策略专题：美债利率走势展望及其影响

美债利率走势展望及其影响 1、近期美债利率上行的原因近期美债利率上行主要由期限溢价贡献，背后反映的是美国长债供需的流动性变化和财政风险溢价。图1：近期美债利率上主要由实际利率贡献 图2：8月以来美债期限价上行明显10年美债利率 10年美债实际利

美国:ACM国债期限溢价:1年

胀预期

2.60

单位：%

美国:ACM国债期限溢价:10年(右轴)

1.004.70 4.60 4.50 2026-062026-062026-062026-062026-062026-062026-062026-062026-072026-072026-072026-072026-072026-082026-082026-08

2.502.402.302.202.10

0.12 0.10 0.08 0.06 0.04 2026-062026-062026-062026-062026-072026-062026-062026-062026-062026-072026-072026-072026-072026-072026-082026-082026-08

0.800.600.400.200.00资料来源：Wind，IFind、招证券 资料来源：Wind、IFind、招证券88203073090前名义附息债及浮动利率票据的拍卖规模不变。表1：2026年4月至10月美国财政部名义附息国债拍卖规模（单位：十亿美元）月份2年期3年期5年期7年期10年期20年期30年期4月695870443913225月695870444216256月695870443913227月695870443913228月695870444216259月6958704439132210月695870443913222026Q220717421013212042692026Q32071742101321204269资料来源：美国财政部，招商证券202275402025428420261782外官方部门净卖出36亿美元，同比下降223.34%，海外私人部门净买入1818亿美元，同比下降41.2%。图3：海外投资者买入国中长期国债净额续降 图4：海外官方部门净入额持续为负海外投资者买入美国中长期国债净额（十亿美元）YOY

1500美国:美国:买入美国证券净额:官方:中长期国债美国:买入美国证券:净额:私人:中长期国债单位：亿美元800 70060050040030020010002022 2023 2024 2025 2026H1

0%-10%-20%-30%-40%-50%

02024-012024-032024-012024-032024-052024-072024-092024-112025-012025-032025-052025-072025-092025-112026-012026-032026-05资料来源：IFind、招商证券 资料来源：IFind、招商证券一方面，市场对美国货币财政政策信心不足，叠加通胀担忧，导致机构对美国长债的配置意愿下降。AIAI头Meta（105131230459.6420.3Meta20015030402026AI3000360010图5：美股四大AI科技公司长期债券（10年期以上）发行规模飙涨甲骨文长期债券发行规模（亿美元） 亚马逊长期债券发行规模（亿美元谷歌长期债券发行规模（亿美元） META长期债券发行规模（亿美元）1400 80020162017201820192020202120222023202420252026至20162017201820192020202120222023202420252026至今资料来源：Bloomberg，招商证券2、美国财政部的政策及对美债利率的影响2026年810年期美债收益率一度突破4.7%著上升。1999204010202030年期国债。该措施将持续至11月4日。4.65%1134446/20404.7%4.732%。怎样理解美国财政部的扩大长债回购规模的政策？QE和日本央行的YCC存在本质的区别。不过从规模来看，每月40亿美元（20年期+30年期）的回购规模，相比目前月平均发行规模370亿美元（20年期140亿+30年期230亿）较低，实质的规模影响相对有限，更多是释放政策信号，防止恐慌情绪的进一步蔓延。图6：美国政府债券发行规模的期限结构0%

占比短期美债 占比中期美债 占比长期美债2020-012020-042020-072020-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07第二，财政部扩大债券回购规模的政策可以缓解局部流动性，但并不能解决高通胀、AI债券挤出效应、美国债务持续性担忧等中长期矛盾，这也就解释了为什么美债利率在政策宣布后仅回落1天就又重回上行。◼ 70%940%图7：市场对美联储政策预期（截至2026/8/24）MeetingDate350-375375-400400-425425-4502026/9/1659.90%40.10%0.00%0.00%2026/10/2845.30%44.90%9.80%0.00%2026/12/926.40%45.10%24.40%4.10%2027/1/2721.60%41.70%28.20%7.80%2027/3/1715.70%36.20%31.90%13.40%2027/4/2814.00%34.00%32.30%15.40%2027/6/912.40%31.60%32.50%17.40%2027/7/2812.10%31.20%32.50%17.70%2027/9/1512.20%31.20%32.40%17.60%2027/10/2712.50%31.20%32.20%17.50%2027/12/820.80%31.70%25.70%12.10%资料来源：CME，招商证券◼AI资本扩张带来的发债需求对长端美债的挤出效应美国AIAIAIAIAI图8：AI厂商资本开支仍在加速增长谷歌 Meta 微软 亚马逊 甲骨文 增速(右轴) 单季度增速200000 单位：百万美元180000单位：百万美元160000140000120000100000800006000040000200002022-032022-062022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-122026-032026-06

