（会计学专业论文）中国产业投资基金发展研究.pdf

摘要 产业投资基金是一种新的投资工具，是一种促进产业发展并支持经济发展的种金融创 新。中国的产业投资已取得了一定的进展，但总体上还处在初级阶段。我国政府己意识到产 业投资基金的重要作用，并采用积极的措施促进产业投资基金在中国的发展。目前，发展产 业投资基金并进行相关研究对中国经济的发展具有重要意义。 本文首先基于经济发达国家创业投资基金的分析，对中国的产业投资基金进行了定位。 进而对中国产业投资的现状进行了分析，并探讨了现阶段发展产业投资基金对中国经济发展 的意义。 然后，结合中国的实际情况，分析了中国产业投资基金应采取的组织形式、资金来源与 退出机制。目前中国的产业投资基金的组织形式应该采取契约型，原因在于契约型基金的设 立、运作和解散等过程比较方便；契约型基金能更好地保护投资者利益；中国目前缺乏有实 力的机构投资者和普通合伙人，公司型基金难以找到必需的发起人；有利于中方对基金的控 制等。基于对民间私人持有资本、保险基金和养老基金、企业资金、商业银行与证券公司资 金、政府资金和外国投资资金的比较和分析，目前居民应该是中国产业投资基金最大的投资 主体，它与保险资金、企业、政府、外国投资者等共同构成产业投资基金的资金供应方。中 国产业投资基金在发展初期可采取公开上市、公司或刨业家本人购买、大企业兼并收购、买 壳上市或借壳上市、较长时期内持有创业企业的股份等多种退出机制。 最后，通过对中国产业投资基金发展环境的分析，提出了中国产业投资基金的发展模式 和战略措施。中国产业投资基金的发展模式：采取由经验丰富的金融企业和产业公司发起 并吸收i 虱家的贷款或基金，或由中外双方有实力的投资公司共同组成境外中国产业投资基 金，或直接向社会发行可上市流通的产业投资基金等三种设立方式；提高单个产业投资基 金的规模，并充分发挥产业投资基金的专业优势；建立和完善中国产业投资基金的管理体 制；为产业投资基金单独立法。 发展中国产业投资基金的战略措施：建立健全有效的创业投资机制；建立有效的科 技创新机制；扩大产业投资基金的资金来源；开发创业投资保险业务；建立健全社会 化服务体系；建立和完善退出机制；转变政府职能，引导社会资金的流向：完善有关 法律法规，为创业投资提供完备的法律保护体系。 关键词：产业投资基金，金融创新，发展战略，运作机制 j 轻经作者、导师同藤 纫全文公右 a b s t r a c t i n d u s t r i a li n v e s t m e n tf i m d o i f ) i s n o t o n l y an e wk i n do f i n v 蝴ti n s t r u m e n tb u ta l s oak i n d o f i n n o v a t i v ef i n a n c i a ls y s t e mw h i c hc 锄s p e e du pi n d u s t r i a ld e v e l o p m e n ta n do v e ra l le c o n o m i c d e v e l o p m e n t c h i n e s ei n d u s t r y i n v e s t m e n th a dm a d es o m e p r o g r e s sb u t i ti ss t i l li np r i m a r y s t a g e o u r g o v e r n m e n t h a sr e a l i z e dt h e i m p o r t a n c e o f a n dh a s e m p l o y e dp o s i t i v ep o l i c i e s t op m m o t e i nc h i n a i ti si m p o r t a n tf o rc h i n e s ef i n a n c i a ld e v e l o p m e n tt od e v e l o pi fa n dm a k er e l e v a n t s t u d y f i r s to fa l l ，c h i n e s ci i fi sd e f i n e db a s e do nt h ea n a l y s i so fv e n t l h - ec z p i “i nt h ed e v e l o p e d c o b n l yi nt h i sw o r k t h es t a n a so fc h i n e s ei n d u s 廿yi n v e s t m e n ti sa n a l y z e da n dt h ee f f e c to f d e v e l o p i n g i mo nc h i n e s e e c o n o m y i sd i s c u s s e d s e c o n d l y , t h eo r g a n i z a t i o n a lf o r m , f u n d s o b i o u a n d w i t h d r a w i n