海外供应链重塑全球新消费掘金

内容目录宠物：行业高增长关注α性机会 5源飞宠物：差异化位焦Pikapoo品增长 6依依股份：收购国自品牌，实现品类渠互补 7个护：关注产品矩与外大客户供应链调机会 8牙膏市场同质化程高功能性搭售推动品增长 9登康口腔：与重庆学同研发，新款医研膏场认可度高 11关注海外金佰利宝内调整带来的机会 11海外品牌端推动产升，国内产业链受益 12出口链：海外新消带机会 13美国新屋&成屋售表稳健 13越南家具出口强劲一以上出口美国 14代工向价值创造转，外消费新机会 15地产链：关注高端费善和出海新机会 18高端消费复苏与出机已成为当前的关键点 19造纸：有望于2027年到供需平衡 20投资建议 23风险提示 24图表目录图1： 2024年1月-2025年10月线上宠物品销量持高增长 5图2： 2018年1月-2025年10月线上宠物品均价为稳定 5图3： 2025年1-10月宠物行销售额增长37.49%，持较高景气度 5图4： Pikapoo呈爆发式增，均价较稳定 6图5： 许翠花木薯猫砂成开高端植物猫砂新品类 7图6： “高爷家猫粮主打健康全 7图7： “高爷家收入快速扩张盈利能力提高 8图8： 牙膏月销量稳定增长 8图9： 牙膏10月均下滑 8图10： 卫生巾月销量整体增 9图11： 卫生巾10月价下滑 9图12： 登康口腔与重庆大合作 11图13： 登康口腔与重庆大合研发冷酸灵医研抗源修护牙膏 11图14： 延江股份05年前三度营业收入% 12图15： 热风无纺布、打孔纺成为核心增长引擎 12图16： 洁雅股份2025年前三度营业收入同比增长38.44% 13图17： 2025年上半年洁雅股海外收入同比增长46.20% 13图18： 美国新屋销售量位近20年来较高值（化后） 13图19： 美国成屋销售同比长正（年化后） 13图20： 2025年11月美国房位数上升至39万元 14图21： 2025年10月美国住存量回落至147万套 14图22： 越南木材与木材制出增长较快 14图23： 越南非木头家具出总增长迅速 14图24： 美国为越南最大出国 15图25： 手用或机用工具出量长稳定 15图26： 手用或机用工具均上后回落 15图27： 匠心家居2025年1H收16.81亿元，同比长39.29% 16图28： 1H2025智能沙发占比79.00% 16图29： 公司99.50%以上营收自境外 16图30： 恒林股份2025年前三度营收达84.8817图31： 恒林股份海外业务入比超90.00% 17图32： 恒林股份业务模式以OBM为主 17图33： 思摩尔国际3Q25收入41.97亿元，同比+27.71% 17图34： 思摩尔国际3Q2025净润4.44亿元，同比+17.00% 17图35： 中国新开工面积持下滑 18图36： 中国竣工面积持续滑 18图37：2025年1-9月竣工面与新开工面积之比本持在50.00%-65.00%区间 19图38： 我乐家居3Q2025营收增至10.55亿元，同比+2.18% 19图39： 我乐家居大幅反弹至3Q2025的1.38亿元同比+70.92% 19图40： 志邦家居2025上半年营收30.74亿元，同比少16.36% 20图41： 海外业务占比增长至2025年上半年的7.77% 20图42： 2025年1月3日-12月3日各类纸涨跌幅 20图43： 各类纸2024年1月4-2025年11月2720图44： 近一年主流市场白纸格走势（元/吨） 21图45： 近一年主流市场双纸格走势（元/吨） 21图46： 近一年山东市场ARAUCO针叶浆价格走势元/21图47： 近一年主流市场双纸格走势（元/吨） 21图48： 近一年江浙沪市场Suzano阔叶浆价格走（元/21图49： 近一年山东市场化浆格走势（元/吨） 21图50： 近一年浙江市场废板价格走势（元/吨） 22图51： 近一年箱板市场价走（元/吨） 22图52： 2020.6-2025.11四口纸浆库存（吨） 22表1： 构建由Pikapoo、哈乐和传奇精灵三大品组的产品矩阵 6表2： 2025年1-10月，牙膏量额增长稳健，卫巾业销量整体微增 9表3： 云南白药牙膏产品阵 10表4： 舒客牙膏产品矩阵 10表5： 冷酸灵（登康口腔牙产品矩阵 11表6： 宝洁与金佰利在产布、供应链优化及业聚等战略调整 12表7： 代工向价值创造转，外消费新机会 18表8： 主要大厂在建产能万） 23宠物：行业高增长下关注α性机会α20251-1034Pipo.505年1004至63.%1657.5。图1：2024年1月-2025年10月线上宠物品牌销量维持高增长

