金融学教学课件第10章衍某省市场

第十章衍某省市场本章主要内容第一节衍生工具概述第二节衍某省市场与交易第三节衍生工具的定价权证期货远期期权对冲互换期权费衍生工具认沽权证认购权证看涨期权看跌期权欧式期权美式期权双重期权套期保值风险中性无套利均衡可转换债券远期利率协议本章需要识记的基本概念一、衍生工具◆衍生工具的概念

衍生工具（derivatives），是相对于原生金融工具而言的

指在一定的原生工具或基础性工具（UnderlyingInstrument）之上派生出来的金融工具，其形式是载明买卖双方交、价格、数量、交割时间和地点等内容的规范化或标准化合约（Contract）与证券第一节衍生工具概述◆主要的衍生工具

可转换债券（ConvertibleBond，CB）

△一种被赋予了股票转换权的公司债券。△发行公司事先规定债权人可以选择有利时机，按发行时规定的条件把其债券转换成发行公司的等值普通股票

权证(Warrant)某省市公司发行，赋予持有人能够按照特定的价格在特定的时间内购买或出售一定数某省市公司普通股票的选择权凭证第一节衍生工具概述

远期合约（ForwardContract）

△合约双方承诺以当前约定的条件在未来规定的日期进行交或金融工具的合约

期货（Futures）△期货合约，交卖对象或标的物由有组织的期货交一制定△规定了在某一特定的时间和地点交割一定数量和质量的商品、金融产品或其他标的物的标准化合约第一节衍生工具概述

期权（Option）

△也称选择权，是指在未来一定时期可以买卖某种商品或资产的权利。△是一种标准化合约，合约的持有人向签发人支付一定数额的权利金（Premium）后拥有的在未来某一段时间内（美式期权）或未来某一特定日期（欧式期权），以事先约定的执行价格（StrikePrice）向对方购买或出售一定数量的标的物的权利。

互换（Ｓwaps）

△交通过签订合约形式在规定的时间调换货币或利率，达到规避管制、降低融资成本的目的。第一节衍生工具概述◆衍生工具的特征与功能

衍生工具的特征

△跨期交易△杠杆效应△高风险性△合约存续的短期性

衍生工具的功能

△套期保值△价格发现△投机套利

第一节衍生工具概述二、衍生工具的产生◆商品期货

商品远期合约是最早出现的衍生工具

△19世纪上半叶，商人和农民为了规避农产品价格受气候影响的大幅度波动而产生的风险，设计了远期合约，事先将交品的价格、数量、交割方式约定下来，形成了早期的商品远期合约。

1848年由82位商人发起组建了芝加哥谷物交，后发展为芝加哥期货交（CBOT）

远期合约在逐步完成规范化、标准化后，演变为在交准化期货合约。

目前，世界主要的商品期货品种有粮食、能源、有色金属产品等

第一节衍生工具概述◆金融期货

金融衍生工具的产生背景△金融自由化浪潮推动各国放松管制某省市场化改革不断在新兴工业国家推进△通货膨胀、浮动汇率和浮动利率波动的风险，促使人们通过金某著名企业新来规避损失

主要的金融期货△利率期货△股指期货

第一节衍生工具概述◆中国衍生工具的发展时间重大事件

1990年某省市场成立，逐步试行远期交易商品期货1993年推出小麦等粮食期货合约交易1992——1995年上海、大连等期货交出了金属、石油、农资、粮油、建材、化工等期货品种1992年试点推出国债期货金融衍生品1995年“327”国债期货事件，国债期货交2005年上海证券交出权证交易第一节衍生工具概述三、衍生工具的分类◆按照衍生工具的法律形式划分

契约型衍生工具

证券型衍生工具

◆按合约基础工具划分

商品类衍生工具

金融类衍生工具

其他衍生工具

第一节衍生工具概述◆按风险-收益的对称性划分

风险-收益对称型衍生工具

△交一方的收益等于另一方的损失

风险-收益不对称型衍生工具◆按照衍生工具赋予持有人是否有选择权划分

期货型衍生工具

期权型衍生工具第一节衍生工具概述第二节衍某省市场与交易一、远期合约、期货交市场◆远期合约交易

远期外汇交易(ForwardExchangeTransaction）△又称期汇交易，指交在成交后并不立即办理

交割，而是约定币种、金额、汇率、交割时间等交易

条件，到期进行实际交割的外汇交易

远期利率协议（ForwardRateAgreement，FRA）△远期利率协议是买卖双方同意从未来某一商定的时期开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以货币表示的名义本金的协议

