基石药业-B三抗临床研究快速推进研发管线2.0前景广阔

买入三抗临床研究快速推进，研发管线2.0前景广阔基石药业-B（2616.HK）2026-2-27星期五目标价： 10.30港元现 价： 6.24港预计升幅： 65%重要数据日期2026-2-26收盘价（港元）6.24总股本（亿股）14.76总市值（亿港元）93净资产（亿港元）3.15总资产（亿港元）11.9252周高低（港元）13.15/2.03每股净资产（港元）0.23数据来源:Wind、国元证券经纪(香港)整理主要股东WuXiHealthcareVenturesII,L.P.11.84%PfizerCorporationHongKong7.91%杨新博士 4.86%相关报告证券研 研究部究 姓名：林兴秋报 SFC：BLM040电话 Email：linxq@.hk

【投资要点】PD-1/VEGF/CTLA-4三抗安全性及疗效数据优秀：416项新9CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体/PD-1、VEGFCTLA-4，实现多维度抗肿瘤效应。当前正在进行全球多中心二期临床研200II期临床已经获得FDA2025ESMOI6个剂量水平（DL1-6,1-45mg/kg）45级治疗相3TRAEVEGFTRAE13.9%、4.2%、2.8%1.9个月的情况下，整体客ORR14.3%II期推荐剂量及更高剂量下能观察到更高的ORR(25.0%)。CS2009IONSCLCORRDCR，17ORR：17.6%，高于其他双抗疗法。DCR82.4%。CS5001（ROR1ADC）进度全球第二，ADC技术平台强大：CS5001是一种具有精准治疗潜力的候选药物，在血液瘤及恶性实体瘤中拥有广泛CS5001是首个在实体瘤及淋巴瘤中均显示出临床抗肿瘤活性的ROR1ADC。CS5001全球多中心临床试验正在澳大利亚、中国及美国积极招募患者。CS50017-9ORR56.3n=16)，ORRADCADC。舒格利单抗全球商业化加速推进中PD-L1单克隆抗IIIIVNSCLC等五项适应症，欧盟和英国已批准IIIIV期NSCLC2029-305亿美元、公司报表收2.5亿美元。为公司提供足够的现金流。普拉替尼已进入二零二五年国家医保目录，有望快速放量。10.30港元：2003月开始临床数据的逐步公布，有望达成重磅BD，预计公司2025至2027年实现收入1.88/4.95/8.92亿元人民币归母净利润-2.35/-1.52/1.38亿元人民币根据DCF模型计算也考虑创新药研发的行业风险得出目标市值是151.96亿港元目标价10.30港元给予买入评级，较现价有65%的升幅。 人民币百万元FY2023FY20242025E2026E2027E营业收入463.84407.20187.50495.10891.50同比增长(%)-3.64%-12.21%-53.95%164.05%80.06%归母净利润-367.24-90.48-235.46-152.24137.63同比增长(%)59.31%75.36%-160.2%35.34%190.4%EPS(人民币元)-0.25-0.06-0.16-0.100.09PE@6.24HKD-22.55-90.78-35.09-54.1160.34数据来源：Wind、公司年报、国元证券经纪(香港)整理请务必阅读投资评级定义及免责条款目录公司基本概况 4公司简介 4股权结构 4公司业务概要 4公司基本财务概述 5行业概况-创新药政策支持力度加大 6公司核心产品管线 7创新驱动成长，研发管线2.0加速推进 15管理团队行业经验丰富 16财务情况 18盈利预测与投资建议 18分产品线收入预测 18盈利预测及投资建议 19风险提示 20【财务报表摘要】 21投资评级定义及免责条款 22图目录图1：基石药业-B发展进程 4图2：基石药业-B2021年至2024年营业收入情况（单位：人民币百万元） 5图3：中国资产在MNC创新药交易总金额及占比（亿美元） 6图4：公司的重点在研产品 7图5：CS2009的作用机制优势 