图2：2018年1月-2025年10月线上宠物品牌均价较为稳定200201801201805201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501202505202509

160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%

8020201801201805201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501202505202509

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%天猫/抖音/京东销量（万件） YoY 均价（元） YoY数据来源：久谦中台， 数据来源：久谦中台，.图3：2025年1-10月宠物行业销售额增长37.49%，维持较高景气度.2025M1-102025M10宠物食品（天猫+京东+抖音）宠物食品（天猫+京东+抖音）量yoy均价yoy额yoy量yoy均价yoy额yoy行业46.66%6.2%3.49%行业45.37%2.2%48.65%热销品牌热销品牌麦富迪16.21%2.8%19.%麦富迪24.4%1.81%30.28%弗列加特120.80%.1%109.4%弗列加特51.20%8.22%86.%诚实一口2.42%18.84%39.94%诚实一口52.65%28.01%22.87%鲜朗82.49%12.00%60.59%鲜朗9.%41.0%80.2%皇家53.6%.%41.%皇家.2%11.21%6.22%伯纳天纯2.6%2.0%.%伯纳天纯32.97%2.68%.9%顽皮46.46%8.42%58.79%顽皮129.01%14.1%1.48%渴望1.46%4.6%20.81%渴望42.50%14.1%34.9%哈乐威141.18%2.69%14.6%哈乐威24.2%40.2%4.6%Pikapoo.0%0.4%21365%Pikapoo196.6%1.4%20.9%数据来源：久谦中台，Pikapooα图4：Pikapoo呈现爆发式增长，均价较稳定12 3510 30258206154102 50 0天猫/抖音/京东销（万） 均价（元，右轴）数据来源：久谦中台，源飞宠物：差异化定位聚焦Pikapoo产品增长差异化定位聚焦pikapooPikapoo定位中端（）20000品，旗舰店凭借聚焦策略实现6000+销量；传奇精灵则瞄准高端市场，强调天然营养定位，主打高端烘焙主粮。目前公司重新进行了品牌梳理，更加专注于pikapoo品牌，并扩充产品线增加了猫条等新品。表1：构建由Pikapoo、哈乐威和传奇精灵三大品牌组成的产品矩阵品牌名Ppo哈乐威传奇精灵产品图片定位中端、全品类、高性价比平价、功能性、聚焦爆款高端、天然营养店铺现有产品总销量20000+6000+3000+商品类型宠物零食、犬类湿粮、冻干、猫砂猫砂、狗冻干、磨牙棒高端烘焙主粮、主食冻干产品线满足多元化养宠需求，主打创新与性价比以电商爆款产品为运营思路，满足宠物生命各阶段的营养需求定位高端营养，生鲜自然，专注于为中国宠物家庭提供长效健康的喂养方案市场定位与产品特色成功打造多款狗咬胶爆款产品天然钠基矿砂（采用全新除臭专利）上市后销量超4000+处于品牌打造初期数据来源：天猫旗舰店，依依股份：收购国产自主品牌，实现品类渠道互补收购国产自主品牌，产品创新驱动品牌建设。2025年10月，依依股份发布公告，拟收购宠物自主品牌高爷家。高爷家旗下许翠花品牌通过在国内首创并自产木薯基猫砂，引领高端植物猫砂新品类；此外，高爷家猫粮行业首创透明化理念，公开配方与供应链信息。并通过创新鲜蒸工艺推动主粮升级，以安全、健康、透明的品牌形象成为国产宠粮代表性品牌。赋能依依股份境内业务，提供第二增长曲线。此次收购实现强势品类互补。公司可借助高爷家在猫砂领域的创新产品与爆款运营经验，强化自身宠物卫生类目的竞争力，同时切入高毛利的宠物食品赛道。同时实现了渠道与品牌协同，高爷家成熟的线上多平台运营体系将加速公司全渠道布局，并凭借已有品牌高爷家许翠花，快速提升公司在国内C端市场的认知度与份额。图5：许翠花木薯猫砂成功开创高端植物猫砂新品类 图6：高爷家猫粮主打健康安全 数据来源：天猫旗舰店， 数据来源：天猫旗舰店，2023-2024年，高爷家营收从2023年的3.02亿元增至2024年的4.605232040。图7：高爷家收入快速扩张，盈利能力提高5 5%4.54 4%3.53 3%2.52 2%1.51 1%0.50 0%2023 2024营业收入（亿元） 净利润率数据来源：公司公告，2025年1-1010⚫110月销量同比增长64.101150%64%。10⚫卫生巾101341063.7.510图8：牙膏月销量稳定增长 图9：牙膏10月均下滑2000500201801201805201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501202505202509

