（会计学专业论文）嘉茂中国信托的财务报表分析.pdf

lillli l l l l i i i i 1 1 1 1 1iiiii11111ii1111111iiiiiiii y 1715 5 4 9 f in a n c i a ls t a t e m e n t sa n a l y s i so n c a p i t a r e t a i lc h i n a t r u s t 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名：知7 夕年f 月l 日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文作者签名：弓筠彳文彳 导师签名： 加矽年f 月f 3 日 川口年箩月哲日 摘要 嘉茂中国信托是新加坡首支专注投资中国零售商业地产的房地产投资信托 基金。房地产投资信托基金是房地产金融产品，对商业地产公司拓宽融资渠道， 改善资本结构有重要的意义。资本市场的发展，为房地产投资信托基金的发展提 供了重要的平台。房地产投资信托基金也要根据会计准则的规定定期发布财务报 告，向投资者提供关于房地产投资信托基金财务状况，经营成果和现金流量的会 计信息。 本文首先介绍了房地产投资信托基金的相关理论，重点阐述房地产投资信托 基金的类型和特点。接着介绍了企业财务报表分析的相关理论，重点介绍了企业 财务质量分析方法，强调在进行财务报表分析的时候要将比较分析法，比率分析 法和财务质量分析法结合使用。然后将企业财务报表分析的方法应用于房地产投 资信托基金财务报表分析，提出了分析房地产投资信托基金资产质量，利润质量， 现金流质量和资本结构质量应关注的主要方面和特殊指标。 嘉茂中国信托财务报表分析的案例研究中，重点分析了嘉茂中国信托的信托 结构。嘉茂中国信托财务报表分析以嘉茂中国信托2 0 0 7 年度财务报告，2 0 0 8 年 度财务报告和2 0 0 9 年度财务报告为资料依据，以财务质量分析法结合比较分析 法和比率分析法，对嘉茂中国信托所持有投资性物业的资产质量，嘉茂中国信托 的利润质量、现会流质量和资本结构质量进行分析和做出评价。 对嘉茂中国信托财务报表进行分析，不仅能够评价嘉茂中国信托的财务状 况，也能够了解国际著名房地产投资信托基金的运营模式，为中国本土房地产投 资信托基金的上市和经营提供借鉴。 关键词：嘉茂中国信托，房地产投资信托基金，财务报表分析，案例研究 a b s t r a c t c a p i t a r e t a i lc h i n at r u s ti s as i n g a p o r er e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s tw h i c h i n v e s t so i lc o m m e r c i a lp r o p e r t i e si nc h i n a r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t sa r er e a l e s t a t ef i n a n c i a lp r o d u c t s ，w h i c ha r em e a n i n g f u lf o rc o m m e r c i a lr e a le s t a t ec o m p a n i e s t of i n a n c ea n di m p r o v et h ec a p i t a ls t r u c t u r e t h ed e v e l o p m e n to ft h ec a p i t a lm a r k e t p r o v i d e sap l a t f o r mf o rr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s a l s or e l e a s et h ef i n a n c i a ls t a t e m e n t sa c c o r d i n gt oa c c o u n t i n gs t a n d a r d st op r o v i d e i n f o r m a t i o no nt h ef i n a n c i a ls i t u a t i o n ，o p e r a t i n gr e s u l t sa n dc a s hf l o w s t h i se s s a yf i r s t l yi n t r o d u c e st h er e l e v a n tt h e o r i e sa b o u tr e a le s t