第五章投资决策与风险分析-财务管理

第五章投资决策与风险分析

第一节投资决策程序第二节投资项目评价标准第三节现金流量预测第四节投资项目决策分析第五节投资项目风险评价学习目标

★了解投资决策的基本程序；

★熟悉投资项目现金流量预测的原则和预测方法，掌握投资项目的各种评价标准及其计算方法；

★熟练应用净现值、内部收益率等主要评价指标进行独立项目和互斥项目的投资决策；

★了解投资项目风险的来源；

★掌握敏感性分析的基本方法；

★了解风险分析的决策树法和模拟法；

★掌握投资项目风险调整折现率法和风险调整现金流量法。第一节投资决策程序一、投资项目类型二、项目投资决策程序●资本预算的目的是获得能够增加未来现金流量的长期资产，以便提高公司价值的长期增长潜力。一、投资项目类型●

资本预算或资本支出，主要指实物资产投资。●

投资项目的类型A.按项目的规模和重要性分类维持型更新改造项目提高效率型更新改造项目现有产品或市场扩充型项目新产品或市场开拓型项目安全生产与环境保护项目等B.按项目之间的关系分类C.按项目现金流量形式分类独立项目互斥项目常规型现金流量项目非常规型现金流量项目

此外，改变供应体系、改变分销体系、进入一个新的市场、开发一种新的产品、将公司的某种业务外包或者自己生产、外购或自制某一部件、购买一家现存的公司、租赁设备或购买新设备、更新公司的IT网络等都可纳入公司项目投资管理。●

投资项目特点：耗资大、时间长、风险大、收益高。二、项目投资决策程序（一）选择投资机会

以自然资源和市场状况为基础，以国家产业政策为导向，以财政、金融、税收政策为依据，寻找最有利的投资机会。（二）收集和整理资料

在选择投资机会时，当长期目标和短期利益发生冲突时，应以公司长期发展目标为主。注意⑴公司内部资料⑵公司外部资料⑶财务资料⑷非财务资料⑸同类项目的相关资料影响项目价值的主要因素（三）投资项目财务评价现金流量折现法(1)项目预期现金流量

(2)投资项目的必要收益率或资本成本（折现率）（四）投资项目决策标准(1)净现值法则——接受净现值大于零的投资项目，即NPV＞0(2)收益率法则——接受收益率高于资本机会成本的投资项目（五）项目实施与控制(1)建立预算执行情况的跟踪系统，反馈信息，找出差异并调整预算(2)根据出现的新情况，修正或调整资本预算第二节投资项目评价标准一、净现值二、获利指数三、内部收益率四、投资回收期五、会计收益率六、评价标准的比较与选择贴现项目评价标准非贴现项目评价标准一、净现值（一）净现值(NPV-netpresentvalue)的含义▲特定方案未来现金流入现值与未来现金流出现值的差额。

净现值NPV=Σ

未来现金流入现值--Σ

未来现金流出现值（二）净现值的计算

影响净现值的因素：◎项目的现金流量（NCF）◎折现率（r）◎项目周期（n）▽折现率通常采用项目资本成本或项目必要收益率。▽项目资本成本的大小与项目系统风险大小直接相关，项目的系统风险对所有的公司都是相同的。▽预期收益率会因公司不同而不同，但接受的最低收益率对所有公司都是一样的。

项目使用的主要设备的平均物理寿命项目产品的市场寿命（项目经济寿命）现金流量预测期限例：-1500038003560332030807840012345折现率为10%NPV=3800*（P/F，10%，1）+3560*（P/F，10%，2）+3320*（P/F，10%，3）+3080*（P/F，10%，4）+7840*（P/F，10%，5）-15000=861>0例

－200001180013240A项目

012

－9000120060006000B项目0123资本成本为10%NPV（A）＝11800*（P/F，10%，1）+13240*（P/F，10%，2）－20000

＝1669NPV（B）＝1200*（P/F，10%，1）+6000*（P/F，10%，2）+6000*（P/F，10%，3）－9000

＝1557NPV函数：◆输入方式：=NPV(rate,value1,value2,...)◆应用条件：项目各年的折现率相同◆注意事项：Excel中函数NPV假定投资现金流量（初始投资）发生在第1期末（value1），而在我们的分析中，通常假设投资发生在第0期，因此，在计算净现值时，应将项目未来现金流量用NPV函数求出的现值再减去该项目的初始投资的现值【例】项目增量现金流量每年为20

