（政治经济学专业论文）从美国次贷危机成因看美联储的政策选择.pdf

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究看法，并指出：美联储对次贷危机的形成负有不可推卸的责任。由于本文在 对美联储的政策选择予以解释的过程中运用到了虚拟经济理论，并重新分析了 新自由主义经济学相关理论，因此本文在此部分也对这些理论进行了简要的梳 理。 然后，本文对次贷危机进行了概述，并从利率政策、金融创新及监管、经 济虚拟化等角度研究美联储的经济政策对经济危机所造成的一系列影响，指出： 美联储的利率政策及贷款利率的变化是危机形成的直接诱因：美联储对金融机 构放松监管是导致危机的重要因素；美国实体经济与虚拟经济发展严重失衡是 导致危机的根本原因；而美联储用低息吹大泡沫，用虚拟经济扩张的“财富效 应”来维持美国经济增长的策略正是助推美国实体经济与虚拟经济发展严重失 衡的重要因素之一。 接下来，文章通过美联储实施政策的背景及动因进行研究后指出：美联储 在进行政策选择时充分考虑了美国国家利益、社会阶级利益以及新自由主义等 因素，以新自由主义为政策制定的指导思想和战略性工具，以维护金融业界利 益为基本出发点，以吹大经济泡沫推动虚拟经济的高速发展，从而延续美国经 济发展为最终目的。 最后，本文对危机爆发后美联储的拯救措施进行评价，并提出：解决美国 虚拟经济与实体经济发展的严重失衡问题才是结束危机的根本之道，就关联储 i 摘要 而言，应放弃以往错误的政策制定思路，制定相应政策配合实体经济与虚拟经 济的协调发展。同时，本文还向我国政府就如何从次贷危机中汲取教训，提出 了正确认识和处理实体经济与虚拟经济的关系、在制定货币政策时充分考虑虚 拟经济的影响、正确处理金融创新和金融监管的关系等建议。 关键词：次贷危机美联储政策选择新自由主义虚拟经济 i i a b s t r a c t a b s t r a c t i na p r i l2 0 0 7 ，n e wc e n t u r yf i n a n c i a lc o r p d e c l a r e db a n k r u p t c ya n ds u b p r i m e m o r t g a g ec r i s i sb r o k eo u ti na m e r i c a s i n c et h ec r i s i sh a se r u p t e d ，m a n yd o m e s t i c a n df o r e i g ns c h o l a r sd i s c u s s e d t h ec a u s e s ，e f f e c t sa n dl e s s o n so ft h ec r i s i sf r o m v a r i o u sa n g l e s t a k i n gf e d e r a lr e s e r v # sp o l i c i e sf i t st h ep e r s p e c t i v e ，t h i sp a p e rs t u d i e s t h ei m p a c to ff e d e r a lr e s e r v e sp o l i c i e so ne c o n o m i c a lv i r t u a l i z a t i o na n dt h i sc r i s i s ， a n da n a l y z e st h eb a c k g r o u n da n dm o t i v eo ff e d e r a lr e s e r v e sp o l i c ym a k i n g ih o p e t h i sp a p e rc a np r o v i d ean e w s i g h tf o rt h er e s e a r c ho ng o v e r n m e n t sp o l i c yc h o i c e t h es t r u c t u r a la r r a n g e m e n to ft h i st h e s i si sm a d ei n t of o u rp a r t s ：a ni n q u i r i n gi n t o t h ei m p a c t so ff e d e r a lr e s e r v e se c o n o m i cp o l i c i e so nt h ec r i s i sb ya n a l y z i n gt h e c a u s e so fc r i s i s ；e x a m i n i n gt h ef e d e r a lr e s e r v e sp o l