（工商管理专业论文）中国风险投资业制度创新研究.pdf

中文摘要 2 0 0 6 年1 月召开的全国科学技术大会提出了提高自主创新能力、建立创新 型国家的战略目标；国务院2 月2 6 日发布的实施( 国家中长期科学和技术发 展规划纲要( 2 0 0 6 - 2 0 2 0 年) ) 若干配套政策中，也对发展自主创新的风险投 资和资本市场提出了明确的政策要求：各级政府逐渐地对风险投资在促进经济发 展的作用有了更深刻的认识，中国的风险投资迎来了快速发展的黄金时期。但是， 中国的风险投资业起步较晚，与国外相比较规模也比较小，各方面的制度也不尽 完善，大多数投资机构都是由政府主导的，民营风险投创业资机构所占的比重较 小，这些因素给我国本土风险投资机构和整个风险投资业的进一步发展形成了一 定的障碍。因此，进行制度创新成为发展壮大我国本土风险投资机构和风险投资 事业的一个非常重要的问题。 本文简要回顾了风险投资发源地的美国和我国风险投资的发展历史，提出了 我国风险投资业进行制度创新所主要涉及的两方面的问题： 1 、组织制度创新提出改变目前我国风险投资以公司制为组织形式的单一 模式，结合合伙企业法的修订和我国的实际国情，建立以创业投资管理公司 和模拟合伙制为主题的创新组织模式，逐步建立以合伙制为主导形态的组织结 构。 2 、管理制度创新包括投资机构自身的创新和被投资企业在管理上的进步。 要完善包括会计师、律师制度、行业协会在内的中介服务机构；加强中小企业的 社会信用体系建设。同时，加大对我国本土风险投资人才的培养工作。 本文通过对比较分析、资料研究、案例分析等方法对目前我国的风险投资的 制度创新进行了全面系统的研究、归纳和总结，提出了建立符合我国国情的风险 投资组织模式一模拟有限合伙制，同时也对管理制度的创新提出了自己的观点。 文章将理论与创新的实际案例相结合，为我国风险投资业的发展提供了翔实的理 论基础和具体指导措施。 关键词：风险投资组织模式制度创新 a b s t r a c t t h es t r a t e g i ct a s k sh a v eb e e np u tf o r w a r df o rr a i s i n gi n n o v a t i o nc a p a b i l i t ya n d b u i l d i n ga ni n n o v a t i o n o r i e n t e ds o c i e t yi nt h en a t i o n a lc o n f e r e n c eo ns c i e n c ea n d t e c h n o l o g yh e l di nj a n u a r y2 0 0 6 ，a n dt h es p e c i f i cp o l i t i cd e m a n dh a sb e e nr e q u i r e d t ot h ei n n o v a t i o n o r i e n t e dv e n t u r e c a p i t a la n dc a p i t a lm a r k e ti n “( ( a c t u a l i z e ) ) i s s u e d b yt h es t a t ed e p a r t m e n to n2 6 t h ，f e b r u a r y g o v e r n m e n t sa ta l ll e v e l sg r a d u a l l vn l a k e ap r o f o u n d c o g n i t i o nt ot h es i g n i f i c a n c eo ft h e i n n o v a t i o ni nt h ed u r a t i o no f a d v a n c i n gt h ee c o n o m i c d e v e l o p m e n t i n c o r r e s p o n d e n c e w i t h t l l ea b o v e c i r c u m s t a n c e ，v e n t u r ec a p i t a lm e e t sag o l d e nt i m ei nc h i n am a r k e t n e v e r t h e l e s st h ev e n t u r ec a p i t a lh a sb o o s t e do u re c o n o m y ；s o m eo b s t a c l e st o p r o g r e s sr e q u i r ei n s t i t u t i o n a lr e f o r mt oe n h a n c ei ti nc h i n am a r k e t ，w h i c hh a sb e c o m e l m p o r t a n ta n de s s e n t i a l c o m p a r e dw i t hf o r e i g nv e n t u r ec a p i t a l ，o u r ss t a r t e dt h es t e p l a t ew i t hs m a l l e rs p e c t r u ma n di n c