000元（共5年），第5年终结现金流量增量为10

000元，假设该项目的资本成本为15%。

在Excel电子表格中利用NPV函数计算净现值Excel计算

（三）项目决策原则

●NPV≥0时，项目可行；

NPV＜0时，项目不可行。●当一个投资项目有多种方案可选择时，应选择净现值大的方案，或是按净现值大小进行项目排队，对净现值大的项目应优先考虑。（四）净现值标准的评价

◆优点：考虑了整个项目计算期的全部现金净流量及货币时间价值的影响，反映了投资项目的可获收益。

◆缺点：①现金流量和相应的资本成本有赖于人为的估计；②无法直接反映投资项目的实际收益率水平；

（3）比较投资额不同的项目时有一定局限性。

（一）获利指数(PI-profitabilityindex)的含义

又称现值指数，是指投资项目未来现金流入量(CIF)现值与现金流出量(COF)现值（指初始投资的现值）的比率。（二）获利指数的计算二、获利指数PI=Σ

未来现金流入现值/Σ

未来现金流出现值例

－200001180013240A项目

012

－9000120060006000B项目0123资本成本为10%NPV（A）＝[11800*（P/F，10%，1）+13240*（P/F，10%，2）]÷20000

＝1.08NPV（B）＝[1200*（P/F，10%，1）+6000*（P/F，10%，2）+6000*（P/F，10%，3）]÷9000

＝1.17（三）项目决策原则●PI≥1时，项目可行；

PI＜1时，项目不可行。（四）获利指数标准的评价

◆优点：获利指数以相对数表示，可以在不同投资额的独立方案之间进行比较。

◆缺点：（1）忽略了互斥项目规模的差异，可能得出与净现值不同的结论，会对决策产生误导。

（2）没有消除项目期限的差异。（一）内部收益率(IRR-internalrateofreturn)的含义注意：★IRR用来衡量项目的获利能力，是根据项目本身的现金流量计算的，它与资本成本无关，但与项目决策相关。★资本成本是投资者进行项目投资要求的最低收益率。

项目净现值为零时的折现率或现金流入量现值与现金流出量现值相等时的折现率。

（二）内部收益率的计算三、内部收益率例

－200001180013240A项目

012

－9000120060006000B项目0123NPV（18%）＝[11800*（P/F，18%，1）+13240*（P/F，18%，2）]÷20000

＝－499NPV（16%）＝[11800*（P/F，16%，1）+13240*（P/F，16%，2）]÷20000

＝9IRR（A）＝16%+（2%*9/（9+499））＝16.04%IRR（B）＝16%+（2%*338/（22+338））＝17.88%内含报酬率法与现值指数相似之处：都是根据比率来评估项目，而不像净现值用绝对数来评估。但注意，比率高的项目绝对数不一定大。区别：在计算内含报酬率时不必先估计资本成本，只是最后才需要一个切合实际的资本成本来判断项目是否可行。现值指数需要一个合适的资本成本，以便进行折现，折现率高低有时会影响方案的优先次序。IRR函数：◆功能：返回由数值代表的一组现金流量的内部收益率◆输入方式：=IRR（values,guess）

在Excel电子表格中利用IRR函数计算内部收益率Excel计算现金流量不一定必须是均衡的，但必须按固定的间隔发生（三）项目决策原则●IRR≥项目资本成本或投资最低收益率，则项目可行；

IRR＜项目资本成本或投资最低收益率，则项目不可行。（四）内部收益率标准的评价

◆优点：不受资本市场利率的影响，完全取决于项目的现金流量，能够从动态的角度正确反映投资项目的实际收益水平。

◆缺点：①计算过程十分麻烦②互斥项目决策时，IRR与NPV在结论上可能不一致。

四、投资回收期（一）投资回收期(PP-paybackperiod)的含义通过项目的净现金流量来回收初始投资所需要的时间。（二）投资回收期的计算A.每年的经营净现金流量相等B.每年净现金流量不相等

甲方案乙方案【例】计算学生用椅投资项目的投资回收期。表8-7学生用椅项目累计现金净流量单位：元项

目012345现金净流量(170000)33480477827951367268

70739累计现金净流量(170000)(136520)(88738)(9225)58043128782解析：（三）

项目决策标准●

如果PP＜基准回收期，可接受该项目；反之则应放弃。●在实务分析中：

PP≤n/2，投资项目可行；

PP＞n/2，投资项目不可行。●在互斥项目比较分析时，应以静态投资回收期最短的方案作为中选方案。（四）投资回收期标准的评价◆

优点：方法简单，反映直观，应用广泛◆缺点：①没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；②忽略了回收期以后的现金流量；促使公司接受短期项目，放弃有战略意义的长期项目。.甲-10050505050乙-10050506080◆

