摩根大通中国电池行业研究比亚迪二代闪充技术行业颠覆者还是媒体幻象下调宁德时代-H至中性评级

本材料既不打算分发给中国大陆投资者，也不打算在中国大陆地区提供证券投资咨询服务。未经摩根大通书面同意，本材料或其任何部分不得转载、销售或重新分发比亚迪于3月5日（摩根大通报告）发布了其第二代闪充（Blade2.0为保持高度关注，因两家公司都在加速采用超快充电技术。本报后续，深入分析比亚迪最新的电池技术、其外部电池供应的最新进展，以及的溢出效应的上行潜力。我们预计比亚迪将在海外汽车销售中从低基数中获布，并未达到预期的成功水平，因为仅限于两个中高端车型（汉L和唐L),且缺乏充电基础设施进一步限制了消费者的接受度和实际体验。这次,比亚迪展现了更强的承诺：第二代闪充电池将推广到更广泛的车型组合•我们是否应该担心比亚迪的市场份额被宁德时代侵蚀？尽管比亚迪的第二代闪充推出以及其车型组合的扩展已经解决了之前这一升级技术的影响仍然主要限于比亚迪依托自有的尽管这一势头与第二代电池的推出无关。重要的是第二代电池在短期内供应给外部原始设备制造商客市场总量（TAM）应有限直接影响。•溢出效应实际上可能使宁德时代受益。比亚迪的第二代闪充的推出可能会加速超快充电技术在更广阔市场的普及，因为它提高了性rebecca.y.wen@nick.yc.lai@shirley.x.feng@。凯西·刘cathy.xiao.liu@（86-21）61066352jiajie.shen@摩根大通与其研究报告中涵盖的公司进行业务，并寻求与其合作。因此，投资者应意识到该公突，这可能影响本报告的客观性。投资者应将本报告RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificRebeccaWenrebecca.y.wen@ 2海外市场均实现显著增⻓（尽管基数较低）。⽐亚迪中国乘⽤⻋和商⽤⻋领域排名前四，超过⼀些⼆线电•然⽽，⽐亚迪的外部电池供应仍集中在低端市场，因此在⼤多数情况下并•第⼆代闪电充电的推出能否扩⼤⽐亚迪在⾼端市场的渗透？在我们看来，⽬前尚年停⽌了这种关系。(3)⽐亚迪的闪电充电技术不仅需要对电对整个动⼒系统以及专属充电基础设施进⾏升级，因此⽐亚迪电池与其他OE兼容性将需要时间。(4)⽐亚迪不⽣产镍钴锰•欧盟本地化政策可能带来潜在阻⼒。欧盟提议的⼯业加速法案（IAA）要求企业⻋产，例如在匈⽛利。然⽽，重要的是要注意IAA仍处于提案阶段•对电池材料的影响。⾏业向超快速充电电池的转变正在推动对先进材料的需求，特别是⾼密度的LFP正极、更⾼LiFSI含量的电解液，以及具有更⾼3RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan前当前当前结束OWCATL-H北摩根大通对比亚迪电池的研究 3 4 5宁德时代与比亚迪的超快充电电池 9充电桩的可用性是关键瓶颈 外部供应更多集中于低端市场 摩根大通对宁德时代的评级调整 中国电池与材料：比亚迪供应商价格竞标：行业范围的涨价是否真的发生？发表于2024年6月中国电动车电池：比亚迪能成为真正威胁吗？深入探讨比亚迪外部电池供应及其对全球市场的影 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@4度通常是最快的。这是因为电池可以在不导致过热或可能会开始逐渐降低。这是因为电池管理系统（BMS防止过热并确保电池的使用寿命。充电过程仍然相对快速段那么快.著减慢。这通常被称为“减速”阶段。BMS减S优先考虑安全性和效率，而不是速度.快速充电不仅依赖于输入充电电流和电压，还依赖于电池 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@充电速度、低温性能、安全标准和充电基础设施部低温充电-极端条件下的强⼤性能闪充电2.0电池在极端寒冷条件下仍然保持出⾊的充电能⼒，克服了LFP电池的⼀个关键限制。⽐亚迪报告称，在-30°C下，电池可以在不到12分钟的时间内将电量从20%充到97%SOC，仅⽐正常温度慢约3分钟JPM评论：传统的LFP电池在低温下由于锂离⼦扩散速度较慢和内部电阻增加，导致显著的功率损失。渠道检查表明，⽐亚迪的LFP电池在低温下的快速充电性能可能是⻋辆集成热管理或电池包级别调整的结果量存储站相关的⾼电流充电，以快速提升单元温度，从关键突破使其旗舰⻋型如岚图Z9GT和扬望U7超越了1,00JPM评论：超快充电电池通常牺牲能量密度以实现更快的离⼦运输，意味着更 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@6单元或系统级别；即使单元级密度降低，包装级工程也可以抵消这一点，从而实现更高的系统能支持显著更高的充电功率，第二代刀片电池的循环寿命相对于第一代平台得到了延长通过在电池材料、结构设计和热管理方面的增强，比亚迪安全性和循环寿命之间的传统权衡，降低了锂枝晶形成和保修政策也已升级：整体覆盖率增加了约2.5%，公司现在为电池单元提保持长期耐用性对于超快速充电尤其重要，因为频繁的•“闪针”测试：根据新规定，经过300次快充循环后，电池必须安全地承受模拟内部短路（“钉子穿透”）测试。