（工商管理专业论文）我国社保基金入市的流量分析及运作策略.pdf

华中科技大学硕士学位论文 摘要 r ( 保险业的发展，离不开保险资金的有效运用；同时，证券市场的良好运行， 也需要大量保险资金的良性注入。在西方成熟的资本主义证券市场，保险资金都 占有重要的比重，并起着重要的作用。 我国现在也认识到了保险资会对证券市场的重要性并开始对保险资金入市 的可行性及具体操作步骤进行实质性研究。但我们缺乏这方面的经验，也就决定 了我们要借鉴国外在保险资金入市方面的成功经验，并吸取他们的教训，结合我 国的实际情况，才能够保证我国的保险资金顺利、良性的进入我国证券市场，发 挥其应有的作用。 本文系统的阐述了社保基金入市相关的概念、问题、环境及解决办法，结合 国外在保险资金入市方面的成功经验，并针对我国的实际提出了解决社保基金入 市问题的方法。 本文共分五部分：第一部分介绍了社保基金的概念及其特点，并对我国社保 基会的现状及存在的问题进行了阐述和总结。第二部分对我国的社保基金入市的 必要性与可能性做了分析，认为我国的社保基金入市的时机初步形成，我国有必 要将社保基金分步骤，由少到多的投入股市。第三部分运用大量的数据，分析了 我国社保基金流出股市和流入股市的资金量及对股市所产生的影响。第四部分系 统的介绍了国际社保基金入市的运作及模式，国外的社保基金的运作经验给我们 提供了解决我国目前面临的社保基金投资管理问题的方法。第五部分结合我国的 实际情况，全面而务实的提出了我国社保基金入市可采取的运作策略。 本文运用大量的实例和数据，力求所提出的观点和方法符合中国的实情，希 望本文能对我国社保基金入市的这一热点问题提供一些有益的探讨。 关键词；社保基金证券市场流量运作策略 华中科技大学硕士学位论文 a b s t r a c t s o c i a ls e c u r i t ya n ds t o c km a n e t w o u l di n t e r a c tw e l l i nw e s t e r n ，s o c i a ls e c u r i t yl e a d sa i m p o r t a n t r o l ei ne c o n o m i c s i nc h i n a w e1 ) e g i nt ok n o wm o r ea n dm o r ei ti m p o r t a n tt od e v e l o pt h es t o c km a r k e t a n ds t u d yt h er e l a t i v ep r o b l e ma b o u ts o c i a ls e c u r i t y b u tw e l a c ki nt h i ss i d e w es h o u l d s t u d yt h ew e s t e r ne x p e r i e n c ea n dc o n t a c t w i t ho u rc o n d i t i o n sb yt h i sw a y , w ea r es u r e t h a tc h i n e s es o c i a ls e c u r i t yw o u l d e m e rt h es t o c km a r k e ts a f e l y t h i st h e s i ss y s t e m a t i c a l l yd i s c u s s e st h eb a s i cc o n c e p t s 、i m p o r t a n c e 、a n dq u e s t i o n sa b o u t c h i n e s es o c i a lf u n d ，a n da n a l y z e st h ei n t e r n a t i o n a la n d n a t i v eo p e r a t i o n a ls t r a t e g y t h i st h e s i si sc o n s i s to f f i v ec h a p t e r s ：c o n c e p t 、p o s s i b i l i t y 、f l u xa n a l y s i s ，i n f l u e n c e ， i n t e r n a t i o n a lo p e r a t i o n a ls t r a t e g ya n dn a t i v eo p e r a t i o n a ls t r a t e g y c h i n e s es o c i a ls e c u r i t yf u n dn o to n l yd o e sp r o v i d eal o n ga n ds t e a d yc a p i t a l h e a d s t r e a m f o rc h i n e s es t o c km a r k e t ，b u ta l s oc r e a t ei m p o r t a n ti m p e t u s c h i n e s es o c