100% 6080% 5060%4040%3020%200%-20% 10201801201805201809201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501202505202509

60%40%20%0%-20%-40%-60%天猫/抖音/京东销量（万件） YoY

均价（元） YoY数据来源：久谦中台， 数据来源：久谦中台，图10：卫生巾月销量整体增 图11：卫生巾10月价下滑10000201801201805201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501202505202509

100% 6080% 5060%4040%3020%200%-20% 10201801201805201809201801201805201809201901201905201909202001202005202009202101202105202109202201202205202209202301202305202309202401202405202409202501202505202509

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%天猫/抖音/京东销量（万件） YoY

均价（元） YoY数据来源：久谦中台， 数据来源：久谦中台，表2：2025年1-10月，牙膏销量额增长稳健，卫生巾行业销量整体微增数据来源：久谦中台，

牙膏市场同质化程度高，功能性搭售推动品类增长牙膏市场同质化程度高，清新口气为主要卖点。对比主要品牌产品结构，当前牙膏市场仍以口气清新与美白为核心功能卖点。如云南白药布局亮白去渍系列与口气清新系列，舒客重点聚焦牙齿美白与口气清新产品线，登康口腔也设有明确的美白与清新类产品系列。该类型产品在外观设计与添加物选择上差异不大，整体市场竞争类同。功能性成牙膏差异化路径。有效的产品添加物逐渐成为行业差异化竞争的重要抓手。登康口腔医研类目的生物玻璃陶瓷与专研类目的钾盐、锶盐，在抗敏感、护龈等细分功能上构建了差异化优势。随着消费者对口腔健康管理的需求日益专业和细化，具备明确功能指向的牙膏品类市场份额将会持续增加，其中添加物与创新度将成为推动功能型牙膏细分市场扩容的关键因素。从销售策略来看，品牌通过多功能性、多品类搭售方式提升整体竞争力。如舒客的买牙膏送牙刷促销以及云南白药的热销组合套装，在拉动牙膏销量同时，也协同带动了牙刷等相关品类销售。表3：云南白药牙膏产品矩阵数据来源：云南白药天猫旗舰店，牙齿美白系列 牙龈护理系列 口气清新系列 多效护齿系列主打功效 美白+去渍 护龈 清新口气 美白牙齿美白系列 牙龈护理系列 口气清新系列 多效护齿系列主打功效 美白+去渍 护龈 清新口气 美白清新口气防蛀/舒敏代表产品 智感焕白牙膏 红花清火牙膏 益生菌牙膏 专效防蛀氟素牙膏小苏打牙膏添加物 右旋糖酐酶、葡聚糖酶 红花提取物 唾液联合乳杆菌 氟磷酸钠、羟基磷石产品图片百克价格（元） 45.50 14.42 16.22 12.29SKU数量个） 6 2 2 4旗舰店销量（件） 10万+ 4万+ 10万+ 40万+旗舰店热销产品（套装）图片数据来源：舒客天猫旗舰店，医研系列 