案例二：国有企业改制上市.ppt

案例二：贵州仙酒股份有限公司的 改制上市,教学目的和要求： 通过本案例了解该国有企业改制上市的过程和相关知识，包括企业改制上市的条件、企业改制上市不同模式的选择、企业资产重组的方式及方案设计、企业改制重组后的股本结构、关联交易及拟上市公司的独立性。,一背景资料 （一）政策背景 涉及企业改制上市的法律法规包括公司法、证券法 首次公开发行股票并上市管理办法 拟发行上市公司改制重组指导意见,(二)公司背景： 1.贵州仙酒股份有限公司的基本情况 主要生产与销售驰名中外的“贵州仙酒”，并拥有国家经贸委批准的国家级白酒技术中心，公司是全国520家重点扶持大型企业之一。 2.贵州仙酒股份有限公司的主要股东及发行前后的股本结构： 贵州仙酒股份有限公司股东包括中国贵州仙酒厂有限责任公司等8家单位；贵州仙酒股份有限公司下属子公司有： 贵州仙酒销售有限公司 贵州仙酒厂进出口公司,3贵州仙酒股份有限公司的组织结构 股份公司拥有独立的供应、生产、销售和财务管理体系，根据企业实际情况下设8个管理部门、6类生产车间、1个办公室和2个控股公司。按照有关法规和管理科学的原则制定了相应的部门车间管理制度，初步形成了与企业发展战略相适应的组织结构。,二案例资料 （一） 发行人历史沿革及改制重组情况 （二）历次验资、评估及与公司生产经营有关资产权属情况 （三）员工及其社会保障情况 贵州仙酒股份有限公司实行全员劳动合同制，员工按照与公司签订的劳动合同承担义务并享受权利。 （四）公司的独立运营情况 本公司与主发起人在业务、资产、人员、机构、财务方面完全分开，拥有独立的供应、生产和销售系统，独立开展各项生产经营活动。在业务上不与股东存在同业竞争,（五）同业竞争与关联交易 1关于同业竞争。 本公司与关联企业之间目前不存在同业竞争。 2关联方及关联关系 按照中国证监会证监发200141号文规定的范围，贵州仙酒股份有限公司目前存在的关联方及关联关系 3公司章程对规范关联交易的安排 本公司公司章程中明确规定了关联股东、董事对关联事项表决的回避制度。 4保护中小股东利益的其他制度安排,（六）募集资金的使用计划 本次募集资金情况：,如本次股票发行成功，拟投资项目的投资计划进度并按项目轻重缓急排序如下：2001年、2002年、2003年的所需投资总额分别为104,771万元 、69,908万元、19,032万元,（七）盈利预测： 本公司1998年1月至2000年12月经注册会计师审计的实际经营业绩为基础，并根据2001年度企业内外经济与市场状况，以及本公司2001年度的生产经营计划，编制了2001年度的盈利预测报告。本公司盈利预测报告的编制遵循了谨慎性原则，但由于盈利预测所依据的各种假设具有不确定性，故投资者进行投资决策时不应过分依赖该项资料。,（八）发行定价方案 本次股票发行拟采用上网定价方式发行。 确定发行价格为31.39元/股，本次发行后每股净资产为9.76元,三、案例分析 （一）改制上市的条件目的 国有企业： 指国家或者国家授权的部门所拥有的或直接、间接控制的经济实体。包括全民所有制企业、国有独资公司、国家控股的有限责任公司和股份有限公司等多种组织形式。 国有企业改制：指通过公司制改造，建立“产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学”的现代企业制度，最终实现国有资产的保值增值的过程。 海内外上市： 指在中国内地A股市场或者海外证券市场首次公开发行股票并挂牌交易。,改制上市是指企业以在资本市场公开发行股票并以上市为目的而设立股份有限责任公司的改组行为。 1)、通过企业改制上市，满足公司法股票发行与交易管理暂行办法等法律法规所规定的股票发行上市的基本条件。 2)、提高资本利润率，以利于取得较高的股票发行价格，尽可能增加上市公司的市值，以期在二级市场上树立良好形象。 3)、通过企业改制上市，理顺公司内外的各种关系，实现股份制企业的生产经营系统和非生产经营系统的分离，使企业上市后构成较完整的产供销运营体系。 4)、通过剥离非经营性资产和不良资产，并注入优质资产等手段，以盘活存量，优化增量，减轻企业对社会的负担，提高公司资产的营运质量和效率。 5)、调整和优化企业的资产结构，集中突出主营业务、品牌优势和重点发展方向，提高经营业绩，改善财务指标，提升企业的总体竞争力，发挥规模经济效应。