100%80%60%40%20%0%-20%资料来源：Wind，招商证券与此同时，持续扩大的融资规模使得AICDSAICDS映市场对AICDS5CDSAI图9：英伟达5年期CDS利差创新高（bp） 图10：谷歌5年期CDS利差接近前高（bp）90 英伟达5年期债券CDS 70

谷歌5年期债券CDS80 70 60 50 40 2025-11-212025-12-122026-01-022025-11-212025-12-122026-01-022026-01-232026-02-132026-03-062026-03-272026-04-172026-05-082026-05-292026-06-192026-07-102026-07-312026-08-21

65 60 55 50 45 40 35 30 25 2025-11-212025-12-122026-01-022025-11-212025-12-122026-01-022026-01-232026-02-132026-03-062026-03-272026-04-172026-05-082026-05-292026-06-192026-07-102026-07-312026-08-21资料来源：Bloomberg、招证券 资料来源：Bloomberg、招证券◼美国高赤字、债务可持续性的担忧构成美债的中长期约束2026612M22.74%20267390图12：美国财政赤字水平处于除了金融危机和疫后阶段图11：美国政府利息支出压力持续攀升联邦政府利息支出00 (最近15%

外的较高水平50000

美国:财政赤字(盈余为负)（TTM,亿美元）财政赤字占GDP比重(右轴)

20%0

20%15%10%5%2000-032002-032000-032002-032004-032006-032008-032010-032012-032014-032016-032018-032020-032022-032024-032026-03

0

15%10%5%2008-092009-122008-092009-122011-032012-062013-092014-122016-032017-062018-092019-122021-032022-062023-092024-122026-03资料来源：IFind、招商证券 资料来源：IFind、招商证券SOFR-IORB图13：近期美债利率上过程中美元指数在弱 图14：美元流动性平稳5.04.84.64.44.24.03.83.63.4

美国:国债收益率:10年 美元指数(右轴

104单位：%单位：%10098969492

403020100-102026-01-202026-01

SOFR-IORB（USD右轴）单位：单位：bp2026-022026-032026-042026-052026-062026-072026-082024-062024-082024-102024-122025-02单位：单位：bp2026-022026-032026-042026-052026-062026-072026-082024-062024-082024-102024-122025-022025-042025-062025-082025-102025-122026-022026-042026-062026-083、美债利率上行对市场影响如何？（1）黄金）8月以来黄金的反弹主要受益于美联储加息预期降温、资金回补。近期黄金仍在持续走高，一方面是贝森特提出扩大819（流动性（图15：8月以来黄金ETF连续净申购 图16：黄金期货和期权机净头寸comex黄金结算价(右轴，美元comex黄金结算价(右轴，美元/盎司)6040200-20-40-60

全球:黄金ETF：净增量(吨)

55005000450040003500300025002025-09-122025-10-032025-09-122025-10-032025-10-242025-11-142025-12-052025-12-262026-01-162026-02-062026-02-272026-03-202026-04-102026-05-012026-05-222026-06-122026-07-032026-07-242026-08-14

COMEX:期货和期权持仓数量:黄金:投机头寸净多头多头100,000位：张2022-08-302022-11-302022-08-302022-11-302023-02-282023-05-312023-08-312023-11-302024-02-292024-05-312024-08-312024-11-302025-02-282025-05-312025-08-312025-11-302026-02-282026-05-31资料来源：Wind、招商证券 资料来源：Wind、招商证券（2）A股8行业上建议沿科技创新+企业出海+传统低估值再平衡三线均衡布局，从历史经验来看，后续一旦美债利率冲高回落，未来1个月成长方向表现出更高的上涨概率和更大的涨幅。具体来看，202320001000100%TMT表2：2023年以来十年美债利率触顶回落后A股主要指标表现美债利率触顶回落后后1周后1月(↓)后3月平均收益上涨概率平均收益上涨概率平均收益上涨概率932000.CSI中证20003.175.07.3100.0-2.466.7399006.SZ创业板指1.750.06.6100.0-6.40.0000852.SH中证10002.350.06.2100.0-4.433.3399376.SZ小盘成长1.950.05.7100.0-4.533.3000905.SH中证5001.550.05.0100.0-4.533.3881001.WI万得全A1.550.04.9100.0-2.933.3801150.SI医药生物3.975.04.3100.0-3.133.3399372.SZ大盘成长1.250.04.1100.0-5.733.3CI005918.WI周期2.050.03.9100.0-2.633.3000005.CJ必选消费2.075.01.7100.0-3.133.3CI005905.WITMT1.650.09.675.0-3.433.3000918.CSI300成长1.450.04.375.0-5.533.3931155.CSI300质量成长0.650.03.275.0-6.40.0000300.SH沪深3000.850.03.275.0-3.633.3000300.SH沪深3000.850.03.275.0-3.633.3882004.WI可选消费1.650.03.175.0-4.033.3399377.SZ小盘价值1.250.02.875.0-4.133.38841233.WIA500.050.02.275