农林牧渔行业市场分析

农林牧渔行业市场分析

复盘：国际长短周期嵌套，国内走势有何异同？

长周期：国际粮价周期约10年

回顾过去50年全球粮价走势，具有“10年”长周期特征。以大豆、小

麦、玉米、稻米为观察对象，历数1972年以来全球粮价的阶段性高

点,可以将其划分为6轮主要周期，时间跨度分别为7/8/8/12/4/10

年。其中，2008-2012年由于外部经济扰动，短期内粮价再度冲高,

其余周期均表现出7-12年的长周期特征。需求长期稳定增长、供给

调整缓慢决定粮价长周期属性。粮食作为一类典型的大宗商品，其价

格主要由供给和需求决定，具体而言，粮食的供需具有以下特征：粮

食的需求端：长期与人口增长、经济发展正相关，由于粮食属于必需

消费范畴，发达地区的需求相对稳定，边际变化主要来自新兴经济体

的需求波动；粮食的供给端：长期来看，全球耕地面积与种植效率保

持稳步增长的趋势，其提升速度主要受制于需求；短期来看，由于农

作物遵循生长周期，短期内供给存在一定刚性，且面临生产、运输、

储存各环节可能发生的外部冲击，容易造成供需缺口。

粮价周期“牛短熊长”，快速上涨期持续时间较短。粮价周期中，下跌

与磨底的时间长于上涨阶段，一轮典型周期的运行规律如下：最初,

供需缺口导致粮价上涨，带动供给端主动调整，由于粮食需求长期增

长稳定，因此一次性额外增长的供给需要多年消化，考虑到粮食具有

储存期限（2-4年），因此在主动或被动去化库存后，粮价会触底,

但会在底部运行较长时间，直至外部冲击导致新一轮供不应求。

2004—2008年粮价超长期、大幅度上涨，主要系多重因素助推。此轮

粮价上涨的大背景为全球粮食库销比位于16.5%-18.9%的低位

（1960-2023年的中位数为22.3%）、原油价格处于长期上行通道

（2002年1月・2008年7月累计上涨701%）,叠加粮食主产区频

繁遭受极端天气（如05年美国飓风、06/08年印度洪水等）、2007

年金融危机导致美联储快速降息，多重因素叠加下创造此轮时间跨度

和涨幅均超历史的粮价长牛。我们认为粮价周期的长度并非一成不变,

连续的突发事件可能延长粮价牛市。

短周期：单品种周期约3・6年

图表”四小食价格在主周期电走势趋同

--------全球大豆价格指数---------全球玉米价格指数

3.0n------------全球粕米价格指数---------全球小麦价格指数

25

20

5

1.