g m e c h a n i s mo f c h i n e s ei i fa t e d i s c u s s e db a s e do nc h i n e s e r e a l i t y c o n u a e tf u n d i st h e a d o p t a b l e f o r mf o rc h i n e s e 皿a t p r e s e n t t h e f o u n d a t i o n , o p e r a t i o na n dw i t h d r a w i n gp r o c e s s e so f c o n t r a c tf u n da i ce a $ c o n t r a c tf u n di s b e t t e ri np m 侧n gt h ei n v e s t o r sb e n e f i tt h a nc o r p o r a t el a n d ki sd i f f i c u l tt of i n dt h en e c e s s a r y o r 鲥g e r f o rc o r p o r a t ef u n db e c a u s et h ec a p a b l ei n s t i t u t i o ni n v e s t o ra n dc o l n n l o np a f l l l e rm e a b s e n ti nc h i n a c o n t r a c tf u n di sc o n v e n i e t a tf o rc h i n e s ei n v e s t o rt oc o n l r o lt h e f u n d p r e s e n t l y , i t c a nb ec o n c l u d e dt h ed e n i z e ns h o u l db et h e 珥i m a r yi n v e s t o ro fc h i n e s ei fb a s e do nt h e c o m p a l j s o na n da n a l y s i so ft h ec a p i t a l s f r o mc o m l l o l lp e o p l e 打塔叫嚣n c ef o u n d , e n t e r p r i s e s , c o m m e r c i a l b a n k s ，g o v e r n m e n t a n d e x t e r n a l i n v e s t o r , t h e y p r o v i d e c a p i t a l f o r c h i n e s e i i f t o g e t h e r c h i n e s e 皿i nt h ei n i l i a l s t a g ec a i l s e l e c ts e v e r a lw i t h d r a w i n gm e c h a n i s m s , s u c h 嬲i p o p u r c h a s e db yc o r p o r a t i o n , m e r g e r a n d a c q u i s i t i o n , b l i y i n gs h e l lo ra l l i a n c e ，a n dk e e p i n g t h es t o c k f o r a l o n g l i m e i n t h e e n & t h e d e v e l o p m e n t m o d e a n d s t r a t e g y o f c h i n e s e i f a r e b r o u g h t b a s e d o n t h e a n a l y s i s o ft h ec h i n e s ee c o n o m i ce n v i r o n m e n t t h ed e v e l o p m e n tm o d eo fc h i n e s e 肛i n v o l v e s f o u n d a t i o n m a n n e r , f t m as c a l e , m a n a g e m e n tm e c h a n i s ma n dl e g i s l a t i v em o d e t h ed e v e l o p m e n t s t r a t e g yo fc h i n e s e i sd i s c u s s e di nc o r l g t r u g t i n ga n dp e r f e a i n ge f f e c t i v ev e n t u r ec a p i t a l m e c h a n i s m ，c o n s t r u c t i n ge f f e c t i v et e c h n o l o g i c a li n n o v a t