以按投资项目的行业基准收益率或设定折现率计算的折现经营净现金流量补偿原始投资所需要的全部时间。★折现投资回收期（PP′—discountedpaybackperiod)◆

折现投资回收期满足一下关系：

◆

评价优点：①考虑了货币的时间价值②直接利用回收期之前的现金净流量信息③正确反映投资方式的不同对项目的影响缺点：①计算比较复杂②忽略了回收期以后的现金流量例A项目现金流量折现系数净现金流现值累计净现金流量原始投资－200000－20000－20000第1年流入118000.909110727－9272第2年流入132400.8264109421670折现回收期＝1+（9272/10942）=1.85年（一）会计收益率(ARR-accountingrateofreturn)的含义项目投产后各年净收益(税后利润)总和的简单平均计算固定资产投资账面价值的算术平均数(原始投资额)五、会计收益率投资项目年平均净收益与该项目年平均投资额的比率。（二）会计收益率的计算原始投资额12345－1100001980036432557673903314550基准会计收益率通常由公司自行确定或根据行业标准确定●如果ARR＞基准会计收益率，应接受该方案；如果ARR＜基准会计收益率，应放弃该方案。●

多个互斥方案的选择中，应选择会计收益率最高的项目。（三）项目决策标准（四）会计收益率标准的评价◆优点：简明、易懂、易算。◆缺点：①没有考虑货币的时间价值和投资的风险价值；②按投资项目账面价值计算，当投资项目存在机会成本时，其判断结果与净现值等标准差异很大，有时甚至得出相反结论。IRR六、评价标准的比较与选择净现值曲线（一）净现值与内部收益率评价标准比较1.净现值曲线：描绘项目净现值与折现率之间的关系；

NPV是折现率r的单调减函数。§如果NPV＞0，IRR必然大于资本成本r；§如果NPV＜0，IRR必然小于资本成本r。

图8-1净现值曲线图2.互斥项目排序矛盾◆在互斥项目的比较分析中，采用净现值或内部收益率指标进行项目排序，有时会得出相反的结论，即出现排序矛盾。◆产生矛盾的原因（1）项目投资规模不同（2）项目现金流量模式不同⑴项目投资规模不同【例】假设有两个投资项目C和D，其有关资料如表8-8所示。表8-8投资项目C和D的现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-559601000020000100002000010000200001000020

000

18

163

473

47861.131.09图8-2C、D项目净现值曲线图14.14%费希尔交点解决矛盾方法——增量现金流量法：表8-9D－C项目现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)D－C-290601000010000100001000014.141313IRR=14.14%＞资本成本12%NPV=1313＞0

在条件许可的情况下，投资者在接受项目C后，还应再接受项目D－C，即选择项目C+(D－C)=D。应接受追加投资项目

当NPV与IRR两种标准排序发生矛盾时应以NPV标准为准结论进一步考虑项目C与D的增量现金流量，即D－C，如表8-9所示。⑵项目现金流量模式不同【例】假设E、F两个投资项目的现金流量如表8-10所示。表8-10E、F项目投资现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)EF-10000-100008000100040004544960967620%18%1599

2503图8-3E、F项目净现值曲线图15.5%费希尔交点解决矛盾方法——增量现金流量法：F－E项目现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)F－E0-7000544871615.5904IRR=15.5%＞资本成本8%NPV=904＞0

在条件许可的情况下，投资者在接受项目E后，还应再接受项目F－E，即选择项目E+(F－E)=F。应接受追加投资项目

当NPV与IRR两种标准排序发生矛盾时应以NPV标准为准结论进一步考虑项目E与F的增量现金流量，即F－E，如下表所示。（二）NPV与PI比较

在投资规模不同的互斥项目的选择中，有可能得出相反的结论。

一般情况下，采用NPV和PI评价投资项目得出的结论常常是一致的。如果NPV＞0，则PI＞1；如果NPV＝0，则PI=1；如果NPV＜0，则PI＜1。【例】仍以C和D两个投资项目，其有关资料如表8-8所示。表8-8投资项目C和D的现金流量单位：元项目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-559601000020000100002000010000200001000020

