日本公司治理结构浅析

日本公司治理结构浅析 世界经济专业 2001 级研究生 王晓芳 所谓公司治理结构是指有关公司权力与责任在各公司机构之中分配状况的 安排,它包括两个方面的内容:公司的权力是如何划分的;这些权力如何在公司的 各机构中分配。其目的在于明确地确定股东、董事会和经理人员三者之间的权利、 责任和利益,形成相互制衡的关系。 按投资者行使权力的不同，公司治理结构在模式上可分为外部控制模式和内 部控制模式两种。外部控制模式的公司治理结构以美、英两国为代表，又名英美 法系型公司治理结构（也有人称之为新古典式公司治理模型） 。这种模式的主要 特点,是公司股权比较分散，持股人对公司的直接控制和管理的能力极为有限， 但在资本市场发达 股票流动性好的情况下，大多数股东可通过市场交易即借助 股票市场来形成对公司行为的约束和对代理人的选择。内部控制模式的公司治理 结构以德国、日本两国为代表,又名大陆法系型公司治理结构。这种模式的主要 特点，是公司股权较为集中，尤其是存在公司之间相互持股和银行对公司大比例 持股的现象，对股票市场的依赖性较小。 本文通过对日本公司治理结构的分析，找出日本公司治理结构中值得我国借 鉴的方面，以为我国公司治理结构改革提供依据。 一 、日本公司治理结构的发展、形成与特点 （一）日本公司治理结构的历史变迁 1.战 前单边治理模式 1868 年明治维新日本进 入近代资本主义社会，随后走上工业化道路。当代日本 公司治理模式脱胎于其前身 财阀集团或家族企 业集团。日本企业最初也以业主 制和合伙制为主，工业化改 变了企业制度和企业惯例。在 19 世纪 70 年代，日本出 现了一些非正式的股份公司，1893 年的普通公司法和六年后生效的商法促进了日 本股份公司发展。进入 20 世纪，所 谓财阀多元化经营 的公司开始在日本兴起，公 司合并也大量出现，在 20 世纪初的几十年里，日本财阀在经济中发挥了强有力的 作用。 在第一次世界大战以前，日本的公司治理 结构也是典型的“资本雇佣劳动”式单 边治理模式，资本所有者拥 有全部的公司所有权。 经 理人员和普通员工一样， 为了 寻求更高的薪金和更好的机会而频繁地从一家公司转到另一家公司，他们通常按 照契约规定进行工作。对于 资本家引进的科学管理措施，日本劳动者与英美各国一 样，也将其视为一种增产不增薪的阴谋和一种对劳动者权利的侵害而加以抵制。这 一时期，日本公司的劳资关系也是对抗性的。 2.战 争时期的财阀家族 统治 2 2 两次世界大战期间，即二十世 纪二、三十年代，日本公司治理结构发生了某些变 化。来自创业家族以外的职业经理人以各种执行董事的身份开始掌握了公司的大 部分实权，由于这些执行董事的雇佣，日本公司也开始出现了所谓的所有权和经营 权的分离。第一次世界大战以后，日本在某些 领域出现了熟练工人的持续性短缺。 由于劳动力短缺和与此相适应的顾主维持劳动者对公司忠诚的愿望，一些大公司 开始实行长期雇佣和以年功为基础的工资和晋升制度。不过,这种趋向并未发展到 中小企业，中小企业劳动者的工作和生活仍然是脆弱和不稳定的。 三、四十年代，在 战时统制经济下, 日本军政当局从一切服从战争需要出发, 极力 敦促家族银行合并，还替大多数公司制订一家主银行，并把银行当作政府基金流通 的管道。在战时统制经济中，财阀集团起到了重要作用，日本当局也 纵容财阀势力 的扩张。结果,持股人对公司管理者的控制就大大减弱了,公司的股份也高度集中于 少数财阀家族手中，财阀家族通过控股公司层层控制大批公司，从而形成了高度集 中的“金字塔”式的股权结构。战后初期，日本公司 总资本 323 亿日圆，其中三井、 三菱、住友、安田四大财阀及其控制的资本就达 79 亿，占 24.5%，十大 财阀所控制 的资本高达 114 亿日圆，占 35%。 3.战后公司治理结构形成 二战后，美国认为财阀与军国主义紧密联系在一起是日本 进行战争的经济基础。 因此,为彻底消除日本的战争能力, 使其永远不再威胁美国的安全, 美国占领军司令 部在战后民主化改革的过程中,采取了解散财阀以消除家族控制，解除控股公司与 子公司之间的层级控股关系的措施。当时,在全国 437 亿日圆的股份中属于高度集 中，成为分散化对象的股份资本高达 181 亿日圆，占 42%。在美国占 领当局主持下， 对其进行分割。分割结构为从业人员拥有股份 38.5%，一般出售占 27.7%，投标占 23.3%，战时特别补偿税占 7.4%，公司分给费占 2.9%，偿还外国人财产为 0.2%。这样 一来，日本战后的股权结构就发生了根本性变化，呈现出分散化的特征。与此同 时， 为避免控制权再度集中，1947 年实施的禁止垄断法禁止工业公司持有股份，并 限制金融机构不得持有一个公司 5%以上的股票。1947 年公布的证券交易法也脱 胎于美国的“格拉斯斯蒂格 尔法”，其目的是禁止商 业银行承销、持有和交易公司 的证券。对金融机构则要求其按照框定的模式进行分工，即一个项目的“事前监督” 委托给投资银行， “事中监督”委托给商业银行， “事后监督”委托给股票市场,从而促 使了商业银行与投资银行的分离。另外，在财阀解散的过程中， 1948 年 1 月实施 了终止财阀家族控制法，该项法律要求十大财阀公司中有影响的官僚离职。