2024年乳制品行业研究报告

2024年乳制品行业研究报告2024年4月目录一、行业发展现状：产量增长缓慢，食品安全是核心 PAGEREFToc361938868\h3二、行业发展政策：食品安全政策频出，引发乳制品行业巨大变革 PAGEREFToc361938869\h41、2024年以来政府出台大量政策，均聚焦于食品安全 PAGEREFToc361938870\h42、总理聚焦婴幼儿奶粉质量安全，旨在提振消费信心 PAGEREFToc361938871\h63、乳制品行业政策实施引发行业巨大变革 PAGEREFToc361938872\h8三、行业发展趋势 PAGEREFToc361938873\h91、未来几年乳制品销量增长不再是个位数，而是10%以上 PAGEREFToc361938874\h92、行业集中度迅速提升，伊利终极市值有望达3500亿元 PAGEREFToc361938875\h103、产品结构升级凸显，光明、伊利将成为最大赢家 PAGEREFToc361938876\h13（1）液态奶 PAGEREFToc361938877\h13（2）酸奶 PAGEREFToc361938878\h14（3）奶粉 PAGEREFToc361938879\h154、全球化扩张是未来必由之路 PAGEREFToc361938880\h16一、行业发展现状：产量增长缓慢，食品安全是核心近年来我国人均GDP增速持续较高,从而带来消费品需求的持续旺盛。2024-2024年，乳制品行业产量年均增速超过20%；2024年三聚氰胺事件之后行业产量增速大幅下滑，2024-2024年行业产量复合增速下滑至8.89%，食品安全事故对行业造成了巨大影响。对比白酒、食用植物油、乳制品和软饮料4个子行业产量增长，可以看出2024年之前乳制品行业产量增速高于其他3个子行业，但2024年三聚氰胺事件之后，乳制品行业增速大幅低于上述3个子行业（2024-2024年白酒、食用植物油、软饮料产量复合增速分别为19.30%、20.94%、19.37%，乳制品仅为8.89%）。通过几个子行业的对比可以看出2024年以来乳制品行业产量增长缓慢，核心问题在于三聚氰胺（即食品安全）。由于消费者对食品安全的担心导致其远离了乳制品消费，如果食品安全问题得以解决，同属于成长期的乳制品行业产量增速有望接近和白酒、食用植物油、软饮料2024-2024年产量增速相似的高增长（20%左右的产量增速）。二、行业发展政策：食品安全政策频出，引发乳制品行业巨大变革1、2024年以来政府出台大量政策，均聚焦于食品安全自2024年三聚氰胺事件之后，我国乳制品的安全问题日益成为了社会各界关注的焦点。由于消费者对国产乳制品尤其是婴幼儿奶粉不信任，国内乳制品市场扭曲，进口及高价奶粉发展较快，甚至出现新西兰遏制非法出口婴幼儿奶粉及香港携带1.8公斤婴儿奶粉离港可判刑等事件。三聚氰胺事件之后，食品安全质量问题得到中央政府高度重视，乳制品行业相关政策密集出台，其中2024年和2024年均出台4项相关政策来监管乳制品行业，不仅包括对国内乳制品企业的监管规定还包括对进口乳制品的要求。新乳品安全国家标准实施，在生产和检验环节加强了约束。2024年3月26日卫生部批准了新的《乳品安全国家标准》，于6月1开始实施，共66项新标准，相较以往的160多项乳品标准更加系统，在生产和检验环节都加强了约束。两细则落实新产业政策，国内乳制品企业数量陡然下降，行业集中度提升。2024年11月1日，国家质检总局公布了《企业生产乳制品许可条件审查细则（2024版）》和《企业生产婴幼儿配方乳粉许可条件审查细则（2024版）》，细则要求已所有获得生产许可的企业于2024年12月31日之前重新提出生产许可申请。建立诚信管理体系，提高乳制品产品质量。除了提高乳制品准入门槛，加强监管，工信部还牵头制订了《2024年食品工业企业诚信体系建设工作实施方案》，婴幼儿奶粉生产企业须100％建立并实施诚信管理体系，并要求企业严把奶源、原（辅）料、生产、质量、流通、财务、人员7项诚信关，旨在提高乳制品产品质量。新版进出口乳品管理办法出台，提高进口标准。2024年5月1日起，国家质检总局正式实施新版《进出口乳品检验检疫监督管理办法》，与旧版相比，新增加的主要内容包括：1、质检总局将对乳品出口地食品安全管理体系和食品安全状况进行评估，避免了进口乳品系统性风险。2、首次进口的乳品，尤其是婴幼儿配方食品基粉原料，报检时需提供微生物、污染物和真菌毒素项目检测报告。2、总理聚焦婴幼儿奶粉质量安全，旨在提振消费信心李克强总理批示加强婴幼儿奶粉质量安全工作。