专研系列 预护系列 基础系列主打功效 抗敏+修护 抗敏+修护 抗敏+美白医研系列 专研系列 预护系列 基础系列主打功效 抗敏+修护 抗敏+修护 抗敏+美白护龈口气清新 抗敏清火防菌护代表产品 医研抗敏专效修护牙膏 专研抗敏牙膏 极地白泵式牙膏 乐齿护龈牙添加物 生物活性玻璃、硝酸钾、氯化锶 氯化锶、硝酸钾 植酸钠、氯化锶 度米芬、薄荷醇产品图片百克价格（元） 41.00 19.19 12.97 12.50SKU数量个） 5 6 5 5旗舰店销量（件） 30万+ 4万+ 10万+ 6万+旗舰店热销产品（套装）图片`数据来源：冷酸灵天猫旗舰店，登康口腔：与重庆大学协同研发，新款医研牙膏市场认可度高政府引导+高校研发+企业转化协同创新体系，新款冷酸灵牙膏市场认可度高。登康口腔与重庆大学合作研发的冷酸灵医研抗敏源生修护牙膏已于2025年8月完成药监局备案并投产。该产品基于重组人源化角蛋白与生物活性玻璃陶瓷技术，构建齿龈双效修护体系，临床使用8周后可显著修护口腔敏感组织。产品上市后迅速登顶抖音抗敏感牙膏新品榜，市场认可度高。图12：登康口腔与重庆大合作 图13：登康口腔与重庆大学合作研发冷酸灵医研抗敏源生修护牙膏数据来源：中国质量网， 数据来源：中国质量网，关注海外金佰利宝洁内部调整带来的机会表6调整维度宝洁)ierlylark)全球产能布局退出巴基斯坦等非核心市场制造业；在北美市场引入中国产高性价比纸尿裤（BumBum）以应对竞争；在东南亚（如菲律宾）新建产线服务区域市场实施北美深耕+东南亚转移双轨战略：在北美投资20亿美元新建基地；将女性护理等产品生产线从美国转移至马来西亚、越南。供应链优化推行供应链价值共同体战略，深化与上下游伙伴合作；通过共享仓储、数据互通（如与广西分销商试点）大幅缩短履约时间、提升库存周转；应用AI和自动化技术提升效率强调端到端供应链系统性升级，投资建设集成制造与AI驱动物流的自动化园区，旨在构建敏捷响应+弹性供给的新型网络体系业务组合与组织进行战略性收缩，剥离非核心品牌，将资源聚焦于最具优势的核心业务和品牌上进行战略性收缩，砍去纸尿裤代工和国际生活用纸等冗杂业务，将资源高度集中于北美核心市场。数据来源：观察者网，荣格工业传媒网，新华网，经济观察网，海外品牌端推动产品升级，国内产业链受益海外品牌端推动产品升级，国内产业链受益。具体来看，延江股份2025年前三季度营业收入达12.95亿元，同比增长23.00%，其中热风无纺布收入同比增长超50.00%，打孔无纺布收入同比增长约15.60%，二者合计占主营收入超6.0（054，5.。图14：延江股份2025年前三季度营业收入同比增长24.00%

图15：热风无纺布、打孔无纺布成为核心增长引擎16141210864202021 2022 2023 2024 营业收入(亿元） YoY

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%

数据 数据图16：洁雅股份2025年前三季度营业收入同比增长38.44%

图17：2025年上半年洁雅股份海外收入同比增长46.20%1210864202020 2021 2022 2023 2024 3Q2025营业收入（亿元） YoY