由此,工 薪阶层出身的执行人员取代了原先的执行人员接管了最高管理层，占据了经理位 置。这种管理权的交移对日本大公司的公司治理产生了重要影响，即完全消除了外 部董事。 1948 年初，对与财阀有关的股票进行清算，把 优先购买被清算股票的权利给予 了公司的雇员，并对雇员购买股票提供金融支持。 这样，一个以个人 为中心的普遍 3 3 的所有权结构，就代替了以控股公司为中心的所有权结构。 1949 年，由于股票过度供给，公司的利 润和股息较低，导致了股票价格狂跌，雇 员为了个人的短期利益纷纷卖出了他们的股票,雇员所有权的地位也随之下降了。 日本政府为维持股票价格，在鼓励金融机构持股的同时,于 1953 年大幅度修改了 禁止垄断法，其中第 13 款将金融机构的所有权限额从以前的 5%提高到 10%。由 于这一政策变动，日本企业所有权结构就开始从以个人为中心变为以机构为中心, 1949 年-1955 年，个人持股比重从 69%降至 53%。而对这种所有权结构改变起最大 作用的是金融机构，特别是保险公司和信托银行。与此同时,由于法人相互交叉持 股的发展,内部成员公司联系紧密的企业集团也重新形成。到了 60 年代，为了防止 被恶意接管，集团内部相互持股又得到了进一步发展。 在战 后资金短缺和股票市场不发达的情况下, 日本公司所需资金主要是依靠银 行贷款，而城市银行的贷款则主要依靠日本银行的支持。1949-1950 年, 日本银行 向城市银行提供的贷款增加了三倍。日本金融机构的借贷方式被称为系列融资，即 当时最大的七家城市银行（三井银行、三菱银行、住友银行、富士 银行、第一劝业银 行、三和银行和日本兴业银行）通过日本银行大量借款，满足了其系列公司近半数 的资金需求。在系列融资形成和发展的过程中,由于激烈的贷款竞争，主银行及其 监督体系就确定下来，并形成了日本式的公司治理模式。 （二）日本公司治理结构的特点 日本的公司治理一般采用股东大会、董事会、经营者（包括社长、副社长、专务、 常务等）三层结构。其中股东大会是公司的最高权利机构，董事会是最高决策机构， 经营者负责日常经营活动。20 世纪 90 年代以前,日本公司治理结构的本质特征表 现在以下方面： 1. 公司治理的股权结构 法人相互持股 日本法人持股的最大特点是相互持股。据日本全国证券交易所协会股份分布 状况调查，1949 年1984 年，日本个人股 东的持股率从 69l下降为 263，而 法人股东的持股率则从 155上升为 67;1989 年,个人股东的持股率进一步下 降为 226，而法人股东持股率则进一步上升为 72。由于法人持股占 绝对比重， 有人就把日本这种特征称为“法人资本主义”。 一般来 说，法人持股份是 为取得公 司控制权，加强企业之间的交易关系。因此，法人持股不随股价变动而轻易抛售， 从而形成稳定股东。以此为基础,公司治理的中心自然也就围绕法人股东来展开。 法人相互持股是一种环状持股，如三菱公司、第一劝业银行之间的相互持股，都是 环状持股。如表 1 所示,在日本上市公司中，大型产业集团之间的相互环状持股比 例已达到了相当高家的程度。 表 1 日本 产业集团相互持股比例（环状持股） 集团名称 三井 4 4 集团 三菱 集团 住友 集团 芙蓉 集团 第一劝业 集团 三和 集团 相互持股比例（%） 18.0 25.3 24.5 18.2 14.6 10.9 资料来源：日本兴业银行调查报告（1991 年） 关于法人相互持股形成的原因,一是日本法律对企业之间的相互投资基本上没 有限制, 二是财阀传统的影响。20 世纪 50 年代初期,在日本企业相互进行股权投资 的过程中，原属于同一财阀组织的企业也积极通过相互持股而集结起来，并在此基 础上形成了“企业集团”。在 这种相互持股中， 虽然每个企业拥有集团内任何一个企 业的股份一般都不超过对方总股本的 2(参见表 2、表 3)，但由于对集团内所有 企业都拥有股份，因此其对 集团内的持股总和往往就达到了该企业全部持股的 3090。 另外,50 年代 曾经是 “大众投资时代 ”，即个人持有企 业股份的比例 很大。60 年代中期发生“证 券危机”后，日本政府采取通过银行贷款大量买入股票 并予以冻结的举措。当股票价格复苏后,日本政府推行了“稳定股东”的政策措施防 止外国公司通过购买股票而吞并日本公司。由此,股票便开始向稳定的法人股东 主要是金融机构和公司集中, 从而促进了法人持股的迅速发展 表 2 三菱商事株式会社前十位股东持股结构 股东名称 所持股份 (千股) 所占股权比重(%) 东京三菱银行株式会社 124,826 7.97 东京海上火灾保险株式会社 95,752 6.11 明治生命保险株式会社 95,552 6.10 三菱信托银行株式会社 83,038 5.30 第一劝业银行株式会社 54,738 3.49 三菱重工业株式会社 48,920 3.12 日本生命保险株式会社 48,267 3.08 三和银行株式会社 41,935 2.68 东海银行株式会社 36,088 2.30 第一生命保险株式会社 33,223 2.12 合 计 662,344 42.26 资料来源：日三菱商事株式会社1997 年有价证券报告书，日本大藏省印刷局 年 月发行。 