从并购AMC看万达海外并购的产业逻辑

从并购AMC看万达海外并购的产业逻辑

一万达影院院线溯源

2005年，万达集团出资900万元、万达集团房地产管理有限公司出资100万元共同成立了

北京万达电影院线有限公司，正式进入电影文化产业。

回顾万达院线的发展史，2004年，万达院线挂牌开业，2009年便一跃成为行业龙头。万达

年报显示，2013年上半年，万达院线新开业5家影城，新增屏幕49块；累计开业影城119

家,屏幕1038块，其中IMAX屏幕73块；上半年收入19.6亿元，同比增长35.1%,净利润

达到17%,甚至超过其在房产主业上的利润率。

高速增长与扩张的背后，无疑是整个行业欣欣向荣的大背景，然而即使在行业内，万达院线

的高赢利一直堪称典范。国家广电总局2011年数据显示，万达院线86家影院票房收入

17.85亿元，已成为国内第一大院线公司，平均每家影院票房收入约为2075万元，高于行

业一线城市每家影院1500万元的平均水平。

看到这些数据，我们不禁要问，万达院线高赢利的背后究竟有何秘密？

第一，万达院线的赢利能力首先得益于其院线捆绑商业地产的独特模式。众所周知，影院对

场地面积和地段的要求均比较高，所以在城市尤其是一线城市中，影院运营的大头是地租成

木。但很多万达影院所在的万达商业广场的地段虽然并不是很好，但是由于在综合体的带动

下，总能集聚很高的人气。相对较低的租金和相对稳定的人流，必然会带来较之同行业更高

的回报。

第二，挟资本之势，迅速攻城略地。由于在一定人口基数上，一个区域对影院的容量存在

“天花板”，抢占院线建设无疑就等同于抢占未来电影业市场，在这一点上，从拿地到竣工

只需18个月的万达速度，不仅成就了遍地开花的万达广场，也为万达院线的“快速复制”