i o nm e c h a n i m a , e x p e n d i n gt h ef u n d r e s o l l k ? , eo f 皿，d e v e l o p i n gi n s u r a n c ef o rv e n t u r ec a p i u 4c 0 璐帅甜1 1 9a n d p e r f e c t i n gs o c i a l i z e d s e r v i c es y s t e m , c o n s r x l c l i n ga n dp e r f e c 堍w i t h 妇w m g m e d m a i s m , l e a d i n g t h es o c i a lf u n db y i r a n s f o r m a t i o n o f g o v e r n m e n t a l f u n c t i o na n d p e r f e c t i n g t h er e l e v a n tl a w sa n d r e g u l a t i o n s k e y w o r d s ：i n d u s t r i a li n v e s m a e n tf u n d , f i n a n c i a li n n o v a t i o n , d e v e l o p m e n ts t r a t e g y , o p e r a t i o n m e c h a n i s m 中国产业投资基金发展研究 日i j 吾 产业投资基金是资本市场上为企业提供资本与经营管理服务的集合投资制度，是中国资 本市场发展中的最新领域。在中国经济结构调整的过程中，需要金融制度的支持。而政府的 干预对此无能为力，同时商业银行无法轻易介入，因此需要一种市场化运作的资本制度。产 业投资基金就是在这样的背景中产生的，它不仅仅是一种新的投资工具，而且是一种促进产 业发展，进而支持经济发展的种金融制度创新。我国所发展的产业投资基金，与国外已经 较为成熟的创业投资基金相比具有更丰富的内涵。目前，产业投资基金的理论研究还相对较 少。作为一个崭新的课题，产业投资基金的研究具有重要的实践意义与理论价值。 产业投资作为种新经济下的金融创新，在国外的起源可以追溯到2 0 世纪2 0 一3 0 年代， 但一般以1 9 4 6 年美国研究与发展公司( a m e r i c a n r e s e a r c ha n d d g v d o p m e n tc o r p o r a t i o n , a r d ) 的成立为产业投资的起始标志。此后，产业投资在很多国家发展起来，极大地促进了世界经 济的发展。总的来说，国外在该领域的研究进行得较早，已经形成了套系统、完整的理论 体系。 国外很多学者对创业投资的j 蚕作机制进行了研究。例如，s i s k o s 等对法国某创业投资公 司进行分析，运用多重标准决策支持系统( n o r a , 掣橱= n ) 研究了产业投资基金的决策过 程c a s p e r 等提出创业投资者应选择具有关键技术、高风险、高回报的企业，为企业提供 资金和专家建议的双重支持，参与企业的建设或扩张闭；e l l i s o n 等研究了创业投资运作中寻 找资金或者替代物、协商和退出等过程的具体操作闭；n a i r 等运用价值链分析了创业投资的 运作原i i 里e 4 ；e g a n 等对创业投资者选择受资企业的标准及其过程进行了研究【5 】：s m u f e 等对 创业投资的法律支持进行了研究 a l 。 部分国外学者结合某个国家的实际情况对创业投资的发展进行了研究。p a n d e y 在对台湾 的创业投资进行研究时发现，自1 9 8 4 年创业投资在台湾产生之后，台湾的投资者更愿意投 资于发展阶段的创业企业，仅有十五分之一的资金投在处于起始阶段的创业企业。台湾投资 者的评估标准包括投资回报率、市场需求、技术水平、市场增长潜力和资金流动性；受资公 司看重的是投资者的声望、对本公司决策的辅助、资金的灵活性和上市过程中的帮助等川。 p a n d e y 在对产生于8 0 年代中期的印度创业投资也进行了研究，印度的创业投资对象开始集 中于高技术产业，后来转向高增长、高利润的企业嘲。 部分国外学者还对创业投资在具体产业内的运作进行了研究，如对计算机嘲、电子【1 0 1 、 环埘”】、生物1 1 2 】、信息等产业的创业投资的研究。 我国产业投资基金发展的时间不长，但国内学者正在进行积极的研究，并提出了很多有 价值的观点。 东北林业大学硕士学位论文 部分学者对发展我国产业投资基金的意义进行了探讨，例如张伟提出引入和发展产业投 资基金是势在必行的，并对发展产业投资基金和国企改革的关系进行了分析1 1 4 j ；樊增强论述 了产业投资基金的性质，指出产业投资基金的发展为中国经济发展提供了持续的资金支持 【l5 】；罗君明等结合西部大开发和民族地区经济发展的需要，分析了产业投资基金在中间的作 用【垌。 