i c yc h o i c ea sw e l la st h ep o l i c y m a k i n ga g e n t s ；r e v i e w i n gt h ef e d e r a lr e s e r v e sp o l i c yc h o i c ea n di t sm o t i v e ；a n d s u g g e s t i n gh o wf e d e r a lr e s e r v eg o e so u to f t h ep o l i c yd i l e m m a , a n dh o wa m e r i c a g o e so u to ft h ec r i s i s s h a d o wa ss o o na s p o s s i b l e i t a l s o p r o v i d e s c h i n e s e g o v e r n m e n t 、析t l ls o m es u g g e s t i o n so nh o wt ol e a r nt h el e s s o n sf r o mt h ec r i s i s t h e c o n c r e t er e s e a r c hf r a m ei sa sf o l l o w s ： f i r s t l y , i nt h el i t e r a t u r er e v i e w , is u m m a r i z ed o m e s t i ca n df o r e i g ns c h o l a r s r e s e a r c h e so nt h ec r i s i sc a u s e sa n dp o i n to u t ：t h ef e d e r a lr e s e r v eb e a r sah e a v y r e s p o n s i b i l i t yf o rt h ec r i s i s ia l s os u m m a r i z ef i c t i t i o u se c o n o m y t h e o r i e sw h i c hw i l l b eu s e dt oe x p l a i nu sf e d e r a lr e s e r v e sp o l i c yc h o i c eb a s e du p o nn e o l i b e r i a l m o n e t a r yt h e o r y t h e n ，id e s c r i b et h es u b p r i m em o r t g a g ec r i s i ss u m m a r i l y , a n da n a l y z et h e i m p a c t so ff e d e r a lr e s e r v e se c o n o m i cp o l i c i e so nt h ec r i s i sf r o mp e r s p e c t i v e so f i n t e r e s tr a t e p o l i c y , f i n a n c i a l i n n o v a t i o na n d s u p e r v i s i o n ，a n d e c o n o m i c a l v i r t u a l i z a t i o n ip o i n to u tt h a tt h ef e d e r a lr e s e r v e sr a t ep o l i c ya n dc h a n g ei nl o a n i n t e r e s tr a t ea r et h ed i r e c tc a u s e so ft h i sc r i s i s ，t h ef e d e r a lr e s e r v e sd e r e g u l a t i o ni s a ni m p o r t a n tf a c t o rt ol e a dt oc r i s i s t h er o o tc a u s et ot h ec r i s i si sb i gu n b a l a n c e b e t w e e na m e r i c a n sr e a le c o n o m ya n df i c t i t i o u se c o n o m y f e d e r a lr e s e r v eb l e w b u b b l ew i t hl o wi n t e r e s ta n dm a i n t a i n e da