料、燃料、动力购进价格同比上涨6.1%（6月份，上涨6.6%）；70个大中城市房屋销售价格同比上涨5.6%（6月份，上涨5.8%），涨幅回落3.3个百分点。6月份我国工业品出厂价格比去年同月上涨3.5%上半年全国农产品生产价格比去年同期下降1.0%7、出口增幅高位回落，进口增速明显加快。上半年，进出口总额7957亿美元，同比增长23.4%，增速比去年同期加快0.2个百分点。其中，出口4286亿美元，

30、增长25.2%，回落7.5个百分点；进口3671亿美元，增长21.3%，加快7.3个百分点。进出口相抵，贸易顺差614亿美元。上半年，外商直接投资合同金额885亿美元，同比增长2.7%；实际使用金额284亿美元，下降0.5%。6月末，国家外汇储备9411亿美元，比年初增加1222亿美元。8、城乡居民收入继续较快增长。上半年，全国城镇居民人均可支配收入5997元，扣除价格因素，实际增长10.2%，增速比去年同期加快0.7个百分点；农民人均现金收入1797元，实际增长11.9%，增速回落0.6个百分点。经济运行中存在的主要问题是：农民增收难度加大；固定资产投资增长过快；信贷投放过多；部分行业受原材

31、料、燃料、动力购进价格上涨的影响，利润空间缩小。展望下半年，只要我们继续认真贯彻落实中央确定的各项方针政策，继续加强和改善宏观调控，有针对性地采取措施解决固定资产投资增长过快等突出问题，进一步深化经济体制改革，加快经济结构调整，转变经济增长方式，全年经济将会继续保持平稳较快增长。二、下半年国内经济形势预测1固定资产投资将继续保持高速增长的态势。2006年，某些投资反弹的动力和资金条件依然存在。第一，近年来投资主体发生了变化，市场化投资主体特征日益显现，非国有经济投资逐渐占据主导地位。第二，截至2005年底，我国居民储蓄存款余额已突破14万亿元人民币，再创历史新高，这为投资反弹创造了充分的资金条

32、件。在投融资机制尚未理顺的条件下，如果银行难以对长期的政府项目把关，未来两年仍有再次出现投资过热的可能性。第三，许多地方政府面临换届，地方政府换届效应所形成的强烈投资冲动，为投资反弹创造了制度条件。2消费仍将保持较稳定的增长，并成为促进宏观经济增长的主要因素之一。消费增长的最大动力来自于居民消费结构的升级。随着汽车、住房等高档消费品逐步进入普通家庭，以汽车和住房为主导的第三次消费结构升级已成为拉动经济增长的重要力量。2006年，保持消费持续增长的有效保障，在于以刺激消费为重点的扩大内需政策的相继出台；“十一五”规划中的相关内容，对于2006年消费需求的快速增长具有重要的指导和推动作用。但从更深

33、层次看，消费需求对经济增长的拉动作用远未得到充分发挥。居民收入，尤其是农村居民收入的持续增长缺乏长效机制；社会保障不健全，公共服务的市场化改革取向，导致居民预期不稳；某些商品和服务的供给缺失和消费环境的不完善等制约了消费需求的增长。从总体上看，2006年，消费需求将继续保持稳步增长，预计社会消费品零售额名义增长率维持在12%15%，基本与上年持平。3净出口仍有望保持顺差，但规模会有所缩小。从国际环境看，全球经济预期良好。据国际货币基金组织预测，2006年，全球经济增长将维持在2005年4.3%的水平。其中，美国经济继续保持强劲增长势头，增长率为3.3%；欧元区经济持续缓慢复苏，增长率为1.8%

34、；日本经济复苏迹象明显，增长率约为2.0%；主要新兴市场和发展中国家(地区)的经济将继续保持强劲增长势头。从国内环境看，2005年开始实行的新的中央与地方政府出口退税分摊政策，有利于调动地方政府和企业的出口积极性，2006年出口的增长仍会比较快，对外贸易仍将会保持一定规模的顺差。但人民币小幅升值的滞后影响、贸易摩擦扩大等因素会影响我国出口贸易的扩大。虽然进口和出口的增长率可能不如上年那样高，但仍会保持在较高水平。预计2006年进口和出口的增长速度将分别为20.8%和17.5%，而且仍将保持相当数量的贸易顺差。4各种价格指数上升幅度仍将呈缓慢下降的状态。预计社会商品零售价格指数和消费价格指数的年