部分研究分析了产业投资基金存在的问题并探讨了解决途径，例如何秉孟等强调要妥善 处理好产业投资基金的监督、管理与发展的关系旧；杨有志分析了我国产业投资基金运作中 存在的难点和问题，提出了相应的宏观对策和微观对策【l 叼；曹向华等强调了政府在产业投资 基金的发展中应采取扶植、引导、不干涉等对策【1 9 1 。 部分学者结合我国的实际情况，探讨了某具体产业的投资基金的发展。例如卢慧针对我 国电力行业发展中存在的资金缺口大、融资结构单一的现状，分析了电力产业投资基金的发 起人资格、募集方式和规模、投资定位及基金的退出机制掣2 田；周英豪从运营机制、经营环 境、专业经营、经营体制和服务导向等方面讨论了中医药产业投资基金的发展口1 】；闰康等提 出我国创建和发展旁地产产业投资基金的可行性与必要性，应选择以非上市房地产企业和实 物房地产为主，并适当地进行房地产证券投资及其它与旁地产有关的融资业务圈；刘喜波等 在论述设立交通产业投资基金重要性的基础上，提出了交通产业投资基金的设立模式、基金 募集方法、运作方式等阿；朱金红在探讨创设林业产业投资基金的意义和可行性的基础上， 分祈了林业亭业投资基金的设立方式和运作机制掣硎。 产业投资基金在我国尚处于起步阶段，目前还没有上规模、运作规范的产业投资基金， 也没有可以参考的比较成熟的实践经验，以及相应的法律法规或管理办法。国内学术界对产 业投资基金的研究尚处于探索期，分析问题的深度和广度都还不够，系统的理论没有形成， 无法全面指导发展我国产业投资基金的实践工作。本文首先分析西方创业投资的发展经验， 为我国产业投资基金的发展提供借鉴；然后对国内具体环境进行分析，探讨其中的优势与不 足之处；最后基于前面的分析，运用理论联系实际的方法，探讨我国产业投资基金的运作机 制和发展策略。 本文的研究结果从理论上丰富了对中国产业投资基金的认识，建立了较为系统的相关理 论，明确了我国发展产业投资基金的意义及方向，提出了发展产业投资基金的运作机制阳实 施策略，为我国政府构建产业投资基金体系并出台相关政策、法律、法规提供了参考。 2 中国产业投资基金发展研究 1 产业投资基金概述 1 1 产业投资基金及其特点 我国经济目前正处于转型时期，主要表现在两方面：从传统计划经济体制全面向市场经 济惴4 转轨；从不适应市场环境的经济结构向适应市场变化的新的经济结构转变。在这个重 要的时期，产业投资基金应运而生。它不仅仅是种新的投资工具，还是一种以促进产业发 展为己任，进面支持经济发展的一种金融制度创新。中国的产业投资基金源于西方的仓q 业投 资基金，但它既有别于西方的创业投资基金，也不同于东欧各国的企业重组基金，既保留了 国外类似基金的共性，又具有中国的特色。 1 1 1 国内外专家对产业投资基金的定义 产业投资基金是种新的金融工具和基金品种，对产业投资基金的认识是仁者见仁、智 者见智。目前，国内外专家对产业投资基金主要有以下几种典型定义： 产业投资基金是以个别产业为投资对象，以追求长期收益为目标，属成长型及收益型投 资基金，这类基金的主要目的是为了吸引对某种特定产业有兴趣的投资者，以扶持这些产业 的发展瞄j 。 产业投资基金是一种借鉴市场经济发达国家“创业投资基金”的运作经验，结合我国具 体实际，通过发行基金受益凭证，将投资者的资金集中，对未上市公司进行组合投资，投资 收益按资分成，投资风险由投资者共担的投融资制度闭。 产业投资基金是一种通过发行基金券将不确定多数投资者的不等额出资汇集成一定规 模的信托资产，交由投资专家组成的专门机构按照资产组合原理进行投资，获得的收益由投 资者按照出资比例分享的投资工具田】。 产业投资基金是由特定机构( 投资公司或信托公司) ，为某特定事业( 或区域) 的建设和 发展，专门设立的由专门机构( 基金管理公司) 管理的种基金刚。 ： 产业投资基金是种借鉴西方发达市场经济国家的“创业投资基金”运作形式，通过发 行基金受益券募集资金，交由专家组成的投资管理机构运作，基金资产分散投资于不同的实 业项目，投资收益按出资比例分成的金融工具咧。 产业投资基金是指直接投资于产业，即主要对未上市企业提供资本支持的集合投资制 度，它是一个与证券基金相对等的概念【3 0 】。 传统的、严格意义上的创业投资有如下特征：从投资期看，它只包括导入期或起始期、 增长期、成熟期。从投资额度上看，它所投资本金局限在i 0 0 万美元到i 0 0 0 万美元。从投 资额度上看，它的投资对象只限于创新项目或创新企业，尤其是高科技企业口”。 3 东北林业大学硕士学位论文 创业资本( v c n n 聪c 印i 切1 ) 是指投向不能从传统来源，诸如股票市场、银行或与银行相似 的单位( 如租赁公司或商业经纪人) ，获得资本的工商企业的投资吲。 创业投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业中的一种 权益资本( 美国全美创业投资协会) 。 创业投资是种以专门的投资公司向具有巨大竞争潜力的成长型、扩张型或重组型的未 上市公司提供资金支持并能辅之以管理的投资行为( 欧洲创业投资协会) 。 1 1 2 中国产业投资基金的界定 要给中国产业投资基金准确定位，必须注意以下几个问题：一是把它放在整个世界投资 基金发展历史、现状与未来的走向中认识；二是把它与中国宏观经济跨世纪发展战略结合起 来；三是把它与中匡产业发展实际隋况结合起来；四是把它与中国国有企业战略性重组的客 观需要结合起来，只有这样，中国的产业投资基金发展才能既符合世界投资基金发展的一般 规律，又对世界投资基金业有创造性贡献；既促进中国的产业升级，提高了经济增长质量， 又能为国有企业战略性重组提供金融支持。 