新股发行制度变革简析

1、新股发行制度变革简析关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见（征求意见稿）近年来，在在党中央央、国务务院正确确领导下下，我国国资本市市场进行行了一系系列重大大基础性性和制度度性改革革，取得得了显著著成效。市市场规模模和容量量跨上新新台阶，市市场机制制和结构构逐步优优化，投投资者入入市踊跃跃，各类类企业利利用资本本市场健健全机制制、融入入资本的的态度积积极，资资本市场场的重要要性日益益突出。为为了进一一步健全全机制、提提高效率率，有必必要对新新股发行行体制进进行改革革和完善善以适应应市场的的更大发发展。经经过对股股票发行行体制改改革有关关问题进进行广泛泛调查研研究，我我会对进进一步改改革和完完

2、善新股股发行体体制提出出以下指指导意见见：一、改革原原则、基基本内容容和预期期目标(一) 改革革原则。坚持市场化方向，促进新股定价进一步市场化，注重培育市场约束机制，推动发行人、投资人、承销商等市场主体归位尽责，重视中小投资人的参与意愿。(二) 基本本内容。在新股定价方面，完善询价和申购的报价约束机制，淡化行政指导，形成进一步市场化的价格形成机制。在发行承销方面，增加承销与配售的灵活性，理顺承销机制，强化买方对卖方的约束力和承销商在发行活动中的责任，逐步改变完全按资金量配售股份；优化网上发行机制，股份分配适当向有申购意向的中小投资者倾斜，缓解巨额资金申购新股状况。同时，加强新股认购风险提示，明

3、晰发行市场的风险。(三) 预期期目标。一是市场价格发现功能得到优化，买方、卖方的内在制衡机制得以强化。二是提升股份配售机制的有效性，缓解巨额资金申购新股状况，提高发行的质量和效率。三是在风险明晰的前提下，中小投资者的参与意愿得到重视，向有意向申购新股的中小投资者适当倾斜。四是增强揭示风险的力度，强化一级市场风险意识。二、近期改改革措施施新股发行体体制涉及及面广、影影响大，为为保证改改革的平平稳推进进，拟采采取分步步实施、逐逐步完善善的方式式，分阶阶段推出出各项改改革措施施。现阶阶段主要要推出如如下四项项措施：(一) 完善善询价和和申购的的报价约约束机制制，形成成进一步步市场化化的价格格形成机机

4、制。询询价对象象应真实实报价，询询价报价价与申购购报价应应当具有有逻辑一一致性，主主承销商商应当采采取措施施杜绝高高报不买买和低报报高买。发发行人及及其主承承销商应应当根据据发行规规模和市市场情况况，合理理设定每每笔申购购的最低低申购量量。对最最终定价价超过预预期价格格导致募募集资金金量超过过项目资资金需要要量的，发发行人应应当提前前在招股股说明书书中披露露用途。(二) 优化化网上发发行机制制，将网网下网上上申购参参与对象象分开。对每一只股票发行，任一股票配售对象只能选择网下或者网上一种方式进行新股申购，所有参与该只股票网下报价、申购、配售的股票配售对象均不再参与网上申购。(三) 对网网上单个

5、个申购账账户设定定上限。发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定单一网上申购账户的申购上限，原则上不超过本次网上发行股数的千分之一。(四) 加强强新股认认购风险险提示，提提示所有有参与人人明晰市市场风险险。发行行人及其其主承销销商应当当刊登新新股投资资风险特特别公告告，充分分揭示一一级市场场风险，提提醒投资资者理性性判断投投资该公公司的可可行性。证证券经营营机构应应当采取取措施，向向投资者者提示新新股认购购风险。其他改革措措施，在在统筹兼兼顾市场场发展的的速度、改改革的力力度和市市场的承承受程度度的基础础上，择择机推出出。三、切实落落实各项项改革措措施新股发行体体制改革革需要市市

