（工商管理专业论文）厦门房地产泡沫分析.pdf

论文摘要 论文摘要 住房是一种特殊的商品，具有消费品和投资品两种属性，房地产市场既是消 费品市场，又是投资品市场。因此房地产行业具有明显的周期性。在周期的上升 阶段中，容易产生房地产泡沫；在周期的下降阶段中，房地产泡沫将破裂。泡沫 的破裂对国民经济会产生十分消极的影响。 由于制度不完善，房地产市场存在许多缺陷，如垄断、暴利、高价和混乱等。 加上市场参与各方的不理性，目前厦门房地产市场的泡沫过度膨胀，房价已远远 脱离了普通民众的购买力，房地产行业已也进入了繁荣阶段的术期，市场出现严 重的泡沫。从泡沫指数和市盈率这两个基本指标、空置率和投资比例这两个辅助 指标，以及房价上涨速度远高于民众收入增长和经济增长速度，可以说明这一点。 由于房地产行业本身具有的垄断性、周期性和公益性特点，政府必须对房地 产行业的发展进行有效的调控和规范。 本文共五章：第一章是绪论，首先概述了厦门房地产发展现状，并介绍研究 房地产的原因、意义和研究框架；第二章对房地产泡沫进行理论上的分析；第三 章论述厦门目前房地产泡沫的状况和泡沫的危害，对错误观点进行批驳，并分析 泡沫的前景；第四章介绍了房地产泡沫的形成动因；第五章探索房地产泡沫的监 控和调控体系的建立。 本文以房地产泡沫为重心和切入点，来研究房地产市场。先对房地产泡沫理 论进行回顾和梳理，再据此分析厦门房地产泡沫的现状和问题。接着，对房地产 泡沫形成的环境动因展开分析。最后，根据以上分析，探索房地产泡沫的调控方 法，并提出具体的政策建议。 关键词：房地产；房价；泡沫。 a b s t r a c t h o u s i n gi sas p e c i a lm e r c h a n d i s e ，i th a sb o t hc h a r a c t e r i s t i c so fc o n s u m p t i o na n d i n v e n s t m e n t ，s o ，r e a le s t a t em a r k e tn o to n l yi s ac o n s u m a b l em a r k e t ，b u ta l s oa i n v e s t i b l em a r k e t t h e r ei sao b v i o u sp e r i o d i c i t yi nr e a le s t a t eb u s i n e s s d u r i n gf a s t g r o w i n gp e r i o d ，i tc o u l dg e n e r a t eb u b b l ee a s i l y ，a n dd u r i n gd e c l i n ep e r i o d ，t h eb u b b l e b e c o m e st o m a n dt o mb u b b l ew i l lr e s u l ti ns i g n i f i c a t i o nn e g a t i v ei m p a c to nn a t i o n a l e c o n o m y d u et oi m c o m p l e t e dr e g u l a r t i o n ，t h er e a le s t a t em a r k e th a sm a n yd i s f i g u r e m e n t s ， s u c ha sm o n o p o l i z a t i o n s u d d e nh u g ep r o f i t s ，e x t r e m e l yh i g hp r i c ea n dc h a o s ，e t c ， a n da l s ot h eu n r e a s o n a b l eb e h a v i o r s ，t h er e a le s t a t em a r k e ti nx i a m e nh a sb u b b l e d e x c e s s i v e l y ，t h eh o u s i n gp r i c ei sf a ra w a yf r o mt h ep u r c h a s i n gp o w e ro fp e o p l e ，t h e r e a le s t a t eb u s i n e s si sg o i n gt oe n do fp r o s p e r i t yp e r i o d t h i si si n d i c a t e df r o mt w o b a s i ci n d e x e s ，b u b b l ei n d e xa n de a r n i n gr a t e ，a n dt w oa s s i s t a n ti n d e x e s ，h o u s ee m p t y r a t ea n di n v e s t m e n tr a t e ，a n da l s ot h es p e e do fh o u s i n gp r i c