.O

S5

6O

二•--•■:•・--,

S史69Z6gZ1

二

二

ZLL6二Z6I

C/OSO2/

/////B/a/S

刊ZO//4

9Z0

06LV二/

8/9Z8、

Z86o0Z6/

6Z8Z886S6O089

66o-

66666666Z0O000OOO

LBL6Z

LLLLLz

LLZZ。ZNZ

LL6603O

LLZZ

分品种来看，四类粮食价格在长周期中走势趋同，但同时存在单品种

的短周期。从国际价格的历史走势来看，大豆、玉米、稻米、小麦几

个主要品种之间存在较高的关联性，其一方面来源于供给端农作物种

植期间可能受到相似的外部冲击（如农资价格波动、异常天气影响等）,

另一方面来源于需求端食用消费和饲料消费中几类产品的相互替代

性。据我们测算，1972年1月-2023年6月四类农作物国际价格的

相关系数均在0.7以上。同时我们观察到，各品种的价格波峰并非完

全重合，而是走出「一些独立行情。因此，国际粮价周期实际上是

10年长周期中嵌套着单品种的短周期。

四类粮食价格具有独立周期，长度在3-6年不等。依次复盘四类粮食

国际价格的历史走势，按照阶段性价格高点划分，我们总结大豆、玉

米、小麦、稻米的波峰间隔分别为4年/3-4年/5-6年/4-5年。

国内外对比：关联性持续增强，历史分歧源自政策调控

收储政策是影响我国粮价的核心变量，历次改革后市场化程度逐步提

升。我国粮食流通体制经历了从计划经济逐步向市场经济转型的过程,

改革开放后逐步放开各类农产品价格。21世纪以来，以市场化为导

向，我国惠农政策依次经历了最低收购价、临时收储•、目标价格、生

产者补贴四种形态，其根本目的为调动农民种粮的积极性、保障国家

粮食持续性增长，但在实施的过程中不可避免地对粮价走势形成了一

定影响，尤其是早期的一些政策。目前我国水稻和小麦适用最低价收

购政策，政府通过设定价格下限（又称为托市价格），直接干预市场

价格；玉米和大豆适用生产者补贴政策，其价格完全由市场供求关系

决定。

对比国内与国际粮价走势，整体同频共振，但国内波动幅度较小，且

部分年份脱钩，主要系国内政策调控所致。对比1998年以来国内与

国际的粮价数据，可以看出整体走势具有相似性，且共同经历了

2002-2004年、2006-2008年、2010-2012年、2020-2022年几轮主

要上涨，但是国内波动幅度显著低于国际（例如2006年7月至2008

年6月国际与国内涨价幅度分别为120%/40%）,且部分年份出现价

格脱钩，主要系国内政策影响所致：2008年国际粮价大幅波动而国

内粮价上涨温和：金融危机导致全球大宗商品价格大幅下跌，中国政

府为了保护农民利益，针对玉米、大豆等品种实行临时收储政策，基

于设定价格向农民不限量收购，同时调高面向稻米、小麦的最低收购

价，为国内粮价“托底”；2012年国际粮价高位回落而国内粮价进一步

创新高：面对国际商品市场的剧烈波动，中国政府连年提高玉米、大

豆的临时收储价格和稻米、小麦的最低收购价，市场形成价格只涨不

跌的预期，导致国内市场走出独立行情。

2008-2014年收储价格的持续上调带动市场价格同步上涨。从历史数

据来看，2008-2014年我国各类粮食的收储价格均经历了显著上调，

期间早釉稻、白小麦的最低收购价分别+93%/+64%,大豆、玉米的

临时收储价格分别+24%/+49%；同时，釉稻、小麦、大豆、玉米的

市场价格分别+65%/+61%/+62%/+56%。

从单一粮食品种的价格走势来看，可以更直观地看出国内政策对粮价

的影响：

玉米：国内于2008年启动玉米临时收储政策，不仅导致国内外价格

走势分化，并且在2014年出现了高粮价、高进口、高库存的“三高”