第二节衍某省市场与交易◆期货交易（表一、表二、表三）

期货交易（FuturesTrading）是在现货交期合约交础上发展起来的，是交通过在期货

交卖标准化的期货合约而进行的一种有组织的

交

期货交点△保证金交易，交为5-20倍△每日无负债结算制度

对未平仓合约，结算所会以每日的结算价计算客户的盈亏状况，以此要求客户追加保证金，如客户未能及时追加，经纪公司有权强制平仓第一节衍生工具的产生及其种类

期货交

△开户

客户在经纪公司开户，授权其代为买卖合同并交存初始保证金

△交易客户通过电话、电传或其他方式通知经纪公司下单。经纪公司以此通知交某省市代表进行交易

第二节衍某省市场与交易△指令成交，合约订立△合约平仓经纪人按客户指令将期货合约平仓，同时通过交

脑进行清算△结算盈亏

如客户在短期内不平仓，需每日结算盈亏，并补足亏

损差额第二节衍某省市场与交易◆国内外主要某省市场

国际主某省市场△芝加哥商品交（CME）△芝加哥期货交（CBOT）△纽约商业交（NYMEX）△纽约期货交(NYBOT)

△伦敦金属交(LME)△伦敦国际石油交(IPE)△东京工业品交(T)△香港期货交(HKFE)第二节衍某省市场与交易

国某省市场△上海期货交：黄金、铜、铝、锌、天然橡胶、燃料油△大连商品交：玉米、大豆、豆粕、豆油、线性低密度聚(LLDPE)、棕榈油等△品交：小麦、棉花、白糖、绿豆等△中国金融期货交第二节衍某省市场与交易二、期权交市场（表四）◆期权交易

期权交易(OptionTrading)是从期货交展来的，也是出于规避价格、利率、汇率等风险的需要而开发设计的衍生工具

期权交素△买卖双方期权的多方（买者）：在付出期权费后，享有期权合约赋予的权利，而没有任何义务期权的空方（出售者）：拥有履行合约的义务，而没有任何权利第二节衍某省市场与交易△价格

期权费(Premium)或权价是指买方向卖方支付的费

用，相当于保险费合约价格或执行价格（StrikePrice）

是交约定的合约标的物未来价格时的价格。△行权规定

通知日(DeclarationDate)指期权买家方要求执行合约时，必须在预先确定的交割日前的某一天通知卖方，也称“声明日”；

到期日（ExpirationDate）是指预先确定的合约执行日，它是期权合同有效期的终点。第二节衍某省市场与交易

期权合约△期权合约的规格所谓合约规格，也被称为“合约大小（ContractSize），就是一合约中标的资产的交量。标的资产不同，期权合约的交显然是不一样的，但即使是相同标的资产的期权，在不同的交某省市，其合约大小也不一定相同。第二节衍某省市场与交易某省市场

国际期某省市场△芝加哥期权交(CBOE)△伦敦金属交(LME)△芝加哥商品交（CME）

国内期某省市场△中国大陆尚未建立专门某省市场，带有期权性质的股票权证交海和深圳两个证券交行交易△期权在内的金融衍生工具出现在中国大陆只是一个时间问题

第二节衍某省市场与交易三、互换交易互换交出现在国际借贷领域，是约定两个或两个以上当事人按照商定条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约。◆互换交能

保值功能

套利功能

财务结构调整功能

规避管制功能第二节衍某省市场与交易◆货币互换交率互换交易

货币互换交易（图1）货币互换，是指在未来约定期限内将一种货币的本金和固定利息与另一货币的等价本金和固定利息进行交换。

利率互换交易△双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的相同名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据事先选定的某一浮动利率计算，而另一方的现金流则根据固定利率计算。△常见期限包括1年、2年、3年、4年、5年、7年与10

年，也偶见30年与50年的利率互换。第二节衍某省市场与交易案例4.1：假定A、B公司都想借入5年期的1000万美元的借款，A想借入与6个月期相关的浮动利率借款，B想借入固定利率借款。但两家公司信用等级不某省市场向它们提供的利率也不同，如下表所示利率互换的例子

固定利率浮动利率A公司10%6个月LIBOR+0.3%B公司11.2%6个月LIBOR+1%第二节衍某省市场与交易LIBOR浮动利率10%固定利率B公司9.95%固定利率A公司LIBOR+1%浮动利率利率互换流程图商业银行商业银行第二节衍某省市场与交易第三节衍生工具的定价一、远期合约与期货定价◆远期与期货定价基本分析

某省市场上，影响远期合约价格与期货价格的因素是一致的，其定价原理也相同。计算远期价格是用交易

时的即期价格加上持有成本（CarryCost）

远期合约定价

远期价格＝即期或现金价格＋持有成本

期货定价期货价格=现货价格+融资成本（或利息成本）

远期和期货定价的一般思想远期与期货价格=现货价格+持有成本+融资成本-标的资产在合约期限内的收益第三节衍生工具的定价原理10-1资产远期价格是在即期价格的基础上加上持有成本、融资成本，并扣除资产在到期前产生的收益后确定的◆远期与期货定价模型