根据这一原则并综合国内外专家的观点，对中国产业投资基金作如下界定：中国产业投 资基金是一种借鉴西方发达市场经济国家规范的创业投资基金的运作形式，通过发行基金券 ( 如受益凭证、基金单位、基金股份等) ，将不确定多数投资者的不等额汇集成一定规模的信 托资产，交由专门投资管理机构按照资产组合原理直接投资于特定产业的未上市企业，并通 过资本经营和提供增值服务，对受资企业加以培育和辅导使之相对成熟和强壮，以实现资产 保值增值与回收，投瓷收益按出资t 例分成的金融制度。 1 1 3 产业投资基金的特点 产业投资基金从_ 般投资基金与创业投资基金中衍生而来，是一种特殊类型的金融资 本，它具有五方面的特点： ( 1 ) 产业投资基金定位于实业投资，其投资对象是产业尤其高科技产业中的创业企业。 产业投资基金把企业作为商品来经营，通过不断地买企业、经营企业，不断地卖企业来实现 再生产的全过程。即产业投资基金是通过直接投资企业发展业，通过发展企业来发展产业， 进而实现自身的增值。产业投资基金自身并不直接从事产品经营。而是通过其专业化的资本 经营，服务于创业企业的产品经营。 ( 2 ) 产业投资基金不仅仅为企业直接提供资金支持，而且提供特有的资本经营、增值服 务，是种专家管理型资本。不同于创业投资家为受资企业提供多方面的管理型服务，它对 创业企业的监管不仅表现在日常运营的监督管理，还表觋在对企业的经营矗髓、形象设计、 组织结构调整高层次重大问题的决策匕j 如促使仓i j 业企业建立现代企业制度，委派在行业中 4 中国产业投资基金发展研究 经验丰富的经营管理专家如人董事会等等。 ( 3 ) 产业投资基金是一种专业化、机构化、组织化管理的创业资本，它是通过专业化的 创业资本经营机构，实现了创业资本经营主体的专业化和机构化，因而是创业资本的高级形 态。正确认识刨业资本与产业投资基金的区别与联系有助于对中国产业投资基金的发展进行 准确定位。创业资本( 也称为风险资本或风险投资) 依据其组织化程度，可以划分为三种形态： 个人分散投资的创业资本，非专业管理的机构性创业资本，专业化和机构化管理的创业资本。 创业投资基金只是创业资本中的第三部分，而且仓0 业投资基金又只是中国所要发展的产业投 资基金品种的一个类别。产业投资基金除了创业投资基金外，还有支柱产业投资基金与基础 产业投资基金和产业重组基金( 其相互关系见图l 一1 ) 。 产 图1 1 创业资本、产业投赘基金、创业投资基金三者关系示意图 ( 4 ) 产业投资基金的运作是融资与投资相结合的过程，属于买方金融。与般的商业银 行不同，产业投资基金的运作首先是要筹集一笔资金，而这笔资金是以权益资本( e q 血y ) 形 式存在的，然后以所筹集的资金购买刚刚经营或已经经营的企业的资产，并为企业提供资本 经营服务，其利润主要来自资产买卖的差价，而不是股权的分红。 ( 5 ) 产业投资基金在所投资的企业发育成长到相对成熟后即退出投资，以便于一方面实 现自身的增值，另一方面能够进行新一轮的产业投资，因而有别于长期持有所投资企业的股 权，以获得股息为主要收益来源的普通资本形态。 1 2 产业投资基金的产生与发展 1 2 1 投资基金的起源 投资基金是经济发展的产物。1 9 世纪末，英国最先完成了产业革命，由于机器大工业促 进了社会生产力水平的极大提高，无论是国民生产总值还是人均国民收入都位居世界前列， 国内资本i 司产业饱和而出现大量剩余，投资于国内产业难以赚取高额利润，于是众多的投资 5 东北林业大学硕士学位论文 者将目光转向海外。向其它新兴市场经济国家投资可以获取高的利润率，使剩余资本向海外 输出有了目标，但由于缺乏海外投资的经验和知识，又难以去海外直接经营，于是萌发了众 人凑钱集资，委托专人经营管理的想法。这一设想得到了英国政府的大力支持，由政府出面 组建投资公司，委托具有专门知识的代理人管理投资并分散风险，让中小投资者和大型投资 者一样享受海外投资的丰厚利润。1 8 6 8 年英国成立的“海外及殖民地政府信托基金”被认为 是世界基金业诞生的标志。 1 2 2 美国产业投资基金的产生与发展 在美国，产业投资基金主要以创业资本或创业投资基金( v e n t u r e c a p i t a l ) 的形式出现。美 国产业投资基金的活动可以追溯到1 9 世纪末期，当时有不少富有的私人银行家，通过律师、 会计师的介绍和安排，直接将资金投资于风险较大的石油、钢铁、铁路等新兴产业中。这类 投资完全是由投资者个人自行决策，没有专门的机构进行组织。 现代意义的创业投资基金始于二战以后。1 9 4 6 年，世界上第个创业投资公司美国 研究发展公司( a r d ) 成立，从此创业投资开始专业化和制度化。为了克服高技术宅0 新型企业 资金不足的障碍，美国国会通过了中小企业投资法案( s m a ub u s i n e s si n v e s t m e n t a c t ) ，规定由 小企业管理局审查和核发许可的小企业投资公司可以从联邦政府获得菲常优惠的信贷支持， 这极大地刺激了美国创业投资基金的发展。