8图6：CS2009的TRAE发生率明显低于其他IO双抗及联合疗法 9图7：CS2009与目前主要双抗临床I期在晚期实体瘤患者中的数据对比分析 9图8：相较于双抗，CS2009在IO经治的NSCLC患者中的ORR与DCR 10图9：CS5001在单药治疗非霍奇金淋巴瘤时的更高的客观缓解率 图10：舒格利单抗的海外商业布局 13图基石药业的ADC技术平台 16图12：基石药业-B账上的现金等价物情况（人民币百万元） 18图13：基石药业-B收入分部预测（人民币百万元） 19图14：可比公司估值 19公司基本概况公司简介20154169项适应症。当前研发管线均衡配置了潜在同类首创或同类最佳的三抗及双抗、（ADC）164510个早期研发项目。基石药业拥有一支资深管理团队，“全链条”覆盖临床前探索、临床转化、临床开图1：基石药业-B发展进程时间大事记2016年o 201642017年o 201710PD-L1单克隆抗体CS1001I在中国启动并完成首例患者给药2018年o 201852.62BB2019年o 2020年o 202092基石药业与辉瑞投资就舒格利单抗在中国大陆地区的开发和商业化2021年o ®®®2022年o ®2023年o ®5（理）2024年o 2025年o 2.0股权结构Wieatcaeers,持有公司股本总额的%ferrainHongKongLimited7.91%4.86%；新加坡政府投资公司(GIC)8.06%。公司的股公司业务概要公司的核心品种有CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体）及CS5001（ROR1ADC）。CS2009是基石药业自主研发的三特异性抗体，具备“同类首创/同类最佳”潜力。该药物靶向PD-1VEGF和CTLA-4200例患者，计划扩展至美国进行II期入组，美国II期FDACS5001是一款靶向ROR1PBDPD-L1IIIIV期NSCLCIIIIVNSCLC2029-3052.5亿美元。为公司提供足够的现金流。普拉替尼已进入二零二五年国家医保目录，有望快速放量。公司基本财务概述20212.4420244.07BD的开展，收入有图2：基石药业-B2021年至2024年营业收入情况（单位：人民币百万元）行业概况-创新药政策支持力度加大国家政策助力创新药行业发展20258128商业健康保险对创新药的支持力度加大。2025年12月，国家医保局首次发布《商业健康保险创新药品目录（2025年）》，纳入19种高价值创新药，标志着"医保+商保"多层次支付体系实质性落地。该目录聚焦"创新程度高、临床价值大、患者获益显著，但超出'保基本'定位"的药品，允许5年内批准上市的新通用名药或罕见病药申报。中国创新药出海竞争优势明显，前景广阔中国资产在MNC创新药交易总金额及首付款快速上升，交易总金额从2020年38亿美元上升到2025年前3季度的476亿美元，占比从2020年的2.2%，提升到24.5%。首付款从2020年1.9亿美元上升到2025年前3季度的32亿美元，占比从2020年的0.2%，提升到4.4%图3：中国资产在MNC创新药交易总金额及占比（亿美元）资料来源：insight、国元证券经纪（香港）整理公司核心产品管线公司的核心品种有CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体）及CS5001（ROR1CS2009同类最佳”潜力。该药物靶向PD-1VEGF和CTLA-4200例患者，计划扩展至美国进行II期入组，美国II期FDACS5001是一款靶向ROR1PBD图4：公司的重点在研产品CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体）CS2009PD-1、VEGFA和CTLA-4制：阻断PD-1可逆转T细胞耗竭，阻断CTLA-4可促进TVEGFATME中，PD-1和CTLA-4的双重阻断作用通过与VEGFA可优先结合PD-1和CTLA-4双阳性的肿瘤浸润T弱化对外周TCTLA-4CS2009CS2009对PD-1单通路及PD-1/CTLA-4双通路的免疫检查点抑制活性得到了约20倍的提升。