5 5 表 3 索尼株式会社前十位股东持股结构 股东名称 所持股份 (千股) 所占股权比重(%) 东京三菱银行株式会社 31,645 6.98 富士银行株式会社 19,911 4.39 富士银行株式会社 17,183 3.79 樱花银行株式会社 13,777 3.04 住友信托银行株式会社 13,589 3.00 三井信托银行株式会社 11,247 2.48 雷克株式会社 9,985 2.20 富士银行株式会社 9,309 2.05 三菱信托银行株式会社 8,996 1.98 东京三菱银行株式会社 8,067 1.78 合计 143,708 31.68 注 1：以上均为索尼株式会社的 2000 年度数据。 注 2：索尼公司中第一大股和第十大股东均为东京三菱银行株式会社，但其经营范围的业务核 算都是独立的。此外，索尼公司中第二大股东、第三大股东和第八大股东均为富士银行株式会 社，其情况与三菱银行株式会社相同。各股东均为独立的法人机构，其经营业务范围不相同， 只是使用相同的名称而已。 资料来源：日索尼株式会社2001 年有价证券报告书，日本大藏省印刷局 年 月发行。 2. 利益相关者的治理机制 主银行制 “主银 行”最早是学者对日本企业和银行关系特征的一种概括性描述。日本著名 经济学家青木昌彦根据对日本 11 万个年销售额 10 亿日元以上公司的调查发现， 无论大小，绝大多数公司都有被称为“主银行”的银行。同样，无 论大小，每一家银 行都是某些企业的主银行。主银行制度又称主银行关系，是指在企业与特定的银行 之间普遍形成了一种长期的、稳定的、 综合的交易关系。在日本，一个企业虽然从 许多银行获得贷款，其股份也由许多银行共同持有、但却有一个银行承担监督企业 的主要责任，这个银行被称之为企业的主银行。因此， 对于某一企业来说, 主银行不 仅是其资金筹措的最主要来源，而且往往也是企业最大的股东,主银行通过人员派 遣等，与企业保持综合性、长期性、固定性的交易关系。在企业发生财务危机时，主 银行出面组织救援（允许企业延期还本付息或提供紧急融资等措施）；在企业重组 时，主银 行拥有主导权。由此可见, 主银行制是一种公司融资和公司治理相结合的 制度,其本质是债权人参与公司治理的一种非正式制度安排，它在一定程度上促进 6 6 了战后日本经济发展的恢复和发展。 主银 行参与公司治理体现出以下基本特征：第一 ,主银行是企业资金的最大出资 方，银企之间存在债权债务关系；第二,主银行持有企业股份并并通过派遣董事参 与企业经营管理；第三,主银行经常为企业提供信息。由于上述特征,在日本公司治 理的具体运作中，就形成了一套有效的利害关系者治理机制。 (1)在主银行制度下，企业与其主银行间形成了通畅、准确的信息传导机制。战后 初期，由于日本企业资金不足,自有资本率很低,获得银行贷款极为重要。在这一背 景下，企业与银行间建立一种良好的关系尤为现实。同时， 银行为了保证其信贷资 金的安全和完整，也有必要充分了解企业的经营状况，并在必要的情况下介入企业 的经营管理，以保全其信贷安全。 这样一来，一种 稳 定的银企关系就在实践中确定 下来了。 (2)主银行制度改 变了传统的公司治理机制。传统的公司治理主要是以股东权益 为中心。而主银行制度的形成，使主银行作为公司的利害关系者,能够凭借其强大 的资金实力，充分参与企业的经营管理，特 别是在企业出现严重财务危机时，主 银 行的参与表现得更为突出，改变了以往债权人不参与企业治理的现象。 (3) 主银行拥有决定企业命运的最大债权人和最大股 东的双重地位。主 银行制 度之所以能够在公司治理过程中发挥重要的作用，是因为主银行除贷款外，还通常 持有贷款对象企业的大量股票,既是最大的债权人，同时也是最大的大股东。正因 为主银行制度的两重属性，所以主银行对公司的外部治理可以在事前、事中和事后 的任何一个环节进行。事前治理指主银行对企业提出的投资项目的经济价值和可 行性进行评价和考查。事中治理是指资金注人企业后主银行介入企业经营，直接检 查经理人员的经营行为和企业的运营状况以及资金的使用情况。事后治理则是指 主银行检验厂商的经营绩效或财务状况，判断公司在出现财务困难的情况下能否 继续生存下去，并利用这些信息决定是否对经理阶层给予可能的校正或惩罚。这也 就是所谓的“相机治理”。 .事业型激励机制激励 经理人员 从整体情况来看，日本公司经理人员的努力程度和工作效率与美国经理相比毫 不逊色，但前者的报酬却要远远低于后者；而且，日本公司的高层经理与普通工人 的报酬差别也相对较小。统计显示， 1979 年，雇员超 过 3000 人的日本公司的高层 经理，其年薪一般为普通工人的 5 倍，而且 这还是税前收入。由于日本的所得税税 率很高，最高甚至可以达到所得的 93%，这样一来，实际落到经理手中可支配收入 还不到普通工人工资的 3 倍。而在 1974 年，美国典型公司首席执行官的报酬为普 通制造业工人的 35 倍，到 90 年代甚至增长到约 120 倍。 日本公司能够以低薪成功地实现对经理人员有效激励的原因如下： (1)日本企业文化的特点。日本著名经济学家长谷川太郎认为，关键在于日本公司 经理要以个人财产为公司贷款承担连带责任，一旦公司破产，经理要把他的所有的 7 7 私人财产交给贷款者。