i a ls e c u r i t yf u n da n dc h i n e s e s t o c km a r k e tc o u l db ei n t e r a c t ，b yw h i c h t h e yw o u l d b e n e f i tf r o me a c ho t h e r t h i st h e s i su s eal o to ff a c t sa n dd a t a ih o p et h et h e s i sw o u l dp r o v i d eu s e f u lw a y s t o c h i n e s es o c i a ls e c u r i t y k e yw o r d s ：s o c i a ls e c u r i t y s t o c km a r l 【e tf l u x o p e r a t i o n a ls t r a t e g y 1 1 华中科技大学硕士学位论文 1概述 ，1 1 社保基金的概念及特点 。 1 1 1 社保基金的概念 社会保险基金是国家的一种长期性的后备基金，它是国家为实现各项社会保 险政策而运用法律手段建立起来并实行专款专用的资金。 社会保险基金是国家社会保险制度运行的物质基础，也是国家顺利实施社会 保障制度关键因素。 - 社保基金主要包括养老保险基金、失业保险基金、医疗保险基金、生育保险 基会、工伤保险基会、救济金等。 1 1 2 社保基金的特点 社保基金具有其自身的特殊性，存在着区别于其他基金的几个显著特点： ( 1 ) 执行的强制性。 国家制定相应的法律、法规对社保资金的来源渠道、筹集方式、缴费水平、 管理办法等方面予以规定并强制执行。如缴费主体必须依法按时、按规定费率缴 纳保险费，同时能够依法按时、按定额获得保险给付。社保基金管理及运作部门 必须按相关法律对社保基金的依法监管，操作。按照目前的模式，地方相关部门 负责社保基会的收缴工作，社保基金理事会负责基金的分配和投资工作。基金管 理机构对社保基金投资方向、投资组合投资比例也必须严格按国家有关规定强制 执行。 ( 2 ) 来源的广泛性。 社会保险基金主要来源于被保险人及所在单位缴纳的保险费，基金的来源分 散而广泛，包括各类企事业单位及从事各种职业、各个阶层的个人。 华中科技大学硕士学位论文 ( 3 ) 使用的专项性。 社会保险基金是为保障广大劳动者因年老、疾病、失业等原因而暂时或永 远失去劳动能力时的基本生活而建立的有特定用途的基金。因此，它的本金和 收益只能用来支付被保险人的各项保险给付，不能用来弥补财政赤字，也不能 挪作他用。 ( 4 ) 社会保障支出具有刚性增长的特征。 随着人民的生活水平的提高，人们对社会保障的要求也不断提高，因此社 会保障支出量呈快速上升的趋势。 1 2 我国社保基金收支现状及存在的问题 1 2 1 我国社保基金收支现状 我国社保基金主要包括养老保险基金、医疗保险基金、失业保险基金、工 伤、生育保险基金、救济金等。据我国劳动和社会保障部统计公报，1 9 9 9 年我 国社保基金收支状况如下： ( 1 ) 养老保险基金。 1 9 9 9 年，我国全国养老保险基金收入为1 9 6 5 1 2 亿元，支出1 9 2 4 8 5 亿元， 当年结余4 02 6 亿元，全国累积结余7 3 3 亿元。 ( 2 ) 医疗保险基金。 到1 9 9 9 年底，全国已有3 6 个地级统筹地区和2 3 个县级统筹地区正式实施 基本医疗保险改革方案。全国全年基本医疗保险基金收入2 4 5 亿元，支出1 6 5 亿元，当年结余8 亿元。职工大病医疗费用和离退休人员医疗费用社会统筹基 金收入6 51 亿元，支出5 3 9 亿元。职工大病统筹和离退休人员医疗费用社会统 筹基金滚存结余4 9 6 亿元。 2 华中科技大学硕士学位论文 ( 3 ) 失业保险基金。 1 9 9 9 年全年失业保险基金收入1 2 52 亿元，全年基金支出9 16 亿元，其中 向国有企业再就业服务中心调剂资金4 09 亿元，到年底，失业保险基金滚存结 余1 5 99 亿元。1 9 9 9 年全国失业保险基金收入1 2 0 亿元，超过前两年收入的总 和。 ( 4 ) 工伤、生育保险基金。 1 9 9 9 年全年工伤保险基金收入1 86 亿元，支出1 19 亿元，期末滚存绉余 4 l7 亿元，全年生育保险基金收入9 8 亿元，支出66 亿元，期末生育保险基金 滚存结余1 3 6 亿元。 ( 5 ) 救济金。 我国救济金跟医疗保险基金、失业保险基金等社会保障基金都带有现收现 付性质，滚存金额小。 我国社保基金的最主要部分为养老保险、医疗保险和失业保险等，上述三 项保险基金约占全部社保基金的9 5 以上。1 9 9 9 年底社保基金的滚存余额为 9 8 5 2 亿元。 表1 - 1 我国社保基金滚存余额 类别养老保险失业保险医疗保险其他保险合计 余额( 亿元) 7 3 41 5 9 94 9 64 1 79 8 5 2 所占比率( ) 7 4 51 6 25 14 21 0 0 资料来源：劳动和社会保障问题1 9 9 9 年统计公报 1 2 2 社会养老保险基金存在的问题 我国的社会保障制度自建国初期建立以来，经历了一个艰难的发展过程， 虽然目前我国社保体制改革取得了重大成绩，但相对而言，社保制度的改革仍 然滞后，主要表现在以下几个方面： 华中科技大学硕士学位论文 f 1 ) 我国多数地区当期收不抵支。 