02现代理财学的基础理论

1、基础理论的作用基础理论可以指导财务管理者对现实的理财实践进行深入的分析，找出症结，制定科学、正确的财务管理政策。科学的基础理论或模型往往是易于理解的和应用的，它们是科学理财的有效工具。需要关注的两本书Zvi Bodie & Robert C.Merton,Finance.Pearson Education,2002.高等教育出版社影印出版，2002。Scott Besley & Eugene F.Brigham,Principles of Finance.Thomson Learning,Inc.,2003.北京大学出版社影印出版，2003。关注点：公司理财学为现代金融学的重要组成部分。Fin

2、ancePart 1,Finance and The Financial SystemPart 2,Time and Resource AllocationPart 3,Valuation ModelsPart 4,Risk Management and Portfolio TheoryPart 5,Asset PricingPart 6,Corporate Finance(capital structure,finance and corporate strategy)Finance Finance is the study of how people allocate scarce res

3、ources over time.Two features that distinguish financial decisions from other resource allocation decisions are that the costs and benefits of financial decisions are(1)spread out over time and (2)usually not known with certainty in advance by either the decision makers or anybody else.Finance Finan

4、ce theory consists of a set of concepts that help you to organize your thinking about how to allocate resources over time and a set of quantitative models to help you evaluate alternatives,make decisions,and implement them.The same basic concepts and quantitative models apply at all levels of decisi

5、on making,from your decision to lease a car or to start a business,to the decision of the CFO of a major corporation to enter the telecommunications business,to the decision of the World Bank about which development projects to finance. Principles of FinancePart 1,General Finance ConceptsPart 2,Gene

6、ral Business ConceptsPart 3,Fundamentals of ValuationPart 4,Corporate Decision Making(the cost of capital,capital budgeting,capital structure and dividend policy decisions,working capital management)Part 5,Investor Decision MakingPrinciples of Finance Managerial finance,which is the broadest of the

7、three finance areas(financial markets, investments, and corporate finance), deals with decisions that firms make concerning their cash flows.Copeland与Weston教授的观点Financial Theory and Corporate Policy,1988.理财学的基础理论有： 效用理论 状态偏好理论 均值方差理论 资本资产定价模型 套利定价理论 期权定价理论 MM理论Clifford.W.Smith,Jr教授的观点The Modern Theo

8、ry of Corporate Finance,1990.理财学的基础理论有：有效市场理论组合理论期权定价理论资本资产定价模型(CAPM)代理理论E.F.Brigham教授的观点Intermediate Financial Management,1996.理财学的基础理论有：完全资本市场贴现现金流量模型(DCFM)MM资本结构理论MM股利理论组合理论和资本资产定价模型（ CAPM）期权定价理论有效市场理论风险与收益的权衡理论 代理理论不对称信息理论Corporate Finance TheoryWilliam L.Megginson,associate professor of banking

9、 and finance,Terry College of Business at the University of GeorgiaAddison-Wesley1997William L.Megginson教授的观点 按照学术文献中出现的时间顺序，理财学的基础理论有： 完全资本市场组合理论资本结构理论股利政策William L.Megginson教授的观点资产定价模型有效资本市场理论期权定价理论代理理论信号理论公司控制的现代理论金融中介理论市场分区理论No.1:完全资本市场一个完全的资本市场需要具备如下条件：没有交易成本.没有税收.证券买者和卖者的数量足够多，以至于他们个体的行为不会影响交易

10、中证券的价格.个人和企业可以同等地进入市场.获取信息没有成本，每个人可以获取同样的信息.每个人对未来具有同样的预期.没有财务危机成本.费雪（Fisher）分离定理费雪分离定理论证了在证券市场上，无论是贷入者还是借出者均可运用一个利率进行消费决策和投资决策，换言之，投资决策和融资决策是可以分离的.贷入者比如企业进行投资决策时完全不必考虑个人投资者的消费偏好。只要投资项目的报酬率水平高于市场利率水平，能够带来净现值，企业就可以进行投资.费雪分离理论与公司理财费雪关于投资与消费的基本理论可以作为公司财务决策的科学分析思路和工具。现代财务分析的重要工具折现现金流量 (DCF)即是基于费雪对消费和储蓄的