o m p l e t es y s t e m ，a n dm o s to fw h i c hc o n t r o l l e db y g o v e r n m e n t s ，as m a l lp a r to fw h o s eo r g a n i z a t i o n sr u nb yp r i v a t ee n t e r p r i s e s t h i st h e s i sm a k e sar e v i e wo nt h eh i s t o r yo fv e n t u r ec a p i t a lb o t h i na m e r i c a c r a d l eo fi ta n dc h i n a ，f o c u s i n go nt h ed e v e l o p m e n to f i t ，a n dt h e nb r i n g sf o r w a r dt w o e s s e n t i a l st h a ta r er e l a t e dt ot h ei n n o v a t i o no nt h es y s t e mi n n o v a t i o no ft h ev e n t u r e c a p i t a l 1 i n n o v a t i o nu p o nt h es t r u c t u r e c o r r e s p o n d i n gt ot h er e c e s s i o nt o ”t h el a w o fp a r t n e r s h i pe n t e r p r i s e s ”，a n dt h es i t u a t i o no fo u r c o u n t r y ，t h eh a p l o i ds t r u c t u r eo f t h ev e n t u r ec a p i t a l ，c h a r g e d b yc o m p a n i e ss h o u l db er e p l a c e dt oc o p a r t n e r s h i p ， m a n a g e db yb o t hc o m p a n ya n dp a r t n e r s h i p 2 i n n o v a t i o nu p o nt h em a n a g e m e n t b o t ht h ec o m p a n i e se n g a g i n gi nv e n t u r ec a p i t a la n dt h er e c e i v e r sa r ec o n c l u d e di nt h e i n n o v a t i o no ft h em a n a g e m e n t t h em a n a g e m e n to f a g e n c yi s t ob ec o n s u m m a t e d i n c l u d i n ga c c o u n t a n t ，l a w y e r s s y s t e m ，a n d g u i l d ；t h ec r e d i to fm e d i u ma n d s m a l l s i z e de n t e r p r i s e si st ob es t r e n g t h e n e d ；p e r s o n se n g a g e di nt h er i s ki n v e s t m e n t a r et ob ew e l it r a i n e d b a s e do nt h ec o m p r e h e n s i v ea n a l y s i st ot h ec u r r e n ts y s t e mo fv e n t u r ec a p i t a l ， t h i st h e s i sb r i n g sf o r w a r dan e w c o n c e p t i o nf o rt h ed e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a li n c h i n a - s i m u l a t i n gc op a r t n e r s h i p ，an e ws y s t e mt h a ta c c o r d sw i t ht h es i t u a t i o no fo u r c o u n t r y a n dt h i st h e s i si sac o m b i n a t i o no ft h e o r e t i ca n di n n o v a t i v ep r a c t i c e t h u st o b ear a t i o n a l ea n d s t e e r i n gf o rt h ed e v e l o p i n go fv e n t u r ec a p i t a l k e yw o r d s ：v e n t u r ec c a p i t a l o r g a n i z a t i o nm o d e ls y s t e mi n n o v a t i o n 独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的 研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表 或撰写过的研究成果，也不包含为获得苤盗盘堂或其他教育机构的学位或证 书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中 作了明确的说明并表示了谢意。 