但有的学者指出，他的这种看法“并不能令人满意，充其量 也只是说对了一半”，他们认为，日本公司 经理努力工作的动力还来自于对“社会地 位和声望”这种无形收益追求，当然公司为经理人员营造的环境也是激励的主要来 源。并以日本管理学家谷彦男先生的话为证， “日本企业文化的一个特点是，在企 业 中取得成功获得一个高职位 会受到社会很高的评价，由于所有企业的价值观 都是相同的，在企业中取得成功就等于在社会中获得了成功”。 (2)通过终身雇佣和 年功序列制度的刺激 实现对经 理人员的有效激励。所谓终身 雇佣, . 。所谓年功序列制度，是指 经理人 员的报酬主要是工资和奖金，奖 励的金额与经理人员的贡献率有关，公司经营业绩越显著，经理人员的报酬就越高 的激励制度。在终身雇佣制下, 劳动力市场的流动 性受到削弱，在追求 对企业忠诚 的文化背景下，经常更换门庭，会大大降低自身的忠诚信用度， 这在日本将几乎是 致命性打击。在年功序列制下，只有不断地努力工作，才有可能一步一步往上高升。 如果放弃在公司逐渐积累的知识和经验，离开公司的代价就会很高。日本企业法人 对经理人员的评价指标主要不是股票的升值，而是企业绩效。因此，日本 经营者并 不十分关注市场股价的波动，而是追求公司长期发展目标。这与大股东追求的目标 是相吻合的。日本公司的董事会对经理人员设计的激励机制也主要不是与市场股 价相关，而是与公司长期发展有关的年功序列制度。经理人员在公司干的时间越长， 贡献越大，未来获得的报酬就越高。一般而言， 经理人 员在 40 岁左右可以达到个 人贡献率的高峰，而他们的报酬高峰却是在 40 岁以后才能达到。这种机制刺激经 理人员着眼公司和个人的长期目标。与公司经理人员目标函数相一致的是，对公司 经理人员的激励不是采取高薪金、高奖金和股票期权等物质激励，而是采取包括职 务晋升、终身雇佣、荣誉称号等精神性激励， 这种激励 对经营者更容易产生长期激 励效应。 (3)公司经理的经营管理才能是一种专用性很强的资产。日本能以相对的低薪 成功地对公司经理实现有效激励，除了以私人财产承担贷款风险和特定的企业文 化氛围、公司内部职务晋升的竞争压力和数目可观的交际费用以及退休金以外，还 有一个很重要的原因，这就是在科技艺术占现实生产力很大比重的社会中，公司经 理的经营管理才能是一种专用性很强的资产。所谓资产的专用性是指这种资产一 旦用于某种用途，将完全或部分地无法改作它用。因此，这种资产所面对的是一个 弹性较低的需求市场。随着经营管理工作的专业化程度和所要求的知识的提高，公 司经理为培育自己经营管理能力所付出的代价也就越大，他们改变职业的成本也 就越昂贵。这说明，对公司经理人员来讲，尽可能 维 持契约关系的连续性是避免损 失的理想选择。因为，当对他的声誉或能力的评价下降到一定程度时候，他将不得 不面对改变职业即“沉没成本”的痛苦。事实上，在社会生产高度专业化的社会中， 资产的专用性是约束经营者减少道德风险，对公司经理施以卓有成效激励的内在 性因素。 8 8 4. 利益相关者共同治理模式 日本式的公司治理模式接近利益相关者共同治理模式,公司的经理们声称为了公 司员将来利益和其他相关者的利益，将不惜牺牲股东们的利益（詹小洪， 各国公司 治理结构概观，1994）。在众多日本人的意识中，普遍认为企业并不属于股东，而 是属于包括经理人在内的企业全体员工。日本公司的董事几乎全部由内部董事构 成，董事一般由公司内部产 生，通常是 经过长期考察和选拔、在本公司中逐步升迁 上来的。普通员工在终身雇佣制和年功序列制度下，凭借自身的努力完全可以担任 公司董事。日本公司长期以来实行股票低分红政策，把最大的关心投向了企业的发 展。而普通员工通过企业为 其提供的全方位福利，如住房、医 疗、娱乐设施、假期住 宿设施、所有类型的俱乐部和购买产品的折扣等，也在一定程度上“参与分享”了企 业的剩余。 5. 高 负债经营的治理模式 高负债经营是日本治理模式的一个重要特征，. (三)日本式公司治理结构形成的原因 尽管各国的企业都在进行着治理，都有公司治理结构，但其间却存在着很大的 差异。企业治理结构的差异并不是凭空产生的，而是由企业产权制度的差异决定的。 产权制度是各国公司治理结构产生多样化的重要原因。产权制度，意味着分配和行 使资产管理权（法律的、政治的和社会的）规则， 这是由资产所有关系所决定的；而 治理结构则是产权制度的产物,它必须与产权制度相适应。与此同时, 企业治理结 构也对产权制度产生一定的影响，即各国公司产权差异与其治理结构的背景（包括： 法律、制度、历 史、文化、政治、经济、 资本市场发育水平等）是分不开的。日本之所 以形成现在的公司治理模式，与美国公司治理结构存在较大的差异，主要是由两国 公司产权结构差异形成的。由公司治理结构的形成过程可以看出，美国企业以垄断 性的大企业为主导，这些大企业虽然也存在股权多元化、分散化的趋势，但个人或 家族资本仍占据统治地位，其总的特点是个人或家族所有者对企业的控制比较严， 对经营者的约束和干预比较多，因此产生了美国公司治理模式。 日本和美国不同,大企 业基本上不存在“一股独大”的问题，其总的特点是股权多 元化、分散化和法人化，其结果使得个人产权反而变 得模糊了。以松下 电器公司为 例，一般容易把它理解为松下家族的私人企业，其 实 不然。松下 电器在创业之初虽 然主要是家族资本，但随着企业发展和资本规模的扩大，其股权比重直线下降。 