第11章 经济风险的计量与控制

第四版毛付根

林涛

主编

第11章经济风险的计量与控制11.1经济风险的计量11.2经济风险的控制11.1经济风险的计量11.1.1经济风险的概念经济风险（economicexposure），是指意料之外的汇率变动对跨国公司未来可获得现金流量的现值所产生的影响。那些事先预料到的汇率波动不会构成经济风险。经济风险与会计风险的重要区别：汇率变动对跨国公司经营活动的影响主要表现在现金流量和财务结构上。经济风险通过影响企业未来可获得现金流量，进而影响企业的盈利能力和企业总价值；会计风险，则既不影响现金流量，也不影响企业的真实价值，它改变的只是企业的财务结构即股东权益的账面价值。广义的经济风险包括交易风险和实际经营风险。狭义的经济风险则单指实际经营风险。11.1经济风险的计量11.1.2通货膨胀、利率与汇率风险如果购买力平价理论成立的话，那么汇率的变动幅度与商品价格的变动幅度总是一致的。在外汇风险的表现方式和风险的计量上，金融性外币资产有别于实物资产。当外汇汇率变动时，金融性资产净额要考虑两种货币之间的利率差。若货币市场和资本市场是有效率的，也即国际费雪效应成立，则两国的利差应正好等于即期汇率的变动率。但是，市场有效只是一种理想状态，政府的干预、市场垄断力量的存在和市场的分割等因素都决定了市场自发调整的不充分和不彻底。因此，只要汇率发生变化，经济风险就会在某种程度上存在。11.1经济风险的计量11.1.2通货膨胀、利率与汇率风险由于汇率变动既可能是通货膨胀的成因，也可能是其结果，因此经济风险可能表现为单纯的汇率风险，也可能表现为通货膨胀风险。考察汇率与通货膨胀率对企业经济风险的暴露与否，关键在于判断两者的变动是否能相互抵销，而不是变动的绝对值。通货膨胀会对跨国公司的销售收入、生产成本和费用开支等诸多方面同时产生影响。相对价格的变动有时还与政府对物价和工资的控制有关，这种控制往往伴随着货币的贬值。那些利用当地资源进行生产、将产品外销的子公司，往往会给跨国公司带来不少的收益。然而，如果这家子公司的产品大部分在东道国销售，那么情况就有可能恰恰相反。11.1经济风险的计量11.1.3经济风险的表现狭义的经济风险主要指因汇率变动引起的实际经营风险。一般而言，实际经营风险源于货币价值和物价变动对企业的收入、成本和现金流量所产生的影响。分析这种风险，需要了解经营活动的具体因素以及它们对汇率变动的敏感程度，这些因素主要包括销售市场的分布和规模、产品需求价格弹性、各生产要素之间的可替代弹性、企业的成本结构、收入弹性以及费用开支的控制和营运资金的管理水平等。量度这种风险，还要以企业持续经营为前提，并在一个相当长的时期内进行考察。11.1经济风险的计量11.1.3经济风险的表现1）子公司的当地销售：当地货币贬值一般会削减进口商品的竞争力，尤其当子公司面临的进口竞争很激烈时该效用会更为突出。2）子公司的出口销售：当地货币贬值，通常会增加出口产品的竞争力，将使出口销售的价格和销售量双双上升，也使子公司在产品定价决策上变得更加主动。3）子公司的当地投入物成本：货币贬值对当地经济的影响通常要经过一段时间之后才会显现出来，持续的货币贬值通常会对当地经济产生膨胀作用，在时滞阶段过去后，最终会导致子公司当地投入物成本的上升。11.1经济风险的计量11.1.3经济风险的表现4）进口投入物成本：在当地货币贬值的情况下，以本币计量的进口投入物成本通常会有相当幅度的上升；而以外币计价的进口投入物成本通常保持不变或略有下降，是否下降及下降的幅度取决于商品的需求弹性和当地市场所占世界市场的份额。5）折旧：折旧不会对现金流量产生直接影响，但其所得税屏蔽效应却直接影响到公司的现金流动状况，会计折算方法不同会对此产生不同的影响。6）营运资金：汇率变动对公司销售收入及各项成本开支的影响，会增加或减少子公司对营运资金的需求，进而影响到整个跨国公司的现金流动状况。11.1经济风险的计量11.1.3经济风险的表现综合以上几个因素可知，当地货币贬值对跨国公司净现金流量的影响是：若子公司的销售以出口为主，即属于外向型企业，母公司现金流量将稍有增加；若子公司主要在东道国市场销售，则母公司现金流量有所减少，减少的幅度一般小于货币贬值率。11.1经济风险的计量11.1.4经济风险的计量跨国公司进行海外投资的目的在于获得持续的净现金流，但是由于经济风险的存在，净现金流及其现值会受到那些预料之外的汇率变动的影响。为了了解未来各个时点上现金流量的变动程度，需要将这些净现金流统一折算为现值来进行衡量。11.2经济风险的控制经济风险产生的根本原因是汇率变动及其背后的货币价值变动对跨国公司在未来一定时期内的现金流入和流出所造成的影响。这些变动从范围上看，有来自国内的，亦有来自国外的；从时间和内容上看，有来自既定的经营政策的，也有来自预期在未来实施的各项投资、销售、原材料购买和劳务需求等诸项计划上的。这些变动直接关系到企业实现长期利润最大化这一目标。因此，经济风险的控制应着眼于企业长远的经营战略，一方面在宏观上把握国际经济发展趋势，另一方面在微观环境里又要充分而仔细地分析实际和潜在的诸种因素的影响，将经济风险的控制作为外汇风险管理工作的核心。11.2经济风险的控制