a t ei n v e s t m e n t t r u s t s ，e s p e c i a l l yt h et y p e sa n dc h a r a c t e r i s t i c s t h ee s s a ya l s oi n t r o d u c e st h et h e o r i e s a b o u tt h ef i n a n c i a ls t a t e m e n t sa n a l y s i sa n de m p h a s i z e st ou s ed i f f e r e n tm e t h o d s ，s u c h a sc o m p a r a t i v ea n a l y s i sm e t h o d ，r a t i oa n a l y s i sm e t h o da n df i n a n c i a lq u a l i t ya n a l y s i s m e t h o di nt h es a m et i m e t h e nt h ef i n a n c i a ls t a t e m e n t sa n a l y s i sm e t h o d sa r ea p p l i e d t or e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t sa n dt h ee s s a ya d v a n c e st h em a i na s p e c t sa n dk e y r a t i o sa b o u ta s s e tq u a l i t y , i n c o m eq u a l i t y , c a s hf l o wq u a l i t ya n dc a p i t a ls t r u c t u r e q u a l i t y i nt h ec a s es t u d yo fc a p i t a r e t a i lc h i n at r u s t ，t h et r u s ts t r u c t u r eo fc a p i t a r e t a i l c h i n at r u s ti si n t r o d u c e di nd e t a i l s t h ed a t ao ft h ec a s es t u d ya r et h ef i n a n c i a l r e p o r t si n2 0 0 7 、2 0 0 8a n d2 0 0 9 u s i n gf i n a n c i a lq u a l i t ya n a l y s i sm e t h o d ，c o m p a r a t i v e a n a l y s i sm e t h o da n dr a t i oa n a l y s i sm e t h o d t oc o m m e n ti t sa s s e tq u a l i t y , i n c o m e q u a l i t y , c a s hf l o wq u a l i t ya n dc a p i t a ls t r u c t u r eq u a l i t y t h ea n a l y s i so nc a p i t a r e t a i lc h i n at r u s tt h ef i n a n c i a ls t a t e m e n t sn o to n l yc a n c o m m e n ti t sf i n a n c i a ls i t u a t i o n ，b u ta l s oh e l pt ok n o wt h eo p e r a t i o no fi n t e m a t i o n a l w e l l - k n o w nr e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s i tc o u l dp r o v i d ee x p e r i e n c ef o rt h el o c a l r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t sm a n a g e m e n t k e y w o r d s ：r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s ，f i n a n c i a ls t a t e m e n t sa n a l y s i s ， c a p i t a r e t a i lc h i n at r u s t ，c a s es t u d y 目录 第1 章引言1 1 1 概述1 1 2 选题背景和意义1 1 2 1 选题背景1 1 2 2 选题目的及意义2 1 3 文献综述2 1 3 1 国外研究现状2 1 3 2 国内研究综述5 1 3 3 文献评价7 1 4 研究框架与创新8 1 4 1 研究的思路和方法8 1 。