理财的原则课件

几个问题如果你想出售你的房产，是否希望得到可能的最高价格？希望当天拿到款项还是一年以后？如果你是房子的买主，是否希望支付尽可能低的价格？你是否希望房子增值？愿意承担贬值的风险吗？几个问题如果你想出售你的房产，是否希望得到可能的最高价格？1第二章财务管理的基本原则一、行为原则二、价值原则三、财务交易原则第二章财务管理的基本原则一、行为原则2一、行为原则一、行为原则31、自利原则人们按自己的财务利益行事：对于财务交易活动，所有机构都会选择对自己经济利益最大的行为应用：没有免费的午餐代理问题机会成本1、自利原则人们按自己的财务利益行事：对于财务交易活动，所有42、双方交易原则每一项财务交易都至少存在两方应用：无套利机会在财务决策时不要为我为中心不要笑话市场太阳公司收购苹果计算机公司2、双方交易原则每一项财务交易都至少存在两方53、信号传递原则行动传递信息：行动比语言更有说服力应用：

利用实际的行为推断不能直接观察到的财务信息逆向选择3、信号传递原则行动传递信息：行动比语言更有说服力64、模仿原则以别人的行为作为借鉴应用：

当理论无法提供最佳方案（资本结构的选择）当信息成本过高（资产估价）自由跟庄（跟随战略）4、模仿原则以别人的行为作为借鉴7二、价值原则二、价值原则81、现值原则货币时间价值（时效性）——不同时间的等面值货币不等价不同时刻实现的现金收益不能简单相加资产价值等于其预期未来产生各期现金收益的现值之和

1、现值原则货币时间价值（时效性）——不同时间的等面值货币不9时间价值的来源(veryimportant)人性不耐——放弃当前的消费必须要用未来更多的消费来补偿投资机会——货币在流动中增值鸟论──“Onebirdinhandisworthtwobirdsinbush”（厌恶风险）通货膨胀时间价值的来源(veryimportant)人性不耐——放10例：单期问题某公司考虑出售一块地产。A愿出价100万；B愿出价115万，但一年后付款公司可以将现款存入银行，利率为10%100万的终值=(1+10%)100=110万115万的现值=115/(1+10%)=104.55结论：接受B的出价例：单期问题某公司考虑出售一块地产。A愿出价100万；B愿出11计算终值FVn与现值PV0给定期限n和收益率r已知现值（PresentValue)PV0

FVn=PV0(1+r)n=PV0FV(r,n)已知终值（FutureValue)FVnPV0=FVn(1+r)-n=FVnPV(r,n)r——贴现率（必要报酬率）计算终值FVn与现值PV0给定期限n和收益率r12终值FV算例购买1,000元四年期有价证券,按年利率5%复利计息，第四年年末一次还本付息。第四年年末的本利和应为多少?

F4=P(F/P,i,n)=P(1+i)4

=1,000(1+5%)4=1,215.51元终值FV算例购买1,000元四年期有价证券,按年利率5%复利13现值PV算例如果你有多余现金，可以购买四年到期一次偿还1,215.5元的低风险有价证券,假设目前四年期同等风险的有价证券提供5%的利率。这5%就是你现在的机会成本率，即你在类似风险的其他投资中能够获得的收益率。你愿意花多少钱购买这一有价证券？P=F4(P/F,5%,4)=1,215.50.8227=1,000元现值PV算例如果你有多余现金，可以购买四年到期一次偿还1,214年金年金：未来一系列的、持续一段时间的现金{CashFlow1，CF2，…，CFn}等额年金：{CF，CF，…，CF

}稳定增长年金：CFt=CFt-1(1+g)年金现值：∑CFt/(1+r)t

等额普通年金现值：CF/r*[1-1/(1+r)n]等额普通年金终值：CF/r*[(1+r)n-1]年金年金：未来一系列的、持续一段时间的现金{CashFlo15永续年金永续年金：期限无限长的年金序列永续等额年金现值：CF/r永续年金永续年金：期限无限长的年金序列16问题（复利的陷井）每年投入1.4万元，持续40年，年收益率20%年份投入增加财富总财富10 14 36 36 20 14 225 261 30 14 1394 1655 40 14 8626 10281问题（复利的陷井）每年投入1.4万元，持续40年，年收益率217可能的问题结果对收益率非常敏感。如若为15%，则40年后财富只有2500万元左右。林中的鸟，不是手中的鸟现值是多少？(7.76748/9.947)可能的问题结果对收益率非常敏感。如若为15%，则40年后财富18应用之一：债券定价债券的价值等于债券未来各期支付利息与还本金的现值之和P0=∑(It+Pt)/(1+r)t市场利率为r，每年的利息为It本金偿还Pt