35、变动率将分别为0.5%和1.2%。导致价格水平增长缓慢下降的因素主要有：第一，绝大多数商品处于供大于求或供求基本平衡的状态。第二，产能过剩将带动价格涨幅回落。第三，粮食价格趋稳，快速上涨的可能性不大。第四，狭义货币供应量增长速度相对偏低，物价上涨缺乏货币因素的支撑。当然，也存在一些引起总体价格水平上升的因素。例如，国内资源性上游产品由于供求关系较紧而导致的价格上涨，国际市场大宗资源性产品的价格上涨趋势，公共服务性产品价格的上涨趋势，劳动工资成本的上涨趋势，以及上游产品价格高位向下游产品价格的传导等。但总的看来，这些因素对价格总水平的影响相对有限，全年物价调控预期目标将能较好地实现。根据社科院的

36、预计，总体上看，2006年，我国国民经济将继续保持较快的增长，预计上半年GDP增长率将达到9.7%，下半年经济增速可望比上半年更加稳健，预计全年GDP增长率将达到10.6%左右。在宏观调控政策影响下，下半年投资增速应低于上半年；城乡居民收入的增加将促进下半年社会消费品零售总额增速略高于上半年；如果能及时对出口退税政策进行调整并进一步增加人民币汇率弹性，则有利于抑制出口、促进进口。受资源价格调整等因素的滞后影响，下半年价格涨幅将高于上半年。2006年第三季度及全年主要经济指标预测结果如下：1 . GDP实际增长率10.8%10.6% 2 . 全社会固定资产投资名义增长率29.0%28.0% 3

37、. 社会消费品零售总额名义增长率13.6%13.4% 4 . 出口总额名义增长率24.0%23.0% 5 . 进口总额名义增长率23.0%22.0% 6 . 规模以上工业增加值实际增长率18.0%17.6% 7 . 居民消费价格指数上涨率1.6%1.5% 第二章 黄金价格和相关主要货币汇率的相关性分析提要：近年来，由于黄金价格的快速上涨，一方面引发了市场的投资热潮，另一方面也使市场开始关注有关影响黄金价格走势的相关因素来，而市场普遍的看法是美元涨，黄金价格就跌，反之美元跌，黄金价格涨。简单地说就是二者之间是负相关的关系。因此绝大多数的市场分析人士将研究美元汇率走势的相关影响因素作为重中之中，我

38、们认为从这方面入手也是没错的，但关键是我们要清楚为什么黄金价格走势和美元汇率走势是负相关这也根本性问题上来。第一节 黄金价格走势和美元汇率走势一、黄金价格走势和美元汇率走势表现为负相关的原因在国际上，美元在世界整个经济生活中的地位无疑是举足轻重的，因为美元无论从全球各国无论是政府和还是民间的经济往来中主要都是以美元作为最主要的结算货币，而全球性的大宗商品价格自然也是以美元作为标的价格。黄金也同样如此，在国际上全球性的黄金现货市场和黄金衍生品市场也都是以美元作为黄金交易的基准标的单位，因此，美元的升值或贬值将直接影响到国际黄金供求关系的变化，从而导致黄金价格的变化。1、从黄金生产供给分析美国虽然

39、也是产金大国，但更多数黄金矿山都在美国以外，美元的升值或贬值对于黄金生产商的利益产生了一定影响。因为金矿的生产成本以本国货币计算，而国际金价以美元计算，所以当美元贬值时，相当于美国以外的生产商的生产成本提高了，而出口换回的本国货币减少使利润减少，打击了生产商的积极性，例如南非的金矿在2003 年就是由于本币对美元升值（相当于美元贬值）幅度大于黄金价格的上涨幅度，导致黄金矿山非但没有盈利反而陷入亏损的艰难局面，这样最终导致黄金产量下降，供给减少必然抬升金价。2、从黄金的需求方面分析由于黄金是用美元计价，当美元贬值时用其他货币例如欧元的投资者就会发现他们使用欧元购买黄金时，等量资金可以买到更多的黄