4 2 研究框架8 1 4 3 研究创新9 第2 章房地产投资信托基金理论框架1o 2 1 房地产投资信托基会的内涵1 0 2 2 房地产投资信托基会的分类1 0 2 2 1 权益型和抵押型l o 2 2 2 契约型和公司型l l 2 2 3 封闭型和开放型1 3 2 3 房地产投资信托基会的特点1 3 2 3 1 专家管理1 3 2 3 2 流动性强1 3 2 3 3 分散风险1 3 2 3 4 投资回报高1 4 2 3 5 税收优惠1 6 第3 章财务报表分析理论及应用1 7 3 1 财务报表分析的概念1 7 3 2 财务报表的组成内容1 7 3 3 财务报表分析的方法1 9 3 3 1 比较分析法1 9 3 3 2 比率分析法1 9 3 3 3 财务质量分析法1 9 3 4 财务报表分析的应用研究；2 0 3 4 1 资产质量分析2 0 3 4 2 利润质量分析2 l 3 4 3 现金流质量分析2 2 3 4 4 资本结构质量分析2 3 第4 章嘉茂中国信托的背景分析2 4 4 1 嘉茂中国信托2 4 4 2 嘉德置地2 5 4 3 嘉茂中国信托的信托结构2 5 4 3 1 嘉茂中国信托的关联方2 7 4 3 2 嘉茂中国信托的结构分析2 7 第五章嘉茂中国信托的财务报表分析。j 2 9 5 1 资产质量分析2 9 5 1 1 投资性物业资产价值增长2 9 5 1 2 单位有形资产净值3 0 5 1 3 投资扩展前景3 1 5 2 利润质量分析3 l 5 2 1 利润形成过程分析3 1 5 2 2 利润稳定性分析：3 4 5 2 3 资产收益率分析3 7 5 3 现金流质量分析3 8 5 3 1 现金支付能力分析3 8 5 3 2 现金流结构分析3 9 5 4 资本结构质量分析4 0 5 4 1 加权平均资本成本4 0 5 4 2 资本结构和资产结构的匹配性4 0 5 4 3 财务风险控制4 l 结论与不足4 2 参考文献4 3 致谢4 5 个人简历4 6 1 1 概述 第1 章引言 嘉茂中国信托( c a p i t a r e t a i lc h i n at r u s t ) 是新加坡首支专注投资中国零 售商业地产的房地产投资信托基金，于2 0 0 6 年1 2 月8 日在新加坡证券交易所上 市。嘉茂中国信托的长期发展目标为在中国大陆、香港和澳门等地区投资以收益 增长型零售商业地产为主的多元化投资组合。 房地产投资信托基金( r e a le s t a t e i n v e s t m e n tt r u s t s ) 是房地产金融产 品。房地产投资信托基金在美国经过近5 0 年发展，运作模式已经非常成熟。2 0 0 0 年以后，亚洲国家，比如新加坡，香港，日本也开始发展房地产投资信托基金， 并且已经成为一种重要的房地产融资投资模式。房地产投资信托基金对商业地产 公司拓宽融资渠道，改善资本结构有重要的意义。房地产投资信托基会也要根据 会计准则的规定定期发布提供财务报告，向投资者提供关于房地产投资信托基金 财务状况，经营成果和现金流量的会计信息。 目前国内关于房地产投资信托基会的研究主要集中在讨论房地产投资信托 基金的立法、税收制度建设和运行模式的探讨，还没有对具体的某只房地产 投资信托基金进行系统的财务分析。本文依据财务质量状况分析理论，采用规 范研究结合案例研究的研究方法，以嘉茂中国信托以2 0 0 7 年度财务报告、2 0 0 8 年度财务报告和2 0 0 9 年度财务报告为案例资料数据，分析嘉茂中国信托的资产 质量，利润质量，现金流质量和资本结构质量，从财务的角度认识房地产投资 信托基金，了解国际著名房地产投资信托基金的运营模式，为中国本土房地产 投资信托基金的上市和经营提供借鉴。 1 2 选题背景和意义 1 2 1 选题背景 房地产投资信托基金主要投资于商业地产物业。随着国民经济的发展和人 民消费水平的提高，我国商业地产发展迅速。商业地产投资收益较高，品牌效应 较好，垄断央企和大型民企纷纷丌发商业地产项目，大型的城市综合体在全国各 大城市丌张运营，比如中粮集网的人悦城和万达集团的万达广场。商业地产丌发 投资大、回收周期长，资会周转慢。而运用房地产投资信托基会将物业打包上市 融资，可以拓宽开发商的融资渠道，降低财务风险，因此很多房地产企业非常盼 望房地产投资信托基金在中国资本市场发行和交易。 