结论：价值取决于付息还本方式应用之一：债券定价债券的价值等于债券未来各期支付利息与还本金19不同债券的定价纯贴现债券（purediscountbond，或零息票债券）：不付息，到期一次还本息票债券（level-couponbond）：每期付息C，到期一次还本永久债券（consol）：无到期日P0=C/r不同债券的定价纯贴现债券（purediscountbon20纯贴现债券：举例确定面值为$1，000，000，折现率为10%，期限为20年的零息债券的面值。F$1,000,000Pv===$148644(1+r)T(1.1)20纯贴现债券：举例确定面值为$1，000，000，折现率为1021息票债券：举例计算票面利率为13%，半年付息，到期日为2010年11月，市场利率为10%的1000元面值国债在2006年11月的价格。息票债券：举例计算票面利率为13%，半年付息，到期日为20122债券的概念假定一份两年期的债券，其面值为1000美元，面值利率为10%。简化起见，我们假设利率每年支付一次。当市场利率分别为8%、10%和12%时，该债券的价值分别为多少？债券的概念假定一份两年期的债券，其面值为1000美元，面值利23市场利率与债券价格的关系对于息票债券，设息票利率为r’，则利息C=r’*F,市场利率为rr’>r,债券价格大于面值（溢价）r’<r，债券价格低于面值（折价）r’=r，债券价格等于面值（平价）到期收益率（yieldtomaturity）：对于给定的债券市场价格P0，使得债券未来支付的本金与利息现值之和的贴现率为yP0=∑(It+Pt)/(1+y)t市场利率与债券价格的关系对于息票债券，设息票利率为r’，则利24应用之二：股利定价模型股票价值等于公司未来所支付的各期现金股利D的现值之和P0=

Dt:第t期的股利r:股东必要报酬率（权益资本成本）t:期数预期D的变化一般模式稳定增长二阶段模型：先高速增长，后稳定增长应用之二：股利定价模型股票价值等于公司未来所支付的各期现金股25戈登模型（Gorden）假设股利以g稳定增长P0=DPS1/（k-g）g与EPS增长率相同g不可能比宏观经济增长率高适用范围：增长与宏观经济增长相当或稍低稳定的股利政策戈登模型（Gorden）假设股利以g稳定增长26例：Edison电力公司公司处于稳定增长：作为电力公司，增长受到管制稳定的财务杠杆比率90-94年平均每年净现金流为4.6亿美元，股利发放4.42亿美元，占96.08%94年EPS=$3，Div=$2.04,g=5%，R=11.63%P=2.04(1+0.05)/(0.1163-0.05)=31.6795年3月实际交易价为$26.75例：Edison电力公司公司处于稳定增长：27何谓稳定增长率预期将永久保持的每股股利的增长率也可用永久保持的收益（EPS）的增长率代替，因为要求EPS预期也以相同的速度增长，否则要么股利将超过收益要么股利支付率趋于0合理的稳定增长率不可能比宏观经济增长率高g=留存比率×留存收益回报率何谓稳定增长率预期将永久保持的每股股利的增长率28股利模型的可能问题不支付股利或支付低股利的公司如何定价？股利定价模型的结果偏低，可能的原因之一是未利用资产（无形资产）的价值无法体现与市场对立：宏观因素的影响无法反映牛市时无法找到价值低估的股票股利模型的可能问题不支付股利或支付低股利的公司如何定价？29应用之三：项目价值评估问题：你的决策能否创造价值？前提：净现值大于零净现值：未来各期净现金收益的现值之和减初始投资值V=∑CFt/(1+r)t–I0一项投资只有在其预期产生的未来现金收益的现值超过实施该投资的初始现金支出时,才会增加(或为公司创造)价值应用之三：项目价值评估问题：你的决策能否创造价值？30

投资012n-1nCF1CF2CFn-1CFn

投资012n-1nCF1CF2CFn-1CFn31企业的内在价值未来寿命期内各年可以产生的现金流的现值之和折现率（资本成本）各年现金流（成长性）寿命期企业的内在价值未来寿命期内各年可以产生的现金流的现值之和32影响现值的因素贴现率r——必要报酬率必要报酬率——投资者能够接受的最低报酬率或资本成本现金流的大小与时间分布资产经济寿命期影响现值的因素贴现率r——必要报酬率33例：计划投资建房出售第一年初投入30万第二年初投入10万预计第二年末可以市场价47万卖出如果市场年利率为9%，是否开工？如果市场年利率为11%，情况如何？301047例：计划投资建房出售第一年初投入30万34例：计划投资买房2007年8月1日，海达公司准备购买一套100平方米的房产作为办事处，该房产市场价格为10000元、平方米。房产开发商要求支付房款的方式有两种：第一种是购房时首期支付500000元，然后分六年每年年末支付150000元；第二种是购房时一次性支付全额房款，海达公司在这两种支付房款的方式中应作如何选择？例：计划投资买房2007年8月1日，海达公司准备购买一套10352、灵活性原则选择权（Option）有价值问题：相机决策能力的价值经营环境越来越不确定决策的动态性决策的多阶段性2、灵活性原则选择权（Option）有价值36灵活性在投资决策中的体现Realoption(实物或实物期权）决策的可延迟性：承诺项目和机会项目的区别项目的扩张与缩小项目的转换：投入品；产出品项目的暂停与中止战略机会灵活性在投资决策中的体现Realoption(实物或实物期37灵活性价值的性质及来源假设一个项目的投资额为110万元，一年后该项目产生的现金流有两种情况，180万元或者60万元，两种情况的概率各为50%。项目寿命期是1年，无风险利率是8%经风险调整的贴现率为20%该项目是一个好的投资项目吗？根据NPV法,项目的现值是：V=E(C1)/(1+K)=