比亚迪进),测试过程中继续充电。没有发生热失控、烟雾或火灾，测试顺利通过•多单元故障：虽然规定要求电池包在一个单元短路后保持稳定，但比亚迪高于传统的直流快充，并配备了用戶友好的硬件人机工程学，包括T型空•T型门架（配备两个液冷充电枪，每个峰值功率为1.5兆⽡；充电枪电缆重量仅为2千•液冷AC-DC机柜•液冷储能机柜（标准配置包括两个机柜，总容量为169kWh，能够在以下条件下运 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@7*2=338千⽡时的储能系统，每个站点均配备形成一个集成的“充电摩根大通评论：比亚迪估计每个站点的资本开支为人民币40万元，意味着建设20,000个站点约需80亿元人民币的资本开支。管理层认为这项投资是合理的，并计划与合作伙伴协作分摊成本。新发布的车型包括Denza、Yangwang、比亚迪王动车（BEV）和插电式混合动力车（PHEV）变体，电池容量范围从30.2kW新发布展⽰了比亚迪的战略，旨在使先进的快速充电技合中可及，超越早期对高端产品的关注，包括更多主流。8RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan建议零售价电池组容量快充S最大C率平均C率CLTC范围包级能量密度U8L顶世版(PHEV)6宋UltraEV钛合⾦7EV快充电池组容量快速充电时间快速充最大C率平均C率CLTC范围包级能量密度Z9GT(PHEV)3U8L订识版(PHEV)21电池组容量快充S最大C率平均C率CLTC续航里程（公里）电池组能量密度汉L唐L电池组容量快充S最大C率平均C率CLTC范围包级能量密度汉 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@需要注意的是，这⼀⽐较反映了宁德时代2025年4⽉的发布与⽐亚迪最新电池的对⽐，因此在宁德时代即将举⾏的技术⽇和新发布之后，情况可能会发⽣变化，这可能在2026年4⽉北京⻋展之前•快充速度：如下表所⽰，⽐亚迪的短。我们的计算显⽰宁德时代的平均C率为7.8C，领先于⽐亚迪的7.2C•充满电时间：⽐亚迪的新电池架构通过提⾼⾼SOC⽔平的效率，解决据⽐亚迪管理层的说法，这标志着全球最快的量产电•低温性能：⽐亚迪的LFP电池即使在极寒条件下也表现出⾊的充电能或电池包级别的调整。此性能在其他LFP同⾏中⽆可匹敌。与此同时充满电时间未公开均C速率:2.4C平均C速率:3.8C来源:公司报告,摩根⼤通计算以红⾊显⽰. J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch19 J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@充电时间最大C速率平均C速率SOC范围充电平台LFPZeekr超越斯特拉ET46CALB5C超快充5CALB5C超级快充5EVE5汉L6唐L6ArcfoxAlphaS5CALB5C超快速充电5国轩锂电LFP⽆NCM极狐李.MEGAAion尤其是在比亚迪的核心市场之外。相比之下，宁德时计为利用现有的公共充电网络（包括其OEM合作伙伴的网络），为用 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@比亚迪兆⽡闪充桩比亚迪兆⽡闪充桩第二代1.2MW全液冷充电桩1.5MW(单枪)2.1MW(双枪)1000A(电压高达1500V)0A)5分钟400公里（10C速每分钟补充20千⽡时，15分钟充满电,智能电压提升技术,全液冷，储能-电网协同,网格形成技术（微电网),2400A超高电流匹配公共充电站通过到2026年末目标20,000个站点比亚迪刀片LFP电池比亚迪刀片第二代LFP电池吉利极电金砖LFP电池 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@•阴极化学:使用LFP•隔膜:BYD将Blade2.0的干隔膜改为湿隔膜。隔膜将具有略高的孔隙率，以支持快速充电•电流收集器:增加了更多的标签/耳片.•阴极：比亚迪使用高压叠层（叠层工艺而不是基于粉末压实计算密度 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@2025年，比亚迪报告了286GWh的电动车和储能Wh）用于储能系统出货，约15%（43GWh）用于外部电动车客戶，其余用于内部电动车生产•在中国，比亚迪的外部电池供给同比增长约160%，而且在比亚迪的国内电池出货中，.RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan比亚迪动力电池产能（Gwh）产能内部EV电池需求6）（比亚迪电池出货拆分（Gwh）总电池安6760286来源：GGII，摩根大通 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@我们预计到2026年，比亚迪的全球新能源车市场份额将下降1%，其中国市场份额将下然而，我们预计比亚迪在中国以外的乘用新能源汽车销售份额将从2025年的13%增长到20这得益于公司日益扩大的国际车型阵容、不断提升的品牌认知度以及持续的渠道建设。