2 0 0 8 年1 2 月1 3 日，国务院办公厅发布关于当前金融促进经济发展的若 干意见，共3 0 条意见。其中的第五部分“创新融资方式，拓宽企业融资渠道 ， 第十九条明确提出“开展房地产信托投资基金试点，拓宽房地产企业融资渠道”。 意见表明中国房地产信托投资基金将开始公丌发行。2 0 1 0 年上海将试点权益型 房地产信托投资基金，将在上海证券交易所上市交易。 1 2 2 选题目的及意义 选题的目的通过对嘉茂中国信托的资产质量，利润质量，现金流质量和资本 结构质量的分析，从财务的角度认识房地产投资信托基金。 国内对房地产投资信托基金的关注始于2 0 0 3 年央行严格控制房地产信贷。 我国信托业和产业投资基金发展的滞后导致了对房地产投资信托基金理论研究 的不足，国内也没有公开上市的房地产投资信托基金，缺乏市场数据。绝大多数 对房地产投资信托基金的研究还出于定性研究阶段，主要介绍房地产投资信托基 金的概念、起源和国外运作模式，讨论我国发展房地产投资信托基会的必要性， 提出政策建议和对运营模式的设想，以及在次贷危机背景下，国际房地产投资信 托基会的发展对中国的启示。本文利用嘉茂中国信托财务报表的数据，通过财务 报表来透视房地产投资信托基金是投资和持有物业，为信托单位持有人获得较高 的投资收益。 嘉茂中国信托的发起人嘉德置地是亚洲最大的上市房地产公司，是新加坡主 权财富基会淡马锡的控股公司，在房地产金融创新方面也远远走在亚洲前列。嘉 德置地拥有五只上市房地产投资信托基金。嘉茂中国信托基金是新加坡第一支专 注投资于中国商业地产的房地产投资信托基金。论文以嘉茂中国信托为案例研究 对象，具有代表性和说服力，有着重要的现实意义。 1 3 文献综述 1 3 1 国外研究现状 房地产投资信托基金的理念起源于2 0 世纪二十年代在美国马萨诸塞州波士 顿市所设立的商业信托。2 0 世纪六十年代在美幽发展和成熟。房地产投资信托 基金在美国经过近五十年发展，市场最为成熟，而欧洲和哑洲的房地产投资信托 2 基金在2 0 0 0 年以后才真正发展。因此美国相关理论研究的深度和广度都领先于 其他国家。美国对房地产投资信托基金的研究始于2 0 世纪六十年代，八十年代 中期之前的研究处于定性研究阶段。目前主要是定量研究，主要是通过收集数据， 建立模型，对房地产投资信托基金的投资回报率，风险和i p o 价格等问题进行定 量分析。 1 、房地产投资信托基金的法律研究 目前，世界各国的房地产投资信托基金设立和运营主要参照美国房地产投资 信托基金的相关法律。美国房地产投资信托基余法律中比较重要的有房地产投 资信托法案，国内税收法典，1 9 7 6 年税制改革法，经济复苏法、1 9 8 6 年 税制改革法、：1 9 9 7 年纳税者减免法( 也称精简法) 、1 9 9 9 年的 r e i t s 现代 化法等1 ，这些法律都在房地产投资信托基会的发展中发挥了重要作用。 1 9 6 0 ，美国国会通过了房地产投资信托法案，明确了税收优惠，只要是 合格的房地产投资信托公司都可以避免双重征税。该法案的动机和出发点有两 个：第一，当时房地产企业的融资有一些困难，特别是向银行借贷方面有各种各 样的限制，所以想通过r e i t s 解决融资的问题；第二，想解决个人投资房地产的 渠道问题2 。 s a n g e r ，s i r m a n s ，t u r n b u l l 认为，税制改革法对房地产投资信托基会和其 他房地产资产的业绩产生积极影响，税法改革有效的减少了房地产投资信托基金 和整个证券市场的关联风险，同时对经营绩效提高起了很大的作用3 。 经济复苏法允许缩短折旧年限的方式为投资者提供税收优惠，这刺激了房地 产有限合伙公司的产生和发展。此外，业主有限合伙公司也获得发展，这两种形 式的公司和房地产投资信托基金具有相似的流动性和投资理念，且享受很多税收 优惠，因此对房地产投资信托基金构成资会竞争。房地产投资信托基金为应对这 些投资工具，推出了自清偿性房地产投资信托基会。这种房地产投资信托基金向 投资者承诺资产经过一定年限可以变现，可提前清偿，获得资本利得1 。 k n i g h tl e e 认为，房地产投资信托基会后来获得更多投资者青睐的原因， 一方面是推出了灵活的自清偿性房地产投资信托基会，更重要的是税制改革法削 减了房地产有限合伙公司和业主有限合伙公司享受的税收优惠，同时允许房地产 投资信托基金投资的物业年后能享受税收优惠。此外，1 9 8 6 年税制改革允许 。刘东房地产投资信托( r e i t s ) 研究，【硕l ：学化论文】蕈：庆，重庆人学，2 0 0 3 年 2 费淑静，虏地产投资信托堆金发艘的田酗、经验及对我陶的启，j 。