00018163

473

4786

1.131.09解决矛盾方法——增量获利指数法：PI=1.045＞1

应该接受项目D－C

在条件许可的情况下，选择项目C+(D－C)=D。

当NPV与PI两种标准排序发生矛盾时应以NPV标准为准结论进一步考查项目C与D投资增量的获利指数：与净现值排序的结论相同（三）项目评价标准的选择

只有净现值同时满足于上述三个基本条件

1.评价标准的基本要求一个好的评价标准的三个条件：①必须考虑项目寿命周期内的全部现金流量；②必须考虑资本成本或投资者要求的收益率，以便将不同时点上的现金流量调整为同一时点进行比较；③必须与公司的目标相一致，即进行互斥项目的选择时，能选出使公司价值最大的项目。2.再投资利率假设的合理预期正确的再投资利率应该是资本成本r，在市场均衡的条件下，它一方面表明项目筹资者使用资本应付出的代价，另一方面表明项目投资者投入资本应获得的收益。

净现值标准优于内部收益率

3.价值可加性原则

净现值标准优于内部收益率

●

根据价值可加性原则，从某种意义上说，公司价值等于其所有项目价值之和。●

IRR标准是相对数，其值不能简单相加，而必须重新计算每一组合的IRR，不但计算麻烦，而且也往往与NPV标准的决策结果不一致。NPV标准优于IRR或PI，但为什么项目经理对IRR或PI有着强烈的偏好？主要原因：①IRR标准不需事先确定资本成本，使实务操作较为容易；②IRR和PI是一个相对数，进行不同投资规模的比较和评价更为直观。

特别提醒：★

IRR和PI最大的投资项目不一定是最优的项目，如果按IRR或PI进行项目决策，则应采用差量或增量分析法，而不是简单地按IRR和PI大小进行项目排序。★NPV标准虽然是一个绝对数，但在分析时已考虑到投资的机会成本，只要净现值为正数，就可以为公司多创造价值。因此净现值标准与公司价值最大化这一目标相一致。

结论：★若项目相互独立，NPV、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍弃的决策；

★在评估互斥项目时，则应以NPV标准为基准。第三节现金流量预测一、现金流量预测的原则二、现金流量预测方法三、现金流量预测中应注意的问题四、现金流量预测案例分析一、现金流量预测的原则现金流量——在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数净现金流量＝现金流入－现金流出现金流入由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额现金流出由于该项投资引起的现金支出净现金流量（NCF）——一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额◆计量投资项目的成本和收益时，是用现金流量而不是会计收益。

会计收益是按权责发生制核算的，不仅包括付现项目、还包括应计项目和非付现项目。

现金流量是按收付实现制核算的，现金净流量=当期实际收入现金量－当期实际支出现金量◆项目未来的现金流量必须用预计未来的价格和成本来计算，而不是用现在的价格和成本计算。实际现金流量原则◆增量现金流量是根据“有无”的原则确认有这项投资与没有这项投资现金流量之间的差额。◆增量现金流量是与项目决策相关的现金流量。

◆判断增量现金流量，决策者面临的问题：①附加效应②沉没成本

③机会成本

④制造费用

增量现金流量原则

如果公司需向政府纳税，在评价投资项目时所使用的现金流量应当是税后现金流量，因为只有税后现金流量才与投资者的利益相关。税后原则第二节投资项目现金流量的估计（一）项目投资的含义与特点

项目投资是一种以特定建设项目为对象，直接与新建项目或更新改造项目有关的长期投资行为。（二）项目计算期构成：

项目计算期是指从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间。项目计算期=建设期+运营期

运营期=试产期＋达产期

试产期是指项目投入生产但生产能力尚未完全达到设计能力时的过渡阶段，达产期是指生产运营达到设计预期水平后的时间。

例：企业拟购建一项固定资产，预计使用寿命为10年。

要求：就以下各种不同相关情况分别确定该项目的项目计算期。

（1）在建设起点投资并投产。

（2）建设期为一年。（三）现金流量的含义

现金流量是指投资项目在其计算期内因资本循环而可能或应该发生的各项现金流入量与现金流出量的统称，它是计算项目投资决策评价指标的主要依据和重要信息之一。

理解三点：

（1）财务管理中的现金流量，针对特定投资项目，不是针对特定会计期间。

07年7月1日买设备，使用寿命5年

以投资购买设备的时点，即07年7月1为起点。

07.7.1

08.7.1

（2）内容既包括流入量也包括流出量，是一个统称。（3）现金流量是广义的，不仅包括货币资金，而且包括非货币资源的变现价值。为便于利用资金时间价值的形式，不论现金流量具体内容所涉及的价值指标实际上是时点指标还是时期指标，均假设按照年初或年末的时点指标处理。其中建设投资在建设期内有关年度的年初或年末发生。流动资金投资则在年初发生；经营期内各年的收入、成本、折旧、摊销、利润、税金等项目的确认均在年末发生；项目最终报废或清理均发生在终结点（但更新改造项目除外）。