基本假设△远期（期货）定价模型不考虑交和税收某省市场参与者能以相同的无风险利率借入和贷出资金△远期合约没有违约风险△允卖空某省市场某省市场

模型中的基本变量

T：远期合约的到期时间，单位为年

t：现在的时间，单位为年。变量T和t是从合约生效之前的某个日期开始计算的，T－t代表远期合约中以年为单位的剩下的时间第三节衍生工具的定价S(t)：标的资产在时间t时的价格

S(T)：标的资产在时间T时的价格

K：远期、期货合约中的交割价格。

F(t)，为远期合约多头在t时刻的价值，即t时刻的远期价值。

F(T)，为t时刻的远期合约和期货合约中的理论远期价格和理论期货价格，即远期价格和期货价格。

r：T时刻到期的以连续复利计算的t时刻的无风险利率（年利率）第三节衍生工具的定价第三节衍生工具的定价

无收益资产远期与期货的定价△定价思想：远期——现货平价原理构建两种投资组合，令其终值相等，则其现值一定相等，否则就可进行套利远期合约到期时，两种组合都等于一单位标的资产，因此现值必须相等。

（10-5）

可以推出，

（10-6）

已知现金收益资产的远期合约定价运用无套利定价思想，构建两个组合组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为的现金组合B：一单位标的证券加上利率为无风险利率、期限为从现在到现金收益派发日、本金为I的负债第三节衍生工具的定价原理10-2无收益资产的现货—远期平价定理：远期价格等于其标的资产现货价格的终值，F（t）就是使合约价值f（t）为零的交割价格K第三节衍生工具的定价

远期合约到期时，两种组合都等于一单位标的资产：

可以推出，原理10-3支付已知现金收益资产的现货－远期平价定理：支付已知现金收益资产的远期价格等于标的证券现货价格与已知现金收益现值差额的终值，即

F(t)=[S(t)-I]er(T-t)二、期权定价◆期权定价理论与方法的发展

1973年，数学家费雪·布莱克（FisherBlack）和经济学家迈伦·斯科尔斯（MyronScholes）创立了期权定价理论与方法。经济学家默顿也发现了同样的公式及它有关

期权的有用结论。这个模型被称为布莱克-斯克尔斯-默

顿（B-S-M）定价模型

1976年考克斯（Cox）和罗斯（Ross）提出了风险中性定价理论

1979年，考克斯、罗斯和卢宾斯坦（Rubinsetein），提

出了二项式定价模型（BinomialModel），也称二叉树定价法，解决了美式期权定价的问题

1979年哈里森（Harrison）及克雷普斯（Kreos）提出了鞅定价法(MartingalePricingTechnique)第三节衍生工具的定价◆Black-Scholes期权定价模型

前提假设△金融资产收益率服从对数正态分布△在期权有效期内，无风险利率和金融资产收益变量是

恒定的某省市场无摩擦，即不存在税收和交△金融资产在期权有效期内无红利及其他所得(该假设后

被放弃)△期权是欧式期权，即在期权到期前不可实施第三节衍生工具的定价第三节衍生工具的定价

模型表达式其中，c（t）为期权初始合理价格，S为期权合约中资产的当前价格，X为看涨期权的执行价格，r为无风险利率的连续复利形式，T为期权有效期，σ为年度化方差，N(d)为正态

分布变量的累积概率分布函数期权定价举例第三节衍生工具的定价◆二叉树期权定价模型

1976年考克斯（Cox）和罗斯（Ross）提出了风险中性定价理论；1979年，考克斯、罗斯和卢宾斯坦（Rubinsetein）在《金融经济学杂志》上发表了“期权定价：一种简化方法”一文，提出了二项式定价模型（BinomialModel），也成二叉树定价法，解决了美式期权定价的问题。其优点在于比较直观简单，不需要太多数学推导，被称为Cox-Ross-Rubinstein定价模型（CRRM）第三节衍生工具的定价

模型基本假设在给定的时间间隔内，证券的价格运动有两个可能的方向：上涨或者下跌，并假设在整个考察期内，股价每次向上(或向下)波动的概率和幅度不变

建模过程到期日T前资产有涨跌两种可能，T分为很多小的时间间隔Δt，在每一个Δt，股票价格变化由S到Su或Sd。u为上涨幅度且大于1，d为下跌幅度且小于1大于0。如果价格上扬概率为p，那么下跌的概率为1-p第三节衍生工具的定价第三节衍生工具的定价

Cu为资产价格上涨时看涨期权的内在价值，Cd为资产价格下跌时的看涨期权的内在价值，H为期权执行比率。由于资产组合是无风险组合，那么，存在：推出，标的资产价格上涨时，期权的内在价值C会发生变化第三节衍生工具的定价r为无风险利率，带入H得：其中u,d,p的计算方法为：期权定价-单期二叉树模型p1-pSSuSdSSuSdt=0t=1t=1t=0标的资产的价格看涨期权的价格第三节衍生工具的定价◆风险中性定价理论