50%*(180+60)/(1+20%)=100（万元）项目的净现值是:NPV=[E(C1)/(1+K)]-I0=100-110=-10<0灵活性价值的性质及来源假设一个项目的投资额为110万元，一38项目的决策树

决策行为马上投资V=-10不投资V=0等待一年再定V=？被忽视的选择机会项目的决策树决策行为马上投资不投资等待一年再定被忽视的39实物期权一年以后，如市况好转，即项目达到180万元现金流量，则按原计划投资；如市况恶化，即现金流量为60万元，则放弃投资，两种情况必有其一，且出现的概率各为50%。考虑上述因素后的净现值应该调整为：NPV=50%*[180/(1+20%)-110/(1+8%)]=24.08(万元)>0实物期权一年以后，如市况好转，即项目达到180万元现金流量，40实物期权结论是：如果等待一年再做投资与否的决定，则该项目是一个好的投资项目。所以，本例中的最优选择不是“不投资”，而是“等待”。它就是被传统DCF(discounted-cash-flow)【包括净现值法(简称NPW法)和内部收益率法】所遗漏的重要因素之一。当然，现实中投资人拥有的选择权不仅仅限于“等待”。他还可以根据市场情况扩大投资规模（当项目前景更加看好时）缩小投资规模（当项目前景看淡但还能勉强维持时）放弃投资(项目亏损时)转移项目用途等等.我们把所有这些投资人根据环境变化采取的机动性措施给项目价值带来的变化，叫做项目投资的“灵活性价值”。实物期权结论是：如果等待一年再做投资与否的决定，则该项目是一41实物期权实物期权(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT（麻省理工学院）时所提出的，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。用期权的思想分析投资时，项目的价值包含两部分：项目的价值=净现值+期权的价值实物期权实物期权(realoptions)的概念最初是由S42韦尔奇的管理思想(FORCE)F(Flexible)——灵活性O(Organizational)——条理化R(Result-Orientated)——结果导向C(Communication)——沟通E(Education)——教育韦尔奇的管理思想(FORCE)F(Flexible)——灵43灵活性在融资决策中的体现证券设计问题可转换证券可赎回债券有限责任制灵活性在融资决策中的体现证券设计问题44财务灵活性公司动用闲置资金和剩余负债能力应对未来可能产生的不可预见的紧急情况和把握未预见机会的能力做财务上的自主选择者，而不是乞讨者，因为机会首先敲响有钱人的大门银行只会愿意把钱借给那些不需要钱的企业财务灵活性公司动用闲置资金和剩余负债能力应对未来可能产生的不45财务灵活性的意义在将来有好项目时有可能采纳给管理者更多的权力空间为应付将来某一天迫切的注资需求而打开的窗口可能会在最需要资金的时刻关闭（封锁天窗）千万不要把短期借款用于长期投资财务灵活性的意义在将来有好项目时有可能采纳463、增量原则财务决策的总体观成本观——决策成本与沉淀成本沉淀成本：决策前已发生成本收益观——增量收益项目的替代性与互补性3、增量原则财务决策的总体观47三、财务交易原则三、财务交易原则三、财务交易原则三、财务交易原则481、风险原则风险——决策的预期结果与实际结果之间可能偏差morethingscanhappenthanwillhappen基准值：预期平均值或平衡点正偏（Upside）：优于基准的结果负偏（Downside）：劣于基准1、风险原则风险——决策的预期结果与实际结果之间可能偏差49风险的度量传统：标准差；标准差系数问题：对称波动；基于历史新定义：确定基准X乐观值Max(0,X-X*)——正偏的结果负偏的后悔值Max(0,X*-X)——负偏的结果极端损失风险的度量传统：标准差；标准差系数50分类1：财务风险与营运风险财务风险——股东收益的不确定性（负债固定利息支出引起）营运风险——营业利润（EBIT）的不确定性（固定经营成本引起）经济风险——销售额不确定性（外部环境引起）息税前利润（EBIT—earningbeforeinterestandtax）分类1：财务风险与营运风险财务风险——股东收益的不确定性（负51H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(131)-31%(69)(100)所得税+31%262-31%138200税前利润不变(40)不变(40)(40)固定利息+26%302-26%178240息税前收益不变(380)不变(380)(380)固定成本+10%(418)-10%(342)(380)变动成本+10%1100-10%9001000销售额销售增加10%销售下降10%预期H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(52风险的分类与传递销售额环境：经济、政治、社会市场结构、竞争地位息税前收益净利润经营风险财务风险营业风险经济风险+10%-10%-26%+26%固定成本固定利息31%-31%风险的分类与传递销售额环境：经济、市场结构、息税前净利润53结论经济风险（Economicrisk)是基本或初始风险由于固定经营成本的存在造成营运风险（Operatingrisk）经济风险和营运风险累积的影响为经营风险（Businessrisk）由于固定利息支出的存在造成财务风险（Financialrisk）净利润的波动反映了总风险结论经济风险（Economicrisk)是基本或初始风险54分类2：系统风险与非系统风险系统风险（市场风险）：不可分散风险，由对整个经济都产生影响的事件（利率、通胀、社会环境等）导致同时影响所有企业不同企业受影响的程度不同非系统风险：可分散风险，由影响单个企业的特殊事件所致（诉讼、研发、劳资纠纷等）决定必要报酬率的风险是系统风险分类2：系统风险与非系统风险系统风险（市场风险）：不可分散风55原则1：风险的分散化效果：取决于资产的相关程度代价：减少预期收益率分散化有限：减少非系统风险问题：把鸡蛋放在不同篮子里，还是放在一个最坚固的篮子里？原则1：风险的分散化效果：取决于资产的相关程度56多元化与固守主业多元化（海尔、春兰、熊猫等）固守主业小天鹅：以洗为主格兰仕：把鸡蛋全部放在微波炉里宝洁：在厕所里闹革命，只做卫生间里的产品多元化与固守主业多元化（海尔、春兰、熊猫等）57多角化的可能结果东方不亮西方亮补了东墙漏西墙诺基亚：主流产业的产品多元化产业专业化产品多元化多角化的可能结果东方不亮西方亮58原则2：风险与预期收益率成正比人们厌恶风险：风险与报酬的权衡承担系统风险要求得到相应的补偿（无免费午餐）必要报酬率与风险成正比原则2：风险与预期收益率成正比人们厌恶风险：风险与报酬的权衡59原则3：避险和趋险相结合避险——风险管理（利率风险、汇率风险）趋险——承担风险（经营风险）原则3：避险和趋险相结合避险——风险管理（利率风险、汇率风险60新的风险价值观传统观念风险等于危险；风险越大，价值越小新观念——Changeiswhatcreatesopportunity：风险不等于危险；风险越大，机会越多新的风险价值观传统观念61风险管理的基本方法分散化回避转移——投保与自保问题：系统风险和非系统风险哪个更重要？风险管理的基本方法分散化622、杠杆原则——善用杠杆杠杆——利用固定支付创造更高收益的机制（支出确定性与收益不确定性）2、杠杆原则——善用杠杆杠杆——利用固定支付创造更高收益的机63H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(131)-31%(69)(100)所得税+31%262-31%138200税前利润不变(40)不变(40)(40)固定利息+29%310-29%170240息税前收益不变(456)不变(456)(456)固定成本+10%(334)-10%(274)(304)变动成本+10%1100-10%9001000销售额销售增加10%销售下降10%预期H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(64经营杠杆(operatingleverage)以固定成本获得不固定EBIT的机制（用机器取代计时人工）反映投资决策所致的使用固定成本程度经营风险的度量营业杠杆=(EBIT的变动/EBIT)/（S的变动/S）Q(p-v)DOL=Q(p-v)-FDOL(Degreeofoperationalleverage)经营杠杆(operatingleverage)以固定成本获65例：经营杠杆兴达公司相关资料表