（四）净现金流量含义一个投资项目所引起企业现金流入与现金流出的增加数量。现金流出：建设投资、流动资金、付现成本、各种税款现金流入：增加销售收入、设备残值、收回流动资金净现金流量=现金流入量—现金流出量2.现金流出量的内容（1）建设投资

包括固定资产投资、无形资产投资以及其他资产投资，是建设期的主要的流出量。

固定资产投资主要应当根据项目规模和投资计划所确定的各项建筑工程费用、设备购置成本、安装工程费用和其他费用来估算。

注意：建设投资中不包括资本化利息。（2）流动资金投资

计算公式：

某年流动资金投资额（垫支数）=本年流动资金需用数-截止上年的流动资金投资额

或=本年流动资金需用数-上年流动资金需用数

本年流动资金需用数=本年流动资产需用数-本年流动负债可用数

上式中的流动资产只考虑存货、现实货币资金、应收账款和预付账款等项内容；流动负债只考虑应付账款和预收账款。例：投资购买新设备，价值200万，

第一年试运营，产量小：需要材料的成本80万，其中50%为应付账款

第一年流动资金需用数=80-40=40万

第二年转入正常经营，产量大，材料需要资金120万，其中50%为应付账款

第二年流动资金需用数=120-60=60万

第二年流动投资额=60-40=20万例：A企业完整工业投资项目投产第一年预计流动资产需用额为30万元，流动负债可用额为15万元，假定该项投资发生在建设期末：投产第二年预计流动资产需用额为40万元，流动负债可用额为20万元，假定该项投资发生在投产后第一年末。

要求：根据上述资料结算下列指标：

①每次发生的流动资金投资额；

②终结点回收的流动资金。

解答：

①投产第一年的流动资金需用额=30-15=15（万元）

第一次流动资金投资额=15-0=15（万元）

投产第二年的流动资金需用额=40-20=20（万元）

第二次流动资金投资额=20-15=5（万元）

②终结点回收流动资金=流动资金投资合计=15+5=20（万元）二、现金流量预测方法投资项目现金流量的划分初始现金流量经营现金流量终结现金流量投资项目现金流量012n初始现金流量经营现金流量终结点现金流量（一）初始现金流量某年营运资本增加额＝本年流动资本需用额－上年营运资本总额该年流动资产需用额－该年流动负债筹资额●项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。●主要内容：（3）原有固定资产的变价收入（2）营运资本（1）项目总投资（4）所得税效应

①形成固定资产的支出②形成无形资产的费用③形成其他资产的费用①资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税——现金流出量②售价低于原价或账面净值，发生损失抵减当年所得税——现金流入量（二）经营现金流量不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等,也称经营付现成本●项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按年计算。

●主要内容：①增量税后现金流入量——投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。②增量税后现金流出量——与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出。●计算公式及进一步推导：

现金净流量＝收现销售收入－经营付现成本－所得税（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率现金净流量＝收现销售收入－经营付现成本－（收现销售收入－经营付现成本－折旧）×所得税税率＝收现销售收入－经营付现成本－（收现销售收入－经营付现成本）×所得税率＋折旧×所得税税率＝（收现销售收入－经营付现成本）×（1－所得税税率）＋折旧×所得税税率经营付现成本＋折旧（假设非付现成本只考虑折旧）现金净流量＝收现销售收入－经营付现成本－所得税经营总成本－折旧（假设非付现成本只考虑折旧）（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率税后收益即：现金净流量＝税后收益＋折旧＝收现销售收入－（经营总成本－折旧）－（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率＝收现销售收入－经营总成本＋折旧－（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率＝（收现销售收入－经营总成本）×（1－所得税税率）＋折旧项目的资本全部来自于股权资本的条件下：如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其计算公式：【例】假设某项目投资后第一年的会计利润和现金流量见表8-1：表8-1投资项目的会计利润与现金流量单位：元项目会计利润现金流量销售收入经营付现成本折旧费税前收益或现金流量所得税（34%）税后收益或现金净流量100000(50000)(20000)30000(10200)19800100000(50000)050000(10200)39800经营现金净流量=（100000-50000）×（1-34%）+20000×34%=39800（元）现金净流量=税后收益+折旧经营现金净流量=19800+20000=39800（元）（三）终结现金流量●项目经济寿命终了时发生的现金流量。●主要内容：①经营现金流量（与经营期计算方式一样）②非经营现金流量

A.固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益

B.