m e r i c a se c o n o m i cg r o w t hb y “t h ew e a l t h i i i a b s t r a c t e f f e c t o ff i c t i t i o u se c o n o m y se x p a n s i o n , w h i c hi so n eo fr e a s o n st ot h eu n b a l a n c e b e t w e e na m e r i c a n w sr e a le c o n o m ya n df i c t i t i o u se c o n o m y a f t e rt h a t , is t u d yt h eb a c k g r o u n da n dm o t i v eo ff e d e r a lr 鹤e r v e sp o l i c y m a k i n g , a n dp o i n to u tt h a tt h ef e d e r a lr e s e r v et o o kf u l la c c o u n to f n a t i o n a li n t e r e s t , c l a s si n t e r e s t sa sw e l la sn e o l i b e r a l i s m ，w h e nt h ep o l i c yc h o i c ew a sm a d e b u tw i t l l n e o l i b e r a l i s ma si d e o l o # c a la n ds t r a t e g i ct o o l ，t h ef e dw a sb l o w i n gb u b b l e si no r d e r t om a i n t a i na m e r i c a se c o n o m i cg r o w t ha n db e n e f i tt h ef i n a n c i a lc i r c l e si nt h eu n i t e d s t a t e s f i n a l l y , ie v a l u a t ef e d e r a lr e s e r v e sm e a s u r e st os o l v et h ec r i s i sp r o b l e m s ，a n d m yc o n c l u s i o ni s ：t h eb e s tw a yt os t o pt h ec r i s i s i st os o l v et h ep r o b l e mo fb i g u n b a l a n c eb e t w e e na m e r i c a n sr e a le c o n o m ya n df i c t i t i o u se c o n o m y a st of e d e r a l r e s e r v e , i ts h o u l dg i v eu pi t sf o r m e rw r o n gp o l i c ym a k i n g sg u i d i n gi d e o l o g y , a n d m a k ec o r r e s p o n d i n gp o l i c i e st op r o m o t i n gt h ec o o r d i n a t e dd e v e l o p m e n to fr e a l e c o n o m ya n df i c t i t i o u se c o n o m y i na d d i t i o n , ia l s om a k es o m es u g g e s t i o n st o c h i n e s eg o v e r n m e n to i lh o wt ol e a r nl e s s o n sf r o mt h ec r i s i s ：u n d e r s t a n d i n ga n d d e a l i n gw i t ht h er e l a t i o nb e t w e e nr e a le c o n o m ya n df i c t i t i o u se c o n o m y , c o n s i d e r i n g f i c t i t i o u se c o n o m y si m p a c t sw h e nm a k i n gm o n e t a r yp o l i c y , a n dc o r r e c t l yh a n