学位论文作者签名： 召 签字日期：扣7 年r 月；6 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解墨鲞盘堂有关保留、使用学位论文的规定。 特授权苤盗盘堂可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。同意学校 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权说明) 学位论文作者躲以研； 签字日期：砂7 年，月弓寸日 导师签名： 签字日期：洲年t月、。日 第一章导言 1 1 研究的背景与问题 第一章导言 随着我国社会主义市场经济的快速发展，大量的科技研发项目也逐步的被产 业化、商业化。这些项目的成功转化，成为改变我国经济结构、推动经济发展和 社会进步的强大动力之一。2 0 0 6 年2 月，中共中央国务院关于实施科技规划 纲要增强自主创新能力的决定提出了到2 0 2 0 年使我国进入“创新型国家行列” 的战略目标，并提出要“发展支持高新技术产业的创业投资”：3 月，国民经 济和社会发展第十一个五年规划纲要也提出要“发展创业投资”。这些政策是 国家在充分认识风险投资与提高自主创新能力、建立创新型国家的密切关系基础 上提出的战略性举措。制度创新、产品创新、管理创新、技术创新日益成为我国 新经济活跃的源泉和动力。要保持我国经济持续、快速、健康地发展，各种机制、 体制的创新又被提到了议事日程。 现代经济的发展历程表明，中小企业，尤其是快速成长的中小高新技术企业 是社会经济生活必不可少的重要组成部分，它们具有同大企业一样的生命力。统 计数据表明，我国的中小企业有3 0 0 0 多万家，从业人员近2 亿人。从贡献上来 看，中小企业创造的价值占我国g d p 的5 0 以上，解决就业人口数量占我国城镇 总就业量的7 5 以上，提供的产品、技术和服务出口约占我国出口总值的6 0 ， 完成的税收收入占我国全部税收收入的4 3 2 ：由此可见，中小企业在我国社 会主义现代化建设中具有举足轻重的战略意义。但是，中小企业融资难的问题一 直是各级政府最为关心和头疼的问题，是阻碍该类企业发展的最大瓶颈。大量处 于爆发性增长前期的优质高新技术企业凶为无法筹集到快速发展所需的资金而 面临困境甚至破产倒闭的境地。 风险投资作为一种支持创新和创业的新的融资渠道，它通过支持企业的创业 ( 包括技术创新、管理创新等) 活动，。在推进创新型经济的发展，推动经济增长 和就业的扩大、促进国家整体竞争力、提高金融资源的配置和使用效率等方面 都起着- 分重要的作用。因此，在各种类别的创新模式中，推动高新技术产业发 第一章导言 展的投融资体制的创新最受关注。 不同国家的经济发展历程和实际取得的成效，都有力地证明了上述结论。美 国国家经济局的数据显示，在过去的3 0 年中，美国的风险投资资本的投入额虽 然仅占g d p 的1 ，但风险投资所创造出的产出却占g d p 的1 1 。英国风险投资协 会( n v c a ) 的统计也表明，受风险投资支持的企业的销售额增长率达到了4 0 ， 是全国平均增长率的6 倍。利润与资产净值的增长率分别是同期构成伦敦金融时 报1 0 0 指数企业的3 倍和2 5 倍。正是因为有风险投资的支持，从上世纪6 0 年 代至今，才有了微软、英特尔、思科、雅虎、g o o g l e 等创新型企业的迅速崛起 和巨大成功。 我国是一个发展中国家，劳动力多、企业竞争力弱是我们的现实国情。我们 有大量的劳动力需要通过各类创业活动获得就业机会：有越来越多的金融资产需 要通过金融工具的创新实现高效配置；面临越来越大的国际竞争压力，我们必须 走创新型发展的道路，并最终促进经济增长方式的转变。在这一过程中，风险投 资作为一种有效的融资工具，可以也应该发挥更大的作用。 在风险投资比较发达的国家，风险投资机构的年投资额一般都要占当年g d p 的1 左右。如果按净投资周期平均为5 年计算，未退出的已投风险资本余额要 占前5 年g d p 平均规模的5 。如果用占g d p 的1 比例计算，2 0 0 5 年我国风险投 资机构的当年投资额应该达到1 8 0 0 亿元，前5 年的累计投资额应为7 0 8 0 亿元。 而实际上2 0 0 5 年我国风险投资机构的当年投资额仅为1 0 0 亿元左右，累计投资 额仅为3 2 6 亿元。这些数据的对比，直观地反映了我国风险投资发展相对滞后的 尴尬局面。 我国探索发展风险投资的历程始于上世纪8 0 年代。但由于体制和观念的制 约，在随后的十多年里，我国风险投资发展一直未取得实质性进展。当前，随着 中国经济的持续快速发展和中国概念股在n a s d a q 等资本市场的利好，中国的风 险投资业的确又迎来了一个良好的发展机遇。