（工商管理专业论文）契约型房地产投资信托基金产品设计研究.pdf

契约型房地产投资信托基金产品设计研究 摘要 房地产投资信托作为一种联系社会资本和房地产市场的产业投资工具，在海 外经过近5 0 年的发展历程，已经显示出巨大的制度优势和发展潜力。引进和发 展房地产投资信托制度，对引导社会资本有效进入房地产市场、提升房地产业的 发展层次、完善金融市场产品结构、防范金融市场风险具有重要作用。 在我国，引进和发展房地产投资信托制度，关键是设计一个适合我国房地产 市场、资本市场和法律环境的房地产投资信托产品模型。本文研究首先基于国际 上成功运作的案例分析，对我国引进和发展房地产投资信托的客观基础进行研 究在研究中，一方面通过考察国际上房地产投资信托的组织形式、业务模式、 规管制度、收益属性及市场效应等方面，研究和总结海外房地产投资信托制度的 成熟经验和成功做法；另一方面从市场需求、产业基础和外部环境，分析我国引 进和发展房地产投资信托的现状在此基础上，对房地产投资信托的发展路径进 行设计研究，提出了房地产资金信托集合计划、公司型房地产投资信托和契约型 房地产投资信托基金三种产品模式。基于充分满足产品特性和较小法律实施成本 两个方面的要求，在三种产品模式中，契约型房地产投资信托基金产品模式是引 进和发展我国房地产投资信托制度的最优选择 契约型房地产投资信托基金产品的设计研究是论文的主题，包括总体设计、 运行机制设计和监管制度设计三个方面。契约型房地产投资信托基金产品制度设 计的思路是，依据信托法和证券法等有关法律，通过专门立法的方式， 由国务院或国务院授权相关监管部门制订基于信托契约关系的房地产投资信托 法规或规章，仓b 立契约型房地产投资信托基金产品；契约型房地产投资信托基金 产品的总体设计包括产品属性和组织结构两个方面，为产品的设计研究提供了一 个总体的框架；运行机制设计是契约型房地产投资信托基金产品设计研究的核心 部分，具体地从运行机制的核心要素、基金内部治理及投资、收入分配、负债政 策和资产评估等方面进行规划，来满足契约型房地产投资信托基金产品总体设计 中组织结构和产品属性的要求。同时，从发行审核和上市监管两个方面，研究和 设计契约型房地产投资信托基金产品监管制度，为产品有效运行提供外部保障 论文分为四个部分第一部分为绪论介绍课题研究的背景意义结构安排 一 ： 、和研究思路，对代表性文献进行了评述，并指出论文的创新之处；第二部分阐述 _ 了房地产投资信托的基本认知和理论基础；第三部分从国际上房地产投资信托的 ， 发展模式和我国发展房地产投资信托的现状两个不同角度，研究引进和发展房地 产投资信托的客观基础；第四部分是论文的核心部分，具体从总体设计、运行机 制和监管制度等三个方面，对契约型房地产投资信托基金产品设计进行深入的理 论研究。 关键词：产业基金；房地产投资信托：产品设计 n s t u die so nt h ep r o d u c t d e sig n in go fc o n t r a c t u air e ai e s t a t ein v e s t m e n tt r u s t s a b s t r a c t a sa ni n d u s t r i a li n v e s t m e n tv e h i c l ec o n n e c t i n gs o c i a lc a p i t a la n d r e a le s t a t e m a r k e t ， r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s h a s a l r e a d y d e m o n s t r a t e di n s t i t u t i o n a ls t r e n g t ha n dd e v e l o p i n gp o t e n t i a l i t ya f t e r e x p e r i e n c i n gap r o c e s so fn e a r5 0y e a r sa b r o a d i n t r o d u c i n ga n dd e v e l o p i n g r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t sw i l lb r i n gv a l u a b l ee f f e c t so na t t r a c t i n g s o c i a lc a p i t a lt or e a le s t a t em a r k e t 。