2024年5月31日，李克强总理召开国务院常务会议，研究部署加强婴幼儿奶粉质量安全工作。主要措施包括：1、制定相关政策，推进奶牛标准化规模养殖，鼓励支持婴幼儿奶粉企业兼并重组。2、按严格的药品管理办法监管婴幼儿奶粉质量，采用电子监管码等手段做到全程可追溯。制定网上销售奶粉监管制度。3、开展婴幼儿奶粉质量安全专项行动。严把准入门槛，全面清理和规范婴幼儿奶粉原料供应商和生产经营企业。4、严格生产经营监管，严格责任追究，严惩重处违法违规行为。5、建立国际水平的产品标准体系，强化对婴幼儿奶粉的检测，公开、透明、规范发布信息。工信部“双提”行动落实政策，力争提高乳粉质量水平、提振社会消费信心。2024年6月18日，为落实国务院常务会议对婴幼儿奶粉监管的要求，工信部发布“双提”行动方案，主要措施包括：1、婴幼儿奶粉从生产环节实施GMP认证，质量管理将参照药品管理。GMP是国际药品生产质量管理的通用准则，按照药品管理质量，监管力度加大。2、鼓励兼并重组。工信部表示未来2年内将培育10家营收超过20亿的大型企业，将行业集中度提高到70%以上。3、推动建立婴幼儿奶粉企业的质量安全信息追溯体系。该项工作目前还处于起步阶段，工信部将于今年年底在伊利、蒙牛、完达山和三元进行试点推行。兼并重组推动行业集中度提升，中小乳企退出市场有助质量把控。“双提”方案提出未来2年内将培育10家营收超过20亿的大型企业，将行业集中度提高到70%以上。与此同时，蒙牛与雅士利发布联合要约公告，这是迄今为止国内乳业最大规模的一次并购，也是“双提”方案实施后国内乳业第一项兼并重组，对于提高行业集中度和竞争力意义重大。中小乳企退出市场有助于监管部门更有力地把控婴幼儿奶粉的质量，减少食品安全事件的发生。3、乳制品行业政策实施引发行业巨大变革近期行业政策频繁出台将对乳制品行业未来发展影响深远，除了李克强总理讲话以及“双提”方案，乳制品行业反垄断政策意义深远，这将限制国外乳制品企业，鼓励国内乳制品企业的并购和扩张。发改委近日对多美滋、美赞臣、惠氏、雀巢、雅培、美素佳儿及合生元等婴幼儿主要品牌进行反垄断调查，国内外品牌婴幼儿奶粉纷纷降价，幅度在5%-20%。这意味着九部委联手整顿进口奶粉的整治工作正式开始。进口奶粉门槛提高，利于国内乳制品企业。2024年5月1日，国家质检总局正式实施《进出口乳品检验检疫监督管理办法》。该办法提高了进口奶粉门槛：1、《办法》将改善进口乳品质量参差不齐的情况，规范国内乳制品市场。2、由于检验检疫项目增加，入境审批和检测时间加长，检测费用增加，部分规模较小的进口乳品商将退出市场，集中度提升。3、进口成本增加或推动进口乳品价格提升，改善国内乳制品企业竞争环境。对国外公司反垄断有望规范乳制品市场，壮大发展国内乳制品企业。7月初发改委对进口奶粉的反垄断不仅涉及奶粉生产企业，还包括原奶供应商恒天然和包装厂商利乐公司。我们认为：（1）对进口乳企反垄断短期内将使高端奶粉降价，激化中档奶粉竞争。（2）对原奶厂商和包装厂商反垄断，有利于降低国内乳企的成本。以利乐为例，2024年利乐包装占液态奶一半以上份额，包装成本占UHT奶价格的10%左右。对利乐包装的反垄断调查有助于国内包装企业扩大市场份额，降低包装成本。三、行业发展趋势1、未来几年乳制品销量增长不再是个位数，而是10%以上2024年以来乳制品行业产量增长缓慢，核心问题在于食品安全。随着近期乳制品食品安全问题提升至国务院层面，政府整顿行业的决心越发坚定，政策实施会使行业发生根本性的变革。在食品安全问题得以解决的背景下，属于成长期的乳制品行业产量增速有望接近和白酒、食用植物油、软饮料2024-2024年产量增速相似的高增长（20%左右的产量增速），而不再是三聚氰胺事件之后2024-2024年的个位数增长。2024年，世界人均用奶量为105公斤，这一数字是我国的7倍左右（我国为14.47公斤）。2024年，日本人均用奶量为63公斤，韩国44公斤，印度84公斤，都是我国水平的数倍以上。如果仅达到日韩平均水平，我国乳制品行业整体规模有望至少翻番。2、行业集中度迅速提升，伊利终极市值有望达3500亿元伊利蒙牛双寡头，2024年共占31.68%市场份额。从市场份额来看，国内乳制品行业呈现双龙头局面——伊利和蒙牛。2024年分别占17.03%和14.65%，合计31.68%。2024年收入前两名公司市占率仅为25.51%，近几年行业集中度不断提升。乳制品行业政策频出，提高行业门槛，加快行业集中度提升。