6、场参与与各方密密切配合合，市场场各方应应当提高高认识，制制定相应应方案，周周密部署署，切实实将各项项改革要要求落到到实处。发行人应当当树立发发行上市市的正确确理念，积积极履行行信息披披露义务务，加强强募集资资金管理理，提高高上市公公司经营营水平，维维护股东东合法权权益。承销商（保保荐机构构）及其其他证券券公司应应当勤勉勉尽责，诚诚实守信信，经营营活动中中维护买买卖双方方的长期期利益和和根本利利益。具具体工作作中要在在机构、人人员、制制度和技技术等方方面加以以改进和和适应，不不断提高高专业服服务能力力。询价对象应应当发挥挥专业机机构的作作用，认认真、审审慎、专专业地掌掌握资料料、分析析研判、理理

7、性定价价，从而而形成对对市场的的理性引引导。投资者应当当充分关关注定价价市场化化蕴含的的风险因因素，知知晓部分分股票上上市后可可能跌破破发行价价，切实实提高风风险意识识，强化化价值投投资理念念，避免免盲目炒炒作。相关自律组组织应当当积极采采取措施施，切实实加强对对参与新新股发行行的承销销商、询询价对象象、股票票配售对对象、证证券公司司的自律律管理和和服务。中中国证券券监督管管理委员员会二九年五五月二十十二日一、现行制制度点评评1、现行AA股发行行流程：投资者申申购（申申购新股股当天）：投资者者在申购购时间内内缴足申申购款，进进行申购购委托。资金冻结（申购后第一天）：由结算公司将申购资金冻结。验

8、资及配号（申购后第二天）：交易所将根据最终的有效申购总量，按每1000(深圳500股)股配一个号的规则，由交易主机自动对有效申购进行统一连续配号。摇号抽签（申购后第三天）：公布中签率，并根据总配号量和中签率组织摇号抽签，于次日公布中签结果。公布中签号、资金解冻（申购后第四天）：对未中签部分的申购款予以解冻。在股市行情情火爆的的时候，新新股发行行制度的的不合理理被淹没没在一路路高涨的的指数与与乐观情情绪中；而在市市场低迷迷的时候候，发行行制度缺缺陷就会会加倍放放大。2、现行新新股发行行制度弊弊端缺陷一：询询价环节节流于形形式在新股股询价环环节中，受受到各种种因素制制约，没没能够真真正发挥挥应有作

9、作用，询询价流于于形式。由由此产生生的新股股不败现现象，对对于股市市风险与与收益的的平衡是是不利的的。我们们认为当当前询价价制度最最大的问问题在于于初步询询价不用用支付保保证金，也也不必申申购。这这就导致致询价机机构在初初步询价价时人为为压低价价格，以以便在累累计投标标询价时时能够以以低价申申购新股股，同时时也存在在不少机机构在初初步询价价阶段报报高价却却不参与与实际申申购的情情况。缺缺陷二：发行有有违公平平原则新股股发行过过程中有有违公平平原则，过过度向机机构投资资者倾斜斜。个人人投资者者只能参参与网上上申购，相相对机构构投资者者来说，其其中签的的比例就就低了不不少，导导致明显显的不公公。虽

10、然然战略配配售事实实上已经经停了下下来，但但机构仍仍然占据据了进行行网下申申购的优优势。缺缺陷三：导致资资金无序序流动新股股发行过过程中以以资金量量作为配配售的主主要依据据，加上上新股发发行在安安排上并并不过多多考虑时时间因素素，节奏奏时快时时慢，结结果导致致巨额资资金在银银行与股股票一级级市场之之间无序序流动。3、国际社社会发行行定价方方式：、累计投投标方式式网上、网下下累计投投标询价价指在价价格区间间内网下下向战略略投资者者、证券券投资基基金累计计投标询询价和网网上向社社会公众众投资者者累计投投标询价价相结合合的发行行方式。累累积投标标是目前前国际上上常用的的新股发发行定价价方式之之一，这

11、这一方式式的目的的是在保保护投资资者权益益的基本本前提下下最大限限度地发发挥市场场的功能能，更适适合于英英、美等等机构投投资者比比例较高高的国家家。、竞价方方式新股竞价发发行一般般是指一一种由多多个承销销机构通通过招标标竞争确确定证券券发行价价格，并并在取得得承销权权后向投投资者推推销的证证券发行行方式，也也称招标标购买空空卖空方方式，它它是国际际证券界界定发行行证券的的通行做做法。新新股竞价价是一种种完全市市场化的的发行方方式，发发行价格格能更充充分地反反映市场场的需求求。、固定价价格方式式固定价格允允许配售售和固定定价格公公开发行行都属于于固定价价格方式式，区别别在于前前者赋予予承销商商有