项目2005年2006年变动额变动率（%）销售额1001202020变动成本60721220边际贡献4048820固定成本20200息税前利润2028840例：经营杠杆兴达公司相关资料表66例子：滑雪帽的生产工艺A：固定成本3万，单位变动成本6元工艺B：固定成本5.4万，单位变动成本4元每顶售价11元工艺A的利润：5N-30000工艺B的利润：7N-54000销量利润例子：滑雪帽的生产工艺A：固定成本3万，单位变动成本6元销量67财务杠杆(financialleverage)以固定财务费用获得不固定EAT的机制(用他人的钱取代自己的钱）反映融资决策所致的使用固定财务费用程度财务风险的

△EPSEPS

EBIT

DFL=

△EBITEBIT-IEBIT

财务杠杆(financialleverage)以固定财务费68甲乙公司资本结构与普通股每股收益表时间项目甲公司乙公司2005普通股数5000025000普通股本500000250000债务（8%）0250000资金总额500000500000息税前利润5000050000债券利息020000利润总额5000030000所得税（33%）165009900净利润3350020100每股收益0.670.804甲乙公司资本结构与普通股每股收益表时间项目69甲乙公司资本结构与普通股每股收益表时间项目甲公司乙公司2006息税前利润增长额20%20%增长后的息税前利润债务利息0利润总额所得税（33%）净利润每股收益每股收益增加额普通股每股收益增长率

甲乙公司资本结构与普通股每股收益表时间项目70启示支配资产比拥有资产更重要财务杠杆和经营杠杆分别反映财务风险和经营风险杠杆是双刃剑——必要收益率与风险的权衡启示支配资产比拥有资产更重要713、现金原则现金是企业的血液（Cashistheking）任何其他的东西都无法替代现金现金至上3、现金原则现金是企业的血液（Cashisthekin72现金不等于利润营业性支出当期扣除；资本性支出各期摊提——R&D支出，广告费用非现金费用——折旧费，待摊费权责发生制与现金收付制——应收帐现金不等于利润营业性支出当期扣除；资本性支出各期摊提——R&73现金流构成经营活动产生的现金流CFFO(Cashflowfromoperating)投资活动产生的现金流CFFI(Cashflowfrominvestingactivities)融资活动产生的现金流CFFF(Cashflowfromfinancingactivities)现金流构成经营活动产生的现金流CFFO74自由现金流（FreeCashFlow，FCF）FCF等于经营现金流减去维持长期竞争地位必须的投资支出只强调经营现金流仅适用于初期投入较大，其后期费用较小的企业（如开采期很长的油田），对制造、零售和公用事业的企业则无意义原因：特定年度可递延资本支出，但长期不投资必然垮掉自由现金流（FreeCashFlow，FCF）FCF等于75销售额1000元创始资本借入:500元权益:500元资产:1000元净利润:100元新借入资本50元净利润率=10%留存50元股利50元留存比率:=50%