2 0 0 0 年1 - 9 月，我国基本养老保险基金支出总额为1 4 9 36 亿元，比上年同 期增支1 6 24 亿元，增长1 22 ，当期赤字2 08 亿元。全国有1 8 个省当期收不 抵支，赤字总额为6 22 亿元，赤字地区主要集中在老工业基地和西部欠发达地 区。 f 2 1 支付能力下降。 以1 9 9 9 年的交付水平计算，目前我国养老保险基金的累积结余只够支付养 老金50 6 个月，比1 9 9 8 年减少了17 2 个月。在2 0 0 0 年，截止9 月末全国基本 养老保险基金累计结余7 1 50 3 亿元，按上半年平均养老金支付水平1 5 89 亿元计 算，可支付月数不足4 5 个月，支付能力进一步下降。 ( 3 ) 个人帐户空帐日趋严重。 ： 近年来各地为了减轻企业负担，借助统筹账户与个人账户的“混账”管理， 不断透支个人账户，个人账户空帐规模迅速扩大，这实际上是在用未来的基金 风险减轻当前的基金压力。据我国劳动和社会保障部的统计，个人空帐规模由 1 9 9 7 年底的1 4 0 多亿元上升到4 4 8 8 5 亿元( 仅地方统筹部分) ；1 9 9 8 年全国基 本养老保险基金出现当年收不抵支，1 9 9 9 年年底仍是收不抵支，个人账户空帐 己超过1 0 0 0 亿元。 ( 4 ) 养老金缴费率升高。 1 9 9 9 年全国月人均离退休费为4 9 4 元，当年实缴养老保险费与缴费工资之 比为2 1 5 6 。到2 0 0 0 年底，企业养老保险的缴费( 包括统筹缴费及为职工个 人账户缴费) 占工资总额的比重己达到3 0 。 ( 5 ) 我国社保基金缺乏有效地保值增值手段。 由于目前缺乏有效的社保基金运作手段，致使社保基金的经营出现了具大 的压力和风险。 上述问题若不能及时得到解决，2 0 0 1 年以后我国社会保障问题将更加严重， 有可能陷入基金收入减少，缴费率大大提高，支付困难的恶性循环之中。 华中科技大学硕士学位论文 1 2 3 产生上述问题的原因分析 ( 1 1 我国体制转轨中形成了养老保险基金隐陛债务规模的增大。 我国目前实行的养老保险制度是从1 9 9 7 年才开始实施的。按照这个制度， 1 职工的养老金将由两部分组成，一部分是个人账户养老金，筹资按职工本人工 资的1 l 缴费，其中企业负担3 ，个人缴纳8 ，长期积累。退休后，每月按 总积累额1 2 0 计发；另部分基础养老金，相当于统筹地区职工平均工资的 2 0 ，筹资仍沿用现收现付模式，由企业按工资总额的5 缴纳。目前与这个制 度相应的最大问题是，在新制度实施前已退休的人员和新制度实施前参加工作 的在职职工的个人账户养老金中没有先期的缴费积累，这部分人的养老金只能 依靠养老保险基金的现收现付，而这部分人在新制度实施前领取的工资中已经 做了养老金的扣除，这部分扣除在原有国有经济的体制下被用做了投资，这就 是我国体制转轨过程中形成了养老保险基金的隐性负债问题。 在这种情况下，我国采取了长期加大企业统筹费率的办法，期望逐步消化 隐性债务。这个改革方案面临的挑战是目前的企业既要为新制度下的在职职工 积累养老金，又要为原有制度下欠缴的个人账户提供基金，形成了严重的双重 负担，造成了我国养老保险基金隐性债务规模的增大。据预测，如果企业完全 承担这种双重负担，我国企业对养老保险基金的缴费率从2 0 0 0 年到2 0 3 0 年将 持续高达3 5 左右。，这将我国养老保险基金隐性债务规模持续增大。 ( 2 ) 我国证券市场发展不够完善，难以进行相对安全、有效的组合投资。 目前我国的证券市场所能提供的投资评估不多，缺乏能够有效规避风险的 金融衍生工具。证券市场的容量较小，结构不尽合理，值得投资的上市公司不 - 名。 华中科技大学硕士学位论文 1 3 我国社保基金运作的历史沿革及存在的问题 1 3 1 我国社保基金运作的历史沿革 我国保险业自恢复业务以来，取得快速发展。1 9 8 0 年，保险业的总资产不 足4 亿元，而到2 0 0 0 年6 月底，保险业的总资产已经达到3 1 1 68 6 亿元，2 0 年 间增长了7 0 0 倍。2 0 0 0 年前6 个月，总资产增加3 9 04 4 亿元，增长幅度为1 4 4 。 保险公司数目也有大的发展，从仅有的一家保险公司中国人民保险公司发 展到目前，我国共有3 1 家保险公司，其中，国有独资公司4 家，股份制公司9 家，中外合资公司8 家，外资保险分公司1 0 家。 从中国保险公司的资产结构情况来看，我国保险业的资金运用率低，结构 不合理，效益也非常差。保险企业的大部分资金是以活期存款存入银行或以现 金形式持有的，投资收入少得可怜，名义收益率常比一年期储蓄存款利率还低， 有些年份在扣除通货膨胀因素后的实际收益则为负数，使得这些资金不但没有 产生应有的效益，反而造成了亏损。在1 9 9 3 年，原中国人民保险公司人寿险全 年从可投资的2 0 3 亿元中得到的利息收入为1 6 亿元，当年的通货膨胀率为 1 32 ，而实际回报率为53 。