12、配发发股份的的灵活性性。这种种方式定定价方法法简单，承承销成本本低，比比较适用用于发行行规模不不大的招招股活动动，特别别是以散散户投资资为主的的新兴市市场的发发展初期期大都采采用这一一方式，如如马来西西亚、泰泰国等。、“一人人一手制制”中国香港市市场在新新股发行行上采用用了“一一人一手手”制。发发行人为为了照顾顾中小散散户，不不论其资资金多少少，保证证每一有有效申购购账户都都获得一一定的新新股，这这是世界界各地大大型国有有企业IIPO时时的一种种通常做做法。通通常而言言，给予予“一人人一手”优优惠的公公司上市市前都是是国有企企业或政政府资产产。4、证监会会指导意意见中的的几项具具体改革革措施：

13、 (一) 完完善询价价和申购购的报价价约束机机制，形形成进一一步市场场化的价价格形成成机制。询价对象应真实报价，询价报价与申购报价应当具有逻辑一致性，主承销商应当采取措施杜绝高报不买和低报高买。发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定每笔申购的最低申购量。对最终定价超过预期价格导致募集资金量超过项目资金需要量的，发行人应当提前在招股说明书中披露用途。(二) 优化化网上发发行机制制，将网网下网上上申购参参与对象象分开。对每一只股票发行，任一股票配售对象只能选择网下或者网上一种方式进行新股申购，所有参与该只股票网下报价、申购、配售的股票配售对象均不再参与网上申购。(三) 对网网上单个

14、个申购账账户设定定上限。发行人及其主承销商应当根据发行规模和市场情况，合理设定单一网上申购账户的申购上限，原则上不超过本次网上发行股数的千分之一。(四) 加强强新股认认购风险险提示，提提示所有有参与人人明晰市市场风险险。发行行人及其其主承销销商应当当刊登新新股投资资风险特特别公告告，充分分揭示一一级市场场风险，提提醒投资资者理性性判断投投资该公公司的可可行性。证证券经营营机构应应当采取取措施，向向投资者者提示新新股认购购风险。二、A股发发行制度度改革带带来的影影响结合现有AA股发行行制度的的弊端我我们认为为新的改革革方案会带带给市场场以下影影响：、能够形形成更加加市场化化的定价价机制；在询价价

15、方面，一方面在询价过程中进行路演以往的IPO存在一个现象，承销商在询价的时候，询价对象往往会低报价格，最终确立的询价区间较低，而询价对象在正式发行时又会按照最高价格申购，以增加申购成功的概率。现在改革措施中规定询价报价与申购报价应当具有逻辑一致性，可以杜绝这种现象出现。其次，如果在询价过程中，发行价格高于承销商原来的预期，如果按照原有规模发行，势必导致融资规模超过了项目投资规划，如果发行人又没有更好的资金利用计划，超额募集的资金可能被闲置，从而与资金优化配置的目标相背离。如果发行人可以根据实际融资需求选择发行规模，则可以降低发行人的融资成本，也有助于提高市场的资金配置效率。、能够进进一步体体现

16、市场场公平；尤其体体现在新新股中签签中，新新的发行行制度对对于网上上单个申申购账户户设定上上限、原原则上不不超过网网上发行行股数的的千分之之一的措措施，该该措施有有利于中中小投资资者提高高中签率率，但对对基金投投资影响响有限，因因为基金金参与“打新股股”的规模模不大，“打新股”的收益对于基金净值增长的贡献度不高。我们认为，新规定可以起到保护中小投资者利益的作用。、防止二二级市场场过度炒炒作。从从新股上上市的股股票供给给来看，当当前制度度下新股股上市首首日股价价涨幅过过高的一一个原因因是新股股供给不不足。由由于发起起人股东东以及战战略投资资者、参参与往下下申购的的机构投投资者持持有的股股份比例例

