ETF衍生产品及其投资策略.ppt

ETF衍生产品及其投资策略,葛新元 国信证券首席衍生产品分析师 2006年3月,目 录,综述 基于ETF的认股权证 基于ETF的期货,综述,ETF是交易型开放式指数基金，是指像股票一样在证券交易所交易的指数基金，其交易价格、基金份额净值走势与所跟踪的指数基本一致。因此投资者买卖一只ETF，就等同于买卖了它所跟踪的指数，可取得与该指数基本一致的收益。 ETF衍生产品包括以ETF为标的资产的期货和认股权证。虽然ETF是跟踪某一个指数的，但ETF衍生品却并不是股指期货或认股权证的替代品。二者的关系实际上是互补的。这主要体现在以下两个方面： 1) ETF衍生产品是实施更小规模风险敞口管理的理想工具，原因在于其合约价值与股指衍生品相比要低很多。 2) 基于ETF的期货和认股权证是以实物方式交割的。这对于希望投资于某个特定基金或意图出售已经拥有的头寸的市场参与者来说是很有吸引力的。, 轻易冲破行业周期性,基于ETF的认股权证,指数权证,香港衍生权证日均成交量(HK$bn),2005年1至10月份恒指权证权证成交量占香港备兑权证市场成交量的37.7%,我们认为指数权证将是我国备兑权证市场的主要交易品种之一。这种权证受欢迎的 一个重要原因是投资者不需详细了解单个公司的基本面因素,只需根据自己对大市走 向的判断即可投资指数权证。,指数权证,数据截止2005年10月12日,最新数据显示，到2005年10月底，以恒生指数为标的的衍生权证已经达到122只，占整个权证市场的10%左右。,香港备兑权证市场前五大标的资产及其对应的权证数量,ETF指数基金权证将是指数权证的先行者,4、认购、认沽的不是虚无的指数，而是指数基金，容易被投资者理解。,从近期来看，指数基金权证将可能优先推出。以指数基金为标的的 备兑权证有这样几个优点：,1、指数基金同样难以操纵；,2、目前已经有多只开放式指数基金，标的发展状况良好；,3、基金规模大，流动性强，容易得到管理层和市场的认同；,ETF权证的发行对其标的资产的影响,对于指数权证的发行者，其风险对冲工具通常是指数期货和期权等。由于我国资本市场目前还不存在这些工具，因此发行商的选择将是指数基金。这对于指数基金的销售将是一个好的机会。 但同时，权证发行商因发行和回购权证而对ETF的买卖将不可避免地对ETF的价格产生影响。,权证发行对标的资产的影响 香港市场,样本数：165只备兑权证（认购）,数据期间1989-1997,备兑权证发行日前后标的资产的超额收益率,数据显示，从发行日前两天开始，标的资产的超额收益率开始变得在统计上显著，而且这种显著性一直持续到权证发行后的第二天。这意味着发行商的对冲行为使标的资产在这几日内出现显著的超额收益。,权证发行对标的资产的影响 香港市场,备兑权证发行日前后标的资产的异常成交量,从发行日前后标的资产交易量的异常也可以看出发行商对冲行为对标的资产的影响。 而且这种 影响与前面表中超额收益的变化完全吻合。,权证发行对标的资产的影响 香港市场,备兑权证到期日前后标的资产的超额收益率 价内权证,样本数：122只备兑权证（认购）,如果权证到期前处于价内，则0日以前标的资产并没有出现显著的负超额收益。相反，-1日和0日的超额收益均为正并在统计上显著。说明发行商在通过买入标的资产来管理自己的风险。 但在到期日后，超额收益立即变为负数，意味着发行商的Delta对冲会一直持续到权证到期日。,权证发行对标的资产的影响 香港市场,备兑权证到期日前后标的资产的收益率 价外权证,样本数：43只备兑权证（认购）,当权证到期前处于价外时，可以看到标的资产在权证到期前（-4日和-5日）就出现了显著的负超额收益。原因在于价外权证的Delta系数很小，发行商根据Delta对冲的原则卖出标的资产，因而导致标的资产在权证到期前即出现负的超额收益。,权证的到期对市场波动性的影响,权证投资者倾向于在临近到期时把权证卖回给发行人，以便锁定利润或止损。随着 在外流通权证数量的减少，发行人对冲风险所需要的标的资产数量也在减少。这降低了 权证到期时发行人集中抛售标的资产的数量，也降低了对标的资产市场的影响。,交易所在审批权证时也会尽量避免以同一资产为标的的权证在同一时间，或相邻 很近的时间到期。这也在一定程度上降低了权证到期对股票市场的影响。,权证投资分析,权证供给,权证需求,关于权证价格与标的资产的关系，成熟市场也存在这个问题。根据香港证监会的统计， 在2002年1月至2005年10月间收到的关于权证的投诉中，关于权证价格不能跟踪标的 资产价格的投诉占了投诉总量的56.1%。,权证投资分析的重点 隐含波幅,权证的投资分析,期权定价模型,历史波幅,权证理论 价格,隐含波幅,权证市场 价格,通过比较，来判断入市或离市,对单一权证：,权证投资分析的重点 隐含波幅,权证投资分析,对以同一资产为标的 的多个权证：,隐含波幅1,权证1市场 价格,期权定价模型,权证2市场 价格,隐含波幅2,权证3市场 价格,隐含波幅3,权证投资分析的重点 隐含波幅,备兑权证的投资策略,利用杠杆提高投资收益率（投机，短期交易） 1、根据有效杠杆进行投机 3、权证投机必须加强风险管理 高杠杆 = 高风险 高杠杆 = 高时间衰减(high time decay),利用权证实施对冲避险策略 权证作为实施长期投资组合策略的一个极为有用的工具，可以用来缩小组合的敞口风险。但是一个重要的前提条件是权证的价格必须与避险资产的价格高度相关，否则权证只能是一个保底和锁定最低利润的工具。,作为其他衍生产品的替代工具,备兑权证的投资策略,可以提高债券投资收益 权证与债券可以构成严格的保本投资策略 抽取现金（增强流动性） 利用权证可以使投资者在保持标的证券同等敞口水平时，从持有的组合或单个股票中抽取现金。这是一个保守的策略，通常在投资者希望保护利润并保留上涨潜力时使用。,权证的投资建议 1、重视存续期和行权价格的选择 2、设置“止损/止利”点 3、不要在发生损失时“补仓”,假设2005年12月20日，当深证100指数达到900点时，某投资者持有100万元的深证100ETF基金。根据他自己的判断，100指数未来可能上涨到1100点他担心如果卖掉基金的话会错失继续升值的潜力，但又出于流动性方面的原因要抽出90万元资金于是，他决定卖出基金并买入100ETF认购权证来保持敞口。,通过其经纪人，该投资者卖出了他的基金并投资了10万元在100ETF12个月的认购权证（10万份）。这样，他既从投资中收回