d l et h e r e l a t i o n s h i pb e t w e e nf i n a n c i a li u n o v a t i o na n df i n a n c i a ls u p e r v i s i o n k e y w o r d s ：s u b p r i m em o r t g a g ec r i s i s f e d e r a lr e s e r v es y s t e mp o l i c yc h o i c e n e o l i b e r a l i s mf i c t i t i o u se c o n o m y i v 目录 目录 第一章引言l 第一节研究目的和意义1 1 i 1 问题的提出及选题背景i 1 1 2 研究目的及意义1 1 1 3 研究方法2 1 1 4 论文结构安排2 第二节文献综述3 1 2 1 美国次贷危机成因研究现状综述3 1 2 i i 国外学者对次贷危机成因的研究3 1 2 i 2 国内学者对次贷危机成因的研究5 i 2 2 马克思的虚拟资本理论与当代学者关于虚拟经济的理论研究7 i 2 2 1 马克思的虚拟资本理论主要内容7 i 2 2 2 当代学者关于虚拟经济的理论研究1 0 1 2 3 新自由主义经济学的理论研究l l 第二章执果索因探究美国经济政策对次贷危机的影响1 4 第一节美国次贷危机概述1 4 第二节政府的责任美联储经济政策对次贷危机的影响1 7 2 2 1 美联储的利率政策及贷款利率的变化是危机形成的直接诱因1 7 2 2 2 对金融机构放松监管是导致危机的重要因素2 0 2 2 3 美国实体经济与虚拟经济发展严重失衡是导致危机的根本原因2 2 第三章始作俑者重新审视美联储的政策选择2 5 第一节美联储政策选择的经济背景因素2 5 第二节格林斯潘对美联储政策选择动因的解释2 8 第三节对美联储政策选择动因的深层次思考兼反驳格林斯潘的相关解 释2 9 3 3 1 以新自由主义为政策制定的指导思想和战略性工具2 9 3 3 2 以维护金融业界利益为基本出发点3 1 v 目录 3 3 3 以吹大经济泡沫推动虚拟经济的高速发展，从而延续美国经济发展为最终 目的3 3 第四章路在何方探讨美联储如何走出政策困境3 6 第一节危机爆发后美联储的一系列拯救措施及效果评价3 6 第二节对美联储走出政策困境的探讨兼析美国如何走出危机阴影3 7 第五章前车之鉴美国次贷危机对我国的启示4 0 第一节正确认识和处理实体经济与虚拟经济的关系4 0 第二节在制定货币政策时充分考虑虚拟经济的影响4 0 第三节正确处理金融创新和金融监管的关系4 l 第六章结论4 3 致谢4 5 参考文献4 6 个人简历在学期间发表的学术论文与研究成果4 8 v l 第一节研究目的和意义 1 1 1 问题的提出及选题背景 美国次级房贷危机( 以下简称次贷危机) 于2 0 0 7 年4 月爆发，以美国第二 大次级房贷公司新世纪金融公司破产事件为标志，由房地产市场蔓延到信贷市 场，进而演变为全球性金融危机。危机爆发以来，从信用危机到市场震荡，从 金融体系到实体经济，从美国本土波及欧洲乃至亚洲，至今仍未出现整体向好 的形势。为应对次级贷款危机这一重大挑战，美联储、财政部等美国政府部门 相继采取了眼花缭乱的应对措施，包括传统的政策手段、创新的流动性管理工 具、经济刺激方案、金融监管体系改革、出台住房和经济恢复法案等。2 0 0 8 年9 月7 日，美国财政部长保尔森宣布接管美国两大房屋贷款融资机构房利美 和房地美，并将由美国国会新创建的机构联邦住房金融署负责管理这两家机构， 下一步的行动还包括注资、收购优先股、债券担保等具体救助措施。次贷危机 给全世界上了生动的一课，尽管这一课仍未结束，但其中美联储在危机演进过 程中的所扮演的政府角色及采取的一系列措施，有理由成为包括美国在内各国 学者认真研究的鲜活案例。 1 1 2 研究目的及意义 现在国内外许多学者更多地从资产证券化的可行性、银行风险管理、房地 产业融资发展等角度来研究次贷危机，却少有从美联储实施货币政策的角度研 究此次危机。在少数相关的对货币政策的讨论中，更多的是从技术层面讨论货 币政策的有效性，即认为虚拟经济和金融创新的发展使得货币传导机制发生了 深刻的变化，具体表现在使得货币政策的传导链更加复杂，资本市场传导作用 加强，加大货币定义和计量难度等方面，从而大大降低了货币政策的有效性， 使得货币政策操作面临不少挑战，这最终影响了经济、金融运行和宏观经济调 控目标的实现。 毋庸置疑，美联储在此次危机中责无旁贷，绝对无法置身事外。那么，美 联储在这次席卷全球的金融危机中到底负有怎样的责任? 美联储的失误是仅仅 第一章引言 由于技术上的局限导致出现政策调控上的“非系统性失误 ，还是美联储在政策 选择上的必然结果? 