据统计，截止2 0 0 6 年上半年，中 国境内共有1 2 1 个项目获得了7 7 2 亿美元的风险投资。而这些投资的背后，却 有高达8 0 的资金为海外的风险资金所提供。与外资相比较，国内的风险投资业 却仍处于不瘟不火的状态。研究这些现象背后的成因可以发现：制度建设和管理 上的创新成为影响我国风险投资业发展的两大因素。这也构成了本文的主要研究 第一章导言 动因。笔者期望在国内外专家、学者现有的研究基础之上，结合自身的实际工作 经验，运用历史分析、理论分析、对比分析和实践案例总结等方式提出有利于我 国风险投资业发展的新型组织创新和管理创新模式，从而为推动我国风险投资业 的不断发展做出自己的一点微薄之力。 1 2 研究的思路、方法与论文结构 对于风险投资业的制度创新的认识本身就是一个主观意识的问题，风险投资 活动参与主题的复杂性决定了其对制度创新的认识有着不同的观点。因此，政策 制定者、金融家、创业家、技术专家等不同群体对于风险投资的制度创新有不同 的理解也是很正常的事情。如有的研究者重点强调在融资制度、投资制度、投资 后管理制度以及退出制度的创新作为制度创新的主要研究对象；有的学者则把目 前法律制度缺失作为创新的突破口。而笔者认为，在我国风险投资业发展历史进 程较短、没有足够的成功案例提供“示范效应”的情况下，通过研究以美国为代 表的风险投资业发达的国家的历史进程，提出的以组织制度和管理制度创新为核 心的风险投资制度创新体系( 图1 - 1 ) 更加适合我国目前的实际情况，而其他形 式的创新则是围绕该核心而展开的。 图1 - 1 以组织和管理制度为核心的v c 制度创新体系 第一章导言 与许多已经成熟的金融制度、管理制度不同的是，风险投资这一新颖的投融资机 制、体制，在不断的观念更新与突破中有更多的诸如宏观环境要素、微观经营理 念等目标函数。对于这样一个复杂的系统性问题，我们只有通过建立起一个以核 心要素为中心的分析框架才能将因果关系其梳理清晰。文章首先通过对风险投 资，风险投资业比较发达的美国的风险投资业发展历程、中国风险投资的发展历 程的进行了介绍，使读者对于风险投资有了更加全面的认识；接着，作者依据在 长期的工作和研究过程中的实际经验对组织形式和管理创新的概念及理论基础 进行了深入的剖析，提出了建立模拟有限合伙和风险投资管理公司为主体的制度 创新形式，并对管理制度上的创新进行了总结；最后，运用实际案例对组织形式 和管理创新进行例证分析。全文通过历史回顾、理论分析和案例剖析的方法避免 纯理论研究的枯燥性。本文的研究结构如下图： 第l 章 第2 章 第3 章 第4 章 f 研究的背景与问题 研究的思路、方法与论文结构 l 研究可能的创新之处和不足 i 风险投资概念及回顾 弋风险投资促进经济增长的原理探悉 l 风险投资的运做流程 f 风险投资组织制度及其创新 i i 风险投资制度创新的动因分析 j 弋外资风险投资机构的组织运行模式 l i 目前我国风险投资组织制度的安排 i 我国风险投资组织制度创新建议 f 风险投资机构的管理制度创新 1 被投资企业的管理制度创新 i l 完善社会信用体系建设 舢争叵亟围 第6 争匾 图1 - 2 本义的研究结构 第一章导言 1 3 研究可能的创新与不足之处 1 3 1 本研究可能的创新 对比同类的研究，本文可能的创新之处有如下几点： 1 将制度创新作为一个体系进行讨论，通过对比中外风险投资业的差异，提 出组织制度和管理制度的创新是制约我国目前风险投资业发展的关键所在，构建 了一个清晰、新颖的分析体系。 2 与一般理论研究者对于风险投资业创新的经常处于较多的理论分析和总 结不同，本文运用实际的案例加以分析，增强了体系建设的可操作性。 3 在相关研究参考资料的获得比较困难的情况下，通过对创业投资家和创业 者的实际接触和调查研究进行实证分析，避免了理论与现实的脱节。 1 3 2 存在的不足之处 由于资料占有，研究手段和本人的研究能力有限，文章仍存在着一些不完善 的地方，主要表现在： 1 由于国内在风险投资业制度创新方面的研究成果相对简单和片面，文章采 用系统分析的方法进行研究的同时也吸取了诸多前人的研究成果，一定程度上弥 补了理论缺陷的不足。 2 在我国目前相关的法律法规相关细节不尽完善的情况下，对于有限合伙制 的实际运做还缺乏相应的实施和操作办法。 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 美国风险投资活动最早出现于1 9 世纪末2 0 世纪初。当时美国与欧洲的财团、 富有家族、商业银行以铁路、钢铁、石油以及玻璃工业为投资对象进行投资，产 生了风险投资的雏形。现代意义上的风险投资则是以1 9 4 6 年美国研究与发展公 司( a d r ) 的诞生为标致。 对美国风险投资业的研究，可以大致划分为三大发展阶： 第一阶段：起步及探索阶段 1 9 4 6 年，美国研究与发展公司( a r d ) 的成立使得风险投资的发展成为有组 织的投资资本，也标志着现代意义上的风险投资业的兴起。从1 9 5 8 年到7 0 年代 末，以1 9 5 8 年中小企业投资法案( s m a l lb u s i n e s si n v e s t m e n ta c t ) 的出 台与小企业投资公司的成立为标志。通过市场化的运做方法和政府的推动作用， 带来了六十年代美国风险投资业的迅速发展。 