策略深度报告：2026年美股展望跨越“不着陆”

内容目录美国经济：不确定性依旧，但仍有可能逐步走向扩张 5经济增速可能高于2025年，全年经济前低后高 5我们预计2026年继续降息，但或许已经进入后半程 9美国市场：2026年美股或进一步上涨 10行业配置：上半年科技、下半年顺周期 美国股市存在三大风险 14风险提示 15附录：2026年美国重要数据及全球主要央行议息会议日历 16图表目录图1：IMF预测全球经济&彭博预测货币政策一览 5图2：美国消费现状不弱 6图3：大美丽法案中，对居民的支持将逐步显现 6图4：美国新屋销售回暖 6图5：美国房屋负担能力有改善空间 6图6：美国移民放缓导致部分行业的就业增长停滞 7图7：美国劳动力供应出现缩减 7图8：美国就业处于紧平衡，企业有意愿在远期增加招聘 7图9：2026年，OBBBA法案对经济有明显提振效果 8图10：OBBBA将动美国实际GDP增长 8图美国经济可能开始复苏 9图12：市场预期2026年年内降息2.2次 9图13：Mag7的上涨主要靠盈利 10图14：市场预计标普500EPS有12%以上的上涨空间 10图15：2026年，预计其余493企业盈利有进一步改善 10图16：市场预期小盘股企业盈利改善 图17：市场预期云算力大厂的资本开支指引高峰出现在2026年 12图18：美股Mag7的Capex支出有现金流支撑 12图19：今年以来，美股通信、科技涨幅靠前 13图20：房地产估值处于历史分位的绝对低位 13图21：美国降息前后，信息技术、医疗保健、金融都有着不错的表现 14图22：市场认为的裁决有利于特朗普的概率为29% 14图23：美国本轮泡沫可能更接近1998年 15图24：2026年海外重要数据日历 16回顾2025年，波折是贯穿全年的关键词，AI+关税是主要围绕的两大主线。我们在2024年展望美股时认为2025年会是V字走势，2025年实际情况大致如此，但比预期更为波折。上半年特朗普政府仍在调整与适应阶段，政策存在不确定性，加征关税，对美股构成短期冲击，下半年随着不确定性逐渐缓释，美国经济回升，企业盈利改善，美股反弹。全年维度，特朗普交易、AI是主线。此外，波折还具体体现在经济、货币政策、贸易、产业等方面：经济方面，市场对美国经济从悲观转向乐观。市场因为大超预期的关税政策，短暂交易经济衰退后，又再次沿着软着陆到不着陆的方向交易：上半年，全球对等关税政策落地，考虑到物价再起及对经济的拖累，衰退预期再起。下半年，加征的关税更多的被中间零售销售商所吸收，并没有明显的落在消费者物价水平上，整体通胀仍旧相对平稳的下行，叠加企业的韧性，市场对经济的预期转为乐观，软着陆重回一致预期。年末，一系列不确定性落地及利率开始下降后，企业确定性增强，市场开始对经济预期不着陆。货币政策方面，年初对等关税引发美国经济衰退预期再起，市场预计激进降息，全年降息次数近8次。随着特朗普不断Taco，降息预期不断调整，全年实际降息3次，主要集中在下半年。贸易方面，关税从倒吸一口凉气到松一口气。特朗普在4月2日宣布全球加征对等关税，导致全球市场出现深度调整。4月2日加征关税，标普500最大回撤近12%，纳斯达克最大回撤近13%。关税对资本市场冲击显著，特朗普不断调整贸易政策，关税政策不断延期+暂缓部分贸易伙伴的高额关税并换取投资，特朗普Taco让关税冲击不断缓释，市场逐渐修复，美股屡创新高。产业方面，AI热潮+AI泡沫交替。年初DeepSeek火爆出圈，引发美股焦虑。DeepSeek因以极低成本和少量芯片实现了与OpenAI等巨头比肩的性能，颠覆了游戏规则的DeepSeek成为美股科技加速下跌的催化剂。同时市场对美国大厂花费巨额Capex支出产生质疑，AI泡沫的声音不绝于耳。随后Mag7强劲的业绩兑现，科技信仰重归。伴随着美股科技公司左脚踩右脚，市场对AI泡沫的担忧又重新升温。展望2026年，我们对美国有以下核心观点：经济或逐步走向扩张：我们认为美国经济2026年从高度不确定性中走出来，在宽财政的影响下，消费增速或边际稳步回升，地产投资逐渐解冻，经济韧性从稳态逐步走向复苏与扩张；美联储将继续降息：美国2026年仍处于降息周期内，但下半年可能停止降息；成长+顺周期是全年主线：交易主线上半年围绕着科技，下半年围绕着顺美国经济：不确定性依旧，但仍有可能逐步走向扩张经济增速可能高于2025年，全年经济前低后高我们预计2026年美国经济增速或高于2025年，2026年一季度可能是相对低点。202610复苏。图1：IMF预测全球经济&彭博预测货币政策一览IMF预测GDPCPI政策利率单位：%2024e2025f2026f2024e2025f2026f2024e2025f2026f世界3.33.23.1发达经济体1.81.61.62.62.52.2美国2.82.02.13.02.72.44.503.833.26欧元区0.91.21.12.42.11.93.001.991.97德国-0.5 0.2 0.92.52.11.83.001.991.97法国1.10.70.92.31.11.53.001.991.97意大利0.70.50.81.11.72.03.001.991.97西班牙3.52.92.02.92.42.03.001.991.97日本0.11.10.62.73.32.10.250.650.94英国1.11.31.32.53.42.54.753.753.25加拿大1.61.21.52.42.02.03.252.252.26新兴市场和发展中经济体4.34.24.07.95.34.7中国5.04.84.20.20.00.73.102.902.78印度6.56.66.24.62.84.06.505.255.23俄罗斯4.30.61.08.49.05.221.0015.8812.13巴西3.42.41.94.45.24.012.2515.0012.25墨西哥1.41.01.55.54.25.010.007.006.50沙特阿拉伯2.04.04.01.72.12.0尼日利亚4.13.94.231.423.022.027.5020.0016.00南非0.51.11.24.43.43.77.756.756.25注：e是实际值，f是预测值IMF，Bloomberg1277.6%5.9%这将导致2026图2：美国消费现状不弱 图3：大美丽法案中，对居民的支持将逐步显现% 美国:红皮书商业零售销售:周同比2520151050-5-10-152008 2012 2017 2021 2025注：金额中负数表示财政支出，正数表示财政收入Bloomberg，CBO二是，地产开始解冻。美国房屋抵押贷款利率随着降息而下调，更低的抵押贷款利率有助于销售。新房销售是开工量回升的前提条件，当前新房销售已经出现明显回暖迹象2026图4：美国新屋销售回暖 图5：美国房屋负担能力有改善空间%美国： 新屋销售:同比 成屋销售:同比604020