ei n c r e a s i n gi sf a ro v e rt h e s p e e do fp e o p l ei n c o m ei n c r e a s i n ga n d n a t i o n a le c o n o m yi n c r e a s i n g b e c a u s et h ec h a r a c t e r i c so fr e a le s t a t eb u s i n e s si sm o n o p o l i z m i o n ，p e r i o d i c i t y a n dc o m m o n w e a l ，e t c ，g o v e r n m e n th a st or e g u l a t ea n dc o n t r o lt h ed e v e l o p m e n to f r e a le s t a t eb u s i n e s se f f e c t i v e l y t h e r ea r e5c h a p t e r si nt h i sp a p e r t h e1 砒c h a p t e ri si n t r o d u c t i o n ，i ts u m m a r i z e s t h ed e v e l o p m e n ts t a t u so fr e a le s t a t ei nx i a m e n ，a n di n t r o d u c et h e r e a s o na n d m e a n i n gw h ys t u d yt h er e a le s t a t em a r k e t ，a n ds t u d yf r a m e t h e2 n dc h a p t e ra n a l y s e s t h er e a le s t a t eb u b b l ei nt h e o r e t i c a l l y t h e3 mc h a p t e rd i s c o u r s e su p o nt h e t h es t a t u so f c u r r e n tr e a le s t a t eb u b b l ei nx i a m e na n dh a r mo fb u b b l e ，c r i t i c i z es o m ei n c o r r e c t o p i n i o n s ，a n dp r e d i c t st h et e n d e n c yo ft h eb u b b l e t h e4 m c h a p t e r sl o o ki n t o t h e r e a s o n so fr e a le t a t eb u b b l e t h e5 mc h a p t e re x p l o r e st h em o n i t o r i n go fr e a le s t a t e b u b b l e ，e s t a b l i s h e sar e g u l a t i n ga n dc o n t r o l l i n gs y s t e m i nt h i sp a p e r , t h er e a le s t a t em a r k e ti ss t u d i e db ym e a n so ff o c u s i n go nt h er e a l e s t a t eb u b b l e f i r s t l y ，i ts u m m a r i z e st h et h e o r i e so fr e a le s t a t eb u b b l e s e c o n d l y ， a n a l y s e st h es t a t u sa n dp r o b l e m so fr e a le s t a t eb u b b l ei nx i a m e n t h e n ，d e s c r i b e st h e f o r m i n go fr e a le s t a t eb u b b l ea n da n a l y s e st h er e a s o n s l a s t l y ，a c c o r d i n gt oa b o v e a n a l y s i s ，e x p l o r e st h em e t h o d sh o w t or e g u l a ra n dc o n t r o lt h er e a le s t a t eb u b b l e ，a n d p r o v i d e sr e a l i z a b l es u g g e s t i o n s k e y w o r d s ：r e a le s t a t e ；h o u s i n gp r i c e ；b u b b l e 图舀录 图目录 图l 论文框架结构图4 图2 英国近4 