困局，一方面在政簧补贴的驱动下国内种植结构向玉米过度倾斜、农

民大量开垦荒地或调整种粮结构以增加玉米种植面积，国内玉米播种

面积在整体粮食中的占比逐年增加，产量屡创新高，以东北产区为例,

2015年其玉米种植面积与产量较2008年分别+28%/+35%,另一方

面2013年开始国际价格下跌导致国内外粮价倒挂（2013年7月

-2016年12月），市场上出现了“国粮”入库、“洋粮”入市的原料进口

替代现象，导致我国玉米进口量与库存量共同增长，截至2016年我

国玉米库存量达2.5亿吨，约占当年国内消费量的99%。在上述玉米

市场矛盾下，国家财政也背负了较大压力，2015年起开始释放收储

政策改革信号、调减玉米种植面积、调降玉米收储价格，并于2016

年正式取消玉米临储政策。

图表15:玉米临储政策期间国内外价格走势分化

--------全球玉米价格指数--一•中国玉米价格指数

国内实行玉米临时收储政氟期间

2.1国内外价格走势分化

g66g6egz0g

工

二

二

ZLZ&二Lz

o/Ss9'//'/9///

8C/OoL0B0o8/0g/coRa

66Oo0C5OoOZ6zz

66oO0Oo0o00LZcLooLOooo

L6zZZOzZzZ0OOzzZOZzez

LNZZZZ

稻米与小麦：2008年海外稻米与小麦价格大幅上涨（年内波动幅度

分另|J达至IJ141%/100%）,且国内面临年初雪灾的减产压力，但国内

稻麦价格始终保持平稳（年内波动幅度分别为9%/7%）,造成分化

的原因在于国内政府采取多措并举稳定粮价，包括提高关税限制稻麦

出口、适时投放储备粮调节供求、补贴粮农降低农资成本压力等，有

效化解市场对于粮食安全恐慌情绪。

2014年后国内外粮价关联度提升，市场化趋势或将加大我国粮价波

动性。2014年开始，我国陆续取消大豆、玉米等品种的临时收储政

策，意味着政府不再直接影响其市场价格；后续推出的目标价格政策

和生产者补贴政策均是在保障粮价由供需决定的基础上，通过政府补

贴保障粮农收益和生产积极性，进而保障国内粮食安全。整体而言,

粮价市场化有助于减少市场中的非理性现象。可以观察到近年来国内

外粮价波动的同步性有所提升，据我们测算，2000年1月-2014年

12月和2015年1月-2023年6月国内外粮价的相关系数分别为0.89

和0.96。我们预期未来国内粮食市场化程度有望持续提升，与国际

粮价的关联度及自身波动性也可能相应提升。

判断：识别涨价四大动因，本轮周期走到哪了？

根据前文讨论，我们认为随着我国粮价市场化程度逐步提升，未来国

内外粮价联动性有望增强。因此，为了更好地把握我国粮价未来的变

化，我们有必要从国际粮价的历史波动中总结规律。

粮价牛市四要素：低库存、高油价、宽货币、黑天鹅

国际粮价上行的四大核心驱动要素为低库存、高油价、宽货币、黑天

鹅。在前述全球粮价大周期的基础上，进一步观察每一轮粮价上行阶

段的时代背景，我们选取单次涨幅超过50%的主要上涨区间进行分

析，总共有8段，我们总结出四个共性规律，分别是低库存、高油价、

宽货币、黑天鹅。接下来针对每一个核心要素，我们展开讨论其与“高

粮价”之间的关联。

1）低库存：与“高粮价”历史同频概率88%

“低库存”与粮价上涨相伴相生。世界粮食安全委员会2011年的报告

指出“粮食低库存与价格上涨和波动有着密切关联”。具体而言，粮食

库存一方面是历史供给与需求产生的结果，另一方面是应对未来供需

受到外部冲击的缓冲。全球粮食市场在库存储备偏低时，面对供求紧

张会表现出更高的脆弱性，进而导致更大的价格波动性。从1960年

以来全球粮食库销比与价格指数的走势来看，粮价上行阶段通常伴随

着库销比下行或处于低位。我们发现上述统计的8段粮价上行中有7

段均出现了库销比显著下降至低位的情况。

2）高油价：与“高粮价”历史同频概率88%

“高油价”通过替代效应与成本效应两种途径推高粮食价格，其中前者

起主导作用：替代效应：主要是指粮食燃料化，从能源替代的角度,

石油与生物燃料互为替代品，当石油价格上涨时，为了缓解高油价带

来的燃料成本压力，市场自然会增加对于其替代品原料的需求，例如

可以用于生产生物柴油的植物油、可以用来制造燃料乙醇的玉米、甘

蔗等；成本效应：是指石油价格会直接影响农产品种植生产资料成本

与运输费用，以大豆为例，生产成本方面，据美国农业部数据，

2011・2020年其成本结构中与石油价格挂钩的化肥、农药、机械燃料

占比分别达20%/5%/4%；运输成本方面，据中国汇易，2022年我

国进口大豆国际运费约占到港成本的7%o我们发现上述统计的8段

粮价上行中有7段均出现了石油价格同步上涨的情况。

历史数据表明，石油与粮食运费的价格走势高度相关。据我们测算,

1974年1月-2023年6月，全球大豆/玉米/稻米/小麦价格指数与石

油价格的相关性分别高达86%/84%/69%/84%o

图表27:原油价格上裱推高粮价的两条路径

原

油

价

格

上

源

3）宽货币：与“高粮价”历史同频概率88%

美联储宽松货币政策有助于推高粮价。美联储宽松的货币政策包括调

低联邦基金利率目标、实施量化宽松等多种形式，其对于粮价的传导

路径有二：一是美联储降息或推动美元相对于其它货币贬值，促使以

美元计价的大宗商品价格上涨；二是宽松的货币环境下大量资本涌入

农产品等大宗商品市场，有助于推高粮价。我们发现上述统计的8段

粮价上行中有7段均伴随着美联储宽松货币政策。

美联储出台宽松货币政策的目的主要是应对经济衰退、失业率增长。

历史上对粮价产生显著影响且比较有代表性的有两轮：2000年9月

-2004年3月：2000年初美国互联网泡沫破裂，GDP增速开始显著

下行,美联储从2001年1月・2003年6月连续13次降息，将联邦

基金利率从6%下调到1%,导致货币环境趋于宽松；2006年7月

•2012年12月：2007年美国房地产泡沫破裂，叠加2010年欧债危

机爆发，导致美国经济陷入衰退、失业率攀升，这一时期美联储采取

多重流动性管理工具，包括传统的公开市场操作、降低联邦基金基准

利率、降低贴现率，以及新型的期限拍卖融资便利（TAF）、一级交

易商信贷便利（PDCF）等工具，并在2008年11月-2012年12月

期间相继推出四轮量化宽松货币政策，意在提振劳动市场、刺激经济

复苏，并带动两轮粮价显著上涨。

4）黑天鹅：与“高粮价”历史同频概率100%

影响粮价的黑天鹅事件包括极端天气、地缘冲突、贸易政策等：极端

天气：农业具有典型的“靠天吃饭”特征，2016年Nature杂志文章

《Influenceofextremeweatherdisastersonglobalcropproduction》

基于定量分析指出，干旱和极端高温会使作物产量显著降低9%-10%,

主要系收获面积和的位产出分别减少。总体而言，极端天气会通过降

低产量、降低质量等方式减少全球粮食总供给。地缘冲突：《全球粮

食危机报告2023》指出，地缘冲突和大面积流离失所是造成全球饥

荒的主要原因，2022年总共有58个国家或地区被认定为粮食紧急状

态，其中19个是由地缘冲突引起的（其余为经济震荡或极端天气），

有2.6亿人口被认定为没有粮食保障，其中45%居住在以冲突为主要

驱动因素的国家或地区。总体而言，地缘冲突会通过破坏生产要素、

阻碍运输物流、激发短期需求等方式影响全球粮食总供需。贸易政策:

伴随全球产业分工，粮食贸易程度逐步加深，据美国农业部数据，

2022年全球大豆/小麦/玉米出口占总产量的比例分别为

46%/27%/15%,较2012年分别+8pcts/+7pcts/+5pcts。总体而言,

贸易政策会通过影响贸易成本、影响贸易流动、影响粮食产量等方式

影响全球粮食供需结构。我们发现上述统计的8段粮价上行中每一轮

均伴随着一定数量的“黑天鹅”事件。

5）厄尔尼诺等天气带来结构性扰动，但非粮价牛熊主因

厄尔尼诺事件对全球粮食生产的影响具有区域异质性，或利多稻米、

小麦，利空大豆。厄尔尼诺/拉尼娜事件是引发洪涝、干旱等异常气

象的重要因素之一，由于其对不同粮食主产区的气温、降水影响存在

差异，各类作物总产量受益或受害的程度也有所不同。据《ENSO对

全球及中国农业气象灾害和粮食产量影响研究进展》总结：厄尔尼诺

年全球水稻、小麦以减产为主，主要系印度、泰国等主产地区遭受干

旱；大豆平均增产2.1%-5.4%,主要系北美、巴西等主产地区受益于

多雨天气。另外，我们认为厄尔尼诺对玉米的影响偏中性，主要系澳

大利亚、印度、中国玉米生产可能受到负面影响，而美国玉米或受益

于多雨天气。从整体粮价走势来看，厄尔尼诺/拉尼娜事件对粮价波

动的解释力有限。据国家气候中心统计，1972年以来中等强度及以

上的拉尼娜、厄尔尼诺事件分别有7次和9次，其中各有4次和6

次与粮价上涨重合，我们认为厄尔尼诺/拉尼娜与粮价上行之间并不

存在必然因果，而是更有可能作为放大波动的次要原因。

■<36:1972隼以尔凡・"i见W上行以修经检•分加再6CWS7%

201a««a

w-£

堇

Ew3e£Mo一Bv22

:///

uZ二u0

e-2•Ro论0

?2£eW020

”ss22

周期判断：22年四要素齐全，23年或高位震荡

2022年或是大周期顶点年份，四要素齐全。完整来看，本轮粮价周

期起点始于2020年初，分别经历了低库存、宽货币、高油价、黑天

鹅四类外部冲击，供需紧张关系持续发酵，推动粮价一路上涨，于

2022年达到顶峰。分阶段来看：

2020年：年初新冠疫情全球扩散，一方面冲击农作物供应链，直接

影响粮食的生产与运输，为保障国内粮食供应，多国采取出口禁令或

限制措施，另一方面冲击金融经济市场，多国政府纷纷采取“降息+购

买资产”的方式向市场注入流动性，货币宽松政策力度空前，17个主

要经济体名义利率处于1870年以来近150年最低水平；10月拉尼

娜现象形成，市场预期将导致南美天气干旱、农作物减产，美国农业

部预期2020/21年度大豆、小麦等作物库销比将降至5年内低位；

2021年：3月北美小麦产区遭遇严重干旱导致减产，市场预期当年

谷物供需维持紧平衡；Q3开始，由于疫后大量传统能源开采企业破

产，叠加当年极端天气导致风电、水电等绿色能源出力不足，全球爆

发能源危机，原油价格快速上涨，12月俄罗斯向欧洲断供天然气，

进一步加重危机情绪，推高原油价格；

2022年：2022/23年度全球粮食期末库销比降至24.4%,为过去9

年新低。年初俄乌爆发冲突，乌克兰是全球重要粮仓，战争导致其重

要出口港口长期处于封锁状态，引发全球对于粮食安全的紧张情绪,

多国采取农产品出口禁令或限制措施，后续乌克兰大量人口流离失所

或逃离，导致田间管理不善、春耕受到影响，由此全球粮价于5月触

及顶点，7月由于俄罗斯、乌克兰、土耳其签署黑海协议，允许乌克

兰通过黑海出口粮食，紧张情绪有所缓解，但粮价全年维持高位，联

合国粮农组织谷物价格指数yoy+17.9%。

2023年四要素矛盾有所缓解，但扰动不断，或维持高位震荡。站在

当前时点，我们可以观察到部分去年的主导变量影响已经削弱（如原

油价格同比回落、美国农业部8月报告预计2023/24年度全球粮食

的期末库销比同比抬升），而部分变量产生新的变化，可能对后续粮

价走势产生重要影响的因素包括：

2023年6月厄尔尼诺现象凸显：7月4日世界气象组织宣布“热带太

平洋7年来首次形成厄尔尼诺事件”，从历史来看，厄尔尼诺现象会

导致全球不同地区面临干旱、洪涝、飓风等极端天气考验。截至目前，

今年厄尔尼诺已直接或间接导致印度和泰国稻米因干旱减产、巴拿马

运河因干旱运力下降，进而影响全球粮食的供给和运输，后续极端天

气的演变或对粮价产生进一步催化。

2023年7月俄罗斯终止黑海协议并袭击乌克兰港口和灌溉设施：乌

克兰是全球主要粮食出口国之一，据USDA预计，2023/24年度乌克

兰出口的葵花籽油、玉米、大麦、小麦占全球出口量的比例分别为

37%、10%、7%、5%；而黑海是乌克兰粮食出口的重要通道，2022

年8月至2023年7月16日，乌克兰自黑海出口的玉米、小麦、大

麦、葵花籽油分别占各自出口总量的58%、53%、47%、31%。我

们预计此次事件或导致乌克兰粮食出口量出现明显下滑，进而影峋到

全球玉米、小麦等农产品的贸易量及中国玉米进口量，导致农产品供

需出现结构性失衡，助推粮价维持高位运行。

2023年8月中国由于台风登陆造成多地强降水：今年第5号台风于