多个品牌和细分市场的新产品发布进一步支持了这一海外势头，旨在满足广泛的国际消费者需求欧盟提议的《工业加速法》引入了电池单元的本格。由于比亚迪目前在欧盟没有电池单元制造能力，并且尚力的计划，如果IAA按目前草案实施，其车辆可能不符合公司车队电动车的政府补贴资格。尽管比亚迪相比同行具有显著较低的成本结构,但补贴的缺失可能会降低其在欧盟市场的相对竞争力，即使公司继续扩展其海外业务。然而，需要注意的是，该政策仍处于提案阶市场份额（乘用车+商用车，基于车辆注册数量）图5：比亚迪在中国新能源汽车市场的市场份额（乘用车+商用车，基于图6：比亚迪的纯电动车与插电式混合动力车在中国新能源汽车市场的市场份额（乘用车+商用车，基于车辆注册数量）车辆注册数量）车辆注册数量）来源：GGII，摩根大通来源：GGII，摩根大通rebecca.y.wen@在中国之外，2025年也赢得了一些新客戶，包括马恒达（Mahindra&Mahindra）、欧宝（OPEL）、铃木（Suzuki）、起亚（KIA）、DS、丰田（Toyota）等。按客戶划分，马恒达（XEV9e，BE6e）、PSA（e-3008，e-5008）、KGMobility（TorresEVX）、起亚（EV5）和OlectraGreentech（eBuzzK7，K9）是比亚迪2025年的主要海外客 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@))海外品牌OPEL刀片LFPe-VITARABladeLFPEV5BladeLFPBladeLFP刀片LFP刀片LFPLFPLFP刀片LFP托雷斯EVX,KorandoEV,MussoEV刀片LFPLGEESS刀片LFPLFPADLLFPBladeLFP⽆雪佛兰Equinox插电式混合动力车BladeLFPEV5刀片LFP别克ElectraE4BEV刀片LFP野马Mach-E、瑞吉PHEV、林肯探险家PHEV中国品牌小鹏刀片LFP刀片LFP刀片LFPYU7基础版和专业版刀片LFPCN刀片LFPHiPhi(高合)CN刀片LFPUNI-VCNLFPCNLFPCNNCMCNLFPNCM•按地区划分：2025年，比亚迪的外部电池出货量集中在中国，占总量的82%，中国以外•按品牌：在中国以外，Mahindra&Mahindra是最大的外部客戶，贡献•市场份额增长：比亚迪的中国以外市场份额上 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@来源：J.P.摩根，SNE，CAAM，GGII图11：比亚迪的外部电池供应按品牌在海外市场划分（2025年）来源：J.P.摩根，SNE，CAAM，GGII来源：J.P.摩根，SNE，CAAM，GGII根据GGII的数据，比亚迪去年向中国的外部客戶销售了35GWh的电池。其•• J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@来源：GGII，摩根大通。注：比亚迪外部供应市场份额=比亚迪的外部电池供应/行业数据（不包括比亚迪的内部销来源：摩根大通，GGII来源：摩根大通，GGII来源：摩根大通，GGII来源：摩根大通，GGII J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@来源：GGII，J.P.Morgan。注：比亚迪外部供应市场份额=比亚迪外部电池供应/行业数字（排除比亚迪内部销量）来源：J.P.Morgan，GGII图21：比亚迪在中国电动汽车电池市场（乘用车+商用车）的内部vs.外部供应市场份额来源：GGII，摩根大通来源：J.P.Morgan，GGII图22：比亚迪在中国磷酸铁锂电池市场（乘用车+商用车）的内部vs.