2025（ESMO）CS2009的ICS2009CS2009/（PK/PD）15/9正在全球二期临床，澳大利亚积极入组，在中国已经入组200例，未来将扩展至美国。图5：CS2009的作用机制优势资料来源：公司业绩会PPT、国元证券经纪（香港）整理公司在2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会上首次发表CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4）的ICS2009治疗（PK）/（PD）特726（DL1-6,1-45mg/kg），72.2%51%1.9（0.1-6.7）。安全性和耐受性良好：1（DLT），M未观察到4级或5E。3级以上TRAE(irAE）、以及VEGF相关TRAEE）仅在DL4（20mg/kg）（1.4%）。安全性和其他多个IO双抗及联合疗法，比如PD-(L)1/CTLA-4PD-(L)1+CTLA-4CTLA-4PD-(L)1/VEGFPD-(L)110CS20093级以上TRAE图6：CS2009的TRAE发生率明显低于其他IO双抗及联合疗法临床疗效72491CS2009墙报数据截止日后的随访期间，整体ORR14.3%。在IIORR(25.0%):82.4%；在墙报数据截止日后的随访期间，更多NSCLC（SD）RA）25%(TNBC):ORR:25.0%，DCR：75.0%；·(STS):ORR：11.1%，DCR:66.7%。和AK112AK104,SSGJ707KN046等其他双抗进行疗效对比，在IO51.4%71.4%的62个月的情况，取得了积极的ORR。图7：CS2009与目前主要双抗临床I期在晚期实体瘤患者中的数据对比分析CS2009在IO经治的NSCLC患者中显示出积极的ORR与172抗的情况下，实现ORR：17.6%DCR82.4%。图8：相较于双抗，CS2009在IO经治的NSCLC患者中的ORR与DCRCS2009目前正在进行的全球多中心Ⅱ期临床试验采用多队列平行扩展设计，旨在CS2009/（PK/PD）15个单药/NSCLC、HCC、结直肠癌9200例，未来将扩展至美国。CS2009IIINDFDA批准。202622326CS2009I期临床数据更新、II（BD）6BD。从相关靶点BD（SSGJ-707）12.5亿美元总金额：60.56.5额：56亿美元。BioNTechBMS（BNT327）155亿美元，2022（LM-299）5.88亿美元，总金额：32.88亿美元。公司的产品是三抗，临床疗效及安全性数据均非常优秀，是目前全球唯一进入临床二期的同靶点三抗，领先优势明显。BD的金额值得期待。CS5001（ROR1ADC）进度全球第二CS5001ROR1ROR1)（TNBC）、肺癌、卵巢癌、胰腺癌、慢性淋巴细胞白血病（CLL）、等ROR1CS5001仅在到达肿瘤并被肿瘤细胞内吞后，在溶酶体中其连接符被在肿瘤细胞中高表达的特异性酶（由β-葡萄糖醛酸酶裂解）PBDPBDPBDCS5001已CS5001是一种具有精准治疗潜力的候选药物，在血液瘤及恶性实体瘤中拥有广泛的应用前景。CS5001是首个在实体瘤及淋巴瘤ROR1ADC。CS5001全球多中心临床试验正在澳大利亚、中国及美国积极招募患者。招募工作CS5001R-CHOP（利妥昔单抗+环磷酰胺++BDCLS5001联合标准疗法（SOC）DLBCL。迄今未观察到剂量限制性毒性。II期单臂注册研究。CS5001ROR1阳性实体瘤PD-L1CS50012024ASCO9ORR为50.0%(n=6)；2024ASH7-9剂量ORR为56.3%(n=16)，ORR数据均好于同类产品。