1950 年松下家族持有该公司股票的比重已经降到一半以下，为 43.6 %；1955 年降 到 20%,1975 年又进一步降到 3.5%；进入 90 年代，又降到了 3%以下。？年（导师， 这里我查了一些资料，但还 是没有找到具体年份学院资料室有日本公司要览,很厚 的小册子,经济研究所资料室有东洋经济新报社编上市公司要览,很厚的大册）, 松下 电器股东总数为 145697 名，其中前三位大股东是三井住友银行、日本信托银行和 9 9 日本生命保险，其持股比例只分别为 4.6% 4.0%和 3.9%;前十位大股东也都是法人股 东，其持股合计也只占 29%。这表明松下电器的股权已经高度多元化、分散化了。 这 样一种股权结构，显然不能说松下电器公司是松下家族的了。其他大企业也是如此 （参见表 4）。 表 4 日本大企业股 东持股比例比较 公司名称 持股 股东及比例 松下 东芝 日立 三洋 丰田 新日铁 NEC 第一 大股东 三井住友 银行 三井住友 银行 日本信托银行 日本信托银行 丰田自动织机 中央三井信托银行 日本信 托银行 持股比例 4.6% 3.8% 5.8% 5.8% 5.3% 4.7% 4.7% 前十位大股东持股比例合计 29% 24% 33.8% 31.7% 39.3% 33.1% 29.8% 数据来源：李维安公司治理（2001） 要统一规范 日本大企业产权制度方面的股权多元化、分散化、法人化的特征，决定了日本企 业法人治理结构的突出特点：最终所有者的控制被削弱，形成经营者集团控制企业 的局面，从而实现了企业自主经营。 二 日本公司治理结构的缺陷及发展趋势 (一 )日本公司治理结构弊端 在赶超 发 达国家、追求 规格化和大批量生产的工 业化过程中，日本公司治理结 构曾经发挥了重要作用，一度受到日本国内外的高度评价。但在国内外市场和经济 结构发生重大变化以后，日本公司治理结构暴露出许多缺陷,主要表现如下： 1. 缺乏有效的监督机制，内部人控制现象严重 内部人控制是在指企业的经营过程中，内部人的地位和作用占居主导的一种现 象。日本公司的内部人在没有相应法律的授权下，利用其自身的信息优势等较强的 谈判能力而获得对企业事实上的控制。在两权分离、内部人控制的日本公司中，由 于信息的不对称和合同的不完全，当无法以较低的成本协调契约各方的利益时，内 部人控制问题就产生了。 (1)法人相互持股使得 证 券市场疲软，缺乏有效的外部监督机制。 从日本上市公 司的股东结构来看，金融机构的持股比例将近 40%，一般企业的持股比例大约在 25%， 两者合计持股比重高达 65%左右，其中拥有相互持股关系的法人股东的持股比重大 约占 50%。相比之下,个人股东的持股比重不到 24%。自然人持股的主要目的在于投 10 10 机、获利和实施股权的控制职能。法人持股的主要目的在于加强企业间的业务联系， 通过稳定经营增加企业利润。在召开股东大会时，法人股东一般都采取授权的方式， 把股东权利交给经营者。因此，企业经营者完全掌握的企业的支配权。 日本公司 法人之间的相互持股具有一定的稳定性。由于上市的股票数量很少，资本的流动性 不太强，造成企业外部筹资困难，从而使日本公司更多依赖银行借款而不是依赖于 证券市场。另外,法人相互持股也容易剥夺分散的个人股东利益。由于企业的股权 相对稳定、流动性差、资本市场难以发挥对企业经营者的监督和制约作用， 经营者 就很少受到来自市场的压力。由于缺乏外部资本市场的压力，公司监督也就流于形 式。结果,经营者在法人相互持股的静态均衡中获得了自立，不但摆脱了股东的监 督与控制，还掌握和控制了董事会,成为企业的决策中心和权力中心,形成了绝对的 内部人控制,造成了公司与法律制度的背离。 (2)主银行制度瓦解，银行对企业的外部监督职能减弱。20 世纪 80 年代，日本银 行以扩张性的货币政策支持经济增长，使证券市场和房地产市场出现了轮番上涨 的泡沫经济。与此同时，银行为了招揽生意，不但向房地产公司进行大量的贷款， 而且还为自己的关联公司寻求发行外债的途径，这样就助长了公司的过度扩张。正 因为如此，所以主银行制度就被看作是日本泡沫经济形成的一个重要原因。90 年 代以后，由于股票市场和房地产市场的一路下跌， 导致日本泡沫经济的崩溃，使 银 行背上大量不良贷款的包袱，甚至破产倒闭。截至 1997 年 3 月，日本 银行的不良 债权高达 217497 亿日圆，其中不能收回的债权达 143546 亿日圆。如此沉重的不良 债权，不仅严重影响了银行的经济效益，也不可避免地削弱了银行对企业的支持力 度。 在资 金不足时期，主 银行作为股东和债权人，曾经发挥了外部监察职能。70 年 代以来，特别是 80 年代后期，资金供应从不足转向过剩，企 业从依赖银行贷款转 向依靠发行有价证券筹集资金，开始逐步摆脱银行的控制。90 年代以来， 银行为了 提高自有资本比例、减轻不良资产的压力、不得不加快回收贷款，甚至 变卖企业的 股票。银行对企业的影响大为降低。 结果, 主银行制度开始走向瓦解，银行已难以发 挥对企业的外部监督职能了。 (3)公司负债率呈下降趋势, 主银行对公司的控制削弱 如前所述,高负债经营 是日本治理模式的一个重要特征。