（企业管理专业论文）我国上市公司财务风险管理研究——以ST公司为例.pdf

捅要 近几年我国由于财务风险管理机制的缺陷而导致上市公司出现财务危机，进 而危及公司治理，甚至导致公司退市破产的情况不断出现，让人触目惊心。而由 于我国上市公司的财务情况具有一定的特殊性，利用传统的财务风险管理理论来 解决问题是不够的。因此，对我国上市公司财务风险控制进行探讨和分析，有着 较强的现实意义。 本文以“理论综述一现状分析一原因寻找一对策建议 为研究思路，将文章 分为四个部分。具体结构安排如下： 第一章“财务风险综述”介绍了财务风险及管理的概念，及在这一方面的相 关的研究成果。 第二章“我国上市公司财务风险现状首先介绍了我国上市公司概况，尤其 是s t 公司的情况，然后分析了上市公司的具体财务风险。 第三章“我国上市公司财务风险的形成”从外界客观原因和企业自身原因两 个角度详细探讨了我国上市公司财务风险的形成原因。 第四章“上市公司加强财务风险管理的对策思考 是本文的重点。在提出加 强财务风险管理的基本思路、原则和策略的基础之上，本文提出了加强我国上市 公司财务风险管理的对策，包括优化资本结构，综合管理投资活动和控制现金流， 以及依靠其他方面的约束作用。 关键词：财务风险管理，资本结构，投资管理，现金流 a b s t r a c t l nr e c e n ty e a r s ，d u et oi a c k0 ff i n a n c i a ir i s km a n a g e m e n ts y s t e m ，m a n yl i s t e d c 0 r p o r a t i o n s0 p e r a t e sw i t hf i n a n c i a lcr - s i s ，w h i c ht h r e a t e n sc o r p o r a t e 9 0 v e r n a n c e ，l e a d st h ec 0 r p o r a t i o n st ow i t h d r a wf r o m 廿1 em a r k e ta n de v e n b a n k r u p t ，埝t h ef n a n c i a is i t u a 埘o n0 fi i s t e dc o m p a n j e s i nc h i n ai sp a r t i c u i a ri n s o m ea s p e c t s ，t h et r a d - t i o n a if n a n c i a lr s km a n a g e m e n tt h e o r yc a nn o tb e u s e dt 0s 0 i v et h ep r o b i e md j r e c t l y t h a ti st h er e a s o nw h yt h j sp a p e rs e i e d f i n a n c i a lr i s kc o n t r o i 弱t h et o p i c0 fm a s t e rt h e s i s ，坨c o r d i n gt 0t h es e q u e n c eo f ”t h e or e s c u r r e n ts i t u a t i o n - r e a s o n s - c o u n t e r m e a s u r e ”，t h ep a p e rc o n s i s t s0 ff o u rp a r t sw h i c ha r ea sf 0 o w s ： c h a p t e r1t h e 0 r e sr e v i e wa n ds u m m a r z e ，w h i c hi n t r o d u c e st h ec o n c e p t 0 ff i n a n c i a ir s km a n a g e m e n t ，a n dt h er e i e v a n tr e s e a r c hr e s u i t s c h a p t e r2i sa b o u tt h ec u r r e n ts i t u a t i o no ft h e s t e dc o r p o r a t i o n s f i n a n c i a i r s ki nc h i n a ，p a r t i c u i a r i ys t c o r p o r a 撕0 n s t h ef i n a n c i a ir s k s0 f s t e d c o r p o r a t i o n si nc h i n aa r ea n a i y z e di nd e t a i l c h a p t e r3a n a i y s e st h er e a s o n s0 ff i n a n c i a ir s k s0 f s t e dc o r p o r a t i o n si n c h i n af r o mt h ep o i n t s0 fs u b j e c t i v ea n do b j e d i v ev i e