40、金，从而刺激需求，导致黄金的需求量增加，进而推动金价走高。相反的，如果美元升值，对于使用其它货币的投资者来说，金价变贵了，这样就抑制了他们的消费，需求减少导致金价下跌。3、美元的升值或贬值的含义美元的升值或贬值代表着人们对美元的信心，美元升值，说明市场对美元的信心增强，从而增加对美元的持有，相对而言减少对黄金的持有，从而导致黄金价格下跌，反之，美元贬值则导致美元相对其他国家货币汇率价格上升。美国“911”之后，美国经济虽然逐步走出衰退的阴霾，但受到伊拉克战争，其他国家和地区地缘政治不稳定等负面影响仍使得美国经济复苏面临诸多挑战。海外投资者始终密切关注美国庞大的双赤字问题，尽管美国政府试图采用美

41、元贬值的方法来削减贸易赤字，但这种方法似乎并不奏效，美元在保持了相对疲软的走势的同时，美国的双赤字问题依然没有得到根本性的扭转。第二节 美元与金价的负相关程度分析一、美元与金价走势负相关程度较高从前面我们已经论述了在大部分时间里黄金和美元密切负相关的，而这一表现一直延续到了目前，从历史图表分析看，美元和金价的负相关程度虽然并不是严格意义上的紧密，但总体上的负相关趋势仍然是十分吻合的。和前面我们分析的一样，在美元走强的同时，投资黄金的依据就显得十分充分。这些因素包括各个方面，无论是经济因素乃至非经济因素，比如括卡特里娜飓风做造成的恶劣影响、部分国际央行对黄金市场看好的迹象和部分商品交易所的黄金投

42、资活动非常活跃，黄金和美元之间的关系在很大程度上是自我完成并由投机者交易推动的。这当然并不是说我们认为这种关联不重要。在很多时候，国际地缘政治不稳定，经济局势动荡不安的情况下，往往都引发了美元汇率的大幅度波动，而最终美元的剧烈波动使市场不得已将黄金市场作为避风港，从这一最终结果来说，特定时期美元常常是金价波动的唯一重要因素。当然我们认为，美元走势和黄金走势的负相关关系并非市场普遍的观点所认为的那样，在我们看来美元和黄金走势的负相关性并不是永远不变的。二、美元汇率与黄金价格走势呈现反比特征的实证在金价和这两个汇率之间的正相关也就等于在金价和美元之间的负相关。下图说明了每日金价和美元/欧元以及美元

43、/日元汇率之间的年度关系。显然在2005年发生的这种金价和美元之间的弱相关有某种规律。我们所说的美元与黄金的负相关性质的是从长期的趋势来看的，从短期情况来看，也不排除例外情况。如2005 年便出现了美元与黄金同步上涨的局面，之所以会出现这种情况，最主要的原因是欧州出现的政治和经济动荡：一体化进程由于法国公投的失败而面临崩溃的危机，欧洲经济一直徘徊不前，英国经济发展出现停滞和倒退，原本应该通过降息来刺激经济的欧央行受到美元升息拉大美元与欧元的利率差的羁绊而左右为难，只能勉强维持现行利息水平，英国央行为了刺激经济而调低利率，欧元和英镑因此而受到市场抛售，投资者短期内只能重新回到美元和黄金市场寻求避

44、险推动了美元和黄金的同步走高。对市场更详细的分析表明，这种关联的强度主要取决于进入黄金市场中的是哪种投机者。这是因为上述这种关系的自我实现性质。此外，金价和美元之间的关联趋势在美元下跌的时候表现更强。这主要是因为黄金通常被认为是“避风港”资产。19722005年以来金价和相关主要货币的关联度 HYPERLINK http:/localhost:8008/IMAGELINK?imgpath=E:GOLDENNEWSWeb_pageImage 1990年2006年8月以来黄金和欧元/美元走势比较第三节 美元未来走势：光环将继续褪去 坠落成为现实全球经济正在经历着一场前所未有的变革，而美国的美元则站