式的落地奠定基础。同时，院线建设资金门槛相对较高，这也就是多数影视娱乐公司不敢轻

易涉足院线终端的原因。这一点上，房地产出身的万达可谓“财大气粗”。目前中国有30

多条院线，但多数院线为加盟连锁模式，而万达电影院线旗下的50家影城，均为万达集团

自主投资建设，就这样，万达影院挟资本之势，所有影院基本上自投自建，成为国内真正实

现统一经营、统一管理、统一排片、统一品牌的电影终端连锁实体，扩张速度令行业内诸如

华谊兄弟、橙天嘉禾等竞争对手望尘莫及。

万达的硬件和服务等方面的差异化战略。万达在国内率先尝试多种影厅设置组合的差异化，

最人程度满足了不同观众的体验心理。近年来，将影片转换为IMAX格式成为好莱坞人片的

时尚，IMAX屏幕高效的票房吸金能力已经被数据佐证°万达电影院线已成为IMAX公司目前

在中国的唯一紧密战略合作伙伴，并与IMAX公司约定，至2014年合作建设至少75个IMAX

影厅，加上目前已开业和在建的IMAX影厅，届时，万达电影院线将拥有超过100个IMAX影

厅，成为亚洲第一、全球第二的IMAX运营商。

万达还自行研发了一套强大的CRM系统，在这个会员管理系统里，记录了客户的每一行为，

然后对客户的年龄、食品口味、选择何时来电影院、喜欢何种电影等进行分析，并依据类似

客户相同行为的最高比率来调整影院内部餐饮、服务、购票、排片系统。还会针对客户的不

同特点，发出为客户定制的会员优惠信息，以及相应的会员积分、礼物赠送，以增加客户黏

性和对万达的品牌感情。顺应移动互联与电商趋势，万达同时发力线上渠道的建设，2013

上半年万达院线通过创新营销、精准化定点营销，电子渠道占比上升到了15%以上，超过

2.2亿元。其中万达电影手机客户端用户突破100万，这一成绩不但让票务类的同行望尘莫

及，而且完全可以和那些综合服务类的客户端相媲美。目前，客户端票房贡献已经超过整个

电子渠道票房的10%,年底有望贡献票房超过4000万元。

二向上走？向下走？

1.电影产业价值链分析

电影产业链包含制作、放映、院线等整体链条，是一个多种相关行业辐射交融的经济生态

圈。目前的万达，除去全力发展终端市场以外，也在积极布局影视投资、制作等二游产业，

2013年上映的万达参与投资制作的影片包括由基努・李维斯担任导演和主演的《太极

侠》、成龙新作《警察故事2013》、电影版《宫》等，与此同时，即将进入拍摄周期的还

有与好莱坞深度合作的《鬼吹灯》系列影片等，可谓大动作不断。

由此可见，就整个电影产业链而言，万达的全面布局已具雏形。而实际上，在发展途径的选

择中，万达一直面临着“向二”或“向下”的困扰。

意见一：专注院线，终端为王。

按照行业惯例，影院获得的票房收益中，制作方、发行方获得利益后，影院只能拿到总收入

的50%,这还没完，影院需要从这50%的票房总数中拿出5%给电影基金，因此除去税金后也

只有40%左右了。即便如此，万达院线最终的利润还是能达到其总票房的40%,数字仍相当

可观，且旱涝保收，收益相对稳定。

意见二：加强内容制作，否则无以为继。

2009年底，国家广电总局提出制片方分账不低于43%。到2011年底，国家广电总局电影局

又下发《关于促进电影制片发行放映协调发展的指导意见》，明确电影院对于影片首轮放映

的分账比例原则上不高于50丸市场推动与政策支持之下，电影票房的分账正在不断向上游

倾斜。身处产业链下游，若无过硬的制作能力，犹如无本之木、无源之水，终究受制于上

游。相比其他竞争对手如华谊等先在投资、制作、发行领域发力，待完善后才涉足院线的惯

例，万达的成长多少显得有点“底气不足”“根基不稳”。

2.万达的抉择

万达影视并非独立于万达集团之外自由发展的个体，其存在不仅肩负着带活商业地产的“传

统”重任，而且已经成为不久前大手笔组建的万达文化产业集团的核心部分。

只有了解万达集团的整体定位与全球布局，才能在此基础上全面认识万达影视的每一个新动

向的内在逻辑，进而分析下一个交易对象。

(1)转型：从地产商到文化商。

2012年12月，由万达整个文化板块整合而成的万达文化产业集团收入超过220亿元，一举

成为中国最大的文化企业，并规划2020年资产和收入均达到800亿元，进入世界文化企业

前十名，成为世界一流的文化企业。

万达集团董事长王健林在中国企业领袖年会上指出，没有一个国家的房地产行'也能兴旺超过

50年，万达向文化产业转移，正是为了今后的长久发展。

一改以往的散点布局，万达产业亦正式整合为四大板块：商业地产、文化产业、旅游投资、

零售消费。

(2)整合：一根红线贯穿。

整合迫在眉睫。四大板块的整合必然遵循着一定内在逻辑。对此，王健林曾经指出：“13

亿人穷了是包袱，13亿人富了就是世界最大的市场。万达所做的一切布局都是围绕‘人’

这个主题。”