11、分析。没有折现现金流量分析，便没有现代理财学。No.2:组合理论Harry Markowitz教授是现代组合理论之父,他因此而获得1990年度的经济学诺贝尔奖。 “不要将所有的鸡蛋放到一个篮子里”随着投资者在其投资组合中增加资产的数量，组合总风险以收益的方差或标准差度量会持续下降,但组合的期望报酬是各项资产报酬率的加权平均值。Markowitz :组合选择法则 马科维茨的组合选择法则是：在同样的风险情况下，选择报酬率最高的证券；在报酬率既定的情况下，选择风险最小的证券。组合理论根据Markowitz的观察，随着组合中加入资产的增加，组合的风险 以总收益的方差度量会下降, 但组合的总收益是组合中

12、各个资产预期收益的加权平均值. 换言之，通过投资于组合而非个别资产，投资者可以在不损失收益的情况下，降低风险.组合理论按照Markowitz 组合选择法则，以最高的收益对风险比率选择股票，组成一个有效的股票组合集 在其中，任何给定的收益水平，其对应的风险是最低的，或者，任何给定的风险水平，其对应的收益是最高的.组合理论 年组合收益的标准差 (NYSE): 组合中股 年组合收益 票 数 量 的 标 准 差149.24% 1023.93% 5020.20% 10019.69% 30019.34% 50019.27% 1,00019.21% 组合理论No.3:资本结构理论:公司财务理论的基石1958

13、年,Franco Modigliani教授与Merton Miller 教授发表了他们关于企业价值的研究观点：企业价值取决于企业资产运行的效率，与企业的融资行为无关。企业价值仅仅取决于企业经营活动所创造现金流量的多少。这一观点直接影响了现代财务理论的发展方向。资本结构理论MM模型 (1958) 认为企业中各种资产的经济价值只取决于各种资产所创造的经营现金流量;而资产创造现金流量的能力与企业的资本结构没有关系. 资本结构理论MM命题 I ：任何企业的市场价值均独立于其资本结构，而取决于期望盈利按照与其风险程度相称的贴现率计算的资本化价值.MM命题 II：如果公司未来的期望盈利是固定的话，则有负债

14、企业的股权资本要求报酬率一定会随着负债率的提升而呈线性提高.资本结构理论债务对股权资本比率, D/E资本成本WACC = RA = REURDREL = RA + (RA RD ) x (D/E)资本结构理论综合以上两个命题，MM在完全资本市场上，确立了他们的资本结构无关理论。任何企业的股权投资者的要求报酬率的高低取决于企业的债务股权资本比率以及同类风险等级上企业的要求报酬率水平.经过多年学者们在资本结构研究方面的努力，我们对于如下问题可能也并非完全清楚, “资本结构问题无关紧要吗?”价值守恒法则公司收益如何在债权人和股权投资者之间进行分配对于公司价值没有影响。价值守恒法则即是M&M理论中的第

15、一定律，即 “任何企业的市场价值均独立于其资本结构，而是以决定于企业风险程度的贴现率为资本化率对企业未来期望收益所计算的资本化价值。”资本结构之谜1958年以后,理财学家们一再尝试着放宽MM理论中的假设条件，从而谋求新的发现。代理成本与不对称信息模型在1970年代的发展，部分地改变了MM理论的结论，但如下问题仍然是现代财务理论中的一个难以破解的谜：资本结构真得很重要吗？No.4:股利政策1961年,MM发现在公司投资决策既定的情况下，在有效的资本市场上，现金股利的发放对企业价值没有影响。因为，企业发放了现金股利之后，还需要发行新股筹措资金。因此，对企业价值而言，股利政策是无关的。股利政策Mil

16、lar与Modigliani认为，如果企业的投资政策保持不变，在一个完全市场上，现金股利的支付对企业价值没有影响。因为，公司发放多少股利，一定还要通过新发股票筹集多少的资金，否则，企业的规模会受影响.然而，现实世界并非存在完全的、没有磨擦的市场 股利在许多情况下还是备受关注的.股利政策真实市场“磨擦”的案例:在新发股票时，公司必须向投资银行支付一笔巨额融资费用.投资者在股利上的税负要高于在资本利得上的税负; 投资者可以控制交纳资本利得税的时间，但股利税的交纳无法控制.经验证明，股票市场对于新发股票信息的发布，总是消极反映，视为“不好”的信息.股利政策考虑到这些真实市场上的“磨擦”因素，就可以理