0 年来的房地产周期图7 图3 房地产业周期模型图7 图4 空置率显示的市场状况15 图5 厦门市2 0 0 1 2 0 0 7 年商品住宅价格18 图6 厦门市2 0 0 1 2 0 0 7 年商品住宅销量1 8 图7 厦门市2 0 0 2 2 0 0 7 年商品房施工面积1 9 图8 厦门市2 0 0 2 2 0 0 7 年房地产投资额1 9 图9 厦门市2 0 0 1 2 0 0 7 年收入与房价增长对比2 3 图1o 厦门市2 0 0 3 2 0 0 6 年住宅土地供应3 3 图11 厦门市2 0 0 2 2 0 0 7 年房价增长与g d p 增长对比3 5 图1 2 住房供应结构图3 8 图1 3 住房需求结构图3 9 图1 4 住房供需结构矛盾图4 0 图1 5 全国经济适用房投资比例逐年下降5 8 表目录 表目录 表l1 9 9 8 年以来商品房和商品住宅的价格和销量1 7 表22 0 0 2 2 0 0 7 年厦门房地产投资和商品房施工面积1 8 表32 0 0 1 年至2 0 0 7 年厦门市居民收入和住宅价格变化表2 3 表42 0 0 2 年至2 0 0 7 年房价增长与g d p 增长对比3 5 表5厦门市2 0 0 7 年l 一8 月商品住宅套型面积结构表3 7 表6 厦门市2 0 0 7 年1 8 月商品住宅价格结构表3 8 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究成 果。本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果，均在 文中以明确方式标明。本人依法享有和承担由此论文产生的权利 和责任。 声明人( 签名) ： 年月日 厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的规定。厦门大 学有权保留并向国家主管部门或其指定机构送交论文的纸质版和电 子版，有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论文进入学 校图书馆被查阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索， 有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论文在解密后适 用本规定。 本学位论文属于 1 、保密() ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密( ) ( 请在以上相应括号内打“4 ) 作者签名： 导师签名： 臼期： 日期： 年月 日 年月曰 第一章绪论 第一章绪论 第一节本文研究的主要问题和意义 一、问题的起源 ( 一) 一个例子 根据厦门市统计局的数字，2 0 0 7 年，厦门市在岗职工的税前月均工资为 2 4 1 3 元。一个双职工家庭的平均月收入则为4 8 2 6 元，扣除税费后的家庭可支 配收入是4 0 0 0 出头。为了更突出地说明房价问题，我们选取一个中上收入家庭 为例，分析他们购房遇到的困难。为方便叙述，我们把主人公称为小y 夫妻。 小y 夫妻每月税后可支配收入6 5 0 0 元。2 0 0 7 年他们在厦门市区买了一套 9 0 平方米的普通住宅，每平方米1 0 0 0 0 元，总价是9 0 万。首付3 0 是2 7 万， 契税和装修款是8 万。两人用存款加借款支付了这3 5 万，余下6 3 万元2 0 年按 揭，每月还贷额4 7 5 0 元 。小y 的家庭收入支付房贷后，每月余1 7 5 0 元。 这个家庭每月生活开支如下：物业水电3 5 0 元，伙食费8 0 0 元，日常生活 开支2 0 0 元，交通费2 0 0 元，电话费1 5 0 元。这样省吃俭用，1 7 5 0 元也花完了。 接下来，俩人就不能生病、不能应酬、不能买衣服、不能添家电、不能包红包、 不能在外吃饭、不能要孩子、不敢请假、不敢跳槽。 小y 的家庭是厦门市中等收入阶层的典型代表。他的经历也是中国现在几 千万购房者的经历之缩影。按照收入水平，小y 可以算白领阶层，按生活水平 却接近于贫民阶层。强烈的反差，归因于一件事：买房。 ( 二) 焦点话题 近年来，住房问题成为民众最大的“民生 问题，广受社会各界关注。房 价大幅上涨，普通民众购房愈趋艰难，引起举国上下、朝野内外的极大关注与 争议，成为焦点话题。固 2 0 0 7 年，厦门市新建住房均价为9 4 5 6 元，岛内( 主要城区) 均价为1 2 3 4 0 元。数据来源：厦门市国 土资源与房地产管理局。 以2 0 0 7 年9 月1 5 同起，五年以上贷款基准利率的优惠利率6 6 5 5 计算。 2 0 0 6 年9 月2 0 日的中国城市论坛北京峰会上，揭晓了“2 0 0 6 中国城市生活质量排行榜”。调查结果显 示，国内3 6 个大中城市居民最不满意的是虏价。治安和就业列第二和第三。 厦| 】房地产泡沫分析 以下的问题困扰着民众：目前的商品房价是否合理? 为什么中等收入者买 不起房? 有购房能力的有多少人? 买房者和未买房者分别处于什么样的生活状 态? 房价的未来走势会是怎样? 