w c h a p t e r4i st h eh i g h g h t so ft h ep a p e r t h i sp a r ti sa b o u tt h e c 0 u n t e r m e a s u r e s ，w h i c hb r n gf o n ，a r dt h el d e a sa n dpr n c i p l e so f s t r e n g t h e n j n gf j n a n c j a ir s km a n a g e m e n t t h ep a p e rg j v e ss o m ea d v j c e st o s t r e n g t h e nf i n a n c i a lr s km a n a g e m e n tf o r s t e dc o r p o n a t i o n si nc h i n a ， i n c i u d i n gt h eo p t i m i z a t i o no fc a p i t a is t r u c t u r e ，t h ei n t e g r a t e dm a n a g e m e n to f i n v e s t l l l e n ta c t v i t i e sa n dt h ec 0 n t r 0 10 fc a s hf 1 0 w ，a n ds o m e0 t h e ra s p e c t s k e yw o r d ：f i n a n c a ir i s km a n a g e m e n t ，c a p i t a is t r u c t u r e ，i n v e s t m e n ta c t i v i t y m a n a g e m e n t ，c a s hf l o w 学位论文独创性声明 本人所呈交的学位论文是我在导师的指导下进行的研究工作及取得的研 究成果据我所知，除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含其他个人已 经发表或撰写过的研究成果对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中作了明确说明并表示谢意 作者签名：日期：塑! ! 竺 学位论文授权使用说明 本人完全了解华东师范大学有关保留、使用学位论文的规定，学校有权保 留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电子版和纸质版。有权 将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进入学校图书馆被查阅。有 权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索。有权将学位论文的标题和摘要 汇编出版。保密的学位论文在解密后适用本规定。 黼张戴寤 日期坦墨! 坠：乡 导师签名： 日期： 华东师范大学硕士学位论文 第一章财务风险综述 财务风险是所有企业都必须重视的重要风险之一，它可能导致财务危机，进 而使企业破产倒闭。对于财务风险的研究历史较长，体系庞大，学者们不断提出 各种理论，实践者们也不断总结新的方法。 第一节基本概念 要全面系统地研究财务风险及其管理的具体内容，首先必须明白相关的基本 概念。 一、风险的概念 1 、风险的概念 经济领域的风险概念源于古典经济学，经济学家在研究企业利润时指出，利 润与风险紧密相关。“从商品到货币，这是一个惊险的跳跃。 1 这里说的“惊险 就是指风险的存在。二十世纪以来，关于风险有各种各样的定义，有的认为风险 是一种可能性，这种可能性包括发生损害的可能性和不发生损害的可能性两种结 果；有的认为风险是实际结果和预期结果的离差，“在给定的情况下和特定的时 间内，那些可能发生的结果间的差异。如果肯定只有一个结果发生，则差异为零， 风险为零；如果有很多可能结果，则有风险，且差异越大，风险越大。 2 还有其 他很多的定义，但是这些定义一般都是将风险与不确定性相联系，这具有一定的 普遍性。一个特定的时间在未来有很多可能的结果，这就是不确定性。从形成机 理上来说，风险是客观不确定性和主观不确定性的统一；从经济学的角度来看风 险，它作为偏离期望结果的可能性，包括了风险收益和风险损失。 2 、财务风险的概念 要界定财务风险涵义，首先要正确理解财务的涵义。 财务是指企业的资金运动及其体现的经济关系，资金运动体现为资金筹集、 资金投放、资金耗费、资金回收和资金分配等，在这些资金运动中又体现着各种 关系。因此，财务风险应涵盖资金运动及处理生产关系两方面的风险。 风险通常是指事物的不确定性，在财务管理中，又往往引申为不能实现预期 收益的可能性。财务活动经常是在有风险的情况下进行的。投资者由于冒风险进 行投资而获得的超过资金时间价值的额外收益，称为投资的风险价值，或者风险 收益。企业理财时，必须研究风险，计量风险，设法控制风险，以求最大限度地 扩大企业财富。财务风险是这些风险中最可量化最可察觉的一种，所以成为公司 1 马克思：资本论 2 威廉姆斯：风险管理与保险 华东师范大学硕士学位论文 最为关注的风险之一。 