图9：CS5001在单药治疗非霍奇金淋巴瘤时的更高的客观缓解率已经上市的品种PD-L1抗体（舒格利单抗）：源全长抗PD-L1，由基石药业基于OmniRat®G4(IgG4)1IV期NSCLC(EGFR)(ALK)NSCLC及转移性鳞状NSCLCIII期III期NSCLC患者；3NK/TNK/T4))用于PD-L1（（G/GEJ）EGFR敏感突变，或无ALK1（ROS1），RET基因组肿瘤变异的转移性NSCLCIII期NSCLC的新适应症，舒格利单抗在III期及IV期NSCLCEwopharma及PharmalinkSteinCares10Gentili在231.925亿（）50%Gentili602029-3052.5ESMO疗非驱动基因阳性转移性鳞状和非鳞状NSCLC的I,A（一线治疗G/GEJ，CPS≥5）的PFS和OS最终单抗GEMSTONE-302•400+。图10：舒格利单抗的海外商业布局其他有竞争力产品：普吉华®（普拉替尼）RETRET融合阳性NSCLCRET融合阳性NSCLCRET（MTC）及RET（TC）RET融合阳性NSCLC（TFDA）RET融合阳性NSCLC及晚期或转移性RET融合阳性TCmg的地产化上市申请已获中国国家药监局批11NSCLCTC等多NSCLC指南推荐，其推荐RET突变基因检测及普拉替尼用于治疗RET阳性NSCLCIVRETNSCLC的治疗方CSCO（二零二四年版阿伐替尼(泰吉华)KIT/PDGFRA携带PDGFRA18PDGFRAD842V性GIST成人患者。阿伐替尼亦获TFDAD842V突变的不可切除或转移性GIST国二零二三年国家医保药品目录，用于治疗携带PDGFRA18突变（包括PDGFRAD842V突变GISTCSCO（二零二二年版及中国成人系统性肥大细胞增多症诊疗指南（二零二二年版）推荐。ADC管线（新药临床试验申请阶段）CS5007（EGFR/HER3ADC）：CS5007EGFR/HER3双特异性抗体骨架(CS2011)，亲水性βexatecan组成。CS5007旨在通EGFRHER3EGFRHER3阳性肿瘤细胞表现出强亲和力。CS5007具有优异的抗肿瘤活性、良好的安全性╱药代动力学特征。CS5007有望成为针对多种实体瘤（包括NSCLC、SCCHN、CRC等）肿瘤精准靶向治疗中的同类最佳候选药物。CS5005(SSTR2ADC)CS5008（SSTR2/DLL3ADC）：CS5005由基SSTR2抗体、亲水性β－葡萄糖醛酸连接Iexatecan（NEN）（SCLC）SSTR2DLL3/SSTR2ADCNEN、SCLC和其他SSTR2DLL3，CS5008旨在克服单靶点疗法难以突破的肿瘤异质性治疗瓶颈。CS5006(ITGB4ADC)：CS5006ITGB4的ADCITGB4α6(ITGA6)结合形成异二聚体(α6β4)。体外和体内研究均显示出临床开发的有力证据。此分子针对广泛的适应症，包括NSCLC、头颈部鳞状细胞癌、CRC等。自身免疫与炎症多特异性抗体：1）CS2013（BAFF/APRIL）：CS2013阻断B细胞╱浆细胞发育和存活所需的两个关键配体－BAFF与APRIL，临床前研究显示其可触发高效协同效应及具有卓越的稳定性，可为皮下制剂的开发提供支持；此外，其较融合蛋白类药物具备更优的药代动力学特性，例如较长CS2013IgA肾病等多种B）：CS2015OX40L（免疫应答细胞上的关键配体）TSLP（上皮细胞分泌的重）Th2（2.0加速推进FIC/BIC研究，涵盖肿瘤学、自身免疫和炎症性疾病等多个治疗领2.0候选药物来提供临床价值，这些候选药物将进行国际性多中心临床试验，以最大限度地发挥其全球潜力。致力于开拓下一ADC等。自有专有ADCADC的系统稳定性与肿瘤选择性。公司特有的串联可裂解β－葡萄糖醛酸连接符具有以下特点：亲水性增强，提高分子整体的循环稳定性。透过串联裂解机制实现肿瘤选择性有效载荷释放。与马来酰亚胺功能基团的半随机偶联已通过临床ADC技术平台优化了ADC2.0的多个ADCCS5005(SSTR2ADC)、CS5008（DLL3&SSTR2ADC）、CS5006(ITGB4ADC、CS5007（EGFR&HER3双特异性ADC）CS5009（B7H3/PD-L1双特异性ADC）等。