2024年5月1日，国家质检总局实施新《进出口乳品检验检疫监督管理办法》，提高了进口乳制品门槛。2024年5月31日，李克强总理主持召开国务院常务会议，要求按照严格的药品管理办法来监管婴幼儿奶粉，鼓励支持企业兼并重组。这些政策实施将不断提高乳制品行业门槛，加快行业集中度提升。伊利营收有望达到1750亿元。我国乳制品行业集中度对比其他国家仍有上升空间，新西兰、韩国、加拿大CR4分别为73%、71%、66%，其中新西兰龙头恒天然市占率约为43%，韩国龙头首尔乳业市占率约为25%，加拿大龙头萨普托市占率约为26%，龙头均超过25%，在我国行业门槛不断提高，蒙牛放慢扩张步伐的今天，我们有理由相信伊利市场占有率有望提升到25%以上，营收有望达1750亿元左右。伊利市值有望达到3500亿元。1、从PE的角度来看，对比全球最大两家乳制品公司，伊利随着产品高端化及费率的降低，毛利率及净利率仍有较大上升空间，假设伊利未来净利率能达到10%左右，净利润175亿元，20倍PE市值为3500亿元。2、从PS角度来看，雀巢达能PS均值约为2，对应伊利市值为3500亿元。3、产品结构升级凸显，光明、伊利将成为最大赢家（1）液态奶液态奶销量仍将较快增长。液态奶是液体乳的主要组成部分，2024年液态奶产量达1485.8万吨，增速为12.22%，占液体乳产量80.50%。我们认为未来液态奶市场仍将稳定增长：1、与国际水平比较，我国人均液态奶消费量仍然较低。2024年日本液态奶人均消费量为30.14公斤，韩国为33.21公斤，而我国仅有11.08公斤，仍存在较大差异。2、人均收入提高、城镇化进程推进将不断缩短我国与其他国家差距。从需求端来看，我国液态奶市场仍将稳定增长。高端液态奶崛起，液态奶结构升级明显，盈利能力有望继续提升。液态奶从2024年大力发展到现在，高收入人群对于液态奶消费由求“量”逐渐发展至求“质”，高端液态奶近年开始崛起。伊利、蒙牛随着UHT奶市场壮大而崛起成为行业一二，两者在液体乳市场份额达到55%左右，以两者为例，伊利以金典有机奶、营养舒化奶为代表的高端液态奶营收占比已提升至液态奶总收入的32%左右；蒙牛的特仑苏等高端液态奶从2024年推出以来一直快速增长，2024年其规模达到30亿以上，2024年特仑苏收入仍实现了10%以上的增长。高端液态奶崛起，盈利能力将不断提升。（2）酸奶我国乳饮料、酸奶及发酵乳销量仍将较快发展。我国乳饮、酸奶及发酵乳产量增速较快，2024年实现销量360万吨，增速达13.35%。1、我国乳饮料、酸奶及发酵乳人均消费量较低，上升空间较大。2024年我国人均消费量为2.68公斤/人，日本为6.57公斤/人，韩国为10.18公斤/人。2、根据前文分析，酸奶相对其他液体乳收入弹性更大，人均收入增长将带来酸奶的快速发展。常温酸奶新品类，全国化扩张值得期待。常温酸奶是2024年光明乳业独自研发的酸奶新品类，较一般酸奶而言，常温酸奶通过其独特工艺及灌装技术可在常温状态下保质5个月。这一物理特性的改变为长途运输、全国铺货创造了必备条件，有可能遵循UHT奶的发展路径。2024年底光明乳业开始将其高端常温酸奶产品莫斯利安在全国铺货上市，近年来莫斯利安收入均实现高速增长，随着公司扩建产能的投放，未来全国化扩张路径值得期待。（3）奶粉我国婴幼儿奶粉高端及超高端产品收入增速高，结构升级明显。据AC尼尔森统计，2024年高端婴幼儿奶粉（200-300元/900克）销量10.75万吨，同比增长20.7%，实现收入241亿元，同比增长23.3%；超高端奶粉（大于300元/900克）销量为8895吨，同比增长129.8%，实现收入36.09亿元，同比上涨134.2%。高端及超高端奶粉增速高，是婴幼儿奶粉吨价上涨的原因之一，行业产品结构升级明显。婴幼儿奶粉未来几年有望继续快速发展。1、价格是婴幼儿奶粉快速增长的主要原因。婴幼儿奶粉产品附加值高，提价相对容易；刚需较强，价格增长不太影响销量。三聚氰胺事件的发生，更是让销售者对高价格产品更加青睐。据商务部截止到2024年5月3日数据，国外品牌婴幼儿奶粉零售价达到202.51元/公斤，国内品牌达到155.86元/公斤。2、销量方面，我国职业女性比例较高且破腹产比例较高，0-6个月婴幼儿纯母乳喂养率较低，这意味着出生人口增长将更显著提高婴幼儿奶粉销量。国内外婴幼儿奶粉品牌竞争激烈。2024年我国婴幼儿奶粉收入达到385.18亿元，其中四大国外婴幼儿奶粉品牌美赞臣、多美滋、惠氏及雅培市场份额分别为12.3%、11.7%、11%和7.7%，合计占比42.7%。2024年国内品牌贝因美奶粉收入为49.73亿元，伊利奶粉收入为44.84亿元。