广义的财务风险是指企业在各项财务活动中由于各种难以预料或者控制因 素的影响，导致财务状况具有不确定性，从而使企业有蒙受损失的可能性。它是 从价值方面反映企业在理财活动以及处理财务关系中所遇到的风险，具体表现为 筹资风险、投资风险、现金流量风险、利率风险以及汇率风险等。 狭义的财务风险是指举债筹资风险，即指企业由于举债而给企业财务成果带 来的不确定性。 本文研究的上市公司财务风险是指其广义的财务风险，而不仅仅是指举债筹 资方面的风险。 二、财务风险管理 1 、财务风险管理的定义 风险与利益的权衡是财务风险管理的基本理念，因为在基础假设中有“高风 险，高收益 的设定。受超额利益的驱动，公司愿意承担一定的财务风险；但是 财务风险也可能给公司带来损失，所以需要根据权衡的原则来确定其所承受的风 险需要多大的收益来补偿。 虽然在一些实际操作中，上市公司对于财务风险的态度是和公司的管理层对 风险的偏好程度有关系的，即有些人偏好高风险高收益，也有人偏好低风险低收 益，但是财务风险管理是建立在理性管理的基础之上的，所以研究具有普遍适用 性。 所谓财务风险管理，就是要求企业能够从自身的实际情况出发，根据内外部 环境的要求和变化，建立一个全面有效的财务风险防范与控制体系，以最小的财 务风险成本实现企业价值的最大化。 进行财务风险管理的主要手段有两个，其一是防范，防范主要是针对发生的 概率较高或者危害程度比较大的不利因素而制定防范措施和采取相关行动；另一 个是控制，控制主要针对已经发生了的财务风险制定对策，避免进一步扩大损失， 或者采取措施弥补损失等等。因此，财务风险管理系统的核心是财务风险的防范 与控制系统，在某种程度上，财务风险的防范与控制系统就代表了全面财务风险 管理系统。 2 、财务风险管理的目标 财务风险管理的主要目标是，在识别与衡量财务风险的基础上，对可能发生 的财务风险选择适当的风险管理策略，防止和减少风险的损失，保障企业财务活 动的顺利进行，以实现预期财务目标利益。这样的管理目标还可以细分为三个小 目标：事前管理目标、事中管理目标和事后管理目标。 事前管理目标也就是在损失发生之前，尽最大的可能去识别和衡量财务风 2 华东师范大学硕士学位论文 险，采取各种措施尽量防止财务风险的发生，或将财务风险控制在某一可接受的 限度内。这个目标的达成可以运用到很多现在已经经常被使用的方法，手段比较 多，但是对风险的完全衡量是不可能完成的任务，还需要很多历史经验和对未来 的准确预测，所以是比较困难的部分。 事中管理目标就是按照事前的计划把财务工作完成，控制风险在可接受的程 度以下，如果发生了偏离计划的情况，应该适当地做一些调整，以配合公司的整 体策略。 事后管理目标是指损失发生之后公司应该采取转移风险、分散风险等手段来 把风险损失降至最小的程度或者将其控制在一定的限度内。另外一个部分是为投 资的风险收益重新作权衡，为以后的财务风险管理提供依据。 3 、财务风险管理的机构与方法 上市公司的财务风险管理的有效性很大程度上依赖于上市公司的组织系统， 公司需要建立一个专门的组织机构对财务风险管理的整个过程进行具体的规划， 以实施有效的监督和控制。风险管理组织就是指“通过确定一定的组织结构和组 织关系，使企业各部门各成员协调工作，从而保证风险管理目标的实现，它是整 个风险管理计划的重要组成部分。 3 因为上市公司具备一定的规模，内部组织和 生产过程相对复杂，信息沟通相对困难，各部门有时候会出现盲目追求业绩和完 成目标任务的冲动，有必要专门设立风险管理部门。董事会中设立“风险管理委 员会 ，专门配备风险管理人员，由委员会下设的风险管理部门来具体执行风险 管理的工作，其中包括财务风险的管理。风险管理部门在风险管理和控制上独立 于各业务部门和高层管理人员。各业务部门是各项风险管理策略的具体执行者， 他们互相联系共同完成管理的任务。 风险管理部门通过分析公司财务活动和理财环境，对经营活动中的潜在财务 风险进行预测和控制，形成财务风险预警系统，一旦发现财务风险信号，能够准 确及时地采取措施化解风险或者将损失降低到最小限度。上市公司在大量信息的 基础上，借助各种技术和理论，建立体系并设定警戒线，为决策提供帮助，来预 测和防范风险。虽然这样的体系有着很多的不足，但是不管是理论还是实践的探 索都是对于财务风险管理的一个重要进步。 2 0 世纪8 0 年代以后，企业财务管理进入深化发展的新阶段，在一定程度 上带动了对财务风险的研究。公司日益重视财务风险的防范与控制，其结果是效 用理论、线性规划、对策论、概率分布、模拟技术等数量方法在财务风险管理中 的应用与日俱增。1 9 8 5 年弗莱德曼和奥特曼等人应用了回归分析的方法来创立 模型，促进了神经网络模型的出现。而神经网络的应用最初是由t a m ( 1 9 9 1 ) 、t 硼 3 何文炯：风险管理，东北财经大学：“版社1 9 9 9 版，第4 4 页 3 华东师范大学硕士学位论文 和k i a n g ( 1 9 9 2 ) 、d u t t a 和s h e k h a r ( 1 9 9 2 ) 建议用于银行破产预测。t 锄和 k i a n g ( 1 9 9 2 ) 是利用三层b p 神经网络来训练网络，根据输入到网络的一些样本 提供一套权重，在网络训练之后，可以将任何新输入( 公司) 划分为破产或非破 产。