至此，那根红线贯穿的雄心日趋明朗，那就是构建一个基于生活场景的文化体验消费商业帝

国，换言之，所有与人有关的生意，万达都要做！

三并购AMC

1.北美第二大院线——AMC

AMC是北美第二大院线，至今已有92年的历史，旗下拥有347家影院，5000多块银幕，除

了美国、加拿大，在英国、法国、中国香港等地区都有影院。除了在众多院线中首次引入多

厅概念外，还有很多影史第一。例如将座位扶手设为可调节式，将扶手抬起来就变成情侣

座；扶手上设置一个杯托，以更方便观众放置饮料等。对于美国民众来说，AMC几乎就是电

影院的代名词，是美国家喻户晓的品牌。

重重光环之下，AMC实际上早己负债累累。2011年，连年亏损的AMC巨亏1.23亿美元，儿

次试图通过IP0上市自救，均钱羽而归。近年来，受电影市场萎缩和金融危机影响，美国的

电影市场一直在走下坡路，2011年美国观影人次减至13亿，为16年来最低。

AMC另一个重要问题就是股权问题。2007年，包括黑石、摩根士丹利等在内的华尔街五大投

行成为AMC股东，各占股20m如此股权结构造成的后果是，这个公司谁都说了算，却又没

有谁说了能算。股东买AMC的目的就是想尽快卖出去，但还没有来得及上市就遇到了2008

年金融危机。

总之，经历了美国电影市场下滑、金融危机，以及管理层与投资机构冲突之后，正滑向危险

边缘的AMC早已成了投资者眼中的“烫手山芋”。而就在此时，一家只有25年历史、经营

电影院线只有7年的遥远的中国企业，居然准备接手这块山芋，一时间受到包括《纽约时

报》｛NewYorkTIMES）＞《华尔街日报》（WSJ）在内的各大美国主流媒体的极大关注。

2.算一笔收购账：万达真的买亏了吗？

2012年5月，经过两年谈判，大连万达集团与全球第二大院线集团AMC签署并购协议。万

达此次并购总交易金额26亿美元，包括购买100%股权和承担债务两部分。同时，万达并购

后投入运营资金不超过5亿美元，也就是说，万达总共将为此次交易支付31亿美元的巨

款！

对于此次并购，外界声音多数显得谨慎而不解，甚至直斥之为“虚荣的购买行为”。外界的

质疑并不奇怪，毕竟万达集团正身处一个高速发展的市场中。中国拥有全球第二大放映市

场，电影票房年收入达20亿美元，每年还在以30%的速度增长。那么，万达为什么不全力

投资在高增长的本国市场，而是花了大价钱、远隔重洋地去拯救个烂摊子？更有分析家指

出，万达高达26亿美元的出价比起媒体之前所公布的AMC15亿美元的估值，溢价高达

73%,绝对有赔本赚吆喝的嫌疑。可是，如果就是为了打广告，动辄几十亿美元的广告费也

太昂贵了！

在此算一笔账，看看万达此次的并购行为究竟是买赚了还是买赔了。

首先，在这个26亿美元的收购中，万达要支付的现金为7亿美元（40多亿元人民币），其

余的都是AMC历年积累的债务，主要在2019〜2023年到期。由于收购之前，万达对可能提

前赎回的债务做了准备，包括中国银行、中国工商银行等在内几大银行，给了超过债务2倍

以上的贷款承诺函。所以在万达收购AMC之后，AMC债券价格呈上升的趋势，其最大的债主

——也是债权牵头人花旗银行，率先放弃了对万达的赎回，而其他的小债主纷纷跟风，在很

大程度上减轻了债务的偿还压力。

退一步说，成交价7亿美元现金，加上19亿美元债务，共26亿美元，王健林如此算账，

“减掉现金、减掉它持有的一家上市公司股权，再对应5000多块屏幕，每块屏幕也就不到

300万元人民币。就是你自己拿钱去投资5。00块屏幕，也未见得能做下来。”