m o v i n gu pt h ed e v e l o p i n gl e v e lo f r e a le s t a t e ，i m p r o v i n gt h ep r o d u c tc o n s t r u c t i o no fc a p i t e lm a r k e ta n d c o n t r o l l i n gt h er i s ko fc a p i t a lm a r k e t w it hr e g a r dt di n t r o d u c i n ga n dd e v e l o p i n gr e a le s t a t ei n v e s t m e n t t r u s t s ，i ti sak e yp o i n tt od e s i g nap r o d u c tm o d e lo fr e a l te s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t st h a ta d a p tt or e a le s t a t em a r k e t ，c a p i t a lm a r k e ta n d l e g a le n v i r o n m e n to fc h i n a f i r s to fa l l ，b a s i n go no v e r s e aa n dd o m e s t i c a n g l e so fv i e w ，t h et h e s i sr e s e a r c h e st h ef o u n d a t i o no fi n t r o d u c i n ga n d d e v e l o p i n gr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s , o nt h eo n eh a n d 。t h et h e s i s r e s e a r c h e sa n ds u m m a r i z e st h ee x p e r i e n c ea n dp r a c t i c eb yi n s p e c t i n gt h e p a t t e r n o r g a n i z i n g ，t h eo p e r a t i n gm o d e ，t h eg o v e r n i n go fi n s t i t u t i o n ， c h a r a c t e r i z a t i o n so fi n t e r e s ta n dt h ee f f e c t - m a r k e t i z a t i n go fr e a le s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t so v e r s e a s ：o nt h eo t h e rh a n d ，t h et h e s i sa n a l y z e st h e d e m a n da n dc o n d i t i o n so fi n t r o d u c i n ga n dd e v e l o p i n gr e a le s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t si nc h i n ab a s i n go nt h r e er e s p e c t sa sf o l l o w sa st h e d e m a n do fm a r k e t ，t h ei n d u s t r i a lf o u n d a t i o na n dt h ef a c t o r so fe n v i r o n m e n t o nt h eg r o u n do fa l la b e v e ，t h et h e s i sd e s i g n st h ep a t ho fd e v e l o p i n gr e a l e s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s ，p r e s e n t st h r e em o d e l sa sf 0 11 0 w sa sr e a le s t a t e f u n d st r u s t 。