4 从9 0 年代开始，又出现了新的财务风险评估工具风险值( v a r ：v a l u ea t r i s k ) ，使财务风险管理又迈向新的里程碑。v a r 这个概念起源于8 0 年代末交 易商对金融资产风险测量的需要。作为一种市场风险测定和管理的新工具，则是 9 0 年代后由j p m o r g a n 集团最先提出的。国际性研究机构3 0 人小组( g r o u p o f3 0 ) 和国际互换与衍生品协会( i s d a ) 等团体一致推荐，将v a r 方法作为市场 风险测量和财务风险预警的方法可以分为定性预警和定量预警两种方式。定性预 警可以采用标准化调查法、流程图分析法、管理评分法等手段来对财务风险作衡 量，从而了解财务状况，因为很多主观成分的存在，不同的人可能得出不同的结 论。定性预警的方法在这一点上有所改进，但是也存在其他的弊病。用来衡量风 险的变量一般是多变量，从宏观角度检查企业财务状况有无呈现不稳定的现象。 在实际财务工作中，财务风险管理人员应该建立有效的信息支持系统，为上 市公司的日常工作提供可靠的财务信息，从这些信息中，财务风险管理人员可以 分析出上市公司的财务风险所在或者潜在风险所在，及早做出调整，为公司的健 康发展提供帮助。信息的采集、处理和发布一定要科学有效，才能发挥正确的作 用。 。 虽然采取了很多方法来减少财务危机的发生，但是在实际的财务工作中，上 市公司还是会遇到财务危机的情况。在财务危机的情况下，上市公司应该及时化 解危机，避免财务恶化，最后导致破产倒闭。化解财务危机的方法也有很多种， 例如资产重组等。 4 、财务风险管理的意义 在当今国际国内市场的激烈角逐情况下，财务风险总是客观存在的。上市公 司不但要抵御各种自然灾害，而且还要防范各种突发性的经济风险，如市场风险、 金融风险、投融资风险等。只有全面地了解各种风险，并分析和研究导致这些风 险的因素，实施相应的措施，才能减少企业的损失，从而经受优胜劣汰的市场竞 争考验，并在竞争中求得生存和发展。 第一，财务风险管理有利于为上市公司创造一个相对安全稳定的生产经营环 境。事实表明，对财务风险重视程度低，防范意识差，以及高负债会带来严重的 财务危机，因此只有加强财务风险管理，建立相应管理机制，才能为上市公司创 造安全的生产经营环境。 第二，财务风险管理有利于上市公司的有效管理。上市公司进入市场，如果 4 罗乃展：多层前馈神经网络在企业财务风险预警中的应用，北京理工大学学位论文，2 0 0 2 ，( 6 ) ，4 - 5 华东师范大学硕士学位论文 对市场风险认识不足，无法把握市场变化，必然使经营风险加大，举债经营的财 务风险也会随之上升。例如，盲目投资盈利性强的产品，而不考虑市场变化，往 往造成该产品前期畅销，后期产品积压，资金过分沉淀，使资金周转困难，财务 风险上升。 第三，财务风险管理有利于稳定上市公司财务活动，加速资金周转，实现资 金的安全完整和盈利。资金沉淀对企业而言是一种正常现象，因为资金的使用表 现为各种资产。一个高效运转的公司必须加速资金周转，尽量缩短资金沉淀时间， 防范资金沉淀过程中的不良财务风险，如购货方无故拖欠企业应收账款，无疑有 利于保证资金的安全、完整和获利能力。 企业的生产经营活动是不会风平浪静的，企业只有正视风险并把握各种机会 进行创新、开拓，才有出路，如果一味地忽视或回避风险，就会失去可能的机会， 从而使企业丧失活力。机会和风险总是并存的。企业在寻找和利用机会的同时， 又必须重视风险管理，才能使企业站稳脚跟。同时只有加强企业财务风险管理， 才有可能分散其他风险。 第二节文献概述 人们一直在财务风险的研究方面不断探索，理论和实践都有很多的总结归纳。 一、概念文献 按传统西方经济理论，企业风险划分为经营风险和财务风险。经营风险指由 于生产经营上的原因给企业带来损失的可能性，而财务风险则是指企业因借入资 金导致偿还到期债务的不确定性。可以看出来该观点认为财务风险与资本结构相 关，财务风险是因负债经营，并不能偿还到期的本金加利息引起的。企业经营的 资本全由自有资本构成，则不存在财务风险。这是一种狭义观。 早在十九世纪，西方古典经济学家就提出了风险的概念，认为风险是经营活 动的副产品，经营者的收入是其在经营活动中承担风险的报酬。 企业的财务风险，从狭义上看，是指由于利用负债给企业带来的破产风险或 普通股收益发生大幅度变动的风险。这种观点立足于企业筹资时过多举债或举债 不当。r o s s ，w e s t e r f i e l d ，j o r d a n ( 1 9 9 5 ) 认为债务筹资会增加股东的风险，使 用债务筹资所产生的这部分额外风险称为公司股东的财务风险。也就是说，财务 风险是指由于公司财务政策，如资本结构，所产生的权益风险。j 锄e sc a nh o r n e ， j o h nm w a c h o w i c zj r ( 2 0 0 1 ) 在“f u n d a m e n t a lo ff i n a n c i a lm a n a g e m e n t ，里 面讲到，更宽泛一点，财务风险包括可能丧失偿债能力的风险，以及由于使用财 务杠杆而导致的每股收益的变动。 1 9 8 6 年1 0 月，在新加坡召开的j x l 险管理国际学术讨论会表明，财务风险管 5 华东师范大学硕士学位论文 理运动已经走向全球，成为一种国际性运动。 