但是,自 20 世纪 90 年 代以来，随着证券市场发展的明显加快，加上公司自我积累能力的增强，直接融 资 在企业资金来源中比例增加，使企业对银行的依赖性减弱，公司负债率则呈下降趋 势。 80 年代初，日本主要大公司债务与股本之比 约为 2.75：1，其中 64%的外部融 资来自银行贷款；但到 1990 年，债务与股本之比则下降为 1：1。与此同时,银行与企 业在信贷上的结合，也由银 行的单向选择变为银行与企业之间的双向选择，导致企 业脱离银行现象的出现，银 行不得不放松对企业贷款的审查和监督，从而开始弱化 主银行对企业的控制。不少大公司不仅偿还了银行债务，自己也跻身入金融领域， 11 11 成了银行的平等伙伴。法人资本主义的支柱主银行体系开始动摇。表现在：更 改主银行系统的企业增多了。据1992 年日本经济白皮书中引用日本银行的有关 调查，1986-1990 年与 1981-1985 年相比，更改主 银行的企业数量大幅度增加。 公司的融资方式发生了很大的变化。正如1992 年日本经济白皮书中指出的那样， 一方面对外部资金依赖程度降低，外部资金中的银行借款比例减少；另一方面利用 有价证券（股票等）融资的比例扩大了。内部融资比例从 1970-1974 年的 37.7%升至 1985-1988 年的 59.9%；银行借款比例同期由 41.4%降至 3.2%；股票与公司债券比率 从 8.3%升至 28.7%。 (4)股东大会 职能极度弱化，难以发挥内部监督作用 根据日本公司法规定，股东大会是企业的最高权利机构，具有任免董事和监督 董事的权利。由董事组成的董事会是企业的业务执行机关，具有选任和监督董事、 社长的权力，具有经营方面的决策权。但是，这些仅仅 是法律上的规定而已，实际 上企业的股东大会、董事会以及监事会的权利已经被架空，已经失去了监督机制。 在日本公司中，由于法人相互持股，个人股东比例相对较小，股东大会实际上被 经营者操纵，股东大会已经“形骸化”。主要表 现在以下两个方面:第一,绝大多数股 票上市公司以防止黑社会干扰股东大会为名，几乎同时在每年 6 月下旬的特定日 期集中召开股东大会。例如,1996 年 6 月 27 日上午，就有 2241 家公司召开股东大 会，这实际上是把拥有多家公司股票的个人股东从股东大会中排挤出去了。第二, 股东大会流于形式。即使参加股东大会，也只不 过是履行通过议案的手续，大会 进 行的时间很短，多在 30 分钟内通过经营者事先写好的方案，根本没有讨论的时间。 2 缺乏竞争活力，腐败现象严重 以终 身雇佣、年功序列、按企业组织工会等为特征的日本式经营已经不适合新 的市场环境了。在终身雇佣制的束缚下，企 业难以根据市场的变化调整职工人数和 专业结构，结果造成人员过剩、福利制度破 产、人工费成本上涨。年功序列制严重 妨碍了职工个人之间的竞争，阻碍了优秀人才的成长。按企业组织工会，是 维持经 营者与职工之间协调关系的基础。日本绝大部分经营者是从职员中逐级提拔上来 的，他们的经营观念比较倾向于维护本企业职工的利益，往往忽视股东的利益。所 以利益相关者的冲突有增无减。尤其近年来在日本经济陷入衰退的形势下,企业中 利益冲突日益突出，通过持股来维系的商业伙伴关系也不如过去那样有效了，其中 日本六大企业集团成员公司之间的交易额已直线降低到其营业总额的 10%。作为公 司主导者的银行，现在不得不拼命地争夺公司的生意，股东与经营者的冲突也不断 增多。日本最近不断出现占少数股权的股东为得到较高的投资回报而将经营者诉 诸于法律的事件。因此，日本的大企业虽然在形式上是股份公司，但 实际上存在着 与国有企业相似的弊端。职工捧着“铁饭碗”， 经营者坐着“铁交椅”，企 业越来越缺 乏竞争活力。 12 12 经营 者缺乏危机感，创新动力不足。由于股东相对稳定，加之缺少英美公司那样 的来自外部市场的压力（在日本敌意并购案几乎没有），因此日本公司的经营者缺 少危机感，对企业发展的创新动机并不十分强烈。近年来，日本公司在世界 500 强 中的地位变化也许可以说明这一点。1996 年度,在全球前十位大企业中日本公司占 六席,其中三菱商事、三井物产和、伊藤忠商事包揽了前三位,住友商事、丸红商事 和丰田汽车分别列第五、六、七位；而到 2003 年, 在全球前十位大企业中日本公司 只剩下三菱商事，排名第十位。 虽然在法律上，董事会的职责非常明确，即具有制定公司经营决策和选举代表 董事的权利。但在实际中，尤其在所有权和经营权分离的大企业中，董事会不但没 有起到监督经营者的作用，反而成为强化经营者权利的一个重要工具。事实上，社 长掌握了董事会的人事权，董事会的大部分成员由以社长为中心的高级经理人员 构成,是以社长为顶点的序列组织，也就是说，社长可以决定下级董事的人选。由社 长组成的这种董事会,当然不可能自我监督。另外,日本公司外部董事比例极小，即 使有也是社长推荐的；监事会也在社长的控制之下。结果，由于缺乏内外部的监督 机制，近年来日本公司的腐败案件层出不穷。有些 经营者依靠手中的绝对权利，掩 盖经营失误，转移企业亏损， 进行虚假决算，暗中行贿受贿，甚至不惜与黑社会势 力勾结。 （二）日本公司治理结 构的改革 新古典 经济学派认为，法人控制的市 场可以解决股东控制经营者的问题。如果 企业经营效率不高，或者董事会不能起到监督作用，公司的股票价格就会低于正常 状况。