资产周转率=1负债与权益比=1销售额创始资本资产:净利润:新借入资本50元净利润率76现金股东债权人发行股票和举债支付利息、股利、偿债固定资产长期投资出售购买存货应收帐款现金采购供应商应付帐款赊购赊销现金销售现金股东发行股票和举债支付利息、股利、偿债固定资产出售购买存77现金循环周期TT=T(存)+T(收)–T(付）要求：增量大、速度快平均收帐期现金循环周期平均付款期平均存货期采购付款收款销售现金循环周期TT=T(存)+T(收)–T(付）784、市值原则—markingtomarket

原则1：帐面价值不等于市场价值TobinQ=市值/帐面值获利能力的差异：盈利性将来机会的差异：成长性无形资产的差异4、市值原则—markingtomarket原则79例：智力资本的构成市场资产：品牌、销售网络、长期客户、专营合同知识产权资产：商业秘密、专利、商标人才资产：专业资格、教育程度、与业务有关的能力和知识基础结构资产：公司文化、管理过程、信息技术系统、金融关系

例：智力资本的构成市场资产：品牌、销售网络、长期客户、专营合80原则2：市场价值更重要资本市场有效率——充分迅速反映所有信息资产得到公平定价例1：负债率的计算——市值还是帐面值例2：权益价值非负原则2：市场价值更重要资本市场有效率——充分迅速反映所有信息81几个问题如果你想出售你的房产，是否希望得到可能的最高价格？希望当天拿到款项还是一年以后？如果你是房子的买主，是否希望支付尽可能低的价格？你是否希望房子增值？愿意承担贬值的风险吗？几个问题如果你想出售你的房产，是否希望得到可能的最高价格？82第二章财务管理的基本原则一、行为原则二、价值原则三、财务交易原则第二章财务管理的基本原则一、行为原则83一、行为原则一、行为原则841、自利原则人们按自己的财务利益行事：对于财务交易活动，所有机构都会选择对自己经济利益最大的行为应用：没有免费的午餐代理问题机会成本1、自利原则人们按自己的财务利益行事：对于财务交易活动，所有852、双方交易原则每一项财务交易都至少存在两方应用：无套利机会在财务决策时不要为我为中心不要笑话市场太阳公司收购苹果计算机公司2、双方交易原则每一项财务交易都至少存在两方863、信号传递原则行动传递信息：行动比语言更有说服力应用：

利用实际的行为推断不能直接观察到的财务信息逆向选择3、信号传递原则行动传递信息：行动比语言更有说服力874、模仿原则以别人的行为作为借鉴应用：

当理论无法提供最佳方案（资本结构的选择）当信息成本过高（资产估价）自由跟庄（跟随战略）4、模仿原则以别人的行为作为借鉴88二、价值原则二、价值原则891、现值原则货币时间价值（时效性）——不同时间的等面值货币不等价不同时刻实现的现金收益不能简单相加资产价值等于其预期未来产生各期现金收益的现值之和

1、现值原则货币时间价值（时效性）——不同时间的等面值货币不90时间价值的来源(veryimportant)人性不耐——放弃当前的消费必须要用未来更多的消费来补偿投资机会——货币在流动中增值鸟论──“Onebirdinhandisworthtwobirdsinbush”（厌恶风险）通货膨胀时间价值的来源(veryimportant)人性不耐——放91例：单期问题某公司考虑出售一块地产。A愿出价100万；B愿出价115万，但一年后付款公司可以将现款存入银行，利率为10%100万的终值=(1+10%)100=110万115万的现值=115/(1+10%)=104.55结论：接受B的出价例：单期问题某公司考虑出售一块地产。A愿出价100万；B愿出92计算终值FVn与现值PV0给定期限n和收益率r已知现值（PresentValue)PV0

FVn=PV0(1+r)n=PV0FV(r,n)已知终值（FutureValue)FVnPV0=FVn(1+r)-n=FVnPV(r,n)r——贴现率（必要报酬率）计算终值FVn与现值PV0给定期限n和收益率r93终值FV算例购买1,000元四年期有价证券,按年利率5%复利计息，第四年年末一次还本付息。第四年年末的本利和应为多少?