外部供应市场份额 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@来源：摩根大通，GGII来源：摩根大通，GGIII来源：摩根大通，GGIII来源：摩根大通，GGIII J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@比亚迪电池正在渗透低端市场；顶级中国客戶包括小鹏（约37%）、小米（约34%）、蔚来12宁欧.345宁德时代.5AITO9AITOModelYM9PHEVL6M7REEVM8REEV前十大成交量占CATL销售（仅限PV）RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan建议零售价范围能量密度（Wh/电池化学成分ET9NCMNCMEC7NCMNCMET7NCMEC6NCMET5NCMNCMLFPNCMLFPSunwoda.SU7UltraNCMCATLNCMLFPLFPYU7MaxNCMYU7Pro比亚迪刀片电池（占YU7的17%），宁德时代神行电池（占YU7的21%）YU7基础比亚迪刀片电池（占YU7的17%），宁德时代神行电池（占YU7的21%）NCMLFPLFPCALBEVECALBNCMLFPCALBLFPNCMLFPEVECALBEVELFPCALBLFPEVENCMLFPCALBCALBNCM宁德时代.NCMLFPCALBCALBLFPEVELFPRAV4PHEVNCMNCMLFP来源：GGII，摩根大通 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@全球电动汽车电池市场份额趋势在中国以外市场，宁德时代的市场份额在2025年较2024年增长了3个百分点，比亚迪增长了根据GGII的数据，2025年中国电动汽车市场中（包括乘用车和商用），市场份额减少了2个百分点。宁德时代由于产能限在商用车市场份额增加了3个百分点，但因乘用按电池类型分类，宁德时代在2025年NCM市场中占据,而在LFP市场中占比38%（较2023/2024财年上升4个百分点）。宁德时代在LFP市场的份额下降了4个百分点，同时比亚迪在LFP市场损失了大量市场份额（同比下降9个百分点）。比亚迪在2025年的汽车销售市场份额有所下降。我们看到比亚迪内部供应市场份额6%下降至2024年的23%，再降至2025年的17%场中的份额减少。根据新能源汽车保险登记数据，比亚迪在2025年的新能源汽车市场份额下降至26%，而2023/2024年约为32-33%，这主要百分点及纯电动车（BEV）市场份额下降5个百分点的影响。2025年，CATL在国内市场的份额（不包括特斯拉和比亚迪内部供应）下降了5个百分点，降至52%，原因是由于产能限制，市场份额被比亚迪的外部供应和其他二线厂商侵占。 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@来源：SNE来源：GGII，J.P.Morgan来源：SNE,GGIIFY17FY18FY19FY20FY21FY22FY23FY24FY25来源：ZEConsulting，GGII，J.P.Morgan J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@来源：GGII，J.P.摩根.来源：GGII，SNE，ZE咨询，J.P.摩根.来源：GGII，J.P.摩根.来源：GGII，SNE，ZE咨询，J.P.摩根.全球ESS电池市场份额趋势在储能系统（ESS）市场，根据SNE的研究，CATL的市场份额在2025年和2024年均稳定保持在30%，而比亚迪的市场份额稳定在9%。根据ICCSino的数据，2025年CATL的全球储能系统市场份额相比2024年下降了10个百分点，原因是产能限制和政策干扰，终端客戶紧急下单，因此为质量较低的供应商带来了机会。比亚迪的全球储能系统市场份额在2025年相比2024年上升了2个百分点，主要是由于其在其他地区（RoW）市场份额的增长。 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@图33：全球ESS电池市场份额按关键参与者（基于ICCSino的来源：ICCSino，J.P.Morgan.注：市场份额基于生产量并由ICCSino估计图34：全球ESS电池市场份额按关键参与者（基于SNEResearch的出货来源：SNEResearch,J.P.Morgan.注：CATL在FY24和FY25的量估计基于销售确认，无法直接与FY21-23进行比较按地区划分的ESS市场份额来源：ICCSino，J.P.Morgan.图37：中国玩家在每个住宅ESS电池市场的市场份额（FY25）来源：ICCSino，摩根大通图36：各公用事业规模ESS电池市场中中国参与者的市场份额（FY25）来源：ICCSino，J.P.Morgan. J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@各地区ESS电池出货量组合来源：ICCSino，摩根大通.图39：中国供应商的公用事业规模ESS电池各地区出货量（财年25）来源：ICCSino，摩根大通.盈利能力比较：比亚迪与宁德时代在此基础上，我们计算比亚迪在25年上半年赚取了每⽡时0.06元人民币（汽车+电池而宁德时代则为每⽡时0.10元人民币，未考虑政府补助。同时需要注意会计政策的差异，例如，宁德时代在保修准备金中计入3.3%的收入，而比亚迪为1.6%。0RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorganEVE‒动⼒电池LGES⽆来源：公司报告，摩根⼤通。注：CATL的数字基于中国会计准则。EVE的每单位净利润不包括消费电池和顺丰。EVE的计算加回了股票激励。欣旺达的净利润是动⼒电池板块利润。CALB重新发布了财务报表，并在收益报告中EVE‒动⼒电池Farasis来源：公司报告，摩根⼤通。注：CATL数字基于中国GAAP。EVE的净利润每单位不包括消费电池和顺络。EVE的计算增加了股票激励。孚能⽹的净利润是动⼒电池部⻔的利润。CALB在财务报告中重述了其财务数据，并在收益报告中重新分类了政府补助。*红⾊数字不包括⼀次性投资收益⼈⺠币3.5亿。LGES(0.07)0.160.03n/a来源：公司报告，摩根⼤通。注意：CATL的数字基于中国会计准则。EVE的单位净利不包括消费类电池和Smoore。EVE的计算添加了股票激励。Sunwoda的净利润是动⼒电池业务的利润。CALB重新公布了其财务数据，并将政府 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@来源：公司报告，摩根大通。注意：宁德时代的数字基于中国公认会计原则。亿纬赛沃达的净利润是动力电池板块的利润。CALB重新审计了其财务报表，并在应收账款中重新分类了政府补助。*该红字数字不包括一次性投资收益3.5亿元人民币宁德时代是唯一一只H股相较于A股始终以显著溢价交易的双重上市股票。我：（；（某些投资机构无法交易A股或偏好H股；（3）指数权重不平衡，H股在MSCI我们将招商银行视为参考股，因为海外投资者通常H通常以溢价于招商银行-A交易.果之前的24%）。我们认为CATL的H/A差距应当获得比CMB更高的溢价，因为在全球电动车价值链中此类资产稀缺，并且中国在电动车和ESS电池技术方面处于领先地位。我们认为CATL通常被视为顶级优质选择，是基金获得全球电动车和ESS价值链敞口 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@•HSTECH指数依赖于行业资格（是否被视为“高科技”公司）。宁德时代-H在过去两次评审中未被纳入•HSI指数的纳入是酌情决定的，没有明确的规则或时间表。如果纳入，我们的摩根大通指数研究团队估计被动流入1.5亿美元，180万股•更多详情，请联系摩根大通指数研究团队 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@宁德时代：预计收益提升10%，将H股评级上调为增持；预计A/H股价格均有40%的上涨空中国电池：供应短缺是否出现？由于市场最高收益，升宁德时代：2025年第二季度表现超出预期；基于估值将H股下调至中性；A股依然是我们的首中国电动车供应链：情况还不够糟糕；调低电池材料及设备制造商评级至减持，宁德时 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@年初至今.AveryChan丽贝卡·温OWRebeccaWenRebeccaWenCNGROWParsleyOng汉克.RebeccaWenEVE能源瑞贝卡·温CALBRebeccaWenNickLai489港元OWNickLai2333HKNickLaiOW尼克·赖2238HKOWNickLaiNickLaiNickLaiOWNickLai蔚来美国显著评级NickLaiXPEV美国哎NickLaiLI美国NickLai425HKOWRebeccaWen瑞贝卡·温3606HKRebecca瑞贝卡·温RebeccaWen瑞贝卡·温RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan）：）：rebecca.y.wen@战略；所有其他表格为公司数据和摩根⼤通估算.我们看好宁德时代在全球电动汽⻋和储能电池市场的技术和领导地我们仍然看好宁德时代-A。宁德时代-A是我们在供应链中的最佳选择。我们略微调整了 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@投资摘要与估值投资摘要与估值预测的市盈率为25倍。考虑到与行业早期阶段相比较低的成长性,这一目标价略低于宁德时代-A历史交易均值30倍市盈率。调整后的EBITDA调整后的EBITFCFFEBIT利润率21.1%绝对值9.0%SHASHR净债务/息税折旧摊销前利润（EBIFCFF收益率来源：摩根大通全球市场策略，关于绩效驱动因素；公司数据，彭博财经L.P.和摩根大通对所有其他表格的估算。注意：价格历史可能不完整或不准确。 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@我们看好宁德时代在全球电动汽车和能源存储系统电池市场的技术期阶段相比，略低于宁德时代A股历史交易平均市盈率30倍。