c o r p o r a t er e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t sa n d c o n t r a c t u a lr e a l e s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s c o n s i d e r i n gb e i n gr e s t r i c t e dw i t hf i t t i n gt h e c h a r a c t e r i z a t i o no fp r o d u c ta n dt h el o w e rc o s to fl e g i s l a t i o n , t c o n t r a c t u a lr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t si st h eb e s tc h o i c ea m o n gt h r e e p r o d u c tm o d e l s ， t h es t u d yo np r o d u c t - d e s i g n i n go fc o n t r a c t u a lr e a le s t a t ei n v e s t m e n t t r u s t si st h es u b j e c to ft h et h e s i s t h ed e s i g ni sm a d eu po ft h r e ep a r t s a sf o l l o w sa st h ei n s t i t u t i o nd e s i g n i n g ，t h ef r a m e d e s i g n i n ga n dt h & ，： - 。 m e c h a n i s md e s i g n i n g t h et h o u g h to fi n s t i t u t i o nd e s i g n i n gi st h a tt h e sr 。t t ec o u n t t l ，o rt h ec o r r e l a t e dd e p a r t m e n t so fs u p e r v i s i o np a s sa na c t t - 、f t h l ih h i n gt h ei n s t i t u t i o no fc o r p o r a t er e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s a c c o r d jn g “) a cto f r u s ta n da c to fs e c u r it y t h ed e s i g n i n go ff r a m e c o n s i s t so ft h ee s s e n t i a lf a c t o r sa n dt h ec h a r a c t e r i z a t i o n so fp r o d u c t t h ed e s i g n i n go fm e c h a n i s mi st h ec o r eo fd e s i g n i n go fc g n t r a c t u a lr e a l e s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s t h ed e s i g n i n go fm e c h a n i s ma d a p t st ot h ed e m a n d o fd e s i g n i n gf r a m eb yb e i n gf r a c t i o n a t e di n t or e s p e c t sa sf o l l o w sa s m a n a g i n go fo r g a n i z a t i o n ，i n v e s t i n g ，a l l o c a t i n go fi n t e r e s t ，c o n t r o l l i n g o fd e b t 。a n de v a l u a t i n go fa s s e t f i n a l l y ，i no r d e rt oe n s u r et h ee f f e c t i v e r u n nin go fc o n t r a c t u a lr e a le s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t s ，t h et h e s i s r t s e a r c h e st h ei n s t i t u t i o no fs u p e r v i s i o ni n v o l v i n gt h ea u d i t i n go fi p o r t f l f f h p g u p e r v i s i n go fd e a lo fp r o d u c t t h et h e s i sc o n s i s t so ff o u rp a r t s t h ef i r s tp a r ti st h ei n t r o d u c t i o n ， i f i u d i n gt h eb a c k g r o u n d ，t h es i g n i f i c a n c e ，a n dt h eb r a i no ft h o u g h t 。