理论学刊，山东，2 0 0 9 年7 期，第5 5 贝 3 s uh a nc h a n j o h ne f i c k s o n 著，刘洪下等译，房地产投资信托：结构、绩放j 投资机会，经济科学j f ；版 l ：，2 ( ) ( ) 4 年版，第5 2 8 91 i 4 中扛伞困1 商业联合会房地产商会，房地产投资信托皋会指南。中团建筑t 业版 i ：，2 0 0 6 年版，第2 9 4 3 灭 3 内部管理促进了房地产投资信托基金管理水平的提高，减少股东和房地产投资信 托基金管理者之间的冲突，提高了房地产投资信托基金的经营效率5 。 精简法和现代化法对房地产投资信托基金起到促进作用。美国国家房地产投 资信托基金协会等研究机构认为，1 9 9 7 年的精简法取消了一些限制房地产投资 信托基金发展和竞争力的条款，对房地产投资信托基金起了促进作用，而在2 0 0 1 年生效的房地产投资信托基金现代化法影响更大，它允许房地产投资信托基金获 得税收补贴，应税收益分配比例由9 5 降低到9 0 6 。这些税法改革，是1 9 7 6 年 税法改革的延续，提高了房地产投资信托基金在房地产市场中的竞争地位。 2 、房地产投资信托基会的定量研究 定量研究主要是对房地产投资信托基金的价值、分红收益率、净收益、经验 所得资金乘数等盈利能力同宏观经济的相关性、股市的相关性等进行定量分析7 。 r i c h a r di m p e r i a l e ( 2 0 0 6 ) 在房地产投资信托：投资组合管理的新策略 ( r e a le s t a t ei n v e s t m e n tt r u s t s ：n e ws t r a t e g i e sf o rp o r t f o l i om a n a g e m e n t ) 一书中用三种方法来衡量r e i t s 的价值。将r e i t s 价格与其所持有的房地产净值 进行比较，比较r e i t s 的收益率与十年期国债利率之i h j 的差幅；将r e i t s 的本益 比与标准普尔5 0 0 指数或罗素2 0 0 0 指数的本益比相比“。 s t e v eb e r g s m a n ( 2 0 0 6 ) 提出：尽管人们普遍认为房地产板块的股票价格波 动对整个股票市场的影响要高于其他行业板块的股票，但人们却认为房地产投资 信托基金没有股票和债券有影响力。接着在他的文章中，通过分析房地产投资信 托基金与利率的关系，最后得出房地产投资信托基金对股市乃至全国经济都有重 要的影响作用9 。 r o b e r tt a g g a r t ( 2 0 0 4 ) 在管理投资中谈到企业融资问题，主要是选择 和管理外来投资，通过合并，收购和具体项目的资会筹措，以及研发内部投资“。 3 、房地产投资信托綦金的综合研究 陈淑贤、约翰埃罩克森、王柯等著的房地产投资信托结构、绩效与 投资机会一书，从提高管理者投资决策能力和房地产投资信托基会经营绩效的 角度出发，对美国现有有关房地产投资信托基会的研究成果进行了通盘的分析与 c h a n ，s uh a n ，g e o r g eg a u ，a n dk ow a n g ，s t o c k m a r k e tr e a c t i o nt oc a p i t a li n v e s t m e n td c c i s i o n s ：e v i d e n c e f r o mb u s i n e s sr e l o c a t i o na n n o u n c e m c n t s ，j o u r n a lo t f i n a n c i a la n dq u a n t i t a t i x t ea n a l y s i s p p 8i io ( j 19 9 5 李女 ，虏地，恕投资能托幕仓钎。“模j u 外究，i f l ! ；! i j 学化论文】，天淖入学2 0 0 8 j o s c p hh u ，r e a le s t a t es e c u r i t i z a t i o na n dt h ec a p i t a lm a r k e t ，as t u d yo f t h eu s e x p e r i e n c ea n dp o l i c y i m p l i c a t i o nt b r t a i w a n 【j 】s t a n d a r dp o o r s 。