除了技术统计方面的因素，还有哪些非技术层面上的因素 影响甚至决定着美联储的一系列政策选择? 诸如国家利益、阶级利益、意识形 态等非技术层面的因素究竟是如何影响美联储的政策选择的? 如果说此次危机 的爆发标志着又一个经济大泡沫的破灭，那么美联储在经济泡沫产生及发展过 程中究竟扮演着怎样的角色，是高度警惕并致力防患于未然，还是有意地视而 不见甚至推波助澜? 本文试图从美联储的货币金融政策的视角出发，从非技术层面分析美联储 在危机演进过程中的所扮演角色以及其政策制定对社会经济以及经济危机所产 生的一系列影响，较为系统性地研究美联储实施政策的背景及动因，希望能为 美国次贷危机及美联储政策的研究提供一个新的视角，也为我国相关政策的制 定提供一种启示。 1 1 3 研究方法 本文首先从利率政策、金融创新及监管、经济虚拟化等角度研究美联储的 经济政策对社会经济以及经济危机所造成的一系列影响，进而运用马克思主义 虚拟经济理论及数据分析方法对美联储实施政策的背景及动因进行深入细致地 分析。本文充分吸收与借鉴前人研究成果，在马克思主义科学研究方法论的指 导下进行分析研究，从而立足于经济现实，关注经济金融环境的新变化，以求 较准确地把握这场危机的政策影响。 1 1 4 论文结构安排 本文首先对美国次贷危机的产生发展进行概述，从分析次贷危机形成原因 入手来探究美联储经济政策对次贷危机的影响，然后重新审视在经济虚拟化时 代背景下的美联储的政策选择，以及美联储制定政策的动因，提出美联储走出 货币政策困境、美国尽早走出次贷危机阴影的建议。最后结合我国实际，对我 国如何从次贷危机中汲取经验教训提供一些启示和建议。全文共分为六个部分， 具体研究框架如下： 第一章，引言。首先介绍本文的研究目的、研究意义、研究方法以及论文 的结构安排。在文献综述部分，介绍了国内外对次贷危机成因的研究现状，同 时对本文在论述过程中将要运用到的虚拟经济理论以及将要进行分析的新自由 2 第一章引言 主义经济学相关理论进行简要的梳理。 第二章，探究美国经济政策对次贷危机的影响。本章对次贷危机进行了概 述，并从利率政策、金融创新及监管、经济虚拟化等角度研究美联储的经济政 策对经济危机所造成的一系列影响。 第三章，重新审视美联储的政策选择。本章首先分析了美联储政策选择的 经济背景因素，并结合格林斯潘对美联储政策选择动因的解释对美联储的政策 选择进行深层次思考，指出：美联储在进行政策选择时充分考虑了美国国家利 益、社会阶级利益以及新自由主义等因素，以新自由主义为政策制定的指导思 想和战略性工具，以维护金融业界利益为基本出发点，以吹大经济泡沫推动虚 拟经济的高速发展，从而延续美国经济发展为最终目的。 第四章，探讨美联储如何走出政策困境。本章首先对危机爆发后美联储的 一系列拯救措施的效果进行评价，进而提出：解决美国虚拟经济与实体经济发 展的严重失衡问题才是结束危机的根本之道，就美联储而言，应放弃以往错误 的政策制定思路，制定相应政策配合实体经济与虚拟经济的协调发展。 第五章，美国次贷危机对我国政府的启示。本章向我国政府及央行就如何 从次贷危机中汲取教训，提出了正确认识和处理实体经济与虚拟经济的关系、 在制定货币政策时充分考虑虚拟经济的影响、正确处理金融创新和金融监管的 关系等启示和建议。 第六章，结论。本章较为系统地总结了论文的写作思路及主要结论，并就 论文的创新点及局限之处进行了说明，同时指出了有待进一步研究讨论的问题。 第二节文献综述 1 2 1 美国次贷危机成因研究现状综述 次贷危机爆发以来，国内外学者从经济结构失衡、泡沫破裂、流动性过剩、 金融创新泛滥、政府监管缺失、美联储的货币政策、储蓄率低下、道德风险等 方面对次贷危机成因进行了较为深入地研究，本文接下来将对其中的代表性观 点进行综述。 1 2 1 1 国外学者对次贷危机成因的研究 从房地产泡沫破灭的角度分析次贷危机的原因。美国哈佛大学经济学教授 3 第一章引言 马丁费尔德斯坦( m a r t i nf e l c l s t e i n ) 认为，美国的金融危机发生的直接原因是 美国房地产泡沫的破裂，房价的下跌最初引发次级抵押贷款问题，然后蔓延到 房地产抵押贷款市场和其他金融市场，导致了信贷供给的下降，从而影响了经 济持续发展。房价的不稳定导致了很多以其为基础发行的证券和衍生工具难以 定价，从而引发了大量持有这些金融工具的金融机构的流动性和清偿问题。由 于补充资本的代价是昂贵的，这些机构通常选择去杠杆化，这导致了信贷的紧 缩，从而影响了实体经济的发展。【1 l 笔者认为，这种意见虽然勾画了危机爆发的 背景及初始过程，却只是谈到了引爆危机的导火线，而看不见炸药包，即危机 爆发的真正原因。 从住房抵押贷款行业的角度分析次贷危机的原因。