资 本市场对经营者形成间接约束和监督，即所谓的“用脚投票” 股东认为 公司经营形势不好时，将抛出手中的股票；股票价格下跌，银行也将停止或收回信 贷；这将会吸引敌意收购者接管公司，取得公司的控制权。由于这种机制的存在， 即使没有监督者，经营者也会按股东利益要求，自 觉 从事经营活动。从日本 现实情 况来看，与美国的这种法人完全控制的市场相比，由于公司间相互持股，通 过股票 持有实现的法人控制的外部市场就只能是不完全的。因此,如何通过公司制度及股 票市场实现对经营者的控制，恢复股东在公司治理结构的本来地位，乃是目前日本 公司治理结构重构的方向。具体来说，包括以下几个方面: 1 加强股东大会、董事会、 监事会的监督职能 股东 作为 公司的所有者， 对公司拥有最终的剩余索取权。因此，股东通过公司制 度对经营者进行监督和控制是股东的合法权益。股东代表诉讼制度作为追究经营 者违法行为的手段曾被广泛应用。但后来由于诉讼费用高，起诉时间长，手 续繁杂 而引起股东的不满，因此，有必要简化股东代表诉讼 制度，提高公司 财务的透明度， 放宽股东查询公司帐簿的限制，引入外部董事制度。在美国外部董事约占公司董事 的 34，对经营者起到了 监督的作用。日本 虽然在商法上规定了一个公司中必须 13 13 有外部监事，但是实际上外部监事大多来自同一企业集团或关系公司的董事，不可 能对公司行使监督职能。因此，应增加外部董事， 导 入专门委员会制度, 以加强董 事会职能。另外，还要增加外部监事的人数，充 实会 计师的监察，强化监事会职能。 2.减少相互持股 相互持股在过去数十年中虽然对日本公司的发 展和壮大起了积极的促进作用， 但 90 年代后随着经济持续衰退和市场竞争加剧，为消除相互持股对公司治理的不 利影响,银行与公司在股权重组中都开始抛售对方的部分股票, 公司之间的交叉持 股开始减少。1992-1993 年度交叉持股所占比例为 36.2%，比 1991-1992 年下降了 0.2%，1993 年东京股票交易所上市股票（包括人寿保险公司所持股票）交叉持股所 占比例已经从 1988 年的 43%下降到 40%。这一下降速度虽不快，但毕竟开始下降了。 在这之前几十年，这一比例一直是上升的。 3.确保个人股东的利益，加速证券市场的发展 日本公司个人股东持股率极低，几乎没有个人大股东。近年来，这种状况已经有 了较大的改变。首先,为了有效维护股东个人利益，促进证券市场的发展，日本已经 对有关公司法规作了多次重大修改。其中, 在发挥 股东作用方面，与公司个人股 东 相关的法律修改有：1990 年修改了监事制度公司法，使监事的任期延长为三年， 规定大公司监事的人数由 2 人以上增加到 3 人以上，其中 1 人为外来董事，确保监 事更有效地发挥作用。1993 年修改了股东代表诉讼制度，简化了股东代表诉讼 的程序，既提高了股东诉讼对公司治理的效力，也 维护了股东自身权益。同 时规定 诉讼费用与损害赔偿索取额无关，一律为 8200 日元，这使大公司的董事作为被告 的诉讼案件增多，1993 年 为 84 件， 1994 年为 145 件，1995 年为 174 件，1996 年为 188 件， 1997 年增加到 219 件。 1997 年导入本公司股票 购入权制度，即公司 给 予董事和员工以预先确定的价格购买本公司股票的权利，使员工可以通过购买股 权来获得报酬。1998 年制定了日本公司治理原则，分别对受命责任和信息披 露、董事会及监事会等提出了改革的方向。 4.导入股票期 权制度 日本公司的大部分高层管理人员都经历了年功序列制，首席执行官都是在企业 内部一步步晋升上来的。但近十几年来，公司外部经济环境变化很快，通 过年功序 列制晋升上来的高层管理人员已难以适应商业环境的快速变化了。因此,各公司纷 纷改进激励机制，一是在公司职位晋升上，打破了年功序列的晋升制度。不少公司 从国外聘请首席执行官和高层管理人员，这些人较少受传统的束缚，具有创新精神； 二是在工资晋升制度上，开始采用“绩效工资”来取代年功序列制，引入股票期权制 度。日本从 1995 年模拟导 入股票期权机制， 1997 年 实现了股票期权的完全自由化； 采用股票期权的公司的数量，从 1998 年 6 月的 181 家猛增到 1999 年的 335 家。这 样一来，由于股价高低与经营者个人的利益息息相关，从而就会使经营者关心股价 的涨落，增强企业的经营效率，提高股东的权益。 14 14 5.加大资本结构中股权融资的比重, 增强资本市场对公司治理的作用 随着金融自由化的发展，直接融资在企业资金来源中占有日益重要的地位，间接 融资的地位相对下降。1975-1985 年，日本企 业的直接融资占融资总额的比重为 14.6%;1986-1990 年已上升为 30.4%。这表明日本证 券市场的作用在加强。进入 90 年代后，日本政府进一步放 宽和取消了对证券市场的限制。例如，日本政府 1996 年 11 月制定了彻底改革现行金融体系的计划，提出了“公平、自由、全球 化”三项 原则,并把证券市场监管体系改革是作为核心内容，包括实行股票交易手续完全自 由化，取消有价证券的交易税，废除对养老基金、保险公司及投资信托业务等资产 运用的限制等。 6.