五十年代中期，美国政府为了加速发展先进技术，要求美同联邦储备系统进 行有关调查。美国联邦储备局的调查表明，资金短缺成为发展创新型高新技术企 业的最大障碍。为此，1 9 5 8 年，美国国会通过了中小企业投资法案( s b i a ) ， 成立了小企业管理局( s b a ) 和小企业投资公司( s b i c s ) 。从1 9 5 8 年到1 9 6 3 年， 美国约有6 9 2 个公司注册为小企业投资公司，共募集私人权益资金4 6 4 亿美元， 并形成了直到6 0 年代末为止的美国第一次风险投资浪潮，这极大的推动了美国 风险投资事业的发展，也有利地推进了美国以半导体技术为代表的新型产业的发 展。 第二阶段：发展调整阶段 六十年代以来，随着美国股票市场的不景气，使得以个人为主要筹资对象的 公众公司如a r d 和s b i c s 处境更加艰难。在这种情况下，以有限合伙制为代表的 新型组织形式的机构投资者得以建立，风险投资又有了进一步的发展。1 9 6 9 至 1 9 7 5 年的6 年中，大约有2 9 个有限合伙公司成立。8 0 年以来，以美国政府出台 的系列鼓励和促进民问资本进行风险投资的扶持政策为标志，美国的风险投资 进入第二个阶段，政府和民间资本携手共进，促进了这一时期风险投资事业的繁 荣。 1 9 7 3 年美国风险投资协会( n v c a ) 成立，为美国风险投资事业的发展奠定了 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 基础。1 9 6 9 年美国资本收益税从2 9 上升到4 9 5 ，以及7 0 年代初经济危机的 发生给风险投资的发展造成了一次致命的打击，新兴企业资本市场的短缺也引起 了政府和公众的关乎。美国政府再次出台了一系列的政策法规给困境中的风险投 资业注入活力。如1 9 7 8 年美国劳工部的雇员退休收入保障法允许养老基金 有条件的介入风险投资业，1 9 7 8 年和1 9 8 1 年美国国会又两次下调长期资本收益 税，税率从4 9 5 下降到2 8 后又下调到2 0 ，同时美国劳工部和国会在法律上 确认了有限合伙制企业形式的合法性，为专业管理人员与风险资本的结合创造了 一种有效的组织形式，再加上纳斯达克( n a s d a q ) 小型资本市场的建立，使风险 资本能够顺利的退出企业，从而实现了风险投资的良性循环。可以说，8 0 年以 来美国风险投资的蓬勃发展与支持创新的n a s d a q 市场是紧密相关的。 第三阶段：快速发展阶段 随着美国经济的快速增长以及股票市场特别是n a s d a q 市场的快速发展，增 加了资本的流动性，降低了风险投资的推出风险，有效地提升了风险资本的投资 收益预期，从而促进了风险投资的快速发展，微软( m i c r o s o f t ) 、英特尔( i n t e l ) 、 苹果( a p p le ) 、思科( c is c o ) 等一大批受风险投资资助的企业成为高科技产业 的领头者。 1 9 9 1 年以后，美国的风险投资业日渐繁荣。1 9 9 3 年新流入的风险投资资金达 到了3 7 6 亿美元，1 9 9 5 年已达4 7 亿美元，1 9 9 6 年全年新增风险资本金9 5 亿美 元。1 9 9 6 年，美国由风险投资支持的上市公司数量创历史最高水平，达到2 6 1 家，共融资1 9 8 亿美元。但是，自2 0 0 1 年下半年以来，美国风险投资额出现了 持续减缓的势头。2 0 0 2 年，投向未上市创业公司的投资总额下降至2 0 3 亿美元， 明显低于2 0 0 1 年的3 7 7 亿美元，图2 - 1 的曲线反应了1 9 9 8 年至2 0 0 4 年度美国 的风险投资总额的变化情况。 目前，美国风险投资公司已达4 0 0 0 多家，风险投资总额达1 0 0 0 亿美元，它 们的资金主要投向信息技术、生命科学等高科技产业，它们为确立美国在信息产 业方面在国际上的主导地位作出了巨大的贡献，使得信息网络、生物工程、金融 工程、医疗保健等行业成为美国发展最快的产业，每年约有1 0 0 0 0 个高科技项目 得到风险资本的支持。 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 2 1 风险投资概念及美中风险投资发展历程回顾 2 1 1 风险投资的概念 广义的风险投资泛指一切具有高投入、高风险、高收益的股权投资活动；狭 义的风险投资是指向以高新技术产业为基础，生产与经营技术密集型产品所进行 的投资活动。根据美国风险投资协会( n v c a ) 的定义，风险投资是指由职业风险 投资家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中一种权益资本。 从投资行为的角度来讲，风险投资是把资本投向蕴藏着失败风险的高新技术及其 产品的研究开发领域，旨在促使高新技术成果尽快商品化、产业化，以取得高资 本收益的一种投资过程。从运作方式来看，是指由专业化人才管理下的投资中介 向特别具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程，也是协调风险投资家、风 险企业家与投资者的之间的关系，以达到利益共享、风险共担的一种投资方式。 