230210190170

120美国：房屋负担能力指数（全美房地产经纪人协会）美国：房屋负担能力指数（全美房地产经纪人协会）亚特兰大联储房屋负担指数，右轴1000-602016201720182019202020212022202320242025

9130110 8090707050 602007 2013 2019 2025Bloomberg Bloomberg险的担忧。但我们认为，美国就业市场当前处于紧平衡状态。原因在于移民管控导致劳动力供应也大幅缩减，更依赖非法移民的行业，例如建筑、酒店、餐饮、家庭医疗以及制造业、科技和服务业等劳动供给出现明显收缩。假如美国经济进一步扩张进展顺利，我们预计招聘将温和回升，稳定劳动力市场，失业率有温和的下行压力。图6：美国移民放缓导致部分行业的就业增长停滞PIIE图7：美国劳动力供应出现缩减图8：美国就业处于紧平衡，企业有意愿在远期增加招聘NFIB中几乎没有合格申请人小企业 来3调查：NFIB中几乎没有合格申请人小企业 来3调查：70 3560 3050 2540 2030 1520 1010 52018-012019-042020-072021-102023-012024-042025-07

543212005 2008 2012 2016 2020 2024

4030100注：调查公司净占比Bloomberg

注：对于未来三个月企业雇佣计划为调查公司净占比Bloomberg特2025720262026消费的核心增量。根据CBO：大美丽法案对2026年的经济支撑在0.4%；根据HuchnsCner206年140180.20.1、0.43%2026Q4图9：2026年，OBBBA法案对经济有明显提振效果OBBBA法案OBBBA法案对经济的提振：0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%新的消费者减税（加班工资、小费等）州和地方税收（SALT）抵扣上限提高其他新支出支出削减（医疗补助、学生贷款方面）取消清洁能源相关规定 净效应---0.8%2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 2034ECBO图10：OBBBA将推动美国实际GDP增长注：三个灰色阴影部分均为经济衰退期HutchinsCenter我们预计2026年继续降息，但或许已经进入后半程我们认为2026年次数在1-2次，政策利率降至3%-3.25%，降息或集中在上半年，下半年可能停滞降息。2026年美联储降息或主要分为两种情形：情形一：鸽派美联储主席上任，暂无独立性，如期多次降息。如果降息幅度超美国经济所需，经济可能从软着陆转为扩张，美国通胀上行风险明显增加。经济过热，通胀抬头或引发加息预期再起，降息周期可能在2026年结束。情形二：美联储保持独立性，仅小幅降息。20262026年可能降息2026年美1-2次。节奏上，我们预计降息将集中在2026年上半年。上半年，受制于美国2025年10图11：美国经济可能开始复苏 图12：市场预期2026年年内降息2.2次1年z-score43210-1-2-3-4