下行风险包括低于预期的销售量或利润率， J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@税调整后EPS 6.7%8.2%8.8%9.6%10.1%NMNMNMNMNMNMNMNMNMNM J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@）：▲⽬标价格（2026年12⽉HK$650.00之前（2026年12⽉）：HK$640.00rebecca.y.wen@我们看好宁德时代在全球电动汽⻋和储能电池市场的技术和领导地我们将CATL-H的评级下调⾄中性，纯粹是基于估值原因，因为H股⽬前交易价格已RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan我们看好CATL在全球电动汽车和能源存储系统电池市但CATL凭借其技术领导力，展现出提供稳健利润的能力。我们仅基于估值原因将---指数。恒生指数调整后EBITEBIT利润率21.1%FCFF收益率EV/EBITDA来源：J.P.摩根全球市场战略绩效驱动因素；公司数据，彭博金融L.P.和J.P.摩根对所有其他表格的估算。注意：价格历史可能不完整或不准确。 J.PMorganRebeccaWenAsiaPacificEquityResearch J.PMorganRebeccaWenrebecca.y.wen@我们看好宁德时代在全球电动汽车和储能电池市场的技术及领导地我们仅基于估值原因将宁德时代H股评级下调至中性，因为H股目前相较于A股溢价超过40%。发展阶段的较低增长预期，我们的目标市盈率略低于历史平均的30倍市盈率。向上的风险和向下的风险包括销售量或利润高于或低于预期，以及美中地缘政治风险的缓解 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@ NMNM2.6NMNM2.6NMNMNM2.8NMNMNM2.5NMNMNM3.0NM来源：公司报告和摩根大通估计. J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@分析师认证：本报告封面上标注“AC”的研究分析师（或在多位研究分析师共同负责本报告的情况下，封面或文件内标C”的研究分析师分别就每一项研究的证券或发行人进行认证）证明：(1何及所有相关证券或发行人的个人观点；(2)研究分析师的任何部分薪酬未曾、现在或将体建议或观点存在直接或间接的关系。对于封面上列出的所有基于韩国的研究分析师（如适用），他们还根据KOFIA要求认•市场做市商/流动性提供者：J.P.摩根是与CATL-A、CATL-H、比亚迪股份有限公司-A、比亚迪股份有限公司-H或相关实体的金融工•市场制造商/流动性提供者（香港摩根大通证券（亚太）有限公司和/或摩根司是CATL-A、CATL-H、比亚迪有限公司-A、比亚迪有•经理或共同经理：摩根大通在过去12个月内担任CATL-A、CATL-H或相关实体的证券或金融工具（如指令2014/65/EU中定义的术语)的公开发行的经理或共同经理•实益拥有权（1%或以上摩根大通实益拥有CATL-A、CATL-H或相关实体的普通股证券类的1%或以上的股份•客戶：摩根大通目前拥有，或在过去12个月内拥有以下实体作为客戶：CATL-A、CATL-H、比亚迪有限公司-A、比亚迪有限公司-H或相关实体•客戶/投行：摩根大通目前拥有，或在过去12个月内拥有以下实体作为投资银行客戶：CATL-A、CATL-H或相关实体•客戶/非投资银行、证券相关：摩根大通当前或在过去12个月内将以下实体视为客戶，提供关：CATL-A、CATL-H、比•客戶/非证券相关：摩根大通当前或在过去12个月内将以下实体视为客戶，提供的服务为非证券相关：CATL-A、CATL-•投资银行所获报酬：摩根大通在过去12个月内从CATL-A、CATL-H或相关实体获得了投资银行服务的报酬•潜在投资银行报酬：摩根大通预计在未来三个月内将从CATL-A、CATL-H、比亚迪股份有限公司-A、比亚迪股份有限•非投资银行所获报酬：摩根大通在过去12个月内从CATL-A、CATL-H、比亚迪股份有限公司-A、比亚迪股•债务情况：摩根大通可能持有CATL-A、CATL-H、比亚迪有限公司-A、比亚迪有限公司-H或相关实体的债务证券头寸（如有）公司特定披露：重要披露，包括价格图表和信用评级历史表（如适用），可通过访问/research/disclosures，拨打1-800-477-0406，或发送电子邮件至research.disclo摘要报告及所有摩根大通覆盖的公司和某些未覆盖公司的信息 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@ J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@图表显⽰了J.P.Morgan对股票的持续覆盖；当前的分析师可能在整个期间内覆盖过这些股J.P.Morgan使用以下评级系统：超配（在本报告中指明的目标价格的持续期间内，我们预计该股票将超过研究分析师或研究分析师团队覆盖范围内股票的平均总回报中性（在本报告中指明的目标价格的持续期间内，我们预计该股究分析师或研究分析师团队覆盖范围内股票的平均总回报保持一致落后（在本报告中指明的目标价格的持预计该股票将低于研究分析师或研究分析师团队覆盖范围内股票的平均总回报。