由此可见，从各方面来讲，收购AMC都不失为一笔相当划算的买卖。

3.亏损大户如何扭亏为盈

然而，价格合理并不意味着万达收购AMC将是稳赚不赔的生意。事实上，从1998年到被万

达收购前，AMC只在2007年、2008年、2010年实现了扁利，其他年份都遭遇了亏损，2011

年更巨亏1亿多美元。自2004年被J.P.摩根和阿波罗管理公司控制的投资公司Marquee控

股公司收购后，AMC公布了数次上市的计划，但都因市场反响不佳而以失败告终。最后持有

AMC股权的多家私募公司选择将其出售给万达，从它们急于从AMC脱身的情况看，便可知

AMC目前的情况并不理想。万达接手对AMC的运营和战略规划面临着诸多挑战。

对AMC而言,首要的是债务问题。据AMC2011年年报,截至20n年3月底，AMC的债务总

额达21.68亿美元。这些债务主要来自三个方面。一是AMC的大肆扩张战略产生的债务。自

2002年以来，AMC共收购了5条院线旗下的近4000家影院，光收购费用就超过20亿美元。

二是对老旧和经营不善的影院进行关停所产生的支出。AMC在北美自有影院25家，其他321

家影院都是租赁影业。租约一般为15〜20年，而当关停影院时，往往租约并未到期，需要

支付尚未到期的租金和员工的安置费用等，耗资巨大，例如2011年，AMC决定关闭6家影

院73块银幕，就花费了5500万美元。债务来源的第三个方面则包括AMC对影院设备的升级

改造，尤其是近年来加速的3D数字影院改造和IMAX影院建设，都耗资巨大。

AMC也面临着整个美国电影业所面临的观影人次下降问题。据美国电影协会最新报告，尽管

在通货膨胀和3D电影高票价的推动下，北美电影票房近几年比较稳定，但美国和加拿大市

场的观影人次已经持续地从2002年的15.7亿人次下降到了2011年的12.8亿人次，而人均

观影次数也从2002年的5.2人次下降到了2011年的3.9人次。总的来说，随着电影播映平

台的日益多元化，美国的观影人次将呈进一步下降的趋势，进而影响影院的收入来源，这将

是整个美国影院业面临的最大挑战。

方达接手后，并没有急于给管理层换血，而是采取独立经营的模式，万达集团董事长王健林

表示，并购之后，AMC除了老板变了，其他都没变。AMC公司CEO格里•洛佩兹也强调，并

购后AMC公司的战略与之前的两年半并无实质性变化。

在此基础上，万达针对管理层采取了更为有效的激励措施：第一，分别给每人4〜5年的中

期雇佣合同；第二，从最后的净利润拿出10%作为奖金。就是如此简单的激励制度，让这家

公司开始扭转颓势。

与此同时，万达通过增加3D、IMAX银幕，引入餐厅服务，制订计划目标、采用信息化管理

等措施增加收入。2012年并购当年就实现净利5000多万美元，2013年上半年，AMC公司收

入13.43亿美元，完成全年目标的51.4%、半年目标的103.3%,充分体现了万达的管理水

准。

4.收购AMC背后的产业逻辑

(1)规模效益u

正式并购完成后，万达集团成为全球规模最大的电影院线运营公司，占全球电影行业10%左

右的市场份额，其中，万达电影院线占有全国15%的票房份额，美国AMC影院公司占有美国

18%的票房份额。万达集团在电影市场的企业规模和市场影响力大幅提升，特别是在IMAX和

3D银幕数量上具有明显优势，有利于在今后主打高科技、全新观影体验的新一轮影视竞争

浪潮中占据领先。同时，万达作为拥有全球银幕数最多的院线企业，雄踞全球两大电影市

场，日后在与好莱坞的电影公司谈判时，话语权也会大增。

2013年，万达分别与两家欧洲院线Odeon&UCICinemasHoldingsLtd.和Vue

EntertainmentLtd.有过接触。如果能够再将欧洲院线纳入麾下，万达无疑将在自制影片的

发行和放映上拥有得天独厚的优势，同时也将在电影发行上掌握更多的主动权，甚至将对目