,（二）改制上市的要求 （一）企业改制设立股份公司 按照当前实行的先规范改制，后股票发行上市的原则，企业首先必须规范地进行股份公司改造，在股份公司完成设立后，由有主承销资格的证券公司进行辅导，满一年后，如果符合公司法规定的股票发行上市的基本条件，才能提出股票发行的申请。企业规范地改制设立股份公司应当按以下步骤进行： 1、工作准备 （1）主发起人设立改制工作筹备委员会。（2）选择有证券从业资格的中介机构：包括证券公司、会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等。（3）召开筹备委员会，并制订工作计划。 2、改制工作的实施 （1）提出企业改制方案和股票发行上市的可行性研究报告。方案的内容包括： 公司的设立方式。设立方式有整体改制设立、部分改制设立、发起人共同出资设立、有限责任公司变更设立等形式。 注册资本的确定。为了与上市公司股本总额不少于500万元的要求相衔接，公司设立时的总股本应不低于3000万元。,股权结构的确定及发起人情况。为了避免出现变相向社会公开募集股份的嫌疑，发起人的个数（包括法人和自然人）一般不应超过30个。 出资及折股情况。发起人可以用货币出资，也可以用实物、工业产权、非专利技术、土地使用权作价出资，但必须与主营业务相关，并办理过户手续。 股份公司主营业务确定。公司的主营业务必须突出，即主营业务收入应占总收入的70%以上，主营业务的利润占总利润的70%以上；控股股东不得与股份公司发生同业竞争。 股份公司应当有独立的生产经营系统，不得形成严重的关联交易。对所形成的关联必须以书面协议的形式予以确定。 改制的企业应当分离其办社会的职能，剥离非生产性资产，控股股东与拟上市公司应实行人员、资产、财务分开，机构、业务独立。,（2）各发起人起草并签订发起人协议书。 （3）到工商管理部门进行公司名称预核。设立拟发行股票并上市的股份公司应到省工商局进行名称预核。 （4）有会计师事务所对主发起人的财务状况进行审计。 （5）制定公司章程（草案）。公司的章程除了应当符合公司法的要求外，还应与中国证监会发布的“上市公司章程指引”相衔接。 （6）发起人认缴股款，会计师事务所对出资情况进行验证。以实物、非专利技术或土地使用权作为股款的，应依法进行资产评估并办理产权的转移手续。 （7）召开发起人大会，审议章程、推举董事会、监事会成员。,3、股份公司的设立 （1）公司设立的报批。公司主发起人或筹委会提出设立股份公司的申请，经省经贸委审核后，报请省政府批准。 （2）省政府批准设立股份公司后，公司召开股东大会（创立大会）选举产生董事会、监事会，并通过公司章程。 （3）工商行政管理部门登记注册。 (二)上市辅导及申报材料制作 股份公司设立完成后，即可进入辅导程序。 1、股份公司与有主承销资格的证券全公司签订辅导协议，并进行上市辅导。在辅导期间，股份公司应当按照上市公司的要求，对公司的运作进行进一步的规范。 2、在辅导期满一年后，由中国证监会的派出机构对公司辅导及规范改制情况进行检查验收。 3、制作股票发行申报材料。在辅导期将满一年时，发起人应与主承销商及各中介机构共同制作股票发行申报材料。 4、在申报材料制作完成后，由主承销商对申报材料进行内部核对，在此基础上决定是否向中国证监会推荐股份公司申请公开发行股票。 5、向中国证监会报送申报材料。,（三）股票发行审核阶段 根据2000年3月16日发布的中国证监会股票发行核准程序规定，股票发行的审核程序为： 1、受理申请文件 发行人按证监会颁布的公司公开发行股票申请文件标准格式制作申请文件，经省级人民政府或国务院有关部门同意后，由主承销商推荐并向中国证监会申报。 2、初审 证监会对文件的合规性进行初审，同时，在初审过程中，就发起人投资的项目是否符合国家产业政策征求国家发展和改革委员会和国家经贸委的意见。 3、发行审核委员会审核 证监会对按初审意见补充完善的文件进一步审核，并将初审报告和申报文件提交发行审核委员会审核。 4、核准发行 证监会依据发行审核委员会的意见进行核准。 5、复议 发行申请未被核准的企业，可以提出复议申请。,（四）股票发行上市 1、股份公司在取得中国证监会发行核准批文后即可向证券交易所提出股票发行申请。 2、发行人、主承销商与证券交易所协商确定股票发行方案和发行日期。 3、发行人和主承销商开展股票发行市场推介活动。 4、股票发行。 