11.2经济风险的控制11.2.1经济风险控制概述（2）具有庞大出口市场的制造企业在面对是国内还是在国外销售这一问题上，它们并没有多大的选择权。当外币贬值时，公司的收入肯定会减少。但更重要的是，除非本币和外币在购买力平价关系下达到新的平衡，或是国外的通货膨胀允许出口商提高销售价格，否则它们面对的可能是未来出口收入的持续下降。11.2经济风险的控制11.2.1经济风险控制概述（3）典型的跨国公司通常在世界范围内设有多个生产场地和销售市场，它们主要通过这种多元化的分散经营来管理和防范经济风险，其基本思想与证券投资中所强调的证券组合分散化思想是一致的。跨国公司的经济风险控制手段：行销管理+生产管理+财务管理。跨国公司要作出正确的反应，就要对真实汇率和相对价格变动持续时间进行较为准确的估计，即对偏离购买力平价和国际费雪效应所持续的时间进行较为准确的估计。11.2经济风险的控制11.2.2经济风险的行销管理1）市场选择:对出口商来说，产品在哪些市场出售以及在这些市场中应采取什么样的行销管理方式是首先需要明确的问题；在选择市场的同时，还要考虑到不同的细分市场。从短期看，这两项策略并不能对实际或预期货币的变动作出及时反应。因此，企业必须选择更灵活的反应方式，如调整价格、改变促销政策和信用政策等。从长期看，如果真实汇率（TheRealExchangeRate）发生持续性变化，那么企业就有必要考虑修改这两项行销策略。11.2经济风险的控制11.2.2经济风险的行销管理2）定价策略（pricingstrategy）当外币汇率下跌时，出口商所面对的最好的情况是，按贬值程度提高外币计价的产品价格，保持收入不变；最坏的情况是，由于竞争激烈而无法提价，公司收入减少；但一般来说，情况将介于这两者之间，将外币计价的产品价格适当提高，以保证对外销售上的最低收益率，将是大多数出口商的选择。。相反，当本币出现贬值时，情况对出口商就有利得多，其产品在国际市场上将变得更具竞争力。一个公司没有必要按本币贬值的相同幅度去削减其国外销售价格，它可以在提高单位产品的收益率和扩大其市场占有率之间进行选择。11.2经济风险的控制11.2.2经济风险的行销管理2）定价策略（pricingstrategy）产品的需求弹性越大，则越倾向于通过维持较低的价格和扩大销售量来增加收入。与此类似，当规模经济达到一定程度时，一般也认为，通过维持低价和提高销量来降低产品的单位成本是值得的。产品的可替代性也是定价决策中需要考虑的一个问题。当不存在近似的替代品时，跨国公司也无需降价。跨国公司还需要考虑本币升值或贬值对国内市场的影响。本币贬值时，一个国内企业，在强大的外来竞争者面前，便有了更大的定价选择余地。它可以提高价格，与外来竞争相抗衡，也可以保持价格不变，以争取更大的市场份额。11.2经济风险的控制11.2.2经济风险的行销管理2）定价策略（pricingstrategy）企业在定价方面有一个长远的计划是十分重要的。当政府实行如规定毛利、限定价格变化或确定价格等价格控制措施时，企业可以有多种应对办法：（1）一开始把价格定得很高，当本币贬值、政府实行价格控制时，企业将处在比较主动的位置。这时，即使成本有所上涨，但还是可以获得一定的收益补偿。（2）将价目单定价提高，但实际仍可按现有价格销售，即进行折价销售，通过折价幅度的调整来抵销价格控制的作用。（3）生产一种与现有产品相差无几的新产品，把新产品的价格定高。