F4=P(F/P,i,n)=P(1+i)4

=1,000(1+5%)4=1,215.51元终值FV算例购买1,000元四年期有价证券,按年利率5%复利94现值PV算例如果你有多余现金，可以购买四年到期一次偿还1,215.5元的低风险有价证券,假设目前四年期同等风险的有价证券提供5%的利率。这5%就是你现在的机会成本率，即你在类似风险的其他投资中能够获得的收益率。你愿意花多少钱购买这一有价证券？P=F4(P/F,5%,4)=1,215.50.8227=1,000元现值PV算例如果你有多余现金，可以购买四年到期一次偿还1,295年金年金：未来一系列的、持续一段时间的现金{CashFlow1，CF2，…，CFn}等额年金：{CF，CF，…，CF

}稳定增长年金：CFt=CFt-1(1+g)年金现值：∑CFt/(1+r)t

等额普通年金现值：CF/r*[1-1/(1+r)n]等额普通年金终值：CF/r*[(1+r)n-1]年金年金：未来一系列的、持续一段时间的现金{CashFlo96永续年金永续年金：期限无限长的年金序列永续等额年金现值：CF/r永续年金永续年金：期限无限长的年金序列97问题（复利的陷井）每年投入1.4万元，持续40年，年收益率20%年份投入增加财富总财富10 14 36 36 20 14 225 261 30 14 1394 1655 40 14 8626 10281问题（复利的陷井）每年投入1.4万元，持续40年，年收益率298可能的问题结果对收益率非常敏感。如若为15%，则40年后财富只有2500万元左右。林中的鸟，不是手中的鸟现值是多少？(7.76748/9.947)可能的问题结果对收益率非常敏感。如若为15%，则40年后财富99应用之一：债券定价债券的价值等于债券未来各期支付利息与还本金的现值之和P0=∑(It+Pt)/(1+r)t市场利率为r，每年的利息为It本金偿还Pt

结论：价值取决于付息还本方式应用之一：债券定价债券的价值等于债券未来各期支付利息与还本金100不同债券的定价纯贴现债券（purediscountbond，或零息票债券）：不付息，到期一次还本息票债券（level-couponbond）：每期付息C，到期一次还本永久债券（consol）：无到期日P0=C/r不同债券的定价纯贴现债券（purediscountbon101纯贴现债券：举例确定面值为$1，000，000，折现率为10%，期限为20年的零息债券的面值。F$1,000,000Pv===$148644(1+r)T(1.1)20纯贴现债券：举例确定面值为$1，000，000，折现率为10102息票债券：举例计算票面利率为13%，半年付息，到期日为2010年11月，市场利率为10%的1000元面值国债在2006年11月的价格。息票债券：举例计算票面利率为13%，半年付息，到期日为201103债券的概念假定一份两年期的债券，其面值为1000美元，面值利率为10%。简化起见，我们假设利率每年支付一次。当市场利率分别为8%、10%和12%时，该债券的价值分别为多少？债券的概念假定一份两年期的债券，其面值为1000美元，面值利104市场利率与债券价格的关系对于息票债券，设息票利率为r’，则利息C=r’*F,市场利率为rr’>r,债券价格大于面值（溢价）r’<r，债券价格低于面值（折价）r’=r，债券价格等于面值（平价）到期收益率（yieldtomaturity）：对于给定的债券市场价格P0，使得债券未来支付的本金与利息现值之和的贴现率为yP0=∑(It+Pt)/(1+y)t市场利率与债券价格的关系对于息票债券，设息票利率为r’，则利105应用之二：股利定价模型股票价值等于公司未来所支付的各期现金股利D的现值之和P0=

Dt:第t期的股利r:股东必要报酬率（权益资本成本）t:期数预期D的变化一般模式稳定增长二阶段模型：先高速增长，后稳定增长应用之二：股利定价模型股票价值等于公司未来所支付的各期现金股106戈登模型（Gorden）假设股利以g稳定增长P0=DPS1/（k-g）g与EPS增长率相同g不可能比宏观经济增长率高适用范围：增长与宏观经济增长相当或稍低稳定的股利政策戈登模型（Gorden）假设股利以g稳定增长107例：Edison电力公司公司处于稳定增长：作为电力公司，增长受到管制稳定的财务杠杆比率90-94年平均每年净现金流为4.6亿美元，股利发放4.42亿美元，占96.08%94年EPS=$3，Div=$2.04,g=5%，R=11.63%P=2.04(1+0.05)/(0.1163-0.05)=31.6795年3月实际交易价为$26.75例：Edison电力公司公司处于稳定增长：108何谓稳定增长率预期将永久保持的每股股利的增长率也可用永久保持的收益（EPS）的增长率代替，因为要求EPS预期也以相同的速度增长，否则要么股利将超过收益要么股利支付率趋于0合理的稳定增长率不可能比宏观经济增长率高g=留存比率×留存收益回报率何谓稳定增长率预期将永久保持的每股股利的增长率109股利模型的可能问题不支付股利或支付低股利的公司如何定价？股利定价模型的结果偏低，可能的原因之一是未利用资产（无形资产）的价值无法体现与市场对立：宏观因素的影响无法反映牛市时无法找到价值低估的股票股利模型的可能问题不支付股利或支付低股利的公司如何定价？110应用之三：项目价值评估问题：你的决策能否创造价值？前提：净现值大于零净现值：未来各期净现金收益的现值之和减初始投资值V=∑CFt/(1+r)t–I0一项投资只有在其预期产生的未来现金收益的现值超过实施该投资的初始现金支出时,才会增加(或为公司创造)价值应用之三：项目价值评估问题：你的决策能否创造价值？111