这些问题同样困扰着笔者，促使在政府部门工作的笔者不务j 下业地去研究 起房地产。虽是门外汉，但由于这些年来一直坚持不懈地关注和研究，相信也 是有所收获。借此机会将研究结果撰写成文，目的是抛砖引玉以求教于诸贤。 ( 三) 问题所在 住房需要是人的最基本需要之一，住房闯题解决得如何，事关重大。它不 仅影响到广大人民群众的生活需要和根本利益，也影响到国家的长治久安。正 如厦门市委书记何立峰所言，住房的保障是“党委政府至关重要的大事情，事 关人心向背，事关民心安定，事关党的执政能力，事关和谐社会的有效推进。 而要解决好住房问题，就需要我们的房地产健康发展。 房地产市场从建立至今还不到2 0 年时间，但成就斐然。通过市场的力量， 我们建起了大量的商品房，厦门市区高楼大厦林立，一派繁荣景象。仅从商品 房建成数量而言，已经能满足民众的基本居住需要。 但是，由于种种原因，房地产市场存在着许多不规范、不合理甚至畸形的 情况，广大民众的住房问题并没有得到很好地解决。其中一个最尖锐的矛盾是： 虽然房子盖了很多，但绝大多数民众却买不起。高房价被认为是城市最大的“不 和谐因素”。 二、研究的意义 房地产市场是一个复杂的市场，房地产泡沫的认定也存在着许多争议。但 是通过研究，我们还是可以去理解和把握它们的一般规律： 1 、房地产市场既是消费品市场，又是投资品市场。而投资和投机炒作过度 会形成资产泡沫。泡沫的膨胀和破裂对国计民生具有很大的危害性。 2 、房地产行业具有明显的周期性。这是不以人的意志为转移的客观现象。 繁荣和萧条都是阶段性的。 3 、由于住房问题涉及民众的基本生活需要，是民生问题。所以，完全的市 场化解决不了这个问题。 4 、由于土地和房地产的区域性和不动性，易导致垄断，造成市场规律被扭 2 第一章绪论 曲，利益分配失衡。 理解上述规律，对于房地产市场各方主体有着十分重要的意义： 对于政府而言，应当建立完善、规范的房地产市场秩序；打击投机行为， 减少市场泡沫；适时地进行反周期调控，减少波动带来的损害；建立住房保障 体系，并适当干预市场；抑制垄断，保护民众的利益。 对于房地产商而言，了解房地产的循环周期特征，有助于做出正确的投资 决策。避免盲目投资，造成严重损失。 对于购房投资投机者而言，应当明白繁荣和萧条都不可能永远持续，在泡 沫膨胀时应稳健理财，避免血本无归的结局。 对于购房消费者而言，首先应量力而行，勿过度透支经济能力，而陷入债 务的陷阱；其次购房的时机应尽量避丌房地产泡沫膨胀时。 对于银行而言，在房地产繁荣时尤其要保持警惕，因为当房地产衰退时， 坏账将剧增，银行往往成为最大的受害者之一。 对于专家学者和媒体而言，要清醒认识房地产的本质规律，客观全面地报 道和评价。而不是人云亦云、跟风炒作，或为少数利益集团代言，误导民众。 有了成熟的市场、成熟的民众和成熟的政府，房地产才能健康发展；广大 民众的住房问题也会得到很好的解决；市场的波动给国民经济带来的损害同样 会减轻到最小；百姓能安居乐业，国家繁荣稳定。 这就是研究房地产市场规律，并弘扬普及之的巨大意义。 第二节本文的研究思路与框架 一、研究思路与研究方法 本文的研究思路是以房地产泡沫为重心和切入点，来研究房地产市场，试 图解释目前厦门房地产市场的现状，以及由此产生的问题与争议。 本文的研究方法是：( 1 ) 先从理论到现实。从理论上解析房地产泡沫，然 后根据理论来分析厦门房地产泡沫的现状和问题。( 2 ) 再用现实来解释现实。 对房地产泡沫进行环境动因分析。( 3 ) 根据理论和现实，探求方法。探索房地 产泡沫的管理调控方法。 3 厦fj 房地产泡沫分析 二、内容和框架 本文探讨和分析了厦门房地产业是否存在泡沫，以及房地产泡沫的成因， 并提出治理房地产泡沫的对策和建议。全文共六章，框架见图l ： 图1 ：论文框架结构图 房地产泡沫的主要调控手段 房地产泡沫的预警机制 厦fj 房地产泡沫的调控要点 4 第二章房地产泡沫的理论分析 第二章房地产泡沫的理论分析 第一节房地产的两种属性分析 一、房地产的两种属性 商品房是一种特殊的商品，它兼具有两种属性： ( 一) 产品属性，即消费品属性。这是商品房的基础属性。作为一种消费 品，其价格由内在价值决定。 ( 二) 金融属性，即投资品属性。这是商品房的非基础属性。商品房本身 在一定程度上可以保值增值，所以也是一种投资品。 与这两种属性对应，商品房的需求则可分为：消费需求和投资需求。商品 房市场也可分为：消费品市场和投资品市场。 住房的这两种属性同时存在，但两者的重要性此消彼长： ( 1 ) 在房价平稳、市场建立在真实需求之上时，商品房的属性主要是它的 基础属性：消费品属性。此时投资品属性不明显。商品房市场也主要体现为消 费品市场。此时的市场是比较健康和良性的，反应真实的供求关系； ( 2 ) 在价格变动较快、或房价过高时，商品房的消费品属性趋于淡化，而 投资品属性凸显。商品房市场主要体现为投资品市场。此时的市场脱离了消费 这一基础需求，为投资和投机所拉动，呈现暴涨暴跌的特点，市场风险很大。 二、商品房作为投资品市场的分析 我们熟悉的价值规律是：在自由竞争的市场，一种商品的供给和需求会自 动达到均衡点，此时的价格就是均衡价格。价格和需求量成反比，价格上涨， 需求量减少；价格下跌，需求量上升。