国内外前六大品牌已占据60%以上市场份额，竞争较为激烈。行业集中度有望快速提升，利好婴幼儿奶粉龙头企业。6月18日，工信部发布“双提”行动方案，要求对婴幼儿乳粉参照药品管理，并鼓励乳粉企业兼并重组，未来2年内培育10家营收超过20亿的大型企业，将国内乳制品前十行业集中度提高到70%以上，蒙牛并购雅士利是“双提”方案实施的首项成果。龙头企业在兼并重组中既能扩大自己的市场份额，又能减少与中小企业的竞争，竞争环境有望改善。4、全球化扩张是未来必由之路相比于葡萄酒、啤酒等子行业遭遇到国外竞品的强烈竞争，乳制品行业并未受到国际巨头严重冲击。虽然近年来，雀巢、美赞臣等境外公司纷纷进入我国乳制品行业，但由于受到奶源的限制，境外公司的产品主要以奶粉为主，液态奶的生产和销售主要通过与国内企业设立合资公司的方式进行。到目前为止，我国液态奶终端市场仍是以国内龙头伊利、蒙牛、光明的产品为主导，国外产品占比较低。另一方面，对比全世界原奶价格，中国的原奶价格居于世界上主要乳品生产国家前列，我国缺少像新西兰、澳大利亚、荷兰等国家的好奶源，未来国内企业在海外布局优质的奶源基地和加工厂将成为一种大趋势，全球化扩张是中国乳制品企业未来必由之路。从原材料角度来看，我国乳制品企业不具备国际竞争力，必须走出去依靠全球资源来武装自己。之前的光明、澳优、伊利和雅士利等乳品企业通过并购和投资建立了海外奶源基地和生产设施，我国乳制品企业走出国门成为一种大趋势。在我国乳品企业频繁遭遇市场信任危机的背景下，一种新型的商业模式得以迅速发展：即以占有全球优质奶源基地为前提，连续整合国外多家乳企的供应链，使产品采购、生产在海外实现，销售在国内实现的全球资源配置独特发展模式。

2024年IPTV行业分析报告2024年4月目录一、IPTV真正受益于“三网融合”、“宽带中国” 31、三网融合：网络运营商推动IPTV的动力 32、宽带中国：IPTV高清化及增值业务的增长引擎 43、与有线电视的竞争：捆绑销售、一线入户优势明显 6二、以“合作”姿态在产业链中占据有利地位 71、政策监管已趋完善稳定 72、合作心态开放，促进多方共赢 83、积极持续投资影视内容形成积累 9三、未来增长看点在IPTV挖潜与OTT扩张 91、IPTV增长依靠增值业务提升ARPU 92、机顶盒“小红”领先布局 113、IOTV：发挥IPTV与IPTV的协同效应 12一、IPTV真正受益于“三网融合”、“宽带中国”1、三网融合：网络运营商推动IPTV的动力我国“三网融合”方案提出、试点已有多年，从目前三网融合进程中来看，电信系更占优势，IPTV是电信系进入视频领域重要的成功战略。电信系网络运营商在现有网络上开展IPTV视频业务也非常平滑。我国拥有超过4亿多电视用户，网络用户近2亿，宽带网络用户为IPTV的潜在客户。三网融合试点的第一阶段（2024-2022年）已经收官，即将迈入推广阶段（2023-2021年），第二批54个试点城市已经包括全国大部分重要省市，覆盖人口超过3亿。在电信、视频网站、广电等各利益方的参与下，我国IPTV用户数已从2023年的470万户发展到了2022年底的2300万，成为全球IPTV用户最多的国家。预计未来两年仍将有40%-50%的增速，2023年底用户数有望达到3400万的规模。2、宽带中国：IPTV高清化及增值业务的增长引擎带宽决定着IPTV是否能够实现高清内容的传输，进而决定IPTV的用户体验。今年四月工信部、国家发改委等部委发布《关于实施宽带中国2023专项行动的意见》：目标2023年新增光纤入户覆盖家庭3500万户，同时宽带接入水平将有效提升，使用4M及以上宽带接入产品的用户超过70%。各省级网络运营商也反应迅速积极，出台相关规划。IPTV业务作为电信运营商推动宽带升级服务的重要卖点。运营商的推广积极性高。例如2021年上海电信发布的＂二免一赠一极速＂的＂城市光网＂计划，与百视通联手推出IPTV3.0视频业务，共同发力高清IPTV业务。电信与百视通的合作使得此次宽带升级实施顺利，上海IPTV用户也发展到了百万规模。而带宽约束被打破后，高清点播也将成为IPTV增值业务的重要增长引擎之一。从IPTV存量的广度上来看，我国IPTV当前的区域性明显，集中在上海、江苏、广东等经济发达地区，其中仅江苏一省就已经发展了430万的客户规模，占比18.9%。这种情况与中国电信在发达地区宽带基础建设优异相关。西部和北部地区市场依然广阔，有待于中国联通和中国移动的发力。