2 0 0 4 年1 0 月，c o s o 委员会废除了沿用很久的企业内部控制报告，颁布了一 个全新概念的报告，即企业风险管理一一总体框架( e n t e r p r i s er i s k m a n a g e m e n t ，简称e r m ) 。新报告最重要的变化就是用企业内部环境代替控制环 境，扩大了企业风险管理的范围。 我国财务风险的相关研究，是从2 0 世纪8 0 年代末和9 0 年代初开始的。台 湾和香港学者先后对财务风险管理进行了理论研究和实践应用。台湾学者宋明哲 先生在1 9 8 4 年发表了风险管理专著。大陆学者余廉发表的企业逆境管理， 开始从理论体系上考虑企业逆境管理问题。2 0 0 0 年，由尹平、陆宇健、马志娟 合作编写的股份制企业财务风险与防范才算比较系统地对财务风险进行了分 析。 1 9 8 9 年北京商学院的刘恩禄、汤谷良发表的“论财务风险管理，第一次全 面论述了财务风险的定义、特性及财务风险管理的步骤和方法。 财政部的向德伟博士在1 9 9 4 年发表了“论财务风险 ，全面细致地分析了财 务风险产生的原因，认为“财务风险是一种微观风险，是企业经营风险的集中体 现”，“企业财务风险，按照财务活动的基本内容来划分，包括筹资风险、投资风 险、资金回收风险和收益分配风险四项 ，为财务风险理论向更深一层推进奠定 了基础。 房玲在2 0 0 0 年发表了“企业财务风险管理刍议”，认为企业财务风险是指企 业在各项财务活动过程中，因种种难以预料或无法控制的因素给企业财务状况造 成的不确定性，进而使财务蒙受损失的可能性。根据来源的不同，将财务风险划 分为筹资风险、投资风险、现金流量风险、连带财务风险。 唐晓云在2 0 0 0 年发表了“略论企业财务风险管理 ，认为企业财务风险是指 在各项财务活动中，由于各种难以预料或控制的因素的影响，财务状况具有不确 定性，从而使企业蒙受损失的可能性。她进一步将财务风险分为筹资风险、投资 风险、现金流量风险和外汇风险四种。 以上观点虽然对财务风险的分类不同，但都认为，企业财务风险是企业财务 活动中由于各种不确定因素的影响，使企业财务收益与预期收益发生偏离，因而 造成蒙受损失的机会和可能。企业财务活动的组织和管理过程中的某一方面和某 个环节的问题，都可能促使这种风险转变为损失，导致企业盈利能力和偿债能力 的降低。这种观点是一种广义观。 二、方法文献 各国学者侧重于对财务风险分析的研究和实际应用，财务风险分析方法从主 观判断分析方法和传统的财务比率评分法转向以多变量、依赖于资本市场理论和 6 华东师范大学硕士学位论文 计算机信息科学的动态计量分析方法为主的趋势发展。 1 9 5 2 年3 月美国经济学家马柯维茨在金融杂志上发表的资产组合的 选择一文，将统计学中期望与方差的概念引人资产组合问题的研究，提出用资 产收益的期望来度量预期收益、用资产收益的标准差来度量风险的思想，将风险 定量化，为金融风险的研究开辟了一条全新的思路，首次在此基础上研究了证券 资产的投资组合问题，并引人了系统风险和非系统风险的概念，给出了在一定预 期收益率水平下使投资风险达到最小化的最优投资组合计算方法，改变了过去以 常识或经验等定性的衡量风险的方法。为此马柯维茨的这项工作被喻为“引发了 华尔街的第一次革命 。 w i l l i 硼s h a r p e ( 1 9 6 4 ) ，l i n t n e r ( 1 9 6 5 ) 和m o s s i n ( 1 9 6 6 ) 针对 d o w n s i d e r i s k 方法的缺陷，开始探讨均值方差模型的理论框架之下，如何使得 资本市场出清即达到均衡时，资产的价格和收益率决定的方法，并分别独立推导 出了资本资产定价模型( c a p i t a la s s e tp r i c i n gm o d e l ) 简称c a p m 。运用c a p m 模型可以对均值方差模型进行优化，根据c a p m 的最优化组合比例应根据单种资 产的系统风险而不是总风险计算。因为总风险中的非系统风险可以通过在资产组 合中包含足够多的资产来达到分散的目的。c a p m 模型表明，单种资产的总风险 中只有其中的系统风险对资产的预期收益有贡献，投资者不会因资产具有的非系 统性风险而得到任何附加的预期收益。 后来还有很多学者提出很多经典的财务风险管理方法，随着实务的不断尝 试，不断地为理论界提供指导，其中最多的研究就是在事前控制方面，财务风险 预警模型不断被提出，也不断地得到应用。 z 模型是财务风险预警中比较典型的一个模型，由美国纽约大学的奥尔曼博 士建立，通过对企业有关财务数据的多元回归判断分析导出以下公式： z = b l x l + b 2 x 2 + b 3 x 3 + b 4 x 4 + b 5 x 5 = b i x i 在公式中，z 值为总判别分，b ；为权数，表示对有关自变量x 。的重视程度， 由多元回归判断分析一并确定，x ；为5 个比值，可视为模型的变量，其中： x ：营运资本资产总额。反映资产的变现能力和规模特征；如果公司持续亏 损则必然表现为x 。的持续减少。 x 。：留存收益资产总额。反映公司的累积获利能力，一般来说，新公司由于 经营时间不长，x ：比较小，财务危机的风险比较大。 