NR是未评级。在这种情况下，J.P.Morgan已撤销该股票的评级，在适用情况下，撤销其目标价格，原因可能是缺乏足够的基本面依据或出于法律、监在我们的亚洲（不包括澳大利亚和印度）和英国的小型和中型股票研究中，每只股票的预期总回报与基准RebeccaWenrebecca.y.wen@AsiaPacificEquityResearch19March2026 J.PMorgan这些研究分析师的覆盖范围。如果本报告的重要披露部分未出现相关内容，认证研究分析师的覆盖范围可在摩根大通的研究网站https://www.jpm上查找。覆盖范围：温瑞贝卡（RebeccaY.Wen）：宁德时代（3931.HK）、宁德时代-A（300750.SZ）、宁德时代-H（3750.HK）、德方纳米-A（300769.SZ）、亿纬锂能（300014.SZ）、福耀玻璃-A（600660.SS）、福耀玻璃-H（3606.HK）、国轩高科（002074.SZ）、华宇汽车-B（200625.SZ）、东风汽车有限公司（0489）（0489.HK）、吉利汽车控股有限公司（0175）（0175.HK）、长城汽车-A（601633.SS）、长城汽车-H（2333.HK）、广州汽车集团-A（601238.SS）、广州汽车集团-H（2238.HK）、理想汽车（2015.HK）、理想汽车-美国存托凭证（LI）、蔚来汽车（NIO）、上汽集团-A（600104.SS）、中国重汽（3808）(3808.HK)，小鹏汽车(XPEV)，小鹏汽车-H(9868.HK)，永达汽车(3669.HK)超配（买入)中性（持仅出于FINRA评级分布规则的目的，我们的增持评级属于买入评级类别；我们的中性评级属于持有评级类别；我们的减持评级属于卖出评级类别。请注意，带有NR标记的股票不包括在上述表格中.该信息截至最近一个日历季度末为止是最新的.股票估值与风险：有关被覆盖公司估值方法论和相关风险或被覆盖公司价格目标的信息，请参阅http://www.jpmorganmark上的最新公司具体研究报告，联系主要分析师或您的J.P.Morgan代表，或发送电子邮件至research.disclosure.inquiries@。有关所使用专有模型的重大信息，请参阅公司具体研究报告中的财务摘要和公司简报，这些可以在我们的客戶网站上的公司页面下载。该报告中也列出了所使用的重要基本假设.投资建议历史:可以在的研究与评论页面上访问J.P.Morgan在过去12个月内发布的投资建议历史，您还可以按分析师姓名、行业或金融工具进行搜索.http://www.jpmor的评论页面，您还可以按分析师名称、行业或金融工具进行搜索分析师薪酬：负责本报告编制的研究分析师的薪酬依据多种因素，包括研究的质量和准确性、客戶反馈、竞争因素以及公司整体收入。可能未根据FINRA规则注册为研究分析师，可能不是摩根大通证券有限责任公司的关联人员，并且可能不受FINRA规则2241英国MIFIDFICC研究解bundling豁免：英国客戶应参考英国MIFID研究解bundling豁免，以获取摩根大通实施FICC研究豁免的详细信息和相关FICC研究分类的指导。提供给客戶的所有研究材料同时在我们的客戶网站摩根大通市场上可用，除非相关法律特别允许。不所有研究内容都重新分发、通过电子邮件发送或提供给第三方聚合商。 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@）；）；摩根大通研究可能会不时撰写关于受美国、欧盟、英国或其他相关管辖区政府当局实施或管理的经济或金融证券（受制裁证券）的内容。本报告中的任何内容都不应被解读或理解为鼓励、便利、促进或以其他方式批本研究报告中讨论的任何数字或加密资产均受快速变化的法规环境的影响。有关加密资产的相关监币和以太坊，请参见/disclosures/cryptoasset-disclosure.交易所交易基金（ETFs）：摩根大通证券公司（“JPMS”）作为美国上市的几乎所有ETF的授权参与者。如果本报告中提到任何ETF，JPMS可能会因分销这些ETF股票而赚取佣金和基于交易的报酬，并可能因执行其他相关服务（例如向ETF股票的卖空者进行证券借贷）而收取费用。JPMS也可能为ETF本身提供服务，包括作为ETF的经纪人或交易商。此外，JPMS的关联公司可能为ETF提供服务，包括信托、保管、管理、借贷、指数计算和/与期权和期货相关的研究：如果此处包含的信息涉及期权或期货相关的研究，则该信息仅提供给已收到适当期权或期货风险披露文件的人士。