宽带及光纤业务作为中国电信目前最为核心的一块领域，其市场领先的优势由来已久，相比而言，覆盖了大部分北方省市的中国联通和中国移动的积极性是行业的最大变数。2022年以来，两家公司都在宽带业务方面积极发力，以中国移动为例：2022年中国移动新增FTTH覆盖家庭超过180万户；使用4M及以上宽带产品的用户超过50%；新增宽带端口320万个；新增固定宽带接入家庭超过120万户。3、与有线电视的竞争：捆绑销售、一线入户优势明显IPTV最直接的竞争者是各地的有线电视。价格上来看，由于历史原因，我国有线电视网的公益属性导致其价格相对较低，这也成为有线电视网络市场化程度低、升级换代困难，“三网融合”中竞争能力弱的原因。IPTV基于IP网络传输，通常要在边缘设置内容分配服务节点，配置流媒体服务及存储设备，而有线数字电视的广播网采取的是HFC或VOD网络体系，基于DVDIP光纤网传输，在HFC分前端并不需要配置用于内容存储及分发的视频服务器，运营成本大大降低。但带来的问题是如要实现视频点播和双向互动则必须将广播网络进行双向改造。从技术角度看，IPTV成本较高，难以与有线电视比拼价格。但IPTV的优势在于可以直接利用互联网，而与宽带的捆绑销售能够大大降低客户对价格的敏感度。在各地网络运营商的支持下，IPTV与宽带捆绑营销，对于用户来讲，更像是宽带赠送的增值业务，收费模式则可以订制，包月、按频道等，灵活而更有针对性。而“三网融合”进程中的电信系宽带接入商的强势，使用户在互联网光纤一线入户后，较为自然的选择IPTV作为电视方案。二、以“合作”姿态在产业链中占据有利地位1、政策监管已趋完善稳定由于电视内容播控属于国家宣传范畴，监管较为严格。根据广电总局43号文规定，IPTV集成播控总平台牌照由中央电视台持有，而分平台牌照由省级电视台申请。广电总局要求通过IPTV集成播控平台及各地分平台来达到“可管可控”的方针。与央视的合资公司正式落地将解除市场对百视通IPTV业务政策性风险的担忧。过去拥有IPTV全国性运营牌照四家分别是：上海文广（百视通）、央视国际、南方传媒、中国国际广播电台。5月18日，百视通和央视IPTV合资公司“爱上电视传媒有限公司”完成工商注册正式成立，成为全国唯一中央级集成播控平台。其中百视通股权占比45%。合资公司同时减少了与地方台和有线网运营商的沟通成本。IPTV的发展对地方电视台和有线网络运营商的冲击最大，43号文再次强调IPTV总分二级播控平台的落实，城市台丧失了内容的运营主导权，收入分配权掌握在省平台手中；而IPTV是网络运营商直接抢占了有线数字电视的客户。CNTV在广电系统内有良好的关系，能够有效降低沟通成本。2、合作心态开放，促进多方共赢公司一方面与CNTV合资成立全国集成播控平台，另一方面在与中国电信为主的网络接入运营商的的长期合作中建立了良好的伙伴关系和市场经验。长期的市场运营环境使电信运营商在产品推广、业务计费、系统维护、客户服务方面有相对广电系统比较显著的优势。百视通合作心态开放，在与电信运营商和电视台的长期合作中积累了市场经验。从历史上看，在IPTV市场的第一轮抢占中，机制灵活的百视通通过与电信运营商合作，迅速地抢占了市场；而具有显著资源和内容优势的CNTV却受体制制约，用户开发非常缓慢；IPTV市场最终形成了以百视通用户为主体的局面，为统一播控平台合资公司中具体条款方案的商定创造了条件。百视通与其它牌照商也有较多合作，如2022年5月，百视通与国广东方宣布启动互联网电视业务全面发展合作，利用其国际资源加快自己的国际化策略。百视通与终端制造商的合作：1）一体机：2021年4月，百视通联合海尔推出卡萨帝电视。此外，公司与康佳、三星、夏普均有智能电视方面的合作。2）互联网电视机顶盒：2022年1月，百视通与联想共同推出了互联网电视机顶盒A30。3、积极持续投资影视内容形成积累随着产业竞争的激烈，最终影响用户选择的还是内容之本。百视通注重在影视内容上的投入，每年在内容上的投入约为3-5亿，持续的投入建成了较大的网络视听版权库，节目总量超过40万小时，其中高清节目总量超过5万小时，覆盖了70%的热播剧和国内外强档电影。以美国的Netflix为例可以看到精品内容的重要性，2023一季度年Netflix业绩大幅超预期，自制剧和独播剧是重要推力，根据Netflix的统计，平台上最为热播的top200部剧中有113部为独有，尤其是2月1日独家上线13集的自制内容“纸牌屋”受到热捧为网站吸引了大量流量。三、未来增长看点在IPTV挖潜与OTT扩张1、IPTV增长依靠增值业务提升ARPU百视通70%以上的营业收入来自IPTV业务，2022年该项业务营收达到14.2亿，同比增长73%。