一般来说，风险投资具有如下特征： ( 1 ) 投资对象多为处于创业期( e a r l ys t a g e ) 或成长期( g r o ws t a g e ) 的中小型 企业，而且多数为高新技术企业： ( 2 ) 投资期限至少3 年以上，投资方式一般为股权投资，通常占被投资企业 2 0 - 4 0 左右的股权，而且通常不控股，也无需要任何担保或抵押； ( 3 ) 投资决策建立在高度专业化和程序化的基础之上； ( 4 ) 风险投资家一般移 极参与被投资企业的经营管理，提供必要的增值服务； 风险投资人一般也负责对被投资企业以后各发展阶段后续融资； ( 5 ) 风险投资家会通过上市( i p o ) 、收购兼并( m & a ) 、股票回购( s t o c k r e p u r c h a s e ) 、清算( w r i t eo f f ) 等方式撤出资本，实现资本增值，取得预期 回报。 2 1 2 美国风险投资的发展历程 ( 1 ) 美国风险投发展历程 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 投资总额 $ 1 0 0 0 0 0 0 0 $ 9 0 。0 0 0 0 0 $ 8 0 ，0 0 0 0 0 $ 7 0 ，0 0 0 0 0 $ 6 0 ，0 0 0 0 0 $ 5 0 ，0 0 0 0 0 $ 4 0 ，0 0 0 0 0 $ 3 0 ，0 0 0 0 0 $ 2 0 ，0 0 0 0 0 $ 1 0 ，0 0 0 0 0 s o 0 0 风险投资机构投资额( 单位：百万美元) 夫 厂 t 一 1 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 22 0 0 3 2 0 0 4 年份 图2 - 1 美国风险投资投资总额 ( 2 ) 美国风险投资相关数据及分析 一个国家的风险投资的数据( 尤其是投资机构的数量、机构增减情况、投资 规模等指标) 最能反映该行业的发展状况。透过这些数据，我们也能够间接地了 解到有效的制度保证是投资效益的重要保证。 统计数据表明，2 0 0 1 年，美国规模扩大的基金有1 9 9 个，新增基金5 个，总 数达1 1 0 个：从2 0 0 2 年开始新增基金和规模扩大基金数目都有所下降，2 0 0 3 年 规模扩大基金数量最少只有2 0 0 1 年的4 8 ：2 0 0 5 年，新增基金数量最少，占2 0 0 1 年3 9 。2 0 0 1 年至2 0 0 5 年，美国扩大的基金数目呈现出起伏发展，新增基金逐 年减少。图2 - 2 揭示了美国2 0 0 1 - 2 0 0 5 年新增及规模扩大的基金数目的变化情况。 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 图2 - 2 美国2 0 0 1 2 0 0 5 年新增及规模扩大的基金数目 在基金数量方面，美国2 0 0 1 年，风险投资基金有3 0 9 个，非风险基金有1 2 0 个；2 0 0 2 年开始，风险投资基金数目大幅度下降，2 0 0 2 年只有1 7 3 个，2 0 0 5 年 风险投资基金数目占2 0 0 1 年5 9 ；非风险投资基金在2 0 0 2 年和2 0 0 3 年也有小 幅度下降，但在2 0 0 4 年开始增加，2 0 0 5 年非风险投资基金数目比2 0 0 1 年多3 9 个。图2 - 3 显示了美国2 0 0 1 - 2 0 0 5 风险投资基金数量的变化情况。 图2 3 美国2 0 0 1 2 0 0 5 风险投资基金数量 2 1 3 中国风险投资的发展历程 我国的风险投资起步相对较晚，虽然至今发展的仍然不够理想，但对比来看， 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 我国的风险投资业发展的速度还是很快的，尤其是近几年国家整体经济水平的快 速提高对于风险投资业的发展也起到了一定的带动作用。回顾风险投资也发展过 程中的法律进程对于该行业的发展速度会有一个更加清晰的认识，也为制度创新 提供了一个良好的政策和法律环境基础。 ( 1 ) 我国风险投资出台的法律进程 国外的风险投资是在高新技术不断涌现，知识经济日新月异，市场经济成熟， 产权制度明晰，社会信用体系比较健全、资本市场比较完备的条件下得到迅速发 展的。国内研究表明，风险投资与高新技术产业发展之间具有明显的关联效应， 影响风险投资发展的外部原因主要是地区经济条件，科技发展水平、资本市场、 政策法律法规。我国风险投资的发展历程和政府主导的经济体制改革与转型相同 步，由于经济转型过程中必然存在的全社会性的制度供给依赖，政府有关风险投 资的政策法规与制度设计都对我国风险投资事业的发展产生了重要影响。 风险投资的概念首次正式出现在我国政府的相关文件中，是1 9 8 5 年3 月中 共中央关于科学技术体制改革的决定其中提出，“对于变化迅速、风险较大的 高技术开发工作，可以设立创业投资给予支持”。此后，又陆续出台了一系列的国 家和地方性法规： 1 9 8 7 年1 月，国务院关于进一步推进科技体制改革的若干规定中义进一 步提出，要“进一步改革科技人员管理制度，并在信贷、风险投资、股份集资、税 收等方面予以扶植和支持”。 1 9 9 1 年3 月，在国务院颁布的关于批准国家高新技术产业开发区和有关攻 策规定的通知中强调：“有关部门可以在高新技术产业开发区建立风险投资基 金，用于风险较大的高新技术产业开发。