请联系您的摩根大通代表或访问https://w/components/docs/risk跨银行报出利率（IBORs）和其他基准利率的变化：某些利率基准是，或者将来可能会受到持续的国际、国家和其他监管指导、改革及改革提案的影响。有关更多信息，请咨询：/global/disclosures/interbank_offered_rates及其附属机构（“摩根私人银行”），研究由摩根私人银行提供，而不是摩根大通的任何其他部门，包括但不限于摩根大通的企业和投资银行及其全球研负责研究生产和分发的法律实体：下面所识别的负责撰写此材料的Reg体。如果多个RegAC研究分析师共同撰写了此材料并指明了不同的法律果在分析师的名字下列出了多个法律实体，除非另有说明，否则第一个法律实体负责生产。来自摩根大通各析师可能为该材料的生产作出了贡献，但可能没有在您的司法管辖区内进行受监管活动的在法律实体披露中另有说明，否则该材料是由负责生产的法律实体分发的，或者如果在分析师的姓名下列出阿根廷：摩根大通银行美国分行布宜诺斯艾利斯分行受阿根廷中央）（和投资委员会监管，是ASXLimited的市场参与者，ASXClearPtyLimited的清算与结算参与者，以及ASXClear（期货）PtyLimited的清算参与者。该材料仅在澳大利亚)。有关所有覆盖的金融产品的列表，请访问/research/disclosures。摩根大通寻求覆盖对国内和国际投资者群体相关的公司，涵盖所有全球行业分类标准（GICS）部门，以及不同的市场资本化规模。如适用，研究分析师团队在对相关公司进行公共尽职调查时，可能会通过企业接触（如现场考察、与公司代表的讨论、管理层演⽰等）进行此类调查。JPMSAL发布的研究是根据 J.PM J.PMorganAsiaPacificEquityResearch19March2026rebecca.y.wen@符合摩根大通澳大利亚研究独立政策，该政策可以在以下链接找到：摩根大通澳大利亚-研究加拿大：摩根大通证券加拿大公司是一家注册投资商，受加拿大投资监管组织和安大略证券委员会的监管，并迪拜国际金融中心（DIFC）：摩根大通银行N.A.迪拜分行受迪拜金融服务局（DFSA）监管，注册地址为迪拜国际金融中心-TheGate,WestWing,Level3and欧洲经济区（EEA）：除非另有说明，研究报告由J.P.MorganSE（简称“JPMSE”）在欧洲经济区分发，JPMSE获联邦金融监管局(德国联邦金融监管局，BaFin）授权为信用机构，并由BaFin、德国中央银行（德意志联邦银行）及欧洲中央银行（ECB）共同监管。JPMSE是一家总部位于法兰克福的公司，注册地址为德国美因河畔法兰克福TaunusTurm，Taunustor1，邮编60310。本材料已在欧洲经济区分发给根据《金融工具市场指令》（MiFIDII）第四条第一款第10项及其本地实施附件二被视为专业投资者（或同等身份）的人士。香港：J.P.MorganSecurities（亚太）有限公司（中央编号AAJ321）受香港金融管理局和香港证券及期货事务监察委员会监管，J.P.MorganBroking（香港）有限公司（中央编号AAB027）受香港证券及期货事务监察委员会监管。JPMorganChaseBank,N.A.香港分行（中央编号AAL996）受香港金融管理局及证券及期货事务监察委员会监管，根据美国法律成立，责任有限。若本材料的分发在香港构成受监管活动，则本材料由J.P.MorganSecurities（亚太）有限公司和/或J.P.MorganBroking（香港）有限公司在香港分发。MorganTower，位于C.S.T.路外，Kalina，Santacruz-East，孟买400098，已在印度证券交易委员会（SEBI）注册为“研究分析师”,注册号为INH000001873。J.P.MorganIndiaPrivateLimited同样注册为印度国家证券交易所及孟买证券交易所成员（SEBI注册号IN239）作为印度的计划商业银行，这是其研究材料不由J.P.MorganIndiaPrivateLimited在印度分发。合规官：PrasannaBandal；电子邮箱：prasanna.bandal@jpm；电话：+912261575159。申诉官：RamprasadhK,邮箱jpmipl.research.feedback@； 款与条件及最重要条款和条件（MITC）。年度合规审计报告可在/#research查阅。 印尼：PTJ.P.MorganSekuritasIndonesia是印度尼西亚证券交易所成员，且受金融服务管理局（OJK）注册与监管。韩国：J.P.MorganSecurities（远东）有限公司首尔分公司是韩国交易所（KRX）成员。摩根大通银行（JPMorganChaseBank,N.A.）首尔分公司作为外资银行分支机构在韩国获得许可。两家机构均受金融服务委员会（FSC）和金融监督服务局（FSS）监管。非宏观研究材料由或通过J.P.MorganSecuritie易所的参与机构，并持有马来西