t h e d o c u m e n ta p p r a i s i n ga n dt h ep o i n to fi n n o v a t i o no ft h et h e s i s t h es e c o n d p a r ti st h ee l e m e n t a r yr e c o g n i t i o na n dt h et h e o r e t i c a lf o u n d a t i o no fr e a l e s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t s t h et h i r d p a r t i sa b o u tt h ef o u n d a t i o n r e s e a r c h i n go fi n t r o d u c i n ga n dd e v e l o p i n gr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s t h ef o u r t hp a r ti st h ec o r eo ft h et h e s i s ，r e s e a r c h i n gt h ed e s i g no f c o n t r a c t u a lr e a le s t a t ei n v e s t m e n t t r u s t sb a s i n go ns t u d i e so nl e g a l i n s ti ) u t i o n d e v e l o p i n gp a t h ，d e s i g n i n go ff r a m ea n do p e r a t i n gm e c h a n i s m f r i f l , , t l p t r ti m g ，rj n s f ir u t i o n 一 ，。 。， k e yw o r d s ：i n d u s t ri a if u n d s ：r e a ie s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s ：s t u d i e eo n d e s i g n i n g 7， ij _ ，litll_r 悴 _ ；，!，：fifft ! ， j 1 拱 独创声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果据我所知，除了文中特剐加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其 他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含未获得 或 其他教育机构的学位或证书使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的 任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者躲彦叩 锄签字日期渊年6 月3 ，日，l y _ _ - _ h _ _ _ _ - - _ _ _ _ - _ - _ h - _ - - _ - _ - - _ _ - _ _ _ h - _ _ _ - - - - _ 。_ 。- - h h _ _ - _ - 。_ - - _ _ _ - _ - - _ 。- - _ _ _ - 。- - _ - - - _ 一 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，有权保留并 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅本人 授权学校可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用 影印，缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文( 保密的学位论文在解密后 适用本授权书) 糊蝴签名i 如1 1 签字胁弘乩礼月3 日 学位论文作者毕业后去向： 工作单位： 通讯地址l 导师签字： 一 1 签字日期；年月日 邮编 电话： 0 绪论 o 1 研究背景和意义 古今中外，财富累积与土地分配利用始终密切关联。