前电影市场格局产生巨大影响。

(2)边际效益。

并购AMC使万达产生更高追求，万达的目标是到2020年，占世界电影市场的份额力争达到

20%。如果实现，万达在全球就拥有相当话语权，赢利点就不仅是门票，还会产生其他边际

效应。要实现这一目标，光靠自身每年几百块屏幕的发展速度肯定不行，必须在自身发展的

基础上进行并购。

“单一来看，北美、欧洲院线的年营收增长率为现〜3%,属于没有大钱赚但扔了可惜的项

目。但如果万达可以搭建起一个连接欧洲I、美国、中国的院线帝国，并在每一个重要的市场

都占有20%以上的市场份额，那话语权就将完全不同，赢利点会随着规模的扩大产生新的边

际效应，电影广告收入也会成倍增长。”王健林似乎正在逐步将这一理论变成现实。

(3)品牌效益。

1994年前，万达处于发展初期，只是寂寂无闻的小开发商，最初声名大噪缘起于王健林和

大连市体委联手创办大连万达足球队，并在当年就取得了职业联赛的首个冠军。万达这一笔

投资，算是当年最为成功的品牌建设。

随后，万达商业地产与院线遍地开花，这一次品牌建设做得更加彻底和深入人心。

一个民族品牌想要冲出国门走向世界，通过一起举世瞩目的跨国并购那是再合适不过了。此

番收购AMC,如同吉利收购沃尔沃，联想收购IBM一样，在收获经济效益的同时，也为万达

在全球范围带来了难以估量的品牌价值。从中国.十豪到世界民企，此番收购可谓一举多得。

(4)经济效益。

万达商业地产部分由于受到政策限制，上市时间仍无法确定，但根据证监会公开披露信息，

万达院线上市已进入落实反馈意见阶段，上市审核目前正在进行中。

收购案从一开始，王健林着眼点就是资本市场。不得不承认，单从商业角度来看，投入几十

亿美元对AMC进行收购和改造回报比较低。但此番收购，可以为万达院线上市制造新的卖

点，为万达院线IP0加码。正如王健林所说：“他如果有三四亿元的净利润，拿到中国资本

市场上来至少市值过了百亿元，相对于我投的40多亿元，已经翻了一番。”可以预见，一

旦上市成功，万达院线必将成为国内电影院线第一股。

(5)基于全球视野的全产业链整合。

全球并购仅仅是建立足够的渠道，万达影视产业的整合也已经开始。万达在并购AMC公司协

议中，明确要求AMC公司每年必须引进3〜5部中国电影在美国放映。伴随着计划的实施，

美国观众将有更多机会看到中国影片，中国电影企业将更了解美国电影市场规律。同时，万

达投资10亿元在国内成立影视制作公司，每年投拍十余部影视剧，力争创作高质量的影视

作品。

青岛总投资额超过500亿元“东方影都”的启动，让万达的影视梦做得更加“好莱坞”。每

年30部左右外国电影在青岛拍摄，确保全年不少于100部国产影视作品在此拍摄制作，是

万达与多家全球影视巨头与经纪公司达成的初步协议。

万达目前已与美国索尼电影公司、迪士尼电影公司达成框架协议，与福克斯电影公司和狮门

影业公司的合作协议也在洽谈中。在此基础上，万达文化集团又成立电影投资基金，选择世

界电影巨头，合作拍摄全球发行的英语影片.一个肯定的事实则是，万达影视投资的视角，

已经从国内转向国际。

AMC旗下还有美国最大的电影发行公司和电影广告公司，分别占据美国60%的市场份额。这

两家公司是AMC与美国另外两家最大院线公司合资成立，各占相同股份，其中广告公司己在

美国上市，而发行公司则是未上市、有潜质的公司。在国内，万达也有自己的影视传媒公司

和电影发行公司。通过这场收购，透露出万达尝试打通电影产业链的意图。

(6)隐性效益。

更重要的是，万达在海外“霸气外露”的表现，无疑与中国政府在文化产业领域的战略规划

是契合的，这种契合或许将为万达在国内发展业务带来诸多政策上和资金上的扶持。在“十

二五”规划中，国家明确提出了要使文化产业发展为支柱产业，即要争取使文化产业占GDP

的比重到2015年时发展到5%,而2010年时这一比例仅为2.78机为了达