进入6 0 年代，相当一批由创业基金投资的公司 获得成长并开始上市。到1 9 6 8 年，受创业投资基金资助的公司成功上市的数目已愈千家。 至8 0 年代，创业投资基金业继续高速成长，此时机构投资人尤其是养老基金取代个 、和家 庭投资入成为刨业资本的主要来源。1 9 9 2 年以来，美国经济的复苏再次带来了创业投资基金 的繁荣，创业投资的筹资和投资在近年来都达到高掣硎。 美国目前有6 0 0 多家专业创业投资管理公司，管理着超过5 0 0 亿美元的创业投资基金， 是当今世界创业投资业最为发达的国家嗍。美国的创业投资基金业经过半个多世纪的发展， 形成了一套比较规范、科学的运作机制，其特点可从以下几方面体现出来： ( 1 ) 资金来源多样化。美国的创业资本主要来自机构投资者，其中养老基金是最主要的 资金来源，其次是基金会和捐赠基金，再次是银行和保险公司，家庭和个 、对食i 业资本的投 入较少。需要注意的是，美国绝大部分的创业资本是由私人创业投资公司筹集的以民间资本 的形式运营的，这与一些国家以政府为创业投资主体和日本以大公司、大银行为投资主体的 情况有很大的区别m j 。 ( 2 ) 其组织形式以有限合伙公司为主。美国的仓口业投资公司主要有4 种类型：独立的创 业资本有限公司、金融公司附属的创业投资公司、工业公司附属的创业投资公司、独立的小 企业投资公司。据统计数据表明，独立的创业资本有限公司所管理的创业资本在美国仓j j 业资 6 生塑主些丝塑墨垒垄垦婴窒 本总额中所占的比重不断上升，1 9 8 0 年仅为4 0 ，后来则稳定在8 0 左右，是美国创业投资 企业的主要形式。 ( 3 ) 其行业分布集中于新兴产业。美国的创业投资与其它国家相比更明显地集中于高科 技行业，在计算机软硬件、生物技术、医药、通讯等行业的投资占其总投资的9 0 左右。这 一方面可以因高新技术开发成功获取高报酬，另一方面也反映了创业资本对高新技术的独特 的专业判断能力。 ( 4 ) 创业投资地区分布相对集中。美国的创业资本有相当大的比重投向加利福尼亚州和 马萨诸塞州，因为那里有全球驰名的大学、良好的生活环境、众多高质量公司、充分的投资 基金、流动的劳务市场、完善的法律会计等支撑服务、特别的习俗和先例。 ( 5 ) 创业投资主要集中于企业的成长阶段和扩充阶段。美国创业投资协会( n v c 的统 计表明，约有8 0 的创业投资基金投在这两个阶段，仅有4 左右投在创建阶段，另有1 4 左 右投资于成熟阶段。 ( 6 ) 美国创业投资的退出主要通过其股票的二板市场纳斯达克( n a s d a q ) 市场，是 世界公认的高科技企业成长的摇篮，为创业资本的退出提供了有效的途径。通过i p o ( i n i t i a l p u b l i co f f e r i n g ，首次公开上市) ，创业资本管理者和投资者都能获得丰厚的币润。 1 。2 3 欧洲产业投资基金的产生与发展 1 8 6 8 年英国的一些投资者共同出资成立“海外和殖民地政府信托”，委托熟悉海外经济 的专家进行投资管理，把资金投入欧洲和美洲大陆，这是世界上最早的投资基金。但与美国 相比，欧洲创业资本市场的发展要滞后很多。创! l k 投资在欧洲的兴起是从2 0 世纪8 0 年代开 始的，在以后的十多年时间里取得了较大的发展，现已成为仅次于北美的世界第二大创业投 资发展区。到9 0 年代中期，欧洲创业资本的年度投资已超过5 0 亿欧元，投资的项目在5 0 0 0 - - 7 0 0 0 个之间，其中三分之二的项目投入到少于1 0 0 人的小企业中，9 0 的项目投入到少于 5 0 0 人的中小企业中。在欧洲的创业资本中，英国创业投资基金业增长迅速目业绩表现良好。 英国的创业投资基金业是全欧洲规模最大和历史最悠久的，其年度投资额占整个欧洲的近 5 0 ，在全球的影响仅次于美国。 欧洲创业资本的投资领域主要集中在企业扩张期和管理层收购期( m a n a g e m e n tb u y - o t g s ， m b 0 ) 活动，两项之和占创业资本总投资的近9 0 ，而创建阶段的投资不足6 。欧洲创业投 资与美国相比有以下的不同之处： ( 1 ) 欧渺舱4 业资本的投资项目中主导产业占了较大比重，对高科技产业的投资不足2 0 ， 而美国创业资本对高科技产业的投资则达到9 0 。 ( 2 ) 银行是欧洲创业资本的主要供给者，外国资本也占有重要地位。由于银行的投资相 7 东北林业大学硕士学位论文 一一一 对于退休金和保障金的投资是短期的，会影响创业投资的类型和性质。欧洲创业资本来源上 的缺陷在一定程度上阻碍了欧洲创业资本的发展。由于英国对国外投资者投资于创业投资基 金实施特别的优惠，国外资金成为其创业投资的重要资金来源。 ( 3 ) 欧洲创业资本实行严格自律基础上的有效监管。欧洲大多数国家在金融监管上注重 行业自律。例如英国，规范金融服务业的法律是1 9 8 6 年颁布的金融服务法，在体制上对 金融服务实行两级监管。对创业投资基金进行直接管理的自律组织是“英国创业投资基金协 会( b v c a ) ”。 1 2 4 日本产业投资基金的产生与发展 与美国相比，日本产业投资基金事业相对滞后。