检验中国，亚洲甚至全 世界的富囊排行榜，我们会发现至少有一半人是从事与土地或房地产有关的行 业。在许多比较先进的国家，为了能够达到均富及维持社会稳定的目的，国家的 政策总是会鼓励般大众投资于房地产。美国国会1 9 6 0 年通过的9 1 9 6 0 国内税 法典，创设了房地产投资信托( r e a le s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t s ，以f 简称为 p e l t s ) 这一新型的投资工具，其初始目的，一是让普通大众参与房地产投资， 使大众投资者分享房地产投资收益。以避免财团垄断：= 是建立不动产资本市场。 ，。 使不动产市场与资本市场有效融合，2 0 世纪8 0 年代。美国政府修正了税法且放 宽了r e i t s 不能直接管理和运用房地产的限制。，使得房地产投资信托的优势进 一步得以发挥。自从第一家r e i t s 公司于1 9 6 2 年上市，到1 9 6 9 年底，整个市 场只有5 家r e i t s 公司但当房地产投资信托的优点渐渐被了解之后，这个行业 发展非常迅速。到2 0 0 3 年底，所有r e i t s 上市公司股票市值是2 2 4 2 亿美元，面 1 9 9 0 年的市值只有8 7 亿美元，即1 3 年中r e i t s 公司市值增长了将近2 6 倍。2 房地产投资信托在美国受青睐的程度可见- 斑， 继美国之后，r e i t s 概念也逐步出现在欧溯、非洲及大洋州。房地产投资信 托制度在亚洲的发展比较晚。亚洲第一家r e i t s 公司1 9 8 9 年成立于马来西驱， 但绝大多数亚洲国家或地区的房地产投资信托制度都是在经历了1 9 9 7 年金融风 暴，于2 0 0 0 年之后发展起来。近年来，日本、新加坡、韩国纷纷建立了房地产 投资信托市场，丽中国的香港和台湾地区的房地产投资信托市场也在快速发展之 中。 r e i t s 从其理念的发端到现在，已走过近百年的历史，不仅立法体系十分完 备，而且运行机制也f i 趋完善。海外发展r e i t s 的成熟经验表明，房地产投资信 托制度具有稳定和促进房地产及金融市场发展的作用美国房地产投资信托真正 美国早期r e i t s 的相关法律要求由第三方担任r e i t s 的瞥理青禁止r e l 弧自己管理或运作其财产 1 9 嘶年美国圈套通过i i 粥6 年税收改革法枭 ( t a x r e f o r m a d o f l 9 8 6 ，1 r a 铂) 第一次允许r e i t s 采用 内船普理方式臂理和运用自己的物业资产。促使札i t s 实件逐步迈向管理决策的经营层巩提高了 p e l t s 打业的磐营决麓效卓 【荚 陈淑贤( s u l 柚c h 蚰k 盼翰埃理克盛o o h nb r t c k 蜘n ) ，_ i 三诃( k o - a n s ) 。房地产投资信托一 结构、绩效与投僚机会。磐济科学m 版牡中文第1 版2 0 0 序弃第2 掘 ! 里童堂叁兰! ：塑笪! 堡! 竺壁垒! ! 丝笙塞 发展的时期是1 9 6 0 年至1 9 7 0 年问，这期间，美国的金融环境与我国现阶段的金 融环境非常相似当时，美国由于政府紧缩银根，信贷额度相应缩小，导致房地 。产项目资会普遍匮乏，丽握有大量闲散资本的小投资者却无力以自身资产投资于 房地产在此情形下。美国国会通过 1 9 6 0 国内税法典法案，j 下式确立了r e i t s 制度，并一直延续至今，成为联系社会资金和房地产市场的重要纽带，并发展成一一- 一t 一 为全球规模最大，最具现代化水平的房地产投资信托市场。在亚洲，通过越秀基 金在香港联交所上市的案例可以看出，香港的房地产投资信托是通过专项立法的 方式来创立的，本质上仍然是传统意义上的类封闭式基金，其立法理念是：一方 面。把房地产投资信托作为一种被动的投资工具，使普通大众能够用较小的资金 投资于房地产，分享房地产投资带来的稳定收益：另一方面，在把社会资会引向 房地产市场的同时，强调趸多的是投资者利益的安全和稳定，这也是香港经济、 社会特定环境及房地产投资信托递进发展的要求使然。 房地产是世界财富的一个重要组成部分，如果大部分商业房地产通过房地产 投资信托制度在股票市场上进行交易，将会是一种什么情形昵? “确实，我们找 不到房地产不能在股票市场上进行交易、而只有公司彳。能上市的理由。随着r e i t s 市场规模的增长，我们必须进一步分析研究这个市场。”