截止2022年末，公司IPTV用户数已达1600万，同比增长60%；ARPU值增长8.3%，达88.62元/年。不同于网络视频用户，电视用户转换成本高，客户粘性大。根据CSM和艾瑞的调查，IPTV用户有较高的忠诚度，基本养成了较为稳定的收视习惯，优酷和PPS一周之内所有访客平均使用天数均不如IPTV。而IPTV丰富的点播内容和互动性，更把年轻人重新吸引到电视机前，存量客户的价值效应即将凸显。IPTV的收入模式包括：用户基本收费、高清、广告、按部点播（PPV）、增值服务等方面。过去，用户基础收费一直是IPTV最主要的收入来源。国外IPTV发展经验表明，随着用户数的增加和协同效应的增强，将实现收入模式由基础服务费向多样化增值业务转型，有利于整体提升IPTV业务ARPU值。宽带提速和智能终端推动增值业务的发展。随着带宽约束逐渐被打破，高清点播将成为增值业务的重要增长引擎之一。年报显示，百视通2022年已在上海等地发展50万高清用户。而OTTTV等智能终端的引进，也增强IPTV的服务扩展能力，有助于多样化的增值业务的引入。增值服务也越来越多地得到用户认可，开始贡献收入。在业务开展前期，直播功能延续了用户的传统收视习惯，所占比例较高；但随着活跃用户比例的提升，用户对IPTV操作熟悉程度越来越高，点播模式成为最主要的收视方式，且所占比例不断提升。由此可见，用户使用电视的习惯能够随着熟悉程度的提高逐渐转变，特别是高清、按部点播等功能发展潜力巨大。且随着技术的改进，多样化的增值服务将有广泛的发展空间。2、机顶盒“小红”领先布局OTT（（OverTheTop，泛指互联网电视、机顶盒）是2022-13年互联网与新媒体行业中最热门的概念。2022年6月，百视通在7家互联网电视牌照方中率先发布自主研发，具有高清、智能、3D功能的OTT机顶盒“小红”；11月份，百视通宣布获得国内200万端、国内最大规模OTT牌照序列号审批；12月份，百视通OTT获得放号，首批规划突破100万。目前国内机顶盒市场产品丰富，乐视盒子、小米盒子、百视通小红、华数彩虹等产品充分竞争，Tplink、PPTV等厂商也在不断推出产品。大多数电视盒子、一体机制造商和视频网站着重抢占入口，期许只通过用户规模来吸引资本或者谋求广告收入，缺乏有差异化的独有版权内容，繁华过后必然大浪淘沙。我们认为，在平台端拥有内容优势的乐视盒子和百视通小红目前处于领先地位。另外与乐视盒子、小米盒子主打互联网营销不同，我们预计百视通小红的主要销售渠道是通过与网络运营商合作推广，在用户订阅费用落实上会较有优势。3、IOTV：发挥IPTV与IPTV的协同效应OTT对于IPTV来说是继承中的演进，两者协同效应与竞争效应并存。IPTV、互联网电视、智能电视、云电视、OTT，新的概念和术语背后是不同利益方为谋求市场拓展所寻求的不同切入点产生的不同称谓。OTT目前依然处于基础商业模式的探索阶段，培养新用户、推动机顶盒和智能电视的销售量仍是大多数厂商的首要目标。而IPTV的增值业务已经历经多次变革，从以技术为中心转向以客户为中心，多款应用都经过了用户考验。我们认为仅有产品的OTT，既达不到广电总局“可管可控”的要求，也难以发展可靠的付费模式，只能靠硬件微薄盈利，难以形成产业。作为最早进军OTT的企业之一，百视通团队提出“借鉴IPTV收费经验进行OTT运营”，布局“一云多屏”搭建了百视云平台。百视通的“云电视”平台采取动态码率等技术，可以同步对接IPTV专网、互联网、移动互联网、3G/4G、NGB、WIFI等各类网络，可服务IPTV、智能电视OTT/一体机、PC、手机/PAD等各类终端，能够初步实现公司新媒体业务的集约化运营。百视通最近于电信日推出的高清IOTV版本的“小红”则是一种综合OTT与IPTV功能的新型产品，意图将IPTV的成熟商业模式和付费优势与OTT的创新能力形成互补，从电信的渠道大力推广。