p p l 3 1 4 ，2 l ，f 嘲8 ) r i c h a r di m i x n i a l e ，r e a le s t a t ei n v c s t m e n tt r u s t s 【j 1 ，n e ws t r a t e g i e st b rp o r t f o l i om a n a g t n n e n t ，p p 2 3 2 4 ， 2 饼h 6 ) s t e v eb e r g s m a n ，r e i t s & r a t e s ，w w w n a r e i t c o r n ，s e p t e m b e r - o c t o b e r , 2 0 0 6 r o b e r tt a g g a n ，m a n a g i n gi n v e s t t m m t ，2 0 0 4 4 综合。该书分析了美国的房地产投资信托基金是什么；美国房地产投资信托基金 的产生与发展；美国房地产投资信托基金的组织结构、顾问难题、规模问题、机 构投资者问题、多样化与集中化问题、分红和债务问题以及证券发行等问题。 该文献是从房地产投资信托基金的管理和投资角度对其进行分析的，在有关 r e i t s 的管理方面的论述较为深刻。 美国国家房地产投资信托基金协会主办的n a r e i t ( w w w r e i t c o m ) 网站在 提供了大量美国上市房地产投资信托基金的数据资料。该网站还提供了美国有关 房地产投资信托基金的法律和政策资料，在n a r e i t 网站上还可以查阅有关房地 产投资信托基金的研究资料。 1 3 2 国内研究综述 国内对房地产投资信托基金的关注始于2 0 0 3 年央行严格控制房地产信贷。 我国信托业和产业投资基金发展的滞后导致了对房地产投资信托基金理论研究 的不足，国内也没有公开上市的房地产投资信托基金，缺乏市场数据。绝大多数 对房地产投资信托基金的研究还出于定性研究阶段。 l 、房地产投资信托基金的国际经验介绍 张红、陈洁( 2 0 0 2 ) 在房地产市场与资本市场结合的房地产投资信托文 中对房地产投资信托基金与标准普尔5 0 0 指数的收益做了比较眨 毛志荣( 2 0 0 4 ) 对海外房地产投资信托基金的发展现状做了全面介绍，对房地 产投资信托基金产品进行了国际比较，包括房地产投资信托基金的两种发展模式 比较、房地产投资信托基金的结构比较和房地产投资信托基金的上市条件比较1 3 。 宋林峰( 2 0 0 4 ) 对美国房地产投资信托做了系统全面的介绍，包括房地产投资 信托基金的概念和类型、房地产投资信托基会的主要结构、房地产投资信托基 金现代化法案与房地产投资信托基金发展前景，并探讨了中国房地产投资信托 基金发展的实务问题。 许巧玲( 2 0 0 9 ) 在借鉴国际经验发展我国房地产投资信托基金文中了阐 述了美圈、欧洲和亚洲的房地产投资信托基会运作的经验，从我国房地产投资信 托基金发展现状出发，提出了发展我国房地产投资信托基金的模式设想，以及推 进我国房地产投资信托基金发展的政策建议，提出我国的房地产投资产品由“信 【天 s uh a nc h a n ，j o h ne r i c k s o n 并，刘i j i 下等i 簪，房地产投资信托：结构、缋放j 投资机会，经济科学 i i ：l 扳 l ：，2 0 i ) 4 年版 1 2 张 l 。陈j 古房地产投资信托的投资特性j 债券、股票和j 他房地产投资t 只的比较研究，中国房地产金 融，2 0 0 2 年第1 0j i j ，第2 3 2 6 贝 ”毛忠荣，房地产投资竹托暴会研究f r 】，深证综研，第0 0 8 9 2 0 0 4 年 4 采林峰，天田房地，“投资f ? i 托( r e 汀) i i 4 埘报告【r 】，北京埘投蚺究发艟部，2 0 0 4 年 5 托计划 向房地产投资信托基金转化，由房地产公司发起组建房地产投资信托基 金以及建立发达的房地产信托产品的二级市场1 5 。 费淑静( 2 0 0 9 ) 在房地产投资信托基金发展的国际经验及对我国的启示 文中介绍了美国房地产投资信托基金产生的背景，发展历程和次贷危机对房地产 投资信托基金的影响。得出房地产投资信托基金发展对我国的启示是：完善的法 律和税收制度是房地产投资信托基金发展的重要保障，市场需求是房地产投资信 托基金发展的根本动力，房地产投资信托基金的健康发展需要平衡金融创新与风 险控制之间的关系m 。 2 、房地产投资信托基金的定性研究 王仁涛( 2 0 0 5 ) 在我国发展房地产投资信托基金的法制环境研究文中分 析了房地产投资信托基余对我国房地产业的发展有重要意义，从组织形式、业务 经营、税收、监管四个方面分析了发展房地产投资信托基金的法制环境，通过对 现状的分析和与国际经验的比较，提出我国现阶段发展房地产投资信托基金的可 行性1 7 。 李安民( 2 0 0 5 ) 在房地产投资基金一融资与投资的新选择文中本书介绍 了房地产投资基金，分析了中国房地产投资基会出现的背景、现状与问题，概括 了中国当前房地产投资基金的产品设计和发行思路，剖析了房地产企业通过信托 基金融资的主要案例，指出了房地产投资基金的投资决策、风险控制体系和策略 吴静在( 2 0 0 7 ) 发展房地产产业投资基金拓宽房地产融资渠道文中提出， 我国房地产会融市场主要以银行信贷为主，其他金融方式如上市融资、信托融资、 债券融资以及基会融资等所占比例较小。