图11：基石药业的ADC技术平台公司管理团队行业经验丰富25彼于二零一四年七月至二零一六年十二月担任百济神州(香港联交所代号：6160)PD-1单克隆抗抑制剂和PARP于二零一一年九月至二零一四年七月在CovanceInc.TularikInc.(零四年被AmgenInc.收购)6015西南医学中心获得分子生物学博士学位，师从诺贝尔奖得主MichaelS.Brown博士和JosephL.GoldsteinStuartL.Schreiber史青梅博士，现任本公司高级副总裁兼首席医学官。史博士目前负责监督我们资产从IND直至NDA批准的临床开发。此外，彼亦领导医学╱科学、药物警20PAREXELInternationalChinaPte.Ltd.新加MichaelJ.Choi25多年经验，是一名资深商务管理人SunPharmaAdvancedResearchCorporation(SPARC)副总裁、商务拓展负责人。二零一一年40多项交易。二零零九年先生任职于LifeTechnologies()ChoiEnvisionConsultingGroup(现为IQVIA)及FrankelGroup(现为OliverWyman)Choi10)，并于二零一财务情况20244.07亿元人民币。收入主要来源于普拉替尼、阿伐替尼的BD2025H1货币资金及定期6.53BD图12：基石药业-B账上的现金等价物情况（人民币百万元）盈利预测与投资建议分产品线收入预测公司管线丰富，研发顺利推进，舒格利单抗国际商业化快速推进，未来BD合作的推进，公司收入也将开始快速增长。普拉替尼2026-27年的收入有望达到2.63.72026-270.41亿0.472026270.80/3.5BDBD年至今12.5亿（RC148）：6.5亿美元，总金额：56亿美元。BioNTechBMS（BNT327）：15的金额值得期待。图13：基石药业-B收入分部预测（人民币百万元）2023 20242025E2026E2027E总收入 463.80 407.20187.50495.10891.50增长率 -12.20%-53.95%164.05%80.06%药品销售收入336.7175.184.00381.00767.00增长率-48.00%-52.03%353.57%101.31%普拉替尼210.00140.0045.00260.00370.00阿伐替尼20.0035.0039.0041.0047.00舒格利单抗80.00350.00授权费收入95.70204.0075.0085.0095.00增长率113.17%-63.24%13.33%11.76%特许权使用费收入31.4028.1028.5029.1029.50增长率-10.51%1.42%2.11%1.37%BD盈利预测及投资建议PD-1/VEGF/CTLA-4三特异性抗体全球多中心二期临床快速入组2003202520271.88/4.95/8.92-2.35/1.52/1.38DCF1.9%，公司1Beta15.0%，债务资本成本为WC=(V×e)+(D/V×Rd×(1-Tc))，得出WACC为11.96%，永续增长率设定为2%，根据DCF模型计算，也考虑创新药研发的行业风险，得出目标市值是151.96亿港元，目标价10.30港元，给予买入评级，较现价有65%的升幅。图14：可比公司估值(市盈率PE代码 证简称元)市净率PBTTM25E26E1801.HK 1,463.639.26117.88116.4246.761177.HK 1,153.783.1527.1819.9721.009926.HK 938.6413.30-106-218.92215.526990.HK -B888.4416.16-114-151.46-146,696.0资料来源：Wind，国元证券经纪（香港）整理风险提示新产品研发进度可能低于预期产品商业化进展不达预期国际形势复杂度超预期，创新药国际化合作进度低于预期【财务报表摘要】深度报告22投资评级定义及免责条款深度报告22投资评级买入 未来12个内目价距现价幅不于20%持有 未来12个内目价距现价幅在负20%之间卖出 未来12个内目价距现价幅不于-20%未级 对来12个内目价