7月28日登陆福建，8月初我国东部地区遭遇大范围强降水，涉及

多个产粮大省，包括黑龙江（稻米、玉米）、吉林（玉米）等，强降

水可能导致玉米等高杆作物倒伏、水稻籽粒空壳、农作物受淹、后续

病害增加，进而造成减产。整体来看，我们认为2023/24年度全球粮

食的供需紧张或同比有所缓解，但外部扰动不断，我们将在下一章中

分品种具体讨论我国稻米、小麦、玉米、大豆四类粮食后续的价格走

势。

展望：稻米小麦玉米大豆，国内粮价如何演绎？

在讨论四类粮食国内价格走势之前，我们首先明确其季节性特征和国

际价格传导特征。Q3为旺季窗口，粮价易涨难跌。对于国内种植市

场，7-9月是秋粮生长的关键时期，同时也是旱涝灾害易发期，此时

旧作库存消耗大半，粮价紧密跟随市场预期波动；对于国际市场传导，

这一时期美国农业部会发布两篇相对重要的报告，分别是6月底结转

库存和种植面积报告、8月供需报告，后者首次预估了新作市场美豆

和玉米的真实生长情况，或对市场预期产生重要影响。从2010-2022

年月度价格平均数来看，国内粮食价格在7-9月通常表现为增长，其

中大豆/玉米/小麦/稻米的9月均价分别较6月均价

+2.0%/+1.5%/+1.6%/1.2%o

国际粮价向国内传导时，在不同品类间存在差异：

稻米和小麦是我国两大口粮作物，战略地位较高，2021年自给率分

别高达100%和93%、对于进口依赖度低，叠加过去20年内稻米的

全球产量波动性较小、可预测性较强，因此我国稻米与小麦的价格与

国际联动性相对玉米、大豆更低，自2009年以来价格相关性仅为

-0.25和0.35；

玉米在国内与前两者并称为三大主粮，但是其用于食品的部分占比不

高，据美国农业部，2022年中国玉米总消费量中72%是用于饲料,

我国是全球玉米第二大生产国与第一大进口国，由于玉米年产量波动

性较大、生产集中度较高，因此我国玉米价格与国际联动性较高，并

且2020年以来，由于临储玉米库存拍卖殆尽，国内发放了玉米进口

的临时配额，玉米的进口比例最近三年一直维持在5%〜10%左右的

水平，加强了国内外玉米的价格联动性；

大豆在属于经济作物，由于中国加入WTO后放开大豆市场、自然资

源限制国内总体产量有限、养殖工业化带来豆粕等蛋白来源需求快速

增长，造成当前我国大豆大量依赖进口的状况，2021年自给率仅为

14%,其中进口大豆的80%用于生产饲料、20%用于生产植物油，

因此对我国口粮安全的影响较小，总体而言，我国大豆价格与国际联

动性较高，自2009年以来价格相关性为0.81o

稻米：库存压力有望消化，政策保障种稻收益

图表40:中晚粗稻现货价及YOY

（元/吨）中晚抽稻现货价

3,00025%

2qcoo

27oo

ixc£oo

So

o

4o

-，-••-

eZZCZZ

L///WEZZ/

//LZ/L/

oROeW

ozONo0

zZeZZCO

Z0

行情回顾:供应过剩的压力得到缓解，稻谷价格整体走强。年初以来，

国内稻谷价格整体呈震荡走强态势，其中价格强势程度上粳稻〉中晚

釉稻〉早稻。截至8月10日，国内中晚釉稻、粳稻、早釉稻现货价

较年初现货价变化幅度分别为+1.01%、+3.50%、-1.10%,年初至今

均价较去年同期变化幅度分别为+3.54%、+7.23%、+0.45%。我们

分析，稻谷价格整体震荡走强主要系2022年收获的稻谷减产、稻谷

供应过剩的压力有所缓解带来。据国家统计局数据，2022年国内稻

谷产量约2.08亿吨、同比减少2.04%,其中稻谷种植面积和单产降

幅分别为1.57%和0.48%。分品种来看，今年粳稻价格走势强于中

晚釉稻，我们分析差异主要系南方产区米业库存相对北方偏大、南方

很多米企仍以消耗库存为主，而釉稻产区多位于南方、粳稻产区多位

于北方导致。今年年初以来早釉稻价格持续回落或主要系国储拍卖叠

加地方储备轮换持续供应市场、新一季早釉稻增产且于6月陆续上市

所致。

后市展望：台风过境、印度发布出口禁令或对短期稻谷价格形成情绪

性支撑，中期稻价或稳中偏强。短期内台风过境、印度等国发布出口

禁令等事件催化或对稻谷价格形成情绪性支撑，但介风过境对我国稻

谷产量影响或仍需持续观察、印度大米出口禁令对我国稻米供需格局

影响有限。中期内，2023/24年度国内稻谷产量或持续收缩，供应过

剩的压力缓解有望支撑稻谷中长期价格稳中偏强运行；同时，最低收

购价上调、水稻种植补贴等政策或进一步为农户种稻收益提供保障。

1）短期驱动：台风过境，关注黑龙江等地稻米生产。7月28日，台

风“杜苏芮”登陆福建，杜苏芮于29日早晨在安徽境内减弱为热带低

压，但其残余环流仍继续北上并对北方多地产生影响。杜苏芮残余环

流刚结束，热带风暴“卡努”又在8月12日从辽宁沿海登陆，东北受

其降雨影响的区域与上一轮降雨影响的区域高度重叠。台风过境导致

吉林北部、黑龙江南部（如哈尔滨和牡丹江地区）、辽宁东部等地出

现强降水，部分强降水严重地区稻田被淹、粉稻孕穗和抽穗开花及授