银行一直以来都是房地产市场的主要资 金提供者，大约7 0 的房地产丌发资会来自银行贷款。因此，她主张要发展房地 产产业投资基金，有助于降低因过分依赖银行而带来的系统j x l 险m 。 胡军( 2 0 0 7 ) 在研究我国国民经济指标后，通过对比分析我国和美国的结构、 收入、分配差异，指出由于房地产业进一步发展的客观需要，房地产投资信托基 金发展所需的投资主体已逐步形成，住房公积会的保值增值需要，税收制度的完 善更凸显房地产投资信托基金的税收优势，中国目f i i j 弓i 入房地产投资信托基金 已具备了可行性蛐。 王仁涛( 2 0 0 8 ) 在中国房地产投资信托基金的风险防范研究一文中分析 许巧玲，会触发枝研究，2 0 0 0 年第l 期，第4 8 5 0 灭 费淑静，房地产投资信托j 会发腱的闻助铧验及对我闷的启，j ，理论学刊，2 0 0 9 年第5 期，第5 贝 i i f - ：涛，我同发胜房地产投资竹托j 占仑的法制环境研究绛济 u 题探索，2 0 0 5 年9 期，第1 4 7 贞 噶拿安民，房地产投资坫会融资o j 投资的新选择，中闺绐济j l i 版l ：，2 0 0 5 年版 1 9 哭静，发胜房地产产q k 投资挂会| 彳l 宽啊地产融资渠道，企q k l i j f 究2 0 0 7 年8 期，第5 2 5 3 页 2 0 胡军，中困0 l 入r e i t s 之叫。行性分析，商场现代化，2 0 0 7 年第l j 调，第1 8 8 一1 8 9 贝 6 了我国发展房地产投资信托基金将面临政策风险、市场风险、经营等诸多风险。 这些风险的产生有政策、法律法规、社会环境方面的宏观原因，更有自身业务经 营、项目风险控制、人员素质等微观方面的原因。提出从内部风险管理、项目风 险控制、规范经营、人才培养、道德风险、项目风险规避六个方面的风险防范措 施舢。 王欢( 2 0 0 8 ) 在论完善房地产基金治理构和保护房地产基金投资者文中 分析了我国房地产基金的治理结构的缺陷和投资者面临的风险。提出了加快我国 房地产信托投资公司国内上市的步伐，用市场机制规范基金管理人行为；建立股 东大会或持有人大会等权力机构，引入独立董事制度；完善信息披露制度。船 杨森，景学宝( 2 0 0 9 ) 在 r e i t s 在我国房地产融资前景的探析文中结合 我国房地产企融资现状，针对国内房地产企业在融资方面所存在的问题，着重 从房地产投资信托的自身因素及外部因素分析了房地产投资信托在我国的发展 前景2 3 。 1 3 3 文献评价 以上的文献回顾表明，国内外学者对房地产投资信托基会的理论进行了诸多 研究，搭建了房地产投资信托理论框架体系，取得了一定的研究成果，并且应用 于实践。 美国对房地产投资信托基金的研究比较完善，定性研究为房地产投资信托基 金搭建了比较完整的理论框架。目前主要是定量研究，主要是通过收集数据，建 立模型，对房地产投资信托基金的投资回报率，风险和价值等问题进行定量分析。 发达的市场提供了丰富的研究数据。 国内对房地产投资信托基金的研究绝大多数还出于定性研究阶段，主要介绍 房地产投资信托基会的概念、起源和国外运作模式，讨论我国发展房地产投资信 托基金的必要性，提出政策建议和对运营模式的设想，以及在次贷危机背景下， 国际房地产投资信托基金的发展对中国的启示。 本文应用财务报表分析方法，通过对嘉茂中国信托的案例研究，对嘉茂中国 信托的资产质量、利润质量、现会流质量和资本结构质量进行系统分析和评价。 希望我的研究能为国内房地产投资信托基金在财务方面的认识做出一点贡献。 2 l i 任涛，中国房地产投资竹托苯余的风险防范研究，经济问题椿索，2 0 0 8 年第9 期笫1 5 3 1 5 5 吹 2 2 i i 炊，现代商贸t 业，2 0 0 8 年笫5 期，第1 7 i 1 7 2 炙 2 3 杨森，景! 筝宝，中i 蠲厉地产金触，2 0 0 9 年第9 期，第1 8 2 0 贝 7 1 4 研究框架与创新 1 4 1 研究的思路和方法 本文在研究方法上采用了规范研究与案例研究相结合的方法。本文首先介绍 了房地产投资信托基金的相关理论，重点阐述房地产投资信托基金的类型和特 点。接着介绍了企业财务报表分析的相关理论，重点介绍了企业财务质量分析方 法，强调在进行财务报表分析的时候要将比较分析法，比率分析法和财务质量分 析法结合使用。然后将企业财务报表分析的方法应用于房地产投资信托基会财务 报表分析，提出了分析房地产投资信托基金资产质量，利润质量，现金流质量和 资本结构质量应关注的主要方面和特殊指标。 对新加坡嘉茂中国信托的案例研究中，在嘉茂中国信托的介绍部分重点分析 了嘉茂中国信托的信托结构。