1 9 9 5 年颁布实施的保险法规定，保险企业 的投资方式仅限于银行存款和国债。 1 9 9 9 年l o 月，国务院批准保险资金通过证券投资基金间接进入证券市场， 这是我国社保基金事业发展的一个里程碑，其主要包含有以下三点内容： ( 1 ) 投资的具体方式有两种：第一种是投资一级市场配售新发行的证券投资 基金；第二种是在二级市场买卖己上市的证券投资基金。 ( 2 ) 对保险公司的选择范围是；在中华人民共和国境内依法设立的商业性保 险公司。 ( 3 ) 保险资金投资证券投资基金的资金比例不得超过保险公司的总资产的 5 。第一、二点内容一直没有变化，只有第三点，正如中国保险监督管理委员 6 华中科技大学硕士学位论文 会主席马永伟所说，保监会根据保险公司的资产结构、资产质量、内控制度建 设以及人员素质状况等核定可投入资金占其总资产的最高比例，之后，部分保 险公司的入市资金比例不断得到提高。 2 0 0 0 年3 月，新华人寿、泰康人寿、华泰财产和平安等4 家保险公司获得 中国保监会批准，将其入市购买证券投资基金的资金比例，从上年末总资产的 。 5 提高到1 0 。6 月，经中国保监会批准，中国太平洋保险公司己于将其入市 购买证券投资基金的资金比例，从去年末总资产5 一跃提升到1 5 ，这一较高 的入市比例在目前国内保险公司中尚属首家。太平洋安泰保险有限公司也获得 中国保监会的批准，在外资( 包括中外合资) 保险公司中，率先将投资证券投资基 金的比例提高至上年总资产的1 0 。 从以上可以看出，保险资金进入证券市场的规模不但随着保险市场的扩大 而扩大，还随着投资比例的提高而增长。据统计，截止6 月底，国内各保险公 司资金运用中基金投资为9 13 5 亿元，较上年末增长高达3 5 2 。同时，多家保 险公司赫然出现在证券投资基金1 9 9 9 年报的前十名持有人( 股东) 名单上，如平 安保险公司是基金裕阳、裕元、景阳、景博、同益等的十大股东；太平洋保险 公司是基金景阳、裕元的十大股东；华泰保险公司是基金兴华、普惠的十大股 东。 但总体而言，保险公司对投资证券投资基金还是持一定谨慎态度的。在国 务院批准保险资金通过证券投资基金间接进入证券市场之处，正好同盛证券投 资基金发行，保险机构对新基金配售表现出了极大兴趣，中国人寿保险、平安 ，保险等1 1 家保险公司成为我国首批获配原始新基金的保险机构，9 亿份配售单 位分割一空，似乎还意犹未尽，不过，后来的热情就有所下降了。1 9 9 9 年，1 1 月1 3 日，有关公告显示，在基金长阳、基金巨博和基金湘证的扩募过程中，平 安保险、太平洋保险等l o 家保险机构参与了三只基金的扩募配售，共获配扩募 总额的3 5 9 。之后，1 2 月2 4 日上网发行的景福证券投资基金和汉兴证券投资 基金，向商业保险公司分别配售了6 8 6 8 亿份基金单位和7 9 7 3 亿份基金单位， 7 华中科技大学硕士学位论文 占各自基金单位总份额的e 二例分别为2 28 9 和2 65 8 ，都低于前期发行的同盛 基金向保险公司配售的数字。而且，以最新的数据来看，国内保险公司投入证 券投资基金的资金只占其总资产的2 9 4 ，远不及5 的限额，何况国内几家大 的保险公司如太平洋保险公司、新华人寿、泰康人寿、华泰财产和平安保险公 司的投资比例更高。其实，保险公司非常愿意大规模进入证券市场，他们的盈 利要求并不高，年收益能达到8 1 0 就可以了，但由于保险资金特别是寿险 资金属于长期性的、比较稳定的资金，资金的安全性至关重要，而在目前的市 场状况下，保险公司还缺乏相应的信心，所以他们的冷静和谨慎也就可以理解 了，同时，只能投资证券而且不能自己管理，也是保险公司不满意的主要方面。 不少保险公司或其控股子公司很早就已经介入股票市场，拥有的专业人士更了 解保险公司的状况和投资需求，他们倾向于自己管理相应的资金，而不去支付 高昂的管理费。或者，给他们更多的入市途径。 1 3 2 我国社保基金运作存在的问题 目前我国社保基金运作问题表现在以下几个方面： ( 1 ) 保险基金投资渠道单一。 目前我国对基本养老保险中社会统筹基金和个人账户基金采取了统一监管 的规定，基金结余额在留足二个月的备付金后，只能存银行( 约占2 0 ) 和购买国 债( 约占8 0 ) ，严禁投入其他金融和经营性行业。 在1 9 9 8 年以前，中国保险资金的运用只能存在银行或购买国债。1 9 9 8 年 l o 月1 2 日，中国人民银行正式批准保险公司加入全国同业拆借市场，从事债券 买卖业务。这一举措，为保险资金运用无疑开辟了一条安全、高效的新渠道， 但是这一市场目前虽有9 0 0 0 亿的存量，但交易不够活跃，限制了保险公司资金 的大规模进入。 ( 2 ) 保险资金运用不够重视。 一方面，运用受到一定的政策限制；另一方面，保险公司“重规模、轻效 华中科技大学硕士学位论文 益”的思想也导致了对保险资金的有限运用。从全国几大保险公司的情况看， 保险资金的4 0 一6 0 是现金和银行存款。1 9 9 6 年，中保7 0 8 亿元总资产中现金 和银行存款为3 8 90 9 亿元，占4 98 4 ，太保8 39 亿元的总资产中现金和银行 存款为3 43 6 亿元，占4 09 5 ，平保7 61 8 亿元总资产中现金和银行存款为3 7 7 2 亿元，占3 87 2 。