这是消费品市场的规律。 然而，投资品市场却不完全遵循这个价值规律。投资品的供求和价格变化 取决于未来的收益预期。不一定存在均衡价格，有的是“预期价格 。“预期价 格和需求量成正相关。只要市场预期价格会上涨，不管现在价格是高是低， 本节中的投资品市场特点及波动规律主要来自于尹中立先生的观点。厦门日报2 0 0 4 年1 1 月5 日文 章“泡沫分解”。 5 厦门房地产泡沫分析 是否与价值相匹配，需求量都会上升。反之亦然。对“预期价格”的判断则主 要是基于历史价格走势。 所以，投资品市场表现出来的常态，是“赚钱效应”，是“买涨不买跌 ， 是“追涨杀跌 。价格下跌，需求量不增反减，因为人们预期价格会再跌；价格 越涨，需求量反而越多，也因为人们预期价格会再涨。 当投资品市场形成一种上涨或下跌的趋势后，市场自身有强大的自我复制功 能。价格不断上涨和市场的乐观预期会产生相互强化的效应，反之，价格不断 下跌和市场的悲观预期也会产生同样的效应。牛市时，由于投资者预期价格会上 涨，会买入并持有，市场需求因此增加，而供给则变成相对不足，于是价格继续 上涨，而这种上涨又进一步刺激人们购买和投资，最后价格越涨越快，泡沫膨胀； 在熊市时，由于市场信心丧失，投资者担心受到损失，会出现恐慌性抛售，投资 品的价格暴跌，又因此引发更多的抛售，最终可能导致价格雪崩。 这种特殊的价格形成机制，使投资品市场表现为暴涨暴跌的特点。当价格 上涨的趋势形成之后，市场只有两种选择，要么继续上涨，要么迅速下跌，不 大可能会出现第三种情形。 第二节房地产的周期性波动特征与分析 一、房地产的周期波动现象 经济发展的轨迹是一条波动上升的曲线，具有明显的周期性。一个经济周 期通常包括4 个阶段：复苏、繁荣、衰退和萧条阶段，4 个阶段不断循环，周 而复始。作为经济组成部分的行业，同样也有周期性：生产周期越长、进出障 碍越高的行业，周期性就越明显，波动也越大。如房地产，钢铁，造船等等。 经济周期是不以人的意志为转移的客观存在，不可能被消灭，人们只能接 受它，并通过适当调控，来减轻其带来的波动和损害。 房地产业是周期性行业。从世界各国的经济发展过程可以看到，房地产的 清华大学教授张红：按照趋势而不是循环来进行市场预测，是市场产生剧烈波动的重要原因。 经济学上的“临界状态理论”：资产价格，i ：涨经济发展信贷增加投资增加资产价格上涨一。 房地产具有较强的周期性，是因为具有以下行业特点：不完全竞争市场、产品异质性、少数买者和卖 者决定价格、信息渠道狭窄、供给缺乏弹性、需求不确定和预期增值能力强等。摘自谭刚房地产周期波 动理论、实证与政策分析，经济管理 f 舨社2 0 0 1 年p 2 0 7 - 2 0 8 。 6 第二章房地产泡沫的理论分析 周期波动是很明显的。如英国近4 0 年来的房地产周期。见图2 。 图2 ：英国近4 0 年来的房地产周期 6 0 年代1 9 7 3 年1 9 7 8 年1 9 8 2 年1 9 8 9 年1 9 9 4 年2 0 0 4 年 数据水源：约翰卡尔弗利泡洙：从股市到楼市的繁荣幻象，北京师人j f 版社，0 2 0 1 2 0 0 6 一般而言，一个房地产周期的时间，约是8 1 2 年，但不同国家在不同时期 会有所差别。从近几十年来看，台湾大约是6 年，香港是8 年，日本是1 0 年， 美国是1 8 年。市场越成熟，波动的幅度和频率越小。 二、房地产的周期波动特征 房地产业在周期的各个阶段的表现特征为：( 见图3 ) l 、复苏阶段。( a b ，时间较长) 前期：市场上仍是供大于求， 但需求开始上升，供给不变；房 价企稳不再下跌；交易量逐步增 加；空置率开始下降；绝大部分购 房是为了自住，投机很少。 后期：房价上涨，楼花价格也 回暖。房地产投资也增多；市场上 投机的炒家开始增多；市场情绪转为乐观。 2 、繁荣阶段。( b 辛c ，时间较短) 住房供应增加，但需求上升更快，房子供不应求；房价快速上涨；大量炒 作资金进入市场；销量迅速增加，空置率较快下降；房地产投资迅猛增长，市 粱运斌的世纪之交的中国房地产：发展和调控经济管理出版社，1 9 9 6 年1 月。 因房地产生产周期长，供给不能及时增加。 7 0 8 6 4 2 0 厦j 房地产泡沫分析 场极度乐观。 到后期：楼花价格超过现房价格，领涨楼市，房价畸高，泡沫膨胀；炒风 盛行，自住购房者大多被挤出市场，投机资金支撑旺市。 3 、衰退阶段。( c d ，时间较短) 需求量上升无力，而住房供应量仍迅速上升；价格上涨缓慢或停滞；交易 量开始下降，有价无市。空置率则开始上升。 最后，受到一些突发性事件影响，出现房价下降；市场大量抛售住房，交 易量锐减，房价暴跌；空置率迅速上升。 4 、萧条阶段。( d e ，时间较长) 需求低迷( 消费需求稳定，而投资需求减少) ，但供给仍惯性增加；房价一 再下行不起；交易量跌至低谷后，徘徊不前；房地产投资锐减后低迷；房地产 商破产成为普遍现象。 三、厦门房地产目前所处的周期阶段分析 包括厦门在内的我国房地产，上一轮周期从1 9 8 7 年至1 9 9 8 年，历时1 1 年。 这一轮周期则从1 9 9 9 年开始，1 9 9 9 - 2 0 0 3 年是复苏阶段，2 0 0 3 年起进入繁荣阶 段，至今已走过9 年。