17、解为什么美国公司会将大致一半的税后盈利用于分派现金股利。但MM认为，投资者倾向于分派现金股利并非喜欢股利，而是因为管理者与股票投资者之间代理冲突的存在。投资者通过股利政策的改变来了解、判断公司的发展实情.股利政策股利政策实际上可能是企业发展周期的副产品 发展成熟的公司通常没有太多的增长机会，经营现金流量充足，因而会比增长型公司支付较多的现金股利.不同的股利理论是从不同的方面来考察公司的股利问题，角度不同，得出的结论便可能大相径庭.现金流量恒等所谓现金流量恒等，是指企业的总现金流入 (源自经营利润和外部融资)必然等于总现金流出 (用于投资和股利).股利之谜No.5:资产定价模型尽管马科维茨告诉了

18、投资者应当怎样度量风险，但却没有明确界定风险和要求报酬率之间的关系。William Sharpe教授发展的资本资产定价模型(CAPM),界定了风险和要求报酬率之间的相关关系。197319501952马科维茨: 组合选择.组合选择, CAPM, 与均衡模型组合选择 (均值方差分析)以标准差(s.d.)度量风险对于各种证券，可以估计其期望报酬与标准差，以及和其他证券之间的关系，然后即可确定有效边界（efficient frontier）.期望报酬风险(s.d.)有效边界全部可行组合1973195019521953马科维茨：组合选择.肯德尔: 时间序列的分析组合选择, CAPM, 与均衡模型1973

19、1950195219581953Harry Markowitz: Portfolio Selection.Maurice Kendall: The Analysis of Time Series, Part I: Prices. 组合选择, CAPM, 与均衡模型莫迪格莱尼与米勒 : 资本成本，公司理财和投资理论19731950195219581953Harry Markowitz: Portfolio Selection.Maurice Kendall: The Analysis of Time Series, Part I: Prices. 组合选择, CAPM, 与均衡模型Franco

20、Modigliani & Merton Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investments托宾: 应对风险行为的流动性偏好托宾: 无风险资产的独特作用分离定理（Separation Theorem）: 在无风险资产上的投资比例取决于风险厌恶程度. 而组合中风险资产的组合却与投资者对风险的态度无关.期望报酬风险 (s.d.)全部可行组合有效边界19731950195219581953Harry Markowitz: Portfolio Selection.Maurice Kendall: T

21、he Analysis of Time Series, Part I: Prices. 组合选择, CAPM, 与均衡模型Franco Modigliani & Merton Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investments1961莫迪格莱尼与米勒: 股利政策，增长，与股票价值.19731950195219641958夏普: 资本资产定价: 风险状态下的市场均衡理论.1953Harry Markowitz: Portfolio Selection.Maurice Kendall: The

22、 Analysis of Time Series, Part I: Prices. 组合选择, CAPM, 与均衡模型Franco Modigliani & Merton Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investments1961Franco Modigliani & Merton Miller: Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares.夏普: 均衡模型每个人均有一个同样的目标组合：即市场组合. 期望报酬风险 (s.d.)全

23、部可行组合有效边界市场组合197319501952196419581965萨缪尔森: 预期价格随机波动的证明William Sharpe: Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk.1953Harry Markowitz: Portfolio Selection.Maurice Kendall: The Analysis of Time Series, Part I: Prices. 组合选择, CAPM, 与均衡模型Franco Modigliani & Merton Mille

24、r: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investments1961Franco Modigliani & Merton Miller: Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares.197319501952196419581965Paul Samuelson: Proof that Properly Anticipated Prices Fluctuate Randomly.William Sharpe: Capital Asset Prices:

25、 A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk.1953Harry Markowitz: Portfolio Selection.Maurice Kendall: The Analysis of Time Series, Part I: Prices. 组合选择, CAPM, 与均衡模型Franco Modigliani & Merton Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investments布莱克与斯科尔斯: 期权契约与公司债

26、务的定价.莫顿:理性期权定价理论.1961Franco Modigliani & Merton Miller: Dividend Policy, Growth, and the Valuation of Shares.Sharpe教授的贡献在均衡状态下，任何资产所提供的期望报酬率与其风险程度他定义为贝他， 线形相关。资本资产定价模型（CAPM ）为: E(Rj)=Rf+ j(Rm-Rf)CAPM 和 资本成本 CAPM可以应用于企业总资本成本的确定，以及对各个项目要求报酬率的确定。套利定价理论Ross教授提出了套利定价理论 (APT),因为任何一项资产的报酬率不会仅取决于一个因素，而是取决于多