日本的创业投资基金起步于5 0 年代初， 为了扶持高科技中小企业，日本于1 9 5 1 年成立了创业企业开发银行，向高技术创业企业提 供低息贷款，从而揭开了日本产业投资基金发展的序幕。在日本，随着5 0 年代末期中小 企业投资法的制定，各种中小企业投资促进公司相继成立，投资业开始迅速发展。1 9 6 3 年，日本政府为了协助中小企业特别是产业投资基金的发展，在颁布中小企业法的同时， 在大阪、东京及名古屋成立了三家“财团法人中小企业投资育成社”，它们标志着1 3 本产业 投资基金的问世口7 。7 0 年代以来，日本政府采取了技术立国的方针，用科学技术进步推动经 济发展，一些研究开发型和技术革新型的创业企业伴随着微电子等高技术的飞速发展而大批 涌现。日本通产省于1 9 7 4 年设立了官商一体的产业投瓷企业中。t 二, ( v e n t u r e e n t e r p r i s e c e n t e r ) ， 进一步促进产业投资基金的发展。在民间，首家产业投资基金当属于成立于1 9 7 2 年的“京 都企业开发社”。从整体上看，在六、七十年代经济、金融相对宽松的背景下，日本积极改 革股票场外交易系统，建立日本的纳斯达克系统，1 9 7 5 年到1 9 8 1 年问产业投资基金向6 2 个项目提供了1 7 亿日元的资金，形成了第一轮产业投资热潮，其后因第一次石油危机的冲 击而停顿。 1 9 9 3 年以来，日本又兴起了新一轮产业投资基金发展热潮，其兴起背景为i a 本# - 济深受 泡沫经济崩溃及日元汇价升值的双重冲击。从产业投资基金参与主体上看，前两次高潮以证 券公司及银行投资为主，此次则以人寿保险公司、财产保险公司及一般企业为代表。此外， 大藏省、i 匿产省、邮政省等政府机构及多种经济团体和地方公共团体亦积极支持产业投资基 金业的发展。 日本投资基金业主要呈现出以下几个显著特点： ( 1 ) 资本构成看，证券公司、银行、保险公司等金融机构是产业投资基金的重要来源。 对投资目标企业的主要支持活动依次为：股票上市；0 财务；0 技术、生产和销售；人 才介绍； 并购。事实上，除前两项外，其余介入均不够妒8 j 。 8 中国产业投资基金发展研究 ( 2 ) 以大银行、大公司为投资主体。e t 本的产业投资基金大多属大财团、银行、证券公 司或贸易商的附属机构，最早的6 家仓q 业投资公司均出自三菱银行、野村证券、第一券业银 行等大财团。 ( 3 ) 投资领域广泛。就整体而言，日本产业基金对高科技企业创业阶段的投资比例不高， 而美国则恰恰相反。据日本研究开发企业培育中心调查，日本产业投资基金投资于创业未满 5 年企业的比例仅占1 6 ，对设立5 年至1 0 年企业的比例占2 1 ，对设立1 0 年至2 0 年的则 高达3 6 。与此相反，美国产业投资基金投资于设立未满5 年的初创企业的比例近3 0 0 , 6 ，几 乎为同本的两倍；投资于企业成长期的比例高达5 2 。这主要是因为美国企业平均设立6 年 即可发行股票上市交易，从而使得产业基金乐意投资初创企业。 1 3 中国产业投资基金现状 中国的产业投资基金起步于2 0 世纪8 0 年代中期，进入正规的产业投资基金运作是在9 0 年代以后。因此，直至1 9 9 5 年以前，中国的产业投资基金处于起步阶段。概括起来，中国 产业投资基金业的发展大致经历三个阶段：第一阶段是2 0 世纪8 0 年代，这是中国产业投资 基金的探索阶段。1 9 8 5 年在北京成立第一家创业投资机构中国新技术创业投资公司，这 是中国最早的创业投资企业；1 9 8 7 年中国银行和中国国家信托投资公司首先开展基金投资业 务：1 9 8 9 年香港新鸿基信托基金管理公司推出新鸿基中华基金。第二阶段是2 0 世纪9 0 年代 初期，在这个阶段，国内众多的创业投资先驱开始投资，在国内和境外建立相对规范的创业 投资基金。1 9 9 1 年武汉证券投资基金和南山风险基金分别经中国人民银行武汉分行、深圳南 山政府批准设立。1 9 9 2 年美国太平洋创业投资基金在中国成立，这是由美国国家数据集团投 资成立的中国第一个外资创业投资基金，拉开了外资进入中国创业投资领域的序幕。第三阶 段是在1 9 9 5 年以后，随着中国科教兴国战略的实施，中国的创业投资基金开始进入真正意 义的发展阶段。在这个阶段，按照投资方式的不同，产业投资基金可以划分为：投向特定行 业的创业投资基金、投向特定地区的创业投资基金、投向特定条件的创业投资基金。1 9 9 7 年1 1 月1 4 日国务院证券委员会向社会颁布了证券投资基金管理暂行办法，标志着我国 投资基金发展进入了一个崭新的时期。在这个时期，中国的创业投资基金得到了迅猛发展， 多家大规模的创业投资公司相继成立。 科技部产业投资调研小组曾于2 0 0 0 年6 月作过调查，我国的产业投资呈现良好的发展 态势。在所调查的2 5 个省市的科委和高新区掌握的4 7 家产业投资机构中，总共拥有3 9 1 亿人民币的注册资本总额，其中有4 0 家产业投资机构是1 9 9 9 年建立的，占所调查产业投资 机构的8 3 。这些产业投资机构大多有政府背景，政府拥有股权的产业投资机构占9 0 9 6 ，民 营产业投资机构占2 ，外资占8 9 6 。