x 。：息税前利润资产总额。资产利润率通常是反映公司财务危机的最有力的 依据之一。 ) ( 4 ：所有者权益市价负债总额。这个比率可以衡量一家公司财务结构、表明 所有者权益和债务人权益的相对关系，反映一家公司在财务危机前的衰弱程度。 7 华东师范大学硕士学位论文 x 。：总销售额资产总额。公司的资产周转情况可以反映出资产利用的效率， 并可推断其在竞争条件下的有效竞争能力。 奥尔曼教授在分析上述变量之间的相互关系、观察各变量判别预警正确性的 基础上，经过综合分析，建立了下列判别函数模型： z = 0 717 x l + 0 8 4 7 x 2 + 3 11 x 3 + 0 4 2 0 x 4 + 0 9 9 8 ) ( 5 z 表示判别系数，研究表明，z 值与公司发生财务危机的可能性成反比，z 值越小，公司发生财务危机的可能性就越大，z 值越大，公司发生财务危机的可 能性就越小。当z 2 9 时，公司不属于破产之 列，当1 2 z 2 9 时，公司属于“灰色地带，很难简单得出企业是否破产的 结论。由于不同的国家经济环境不同，z 值的判断标准值也各不相同，临界值也 各不相同。 继阿尔特曼之后，人们在利用财务指标进行财务风险评价方面作了大量的探 索和有益的尝试。 近几年，我国理论界对财务风险的研究分为两条线路。就实证研究而言，大 批学者纷纷介入对财务危机预警模型的研究，如2 0 0 4 年，张呜、张艳、程涛合 作编写的企业财务预替研究前沿、张友棠发表的财务预替系统管理研究 等，都介绍了如何利用各种多变量模型分析企业的财务信息，预测企业的财务危 机在规范研究方面，人们通常将企业的财务风险管理纳入企业内部控制理论体 系之内，并指出了内部控制环境对企业财务风险的影响，如阎达五的企业内部 会计控制系统和宋建波的企业内部控制就是如此。虽然目前国内关于财务 风险的著作多数在定性分析和定量分析方面取得了一系列的研究成果，但鲜有人 对财务风险自身的管理体系进行构建研究2 0 0 4 年，陈余有在其编著的财务危 机运营一企业理财安全机制探索中，指出了我国企业建立财务危机运行机制的 重要性和紧迫性，并指出财务风险是企业内外部因素共同作用的结果。 第二章我国上市公司财务风险现状 从我国资本市场建立开始，我国的上市公司也随之不断地发展，上市的公司 从行业、类型到地区、规模都呈现多样化趋势。近年来，随着我国市场经济体制 改革的深化和资本市场的快速发展，特别是加入w t o 后，企业国际化进程的加速 使得上市公司的财务风险更加复杂化。我国上市公司，特别是上市公司中的s t 公司，存在严重的财务风险管理问题，财务风险比较大，对上市公司的发展会有 很大的影响。 8 华东师范大学硕士学位论文 第一节我国上市公司概况 由于国情和市场经济建设的特殊情况，我国的上市公司情况也比较特别，和 其他国家的上市公司有一些差别，需要个别研究。 一、资本市场情况 自1 9 9 0 年1 2 月上海证券交易所创立以来，伴随着经济体制的稳步改革和 国民经济的快速增长，中国证券市场历经1 7 年风风雨雨，取得了令世人瞩目的 巨大成就。至2 0 0 7 年1 1 月底，上海证券交易所拥有5 6 9 4 多万投资者，其中个 人投资者为5 6 6 6 1 6 万户，占9 9 5 1 ，机构投资者2 7 9 6 万户，占o 4 9 。8 6 0 多家来自全国3 1 个省、市、自治区的上市公司在上证所交易，其中，4 4 家公司 同时发行a 、b 股，1 9 家公司以a 股和h 股形式同时在上证所和香港联合交易所 上市，6 家公司以b 股和a d r 形式同时在上证所和纽约证券交易所上市，1 家公 司以b 股和g d r 的形式同时在上证所和伦敦证券交易所上市。上证所已经发行了 上市证券品种1 1 2 5 个，可分股票( a 股、b 股) 、基金、国债( 现货和回购) 和 公司债券四大类，其中a 股8 5 0 只，b 股5 4 只，国债买断式回购3 3 只，证券投 资基金1 4 只，国债现货6 2 只，企业债现货6 8 只，可转债1 2 只等。深圳证券交 易所作为中国大陆两大证券交易所之一，1 6 年来，借助现代技术条件，成功地 在一个新兴城市建成了辐射全国的证券市场。1 5 年间，深交所累计为国民经济 筹资4 0 0 0 多亿元，对建立现代企业制度、推动经济结构调整、优化资源配置、 传播市场经济知识，起到了十分重要的促进作用。2 0 0 4 年5 月起深交所在主板 市场内设立中小企业板块，推进创业板市场建设迈出一个重要步骤。 上市公司是现代公司制的最高形式，相对于传统企业和一般公司型企业来 说，上市公司具有管理规范、业绩较好、规模较大、筹资和扩张能力较强等优势， 己成为现代市场经济中最具有活力和发展潜力的企业组织。从我国资本市场建立 开始，我国的上市公司也随之不断地发展。上市的公司从行业、类型到地区、规 模都呈现多样化趋势。越来越多的公司认识到了资本市场的重要作用，并且利用 这个有用的工具来为企业的发展提供帮助，一些公司在沪深的证券交易所上市， 也有一些在香港或者国外的证券交易所上市。在利用资本市场融资的同时，我国 的上市公司也逐渐成为了世界经济中不可或缺的部分，形成了重要的力量。一大 批国民经济支柱企业、重点企业、基础行业企业和高新科技企业通过上市，既筹 集了发展资金，又转换了经营机制。