27、个因素。因素分析:通货膨胀，行业特征，风险厌恶感，等等。CAPM 是单因素 模型.APT认为风险与收益的关系更加复杂可能会有多重因素， 像GDP 增长，预期的通货膨胀，税率变化，及股利等CAPM与套利定价模型 (APT)的区别?ki = kRF + (k1 - kRF)b1 + (k2 - kRF)b2 + . + (kj - kRF)bj.bj = 股票 i 对经济因素 j的敏感性.kj = 对经济因素j敏感的投资组合的要求报酬率.APT下股票I的要求报酬率 APT在现实中有一些应用.被接受缓慢主要是因为模型没有指出是哪些因素影响股票的收益率对风险/收益模型还需要更多的研究以建立一个在理论上

28、更加合理，能够得到实证检验，并且容易使用的模型APT的地位?法玛-弗兰奇三因素模型法玛和弗兰奇提出三个因素:市场总体回报, kM-kRF.S的报酬率 ( S是一个小公司股票的投资组合 规模通过权益资本的市场价值来衡量) 减去 B的报酬率（B是一个大公司股票的投资组合）. 这个报酬率是 kSMB, 因为是用 S 减B.法玛-弗兰奇三因素模型H的报酬率（H是一个有较高的帐面/市场价值比的公司的股票组合)减去 L的报酬率（ L是一个包含较低的帐面/市场价值比的公司的股票组合 ）。这个回报率是kHML, 因为 是用H减去 L.ki = kRF + (kM - kRF)bi + (kSMB)ci + (

29、kHMB)dibi = 股票i 对市场报酬率的敏感性.cj = 股票 i 对规模因素的敏感性dj = 股票 i 对帐面/市场价值比因素的敏感性法玛-弗兰奇三因素模型下 股票 i 的投资收益率ki = kRF + (kM - kRF)bi + (kSMB)ci + (kHMB)diki = 6.8% + (6.3%)(0.9) + (4%)(-0.5) + (5%)(-0.3) = 8.97%股票 I的要求报酬率: bi=0.9, kRF=6.8%, 市场风险补偿 6.3%, ci=-0.5, 规模因素预期的价值 4%, di=-0.3, 帐面/市场价值比因素预期的价值 5%. No.6:有效资

30、本市场理论有效市场是指信息的有效性，即证券价格可以反应所有已知的信息。市场上信息的有效性需要具备三个条件：信息是免费的，并可在同一时刻传递给所有的市场参与者.没有交易成本，税收或其他交易障碍.任何个人和机构的交易行为均不会影响证券价格。Fama的理论 法玛提出了关于有效市场三个层次的理论:弱势有效市场次强式有效市场强式有效市场弱势有效市场在弱势有效市场上，所有包含在以往价格波动中的信息均可反映在当前的市场价格之上。通常，经过交易成本和税收的调整之后，技术交易法则（即根据价格波动分析所制定的交易法则）不能带来超额盈利。次强式有效市场在次强式有效市场上，证券价格可以反映所有相关的、公开的可能信息.

31、有两种重要的方法对次强式有效市场进行检验:检验价格如何针对新信息的出现而调整;评价管理者相对于市场的绩效. 强式有效市场在强式有效市场上，当前的市场价格可以反映所有的信息，无论是公开的还是非公开的.内部人(管理者) 和外部投资者.有效资本市场理论Fama的有效市场假说改变了人们对金融市场运作方式的看法.由于众多的投资者、分析家的存在和竞争，确保了股票价格及时准确地反映所有可能的信息。股票价格是“可信”的。无论是投资者还是公司，均可以在相信股票价格的基础进行投资和融资，而无需担心股票价格的低估或高估，从而造成损失。有效资本市场理论然而，不要曲解了有效市场观点. 它并没有说没有税，没有成本; 没有

32、说投资者之间没有能力或智力上的差异. 它只是申明在股票市场上，竞争是极为紧要的 由于竞争的存在，股票价格才能够准确地反映资产的真实的、基本的价值. No.7:期权定价理论一份期权合约可以给其持有者在将来某一特定时间、按照事前约定的价格购买（或卖出）一种资产的权力.期权可以行使也可以不行使-这个权力完全掌握在期权持有者手中.1973年,Fischer Black和Myron Scholes 公布了他们著名的布斯期权定价模型（ Black-Scholes Option Pricing Model，OPM)期权术语买权卖权期权合约期权价格行使价格行使日欧式期权和美式期权无担保期权和有担保期权价内期权