2024年有线网络行业分析报告2024年3月目录一、国网整合的预期未变 31、新闻出版广电总局“三定”方案落定 32、中广网络即将成立的预期仍在 33、目前省级广电已经成为事实的市场主体 4二、有线电视用户的价值评估 51、现金流折现的方法估算用户价值 52、有线电视运营商的理论价值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用户价值重估 101、江苏模式”中的用户价值重估 102、中广网络整合中的用户价值重估 113、电广传媒收购省外有线用户资源 13四、湖北广电的整合之路 141、楚天网络借壳上市 142、重组中的价值评估 153、湖北广电的二次资产注入 16五、有线运营商的WACC计算 171、吉视传媒的WACC值 17一、国网整合的预期未变1、新闻出版广电总局“三定”方案落定新闻出版广电总局的“三定”方案已经落定，取消了一系列行政审批项目，同时对一些行政审批权限下放到省级单位，比如取消了有线网络公司股权性融资审批，将设置卫星电视地面接收设施审批职责下放省级新闻出版广电行政部门。未来工作的重点：加强科技创新和融合业务的发展，推进新闻出版广播影视与科技融合，对广播电视节目传输覆盖、监测和安全播出进行监管，推进广电网与电信网、互联网三网融合。从三定方案中，我们可以看出广电的发展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有线网络股权融资审批取消；行政审批向省级广电下放，比如卫星电视接收审批下放；文化和科技、三网融合成为发展的主要方向。2、中广网络即将成立的预期仍在在2024年年初，国务院下发《推进三网融合的总体方案》（国发5号文）决定推进三网融合之际，就专门针对中广网络网络公司进行了明确的规划，决定培育市场主体，组建国家级有线电视网络公司(中国广播电视网络公司)。国家广电成立的初衷是在“三网融合”中，整合全国的有线网络（第四张网络），从而与电信运营商进行竞争。随着国家广电成立的不断的推迟，注入资金规模大幅度缩水，特别是2023年1月原负责中国广播电视网络公司组建的广电总局副局长张海涛出任虚职——中国广播电视协会会长，中国广播电视网络公司的成立蒙上阴影。我们认为每一次的推迟成立，中广网络的职能就会缩水一次，我们认为相当长时间内中广网络难以成为市场运营主体、竞争的主体。维持原方案的方向预期，将先由部分省份为单位自报资产情况，随后以资产规模大小通过对总公司认股的形式，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，即“先挂牌，再整合”的股份制转企方案。按照该方案，明确了国家出资的份额和挂牌的步骤，为中央财政先期投入进行公司主体搭建，其中包括总公司基本框架的组建费用和播控平台、网间结算等业务总平台的搭建费用。3、目前省级广电已经成为事实的市场主体随着我国文化体制改革的推进，文化市场领域逐渐出现市场运营的主体——省级文化运营单位，在有线网络领域，省网整合的进一步深入，省级有线网络已经成为有线网络的市场的运营主体。在IPTV的发展中也是类似，百视通和CNTV主导的IPTV让位于省级广电主导，CNTV或者百视通参与的发展模式，省级运营单位成为市场的主体，省级运营单位及地方政府的利益诉求将影响相关业务的发展模式。这种与地方政府密切的关系（资产、人事等关系），势必会影响地方政府对有线网络的支持力度和偏好。二、有线电视用户的价值评估1、现金流折现的方法估算用户价值考虑到目前有线电视的用户主要分为数字用户和模拟用户，开展的增值业务主要有互动视频点播（高清视频点播）和有线宽带业务，收费的模式基本上采取包月或者包年的收费模式。有线电视用户的收入相对稳定，我们假设其为永续的现金流，我们采用WACC为折现率进行折现，估算有线电视运营商的用户的理论价值（即上市有线电视运营商的理论市值）。我们以广电网络为例，无风险利率选取中国3年期国债收益率3.06%，按照我们的计算，广电网络的WACC为12.3%。同行业的公司的WACC值与公司的负债结构关系较大。2、有线电视运营商的理论价值广电网络2022年有线电视用户到达578.64万户，数字用户421.58万户，副终端为56.15万户，每月每户10元；付费节目用户154.02万户，主要有两档包月套餐99元和128元，我们按照年付100元/户计算，考虑到有线网络加大了优惠促销力度，付费用户和宽带资费要低于标准价格，2023年广电网络公司的理论价值150亿元。天威视讯2022年有线电视用户达到109万户，高清互动电视用户达到24万户，付费节目用户达到4.6万户，宽带用户达到33万户。高清互动年付套餐分为500元、600元和700元三档，我们保守全部按照年付500元/户计算，付费节目年付按照500元/户、宽带用户年付800元/户计算，天威视讯2023年的理论市值为68亿元。由于歌华有线的模拟用户和数字用户的收费标准一样，每月18元每户，其市值主要来来自于有线电视用户数的增长和高清互动电视收费用户增长，有线电视的用户的增长有限，目前主要关注在高清互动电视，目前主要采取免费推广的形式，绝大部分为免费的，考虑到歌华有线推出Si-TV的高清电视包，我们估计收费标准与天威视讯差不多300元/年，按照我们的40%左右的渗透率计算，2023年歌华有线的理论价值为145亿元。