在财务报表分析部分，以嘉茂中国信托2 0 0 7 年度、 2 0 0 8 年度和2 0 0 9 年度财务报告为资料依据，以财务质量分析法结合比较分析法 和比率分析法，对嘉茂中国信托的资产质量、利润质量、现会流质量和资本结构 质量进行分析和做出评价。 对嘉茂中国信托财务报表进行分析，不仅能够评价嘉茂中国信托的财务状 况，也能够了解国际著名房地产投资信托基金的运营模式，为中国本土房地产投 资信托基金的上市和经营提供借鉴。 1 4 2 研究框架 本文共分为五章，第一章为“引言 ，第二章为“房地产投资信托基金理论”， 第三章为“财务报表分析理论及应用研究”，第四章为“嘉茂中国信托介绍”，第 五章为“嘉茂中国信托财务报表分析”，最后为研究的结论与不足。 具体来说，本文首先在第一章引言中对研究现状进行总结，回顾了相关重要 文献并进行评价，目的是了解房地产投资信托基金的研究成果以及不足之处，还 有哪些地方需要进一步深入研究和完善。 在第二章，阐述房地产投资信托基金的理论，包括房地产投资信托基会的内 涵、类型和特点。 在第三章，阐述财务报表分析的i f l ! 论和应用研究，包括财务报表分析的概念， 内容和方法。重点介绍了企业财务质艟分析方法。在应 ；j 研究中，将食业财务报 表分析的方法应用于房地产投资信托旗金财务报表分析，提出了分析房地产投资 信托基会资产质量，n i i 乇- j 质量，现金流质量和资本结构质量应关注的主要方面和 特殊指标。 8 在第四章，分析嘉茂中国信托的背景。包括嘉茂中国信托的发起人，经理人， 受托人，i p o 及市场表现。重点分析了嘉茂中国信托的信托结构。 在第五章，分析嘉茂中国信托的财务质量状况。以2 0 0 7 年度，2 0 0 8 年度和 2 0 0 9 年度财务报告为资料依据，采用财务质量分析法结合比较分析法和比率分 析法，对嘉茂中国信托的资产质量、利润质量、现金流质量和资本结构质量进行 分析和做出评价。 1 4 3 研究创新 与国内现有文章相比，本文的创新之处有： 第一，研究方法的创新。本文采用了案例研究法和财务质量分析方法。国内 对房地产投资信托基金的研究绝大多数还出于定性研究阶段，没有财务方面专门 的案例研究。有一些案例研究的文章会涉及财务分析，但一般会从房地产投资信 托基金降低房地产企业资产负债率的角度进行分析。本文将企业财务报表分析的 方法应用于房地产投资信托基金财务报表分析，就嘉茂中国信托进行单独的案例 分析，在案例中采用财务质量分析法结合比较分析法和比率分析法。 第二，研究角度的创新。本文主要从财务分析的角度来研究来研究房地产投 资信托基金，分析房地产投资信托基金的资产质量、利润质量、现会流质量和资 本结构质量。目前国内对于物流行业成本管理的研究多是在法律制度和运作模式 领域。并且案例研究对象的选择结合了中国商业地产和国际最先进的房地产投资 信托基金公司，案例研究对象很具有代表性。 9 第2 章房地产投资信托基金理论框架 本章介绍房地产投资信托基金的理论框架，包括地产投资信托基金的内涵和 分类，重点分析了房地产投资信托基金的特点。 2 1 房地产投资信托基金的内涵 房地产投资信托基金是指通过发行基会受益凭证募集资金，交由专业投资管 理机构运作，基金资产专门投资于房地产产业或项目，以获取投资收益和资本增 值的一种基金形态。不同于一般的投资基金，房地产投资信托基金是专门用于房 地产投资、租赁开发、销售和消费等方面的投资资金，投资范围限于房地产领域， 是集众多的分散资金于一体，同时采用专家经营、专业化管理的一种投资体制。 其设立目的是集聚资金、分散风险，获得较高的规模效益，促进房地产市场健康 发展“。 2 2 房地产投资信托基金的分类 房地产投资信托基金可以根据不同的分类方法分为不同类型。 2 2 1 权益型和抵押型 房地产投资信托基会根据投资对象不同进行的划分，可以分为权益型房地产 投资信托基金( e q u i t yr e i t s ) 和抵押型房地产投资信托基金( m o r t g a g er e i t s ) 孙，和介于前两者之间的混合型房地产投资信托基会( h y b r i dr e i t s ) 。 权益型房地产投资信托基金( e q u i t yr e i t s ) 直接投资并拥有、经营房地产， 主要收入来源于房地产租金。投资方式主要有两种：一是直接收购房地产物业进 行经营管理；一是为投资房地产公司，通过问接方式投资房地产资产。拍固该类 房地产投资信托的目的在于获得房地产的产权以取得经营收入，它对具体项目进 行投资，如写字楼、住房等。因此可以通过提高租金束提高现会流量，其受利率 的影响相对较小2 。 抵押型房地产投资信托基会( m o r t g a g e r e i t s ) 主要投资房地产抵押贷款或 房地产抵押支持证券，收益主要术源于房地产贷款的利