条件成熟的开发区可以创办风险投资公 司”。 1 9 9 5 年5 月，中共中央、国务院关于加速科学技术进步的决定中再一次 明确，要“发展科技风险投资事业，建立科技风险投资机制。积极吸收海内外资金 支持科技事业”。 1 9 9 6 年5 月，全国人大通过的中华人民共和国促进科技成果转化法中规 定：“国家鼓励设立科技成果转化基金和风险基金，其资金来源由国家、地方、企 业、事业单位以及其他组织或个人提供，用于支持高投入、高风险、高产出的科 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 技成果的转化，加速重大科技成果的产业化”。这是我国首次将创业投资概念纳入 法律条款。 1 9 9 8 年3 月，民建中央在全国政协九届一次会议上提出了关于尽快发展我 国风险投资事业的提案( 即当年两会“一号提案”) ，明确提出“必须借鉴国外 风险投资的成功经验，大力发展风险投资事业，推动科技进步”，并从“明确把发 展风险投资作为推动科技和经济发展特别是高科技产业发展的基本政策”等八个 方面，提出了我国发展创业投资事业的建议。 1 9 9 9 年8 月2 0 日，中共中央国务院颁布关于加强技术创新，发展高科技， 实现产业化的决定明确指出：“要培育有利于高新技术产业发展的资本市场， 逐步建立风险投资机制，发展风险投资公司和风险投资基金，建立风险投资撤出 机制，加大对成长中的高新技术企业的支持力度。引进和培养风险投资管理人才， 加速制定相关政策法规，规范风险投资的市场行为。”8 月2 2 日，党中央、国务院 召开了全国技术创新大会。 1 9 9 9 年1 2 月，国务院办公厅转发了科技部等七部委关于建立风险投资机制 的若干意见。意见中具体提出了“建立风险投资机制的意义”、“建立风险投 资机制的基本原则”、“培育风险投资主体”、“建立风险投资撤出机制”、“完善中 介服务机构体系”、“建立健全鼓励和引导风险投资的政策和法规体系”等内容。 2 0 0 2 年1 1 月8 日，党的十六大报告中明确提出，要“发挥风险投资的作用， 形成促进科技创新和创业的资本运作和人才汇集机制”。 2 0 0 3 年1 月，为规范外商投资创业投资企业，对外贸易经济合作部等五部门联 合颁布外商投资创业投资企业管理规定。文中对外商投资创业投资企业的“设 立与登记”、“出资及相关变灵”、“组织机构”、“创业投资管理企业”、“经营管理”、 “审核与监管”等内容做出了相应的规定。 2 0 0 4 年1 月，国务院颁布的关于推进资本_ 市场改革开放和稳定发展的若干 意见提出：要分步推进创业板建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。 2 0 0 4 年7 月，国务院颁布的关于投资体制改革的决定中提出：“要建立和 完善创业投资机制”。 2 0 0 5 年1 1 月，国家发展改革委等十部委经国务院批准联合制定并颁布了创 业投资企业管理暂行办法，包括总则、创业投资企业的设立与备案、创业投资 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 企业的投资运作、对创业投资企业的政策扶持、对创业投资企业的监管和附则等， 旨在规范创业投资企业的投资运作，鼓励其增加对中小企业特别是中小高新技术 企业的投资。 ( 2 ) 我国风险投资的阶段划分 风险投资自上世纪8 0 年代进入中国以来，经历了曲折起伏的发展过程。从 发展的阶段来看，大致可以划分为如下三个阶段。 酝酿期( 1 9 8 5 年一1 9 9 7 年) 在这一时期，风险投资在我国尚处于萌芽状态，风险投资的概念也是随着对 高新技术产业的发展的研究而引进的。美国等工业化国家发展的经验表明，风险 投资的价值在于其适应高技术产业发展的技术经济规律的需求。1 9 8 5 年9 月， 经国务院批准，中国新技术创业投资公司( 中创公司) 正式成立，此举标志着我 国第一个风险投资企业的开始。但是，在缺乏相应的政策环境了解及未对风险投 资业的运做规律进行掌握的情况下，加上9 0 年代初期的宏观政策紧缩和利率上 调，中创公司偏离了原来的投资领域，而将大量的资金投向房地产和高息贷款项 目，最终于1 9 9 8 年因资不抵债被迫关闭。 初创期( 1 9 9 8 年一2 0 0 0 年) 1 9 9 8 年3 月，民建中央在第五届政协第一次会议上提出了建立我国风险投资 体系的提案，即“一号提案”。为我国风险投资的起步和发展营造了良好的氛围。 此后，我国的风险投资形成了一股新的热潮，一大批的风险投资机构纷纷涌现出 来。 这一时期，我国的风险投资的主体为具有政府背景的科技投资公司。地方政 府( 以省级为主) 科技主管部门先后成立了2 0 多家科技投资公司，资金来源主 要是地方的科技经费，投资对象主要为高新技术企业。投资方式主要包括担保、 债权、股权等形式，回报方式包括手续费、利息、分红、股权转让或管理者回购 等。这些科技投资公司的设立不仅改变了政府科技经费的使用单一的形式，而且 在很大程度上探索和推动了我国整个风险投资业的进一步发展。 调整期( 2 0 0 1 年2 0 0 4 年) 随着以互联网为代表的新经济泡沫的破灭以及美国国风险投资业的低弥，中 国的风险投资业于2 0 0 1 年开始步入了调整期。