60%40%20%0%-20%-40%

2021 2022 2023 2024 1H2025

60%40%20%0%-20%-40%-60%国外 中国大陆 国外YoY 中国大陆数据 数据出口链：海外新消费带来机会美国新屋&成屋销售表现稳健2025786.7094104年1月的3405年19.1。美国住宅库存量从2025年7月的162万套的高点回落至10月的147万套。图18：美国新屋销售量位于近20年来较高值（年化后）

图19：美国成屋销售同比增长转正（年化后）140100800

0%2001-012002-032001-012002-032003-052004-072005-092006-112008-012009-032010-052011-072012-092013-112015-012016-032017-052018-072019-092020-112022-012023-032024-052025-07

7005003000

0%2001-012002-032001-012002-032003-052004-072005-092006-112008-012009-032010-052011-072012-092013-112015-012016-032017-052018-072019-092020-112022-012023-032024-052025-07新建住房销售(千套） 新建住房销售YoY 成屋销售（千套） 成屋销售YoY数据 数据图20：2025年11月美国房价中位数上升至39万美元

图21：2025年10月美国住宅库存量回落至147万套5000,00300030002,02000

,0,0,000,000,0,00,00080000,000,0020000

10%5%0%-5%-10%2022-11-012023-01-012022-11-012023-01-012023-03-012023-05-012023-07-012023-09-012023-11-012024-01-012024-03-012024-05-012024-07-012024-09-012024-11-012025-01-012025-03-012025-05-012025-07-012025-09-012022-01-162022-03-132022-05-082022-07-032022-08-282022-10-232022-12-182022-01-162022-03-132022-05-082022-07-032022-08-282022-10-232022-12-182023-02-122023-04-092023-06-042023-07-302023-09-242023-11-192024-01-142024-03-102024-05-052024-06-302024-08-252024-10-202024-12-152025-02-092025-04-062025-06-012025-07-272025-09-212025-11-16数据 数据3.2 越南家具出口强劲，一半以上出口美国201616.0620251015.342022320251-103.0214510364图22：越南木材与木材制出增长较快 图23：越南非木头家具出总额增长迅速18 4.016 3.514 3.012 2.510 2.08 1.56 1.04 0.52 0.02016-012016-062016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-052024-102025-032025-08

200%150%100%50%0%-50%2016-01-012016-07-012016-01-012016-07-012017-01-012017-07-012018-01-012018-07-012019-01-012019-07-012020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-012023-07-012024-01-012024-07-012025-01-012025-07-01越南木材和木制品当月值（亿美元）

越南非木质材料家具出口额（亿美元） YoY数据 数据56.00%。年占90.10图24：美国为越南最大出口国数据来源：越南海关数据，3.3代工向价值创造转型，海外消费新机会中国手用或机用工具出口量增长稳定。中国手用或机用工具出口量增长稳定，20252020238000元/吨后，回落至约6000元/吨。图25：手用或机用工具出量长稳定 图26：手用或机用工具均上后回落35 30 25 20 15 100%10 50%0%5 -50%2014-06-012014-12-012014-06-012014-12-012015-06-012015-12-012016-06-012016-12-012017-06-012017-12-012018-06-012018-12-012019-06-012019-12-012020-06-012020-12-012021-06-012021-12-012022-06-012022-12-012023-06-012023-12-012024-06-012024-12-012025-06-01

2016-01-012016-07-012016-01-012016-07-012017-01-012017-07-012018-01-012018-07-012019-01-012019-07-012020-01-012020-07-012021-01-012021-07-012022-01-012022-07-012023-01-012023-07-012024-01-012024-07-012025-01-012025-07-01

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%手用或机用工具出口量（万吨） 手用或机用工具出口量同比

手用或机用工具均价(元） 手用或机用工具均价同比数据 数据智能化、高品质家居用品新增长需求，推动业务扩张。匠心家居2025年前三季度实现营收25.11亿元，同比增长35.80%，其中智能电动沙发为核心产品，1057.09.02025480005500，M，3Q2541.97.1441.0。图27：匠心家居20251H16.8139.29%