美国房地产研究所高级 研究员艾伦马利亚奇( a l a nm a l l a e h ) 认为，在次贷危机爆发的过程中，即使 一些贷款经纪商的欺诈行为以及一些资产评估机构和一些借款人的欺骗行为等 因素起着重要的作用，但是次级抵押贷款危机的根源并非这一部分不良贷款， 而是在于整个住房抵押贷款行业。在这个行业里，在发放住房抵押贷款以后， 通常可以将该债权出售并进行资产证券化。在全球投资行业对高收益投资产品 需求不断增加的情况下，住房抵押贷款行业创设了越来越多的高风险和高利率 贷款。随着房地产价格周期性地变动，首先是那些有问题的抵押贷款的违约率 上升，然后传递到其他抵押贷款产品，最终演变成抵押贷款危机。【2 】笔者认为， 这种观点将研究视角从不良贷款拓展到了住房抵押贷款行业，从房地产业与金 融业互动的角度较为详尽地探讨了次贷危机的形成，并指出了越来越多的高风 险和高利率贷款对危机的发生所起的重要作用。遗憾的是，作者并没有进一步 深入探究这些高风险的投机活动得以长期存在的原因，政府为什么不限制甚至 助长这个行业如此高风险的投机活动。 从道德风险的角度分析次贷危机的原因。美国c c h 公司分析师卡塔莉 娜m 比安科( k a t a l i n am b i a n e o ) 认为，次贷危机是由一系列因素综合造成， 其中主要包括房地产价格泡沫、次级抵押贷款市场的发展、风险溢价的下降和 新型贷款机构的出现等。但是道德风险在此次危机中也扮演着重要的角色，道 德风险导致了贷款标准和抵押贷款证券发行标准的放宽。【3 1 笔者认为，这一论断 虽具有一定道理，但还是难以站得住脚。诚然，美国金融界确实存在许多骗局 和黑幕，但是，商业欺诈和道德缺失是一向与追求高额利润的资本主义制度联 系在一起的，它长期存在于各个领域，为什么惟独发生在次级贷款的道德风险 4 第一苹引言 会引起这么巨大的风暴? 可见，还必须进一步深入探索才能发现这场危机的根 本原因。 从美联储降息政策的角度分析次贷危机形成的原因。约瑟夫斯蒂格利茨 ( j o s e p he s t i g l i t z ) 认为，美国目前的次贷危机与格林斯潘在任时推行的政策有 关。2 0 0 1 年美国因网络泡沫破裂而出现经济衰退时，布什总统在格林斯潘的支 持下推行的减税政策没能使美国走出经济衰退，为了促进经济增长和充分就业， 美联储选择了连续降低利率，但降息本身其实并没有刺激投资，经济随后繁荣 起来的主要原因是美国人开始更多地贷款买房和负债消费。同时，低利率促进 了房地产市场的持续繁荣，美国民众对自身不断增长的债务负担一直不以为意， 一旦房地产价格大幅度下跌，沉重的债务负担导致违约率骤升，而这正是引发 次贷危机的重要因素之一1 。笔者认为，美联储的降息政策的确与房地产泡沫的 破灭以及住房抵押贷款行业畸形发展等这一系列引发次贷危机的因素密切相 关，深入探析美联储的降息政策对研究次贷危机的形成具有一定的意义，但是， 单纯地将次贷危机归结于美联储的降息政策失误无法很好地解释为什么以往美 联储的大幅度降息政策没有引发危机。 1 2 1 2 国内学者对次贷危机成因的研究 从金融创新的角度研究次贷危机的形成原因。南开大学钟茂初教授认为， 此次金融危机的根源可以归结为“金融创新扩张”经济发展模式的崩溃。通俗 地说，“金融创新扩张 具有“传销模式”的特征。所谓“传销模式，就是设 计一个宣称能够获得高收益的投资，吸引大量投资者购入，而后用后期投资者 的资金支付前期投资者的高收益，循环往复，直至后续资金难以为继、或投资 者信心不再之时，整个系统迅速崩溃。h 1 可以说，这一分析较为科学地指出了 次贷危机由金融体系蔓延至实体经济的发展路径，同时也揭示了金融创新与经 济虚拟化在次贷危机形成过程中发挥的关键作用。但是，笔者认为，这种“金 融创新扩张 经济发展模式的崩溃并不仅仅是由于后续资金难以为继或者投资 者信心不在，而是存在其它诸如美国经济结构失衡、国家政策导向等更为宏观 的经济政治因素，这些因素的综合导致其必然崩溃。同时，作者对美国的这种 “金融创新扩张”的经济发展模式何以产生并发展没有进行进一步深入地研究， 1 转引自新华网：h t t p ：n e w s x i n h u a n e t c o m f o r t u n e 2 0 0 7 0 8 2 3 c o n t e n t6 5 8 9 9 9 1 h t m 5 第一章引言 这使得这种说法缺乏足够的说服力。 从多重环节的利益链条断裂角度探究次贷危机的深层原因。罗熹认为，“围 绕次贷及其衍生品的创新过程，形成了一个由各类机构和个人组成的复杂利益 链条，并且随着链条的不断拉长，原始的借贷关系变得越来越模糊不清，责任 约束变得越来越松散，致使链条中的各个参与主体为了追求自身利益最大化而 发生了不同程度的行为异化。”“美国这一次金融危机正好验证了这一利益链条 崩溃的过程。 隅1 笔者认为，这种观点也仍停留在表面，没有解释为什么会产生 这么长的信用链条，以及如此高风险的信用链条得以长期存在而没有得到必要 管理和约束的原因，这表明它还不能成为此次危机形成的根本原因。 