粉过程受阻。黑龙江省是我国稻谷产量第一大省，杜苏芮带来的强降

雨主要使黑龙江的哈尔滨和牡丹江地区遭受洪涝灾害，其中哈尔滨市

的五常市、尚志市受灾最为严重。据黑龙江统计2021年数据，哈尔

滨市稻谷产量约400万吨、占黑龙江省稻谷产量的14%,牡丹江市

稻谷产量约33万吨、占黑龙江省稻谷产量的1%。据粮油市场报消

息，哈尔滨下辖的五常市是我国重要的商品粮食基地，2022年大米

年产量192万吨。若按往年五常大米单产约1200X400斤/亩推算、

五常市稻谷种植面积约295万亩，受杜苏芮台风影响的五常水稻受

灾面积约3.7万亩、粗略假设这部分受灾区域水稻今年颗粒无收，则

五常大米产量减少约2.41万吨、与我国年产水稻2亿吨左右的量级

相比影响微乎其微。综合以上，我们判断含风过境带来的强降雨可能

造成受灾区域的水稻单产下滑，但影响程度或较为有限、具体幅度仍

需持续观察。

2）短期驱动：印度发布大米出口禁令，加剧全球大米危机担忧。7

月20日，印度政府宣布，为保障国内市场供应，印度将禁止除蒸谷

米和印度香米外的大米出口，即日生效。大米出口禁令的颁布或是由

于印度粮食主产区持续遭受极端天气影响、大米产量或面临严重下降

风险。事实上，这不是印度政府首次限制大米出口。2022年9月，

印度就曾颁布大米出口限制措施，禁止出口用于畜禽养殖业的碎米,

并对除印度香米外的大米出口征收20%的关税，该限制措施已于

2022年11月29日取消。7月29日，俄罗斯也宣布临时禁止大米出

口至2023年12月31日以保障国内市场稳定，俄罗斯的大米出口禁

令自2022年7月1日开始，后多次延长禁令。俄罗斯稻米出口量较

少，其限制稻米出口对全球稻米供应格局影响较小。而印度在过去

15年里便一直是全球最大的大米出口国、约占全球出口总量的38%

（2022年数据），虽然全球第二、三大大米出口国泰国、越南并未

禁止大米出口，越南农业生产部门负责人还表示将利用大米价格上涨

的机会增加大米产量，但许多大米进口国仍对稻米国际供应局势存在

担忧。

3）我国大米自给率高，定价相对独立。2022年，我国稻谷及大米进

口量约619万吨，与近年我国基本稳定在2亿吨左右的稻谷产量相

比微乎其微。且我国自印度进口的大米主要是用于饲料、白酒及零食

生产的碎米，2022年印度收紧大米出口后我国也快速调整了进口来

源、自印度进口的大米大幅下降，2023Hl我国自印度进口的稻谷及

大米量占总进口的比重约12%、同比下滑23pct。我们认为，印度大

米出口禁令难以对我国稻米供需格局产生明显影响，但对全球大米危

机的担忧或利好国内稻谷价格短期上涨。

4）中期来看，2023/24年度国内稻谷产量或减少1.69%,有望缓解

供应过剩的压力。2022年，稻谷与小麦、玉米的比价继续走低，水

稻种植收益相对下降。受此影响,2023年“水改旱”情况可能继续增加。

根据Mysteel在今年4月针对早稻及粳稻产区的调研，由于部分地区

存在扩种大豆、扩种油料、“水改旱”等情况，2023年水稻种植面积调

研或有所调减；同时，部分地区由于前期干旱缺水情况导致播种进度

约延后半个月、错过稻谷最佳生长期或导致稻谷单产受影响。种植面

积和单产或面临同时调减，我国稻谷产量或延续2022年以来的收缩

趋势。据汇易网8月预测数据，2023/24年度我国稻谷产量约2.06

亿吨、同比减少1.69%。同时，近年水稻种植的种子、化肥、农药、

地租、机械作业费等成本持续上涨带动亩均水稻种植成本连续多年上

涨，种植成本或对稻谷价格形成底部支撑。供应过剩的压力缓解叠加

成本上涨或有望推动国内稻谷中期价格稳中偏强运行。

5）最低收购价上调+粮补，政策保障农户种稻收益。2023年，国家

发改委等部门上调早釉稻收购价0.2元/斤至1.26元/斤，早釉稻最低

收购价已连续4年上调，中晚釉稻、粳稻最低收购价分别稳定在1.29

元/斤和1.31元/斤c最低收购价主要起到“托底”作用，对于稳定市场

粮价、促进农民增收、调动农民种粮积极性、保护农民利益具有不可

磨灭的作用。同时，进入8月之后，多地开始下发粮食补贴文件，其

中吉林蛟河县明确其水稻补贴标准将达到109.5元/亩。我们认为，

在水稻供应过剩压力有望缓解进而对稻谷中长期价格上涨形成支撑、

叠加最低收购价上调和粮补等政策的保障下，农户种稻收益有望得到

保障。

小麦：短期强势反弹，关注新麦结构性变化

行情回顾：供需格局变化叠加事件情绪催化，麦价高位回落后震荡上

行。2023年初至5月中旬，国内小麦价格快速回落，价格跌幅约16%；

5月中旬至今，小麦价格则开始缓慢震荡上涨，价格涨幅约5%。我

们分析，前期小麦价格快速回落主要系供应充足叠加需求疲软导致。

供给方面，2022年小麦增产明显，且小麦■玉米比价处于相对高位水

平、小麦替代玉米用作饲料原料的用量减少导致小麦结余较多；需求

方面，年后面粉消费较为疲软，小麦库存消耗缓慢。5月中旬至今的

价格缓慢震荡上行或一方面系新麦陆续上市、质优小麦价格高开高走,

后续各地储备库轮换小麦开售、收购价格对小麦价格形成了底部支撑;