图28：1H2025智能沙发占比79.00%30 50%25 40%30%20 20%15 10 0%5 -20%

2021 2022 2023 2024

150%100%50%0%-50%02021 2022 2023 2024 营业收入（元） YoY

-30%

智能电动沙发（左轴） 智能电动床（左轴）智能家具配件（左轴） 其他（左轴）智能电动沙发YoY 智能电动床智能家具配件YoY数据 数据图29：公司99.50%以上营收来自境外95%85%70%65%50%

2021 2022 2023 2024

60% 20%0%-20%-40%-60%-80%境外（左轴） 境内（左轴） 境外YoY 境内数据图30：恒林股份2025年前三季度营收达84.88亿元80

70%60%50%40%30%20%10%0 0%2020 2021 2022 2023 2024 3Q2025营业收入（亿元） YoY数据图31：恒林股份海外业务入比超90.00% 图32：恒林股份业务模式以OBM为主国外国内 OBM ODM、OEM 其他数据 数据图33：思摩尔国际3Q25收入41.97亿元，同比+27.71%

图34：思摩尔国际3Q2025净利润4.44亿元，同比+17.00%4540353025201510501Q20242Q20243Q20244Q20241Q20252Q20253Q2025营业收入（亿元） YoY

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

554433221101Q20242Q20243Q20244Q20241Q20252Q20253Q2025净利润（亿元） YoY

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%数据来源：公司公告， 数据来源：公司公告，公司影音沙发价格区间位于0−00美元，高端系列eoydioclnerAshley入门级产品定价1400−2200美元，使用基础皮革或涤纶，功能相对简化。匠心家居通过技术迭代与产品创新，逐渐从ODM品牌匠心家居匠心家居品牌匠心家居匠心家居匠心家居匠心家居AshleyAshleyAshley型号名称eoyAoecnercestaLeatereaterecnerngtecnerAcostcAoecnereaeraloerLeaterecnerAoeatngLaninNextenNvellaerforancearicrileowerlierReclinerwithioytemlinlockrileowerlierReclinerwithioytem图片价格($)4155.993196.993196.992876.992199.991399.991399.99折扣价2297.991998.991998.991798.99\\\材质头层牛皮头层牛皮头层牛皮织物皮革涤纶仿皮革尺寸（英寸）宽40×深41.5×高42宽40.2×深30.35×高42.5宽41×深41.5×高42宽39×深41×高42宽39×深41×高45宽37×深39×高41宽37×深39×高41充电USB-A&USB-CUSB-A&USB-C无线充电、USB-A&USB-CUSB-A&USB-CUSB-A&USB-C快充\\音响沉浸式音响系统沉浸式音响系统沉浸式音响系统、音量&音效均衡调节沉浸式音响系统高端音响系统，并在座椅中配备低频震动单元；隐藏式面板，配有可调节音量、低音及震动旋钮高端音响系统，沉浸式座椅震动与低音；隐藏式面板，可调节音量、高音、低音及震动强度高端音响系统，并在座椅中配备低频震动单元；隐藏式面板，配有可调节音量、低音及震动旋钮功能可调节头枕&腰托、三档电动调节、加热、按摩、零重力可调节头枕&腰托、三档电动调节、按摩、零重力三档电动调节、座椅加热、按摩三档电动调节、按摩、零重力可调节头枕、零重力可调节头枕&腰托、三档调节按摩、零重力、座椅加热可调节头枕&腰托、、三档调节按摩、座椅加热其他加长脚踏板、氛围灯加长脚踏板、LED灯无线遥控\\远程控制、LED灯远程控制、LED灯数据来源：匠心家居官网，Ashley官网，地产链：关注高端消费改善和出海新机会中国新开工&20202.502025500020242202510366205.0600图35：中国新开工面积持下滑 图36：中国竣工面积持续滑2015-022015-092015-022015-092016-042016-112017-062018-012018-082019-032019-102020-052020-122021-072022-022022-092023-042023-112024-062025-012025-08