45、在这场变革大潮的最前沿。回顾历史的时候，我们发现，我们今天则面临着另一场变迁：在全球经济一体化程度加深加快的同时，美国统领全球市场的力度也在减弱，新的焦点正在被全球的人们所关注，那就是中国和印度的崛起。美国一如既往的高额经常性赤字和贸易赤字，使美元的地位不得不依赖于本国股票市场以及国外市场对美国产品和服务的需求。但对于这两者而言，未来的变化却根本不是美国政府所能控制的。正如以前发生的那样，为了美国债务型经济的增长，一而再、再而三地降低利率，由此而来所产生的泡沫虽然的确使经济得到了动力，但这种增长方式谁都知道是不健康和不能长久的。归根到底，真正的问题必须依赖于真正的解决方案，而不是饮鸠止渴。美元

46、兑欧元从顶点开始下滑后，到目前都没有改变疲软的态势，而这种趋势显然还将持续下去，因为本身美元的地位就是借来的。随着美元购买力的下滑，贸易赤字还将进一步恶化。这正是我们在历史上（19851987年）看到的，尽管当时的美元几乎崩溃，但贸易赤字丝毫没有改变飞速飙升的势头。事物总是有惯性，这是客观规律，也是不以任何人的意志为转移的。而在惯性发生之后我们将看到以下几种情况出现。来自外国的投资减少我们可以把外国贷款的下降视为已经达到国际贷款额限度的一个信号。实际上，一旦投资者开始对还款感到担心的时候，他们的第一反映就是缩减信贷额度，无论是在国际贸易中，还是其他投资市场中都是如此。其他国家对美国商品需求增长

47、速度的持续下降对美国商品需求增长速度的下降经常被人们视为形成贸易赤字的一个原因。事实上，这不仅是一个外部问题，它也是美国企业缺乏竞争力的外在表现。解决这个问题的关键在于，通过调整国际市场价格水平，以减少乃至消除贸易赤字和经常帐赤字，但很显然提高美国商品的价格来改变贸易赤字显然只能停留在理论上而不具备实际可操作性。不利的货币汇率随着建立在负债基础上的支出不断增长，美元也必将作出一定的反应，而最终的结果便是美元的价值继续下跌。它对购买力所带来的破坏作用，不仅体现在零售商品价格或其他消费性的支出价格上，在金融资本投资方面也必将会有所反映。目前美国所面对的问题不同于以往的货币调整，美元贬值的风险完全是

48、目前美国经济和世界经济结构的真实反映，而这种风险转化为现实就是美元进一步走弱，造就这种趋势的，是上万亿美元计价的外国资产（美国的负债是以欧元计价的）。其中所包含的汇兑风险将是相当惊人的。而强势美元的恢复预期在目前和今后很长一段时间看来将很难实现。即使美国新任联储主席贝南克上台，其对格林斯潘的经济思想和计划本质上是继续在实际中执行着，而这就意味着我们看到格老时代美元兑欧元走弱的局面今后还将看到。另一方面，美国银行对美元于其他货币的汇率紧密控制的力度在新世纪到来之后变得越来越弱。历史上很多外国投资基本集中于美国中央银行。但是，随着发展中国家大力推行市场经济，经济自由化的政策兴起，越来越多资本活跃的

49、自由投资改变了以往由美国银行（政府）主导这些资本流向的局面。美元的命运也开始越来越依赖于全球千千万万变幻无常的投资者。20世纪80年代，国外持有的美元资产实际上为零，但时至今日，这种资产已经迅速膨胀到了9万亿美元左右，有一种说法，美国人的财富包括美元，在很大程度上已经不属于美国人了，而是掌握在其他国家中央银行和民间机构手中。格林斯潘在最后任期内所采取的近乎零利率的宽松货币政策创造了无数的经济泡沫。而国际投资领域普遍存在的趋众心理和羊群效应所带来的潜在变化，进而加速并促使了美元的坠落。今后我们将看到一种情况，大多数服务和商品价格的上涨速度远远超过收入的增长。因此，随着美元的购买力减弱，以不变价格

50、计算的真实收入实际上是在下降。美国不得不用更多的美元去购买相同的东西（因为价格出现了上涨），但相对落后的收入增长却无法弥补价格的膨胀。随着需求的下降，美国以外的制造商无法达到已往的销售水平，导致存货过剩，而产能也同样过剩，并最终引发通货膨胀，外国政府为抵消通货膨胀的影响，开始减少原来持有的美元储备，这一点我们已经看到。而越来越多的债务回归美国，而美国的金融体系无力集中负担这些集中需要兑现的债务。从全球流动性的角度来看商品价格，首先必须明确的一个问题是全球的流动性是如何创造出来的。众所周知，一个国家的货币供应依赖于两个条件：第一：央行基础货币投放，第二：金融机构的货币创造。在全球范围内，由于没有