从流动性过剩角度研究导次贷危机的成因。刘凡提出，次贷危机是由美国 房地产市场不断累积的资产泡沫引起的，泡沫的产生和不断堆积是危机的酝酿， 泡沫轰然破灭之时就是危机爆发之日。而资产泡沫的源头是流动性过剩，过多 的流动性资产追逐有限的投资机会，资产价格自然会上涨，如果这种投机逐利 进一步发展，资产价格必然慢慢超过其真实价值产生价格泡沫。当资产价格上 升到远远失去世纪增长因素支撑时，一旦投资者对风险的承受能力和预期下降， 这些高度灵活自由的金融资本必然迅速撤出该市场。在缺少其他资本填补这一 空白时，金融资本流动性短缺凸现，被虚拟化的资产价格将大幅下降，资产泡 沫骤然破灭，金融危机随后爆发。1 笔者认为，流动性问题是现代金融危机产生 发展的重要因素，但并不足以说明次贷危机发生的必然性，对美国乃至全球流 动性过剩的深入分析应该可以帮助我们更好地认识此次的次贷危机。 也有部分学者认为政府监管部门监管不严，大量监管漏洞的存在导致放贷 机构进行大量违规操作也是危机形成的重要原因。订1 可是为什么会出现那么多的 次级贷款以及大量的金融衍生品，这其中的根源在哪里? 要知道金融监管机构 只能影响这些贷款的过程和结果，而并不能产生它们。所以，仅从监管失误研 究是找不到危机的根与源的。同时，这些监管工作上的失误究竟是技术上的处 理不当还是政府的有意而为之? 笔者认为，美国政府及美联储的放松监管是有 意而为之的，至于为什么这样去做，还得深入探究它的动因。 还有的学者认为造成美国次级抵押贷款危机深层次的根本原因是长期以来 一直存在而且仍然在不断下降的低储蓄率。正是过低的储蓄率导致居民应对资 本市场波动风险的能力低下，消费信心很容易受到破坏。陋1 遗憾的是，作者并没 有进一步探究储蓄率太低形成的原因及本质。 6 第一章引言 南开大学刘骏民教授等认为，美国次贷危机的性质是美国国内爆发的金融 危机，它是美国以银行信用为核心的金融市场信用系统的危机，也是美国长期 信用扩张导致金融杠杆活动泛化的必然结果，其产生的根本原因是美国虚拟经 济与实体经济发展的严重失衡嘲。笔者认为，这一分析是较为深刻科学的，揭示 了此次次贷危机的实质以及其发生的必然性，在本文接下来的篇幅里，笔者将 结合美国及美联储的经济政策对这一观点进行进一步讨论分析。 总之，关于这场危机产生原因的观点见仁见智，各有一定依据，大致可以 分为经济结构失衡、泡沫破裂、流动性过剩、金融创新泛滥、政府监管缺失、 美联储的货币政策、储蓄率低下、道德风险等方面。而不论从哪个角度来说， 美联储都对次贷危机负有不可推卸的责任：美联储的货币政策与泡沫形成和破 灭、流动性过剩、住房抵押贷款行业畸形发展以及储蓄率低下等这一系列引发 次贷危机的因素有着密不可分的关系；美联储的放松监管政策进一步加剧了金 融创新的泛滥和道德风险的积聚；而美联储意在用低息经济吹大泡沫，用虚拟 经济扩张的“财富效应 来维持美国经济持续增长的策略正是助推美国实体经 济与虚拟经济发展严重失衡这一次贷危机形成深层次原因的重要因素。 本文就将运用虚拟经济理论以及新自由主义经济学相关理论，对美联储在 危机演进过程中的所扮演角色以及做出的一系列政策选择予以解释，从而为美 国次贷危机及美联储政策的研究提供一个新的视角。下面将虚拟经济理论以及 新自由主义经济学相关理论进行一下梳理，并加以简要评论。 1 。2 2 马克思的虚拟资本理论与当代学者关于虚拟经济的理论研究 1 2 2 1 马克思的虚拟资本理论主要内容 早在1 9 世纪中期，马克思在其著作资本论中，在考察生息资本和信用 的基础上，对资本虚拟化的成因、本质及其对经济生活的影响，作了深刻的揭 示和透彻的论述，其主要观点可概括为以下几个方面： ( 一) 资本虚拟化现象及其成因 马克思在考察生息资本时，论述了有价证券所具有的虚拟资本的属性。他 认为，有价证券“即使是对收益的可靠支取凭证( 例如国家证券) ，或者是现实 资本的所有权证书( 例如股票) ，它们所代表的资本的货币价值也完全是虚拟的， 是不以它们至少部分地代表的现实资本的价值为转移的。n 们马克思还指出了这 样一个事实：在当时资本主义生产发达的国家，银行家资本的最大部分纯粹是虚 7 第一章引言 拟的，而且其中的大部分并不是代表他自己的资本，而是代表公众在他那里存 入的资本。关于虚拟资本的形成原因，马克思认定它是生息资本和信用制度的 产物。虚拟资本与信用制度密切相联。资本主义信用的两种基本形式是商业信 用和银行信用。在商业信用的经济关系中，“商品不是为取得货币而卖，而是为 取得定期支付的凭据而卖”。1 这种支付凭据作为商业信用的工具即商业货币进 入流通，已包含虚拟资本的成分。在商业信用的基础上，出现了银行和银行券。 在无黄金保证作为准备金时发行的银行券所形成的追加资本，就具有虚拟资本 的性质。虚拟资本又是由生息资本演化而来的。