5、发行人向证券交易所申请股票上市。 6、与交易所签署上市协议。 7、发布上市公告。 8、股票上市。,（三）满足改制上市的条件限制 公司法证券法等有关法律法规对于企业公开向社会发行股票都做了市场准入规定，主要包括企业的资产规模、注册资本、连续盈利能力的证明、企业使用外源资金的能力说明以及发行流通股票之后的股本结构区间等等。 公司法证券法是中央企业公司制改革和上市融资必须遵循的行为规范。建立以公司制为代表的现代企业制度，大力发展资本市场是建立健全我国社会主义市场经济的要求；是完善公司法人治理结构、规范上市公司行为的基本依据。为推进中央企业改革和发展提供了新的机遇。,公司法第七十七条 设立股份有限公司，应当具备下列条件： （一）发起人符合法定人数； （二）发起人认购和募集的股本达到法定资本最低限额； （三）股份发行、筹办事项符合法律规定； （四）发起人制订公司章程，采用募集方式设立的经创立大会通过； （五）有公司名称，建立符合股份有限公司要求的组织机构； （六）有公司住所。 第七十八条 股份有限公司的设立，可以采取发起设立或者募集设立的方式。,第七十九条 设立股份有限公司，应当有二人以上二百人以下为发起人，其中须有半数以上的发起人在中国境内有住所。 第八十一条 股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的全体发起人认购的股本总额。公司全体发起人的首次出资额不得低于注册资本的百分之二十，其余部分由发起人自公司成立之日起两年内缴足；其中，投资公司可以在五年内缴足。在缴足前，不得向他人募集股份。 股份有限公司采取募集方式设立的，注册资本为在公司登记机关登记的实收股本总额。 股份有限公司注册资本的最低限额为人民币五百万元。法律、行政法规对股份有限公司注册资本的最低限额有较高规定的，从其规定。,第八十四条 以发起设立方式设立股份有限公司的，发起人应当书面认足公司章程规定其认购的股份；一次缴纳的，应即缴纳全部出资；分期缴纳的，应即缴纳首期出资。以非货币财产出资的，应当依法办理其财产权的转移手续。 发起人不依照前款规定缴纳出资的，应当按照发起人协议承担违约责任。 发起人首次缴纳出资后，应当选举董事会和监事会，由董事会向公司登记机关报送公司章程、由依法设定的验资机构出具的验资证明以及法律、行政法规规定的其他文件，申请设立登记。 第八十五条 以募集设立方式设立股份有限公司的，发起人认购的股份不得少于公司股份总数的百分之三十五；但是，法律、行政法规另有规定的，从其规定。 第八十六条 发起人向社会公开募集股份，必须公告招股说明书，并制作认股书。认股书应当载明本法第八十七条所列事项，由认股人填写认购股数、金额、住所，并签名、盖章。认股人按照所认购股数缴纳股款。,（四）满足改制上市的条件限制 公司法证券法等有关法律法规对于企业公开向社会发行股票都做了市场准入规定，主要包括企业的资产规模、注册资本、连续盈利能力的证明、企业使用外源资金的能力说明以及发行流通股票之后的股本结构区间等等。 公司法证券法是中央企业公司制改革和上市融资必须遵循的行为规范。建立以公司制为代表的现代企业制度，大力发展资本市场是建立健全我国社会主义市场经济的要求；是完善公司法人治理结构、规范上市公司行为的基本依据。为推进中央企业改革和发展提供了新的机遇。,我国证券法第五十条 股份有限公司申请股票上市，应当符合下列条件： （一）股票经国务院证券监督管理机构核准已公开发行； （二）公司股本总额不少于人民币三千万元； （三）公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上；公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行股份的比例为百分之十以上； （四）公司最近三年无重大违法行为，财务会计报告无虚假记载。 证券交易所可以规定高于前款规定的上市条件，并报国务院证券监督管理机构批准。 第五十一条 国家鼓励符合产业政策并符合上市条件的公司股票上市交易。,应当向证券交易所报送下列文件： 第五十二条 申请股票上市交易，应当向证券交易所报送下列文件： （一）上市报告书； （二）申请股票上市的股东大会决议； （三）公司章程； （四）公司营业执照； （五）依法经会计师事务所审计的公司最近三年的财务会计报告； （六）法律意见书和上市保荐书； （七）最近一次的招股说明书； （八）证券交易所上市规则规定的其他文件。