垫支营运资本的收回

●

计算公式：终结现金流量＝经营现金流量＋固定资产的残值变价收入（含税赋损益）＋收回垫支的营运资本例单选题：1、年末ABC公司正在考虑卖掉现有一台闲置设备。该设备于8年前以40000元购入，税法规定的折旧年限为10年，按直线法计提折旧，预计残值率为10%，已提折旧28800元；目前可以按10000元价格卖出，假设所得税税率25%，卖出现有设备对本期现金流量的影响是（）A、减少300元B、减少1200元C、增加9700元D、增加10300元答案：D2、某企业某种产品，需用A种零件。如果自制，该企业有厂房设备；但若外购，厂房设备可出租，并每年可获租金收入8000元。企业在自制与外购之间选择时，应（）A、以8000元作为外购的年机会成本考虑；B、以8000元作为外购的年未来成本考虑；C、以8000元作为自制的年机会成本考虑；D、以8000元作为自制的年沉没成本不考虑答案：C3、某公司拟新建一车间用以生产受市场欢迎的甲产品，据预测甲产品投产后每年可创造100万元的收入；但公司原生产的A产品会因此受到影响，使其年收入由原来的200万元降低到180万元。则与新建车间相关的现金流量为（）万元。A、100B、80C、20D、120答案：B4、ABC公司对某投资项目的分析与评价资料如下：该投资项目适用的所得税率为30%，年税后营业收入为700万元，税后付现成本为350万元，税后净利润210万元。那么，该目项年营业现金流量为（）万元。A、210B、350C、410D、500答案：C5、已知某设备原值60000元，税法规定残值率为10%，最终报废残值5000元，该公司所得税税率为25%，则该设备最终报废由于残值带来的现金流入量为（）元。A、5250B、6000C、5000D、4600答案；A三、现金流量预测中应注意的问题☆在不考虑所得税时，折旧额变化对现金流量没有影响。☆在考虑所得税时，折旧抵税作用直接影响投资现金流量的大小。（二）利息费用

（一）折旧模式的影响

在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项目的资本成本中考虑。☆视作费用支出，从现金流量中扣除☆归于现金流量的资本成本（折现率）中四、现金流量预测案例分析

（一）扩充型投资现金流量分析【例8-1】ABC公司是一个办公用品的生产厂家，主要生产各种办公桌椅等。目前公司研究开发出一种保健式学生用椅，其销售市场前景看好。为了解学生用椅的潜在市场，公司支付了50000元，聘请咨询机构进行市场调查，调查结果表明学生用椅市场大约有10%～15%的市场份额有待开发。公司决定对学生用椅投资进行成本效益分析。其有关预测资料如下：

1.市场调研费50000元属于沉没成本，即与是否进行项目投资的无关成本。

2.学生用椅生产车间可利用公司一处厂房，如果出售，该厂房当前市场价格为50000元。

3.学生用椅生产设备购置费（原始价值加运费、安装费等）为110000元，使用年限5年，税法规定设备残值10000元，按直线法计提折旧，每年折旧费20000元；预计5年后不再生产学生用椅后可将设备出售，售价为30000元。4.预计学生用椅各年的销售量(把)依次为：500、800、1200、1000、600；学生用椅市场销售价格，第一年为每把200元，由于通货膨胀和竞争因素，售价每年将以2%的幅度增长；学生用椅单位付现成本第一年100元，以后随着原材料价格的大幅度上升，单位成本每年将以10%的比率增长。

5.生产学生用椅需要垫支的营运资本，假设按下期销售收入10%估计本期营运资本需要量。第一年初投资10000元，第5年末营运资本需要量为零。

6.公司所得税率为34%，在整个经营期保持不变。年份销售量单价销售收入单位成本成本总额1500200.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212242133.101331005600216.49129892146.4187846案例分析表8-3经营收入与成本预测单位：元某年的单价=上年的单价×（1+2%）某年的单位成本=上年的单位成本×（1+10%）表8-4现金流量预测单位：元项目012345经营现金流量