中国保险业的银行存款占总资产比例为3 8 ，证券投资占2 3 ， 且绝大部分证券投资是国债、金融债。同时，国内保险公司在经营中除了存在 资金成本与投资收益率倒挂问题外，都不同程度地出现了保险资金沉淀的现象， 例如人保1 9 9 0 - - 1 9 9 4 年，平均货币资金占总资产的4 9 4 4 ，投资只占了2 3 左右( 美国产险投资率达8 5 ，寿险达9 6 ) ，据有关部门提供的数字显示：我 国寿险业总资产己达2 0 0 0 亿元，可用资金( 含历年提取的各种准备金) 已超过 1 5 0 0 亿元。这笔相当可观的资金目前约有6 0 一7 0 资金躺在银行睡大觉：有2 0 资金购买了各种债券；还有1 0 左右的资金在到处打“游击”。值得一提的是 党和国家已开始重视保险资金的运用问题；1 9 9 8 年1 0 月1 2 日，中国人民银行 批准保险公司可参与银行间债券市场的买卖；1 9 9 8 年1 1 月上旬，国务院批准向 各家保险公司发行了6 0 亿元定向债券；1 9 9 9 年7 月，国务院又批准保险公司可 以在中国保监会申请、国务院批复的额度内购买信用评级在从+ 以上的中央企 业国债，并可在沪、深两家证交所上市交易；1 9 9 9 年1 0 月2 7 日，国务院批准 允许保险资金通过证券基金入市，同年1 1 月2 6 日，我国第一只向保险公司配 售的证券投资基金同盛在深交所上市。包括中国人寿保险公司、平安保险公司， 太平洋保险在内的1 l 家保险公司共配售了9 亿元基金单位。但是与国外保险基 金运用情况相比，与我国保险市场资金运用现状相比，我国寿险资金运用在投 资结构、投资环境、投资范围等方面仍有很大的差距。 ( 3 ) 长期负债经营缺乏长期投资政策相匹配。 保险资金与其它资金一样也有自身的运动规律，作为经营人身保险业务的 寿险资金，绝大部分合同期限都在十年、二十年甚至三、五十年。因此寿险资 金具有长期性的负债经营特征，在客观上要求必须有长期的资产投资政策和投 9 华中科技大学硕士学位论文 资业务相配套。而我国目前对保险资金的运用限制较多，并且缺乏宽松的投资 政策及环境，因而影响了寿险业本身的经营效益。 ( 4 ) 投资结构单，盈利性不稳定。 根据中华人民共和国保险法规定的资金运用范围，原来寿险资金的投 资大多限于购买国债，其投资结构相当单一。尽管国债具有安全性好、且内在 收益率也略高于银行定期存款的特点，但由于近几年来由于银行利率频频调整， 国债收益率也逐渐下降。 再者，从国债市场本身来讲，也是市场品种少，成交萧条。据有关资料显 示：1 9 9 7 年9 月至1 9 9 9 年9 月，整个国债交易品种只有6 个，流通总量还不足 6 0 0 亿元。1 9 9 6 年第一次降息前，我国国债市场的收益率曾经达到过1 27 2 ， 但目前的国债收益率平均不到3 ，比降息前下降了三、四倍。 ( 5 ) 政策因素造成寿险经营“利差损”。 由于中央银行连续七次降息，同时取消了对寿险责任准备金的特定利率， 使这些巨额资金只能按1 4 4 活期利率视为一般企业存款，由此造成的利差损 失是巨大的。以1 9 9 7 年为例，我国寿险保费收入为6 3 4 亿元，这一年的返还率 大都在8 以上；1 9 9 8 年2 月调为5 ，1 9 9 9 年6 月1 0 日调为2 5 至今。按照 现在银彳亍一年期存款利率22 5 计算的话，1 9 9 7 年平均利差损为5 7 5 ；1 9 9 8 年2 月以后至1 9 9 9 年6 月1 0 日前平均利差损为27 5 。往远看，再过5 1 0 年 正是这些保单的给付和偿还高峰期，如果近几年再不寻找到资金的使用出路， 待我国加入w t o 后，我国保险市场竞争将更加激烈，寿险亏损不可避免。 1 0 华中科技大学硕士学位论文 2 我国社保基金入市的必要性与可能性 2 1 我国社保基金入市的必要性 ( 1 1 我国社保基金入市是实现其保值增值的需要。 从1 9 9 3 年十四届三中全会提出社会保障体制改革方案至今，我国的社会保 障体系取得了很大的进展。但由于物价水平、社会保障水平以及人口老龄化程 度的提高，我国社会保障体系存在的潜在风险较为突出，未来支付压力很大。 随着中国经济的发展，我国物价水平在总体上会呈现出上升趋势，物价的上涨 将引起货币贬值，最终将降低社保基金的货币价值，随着人们生活水平的提高， 人们对社会保障的要求也不断提高，社会保障支出量呈迅速上升态势。实践证 明，我国的社保资金支出呈刚性增长，全国离退休人员从1 9 7 8 年末的3 1 4 万增 加到1 9 9 6 年末的3 2 1 2 万，1 8 年间增加了1 02 倍，养老金支出从1 9 8 6 年的1 1 1 8 亿迅速增加到1 9 9 6 年的1 1 3 3 亿，1 0 年间增加了l ol 倍。这就需要有不断稳定 上升的来源，才能满足未来的这种必然需要，因此，就必须使积存的基金能不 断创造出新的价值。目前，我国人口老龄化进程正在加快，被社会所赡养的人 数增加，社会对其所赡养的时间也在增加。这无疑增加了社会保障基金的压力。 根据世界银行统计，1 9 9 0 年6 0 岁以上人口的比例，亚洲平均68 ，我国为8 9 。