33、和价外期权Black-Scholes期权定价模型 V=PN(d1)-Xe-ktN(d2) d1=ln(P/X)+kRF+(2/2)t/ t1/2 d2=d1- t1/2期权定价模型和公司理财截至到目前，期权定价模型主要应用于证券投资领域，而非公司理财领域.期权定价模型在公司理财中的应用目前仅限于对一些具有期权性质的证券比如认股权、可转换证券、代理关系等进行分析。近年来，越来越多地用于对资本预算中的“潜在战略价值”进行分析。No.8:代理理论在 1976年以前,金融经济学家通常运用标准的企业经济模型 来描述公司行为。该模型认为企业是一个“黑箱”，无从了解其内部机制.企业经济模型一般假设管理者应当

34、总是以股东财富最大化为行为准绳的.Jensen 和 Mecking由Jensen和Meckling(1976)提出的企业代理成本模型的基本贡献是将人类的特质引入到公司行为的分析之中.在他们的模型中，“企业”是在管理者、股票投资者、供应商、消费者以及其他团体个人（包括雇员）之间签订的各种契约的一个组合体.代理理论在1976年之前, 财务理论都是以规范的经济学模型来解释公司行为的该模型认为企业是一个 “黑箱子” ，在其投入和产出之间的秘密无从了解，同时，管理者总是假设按照股东的意愿来实施管理行为的.代理理论企业的代理成本模型（ agency cost model of the firm）,是由 J

35、ensen和Meckling (1976)提出的, 他们将人类的特性纳入到企业管理行为的分析之中“企业”作为一个法律虚拟的存在，是由管理者、股东、供应商、客户以及其他利益相关者之间的契约所组成的集合体. 所有利益相关者均有自私倾向，但又都会通过有效的途径和手段来保护自己的利益.代理冲突只要管理者持有公司的普通股份低于100，潜在的代理冲突就会存在.在大部分大型公司中，代理冲突非常严重，这是因为管理者通常持有公司极少部分的股票.代理冲突主要出现在 (1)股东和管理者之间与 (2) 债权人和股东之间.代理成本为了减少代理冲突和道德障碍问题，股东必须支付一定的代理成本，从而使得管理者按照股东财富最大

36、化的原则进行工作，而非按照自己的利益最大化进行工作.三种主要的代理成本:(1)管制管理者行为的费用,(2)建立科学的管理机制，确保管理行为的合理化,(3)机会成本.代理理论在这个模型中，公司的管理行为不再是一个纯粹理性的、无关各方利益的行为。利益各方尤其是股东和主要债权人会通过契约等形式最大程度地约束管理者的自利行为，促使其按照设定好的方案组织管理活动.按照这一理论，人们对管理者和所有者即股东之间的代理关系进行了大量的研究。为保障股东的利益不受损害，股东必须为此付出代价，即代理成本比如管理者的高额津贴，监管成本，以及可能丧失的经济机会.代理理论代理理论研究的另外一个副产品即是对“补偿计划”的研

37、究。通过对管理者尤其是管理高层实施有效的补偿，比如股票期权等，促使管理者按照股东的意愿实施管理活动. 管理者面临着一个传统的问题他们将他们所有的都鸡蛋放在了一个篮子里比较投资者而言，他们或许不喜欢采纳风险更大的投资项目，因为投资者可以通过金融投资，将他们的投资进行很好的分散，以减少风险.管理激励如果只以股票价格的波动作为管理者激励的基础，代理成本较低，这是因为管理者激励与股东财富最大化的理财目标是一致的.以下是几种常见的激励工具:(1)基于绩效的补偿计划,(2)主要股东的直接监管,(3)解雇的威胁,和(4)敌意收购的威胁.No.9:信号理论信号理论在经济学文献和金融学文献中同时获得了发展，其基

38、本出发点是企业内部人（主要指管理者）通常掌握比外部投资者更多的关于企业目前状况和未来发展趋势的信息.不对称信息（asymmetric information）.George Ackerlof(2001)“柠檬市场”,Quarterly Journal of Economics,1970.Ackerlof 通过对旧车市场的分析阐述了不对称信息及其对买卖行为的影响.逆向选择现金股利、债务融资等的发布是企业经常运用的管理者向外部投资者传递信息的行为.信号理论信号理论的发展基于如下情形：公司的内部人主要是指管理高层通常比外部人比如股票投资者知晓更多的关于公司当前运作情况和未来发展前景的信息. 在信息不

39、对称情形存在时，投资者可靠地了解公司经营的质量是一件非常困难的事情.信号理论由于不对称信息的问题，投资者通常会低估公司股票的价值。估价质量也会存在问题.因此，高质量企业的管理者有动机向投资者传递公司的真正的信息，以提升投资者对公司价值质量的了解和认可.如何向外传递信息，传递什么信息，何时传递信息，以及各种信息与股票价格之间的相关性等，均是公司管理者必须了解的内容。信号理论一种被高质量企业采用的传递信息的方法极有可能成本较高，而这种较高的成本决定了质量低的企业极难模仿比如，股利的支付.其他被公司经常使用的“正向”的信号有:在有较高内在价值的项目上保留较大份额的所有权在资本结构中，使用较多的债务.