销售收入

100000163200249696212242129892经营付现成本

500008800014520013310087846折旧

2000020000200002000020000税前收益

3000055200844965914222046所得税(34%)

102001876828729201087496净收益

1980036432557673903314550折旧

2000020000200002000020000经营现金净流量

3980056432757675903334550投资支出与机会成本

设备投资(110000)

23200机会成本(厂房)(50000)

营运资本

营运资本(年末)10000163202497021224129890营运资本追加支出(10000)(6320)(8650)3745823512989投资现金净流量合计(170000)(6320)(8650)3745823536189现金净流量(170000)3348047782795136726870739设备处置现金流入：收入30000元，应缴纳所得税（30000－10000）×0.34＝6800，抵减了现金流入年末营运资本=下年预计销售收入×10%某年营运资本追加支出＝该年末营运资本－上年营运资本第四节投资项目决策分析一、独立项目投资决策二、互斥项目投资决策三、资本限额决策一、独立项目投资决策◆

独立项目是指一组互相独立、互不排斥的项目。在独立项目中，选择某一项目并不排斥选择另一项目。◆对于独立项目的决策分析，可运用净现值、获利指数、内部收益率以及投资回收期、会计收益率等任何一个合理的标准进行分析，决定项目的取舍。只要运用得当，一般能够做出正确的决策。◆独立项目的决策是指对待定投资项目采纳与否的决策（“接受”或“拒绝”的选择），投资项目的取舍只取决于项目本身的经济价值。独立项目投资决策标准分析：①“接受”投资项目方案的标准：主要指标：

NPV≥0，IRR≥项目资本成本或投资最低收益率，PI≥1；辅助指标：

PP≤n/2，ARR≥基准会计收益率。②“拒绝”投资项目方案的标准：主要指标：

NPV＜0，IRR＜项目资本成本或投资最低收益率，PI＜1时，辅助指标：

PP＞n/2，ARR＜基准会计收益率。二、互斥项目投资决策◆

互斥项目是指互相关联、互相排斥的项目。在一组项目中，采用某一项目则完全排斥采用其他项目。◆互斥项目的决策分析就是指在两个或两个以上互相排斥的待选项目中只能选择其中之一的决策分析。◆互斥项目决策分析的基本方法主要有排列顺序法、增量收益分析法、总费用现值法和年均费用法。

（一）排列顺序法

全部待选项目可以分别根据它们各自的NPV或IRR或PI按降级顺序排列，然后进行项目挑选，通常选其大者为最优。

在一般情况下根据三种方法排列的顺序是一致的；

但在某些情况下,运用NPV和运用IRR或PI会出现排序矛盾。这时，通常应以净现值作为选项标准。（二）增量收益分析法投资规模不同的互斥项目如果：△NPV≥0；或△IRR≥K；或△PI≥1；投资额大的项目较优；反之，投资额小的项目较优。重置型投资项目如果：△NPV≥0；或△IRR≥K；或△PI≥1；应接受购置新设备；反之，则应继续使用旧设备。具体应用站在新设备的角度进行分析▲

判断标准：△NPV≥0；△IRR≥K；△PI≥1。▲

对于互斥项目，可根据增量净现值（△NPV）、增量内部收益率（△IRR）或增量获利指数（△PI）等任一标准进行项目比选。

【例8-2】假设某公司为降低每年的生产成本，准备用一台新设备代替旧设备。旧设备原值100000元，已提折旧50000元，估计还可用5年，5年后的残值为零。如果现在出售，可得价款40000元。新设备的买价、运费和安装费共需110000元，可用5年，年折旧额20000元，第5年末税法规定残值与预计残值出售价均为10000元。用新设备时每年付现成本可节约30000元(新设备年付现成本为50000元，旧设备年付现成本为80000元)。假设销售收入不变，所得税率为50%，新旧设备均按直线法计提折旧。◎

新设备买价、运费、安装费

110000◎

旧设备出售收入

-40000◎

旧设备出售税赋节余

-5000(40000-50000)×0.5

合计：65000新设备年折旧额

20000旧设备年折旧额

10000▲

年折旧额增量

10000（20000-10000）项目0年1～4年5年1.初始投资Δ2.经营现金流量Δ⑴销售收入Δ⑵经营付现成本节约额Δ⑶折旧费Δ⑷税前收益Δ⑸所得税Δ⑹税后收益Δ3.终结现金流量Δ4.现金净流量