2 0 0 0 年和2 0 l o 年这一比重将分别达到l o 2 和1 2 ，到2 0 2 6 年这一比重 将高达1 8 ，届时全世界将有四分之一的老人集中在中国。随着今后养老金支 付的增加，养老保险基金的负担就更重了。因此，养老保险基金不但要保值， 而且还必须增值。正是由于受上述几方面原因的影响，为了保证支付的稳定， 保值增值应作为社会保障基金运营的最基本也是最重要的目标去实现。 社保基金必须有效运用出去，才能实现保值增值，而进入股市运作实现增 值则是各国普遍采用的办法。在当前我国资本市场发育尚不成熟的条件下，绝 华中科技大学硕士学位论文 大部分社保基金还无法实行市场化的投资运营，主要投资渠道仍然是购买国债 和银行储蓄。但从长远看，一部分社保基金进入资本市场，实行市场化运营是 完全可能的。一是中央社会保障基金，将由社会保障基金理事会委托专业机构 负责基金的投资运营。二是统由省级社会保险机构管理的养老保险个人账户 基金，在未来适当的时候，也可进入资本市场。三是补充保险基金，特别是补 充养老保险基金，将交由专业投资机构实行市场化投资运营。 ( 2 ) 我国社保基金入市是完善我国社保制度的需要。 我国社保制度的改革和完善，应该与资本市场的规范和发展结合起来，相 互促进、共同繁荣。从国际社保基金运作实践证明，一个国家的资本市场的发 展与该国社保制度的完善密切相关。社保基金的积累要求有合适的投资工具， 成熟的金融投资环境和体制。养老资产管理制度应逐渐由政府统一管理过渡到 由基金管理机构进行市场化投资管理。资本市场将实现这一要求。 2 2 我国社保基金入市可能性 ( 1 ) 我国管理层政策导向使社保基金入市成为可能。 自2 0 0 0 年9 月2 5 目，国务院正式决定建立“全国社保基金”，设立“全 国社保基金理事会”之后，有关社保基金入市问题成为资本市场中最为关注的 话题之一。社会保障基金投资管理暂行办法的出台，社保基金入市试点将 有法可依，预期在2 0 0 1 年底社保基金入市试点正式运作，如果试点成功，国家 将会考虑下一步地方社保基金的入市问题。 ( 2 ) 我国证券市场的发展现状使一部分社保基金入市成为可能。 我国目前证券市场的规模和品种足以吸纳一定数额的增量资金入市。据劳 动和社会保障部主持完成的中国养老保险基金测算与管理报告披露，我国 养老基金预计近两年将达到1 0 0 0 亿元，并在今后几年以3 0 以上的速度递增。 根据专家经验，当单一机构资金量占市场市值的1 0 以下时，该资金进入市场 华中科技大学硕士学位论文 将不会引起市场的巨大波动。近年来，证券市场每股收益在0 4 0 元以上的绩优 股流通市值约在4 0 0 0 亿元左右，如果将养老基金以1 0 至1 5 比例投入股市， 养老基金入市规模可达2 0 0 亿元，以现有绩优股规模水平，完全有能力接纳养 老基金入市。 从财政部和证监会等一系列相关部门的工作指导思想及部门利益来看，社 保基金入市在时间上可能有待选择，但在入市这一问题上基本上没有任何分歧。 据测算，未来五年内，随着我国人口老龄化的到来，我国养老保险、失业保险 和下岗职工基本生活保险、医疗保险的资金缺口近1 0 0 0 亿元。如何通过市场机 制来解决社保基金的聚集和增值问题，将是财政部极为关注的一大难题。而从 证监会立场上来考虑，“超常规培育机构投资者”也一直是其工作的重心所在， 社保基金作为一个具有相当份量的机构投资者，其入市无疑会大大改善目前证 券市场参与者的力量对比状况。在这方面，以资本市场最为发达的美国为例： 美国的医疗保险金和养老保险金，均有相当数额投放到证券市场，社会保障基 金已成为美国证券市场最主要的机构投资者。并且，在8 0 9 0 年代，美国私人 管理的养老金在扣除通货膨胀的因素以后年平均投资收益在1 0 左右，远高于 同期国债投资收益率和银行存款利率水平。而我国目前的社保基金仅能投向于 国债和银行存款，收益水平极为低下。 ( 3 ) 我国基金业的发展使社保基金入市成为可能。 从基金管理的主体来看，现有的基金管理公司及券商资产管理部门，应能 肩负起基金管理的重任。我国证券投资基金业经过几年的发展，目前已逐步进 入规范发展阶段，并且在几年的发展过程中，也确实有一批优秀的基金管理人 从中脱颖而出。随着中国股市国际化进程的不断推进，我国证券投资基金业也 揭开了国际化的序幕。鹏华、华夏、华安等基金管理公司积极与国外同行合作， 其中，鹏华与景顺、华安与富林明在基金管理、公司运作等方面签订了技术合 作协议，进行了广泛而深入的交流。2 0 0 0 年1 1 月初，全球5 0 0 强中排名第j 5 位、全球银行业中排名第4 位的富通银行旗下的基金管理公司，经中国证监会 华中科技大学硕士学位论文 批准在上海设立代表处，这是第一家正式经汪监会获准进入中国的规模最大的 国际基金公司。这样，在众多基金管理者的竞争中，真正优秀的基金管理机构 也将会在竞投中脱颖而出，以信誉和业绩去赢得投资者的信任。 总的来说，从2 0 0 1 年中国证监会一系列政策推出的思路来看，其中一条主 线是相当明显的，即先推出国有股减持方案，以测度一下市场的承受力量，并 使指数有所降低；再进行开放式基金的试点工作，以增加市场中投资者的投资 品种；最后正式公布社保基金入市管理办法，允许社保基金以一定的方式进入 证券市场，进一步增强市场上机构投资者的力量。