40、No.10:公司控制的现代理论公司控制现代理论的发展主要出现在1980年代之后，在那一时期，公司的兼并与收购(M&A)活动非常活跃，引发了人们对公司控制问题的关注. 第一位研究该问题的重要学者Bradley(1980),他首先研究了被收购公司股票价格的变动问题.Bradley模型Bradley的理论模型假设收购公司的管理者源于管理实力的强大而对目标公司实施收购.普通股票投票权的经济作用公司董事会的作用所有权结构集中或分散的价值Bradley模型第一个从事公司控制现代理论研究并取得重大成果的学者是Bradley (1980), 他发现:在并购发盘公布之后，股票价值立即上升大约30%,这一价格会持

41、续下去，直至购并完成或者购并失败,那些在成功购并活动中没有被购买的股票将在购并活动结束后立即回归到最初的价格水准.公司控制的现代理论Bradley的理论模型假设出标企业的管理者认定自己的管理实力足以控制被购买企业的资产及其经营，达到改善其现状的目的. 一旦实现了对被购并企业的接管，优秀的管理行为便会作用于被购并公司，购并收益会由于购并双方企业绩效的改善而实现. 公司控制的现代理论依据Bradley模型的观点，有竞争力的管理当局始终在为获取公司资产的控制权而努力. 无效率的管理当局会被更具实力的管理当局取代；同时，这种公司资源的控制自然地会流向使用效率更高的地方 在这里，股东扮演着一个公正无偏的

42、仲裁者的角色. 公司控制的现代理论所以，活跃的购并市场的存在对于公司而言是有利的，因为它可以帮助投资者驱逐无效率的管理者而将控制权移交给效率高的管理者.由于以上竞争环境的存在，有实力的管理者必须将其预计在购并完成之后产生于管理绩效改善而获得的一部分利润以高发盘盈余的形式提供给目标公司的股东. No.11:金融中介理论金融中介在信息方面的先进性公司新股发行的公布会给股票投资者带来巨额的负值收益.从商业银行获得贷款的消息则会给股票投资者带来正值收益.金融中介理论在过去的十年中，以下现象越来越明显：比较通过银行或其他金融中介进行所谓的间接融资而言，资本市场融资正日益成为一种成本高昂、经济浪费严重的为

43、日常公司活动服务的融资途径.比起资本市场，商业银行显示出明显的竞争优势，成为公司几乎最大的一种融资途径. 金融中介理论正是由于上述竞争优势的存在，除了美国之外，几乎所有的发达国家和发展中国家均以商业银行作为主要的公司融资途径和方式.美国之所以出现这种古怪现象的原因大致有二：:McFadden Act (1927)法案阻止了州际银行的发展，因而，美国始终没有产生全国性的银行.Glass-Steagall Act (1934)法案分离了商业性银行和投资性银行，使得美国的商业银行失去了全球的竞争力.金融中介理论有研究证实，当公司获得银行贷款的信息披露之后，公司股东会获得正值收益；而其他公司融资行为公

44、告后，股东只会获得负值收益或者微小的收益.金融中介理论由于银行通常可以接触到公司的有关账目，并与公司的管理高层关系密切，因而，银行对于公司信用等方面的意见和看法，颇受股票市场参与者的关注与重视，成为影响股票价格走势的一个因素.No.12:市场分区理论在过去的20年间, 尤其是从1985年开始,学者们开始对金融市场的内部结构以及不同证券市场的运作机制进行了深入的研究.市场分区:研究市场如何定价，如何激励市场参与者，以及如何将非公开信息纳入均衡的价格水平之中.市场分区研究领域 市场分区研究的两个领域:市场结构模型研究了不同的市场结构及其作用.价格构成模型分析了非公开信息是如何影响股票价格的，研究了交易规模等与价格水平之间的相关性.金融经济学: 三个分支市场有效性（Market Efficiency）modelling how prices evolve in (near) efficient marketse.g., quantifying mismatch risk; probability