迄今为止，我国主板上市公司超过1 5 0 0 家， 中小板上市公司超过1 5 0 家；两市总市值跃升至2 4 万亿元，如果加上在港上市 的中国企业，目前中国股市市值已超越了日本。2 0 0 7 年在大盘指数屡创新高的 同时，蓝筹公司加速上市，市场承接能力显著提高，仅1 至8 月份，两市融资额 就达到2 5 0 0 亿元，远超2 0 0 6 年全年2 3 8 0 亿元的规模。 q 华东师范大学硕士学位论文 二、上市公司的亏损和退市问题 近年来，随着我国市场经济体制改革的深化和资本市场的快速发展，特别是 加入w t o 后，企业国际化进程的加速使得上市公司的财务风险管理更加复杂化。 上市公司在迎接改革和发展机遇的同时，也面临更加激烈的竞争和更大的风险和 危机，作为改革的先锋部队上市公司出现的问题更加具有代表性，也为其他企业 现在和将来指出了一些方向。在证券市场规模扩大的同时，上市公司的亏损面和 亏损额有逐年增加的趋势。据中国证监会统计资料显示，1 9 9 4 年到2 0 0 6 年亏损 上市公司从2 家发展到1 9 8 家，短短1 2 年时间增长了9 8 倍，亏损额也从1 9 9 4 年的3 2 7 9 万元上升到4 3 2 亿元之多，增长了将近1 3 2 0 倍。而且这种趋势并没有 减缓，上市公司因陷入财务危机而宣告破产的例子也屡见不鲜。我国一些非常有 名的企业在市场上突然消失，使人感到震惊。从水仙电器、巨人集团、爱多、郑 百文，再到一些曾经风光一时的企业，纷纷在自身高速发展的阶段突然倒下，这 些频频发生的现象，除了受到体制的影响外，其对自身的财务风险管理是否存在 问题。 自从1 9 9 4 年7 月1 日公司法正式出台规定“上市公司如果在最近三年 连续亏损，由国务院证券管理部门决定暂停其股票上市；“上述情形在期限内 未能消除，由国务院证券管理部门决定终止其股票上市 ，到1 9 9 8 年4 月2 7 日， “辽物资 成为国内第f 家被特别处理的公司，第二天金泰股、粤海发展、黄河 科技、湘中意、辽房天家公司也步入特别处理的行列。截止2 0 0 6 年底，沪深两 市共出现两百多家被特别处理的公司。2 0 0 1 年2 月2 2 日，证监会发布了亏损 上市公司暂停上市和终止上市实施办法，4 月2 3 日水仙成为我国首家退市上市 公司，结束了我国证券市场“只生不死 的历史。 第二节我国上市公司财务风险现状分析 因为各种原因，我国上市公司的财务风险管理情况并不尽如人意，本节将进 行详细的分析。 一、上市公司财务报表简介 我国上市公司由于各种原因，存在着各种各样的财务风险，体现在不同的方 面。 从上市公司披露的财务报表来分析公司的财务风险是现在最直观也是最可 行的方法。中国相关法律规定的完善要求上市公司在规定的期限内向公众提供可 信的财务报告，虽然也出现过财务报告造假的案例，但是大多数上市公司经过会 计师事务所审计的财务报表在一定程度上还是可以反映上市公司的财务状况的。 沪深证交所的上市公司每一会计年度都要公布财务报表。上市公司公布的财 1 0 华东师范大学硕士学位论文 务报告主要包括资产负债表、损益表、现金流量表等。从2 0 0 7 年年报开始，增 加了股东权益变动表。资产负债表是指在某一特定时日，公司的资本结构或财务 状况的情形。它显示出企业的资产、负债和所有者权益。通过资产负债表，使用 者能够了解财务结构及偿债能力。损益表是显示公司某一段期间之内，企业营业 收支的报表；亦即该公司的获利情况。它可显示出每股的净利或盈余数字。现金 流量表是财务报表的三个基本报告之一，所表达的是在固定期间( 通常是每月或 每季) 内，一家机构的现金( 包含银行存款) 的增减变动情形。现金流量表的出 现，主要是要反映出资产负债表中各个项目对现金流量的影响，并根据其用途划 分为经营、投资及融资三个活动分类。现金流量表可以反映上市公司某一时期现 金及现金等价物的流入、流出和增减变化情况，反映上市公司的经营质量和短期 财务实力。 二、s t 公司概况 根据中国证监会于1 9 9 8 年3 月1 6 日颁布的证监交字 1 9 9 8 6 号文件关于 上市公司状况异常期间的股票交易的特别处理办法的通知，要求深沪两个证券 交易所应对“状况异常 的上市公司实行股票交易的特别处理( s t ) 。“财务状况 异常 是指“连续两年亏损 或“每股净资产低于股票面值 ，其特征比较接近 “财务困境”或“财务危机 。本文对“财务状况异常 的s t 公司进行分析，来 了解我国上市公司的财务风险。自1 9 9 8 年4 月2 7 日，在“辽物资( 0 5 1 1 ) 成 为国内首家s t 公司之后，截至同年6 月底，深沪股市共出现了2 5 家s t 公司。 截至2 0 0 6 年1 2 月底，深沪股市的历年首次被特别处理的s t 公司逐年增加， 其具体情况如下表： 年份 1 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 22 0 0 32 0 0 42 0 0 52 0 0 6 s t 数 2 9 5 6 6 14 7 8 9 9 91 3 5 11 5 1 3 9 a 、b 股数 8 5 19 4 91 0 8 81 1 6 01 2 2 41 2 8 71 3 7 71 3 8 11 4 3 4 s t 比率 3 45 95 64 17 37 79 88 39 7 数据来源：中国统计数据库 存在财务风险的上市公司一旦发生了财务危机最普遍最直接的表现就是不 能偿还到期债务，所以从上市公司的偿债能力就可以分析出上市公司的大部分财 务风险。