“生息资本的形成造成这样的结 果：每一个确定的和有规则的货币收入都表现为资本的利息，而不论这种收入是 不是由资本生出。货币收入首先转化为利息，有了利息，然后得出生产出这个 货币收入的资本。同样，有了生息资本，每个价值额只要不作为收入花掉，都 会表现为资本，也就是都会表现为本金”。n 羽生息资本所造成的这种结果，即利 息的资本化，就使可以定期取得收入并且能买卖的所有权证书，取得了虚拟资 本的形式。 ( 二) 虚拟资本的运动形式及其所造成的假象 马克思指出：“虚拟资本有它的独特的运动。”n 钉这种独特性是指，虚拟资 本虽然只不过是现实资本的代表，但它的运动却能独立于现实资本。它可以不 停地转手，其市场价值即价格可以脱离其名义价值即所代表的现实价值不断地 运动。这就造成一种假象，似乎有价证券这些纸制复本也构成现实资本，虚拟 资本的扩张就是实体经济的增长。可实际上，股票等有价证券所代表的资本“不 能有双重存在：一次是作为所有权证书即股票的资本价值，另一次是作为在这些 企业中实际已经投入或将要投入的资本。它只存在于后一种形式，股票只是对 这个资本所实现的剩余价值的相应部分的所有权证书 。n 伽有价证券价值额的涨 落，是游离于它们有权代表的现实资本的价值变动的。因此，有价证券的贬值 或增值，并不会引起一国的财富数量的变化。这种假象掩盖着符号经济与实体 经济的不一致甚至脱离。同时，由于有价证券的市场价值不是由现实的收入决 定的，而是由预期的即预先计算的收入决定的，这就会助长买空卖空和投机交 易，促使一些人以赌博的方式进行冒险。“因为财产在这里是以股票的形式存在 的，所以它的运动和转移就纯粹变成了交易所赌博的结果”。n 5 1 马克思揭露了一 些“钱袋骑士”和“信用骑士”“把公众的钱看作自己的财产”，n 郇“拿社会的 财产，而不是自己的财产来进行冒险”，n 刀“没有准备资本甚至没有任何资本而 8 化成的国际金融危机的爆发，为此提供了极好的例证。 ( 三) 信用制度的发展和虚拟资本的扩张孕育着危机 用最小限度的预付资本获取最大限度的剩余价值，即不断地增殖自身，是 资本的灵魂和本能。对价值无限度地增殖的贪婪追求，驱动着虚拟资本的扩张。 同时，由于生产过程只是为了赚钱而不可缺少的中间环节，因此，资本所有者 就“周期地患一种狂想病，企图不用生产过程作为媒介而赚到钱 。n 钔这就促使 信用扩张和虚拟资本膨胀。随着信用制度的发展，银行在愈益增大的规模上“制 造虚拟资本 ，这就使一切经济活动发生信用的“交错关系”和“直接的锁链 ， 由于信用和资本虚拟化，使社会经济关系复杂化，引起整个经济机体的“过敏 现象和矛盾运动。在发达的信用制度下，“很大一部分社会资本为社会资本的 非所有者所使用”，使社会再生产过程强化到了极限，因而它“表现为生产过剩 和商业过度投机的主要杠杆 。“信用加速了这种矛盾的暴力的爆发，即危机”。 乜妇马克思还深入地论述了信用制度所包含的矛盾必然导致信用扩张和信用紧缩 的转换，从而引起经济生活的剧烈震荡。正是信用制度在繁荣时期的惊人发展， 对借贷资本的需求在繁荣时期的巨大增加，以及这种需求在繁荣时期的容易得 到满足，造成了停滞时期的信用紧迫。此时，每个当事人就会更加只顾自己， 资本家之间的利益争夺就会以尖锐的形式表现出来。这一对危机的解释与之前 我国学者认为资产价格泡沫的产生和破灭以及利益链条的断裂是造成危机的重 要原因是有很多相似之处，同时，由资本贪婪的本性导致的信用扩张和虚拟资 本扩张也可以较好地解释流动性过剩以及金融创新泛滥等问题。 总之，与马克思所处的时代相比，当代资本主义的状况与世界经济格局发 生了很大变化，经济金融化和资本在全球范围流动的趋势不断增强，使各个国 家和全球经济的运行受到错综复杂的因素影响，从而引起频繁和剧烈的变动。 然而，马克思的虚拟资本理论对揭示当前次贷危机的成因，仍有很强的解释力。 9 第一章引言 1 2 2 2 当代学者关于虚拟经济的理论研究 虚拟经济属于较新的概念，还没有一个权威性的定义，对虚拟经济含义、 范畴的界定学界内也有不同的看法。 刘骏民在从虚拟资本到虚拟经济一书中将虚拟经济的概念分为广义和 狭义两种，广义虚拟经济是除物资生产活动及其有关的一切劳务以外的所有的 经济活动，包括体育、文艺、银行、保险、其他金融机构的活动、房地产( 除去 建筑业创造的产值) 、教育、广告业等等。狭义的虚拟经济仅指所有的金融活动 和房地产业。乜2 3 随着研究的不断深入，刘骏民在2 0 0 4 年将虚拟经济重新定义为： 以资本化定价为基础的，由心理和观念支撑的价格系统，它的运行特征是具有 内在的波动性。可以说，这一定义撇开了单纯的产业意义上的划分，而更接 近于虚拟经济的本质。虚拟经济的一个最基本的特征就是它可以无中生有，迅 速膨胀使得许多人一夜间暴富，而在泡沫没有破灭之前一切都是真的。当泡沫 破灭时，人们才开始怀疑这些财富是否真的存在过。因此虚拟经济最基本特征 的