另一方面系今年河南等地小麦在收获期遭遇连续阴雨天气，市场对于

小麦减产的预期带动。

图表48:乌克兰小麦产量、出口量及占全球比例

（百万电一小麦产量

小麦出口量

35-114%

小麦产量占全球比例小麦出量占全球比他

30■卜12%

25-10%

%

%

%

%

后市展望：短期来看，黑海协议终止等事件或继续支撑国内麦价，而

中期维度来看，国内小麦尤其优质小麦产量减少的影响仍有待观察。

1）黑海协议终止扰动：7月17日，黑海粮食出口协议到期，俄罗斯

方面表示考虑暂停该协议。乌克兰是全球第7大小麦出口国，其出口

的小麦占全球出口量的比例约为5%,其中约53%为通过黑海出口

（乌克兰农业部统计的2022年8月至今数据）。黑海粮食出口协议

到期对乌克兰粮食出口的影响或仍需观察。同时，我国小麦主要依靠

自给。我们认为，即便乌克兰小麦出口受阻，对我国小麦供需格局影

响也不大，但可能对国内小麦价格形成情绪化扰动。

2）新麦产量减少，库存在安全水平。据国家统计局公布的2023年

夏粮产量数据，小麦产量约1.35亿吨、同比减少0.9%,且河南等地

在小麦收获期遭遇严重“烂场雨”天气影响造成部分地区小麦萌动发

芽，芽麦不能用于面粉加工、多流向饲料生产，优质小麦产量降幅或

更大。根据汇易网8月预测数据，2023/24年度我国小麦期末库销比

约101%、较上年有所下滑，但仍处于近20年来的85%分位数。

3）最低收购价上调+成本上涨，有望对麦价形成底部支撑。2023年，

我国红小麦和白小麦最低收购价均为1.17元/斤，均已连续3年小幅

上调、近2年上调幅度均为0.02元/斤。同时,根据青岛市价格认证

和监测中心在7月对西海岸、即墨等两区三市的专项调查，今年小麦

种植成本约633元/亩、同比增加了6%左右，其中种子、农药、化肥、

机械作业成本涨幅分别为14%、10%、6%、6%o我们认为,从供需

格局来说，国内小麦供给仍较充足、期末库销比仍处历史较高水平，

或导致小麦价格有下行压力，但最低收购价和种植成本对于小麦价格

具有托底作用，最低收购价的持续上调以及种植成本的上涨有望支撑

小麦价格稳中走弱。

玉米：现货先跌后涨，后市或短多长空

行情回顾：年初至今，国内玉米现货价格先跌后涨。贸易商惜售、小

麦减产预期等助力玉米价格触底回升。2023年至今国内玉米现货价

格呈现先跌后涨形势。年初至5月26日，国内玉米价格从2939元/

吨降至2749元/吨，降幅为6.5%。主要系3月天气转暖、玉米储存

难度加大，基层农户积极售粮，而下游深加工及饲料企业补库意愿不

强；叠加自3月下旬至5月底的小麦、玉米价差持续缩小、小麦等饲

用替代需求高涨影响。后随贸易商挺价惜售及河南阴雨天气导致小麦

减产的预期带动，结合下游刚性需求，玉米价格触底回升。7月以来

受超期稻谷溢价拍卖及台风“杜苏芮”等情绪带动，玉米价格持续回升。

图表59:2023年至今中国国内大豆现货价

4,6001

耳

Z寸8g90

S二

CCOLTZz0Z0

，

，zA44,--

HLo09

0。998

O9O--9

，SR€09

M，Zo2Rm

OCZOCZOceo0czo002000

OOoZzoz。Z

Z。

ZZee、

后市展望：短期来看，新季春玉米上市、进口玉米到港预期或将缓解

下游深加工企、也供给短缺局面，玉米价格或高位震荡。供给端来看,

一方面，8、9月份为华北、华中地区新季春玉米上市期，供给量增

加或对玉米价格产生一定压制。另一方面，近期国内、国外玉米价差

维持高位，国内市场存在一定进口替代需求。而巴西作为全球玉米主

要出口国之一，下半年7月至12月为其玉米出口的主要时期。据路

透社数据，巴西玉米过去五年（2018年至2022年）7月至12月出

口量占整体出口量比例的均值为85%o巴西玉米下半年到港预期或

对国内玉米市场价格产生一定利空影响。而需求端来看,据钢联数据，

自进入7月起下游深加工企业玉米库存便维持低位。玉米短期供给增

加、巴西玉米到港或将缓解深加工企业玉米供给紧张局面。供给及需

求双向影响，我们预计短期玉米价格或高位震荡。

后市展望：中长期来看，国内产需缺口缩小趋势或不改、全球玉米供

需宽松，玉米价格或将缓慢回落。我们基本维持玉米价格或将在中长

期缓慢回落的判断。一方面，自5月起农村农业部对2023/24年度

国内玉米的供需形势预测便无调整，2023/24年度国内玉米产需缺口

缩小趋势或维持。同比来看，2023/24年度国内玉米播种面积和单产

或各自同比提升0.9%,产量增加或带动下，国内玉米产需缺口或从

2022/23年度的1331万吨收窄至1066万吨；玉米期末结余同比增

加46%至683万吨。另一方面，8月USDA进一步下修主产区美国、

欧盟等国家/地区的产量预期，进而下修全球2023/24年度玉米产量

1100万吨至12.1亿吨，但同比来看仍保持5.4%的正向增长。产量

增长带动下2023/24年库销比或同比提升0.2pct至22.3%。全球玉

米供需宽松局面或不改。

大豆：美豆单产下修或支撑价格，全球供应宽松格局或不改

行情回顾之国内豆价：年初至今国内大豆价格整体回落，8月台风影

响支撑价格走强。年初至今国内大豆价格整体回落、下降幅度为9,6%。

国内大豆市场来看，2023年1月、2月大豆价格受节后市场购销逐

步修复及下游需求好转推动价格高位运行。基本稳定在5335元/吨至

5439元/吨价格带内。3月至5月伴随着国储收购持续推进，农户出

售大豆进度明显加快，而下游豆制品消费恢复偏慢，蛋白加工企业出

口订单较少，开机率下降，大豆价格由3月初的5336元/吨降至5

月底的4876元/吨，降幅为8.6%c6月、7月国产大豆市场供需稳定、