51、一个世界性的中央银行，所以，全球的流动性的源头主要依赖于国际货币体系的中心国家货币输出情况。由于美圆仍是目前国际货币体系的中心货币，所以，全球的流动性的供应机制可以简单的以如下形式反映出来：作为中心国家的美国通过国际收支经常项目的逆差向全球输出美圆，导致全球外汇储备增加，进而使得各国央行的基础货币投放增加（因为各国央行在获得美圆储备的时候要投放基础货币），基础货币的增加通过各国国内及国际金融机构的信贷创造，形成全球的货币供应。全球流动性大幅增加（1995年指数=100）第四节 国内利率与人民币汇率的变化一、国内利率继续适当提高仍然是经济稳步发展的需要目前，全球货币供应出现了流动性过剩的现象，其

52、实质就是流通中的货币量大于实际需求量。这次全球流动性过剩特征，主要来源于美国持续的双赤字、美元加大发行量和美元贬值。美元贬值导致其他货币相对升值，大量逐利资本潜入世界各国，使得各国央行不得不扩大本币发行量以满足外汇占款需要。流动性过剩导致全球资产价格上涨和全球资产泡沫不断积聚，石油、黄金、股票、房地产等资产价格迅速上涨，发达国家已经多次通过上调利率来应对这次流动性过剩产生的通货膨胀风险。今年上半年，我国的货币供应量增长加快，一方面与我国对外贸易保持巨大顺差，大量外汇需要本币对冲有关；另一方面也与流动性过剩的全球因素相关。我国信贷和投资增长加快，在资金供给方面主要是由于流动性过剩使银行贷款积极性

53、持续高涨，特别是在银行上市的业绩驱动下这种热情更为高涨，截止6月底，全部金融机构人民币存贷差已超过10万亿元人民币。在需求方面，主要是由于“十一五”开局之年地方政府主导的投资冲动强烈，同时利率偏低难以抑制投资需求的快速增长。今年以来，央行继续采取了小幅上调贷款利率，两次发行定向票据、上调存款准备金率、停止“打捆贷款”等系列调控措施，对于抑制货币信贷增长过快具有积极的作用。在当前的市场环境下，利率工具依然有其进一步发挥作用的余地。一方面，为配合人民币汇率形成机制的渐进式改革，防止境外更多的套汇“热钱”的流入，要求人民币市场利率与美元利率保持一定的利差空间；另一方面，为抑制投资需求，需要提高人民币

54、利率。通过加息来改变目前的低利率政策，可以消除价格扭曲，反映资金真实成本，促进经济均衡发展。尽管目前我国CPI不高，但资产价格，特别是部分大中城市房地产价格上涨过快，表明房地产等领域投资回报率很高，而低利率必然导致这些领域过高的投资需求。二、人民币汇率问题依然是全球关注的焦点从现实情况看，人民币升值的原始压力并非来自市场，而是来自有关国际上各个利益集团日本、美国、欧盟这些利益集团的压力传导至市场中，从而引发国际热钱流入中国。而我们所要分析的是这些贸易集团的压力是处于何种目的。从美国来看，中美贸易摩擦已经有多年。根据世界经济年鉴统计，虽然中美两国的统计口径不同所导致的贸易差额不同，但共同的一点是

55、反映出两国贸易长期顺差且不断扩大的趋势。从美国经济结构上来说，对中国贸易只占其贸易量中的小部分，而中美贸易差额变动对美国经济的影响力也很小，并不会对美国经济成长构成多大的实际影响，但部分美国利益集团利用中美贸易长期而稳定增长的顺差对中国施加压力。从欧盟来说，从2001年之后欧元的升值以及中欧贸易量的增加使的中国贸易顺差有扩大的趋势，也引起了欧洲部分国家要求人民币升值的呼声。最后是日本，世界经济年鉴公布的数据显示两国的贸易收支平衡性最好，但日本强硬地表示要求人民币升值，这更多层次上是处于政治目的。2005年7月21日，中国汇率升值2%，从而拉开了中国汇率改革的序幕，这给了世界各方极大的震动，市场