仍房地产投资信托作为一 个联系房地产市场和会融市场有效纽带的产业投资工具，是人类社会的经济智慧 结晶，已经显示出巨大的制度优势和发展潜力，海外特别是美国和香港发展r e i t s 的理念和历程，对于创立中国本土的房地产投资信托制度具有现实的参考和借鉴 意义。尽管p e l t s 的概念目前在我国尚未普及，但可以预见，随着各方面条件的 。+ 成熟，在不远的将来。我国必将引进和发展本土的房地产投资信托制度，r e i t s 将会出现在我国的资本市场上。我国迟早会成为仅次于美国的世界第二大r e i t s 市场。本文通过考察海外房地产投资信托制度的核心理念和制度优势。借鉴国际 上r e i t s 发展的成功做法和经验教训，研究房地产投资信托的法律架构、组织模 式、发展路径、运作机制和风险管理等具体问题，力图设计一个适合我国产业市 场、金融市场和法律制度环境的房地产投资信托产品，为未来我国房地产投资信 。，托的立法实践提供一定的理论参考，推动真j f 意义上的房地产投资信托制度早只。 ” 登陆中国。本文研究的目的和意义正是在于此， 、 i - ， ， ( 荚 陈淑贤( s uh a r rc h a n ) 、约翰埃举克森( j o h ne r i e k s o n ) t 谤( k ow a n g ) 房地产投瓷信托二一 结构续效与投资机会经济科学l 版社中文第1 版。2 0 0 4 第3 - 4 氟 - 2 契约型房地产投资信托基金产品设计研究 0 2 代表- 陛文献评述 ： 我国房地产业在历经新一轮宏观调控，特别是中国人民银行关于进一步加 强房地产信贷业务管理的通知。出台后，屡屡成为人们议论的焦点，关于房地 产投资信托的文章更是层出不穷。这些文章大都着眼于为房地产业寻找银行外的 融资渠道，以缓解房地产开发企业资金链紧张的难题，很少有从设计一个适合我 国的r e i t s 产品入手，来深入研究如何创立和发展我国的房地产投资信托制度。 究其原因，一是，r e i t s 本身就是一个法律制度产品，我国尚未出台标准意义上 的房地产投资信托专项法规，对其研究缺乏法律制度基础；二是，r e i t s 在我国 的实践几乎是空白，对其研究缺乏客观的信息资料。r e i t s 是一个舶来品，海外 r e i t s 的法律制度和研究文献，是对发展我国房地产投资信托制度进行研究的出 发点和参照物。香港证监会于2 0 0 5 年6 月制订的房地产投资信托基金守则， 在总结其2 0 0 3 年版本的基础上，建立了一个较为完善有效的r e i t s 基金法律框 架：陈淑贤等著的房地产投资信托结构、绩效与投资机会o 一书。应用 实证研究的方法，深入分析了美国r e i t s 的产品特性和影响因素。下面，就对本 文的研究有重要参考作用的两个代表性文献进行评述 f i早在2 0 0 3 年7 月3 0 同，香港证监会就颁布了香港第一个专门的r e i t s 法 规 。为了越秀投资进行收赡啦目的，2 0 0 1 年9 月2 5 日，根据国家计委的批准，广州市人民政府对g c c d 集团内部的各项业 务和股权架构进行重组，把g c c d 集团9 5 的权益注入越秀，由越秀全资设立的广 州市城市建设丌发集团( 中国) 有限公司( g u a n g z h o uc i t yc o n s t r u c t i o na n d d e v e l o p m e n tg r o u p ，在英属维尔京群岛注册，以下简称g c c db v i ) 拥有同时， g c c db v i 在英属维尔京群岛( b v i ) 全资注册成立柏达、金峰、福达、。京澳四个 特殊目的投资机构( s p e c i a lp u r p o s ev e h i c l e 。s p v ) 毋。这四个特殊目的机构 的唯一业务就是分别拥有及经营白马、财富广场、城建大厦和维多利广场四个物 业组合单位在2 0 0 2 年1 2 月2 0 日，越秀投资向越秀收购g c c db v i1 0 0 的权 香港2 0 0 5 年房地产投资侪托培金守则 ( 第7 5 条款l 允许p e l t s 肇金纯梓为了问接持有房地产项目 或小于融资目的晌使用s p v 但摹台必须拥有s p v 的大多敦所有权及控制权l 如果幕金投资干酒店，娱所 或公寓伟宅，剃该等投资必须由s p v 符仃 2 5 ， q j 。 中国海洋人学i 商管理硕十( m b a ) 学付论文 益，越秀投资通过g c c db v i 问接持有四个特殊目的机构( 各b v i 公司) 拥有的 四个房地产物、世组合单位。 2 0 0 5 年1 2 月7 同，越秀投资的全资附属公司越秀房托资产管理有限公司( g z i r e i ta s s e t - t a n a g e m e n tl i m i t e d 蝴p 6 2 7 ，以下简称管理人) 。