价格平稳运行。8月台风“杜苏芮”支撑大豆价格走强。

行情回顾之国际豆价：2023年上半年美豆价格整体回落，6月至今

受天气等影响价格持续波动。2023年至今美豆价格整体呈回落趋势，

从年初1495美分/蒲式耳下降至如今的1306美分/蒲式耳，下降幅度

为12.6%。具体来看，1月、2月受巴西大豆增产、阿根廷大豆因干

旱减产等因素综合影响，美豆价格维持高位震荡。后随全球大豆供需

格局改善，美豆价格持续下跌（3月至5月）。6月美豆先涨后跌，

主要系前期美豆主产区干旱推升价格，但后期“厄尔尼诺”所带来的降

雨预期使得美豆价格快速回落所致。7月美豆主产区持续干旱影响，

美豆价格再次上升，8月以来美豆主产区降水量充足，美豆价格快速

下跌。

后市展望：短期来看，8月主产区天气转好美豆价格或承压。据商务

部及中国汇易数据，2022年进口大豆占比我国的大豆供给量有82%

左右来自于进口，导致国内的大豆价格走势主要跟随国际豆价而变化。

美国作为全球大豆主产区之一，其价格波动或对我国大豆价格产生一

定影响。7、8月为美豆关键成长期，此时大豆价格走势易受天气因

素影响。8月以来美国中西部大豆主产区天气改善（气温适宜、雨水

增多），美豆优良率逐步提升、或在短期对美豆价格产生一定压制。

据美国USDA数据，截至8月6日当周，美豆优良率为54%,高于

市场所预期的53%,周环比提升2pct。短期来看，美豆价格或有承

压。

后市展望：中长期来看，单产下修或支撑美豆价格，但全球大豆供应

宽松背景下豆价反邦幅度或有限。美豆方由，受美国大平原北部及周

边地区6月份至7月中上旬持续高温少雨影响，北达科他、南达科他

等主产州大豆优良率偏低，因此8月USDA下修美豆单产预期1.1

蒲式耳至50.9蒲式耳，叠加收获面积预期保持不变，美豆产量预期

下修260万吨至1.14亿吨、出口预期亦下修60万吨。虽美豆期初

库存有所上调、消费量预期有所下调，但仍不足以完全抵消下修的产

量，预计2023/24年度美国玉米期末库销二匕下修1.2pct至5.8%。同

比来看，2023/24年度美国大豆预期产量同比下滑1.7%,期末库销

比下降0.1pct至5.8%o2023/24年度美豆供需格局收紧或对美豆价

格产生一定支撑。但从全球大豆价格来看，虽受美豆产量下降影响，

8月USDA下修全球大豆产量预期至4.03亿吨，但下修部分被期初

库存上调及总消费量下修抵消。综合来看，2023/24年度全球大豆期

末库存预期下修160万吨，期末库销比小幅下修至21.6%。但同比

来看，2023/24年度全球大豆库销比预期较2022/23年度仍增长了

2.2pct,全球大豆供应或延续宽松格局，全球大豆供应宽松背景下豆

价反弹幅度或有限,

粮价传导：种植链哪些环节受益?

我们按种植产业链上下游分成4个大的模块：上游农资、中游农产品

种植、下游农产品加工、下游畜禽养殖。

（一）上游农资：该环节的农业股票主要涉及土地与种子这两个细分

板块。

1）土地：受国内土地政策变迁及房地产行业发展的带动，最近20

年左右国内粮食种植的土地成本整体呈现持续上行的趋势，但土地成

本的增速受到粮价的影响。粮价上行时，由于种粮收益及农户现金流

的回暖存在滞后效应，所以土地成本的加速上涨往往一年后出现。而

当粮价下行时，土地成本的增速容易同步放缓。例如，2015年-2016

年国内玉米和粳稻价格持续下行，粳稻和玉米种植的土地成本增速在

2015年分别从9%放缓至4%、从14%放缓至6%,2016年分别为

0%和4%；而2020年粮价普涨后，2021年粳稻和玉米种植的土地

成本增速分别从1%抬升至3%、从4%抬升至18%0具体到企业层

面，上市公司北大荒主要从事土地租赁业务（其耕地主要用于种植粳

稻、其次用于种植玉米和大豆），2015-2017年公司的土地租金收入

增速受粮价下行的影响而放缓至0%〜2%,而2021年〜2022年公司

的土地租金收入增速则逐步回升至4%和12%o

2）种子：当粮食价格上涨时，种植收益的改善会驱动农民在下一个

种植季节加大农资投入、更愿意购买优质高价的种子以达到提升单产

等效果。反之亦然，尤其是当种植收益转为亏损时，农民对农资的投

入会更加谨慎节约c从中国和美国的玉米种植成本构成数据来看，当

粮价见顶后，肥料的投入通常同步开始下滑，而种子的投资则会滞后

1-2年才出现增速的下降、滞后2~3年才进入低速增长期或下滑期。

例如2014年8月，国内的玉米价格见顶，国内玉米种植的肥料成本

也在同年出现下降，而国内玉米种子费用到2016年才进入下滑期,

龙头种企的玉米种子业务毛利率自2017年起才明显下滑。即使本轮

玉米价格周期的高点已经回落，我们预计玉米种子或在2023年至

2024年仍有望继续延续高景气。

HA67：中・八承“梳的或公何或及收JL文化

f♦・▲拿”0fHXA#fHX4LMff

34・冬〃7oYft«tJlYoY***YoYH■拿<^YoY•»单，#tt«A

V*</*V*4/*V-tO*/«4/«

或

三

蓝

46黑35S0

20053923241S890Y423X

59X056Cr

20M411•2$M424US

9486

器

9黑122O

200744972«”422201

s13862o.二

28a

2008523516130342o3.457159

，

或

瑟

5319黑2O

12118

20095611,9.9430175

M3832060913.

20103610三M453240

45186或2

6黑

14110.

14必

201176422080%S251911472263

北M009813.

12.12.4

2012924220