17、过高，相相对市场场巨大需需求来说说，上市市首日实实际流通通的股份份数量非非常小。因因此，增增加上市市新股的的流通比比例将有有助于缓缓解供需需失衡的的状态，这这也有助助于缓解解新股上上市首日日涨幅过过高的问问题。甚甚至会出出现首日日跌破发发行价的的情况对于二级级市场的的影响 我我们认为为现在的的制度改改革从一一个较长长远的影影响来说说，可以以降低一一级市场场“炒新”的温度度，有利利于资金金回流到到二级市市场，次次新板块块长期收收益率低低迷的状状况可能能得以改改变，减减少新股股计入指指数给市市场带来来的压力力。由于目前新新股计入入综合指指数是第第11个个交易日日，新股股若定价价相对合合理，则则可减

18、少少计入指指数后连连续下跌跌给指数数带来的的压力，这这方面最最为典型型的当属属中石油油，由于于首日开开盘价过过高，其其后连续续下跌，计计入主要要指数后后给市场场带来很很大压力力，之后后应该尽尽量避免免此类现现象再次次发生。短期来说，目前，股共有家拟上市公司在年已经通过证监会审核等待上市，拟发行股本总计达亿股，其中拟发行股份最多的为中国建筑股份有限公司，拟发行股份达到亿股。新股的再次发行将对市场资金产生分流效应，从而引发二级市场投资者对资金分流的担心，但是我们预计此影响将不会太大，整体的新股发行制度在实现一个市场参与各方利益再分配的过程后是有利于整个资本市场健康发展的 对中中小投资资者，更更多的

19、居居民将参参与到股股票市场场，分享享中国经经济高速速发展带带来的收收益。可可以预见见，新股股定价发发行制度度的改革革将朝着着保护中中小投资资者的方方向进行行，这将将刺激居居民参与与股票市市场的热热情，也也减少了了中小散散户被新新股套牢牢的风险险。wwww.ttopccj.ccom对于机机构投资资者而言言，原有有制度的的改革无无疑将减减少“打新”的收益益，使更更多的资资金流入入二级市市场和其其他市场场，“打新”盛宴有有望逐步步收场。对于上上市公司司而言，新新股发行行制度改改革不会会降低发发行上市市的积极极性，定定价方面面也将更更为合理理。对于承承销商而而言，由由于只是是在原有有基础上上的调整整，

20、我们们预期不不会产生生很大影影响附表：已审审批未上上市的新新股公司名称 备注公司名称备注招商证券股股份有限限公司 发行3.5585亿亿股 募募集800亿元深圳信立泰泰药业股股份有限限公司拟发行28850万万股，占占发行后后公司总总股本的的25.11%光大证券股股份有限限公司发行5.22亿股 募集超超1000亿广东奥飞动动漫文化化股份有有限公司司本次拟发行行40000万股股流通股股 占发发行后公公司总股股本的225%中国建筑股股份有限限公司发行1200亿股 募集4426亿亿元福建南平太太阳电缆缆股份有有限公司司本次拟发行行34000万股股，占发发行后总总股本的的25.37%河南辉煌科科技股份份有

21、限公公司 发行不超过过1,5550万万股A股股广东精艺金金属股份份有限公公司IPO暗藏藏危机 夏草指指其粉饰饰财务报报表苏州禾盛新新型材料料股份有有限公司司发行21000万股股，计划划募集资资金超22.5亿亿元广东超华科科技股份份有限公公司本次拟发行行22000万股股 占发发行后总总股本的的25.6%浙江亚太机机电股份份有限公公司 亚太机电拟拟发行224000万股博深工具股股份有限限公司拟发行43340万万股深圳市宇顺顺电子股股份有限限公司 拟发行18850万万股奇正藏药股股份有限限公司拟发行41100万万股保龄宝生物物股份有有限公司司预计发行220000万股武汉光迅科科技股份份有限公公司关联背后存存三大疑疑惑 职职工薪酬酬有蹊跷跷深圳世联地地产顾问问股份有有限公司司 发行32000万股股北京久其软软件股份份有限公公司拟发行15530万万股，发发行后