从现在房地产市场的表现来看，实际上已经进入了繁荣 阶段的术期： 1 、需求增长缓慢，供给迅速上升， 首先，住房的供应已经大于需求。2 0 0 6 年厦门商品住宅供应量( 取得预售 许可证) 为3 0 5 6 8 万，而销售为3 0 4 9 8 万。2 0 0 7 年全市商品住宅供应量为4 4 2 2 1 万平方米，销售仅为3 1 7 5 3 万平方米。 商品房也一样呈现供大于求的状况：2 0 0 7 年商品房供应量为6 0 3 6 5 万平 方米，比2 0 0 6 年上升4 8 0 4 ，而商品房销售量为4 7 3 0 6 万平方米，仅上 升了1 4 9 5 。 其次，住房的供给量还在快速增加。2 0 0 6 年，厦门市房地产投资2 1 3 亿元， 比上年增长8 7 5 。全年房地产新开工面积6 4 0 万平方米，比增3 3 6 。施工 面积1 9 9 6 9 5 万平方米，增长3 1 1 。 房地产业的周期特征描述主要来自于尹中立的“泡沫分解”，厦门r 报2 0 0 4 年1 1 月5 只文章，和 梁运斌的世纪之交的中国房地产：发展和调控经济管理出版社，1 9 9 6 年1 月。 8 第二章房地产泡沫的理论分析 2 0 0 7 年，全市完成房地产开发投资3 4 5 7 4 亿，同比增长6 2 3 ，全年房地 产新开工面积1 0 0 6 8 2 万平方米，比增5 7 2 。施工面积2 8 3 8 7 8 万平方米，比 增4 2 2 。 2 、炒风盛行，自住购房者大多被挤出市场，投机资金支撑旺市。 以厦门目前的房价，有购买能力的基本上是富入阶层。他们购买的主要目 的是投机。绝大多数有真实住房需求的消费者，已被高昂的房价挤出市场。粗 步估算，厦门房地产市场的投机比例在三分之一以上，这个数字已远远超过了警 戒线。 厦门本地许多居民在投机房地产，2 0 0 7 年1 月2 3 日，厦门市统计局调查 显示：2 2 的居民家庭拥有两套以上住房；2 0 0 7 年1 0 月1 7 同至1 0 月3 1 同， 厦门房屋网进行的调查显示：拥有两套房以上的人占三分之一，拥有两套房以 上的家庭占5 3 ，拥有三套房以上的家庭占2 7 。外来的居民也在投机厦门房地 产，外地投资客携数千万巨款，一次购买数十套住房，近年来屡见不鲜。 投机者狂热，开发商更狂热。2 0 0 7 年，厦门岛内土地的楼面地价最高拍到 了1 7 4 8 6 元国。岛外的集美也拍到了1 2 0 6 6 元，翔安拍到6 0 2 9 元。均达到或超 出周边的房价，出现了业内人士称为“面粉比面包贵”的现象。 3 、空置率上升 厦门市商品房名义上的空置率虽然很低，但实际上空置现象十分严重。许 多外地人到厦门购房，坐等升值，既不出租也不入住。虽然没有明确的完整数 据，但是粗步估算，厦门的空置率在2 5 以上。 房地产行业是周期性行业。而厦门房地产已经到了这一轮周期的繁荣阶段 的末期，衰退阶段的到来只是时间问题。 2 0 0 7 年，厦门市新建住房均价为9 4 5 6 元，岛内( 主要城区) 均价为1 2 3 4 0 元。2 0 0 7 年城镇居民可支 配收入为人均2 1 5 0 3 元，城镇在岗职工人均税前年收入为2 8 9 5 6 元。数据来源：厦门市国土资源，j 房地产 管理局。 具体见第三章第一节中的“投资比例分析”。 2 l 世纪房地产厦门区域总经理助理叶效贤披露的数据更令人震惊；岛内自住购房的仅占整个市场的 1 3 ，绝大多数属于投资。 楼面地价足房价的成本之一。地价与房价的关系是：房价= 地价+ 建安成本+ 各种税费+ 利润。地价 l 万7 ，则房价则至少在2 5 万到3 万。 具体见第三章第一节中的“空置率分析”。 9 厦fj 房地产泡沫分析 一、资产泡沫概述 第三节房地产泡沫的概述 1 、定义 泡沫最简单的定义，就是一种资产的价格大大超过它的基本价值“。泡沫的 直接动因是大量资金进入市场进行投机炒作。其形成过程是：当一种资产( 相 对于其它资产) 价格飙升时，就产生了巨大的财富效应，鼓励大量资源流向这 项资产，从而使价格有更大的上涨，于是又有更多的资源进入，最终使得资产 的价格上涨到与其基本价值严重不一致。 由于证券和房地产的特殊性：供给弹性很小或无弹性，并且其价值有虚构 性，因此，它们容易成为泡沫的载体。泡沫大多存在于这两个市场中。 从历史来看，著名的泡沫事件有1 7 世纪荷兰的郁金香狂潮，1 8 世纪法国 密西西比股票泡沫，英国的南海股票泡沫事件，1 9 2 9 年1 9 3 3 年美国的大萧条， 上世纪八十年代起日本的泡沫经济，1 9 9 7 年开始的东南亚金融危机，以及本世 纪初美国的新经济泡沫等。 泡沫膨胀之后，必然会破裂：当价格涨到过高的某个水平，市场会出现预 期的逆转，接着就是价格暴跌，最后以金融危机告终。泡沫的存在，会导致社 会资源配置的失调，而泡沫的破裂更是会对国民经济产生严重影响，甚至可能 导致灾难性后果。 2 、发展阶段 根据美国经济学家约翰卡尔弗利的分析，泡沫有如下发展阶段： ( 1 ) 萌芽阶段。投资环境发生改变，出现新的商机，投资开始涌入。 ( 2 ) 发展阶段。由于财富效应的作用，市场迅速发展，银行信贷急剧扩张， 大量的投资抬高价格。 ( 3 ) 狂热阶段。