与汇丰机构信托 一服务( 亚洲 有限公司( 以下简称信托人x 订立信托契约越秀基金据此成立，一 并于2 0 0 5 每1 2 月8 日获香港证监会发牌认可，越秀房托资产管理有限公司、汇 丰机构信托服务( 亚洲) 有限公司分别获得越秀基备理人身份和信托人身份 越秀基会的架构及合约关系如下： 越秀投资 管冲 ( 越秀腾托资产管坪f i 限公- j ) 顾口j 赞li 顾问雕务 物业公1 ( 仲齄联行自限公卅) 租赁代坪 ( 广州白马 物业管卿有 限公一和广 州怡城物业 管理有限公 一) 租赁i | j 场推广l 殷机话管卵服务l 广一 、扒赁，i | 场推 广及租赁管坤胜务 嚣赞用 肚金单位持自人香港公众 机构靛青 越秀投资 越秀 投资f 越秀坫金 管珲般务r 一 管理费 砖秀 房托基金 分派股息和投蝥利得 1 信托人费用 信托人 ( 率机构信托服务 ( 砸洲) 确限公司) 一以信托赍式为基金l 一 单位持有人持有越秀房托幕金资产 l 嗽 越秀膀托( 柠股) 2 5 自限公司 ( 吾港) “r 菇循一t 晶。 柏荔驻ll 金= 壤ll 榴粉餐 公埘 iili 有限公珥 ii r 口竹， ii 馏阼， il忸”jli 司卜司卜司隔司。 2 0 0 5 年1 2 月7 闩，越秀房托( 控股) 2 0 0 5 有限公司( 信托人的全资附属公司。 以下简称f 6 1 d c o ) 、管理人、。信托人与g c c db v i ( 作为卖方) ，越秀投资( 作为 2 6 ： l 一：。 t ： ， j lt。蟹 t-事l，f 契约j l l ! 房地产投资信托基金产晶设计研究 一- k ，。 g c c db v i 履行责任的担保人y 订立重组契约，h o l d c o 同意收购柏达、金峰，福 达、京澳等四个b v i 公司的全部已发行股本。h o l d c o 根据重组契约就收购b v i 公司股份须付的初步代价为4 ，0 1 4 ，1 8 0 ，0 0 0 港元( 根据重组契约，视全球发售情 况予以调整) 。初步代价根据各b v i 公司于2 0 0 5 年l o 月3 1 日的有形资产净值 2 ，9 7 2 ，7 6 7 ，0 0 0 港元，加上2 0 0 5 年1 0 月3 1 日应付越秀投资所属有关公司的款 项9 9 4 ，2 6 7 ，0 0 0 港元及越秀投资于全球公开发售前将注入各b v i 公司的 4 7 ，1 4 6 ，0 0 0 港元。上述初步代价，通过向越秀投资发行4 1 7 ，0 0 0 ，0 0 0 个基金单 位及向越秀投资交付承兑票据而支付。按照重组契约，承兑票据由越秀基金透过 向银行贷款所得款项及全球公歼发售基金单位所得款项而支付予越秀投资。 至此，h o i d c o 完成对各b v l 公司的收购，包括自马单位，财富广场单位、 城建大厦单位和维多利广场单位等四个房地产物业组合在内的越秀基金资产由 h o l d c o 持有。透过h o l d c o 这个特殊目的投资机构，汇丰机构信托服务( 亚洲) 有限公司作为基金信托人的身份，以自己的名义持有越秀基金资产 2 0 0 5 年1 2 月1 2 日，管理人刊发发售通函。越秀基金单位全球公开发售， 香港上海汇丰银行有限公司担任上市代理人，d b sb a n kl t d 担任越秀投资的财 务顾问，仲量联行有限公司作为管理人物业顾问，由花旗环球金融亚洲有限公司。 ， 香港上海汇丰银行有限公司和d b sb a n kl i d 作为联席全球协调人的国际包销团 包销发售全球发售基金单位预定为5 8 3 i 0 0 0 ，0 0 0 个，其中香港公开发售基金单 位6 0 ，0 0 0 ，0 0 0 个，国际发售基金单位5 2 3 ，0 0 0 ，0 0 0 个，按最高发售价3 0 7 5 港 元预售( 最低发售价为2 8 5 0 港元) 。基金投资目标定位于位于广东省的可持续 提供收入( 主要是租金收入) 而主要作写字楼、零售及其他商业用途的物业组合； 维持保守的资本结构，基金总借款不超过基金总资产的4 5 ；秉持审慎的资产运 作，不积极参与房地产买卖。不投资于空置土地，不从事房地产开发业务；基金 每财务年度分派至少9 0 的除税后净收入。预期基金单位年分派收益率为6 5 4 ， ( 按最高发售价计算) 或7 0 5 ( 按最低发售价计算) 越秀基金单位全球公开发售后，认购踊跃。香港公开发售及国际发售，分别 取得约4 9 6 倍及7 4 倍超额认购基金单位发售价厘定为3 0 7 5 港元。根据全球 公开发售的回补机制，2 4 0 ，0 0 0 ，0 0 0 个基金单位由国际发售分配到香港公开发售， 香港公开发售基金单位达到3 0 0 ，0 0 0 ，0 0 0 个同时，根据越秀投资的合格股东的 2 7 中国海洋人学i 商管理顶+ ( m b a ) 学位论文 特别股息选择权，有2 ，6 0 0 ，6 7 8 个基金单位未被选择而进入国际发售。 