投资012n-1nCF1CF2CFn-1CFn

投资012n-1nCF1CF2CFn-1CFn112企业的内在价值未来寿命期内各年可以产生的现金流的现值之和折现率（资本成本）各年现金流（成长性）寿命期企业的内在价值未来寿命期内各年可以产生的现金流的现值之和113影响现值的因素贴现率r——必要报酬率必要报酬率——投资者能够接受的最低报酬率或资本成本现金流的大小与时间分布资产经济寿命期影响现值的因素贴现率r——必要报酬率114例：计划投资建房出售第一年初投入30万第二年初投入10万预计第二年末可以市场价47万卖出如果市场年利率为9%，是否开工？如果市场年利率为11%，情况如何？301047例：计划投资建房出售第一年初投入30万115例：计划投资买房2007年8月1日，海达公司准备购买一套100平方米的房产作为办事处，该房产市场价格为10000元、平方米。房产开发商要求支付房款的方式有两种：第一种是购房时首期支付500000元，然后分六年每年年末支付150000元；第二种是购房时一次性支付全额房款，海达公司在这两种支付房款的方式中应作如何选择？例：计划投资买房2007年8月1日，海达公司准备购买一套101162、灵活性原则选择权（Option）有价值问题：相机决策能力的价值经营环境越来越不确定决策的动态性决策的多阶段性2、灵活性原则选择权（Option）有价值117灵活性在投资决策中的体现Realoption(实物或实物期权）决策的可延迟性：承诺项目和机会项目的区别项目的扩张与缩小项目的转换：投入品；产出品项目的暂停与中止战略机会灵活性在投资决策中的体现Realoption(实物或实物期118灵活性价值的性质及来源假设一个项目的投资额为110万元，一年后该项目产生的现金流有两种情况，180万元或者60万元，两种情况的概率各为50%。项目寿命期是1年，无风险利率是8%经风险调整的贴现率为20%该项目是一个好的投资项目吗？根据NPV法,项目的现值是：V=E(C1)/(1+K)=

50%*(180+60)/(1+20%)=100（万元）项目的净现值是:NPV=[E(C1)/(1+K)]-I0=100-110=-10<0灵活性价值的性质及来源假设一个项目的投资额为110万元，一119项目的决策树