,（五）案例情况分析 贵州仙股份公司成立于1999年11月20日，到2001年上市其成立时间不足三年，不符合我国关于企业连续盈利三年的要求，但贵州仙酒股份有限公司是由控股股东中国贵州仙酒厂有限责任公司联合其他7家企业共同发起设立的，其控股股东中国贵州仙酒厂有限责任公司是国有独资企业，按照公司法的规定，可以连续计算经营时间，因此，贵州仙酒股份有限公司的财务资料提供是以1999年组建后的公司为会计主体，从1998年开始编制模拟报表，以模拟报表的盈利情况作为对外披露的依据，进而满足上市发行条件。,改制上市的股本规模设计和股权结构安排 对一个拟上市公司股本规模设计及股权结构安排涉及到企业状况、行业特点、上市条件、政府计划等诸多因素 ，所以，股本规模设计及股权结构安排时，应注意几个问题：如何确定合适的股本规模；股权性质涉及问题；充分考虑主发起人的控股地位，合理安排股权结构；国有股的界定及管理并符合相关法律政策的要求,1、总股本设计要点 a、满足法律对上市公司各分总额的下限要求，即不少于人民币三千万元 b、股本收益率 c、净资产收益率 d、社会公众股规模的限制 贵州仙发行后总股本为7150万，社会公众股所占比例为28.6%，高于法律规定的25% 。,2股权设置。 公司在确定总股本的过程中，已经同时兼顾考虑股份比例的设计工作。发起股东应合理的设计不同性质股份所占的比例以及不同股东所持股份的比例。 不同投资主体形成的股份有： 国家股、法人股、个人股、外资股 贵州仙没有外资股，其中七家发起人都属于国家股，占总股本的72.4%,个人股占28.6%,3国有资产折股 国有资产折股时，不得低估作价折股，一般应当依评估确认后的净资产折为国有股股本。在一定的市场条件下，也允许企业净资产不完全折股，即国有资产折股的票面价值总额可以低于经资产评估并确认的净资产总额。如果是不完全折股，折股方案必须与募股方案和预计发行价格一并考虑，但折股比率不得低于65。股票发行溢价倍数应不低于折股倍数。净资产未全部折股的差额部分应计入资本公积金，不得以任何形式将资本(净资产)转为负债。净资产折股后，股东权益等于净资产。,贵州仙的主发起人集团公司将其评估确认后的净资产24830.63万元投入股份公司，按67.685%的比例折为16800万股国有法人股，折股倍数等1.48(24830.63/16800),而这次确定的发行价格为31.39元/股,溢价倍数高达30多倍(30.39/1),溢价倍数大于折股倍数,使国有资产能够充分得到保全,4、股权结构 股权结构，就是不同性质的股权在股本总量中所占的比重，以及股权的集中、分散程度。对于股份有限公司，国家控股分为绝对控股和相对控股。绝对控股是指国家持股比例高于50；相对控股是指国家持股比例高于30低于50 贵州仙对外发行股仅占总股本的28.6（还不到1/3，）按照国家的规定也只是刚刚超过了25的底线，优点：从财务上看，大股东对小股东有很大的控制力；缺点：问题明显，最大的问题就是这种国有股权过度集中，一股独大不合理的现象必然存在，如报纸上披露的股东大会（1人）、董事会（多人）这对我国上市公司治理结构的合理性与治理效率的提高是不利的。,（六）国有企业改制重组的模式选择 “原整体续存”改组模式。 “分拆设立”改组模式。 “分立设立”改组模式 联合改组模式 贵州仙的改制重组属于联合改组模式，这种模式比较适合于一些规模不大、业务相近又想上市的国有企业。,(七)募集资金与投资战略 作为投资者审视企业发行股票的招股说明书，应该对募集资金和投资战略给予高度重视，判断企业拟投资项目的科学性和未来的核心竞争力是否能够提高。,1投资金额与预投资项目的金额是否相符 募集资金22亿，而投资计划所需资金是19.3亿，略有出入 2投资项目是否立项以及对立项时间的关注 贵州仙的27个项目基本上都是2000年和2001年获得批准文号的，其时效性尚可，那么投资者更应该关注募集资金是否能够运用到拟投资计划上。 3拟投资项目与公司的发展战略是否一致 企业的拟投资项目和公司发展战略是基本一致的。 4多元化和一元化之间的选择 贵州仙就明确表示选择以一元化为主、适度多元化的发展道路，在突出企业的核心竞争力的基础上，“慎重”涉及相关产业。,（八）盈利预测 盈利预测是企业在对一般经济条件、营业环境、市场情况、企业生产经营条件和财务状况等进行合理假设的基础上，按照企业的正常发展速度做出的。