发挥机构投资者的股东作用 日本个人股份的占有率极低，很少有个人大股东 。因此，加强机构投资者的力量， 有助于对经营者实行监督和控制，恢复股东在公司治理结构的本来地位。 表 5 日本和美国上市公司的所有权结构比较：（ 导师， 这里我用了一个饼状图对 比日本和美国，但复制不上） 资料来源：OECD，上市公司股 东构成状况（1997） 从表 5 中可以看出，日本的生命保险、投 资信托公司、养老金信托公司等其他金 融机构投资者的持股合计占全部上市公司股本总额的比率约为 29.1，明显低于 美国年金基金、投资信托公司等机构投资者合计的 444。可 见，与美国相比，日 本机构投资者无论种类上还是在规模上,都处于比较落后的发展阶段。其主要原因 是：受日本经济制度因素的影响，如养老基金的收益率和养老基金的投资组合一直 是由政府部门规定的。这种非市场性的约定收益率使很多养老基金对外部小投资 者吸引力差，极大限制了养老基金在资本市场上有效地发挥作用。近年来，日本公 司为了促进机构投资者的发展，完善公司治理机制，在制度等方面进行了改革。 1997 年，日本取消了养老基金的资金组合限制；允许非信托银行、生命保险公司管 理养老基金；允许参与投资国外共同基金。1998 年允许银行柜台交易其自身的委托 资产；允许证券公司扩展资产管理服务。1999 年，取消银行、信托公司和 证券公司 相互禁入的规定。由此可见 ，日本公司治理未来 发展的方向显然是要让机构投资者 代替银行成为企业的主要股东，通过机构投资者来完善对企业的监管，同时解决银 行的不良债权。 随着日本进入老年化社会，以年金基金为中心的机构投资者在股票市场上的份 额将会不断增大，未来可能和美国一样达到 50。机构投资者将取代法人相互持 股的股东地位，在日本的公司治理结构中发挥重要的股东作用。这对于加强机构投 资者的力量、对经营者实行有效监控、恢复股 东在公司治理中的地位，具有决定性 15 15 的作用。 7.放宽 外国人对日股票投资方面的限制, 提高外国人持有股票的比例 为使证券资本市场与国际惯例接轨并发挥境外投资者对公司治理的监督作用,日 本政府在金融自由化的过程中不断放宽了外国人对日股票投资方面的限制,提高了 外国人持有股票的比例。1995 年底，外国人持日本上市公司股票的比例已达到 10%；外国股东占有的股权比例从 1999 财政年度末的 4.3%大幅度增加到 1999 财政 年度末的 18.6%。欧美股东，尤其是美国的机构投资者，为了维护自身的利益， 严密 监督经营者的行为。1996 年 121 个外国机构投资者持有 761 家日本公司的股票， 对其中 48 家公司股东大会的 62 项议案投过反对票。 注意:上述 7 方面的改革好好归纳一下, 顺序可按重要性和逻辑关系重新排列, 重复 之处要酌情删减。论述的出发点都要与改革相关。 (三) 全球公司治理结构的趋同化与日本公司治理结构的发展趋势 . 全球公司治理结构的趋 同化 随着 经济全球化的发展，各国在公司治理方面相互借鉴, 都分别采取了一系 列措施革除旧的治理模式弊端，构建新的治理模式。 因此，各国公司治理模式 的发展就呈现出了趋同化的趋势。支持公司治理结构趋同论的观点可分为以下 几种： (1)趋同于股 东中心型模式的观点。早期研究公司治理问题的学者们认为股 东中心型的英美模式将毫无疑问地比其他模式更加有效、更为现代，而且也必 然将广为流传。这种模式的主要特征是股权分散、对股东强有力的法律保障、 对其他利益相关者的漠视、极少依赖银行融资、并购市场运做活跃。从二 战结 束以后直到 70 年代，美国公司都主导了世界，人 们也相信英美模式将会成为全 世界的最佳模式。尽管这种模式在 60 年代以后就开始受到多方面的批评，但是 还是有许多学者认为其治理效率最佳。 (2)趋同于利益相关者模式的观点。70 年代以后，以弗里曼（Freeman）、多 纳 德逊（Donaldson）、布莱尔（Blair）、米切尔（Mitchell）为代表的一批管理学家提出 了利益相关者理论。这种观点认为：任何一个公司的发展都离不开各种利益相 关者的投入或参与，这种利益相关者包括公司的股东、债权人、雇 员、消费者、 供应商、政府部门、当地社区、媒体、环境保护主义者等个人和团体。他们为公 司的生存和发展注入了一定的专用性投资、或是分担了一定的经营风险、或是 为企业的经营活动付出了代价。企业的经营决策和治理框架必须要考虑他们的 利益，并给予他们相应的发言权，否 则他们就会威胁撤出其投资，从而影响企 业的生存和发展。从这个意义上来讲，企 业是一种治理和管理专业化投资的制 度安排，其生存和发展取决于它能否有效地处理各种利益相关者的关系，而股 16 16 东只是其中之一罢了（Blair， 1999）。从全球各种治理模式所具有的特征和实际 运做方式来看，日本和德国的公司治理模式更加接近于利益相关者模式。正是 由于日本和德国经济在“二战”结束后的废墟上迅速崛起，并在 70 年代以后拥 有了强大的竞争优势，才导致许多经济学家认为利益相关者模式比股东至上模 式更有生命力，也是各种公司治理模式趋同的方向。 (3) 趋同于混合模式的观点。趋同论的第三种支持者认为一种结合股东至上 模式和利益相关者模式特征的混合模式将最有生命力。1998 年，由美国、法国、 英国、