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

250002016-022016-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-082025-022025-08

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%房屋新开工面积（万平方千米） YoY 房屋竣工面积（万平方千米） YoY数据 数据图37：2025年1-9月竣工面积与新开工面积之比基本维持在50.00%-65.00%的区间500%450%400%350%300%250%200%150%100%50%2016-022016-062016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-022024-062024-102025-022025-062025-10房屋竣工面积/房屋新开工面积数据高端消费复苏与出海机遇已成为当前的关键看点202405.74.603.505.7202414.321.1Q5.55.4年下降93至.1Q25的.38.9图38：我乐家居3Q2025营收微增至10.55亿元，同比+2.18%

图39：我乐家居大幅反弹至3Q2025的1.38亿元，同比+70.92%201510502020 2021 2022 2023 2024 营业收入（亿元） YoY

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

2.52.01.51.00.50.0-.5-.0-.5-.0

归母净利润（亿元） YoY

100%2020 2021 2022 2023 2024 3Q202550%2020 2021 2022 2023 2024 3Q20250%-50%-100-150-200数据 数据图40：志邦家居2025上半年总营收30.74亿元，同比减少16.36%

图41：海外业务占比增长至2025年上半年的7.77%0

2022 2023 2024 营业收入（百万元） YoY

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

100%90%80%70%60%50%

2022

2023中国大陆国外

2024

1H2025数据 数据造纸：有望于2027年达到供需平衡2027年前后实现。（250-400g）的价格从9月最低点3815元反弹至12月3日的4267元，涨幅达1.51月3002月3309.84%。然而考虑到终端需求依然较弱，我们认为纸厂近期累库后，纸价将出现回调。整体来看，行业仍处于产能消化阶段，考虑到未来新增产能的减少，行业供需平衡有望在2027年前后实现。若行业反内卷政策有效推进，将加速落后产能出清，或推动行业拐点提前。关注：1）纸价继续修复的预期；2）行业格局改善的事件性机会。图42：2025年1月3日-12月3日各类纸涨跌幅 图43：各类纸2024年1月4日-2025年11月27日产能15%

200-5%

150222//422/2422/3/422//422/5/422//422/7/422/8422//422/0/422/1/422/2/4225//4225//42025/3/4225//42025/5/4225//42025/7/4225//4225//4225/04225/14双胶纸（北京市场） 白卡纸（平均） 箱板瓦楞纸（华南市场）-10%双胶纸（北京市场） 白卡纸（平均） 箱板瓦楞纸（华南市场）-15%

箱板瓦楞纸产能 白卡纸产能 双胶纸产能 铜版纸产能数据来源：隆众资讯， 数据来源：隆众资讯，单位：万吨图44：近一年主流市场白纸格走势（元/吨） 图45：近一年主流市场双纸格走势（元/吨）,00,30,00,00,003,9003,8003,700主流市场白卡纸（250-400g）日度均价（元）

,00,00200,000主流市场双铜纸（157g）日度均价（元）数据 数据图46：近一年山东市场ARAUCO针叶浆价格走势（元/吨）800,00,00200,000山东市场ARAUCO针叶浆（银星）日度市场价（元/吨）

图47：近一年主流市场双胶纸价格走势（元/吨）5,6005,4005,2005,000,00,00,00,00主流市场双胶纸（70g高白）日度均价（元）数据 数据图48：近一年江浙沪市场Suzano阔叶浆价格走势（元/吨）,00

图49：近一年山东市场化机浆价格走势（元/吨）,003,9005,0003,800,003,7003,0003,60020000,000江浙沪市场Suzano阔叶浆（鹦鹉）日度市场价（元/吨）

3,4003,300山东市场Wtrr化机浆（昆河）日度市场价（元/吨）数据 数据图50：近一年浙江市场废板价格走势（元/吨） 图51：近一年箱板市场价走势（元/吨）2,1002,0