除部分地区外，总体上来讲全国 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 的风险投资业的增长速度有所放缓。根据科技部的调查资料显示：自2 0 0 0 年新 增的风险投资机构达到1 1 0 家以来，新增的投资机构的数量连续几年持续减少， 到2 0 0 3 年甚至出现了负增长的局面。 2 0 0 0 年以前，中国风险投资业的蓬勃发展与当时的宏观激励政策密不可分。 尤其是1 9 9 9 年全国技术创新大会的召开，国务院做出关于加强技术创新，发 展高科技，实现产业化的决定，提出“培育有利于高新技术产业发展的资本市 场，逐步建立风险投资机制”，以及同年年底国务院办公厅转发了科技部等七部 门提出的关于建立中国风险投资机制的若干意见，对风险投资事业的发展起 到了积极的引导作用，激发了社会各界的创业投资热情，使得风险投资曾一度出 现了蓬勃发展的势头。但是，由于某些改革环节的落后，尤其是创业板市场未能 及时推出，风险投资缺乏畅通的退出渠道，使部分投资者的参与热情受到了很大 的挫伤，他们普遍对进入风险投资保持观望的态度，规模较小的民间资本则干脆 选择了直接退出以规避风险，从而使得近两年的风险投资火暴局面出现了不断下 滑的趋势。 年份 1 9 9 81 9 9 92 o2 0 0 l2 22 伽1 32 0 0 42 5 机构总数( 家)7 6 1 1 82 4 9 3 2 33 6 63 1 5 3 0 43 1 9 增加量( 家) 2 54 21 3 17 44 35 11 l1 5 较上年增长4 9 0 5 5 3l l1 o2 9 71 3 3 1 3 9 3 54 9 表2 - 1 中国风险投资机构总量、增量( 1 9 9 8 - 2 0 0 5 ) 快速成长期( 2 0 0 5 至今) 伴随着2 0 0 4 年下半年以互联网为代表的“中国概念”公司在n a s d a q 等海外 资本市场的不断上市和国内政策环境的趋好，中国风险投资在这一时期又迎来了 新一轮的投资热潮。2 0 0 4 全年共有2 3 家公司在海外资本市场进行了i p o ，其中 n a s d a q 共8 家，香港1 3 家。受中国新兴企业在海外上市获得成功的鼓舞，越来 越多的外国风险投资商开始关注中国的创投企业，他们将大笔资金带到中国并投 资到中国的新兴企业当中，希望能够获得丰厚的回报。 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 从2 0 0 4 年延续至今的资本狂潮的一个突出特点就是大批的国外主流的风险 投资进入我国，如欧洲老牌风险投资公司3 i 以及美国的b l u e r u n 、s e q u o i a c a p i t a l 、k p c b ( k l e i n e rp e r k i n sc a u f i e l d & b y e r s ) 、d c m 、a c c e l 等国际主流 风险投资。外资投资公司把资本带到中国的同时还带来了先进的管理经验，从而 图2 - 4 中国风险投资机构数量 使得中国的风险投资行业从基金的管理到人才的储备，都有了很大的提升。根据 中国风险投资研究院提供的统计数据显示：2 0 0 5 年可投资于中国大陆的全部风 险资本中，4 0 5 7 的资金由外资机构所掌握；2 0 0 5 年新筹集的1 9 5 2 1 亿元人 民币中，外资机构所占的份额高达8 5 9 5 。业内人士预计，中囝风险投资在今 后几年将进入迅速发展时期，但本土机构被边缘化的特征将日益明显。 图2 5 中国风险投资管理资本总量 第二章风险投资：概念、原理及运行机制 尽管如此，随着中国经济的快速发展和国内有关风险投资宏观环境的改善， 中国的风险投资业在短期内会持续地进入一个快速成长的新阶段。 2 2 风险投资促进经济增长的原理探悉 2 0 世纪中叶，科学技术迅猛发展，对传统的投资方式提出了新的挑战。大家 认识到：科技的最终发展是用来为人类社会服务的，只有高新技术成果转化为能 被市场接受的产品，才能算是对经济发展和社会进步的贡献。 风险投资一般以股权形式进入具有成长性的高新技术企业，其资本长期为企 业所占有；风险投资者与风险企业之问的关系超出传统的金融关系，其结合表现 的更加紧密：风险投资因其投资对象的高风险性而使其失败的可能性增大，但与 此对应的是高收益；风险投资的回报是通过将扶植成功的企业出售或上市从而变 现所有者权益来实现的。风险投资的上述特征使它有别于传统的投资方式。风险 投资的出现和发展填补了传统投资方式的缺陷，极大地促进了高新技术产业的形 成和发展，并进而成为推动经济增长和社会进步的重要力量。 仍以美国为例。美国是风险投资的发源地，经过几十年的发展，已显示出积 极的成效。如美国2 0 世纪8 0 年代的产业结构调整，在提高经济效率和收益的同 时也带来了4 4 0 0 万个工作岗位的丧失，但由于风险投资对高新技术产业化的促 进作用，使新市场和新企业蓬勃兴起，不仅创造了7 3 0 0 万个工作岗位，还实现 了美国经济连续数年的增长，同时极大地提升了美围的综合国力水平。同样，我 们的邻国日本在8 0 年代尚能对美国紧追不舍，但进入2 0 世纪9 0 年代差距就逐 渐拉开，其中一个重要原因就是美国在高新技术领域占据了优势，而风险投资在 培育高新技术产业上的确发挥了巨大作用。 事实上当今世界各国之间的竞争，越来越集