尽管6 月1 4 日发布的五部委 联合会签的减持国有股补充社保基金管理暂行办法的公平性操作方案还有 待探讨，但从中国证券市场发展的长期趋势来看，开放式基金的推出和社保基 金的入市，无疑会大大增加市场中的资金供给量和操作的理性化程度。 1 4 华中科技大学硕士学位论文 3 我国社保基金入市的流量及影响分析 3 1我国社保基金入市的流量分析 短期内，为填补养老金缺口而需流出股市的资金量远大于社保基金流入股 市的资金，对股市造成了一定的资金压力；而从长远来看，社保基金成为股市 资金的最大供给者。 3 1 1 我国社保基金流出股市的资金量分析 社保基金流出股市的资金主要是为了解决我国社保基金隐形债务的问题。 我国社保基金隐形债务的规模将决定社保基金流出股市的资金量的大小。 ( 1 ) 我国目前社保基金隐形债务的现状。 一个国家的隐性养老金债务的规模和数量取决于以下几个主要因素：养 老保险制度的覆盖面，即得到承诺的人数。年龄分布。中老年职工人数越多， 负债规模越大。反之则低，因为年轻职工积累的养老金权益较少。承诺的津 贴水平，津贴水平越高，债务规模越大。贴现率。隐性养老金债务在某一特 定时期的现值还与贴现率的高低密切相关。 据国务院体改办同美国安泰保险公司合作开展的“中国养老保险隐性债务” 课题组预测，以1 9 9 7 年全国统一基本养老保险制度为评估时点，在占有大量统 计资料的基础上，以工资平均增长率未来5 年内为5 、6 1 0 年为4 、1 0 年 以后为3 ，养老金平均增长率为工资增长率的6 0 ，替代率平均每年降低0 6 6 ，平均赡养率为3 2 5 ：1 等为假设前提条件，以1 9 9 7 年为时点，该课题组的 标准方案是，政府债务在利率4 时高达l o 8 万亿元，利率达到8 则可减少到 3 7 万亿元。中国养老保险标准隐性债务在回报率4 条件下相当于当年g d p 的1 4 5 4 ( 在回报率8 条件下为4 96 ) ，与经济合作与发展组织( 0 e c d ) 华中科技大学硕士学位论文 国家养老金隐性债务处于其g d p 的l o o 一2 0 0 的比例接近，比智利、阿根廷 转制时的8 0 一1 0 0 要高。与世界银行1 9 9 5 年测算中国隐性债务占g d p 的 5 0 左右比较，这次测算的债务要高的多。该课题组长宋晓梧认为，差别在于 评估时间不同，所用参数和假设条件不同。世界银行的测算是1 9 9 4 年进行的， 该课题组是以1 9 9 7 年为时点，考虑了1 9 9 7 年以后养老保险基金供款和支付的 实际变化情况。这期间国有和集体企业职工提前退休现象严重，退休人员大量 增加，在职职工减少，从而扩大了政府的债务。如果以8 作为贴现率，则3 0 年的年金现值系数是1 12 5 7 8 ，那么，37 万亿元的现值相当于在未来3 0 年中每 年的年金应该是0 3 2 ( 3 7 1 1 2 5 7 8 ) 亿元，即如果是3 7 万亿元的隐性债务则需 在未来3 0 年里每年用o3 2 亿元的资金来填补；如果以4 作为贴现率，则3 0 年的年金现值系数是1 72 9 2 0 ，那么，1 0 8 万亿元的现值相当于在未来3 0 年中 每年的年金应该是0 6 2 ( 1 08 1 72 9 2 0 ) 亿元，即如果是1 0 8 万亿元的隐性债务， 则需在未来3 0 年里每年拿o6 2 亿元的资金来填补。 ( 2 ) 国有股减持是解决隐性债务的主要方法。 解决隐性债务的办法主要有财政补偿、变现国有资产、开辟新税源和发行 特种国债等。作为政府工作的一个纲领性文件，十五届四中全会通过的中共 中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定，就指出：“要采取多种措 施，包括变现部分国有资产、合理调整财政支出结构等，开拓社会保障新的筹 资渠道，充实社会保障基金”。 调整财政支出结构，逐步提高社会保障支出比例。是填补隐性债务的一个 重要方法。国务院完善社会保障体系的试点方案也明确提出，要逐步将社 会保障支出占财政支出的比重提高到1 5 2 0 。但我国财政的承受能力来看， 解决隐性债务全靠财政是不现实的，也是行不通的。 开辟新的税收来源，不可能全部用于弥补社会养老保险基金的不足，比如， 已经开征的储蓄利息税，按规定该项收入专门用于下岗职工生活补贴。即使开 辟新的税源，也只能填补一部分缺口。发行专项公债只是将当前财政负担后移。 华中科技大学硕士学位论文 针对上述两种方法的不足之处，不少学者在几年前就对国家统一一处理养老 金隐性债务提出了变现部分国有资产，进行国有股减持的建议，并对处理方式 进行了讨论。比较一致的意见是，鉴于目前国有资产中的相当大一部分就是由 老职工的保障( 包括养老保障和医疗、甚至住房等保障) 基金形成，因此，在 养老保障制度转轨过程中，无论从逻辑还是从现实说，应当从现有的国有资产 。 中“切一块”还给职工。在国有经济布局调整及国有企业股权调整过程中，对 国有股权变现所得( 如结合国有企业的股份制改革，让更多好益好的国有企业 上市，通过一级市场发行股票套现，通过二级市场回购配售国有股变现等) ，对 中小企业的拍卖、租赁所得，以及国有房地产的出售、租赁所得，必须按照一 定比例划入社会保障基金。 