-65000-65000

+200000+30000

-10000+20000-10000+10000+20000

+200000+30000

-10000+20000-10000+10000+10000+30000表8-5增量现金流量估计单位：元案例分析（三）总费用现值法▲适用条件：收入相同、计算期相同的项目之间的比选。▲判断标准：总费用现值较小的项目为最佳。▲通过计算各备选项目中全部费用的现值来进行项目比选的一种方法。固定资产更新决策（四）年均费用法▲年均费用(AC)小的项目为中选项目。▲适用条件：收入相同但计算期不同的项目比选。

在重置投资项目比选中，如果新旧设备的使用年限不同，必须站在“局外人”观点分析各项目的现金流量，而不应根据实际现金流量计算各项目的成本现值。注意①购置旧设备②购置新设备【例8-3】某公司目前使用的P型设备是4年前购置的，原始购价20000元，使用年限10年，预计还可使用6年,每年付现成本4800元，期末残值800元。目前市场上有一种较为先进的Q型设备，价值25000元,预计使用10年，年付现成本3200元，期末无残值。此时如果以P型设备与Q型设备相交换，可作价8000元。公司要求的最低投资收益率为14%。要求：为该公司做出决策：是继续使用旧设备，还是以Q型设备代替P型设备。（假设不考虑所得税因素）。①假设公司支付8000元购置P型设备：4800-8000125344800480048004800800048006r=14%4800(P/A,14%,6)－800(P/F,14%,6)②假设公司支付25000元购置Q型设备：32003200320025000012534610978r=14%3200(P/A,14%,10)3200◎按实际现金流量计算各项目的年均现值为：◎由于各年已有相等运行成本，只要将原始投资额和残值摊销到每年即可。各项目的年均现值为：最小公倍数法三、固定资产经济寿命平均年成本＝运行成本+持有成本运行成本特点：固定资产使用初期运行费比较低，以后随着设备陈旧，性能变差，维护费用、修理费用、能源消耗等运行成本会逐步增加。持有成本特点：固定资产的价值会逐渐减少，资产占用的资金应计利息等持有成本也会逐步减少。持有成本运行成本平均年成本成本使用年数所以存在一个最经济的使用年限，也就是最佳设备更新期更新年限原值（1）余值（2）贴现系数（3）8%余值现值（4）＝（2）*（3）运行成本（5）运行成本现值（6）＝（5）*（3）更新时运行成本现值（7）＝∑（6）现值总成本（8）＝（1）－（4）+（7）年金现值系数（9）8%平均年成本（10）1140010000.9269262001851856590.926711.7214007600.85765122018937411231.783629.8314006000.79447625019957314972.577580.9414004600.73533829021378618483.312558514003400.681232340232101821863.993547.5614002400.630151400252127025194.623544.9714001600.58393450262153228395.206545.3814001000.54154500271180331495.749547.8投资规模◆公司在一定时期用于项目投资的资本总量。公司价值最大：边际投资收益率(内部收益率)＝边际资本成本四、资本限额决策◆

一般是根据边际分析的基本原理确定最佳投资规模。投资限额◆一定时期用于项目投资的最高额度资本。◆确定投资限额的原因：内部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。外部原因：资本市场上各种条件的限制。◆资本限额下项目比选的基本思想：在投资项目比选时，在资本限额允许的范围内寻找“令人满意的”或“足够好”的投资组合项目，即选择净现值最大的投资组合。◆资本限额下投资项目选择的方法项目组合法线性规划法

●

把所有待选项目组合成相互排斥的项目组，并依次找出满足约束条件的一个最好项目组。1．项目组合法●基本步骤①将所有项目组合成相互排斥的项目组，对于相互独立的N个项目,共有2N-1个互斥项目组合。②按初始投资从小到大的次序，把第一步的项目组排列起来。③按资本约束大小，把凡是小于投资总额的项目取出，找出净现值最大的项目组，即最优的项目组合。【例】假设某公司可用于投资的资本总额为750000元，各投资项目的有关数据如表8-12所示。表8-12投资项目的相关资料单位：元项目原始投资额净现值(NPV)获利指数(PI)X1X2X3X4X5X6X75000012500015000022500025000035000040000065002100022000250004