数 次领先指标平均值 美国ISM制造业PMI 2.0 121.5 101.00.5 80.0 6-0.5-1.5 2-2.0 02003-01 2008-09 2014-05 2020-01 2025-09

2024-09 2025-02 2025-07 2025-12Bloomberg美国市场：2026年美股或进一步上涨2026PEAI2026EPS12%图13：Mag7的上涨主要靠盈利估值贡献盈利贡献估值贡献盈利贡献Mag7涨跌幅50%30%10%-10%-320Bloomberg图14：市场预计标普500EPS有12%以上的上涨空间 图15：2026年，预计其余493企业盈利有进一步改善2025年EPS增速预期% 2026年EPS增速预期16 标普500（）1412108642

80006000400020000

% EarningsGrowth50 454035302520151050

Mag7 2022-12 2023-09 2024-06 2025-03 2025-12 2025-03 2025-12 2026-09 2027-06 2028-03 2028-12Bloomberg Bloomberg行业配置：上半年科技、下半年顺周期2026一是，小盘弹性可能更大。2026年美国财政+货币政策双宽，美国经济步入复苏早期。考虑小盘股借贷成本下降、压抑的需求蓄势待发，为小盘股的优异表现提供支撑，市场已对小盘股远期EPS大幅上修。一般来讲，降息周期下小盘都会有相对不错的表现。图16：市场预期小盘股企业盈利改善28002600220020001800160014001200

罗素2000 对2026年Q1EPS预期（右轴）美元对2026年Q2EPS预期（右轴） 对2026年Q3EPS预期（右轴） 3028262420181614122022-12 2023-09 2024-06 2025-03 2025-12Bloomberg二是，我们认为科技主线延续的原因：上半年在健康的盈利以及降息的环境下，科技继续占优，当前科技有一半以上的涨幅都是盈利贡献，因此在停止降息前，我们继续认为科技有空间。进一步从结构上看，市场预计主要算力云厂商（微软、谷歌、亚马逊、Meta）集中在上半年扩大Capex支出。图17：市场预期云算力大厂的资本开支指引高峰出现在2026年亿美元Capex200016001200800400 0

苹果 亚马逊 谷歌Meta 微软 英伟特斯拉 合计同比（右轴）一致预期预测

160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%BloombergMag757.7%2026（Capex支出明（Capex2026或许会出现拐点。图18：美股Mag7的Capex支出有现金流支撑0%

Capex支出（右轴） Capex/经营现金流 亿美元1,8001,6001,4001,2001,00080060040020002004-012006-122009-112012-102015-092018-082021-072024-062027-051：CapexCapex/Mag7果、亚马逊、谷歌、Meta、微软、英伟达、特斯拉；2Capex/20263始。Bloomberg图19：今年以来，美股通信、科技涨幅靠前

区间涨跌幅（截至2025年12月11日

PE近十年分位PE近十年分位(右轴)90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%Bloomberg图20：房地产估值处于历史分位的绝对低位注：数据截至2025年12月11日Bloomberg图21：美国降息前后，信息技术、医疗保健、金融都有着不错的表现1995年7月降息前3月降息后3月降息后6月降息前3月1998年9月降息后3月降息后6月降息前3月2019年8月降息后3月降息后6月降息前3月2024年9月降息后3月降息后6月标普5009.55.111.3-7.918.424.91.03.89.22.77.71.0罗素20009.85.59.1-19.412.09.2-1.62.54.19.45.8-6.3罗素2000成长0.9-3.32.810.66.8-3.5信息技术28.9-1.8-6.12.132.548.52.35.318.7-4.012.1-0.9金融9.914.715.9-19.118.727.5-0.55.38.48.98.78.7医疗保健7.216.826.10.611.815.82.44.09.46.1-10.4-5.6可选消费8.4-1.22.9-15.125.940.40.01.55.35.326.61.5电信服务4.912.324.57.727.730.61.22.98.6-0.817.49.4工业9.01.111.9-11.414.119.3-1.65.26.57.03.30.9必选消费7.28.716.2-14.120.614.63.73.16.67.6-0.4 -0.9能源4.00.913.3-2.3-0.96-3.23.1公用事业5.83.811.93.52.156.61.