风险中性理论表达某省市场中的这样的一个结某省市场

不存在任何套利可能性的条件下，如果衍生证券的价格依然

依赖于可交础证券，那么这个衍生证券的价格是与投

资者的风险态度无关的。

这个结论在数学上表现为衍生证券定价的微分方程中并不包

含有受投资者风险态度的变量，尤其是期望收益率第三节衍生工具的定价原理10-5风险某省市场环境中，不存在套利的可能，基础证券与衍生证券的期望收益率都恰好等于无风险利率，基础证券或衍生证券的任何盈亏经无风险利率的贴现就是它们的现值

在一个理想化的风某省市场中，某一金融资产的现值公式为

风险中性定价技术原理可以归结为：所有证券的预期收益率均为无风险利率，无风险利率是任何预期未来现金流最合理的折现率

在风险中性的经济环境中，基础证券与衍生证券的期望收益率都恰好等于无风险利率，所以基础证券或衍生证券的任何盈亏经无风险利率的贴现就是它们的现值，利用无风险利率贴现的风险中性定价过程是鞅（Martingle），或者现值的风险中性定价方法是鞅定价方法第三节衍生工具的定价三、互换价格的确定◆货币互换定价

一般来说，货币互换定价采用债券组合法。在没有违约风险的条件下，货币互换可以分解成一份外币债券和一份本币债券的组合

第三节衍生工具的定价◆利率互换价格的确定

利率互换协议可以看作是固定利率债券与浮动利率债券的组合，互换合约中分解出的固定利率债券的价值与分解出浮动利率债券价值之间的差就是利率互换价值。利率互换定价就是要确定使互换价值为零时的固定债券利率

第三节衍生工具的定价四、复制与无套利均衡◆复制与复制技术

复制△复制技术的要点:是使复制组合的现金流特征与被复制组合的现金流特征完全一致，复制组合的多头（空头）与被复制组合的空头（多头）互相之间应该完全实现头寸对冲△复制定价的原则：构造两个投资组合，如果两者的期末价值相等，则其期初价值一定相等，否则存在套利机会第三节衍生工具的定价◆某省市场均衡金融某省市场可以看作是对某省市场的复制，复制与被复制品任某省市场价格某省市场价格处于失衡状某省市场就会产生套利空间，套利力量最终会使价格复位，套利空间消失。不存在套利机会某省市场某省市场某省市场均衡就是无套利均衡

第三节衍生工具的定价原理10-6复制组合与被复制品完全等价，如果复制品与被某省市场价格出现失衡，就会引起套利交易，结果使两者价格复位，形成无套利均衡上海期货交金期货标准合约

交黄金交1000克/手报价单位元(人民币)/克最小变动价位0.01元/克每日价格最大波动限制不超过上一交算价±5%合约交割月份1-12月交上午9:00—11:30下午1:30—3:00最后交合约交割月份的15日（遇法定假日顺延）交割日期最后交连续五个工作日交割品级金含量不小于99.95%的国产金锭及经交可的伦某省市场协会（LBMA）认定的合格供货商或精炼厂生产的标准金锭。交割地点交定交割金库最低交金合约价值的7%交费不高于成交金额的万分之二（含风险准备金）交割方式实物交割交AU上市交上海期货交表一合约名最新价（元）涨跌（元）持仓量（手）成交量（手）成交金额（元）买卖价（元）au0811179.60-4.7816264689120178.05/179.80au0812179.50-5.3528636180583260449440179.50/179.59au0901180.22-5.5970101802700179.00/180.00au0903181.00-2.50142362000176.98/181.92au0904180.80-4.882661083620181.00/182.26au0905181.99-3.8940183286420177.74/182.33au0906181.69-4.245268014603100181.00/181.70上海黄金期货合约报价表二国某省市场CM某省市场3月5日人民币对美元的现汇汇率为1美元=7.1429元人民币3月5日买入50份6月份到期的人民币期货合约，成交价1元人民币=0.14286美元6月5日人民币对美元的现汇汇率为1美元=6.8712元人民币6月5日卖出50份6月交割的人民币期货合约，成交价1元人民币=0.14655美元盈亏：（6.8712-7.1429）×7,000,000=-1,901,900元人民币盈亏:(0.146550.14286)×1,000,000×50=184,500美元折成人民币:184,500×6.8712=1,267,736元外汇期货套期保值交

表三外币及交Underlying执行价格StrikePrice看涨Call-lastSepOctNov看跌Put-lastSepOctNovCDollr加元50，000101.66(现汇)101.66(现汇)101.66(现汇)Canadian99