2 0 0 5 年1 2 月2 l 同越秀基会单位在香港联交所开始公开上市交易。2 0 0 6 年 1 月4 只，根掘国际包销协议，由越秀投资授予国际包销商的超额配售权获得行 使，由国际包销商向越秀购入8 7 ，4 5 0 ，0 0 0 个基金单位，全部用于补足国际发售 的超额认购。至2 0 0 6 年1 月1 4 闩，越秀基金全球公开发售稳定价格期结束，越。 、一 _ 秀基金共发行基金单位l ，0 0 0 ，0 0 0 ，0 0 0 个，其中越秀投资持有3 1 3 ，2 8 0 ，4 9 5 个基 金单位，占已发行基金单位总数的3 1 3 ：越秀( 作为越秀投资合格股东) 持有 8 ，0 7 3 ，5 8 5 个基金单位，占0 8 ：其他基金单位持有人持有6 7 8 ，6 4 5 ，9 2 0 个基金单 位，占6 7 9 9 6 。 越秀投资作为一家在香港注册成立、以国内房地产物业发展为核心业务的红 筹股上市公司，在香港证监会允许香港房地产投资信托基金投资海外物业仅仅6 个月后，通过重组分拆打包1 6 万平方米办公楼、零售及其他商业用途的投资 收益型物业，发起成立越秀基金，并成功在香港联交所主板上市，融入近2 1 亿港 元的现会及获得越秀基会近3 2 的权益，成为巾国内地第一只海外上市的房地产 投资信托基会，肯定会成为中国r e i t s 发展史上的一件罩程碑意义的事件这个 案例对于思考中国房地产行业和金融市场的现实状况和未来发展! 对于展望 r e i t s 这个舶，来品未来在中国的生根，发芽和成长，具有相当的启示和借鉴意义。 2 2 国内相关现状分析 随着我国房地产市场、资本市场和相关法律法规的建立和完善，房地产的投 资功能日益显现。作为把社会资本引向房地产市场的个重要渠道和有效工具， 房地产投资信托有其发展的必要l j i 提和条件。在借鉴海外成功做法和经验教训的 基础上，分析和研究中国引进发展房地产信托的需求和条件，是非常必要的： 2 2 1 市场需求分析 一产业融资需求。房地产业的增长与房地产会融业务密切相关。1 9 9 8 年， 商业银行房地产开发贷款余额为2 6 8 0 亿元。2 0 0 3 年达到1 2 6 1 6 亿元。年均增 长2 5 3 。截至2 0 0 4 年3 月，房地产贷款余额达到1 6 7 4 3 7 亿元古商业银行 贷款余额的l t6 ”巾房地产投资和房地产会融业务快速发展的同时，也出现 中困人民银钉席地产金触分析小组，中囝房地产舍触报告。2 0 0 4 t 2 3 - 。 蓝1#li事暑 契约璎房地产投资信托基金产品设计研究 了一定的泡沫和问题。其中，最严重的问题是房地产业严重依赖银行资金。据统 计，“目前房地产开发企业约2 0 3 0 的资金来自银行贷款，而至少一半以上的 购房者申请了个人住房抵押贷款，两者帽加，约有6 0 的资金来源于银行”o ， 而且，还有不少歼发项目f i i 期靠施工单位挚款。所有这些，使得会融风险向银行 系统集中。为了防止房地产市场的隐患最终转嫁给商业银行，抑制可能产生的房 地产泡沫，冲国人民银行在2 0 0 3 牢6 月1 3 日出台了新的房地产信贷政策，对 开发贷款、土地储各贷款、个人住房贷款、个人住房公积会贷款等七个方面提高 了信贷门槛。房地产行业是典型的规模型，资会密集型行业，资会一直是制约行 业发展的瓶颈。而商业银行的资金来源主要是短期储蓄存款，所提供的贷款也主 要是短期流动贷款。这对于开发周期长。需要长期资本的房地产行业来说，显然 是不匹配的。由于中国房地产金融市场除银行信贷之外，没有更多的金融工具。 房地产信贷门槛的提高导致房地产融资渠道狭窄，资本成本提高房地产业融资 渠道单一匮乏，成为制约房地产业持续健康发展的关键因素之一，：珂 二。金融创新需求我国目前资本市场的产品结构存在两大缺陷第一。是 风险结构不合理，风险结构倒置，高风险产品占主要地位目前。在我国资本市 场上的可交易品种，“大约8 0 为风险较高的股权类产品，只有大约2 0 为债券类 低风险产品”麝，资本市场产品的风险结构极不合理，与广大投资者的长期理财 需求不匹配第二，低风险产品品种单一，不但是市场规模小，而且品种极为单 调，只有少量流动性较差的国债及少量的企业债券。不能满足广大投资者的投资 理财需求因此，有侧重地发展低风险市场产品，尽快使我国资本市场的产品结 构趋于合理，是我国资本市场发展的重点之一随着经济的发展和城市化进程的 加快，大量农村人口逐步迁移到城市，使得城市人口不断增加，导致房地产市场 的潜在需求加大。与此同时，房地产作为一种新投资品，其重要程度越来越受到 投资者的认可，从住宅市场价格来看，“2 0 0 0 全国平均上涨2