盈利预测报告包括盈利预测表及其说明 中国目前公司上市基本上是都有盈利预测的，贵州仙预计2001年度的净利润将增长30.59。应该说，这个增长是比较高的，而该公司提供的说明是这主要来源于主营业务收入的增长和成本费用下降，此外，由于税收政策的变化将会对其他白酒企业产生较大影响，而自身所受影响较小的原因。,（九）股票发行定价的基本原理、影响的主要因素、方法 1.股票发行定价的基本原理 （l）股票的价值 （2）供求关系的影响 2.影响股票发行价格的主要因素 （1）本体因素 （2）环境因素 （3）政策因素 3.发行价格制定方法,股票估值方法主要有两大类，一是根据企业未来的盈利来估计，如未来现金流量折现法；二是参考类似公司的股票价格定位，如市盈率法、净资产倍数法、EBITDA 倍数法、收入倍数法等。通过估值得出股票价格的大致范围后，企业和保荐机构一般要走访机构投资者，进行预 路演，调查机构投资者对预定股票价格的可接受程度，了解机构投资者的投资兴趣和特别关注的问题，为最后的发行定价作为准备。 核准制下新股定价可选择以下两种方式：议价法、 竞价法（网上竞价、机构投资者竞价、券商竞价）。 在我国证券市场上，通常采用以下三种方式来确定股票发行价格。 （1）协商定价 （2）向法人投资者询价定价 （3）向所有投资者累计投标定价,股票价值分析： （1）市盈率定价法 发行价每股收益发行市盈率 （2）净资产倍率法 发行价每股净资产溢价倍率 贵州仙的股票发行采用上网定价方式发行。在对本公司的股票进行估价时采取了市盈率倍数法、收入倍数法、现金流量折现法、近期新发股票的市盈率比较法等四种估值方法，确定本次发行全面摊薄市盈率为23.93倍，确定发行价格为31.39元/股。,2000年3月17日，中国证监会公布股票发行核准程序和股票发行上市辅导工作暂行办法，标志着我国股票发行体制正式从审批制转向核准制。新的发行体制取消了额度分配和行政推荐的办法。根据世界各国和中国的新股定价的经验，核准制下新股定价可选择以下两种方式：议价法和竞价法。 1议价法是指由股票发行人与主承销商协商确定发行价格。发行人和主承销商在议定发行价格时，主要考虑二级市场股票价格的高低（通常用平均市盈率等指标来衡量），市场利率水平，发行公司的未来发展前景，发行公司的风险水平，市场对新股的需求状况等因素。 议价法一般有两种方式：固定价格方式和市场询价方式。（1）固定价格方式基本做法是由发行人和主承销商在新股公开发行前商定一个固定价格，然后根据这个价格进行公开发售。（2）市场询价方式这种定价方式在美国普遍使用。当新股销售采用包销（FIRM COMMITMENT）方式时，一般采用市场询价方式，这种方式确定新股发行价格一般包括两个步骤：第一，根据新股的价值（一般用现金流量贴现法等方法确定），股票发行时的大盘走势、流通盘大小、公司所处行业股票的市场表现等因素确定新股发行的价格区间。第二，主承销商协同上市公司的管理层进行路演，向投资者介绍和推介该股票，并向投资者发送预订邀请文件，征集在各个价位上的需求量，通过对反馈回来的投资者的预订股份单进行统计，主承销商和发行人对最初的发行价格进行修正，最后确定新股发行价格。,2竞价法是指由各股票承销商或者投资者以投标方式相互竞争确定股票发行价格。竞价法在具体实施过程中，又有下面三种形式：（1）网上竞价。指通过证券交易所电脑交易系统按集中竞价原则确定新股发行价格。新股竞价发行申报时，主承销商作为唯一的“卖方”，其卖出数为新股实际发行数，卖出价格为发行公司宣布的发行底价，投资者作为买方，以不低于发行底价的价格进行申报。电脑主机在申报时按集中竞价原则决定发行价格，即以累计有效申报数量达到新股发行数量的价位作为发行价格，在该发行价格以上的所有买入申报均按该价格成交，如在该价格的申报数量不能全部满足时，按时间优先原则成交，累计有效申报数量未达到新股发行数量时，则所有有效申报均按发行底价成交，发行余额按主承销商与发行人订立的承销协议处理，投资者在新股竞价发行申报时，须交付足够的申购保证金，该保证金在竞价发行期间暂予冻结，为了防止市场操纵行为，此种定价方式通常都规定每个股票帐户的最高申购额。（2）机构投资者（法人）竞价。新股发行时，采取对法人配售和对一般投资者上网发行相结合的方式，通过法人投资者竞价来确定股票发行价格。一般由主承销商确定