本文以中国上市公司中的s p 公司为研究的对象，先来分析它们的偿债 能力，采用了通用的反映偿债能力的指标，包括流动比率、速冻比率和资产负债 率、已获利息倍数。其中流动比率反映了上市公司用流动资产变现来偿还流动负 债的能力，速冻比率反映上市公司用速冻资产变现来偿还流动负债的能力，这两 个比率属于短期偿债能力指标；而资产负债率反映上市公司总资产对偿还全部负 债的保障程度和经营者举债经营的程度，也称为举债经营比率，已获利息倍数反 华东师范大学硕士学位论文 映上市公司用正常的生产经营所获得的息税前利润支付利息的能力，这两个指标 属于长期偿债能力指标。 本文选取我国上市公司中的s t 股在2 0 0 4 2 0 0 6 年期间的表现来作分析，获 得一下数据。 2 0 0 4 年平均数2 0 0 5 年平均数2 0 0 6 年平均数 指标 s t 非s t s t 非s t s t 非s t 流动比率 o 9 9 6 41 6 6 1 lo 7 9 9 31 5 4 5 3o 8 6 1 21 5 5 9 8 速动比率 o 7 4 7 l1 2 3 5 8o 5 8 7 11 1 2 0 50 6 4 6 91 11 9 7 资产负债率 9 2 9 3 0 84 9 8 9 1 21 4 1 2 2 1 85 1 2 2 7 46 3 4 2 3 1 25 1 2 5 8 8 已获利息倍数 一4 6 1 1 07 5 5 1 3 97 6 9 5 34 5 2 8 8 82 8 2 9 13 8 8 8 3 6 数据来源：w i n d 数据库 从以上数据可以看出，s t 公司在偿债能力指标上和非s t 公司差距很大，也 就是说在偿债能力上，s t 公司有很大的问题，存在很明显的财务风险。 。 在短期偿债能力指标中，不论是流动比率还是速动比率，s t 公司几乎都是 非s t 公司的一半，甚至更少，这说明s t 公司没有足够的流动资产可以变现来应 付公司的流动负债，一旦出现不能控制的紧急情况，公司极有可能会因为偿还债 务发生严重的财务危机。 而长期偿债能力方面，s t 公司也表现不理想，资产负债率明显高于非s t 公 司，这说明很多s t 公司的资产结构不科学，过多的依赖于单一资本来源，而已 获利息倍数也反映出s t 公司在利用盈利所得偿还利息方面比非s t 公司差很多。 这些数据都说明了公司在财务风险方面的缺乏有效的管理。 上市公司的财务风险表现在很多地方，可以分为几种风险，包括筹资风险、 经营投资风险等很多。但是这些风险最后基本上都会表现到筹资风险上，所以对 筹资风险的分析可以成为对上市公司财务风险的第一步。 三、筹资风险 。 资产负债表可以反映出上市公司的资本机构情况，从负债和权益的比例，长 期和短期的比例等很多直观数据都可以判断企业的财务状况，是识别上市公司财 务风险的主要工具之一。在众多的财务风险中，资产负债表最能体现的就是债务 筹资所带来的财务风险。 债务筹资风险是指因企业的举债经营而导致偿债能力的丧失或企业举债后 资金使用不当导致企业遭受损失及到期不能偿还债务的可能性。债务筹资风险主 要有两种表现形式：支付性债务筹资风险和经营性债务筹资风险。 支付性债务筹资风险是指在某一特定的时点上，负债经营的企业现金流出量 超过现金流入量，从而造成企业没有足够的现金偿还到期债务的可能性。这是一 - ， 1 2 华东师范大学硕士学位论文 种由于一时的现金短缺或债务的期限结构与现金流入的期间结构不匹配所引发 的财务风险，是一种个别的现金风险，属于财务系统运作不科学有效产生的财务 风险。 经营性债务筹资风险是指企业在收不抵支的情况下而出现的不能偿还到期 债务的风险。这种情况下一般是企业出现了亏损，亏损使得企业的净资产减少， 作为偿债保障的资产总量也就下降。在负债不变的情况下，偿债能力则越差，如 果情况不能扭转，最终会陷入财务困境，导致企业破产，在破产清算的时候剩余 资产不足以支付债务。这是一种长期的财务风险，可能是由于经营能力下降导致 的，也有可能是财务管理不善的结果。 我国的很多s t 上市公司都有这样的经历，筹资风险所带来的周转资金匮乏 现象最后甚至会直接拖垮上市公司，例如债务负担沉重、应收账款数额巨大就是 水仙最终崩溃的直接原因。p t 水仙年报的主审注册会计师在查账过程中发现， 来自销售部门的所谓1 2 年、2 3 年的应收账款其实根本无法收回。1 9 9 9 年 s t 水仙对应收账款提取了1 2 亿元的坏账准备金，但是根本不足以抵消公司实 际存在的坏账损失。s t 水仙在1 9 9 9 年底的营运资金为一1 8 ，3 6 7 万元，银行借款 3 5 ，7 2 1 万元，其中无力偿还的逾期借款为1 4 ，8 3 6 万元，因银行借款而质押货币 资金l ，2 7 8 万元，这些原因综合起来足以对s t 水仙的持续经营能力产生重大影 响。到2 0 0 0 年，p ，i i 水仙的坏账准备已经高达1 9 l 亿元，应收账款净额仅1 3 7 亿元，这些应收账款并未因公司加大催账力度而