据财政部统计，截至1 9 9 8 年底，我国国有资产总量达8 2 2 1 1 亿元，比1 9 9 7 年增长1 3 8 ，其中经营性国有资产为6 2 4 0 5 亿元，占7 5 9 0 ，比上年增长 1 5 4 ：非经营性国有资产1 9 8 0 6 亿元，占2 4 1 ，比上年增长9 3 。虽 然经营性国有资产有6 万多亿，但是要转入养老基金，还涉及到国有资产的折 价或溢价问题。在可变现的国有资产中，国有股的流通变现，无疑是能使国有 资产增值最大的一种办法。 截止2 0 0 0 年1 2 月3 1 日，我国深沪证券市场上市公司有1 0 8 6 家，上市公 司总股本3 6 1 33 9 亿股，其中，国家股占3 85 0 ，法人股占2 52 7 。法人股中 大部分是国有法人股，所以，在上市公司的股本总额中，国有股大致占6 47 7 。 沪深两市a 股流通市值1 6 0 8 7 5 2 亿元；股票市价总值4 8 0 9 09 4 亿元。由此可以 推算，国有股的市价总值约为3 1 1 4 8 亿元，如果拿出其中的一半市值1 5 5 7 4 亿 元，来填补养老金缺v i ，则分别占缺口3 7 万元的4 2 ：占缺口1 08 万元的1 4 ， 所以，国有股通过二级市场变现，填补养老金缺口，是解决隐性债务的主要办 法之一。如果不考虑股票的升值或贬值的话，上述1 5 5 7 4 亿元市值分3 0 年变现 的话，每年也需变现约5 0 0 亿元，当然，考虑到国有股减持价格目前尚未确定， 但估计每年因国有股减持流出股市的资金量不会低于1 0 0 亿。 1 7 华中科技大学硕士学位论文 3 1 2 我国社保基金流入股市的资金量分析 ( 1 ) 短期内，可入市的社保资金量小。 目前人们最关心的问题是保险公司究竟有多少保险资金可以进入资本市 场。首先在这里涉及一个基本问题，保险公司可以用什么资金去进行投资? 保 险公司不是将其所收的保险费拿去投资，而是将保险公司的各种责任准备金进 行运用。1 9 8 0 年至1 9 9 8 年我国保险费收入的平均增长速度为3 4 ，大大高于 同期g d p 平均增速为97 的速度。1 9 9 8 年底，我国保险公司已经增提各种责 任准备金3 5 5 2 亿元，其中财产保险和短期人身保险的责任准备金增加81 亿元， 人寿保险责任准备金增加3 4 7 亿元。截止1 9 9 9 年6 月，我国保险公司的资产达 到2 3 4 0 亿元。根据预测，在未来的5 年，我国保险业还会保持交稿速度的增长， 大致为年增速1 3 ，目前我国各项社会保险基金收支规模已达5 0 0 0 多亿元，累 计结余基金近1 0 0 0 亿。目前我国社会保障基金的最主要部分为养老保险，其他 如医疗、失业、工伤、女工生育保险等都没有全面推广开来，且多现收现付， 结余甚微。1 0 0 0 亿结余就是由这5 个险种的历年滚存结余相加得来的。这些结 余大部分分布在各省、市、县的社保基金账户中，而各地社保基金收支情况不 同。据悉，在上海、深圳、北京等发达城市，养老保险的个人账户中存在部分 结余；在广东、江苏、浙江等东南沿海一带以及陕西省，社保基金收支基本平 衡；但在其他经济落后地区以及下岗、失业人口集中的东北三省，社保基金仍 存在很大资金缺口，需要靠财政补助。 目前这1 0 0 0 亿元的基金结余中，一部分以国债的形式存在，如北京市的社 保基金大多用来投资国债；一部分存在银行；还有近百个亿是由于过去各地挤 占挪用、盲目投资，近期无法变现的。有人设想，可以将存在银行的社保基金 提取出来投入证券市场：以债券形式存在的那部分社保基金，在债券到期后也 可拿到股市里来。但据有关人士透露，这1 0 0 0 亿结余中，要留出1 至2 个月足 额的保险备付金，根据国际劳工组织提供的资料，总体来讲，允许社会保险基 华中科技大学硕士学位论文 金投资的国家，其保险基金投资比例一般为：公司股票6 0 ，公司债券1 7 ， 政府债券6 ，短期贷款3 ，抵押贷款1 1 、房地产3 。因此，我国的社保 基金入市，像保险基金入市一样，将会采取“由小至大，逐步放开”的策略， 以入市比例5 。1 5 直至3 0 到6 0 的规律递增。若以目前社保基金总额i 0 0 0 亿元为基数计算，开始以1 5 的比例入市，我国社保基金的入市，在短期内就 将使股市获得1 5 0 亿元，占我国目前1 万6 千亿流通市值的l 左右，对市场的 影响不大。从目前的发展趋势来看，最近二至三年，社保基金的滚存余额也不 会比原来高出多少，所以，短期内社保基金入市资金小，不会对市场的造成多 大的影响。 ( 2 ) 长远看，社保基金将成为股市最大的资金供给者。 据我国专家预测，到2 0 0 5 年，我国社保基金的总量将达到3 0 0 0 亿元则股 市将可再从中获得3 0 0 亿元的增量资金。 据世界银行估计，到2 0 3 0 年，我国累积的养老金余额可能达到1 3 万亿元 人民币或1 6 万亿美元( 1 9 9 4 年价格) 。养老金占国民生产总值的比例将大大超 过日本和德国1 9 9 1 年的水平。每年流入这笔资金的流量将可能达到5 0