泡沫发展到“异常欣快 ：投机资金不断积累，大大超过 实际经济所需资金；人们对未来收益的预期达到不切实际的高度，幻想未来会 有无限强劲的市场表现，没有人考虑基本的估价标准；越来越多人卷入投机的 日本学者森信茂树认为，泡沫“是指用经济摹本冈素无法说明的资产价格的飞涨”。 该论点来源于李昂“房地产泡沫的理论与实证研究”，摘自张红编著房地产经济学讲义，清华大学 出版社，2 0 0 4 年9 月，p 4 i 8 - 4 2 3 。 【美】约翰卡尔弗利泡沫：从股市到楼市的繁荣幻象，北京师大出版社，0 2 0 1 2 0 0 6 l o 第二章房地产泡沫的理沦分析 洪流中，期待着迅速获利；在没有达到价格最高点之前，任何人都想买进：通 常你会看到有人警告泡沫的出现，然而，他们的初次警告总是过早，导致人们 对他们失去信任。 ( 4 ) 瓶颈阶段。市场价格上涨速度变慢，部分投机者牟取了暴利，获利空 间逐步减少，很少人再愿意进入。有时候会有一段时期市场很平静，直至某一 事件，成为危机的导火索，引发价格急剧下跌。这一事件可能是战争，也可能 是利率上调，或者只是增长速度下降或人们信心的改变，成为“最后一根稻草”。 ( 5 ) 抽回阶段。价格不断下降，恐慌加剧，破产屡屡发生，银行回收资金， 商业信心锐减，悲观情绪蔓延。消费和投资缩减。此外，在极端的情况下，可 能存在一个恐慌阶段，价格急剧下跌，人们争着抛售，但市场上没有买家，市 场完全丧失流动性。 二、房地产泡沫概述 房地产泡沫的定义是：在过热的投资与投机中，地产价格不断上扬，严重 偏离基本价值，而市场真实需求不断下降，最终导致有价无市的局面，住房大 量空置。 如前所述，由于房产兼具消费品和投资品两种属性，所以房市和股市一样， 容易暴涨暴跌。现实生活中，房价常常会较大偏离价值，要么出现低估，导致 市场低迷；要么出现高估，形成泡沫。美国有一个统计，过去3 0 年，1 5 个发 达国家总共出现过2 9 次房地产泡沫破裂，每一次泡沫破裂，平均价格跌幅为 2 7 ，平均持续时间为4 5 年。 房地产泡沫的直接动因，是房地产市场的投机。泡沫形成的基本原因是： 人们买入房地产，期望它的价格会继续大幅上涨。所以泡沫往往是在价格暴涨 过程中形成 。从房地产周期的发展阶段看，泡沫通常产生于繁荣阶段之初期。 房价从被低估到反弹的过程中，市场从以真实消费为主，逐步转变成以投机为 主；泡沫从产生、发展到急剧膨胀。到繁荣阶段后期，泡沫已膨胀到顶点。从 衰退阶段起，泡沫开始破裂；到萧条阶段，泡沫则彻底破灭。 与股市相比，房地产普遍使用按揭贷款，具有以少博多的资金杠杆作用，易产生投资过热，而且没有 卖空机制，缺乏窄头来对冲，泡沫膨胀可能比股市更持久。 【美】约翰卡尔弗利泡沫：从股市到楼市的繁荣幻象，北京师大出版社，0 2 0 1 2 0 0 6 美国经济学家罗伯特希勒在研究了美国1 1 5 年的房价后得出结论，人们对房价的投机心理是导致，卜涨 的主要凶素。 厦i j 房地产泡沫分析 在房地产泡沫膨胀的过程中，人们总是面临两个关键的问题。 第一个问题是：房地产泡沫会在什么情况下破裂? 答案鼍：可能由某种导 火索引发，如利率上升、或经济衰退、或来自其他地区泡沫破裂的蔓延；也可 能不需要导火索，只是市场期望发生了变化，人们认为价格太高，不会继续上 涨时，房价就会下降。 第二个问题是：可以预测房地产泡沫破裂的准确时点吗? 答案是：泡沫是 非理性的，它的膨胀和破裂，都难以用理性的思维去预测。但可以肯定的是， 它一定会破裂。泡沫越大，越可能破裂，造成的后果就越严重。 在泡沫产生和膨胀的过程中，人们倾向于接受事实，“存在就是合理”，所 以大多数人不相信泡沫的存在，反而相信房价的持续上涨力是合理的哪。 第四节房地产泡沫的度量 一、度量房地产泡沫的两个基本指标 判断房地产泡沫，有两个最基本的指标：市盈率和泡沫指数。 ( 一) 市盈率 1 、市盈率定义 从经济学角度而言，一项资产的价格，应当反映其未来的收益，也就是未 来现金流的贴现。资产增值的原因，在于收益增加或者预期收益的增加。市盈 率的基本含义是：一项投资，以目前的年收益来计算，要多少年，才能回本( 赚 够本金) 。例如，投资1 0 0 万于某项目，每年净利润是1 0 万，则1 0 年可回本， 市盈率就是1 0 倍。所以，市盈率越高，通常代表收益率越低，投资者越不愿意 投资。 2 、房地产的市盈率 同样，一套住房的价值，也不过是未来房租收入的贴现值圆。在利率( 贴现 率) 不降低的情况下，房地产增值，应当是因为房租上涨，或者是预期会上涨。 如果房租不变，房价一路上涨，就形成泡沫。用租金来衡量房价，除了因为租 金是收益外，也因为租房的需求是相对真实的，不象购房有投机的成分。 经济学r 卜有“锚定效应”：在泡沫时期，人们觉得高价格和高收益是正常的。 河南省社会科学院研究员岖继学：房价不过是购买楼房的7 0 年租金而已。 1 2 第二章房地产泡沫的理论分析 在房地产市场，市盈率就是指房价租金比。如果市盈率过高，表示相对于 租金来说，房价过高，存在泡沫。 3 、标准和参考 市盈率的逆指标是收益率。约翰卡尔弗利认为，房地产的毛租金收益率( 不 计折旧和维护成本) 应该是6 _ 1 0 。以此推算，合理的毛市盈率就是1 0 倍一1 6 7 倍。