56、认为这是人民币开始升值的开端。人民币是不是从此进入了不断升值的局面中呢？在我们看来，汇率决定机制在理论上是一个复杂的国际宏观政策和增长风险比较的结果，并非是单一的贸易顺差或增长潜力等因素决定的。对汇率问题的研究也不仅仅是停留在固定汇率月浮动汇率、购买力平价与利率评价等因素上，而是将汇率作为一种价格纳入开发宏观经济学的理论框架内，综合分析政策效应，增长风险与汇率变动动态。经济增长率的差异并非是决定实际汇率变动的主要因素，我国也是新兴市场的一员，上世纪90年代以来，我国的GNP增长平均速度一直名列世界第一，而经济波动幅度也超过发达国家的平均水平。而且，中国就是一个实行管制汇率和资本管制的发展中国家

57、，所以在国际资本市场上投资者对人民币的汇率预期也是有风险升水的。由此可见，人民币是否有升值预期并非单由经济增长速度所决定。而应考虑到增长波动，其证明就是虽然近20年中国经济持续高增长，但来自更方面的数据却显示人民币在不断贬值。从讨论中国向世界输出通货紧缩，到热炒人民币升值，总的来说都是各个利益集团的意愿而已。而改革开放以来，中国实行的是出口导向性的外贸政策，其实质是将国内需求不足的供给通过外贸来实现，以保证经济的高速增长和国际收支平衡。这一政策的实施结果是低价出口。早期的出口是保证进口，但到上世纪九十年代中期后，出口的目的变成了输出过剩的需求，而维持这一结果的重要支持是出口退税政策，这样一来降

58、低了出口商品的成本。而这个政策也是造成主要外贸国对中国外贸有种种意见的原因之一。而其实，中国出口的更多是传统商品，其利润空间很小，商品低价的原因是国内劳动力水平的低成本，而初级产品的劳动生产率同样也不可能大幅度的提高。三：有关人民币汇率的走势的结论人民币汇率在今后较长一段时期内并没有可持续的大的升值空间，中国作为一个新兴国家的地位和汇率风险升水评价所决定的，目前对人民币汇率升值预期不是来自真实的市场压力，而是来自有关的利益集团。贸易收支差额是一个基点，对外方利益集团的反应和观点要客观看待，目前压力的主要来源集中于中国的外贸政策，这一点我们需要重视，而汇率只是焦点问题的体现和转移。新的问题，作为

59、在世界经济舞台上角色越来越重的中国，始终以出口为导向来维持经济的发展，可持续性值得商榷，日本历史上的教训是深刻的，这也就意味着我们的经济结构依然存在不平衡的问题和风险。对于黄金价格来说，今后要时刻关注由各种因素所导致的人民币升值问题，因为这关系的国内黄金价格的重新定位。人民币和相关货币的汇率走势人民币兑美元再创新高第三章 黄金市场与原油市场提要：黄金与原油的同向变动关系自西方工业革命后，原油（原油）一直充当现代工业社会运行血液的重要战略物资，它在国际政治、经济、金融领域占有举足轻重的作用，“原油美元”的出现足以说明原油在当今世界经济中的重要性。黄金与原油之间存在着正相关的关系，也就是说黄金价格

60、和原油价格是通向变动的。原油价格的上升预示着黄金价格也要上升，原油价格下跌预示着黄金价格也要下跌。第一节 原油市场的作用一、原油价格波动直接影响全球经济油价波动将直接影响世界经济的发展，这是不争的事实。尤其是美国经济的发展与原油市场的关联度更加紧密，因为美国经济总量和原油消费量均列世界第一。美国经济强弱走势直接影响美国资产质量的变化从而引起美元升跌，从而引起黄金价格的涨跌。当油价连续飙升时，国际货币基金组织也随即调低未来经济增长的预期。油价已经成为衡量全球经济是否能健康成长的“晴雨表”中不可或缺的重要组成部分，高油价也意味着经济增长不确定性增加以及通胀预期逐步升温。二、黄金价格与原油价格正相关