3、2020年初至今上市公司的市值我们选取有线电视上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌华有线的市值范围为60-140亿元，市值波动范围主要集中在80-120亿元，我们以中值100亿元作为公司表现的市值价值。与我们的145亿元的理论市值，尚有空间45%，而且我们认为数字电视没有提价预期，高清互动电视目前主要是采取的免费推广，SiTV的渗透率提高，公司估值有较大的弹性。天威视讯的市值范围为30-70亿元，主要波动范围在40-70亿元，我们选取中值55亿元作为其市场的市值。没有考虑资产整合预期，天威视讯的理论市值为68亿元。公司目前尚有24%的空间。公司有线宽带增长乏力，高清互动电视是公司业绩主要增长点。广电网络的市值范围30-70亿元，主要波动范围为40-60亿元，中值为50亿元。公司的理论市值150亿元，上升空间200%。公司的价值主要来源于公司的庞大的有线电视用户数，2023年有线用户数595万户，同时尚有模拟用户142万户.同时公司的数字电视的包年收视费为240/300元两档，价值较高，进一步的数字化将进一步提升公司的价值。三、整合中的用户价值重估1、江苏模式”中的用户价值重估江苏有线由江苏省内17家发起人单位共同发起设立，广电系统内有12家股东，占股比71.2%，其他系统是国有股东，占28.8%，公司注册资本是68亿元，省广电总台控股，其中省台出资14亿元现金，1亿元相关资产；南京、苏州、无锡、常州等10个省辖市广播电视台以现有广电网络资产出资，中信国安等出资人以现金和广电网络等资产出资。整合时江苏有线用户为510万户，数字用户为180万户，其中数字用户每月24元/户，模拟用户4元/户。按照我们的用户价值计算方法，WACC值取10%，整合时江苏有线的价值为（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68亿元，与公司注册资本68亿元基本吻合，我们认为“江苏模式”整合中，江苏有线采用了用户理论价值的方法进行用户的价值评估。江苏有线的资产评估方法，网络资产等于网络收入减成本费用减税金除以收益率（收益折现），按照这个方法，由具备期货从业资格的第三方评估，结果出来后，与各个股东的实际预期基本一致，这样就摆平了利益关系。（江苏有线董事长陈梦娟在第二届中国广电行业发展趋势年会暨投融资论坛的讲话）。2022年7月份挂牌，2022年底全省13省市形成一张全省全网、全省网络覆盖用户625万户，完成其他城市和部分县(市)数字电视整转，2022年底数字电视用户达到450万户。2023年9月江苏有线与江阴、常熟等24个县（市）级广电网络举行了整合与合作签约仪式。至此全省已完成了60家县（市、区）广电网络的整合与合作。江苏省广电网络集团网内用户达到1497.7万户，约占全省有线电视用户总数的93.61%，其中数字电视用户686.62万户，互动电视用户数35.02万户。到2023年底，江苏省有线电视用户数将接近1600万户。2、中广网络整合中的用户价值重估中广网络先由部分省以资产规模大小通过对中广网络的认股，完成中广网络网络公司主体公司的搭建，中央财政先期投入，中广网络的设立基本上按照“江苏模式”。“在完成整合的23家省网公司中，只有15家比较彻底，其中北京和江苏等个别省市相对最彻底。”我们认为在资产整合方面：第一步：中广网络会选择各省市（或者部分省市）的省广电（可能为部分的资产，主要是由于整合没有完成或者有上市公司的情况）作为发起人，加上财政的的现金挂牌成立。广电资产的评估可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。对于目前的省网来说有动力加快以低于用户价值的价格整合省网资源，在中广网络成立时获得资产的溢价。第二步：对于没有进入省网的用户资源进行整合，可能采取现金或者增发的收购的方式，广电资产的评估也可能采取类似“江苏模式”的用户价值评估。第三部：上市公司的资产整合，我们认为可能采取市值和用户价值两种方案进行评估。同时上市公司利用自身的资本优势参与到其他省份的省网整合，获得折价参股也会提升公司的价值。在整合的过程中，对于上市公司的价值重估，一方面本身用户价值的重估，例如自身用户的价值没有被市场所认可，在中广网络对价中有很大的空间。另外一方面在于上市