2 0 0 7 年9 月1 5 日起我国5 年期定期存款的年利率为5 7 6 ，折合市盈率是 1 8 倍，考虑到风险溢价，上述市盈率标准基本上是合理的。 4 、市盈率标准的适用与争论 许多人提出，投资房产的收益不仅仅是租金，还包括房产本身的升值收益。 升值收益往往超过租金的收益。所以用市盈率来衡量市场泡沫是不合适的。这 个观点很具有普遍性，乍看也十分有理。尤其在房价上涨较快时，房产的升值 收益远远超过了租金收益。 其实这是片面的误解。房地产的升值是建立在租金提高的基础上的。只有 租金上涨，房价上涨才是合理的；脱离租金的房价上涨就是泡沫。 在房地产处于上升( 扩张) 周期时，房价的上涨速度往往超过租金。此时 投资房地产，则房产升值的收益的确大于租金的收益；但是当房地产处于下降 ( 收缩) 周期时，则房价的下降速度也将大大超过租金。此时房地产的升值收 益为负，只有租金收益。 所以从长期来看，租金才是房地产的基本收益，租金收益的变动最终决定 房地产的升值程度。房价围绕着租金上下波动。有时高于租金，有时低于租金， 但最终总是为租金所决定圆。所以，租金市盈率是衡量房地产泡沫的基本指标。 ( - - ) 泡沫指数 l 、定义 泡沫指数即房价收入比。通过房价和收入的比较，可以判断市场对住房的 长期支付能力。同市盈率一样，房价收入比也是被世界广泛使用的判断房价是 否合理的基本指标。 2 、标准 联合国认为：一套8 0 1 0 0 平方米住房的合理价格，应当是一户居民一年 【美】约翰卡尔弗利泡沫：从股市到楼市的繁荣幻象，北京师大出版社，0 2 01 2 0 0 6 房价和租金的关系就好比股价和每股收益的关系：股价波动总大于e p s 的变动，但是最终取决于e p s 。 1 3 夏fj 房地产泡沫分析 总收入的3 倍。房价收入比如果超过6 倍，大多数人将无力购买。世界银行则 认为合理标准是5 倍。这个倍数，就是楼市泡沫指数。 也就是说，国际上认为：泡沫指数合理的标准是3 5 倍。超过6 倍以上， 就会导致大多数人购房困难。泡沫指数越高，表明房地产泡沫越严重。 以英国为例。在房价上升的周期阶段，房价收入比一般是4 倍多，下降时 大约是3 - 3 5 倍，最低的9 0 年代中期，只有2 8 倍。 3 、泡沫指数标准的适用与争论 ( 1 ) 特殊阶段的“失灵” 在商品房建设刚刚起步，商品房成为稀缺性商品的特殊阶段，房价收入比 标准可能存在暂时“失灵”。因为在这一阶段，用房价收入比来衡量泡沫是不尽 合理的。商品房数量稀少时，价格就必然畸高。此时商品房已不是一般意义的 消费品，而是奢侈品。奢侈品只满足少数富豪的需要，绝大多数的民众是没有 能力消费的。所以不能用全社会的平均收入水平来衡量房价的合理与否圆。 如经济转轨时期和商品房市场刚刚建立的阶段，就很可能出现这种房价高 于收入十几倍甚至几十倍的情况。例如：1 9 9 3 年我国城市的房价收入比就达三 四十倍甚至更高。而根据世界银行的统计：1 9 9 3 年，亚美尼亚的房价收入比为 3 9 ，蒙古的乌兰巴托是3 7 7 ，莫斯科为1 7 。这些都是经济正转轨、市场经济刚 开始时期的国家。 但是，这一特殊阶段是暂时的，是不能持久的。随着商品房市场的建立。 商品房建设的发展，房价收入比会回归到合理的范围内。到1 9 9 8 年，经济转型 基本结束后，亚美尼亚的房价收入比就降到4 ，乌兰巴托降为7 8 ，莫斯科降为 5 1 。 房价收入比作为判断市场对住房的长期支付能力的主要指标，在这里并没 有被削弱，相反得到进一步的印证。 ( 2 ) 对收入增长溢价的争议 有人认为，如果一个国家或地区的人均收入增长较快，那么房价较快增长 是合理的。不能以静态的房价收入比来衡量市场泡沫。 资料来源：f 美w , j 翰卡尔弗利泡沫：从股市到楼市的繁荣幻象。北京师大出版社。0 2 0 1 2 0 0 6 此时决定房价的足这些富豪的收入水平和购兴倾向。 数据来源：2 0 0 0 年世界银行发布的世界发腱报告和世界发展指标。 数据米源：2 0 0 0 年世界银行发布的世界发展报告和世界发展指标。 1 4 第二章房地产泡沫的理论分析 这种观点有一定的道理。居民收入如果一直保持较快增长，对于现在的购 房者而言，未来的负担的确会不断减轻。在这种情况下，应当允许商品房价格 有一定的溢价。 联合国认可的合理的房价收入比是3 倍，上限是6 倍。就我国而言，笔者 认为，合理的房价收入比应是6 倍，上限( 或者警戒线) 应当是9 倍。 当房价是收入的6 倍时，一个普通家庭，经过6 7 年的积累，可以支付 3 0 的首付款和房屋装修款。余款2 0 年按揭，以2 0 0 7 年9 月1 5 同之后的优惠 利率6 6 5 5 ，每月按揭款占到月收入将近4 0 。在这种情况下，虽然也有一定 的困难，但是考虑到收入的增长，未来的压力将会逐步减轻。 当房价是收入的9 倍时，一个普通家庭，必须经过8 - 1 0 年的积累，才能支 付首付款和装修款，而每月按揭款占家庭收入5 7 。这是十分艰难的，许多家 庭将会因此破产，尤其是在最初的几年或者经济不景气时。因此，无论如何不 能超过9 倍。否则房价就完全脱离了民众购买力，成为少数人享受的奢侈品。 二、度量房地产泡沫的两个辅助指标 除了以上两