决策行为马上投资V=-10不投资V=0等待一年再定V=？被忽视的选择机会项目的决策树决策行为马上投资不投资等待一年再定被忽视的120实物期权一年以后，如市况好转，即项目达到180万元现金流量，则按原计划投资；如市况恶化，即现金流量为60万元，则放弃投资，两种情况必有其一，且出现的概率各为50%。考虑上述因素后的净现值应该调整为：NPV=50%*[180/(1+20%)-110/(1+8%)]=24.08(万元)>0实物期权一年以后，如市况好转，即项目达到180万元现金流量，121实物期权结论是：如果等待一年再做投资与否的决定，则该项目是一个好的投资项目。所以，本例中的最优选择不是“不投资”，而是“等待”。它就是被传统DCF(discounted-cash-flow)【包括净现值法(简称NPW法)和内部收益率法】所遗漏的重要因素之一。当然，现实中投资人拥有的选择权不仅仅限于“等待”。他还可以根据市场情况扩大投资规模（当项目前景更加看好时）缩小投资规模（当项目前景看淡但还能勉强维持时）放弃投资(项目亏损时)转移项目用途等等.我们把所有这些投资人根据环境变化采取的机动性措施给项目价值带来的变化，叫做项目投资的“灵活性价值”。实物期权结论是：如果等待一年再做投资与否的决定，则该项目是一122实物期权实物期权(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT（麻省理工学院）时所提出的，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。用期权的思想分析投资时，项目的价值包含两部分：项目的价值=净现值+期权的价值实物期权实物期权(realoptions)的概念最初是由S123韦尔奇的管理思想(FORCE)F(Flexible)——灵活性O(Organizational)——条理化R(Result-Orientated)——结果导向C(Communication)——沟通E(Education)——教育韦尔奇的管理思想(FORCE)F(Flexible)——灵124灵活性在融资决策中的体现证券设计问题可转换证券可赎回债券有限责任制灵活性在融资决策中的体现证券设计问题125财务灵活性公司动用闲置资金和剩余负债能力应对未来可能产生的不可预见的紧急情况和把握未预见机会的能力做财务上的自主选择者，而不是乞讨者，因为机会首先敲响有钱人的大门银行只会愿意把钱借给那些不需要钱的企业财务灵活性公司动用闲置资金和剩余负债能力应对未来可能产生的不126财务灵活性的意义在将来有好项目时有可能采纳给管理者更多的权力空间为应付将来某一天迫切的注资需求而打开的窗口可能会在最需要资金的时刻关闭（封锁天窗）千万不要把短期借款用于长期投资财务灵活性的意义在将来有好项目时有可能采纳1273、增量原则财务决策的总体观成本观——决策成本与沉淀成本沉淀成本：决策前已发生成本收益观——增量收益项目的替代性与互补性3、增量原则财务决策的总体观128三、财务交易原则三、财务交易原则三、财务交易原则三、财务交易原则1291、风险原则风险——决策的预期结果与实际结果之间可能偏差morethingscanhappenthanwillhappen基准值：预期平均值或平衡点正偏（Upside）：优于基准的结果负偏（Downside）：劣于基准1、风险原则风险——决策的预期结果与实际结果之间可能偏差130风险的度量传统：标准差；标准差系数问题：对称波动；基于历史新定义：确定基准X乐观值Max(0,X-X*)——正偏的结果负偏的后悔值Max(0,X*-X)——负偏的结果极端损失风险的度量传统：标准差；标准差系数131分类1：财务风险与营运风险财务风险——股东收益的不确定性（负债固定利息支出引起）营运风险——营业利润（EBIT）的不确定性（固定经营成本引起）经济风险——销售额不确定性（外部环境引起）息税前利润（EBIT—earningbeforeinterestandtax）分类1：财务风险与营运风险财务风险——股东收益的不确定性（负132H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(131)-31%(69)(100)所得税+31%262-31%138200税前利润不变(40)不变(40)(40)固定利息+26%302-26%178240息税前收益不变(380)不变(380)(380)固定成本+10%(418)-10%(342)(380)变动成本+10%1100-10%9001000销售额销售增加10%销售下降10%预期H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(133风险的分类与传递销售额环境：经济、政治、社会市场结构、竞争地位息税前收益净利润经营风险财务风险营业风险经济风险+10%-10%-26%+26%固定成本固定利息31%-31%风险的分类与传递销售额环境：经济、市场结构、息税前净利润134结论经济风险（Economicrisk)是基本或初始风险由于固定经营成本的存在造成营运风险（Operatingrisk）经济风险和营运风险累积的影响为经营风险（Businessrisk）由于固定利息支出的存在造成财务风险（Financialrisk）净利润的波动反映了总风险结论经济风险（Economicrisk)是基本或初始风险135分类2：系统风险与非系统风险系统风险（市场风险）：不可分散风险，由对整个经济都产生影响的事件（利率、通胀、社会环境等）导致同时影响所有企业不同企业受影响的程度不同非系统风险：可分散风险，由影响单个企业的特殊事件所致（诉讼、研发、劳资纠纷等）决定必要报酬率的风险是系统风险分类2：系统风险与非系统风险系统风险（市场风险）：不可分散风136原则1：风险的分散化效果：取决于资产的相关程度代价：减少预期收益率分散化有限：减少非系统风险问题：把鸡蛋放在不同篮子里，还是放在一个最坚固的篮子里？原则1：风险的分散化效果：取决于资产的相关程度137多元化与固守主业多元化（海尔、春兰、熊猫等）固守主业小天鹅：以洗为主格兰仕：把鸡蛋全部放在微波炉里宝洁：在厕所里闹革命，只做卫生间里的产品多元化与固守主业多元化（海尔、春兰、熊猫等）138多角化的可能结果东方不亮西方亮补了东墙漏西墙诺基亚：主流产业的产品多元化产业专业化产品多元化多角化的可能结果东方不亮西方亮139原则2：风险与预期收益率成正比人们厌恶风险：风险与报酬的权衡承担系统风险要求得到相应的补偿（无免费午餐）必要报酬率与风险成正比原则2：风险与预期收益率成正比人们厌恶风险：风险与报酬的权衡140原则3：避险和趋险相结合避险——风险管理（利率风险、汇率风险）趋险——承担风险（经营风险）原则3：避险和趋险相结合避险——风险管理（利率风险、汇率风险141新的风险价值观传统观念风险等于危险；风险越大，价值越小新观念——Changeiswhatcreatesopportunity：风险不等于危险；风险越大，机会越多新的风险价值观传统观念142风险管理的基本方法分散化回避转移——投保与自保问题：系统风险和非系统风险哪个更重要？风险管理的基本方法分散化1432、杠杆原则——善用杠杆杠杆——利用固定支付创造更高收益的机制（支出确定性与收益不确定性）2、杠杆原则——善用杠杆杠杆——利用固定支付创造更高收益的机144H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(131)-31%(69)(100)所得税+31%262-31%138200税前利润不变(40)不变(40)(40)固定利息+29%310-29%170240息税前收益不变(456)不变(456)(456)固定成本+10%(334)-10%(274)(304)变动成本+10%1100-10%9001000销售额销售增加10%销售下降10%预期H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(145经营杠杆(operatingleverage)以固定成本获得不固定EBIT的机制（用机器取代计时人工）反映投资决策所致的使用固定成本程度经营风险的度量营业杠杆=(EBIT的变动/EBIT)/（S的变动/S）Q(p-v)DOL=Q(p-v)-FDOL(Degreeofoperationalleverage)经营杠杆(operatingleverage)以固定成本获146例：经营杠杆兴达公司相关资料表

项目2005年2006年变动额变动率（%）销售额1001202020变动成本60721220边际贡献4048820固定成本20200息税前利润2028840例：经营杠杆兴达公司相关资料表147例子：滑雪帽的生产工艺A：固定成本3万，单位变动成本6元工艺B：固定成本5.4万，单位变动成本4元每顶售价11元工艺A的利润：5N-30000工艺B的利润：7N-54000销量利润例子：滑雪帽的生产工艺A：固定成本3万，单位变动成本6元销量148财务杠杆(financialleverage)以固定财务费用获得不固定EAT的机制(用他人的钱取代自己的钱）反映融资决策所致的使用固定财务费用程度财务风险的

△EPSEPS

EBIT

DFL=