一些企业尤其是实力雄厚的高科技公司也加入产业投资 9 东北林业大学硕士学位论文 的行列，如四通、实达、联想、清华同方、海尔、宝钢、希望等公司都独自或联合其它机构 成立产业投资公司，进行战略投资。在产业投资的项目与企业发展阶段方面，所调查的产业 投资机构己投项目3 9 8 项，待投项目1 2 3 项，这些项目主要集中于电子信息( 3 0 9 6 ) ，机电一 体化( 2 0 2 ) ，生物医药( 2 5 ) ，新材料( 1 4 ) ，环保( 8 ) ，新能源( 2 8 ) 等高新技术产业。 从所投资的企业来看，获得产业投资的企业2 8 是种子期企业，5 3 6 是成长期企业，1 8 4 是成熟期企业。企业在产业投资推进下迅速发展起来，一些企业已经上市。此外，在所调查 的4 7 家产业投资机构中，共有专业人员8 0 0 多人，通过不断的学习和实践，这些从业人员 的能力和素质也得到了很大的锻炼和提高【3 9 j 。 2 0 0 1 年4 月，由中国国家开发银行与瑞士联邦对外经济部共同出资( 其中瑞方出资8 0 ， 中方出资2 0 ) 总规模达9 3 7 5 万瑞士法郎( 约合5 5 0 0 万美元) 的中国首家中外合资基金一 中瑞合作基会成立了。该基金在成立之初，就向4 家符合条件的中瑞合资企业提供总额为 7 1 7 5 万美元的资金支持。中国的产业投资业在9 0 年代末取得了长足的进展，至2 0 0 1 年已 初具规模。根据中国产业投资基金研究中的抽样调查数据，中国注册资本在i 亿元人民 币以下的产业投资基金有1 9 家，占调研样本总数的4 8 7 2 ；注册资本在1 亿元人民币以上 的产业投资基金有2 0 家，占调研样本总数的5 1 4 2 9 6 ：注册资本在5 亿元人民币以上的有1 0 家，占调研样本总数的2 5 6 4 。其中外资占了3 家( 华登、c h i n a v e s i 、p t v c h i n a ) ，国内 著名的大企业集团或金融机构占了4 家，如国投、神府集团、北京兆维电子集团和山东省信 托公司等，同时，严格意义上的创业投资公司有3 家，即深圳市高科技风险投资股份公司、 北京科技风险投资股份公司和华能技术开发公司删。 尽管中国的产业投资业取得了长足的进展，但总体看来，中国的产业投资还处在初级阶 段，而且发展过程中也遇到了不少障碍，如我国的产业投资公司大部分是由政府设立的，资 金是通过政府拨款取得的。 1 4 发展产业投资基金的现实意义 目前，我国发展产业投资基金对促进产业结构升级和改善投融资结构等方面都有客观的 必要性和紧迫陛，主要体现在以下方面： ( i ) 发展产业投资基金是我国宏观经济形势的客观要求 改革开放以来，中国经济一直保持着较陕的增长速度。近年来政府在强调防范金融风险 的前提下，针对有效需求不足的经济形势，开始依靠财政货币政策进行调整。国家先后出台 了多项扩大投资需求的政策措施，如增加财政投资支出和银行资金供应，加快能源、交通、 邮电等基础性项目的投资进度，有选择地对部分高新技术成果进行产业化等。同时强化重点 行业投资倾斜政策，加大农林水利建设、能源、交通等基础设施建设和高技术产业化的投入 l o 中国产业投资基金发展研究 力度。这些产业具有建设周期相对较长、投资回报率相对较低、资金需求量较大、投资风险 较高、专业要求高等特点。而财政投入与银行贷款不符合经济市场化和分散投资风险的要求， 如果没有特殊政策扶持，民间资本难以介入，而这些产业对经济增长的后劲又起着基础f 生和 引导性的作用。在这种情况下，设立与发展产业投资基金是一个较好的选择。 ( 2 ) 发展产业投资基金对现代新技术、新产业发展和产业升级具有推进作用 现代新技术、新产业的发展具有更新速度快、资本需求大、风险l 生高、市场性强等特点。 由于更新速度决，传统的产业自主创新机制己经越来越不能适应其发展需要，新技术创新越 来越多地依托于大学与科研院所密集的高科技园区；由于资本需求大，传统的依靠创业家自 身积累逐步发展的模式越来越不适应，现代高科技企业的发展越来越需要金融支持；由于风 险胜高，难以获得信贷资金支持；由于市场陛强，政府直接投入难以建立起有效的投资风险 约束机制，导致无 、对投资决策真正负责，而且，政府受财力所限，也难以满足科技成果商 品化、产业化各阶段的资金需求。与以上方式不同的是，产业投资基金不仅可以解决现代新 技术、新产业发展的资金需求问题，而目通过与高科技企业建立起种“收益共享、风险若 担”的市场化运作机制，能够为高科技企业提供相对长期的有效资金支持。 ( 3 ) 产业投资基金是改善中国投融资结构的现实需要 第一、发展产业投资基金是满足中国居民对自有资产进行保值、增值的需要。改革开放 以来，中国在国民收入分配t 开始更多地向个人倾斜，作为这一政策的结果是中国国家财政 收入占国内生产总值的百分比几乎是世界最低的。中国居民需要寻找一种风险比股市低、收 益比利率高，且能充分保护投资者利益的投资方式。发展产业投资基金恰好能满足城乡居民 的这一需要。 第二、发展产业投资基金可以将无数零星小额的社会闲置资金和短期消费资金转化为巨 额的中长期建设资金，使集资的间接性和投资的直接性有机地统起来，为解决长期困扰我 国的建设资金来源分散与大型项目投资需求强度