11.2经济风险的控制11.2.2经济风险的行销管理3）产品策略（productstrategy）新产品的开发生产：在某个市场上由于汇率变动所带来的产品竞争上的价格优势，往往也是新产品进入市场、建立声誉的良机，需要及时把握。旧产品的减产淘汰：汇率的变动趋势不同，处理方式也可能不同——保留、削减或抛弃。产品的生产决策：如果本币贬值，面向国外市场的企业就有可能需要扩大生产，以扩大在该市场中的顾客面。如果本币贬值，调整消费群体，面向中等收入消费者，并以质量和风格而不是成本取胜。11.2经济风险的控制11.2.2经济风险的行销管理4）促销策略（promotionalpolicy）汇率的变动，会要求调整促销预算的预算金额和各个市场间的预算分配。促销策略的这种调整并不是孤立的，它要根据市场选择、产品调整等行销策略的变动来确定。公司经营是以未来现金流量净现值的最大化为目的的，公司的促销也应从这个角度出发。产品的声誉不是一朝一夕建立起来的，需要经过长期的促销努力。因此，产品促销必须持之以恒，并需要有一个长远的计划。11.2经济风险的控制11.2.3经济风险的生产管理外汇风险不仅在销售环节存在，在生产环节也存在。尽可能地减少未来现金流出的现值，是提高投资项目净现值的另一条途径。因此，外汇风险的生产管理更多地注重产品生产过程中如何降低成本以及在投入物上的外汇风险如何加以控制等问题。11.2经济风险的控制11.2.3经济风险的生产管理1）投入物混合（inputmix）（1）分散来源地：变更投入物的来源地可降低投入物上的经济风险。汇率变动的影响是双向的，它在增加本国生产成本的同时，就相对地降低了国外的生产成本。因此，从长期看，向软通货国家进口更多的原材料和零部件是非常有利的。（2）调整各来源地投入物彼此间的份额搭配：研究国内和国外投入物价格的差别以及它们之间的搭配；注重投入物彼此间的可替代性。11.2经济风险的控制11.2.3经济风险的生产管理2）生产转移（shiftingproduction）当一国货币升值，成本提高时，在这个国家生产的项目将转移到其他币值保持不变或者贬值的国家。在实际运用中却存在许多限制。比如减产的工厂有可能裁减雇员或减少它们的工薪，这就势必遭到来自工会的反对。同时，转移生产还要协调和产品创新的关系。要实现生产在各工厂间的转移，跨国公司从一开始就应树立组合投资观，这与国际投资者在证券投资中通过投资组合（Portfolio）分散非系统风险的原理是一样的。11.2经济风险的控制11.2.3经济风险的生产管理3）场址选择（plantlocation）根据投资组合理论，如果在汇率变动成负相关的项目上投资，将能获得一个较好的风险分散的效果，工厂所在地的选择亦是如此。倘若企业在一个竞争激烈的市场上出口产品，而该市场的货币又处于贬值状态，那么，它将很快发现，其成本构成还是足以让它维持单位产品上的最低利润收入。然而，如果它在一个软通货的国家进行生产，尽可能地利用当地的资源降低成本，就仍可以保证有一定的利润收入。在软通货国家设厂，一般还要考虑其成本优势的可持续时间。这是因为，当一国的通货膨胀率很高时，成本上的优势会很快消失。11.2经济风险的控制11.2.3经济风险的生产管理4）削减国内成本（cuttingcostsdomestically）一方面要注意企业生产效率的提高，即对低效率的生产线进行更新改造、必要时甚至淘汰，控制原材料消耗和工薪水平；另一方面还要注意国家的各种宏观经济政策，如产业政策、税收优惠政策、出口鼓励政策等，尽可能利用这些有利条件，减少成本开支。11.2经济风险的控制11.2.3经济风险的生产管理5）制订计划（planning