（金融学专业论文）PC+RAROC在我国财险公司资本管理中的应用.pdf

摘要 p 7 3 0 5 4 目前，我国财险业在自身偿付能力不足和加入世贸组织市场竞争加剧的双 重压力之下，迫切需要对我国财险业现存的经营管理模式进行根本变革，建立一 套以有效资本管理为核心的科学经营管理机制，力图在控制风险的基础上实现股 东价值最大化，确保财险公司健康、稳定、持续的发展。在此背景下，本文着重 分析美国财险业新兴的p & cr a r o c 长期资本管理方法的主要功能和基本模型， 对p & cr a r o c 方法在我固财险业资产、负债和经营风险管理等方面的运用进 行详细探讨。从文章结构来看，本文共分为五个部分： 本文第一章从美国财产保险业现状出发，定义了财产保险公司资本管理目 的，进而着重分析p & cr a r o c 长期资本管理方法的主要功能，确定p & c r a r o c 体系中经济资本概念与风险类型的划分。 本文第二章总结和评估v a r 技术在测度包含期权等凸性资产组合市场风险 所需经济资本方面的优势，并通过分析财险公司的信用风险类型，提出再保险业 务信用风险测度模型。 本文第三章具体讨论非预期损失和压力损失负债风险经济资本的确定问题， 且特别依据平安财产保险公司某一长尾业务的数据对前者进行实证分析，进而针 对后者提出p & cr a r o c 巨灾风险模型。 本文第四章提出应在资本管理过程中加入风险调整模块，并揭示如何计算 各项业务的风险调整资本回报和完成资本有效配置，最后归纳采用p & cr a r o c 方法对1 9 9 9 年一卜半期美国财险业的各项分析结果。 本文第五章着重讨论我困财险业资本管理现状，并针对我国财险业运用 p & cr a r o c 方法进行资产、负债和经营风险管理提供。些建议和参考。 关键词资本管理p & cr a r o c 方法v a r 技术回归模型预测法 a b s t r a c t u n d e rt h ep r e s s u r eo fi n a d e q u a t es o l v e n c ys t a t u sa n di n c o m i n gc o m p e t i t i o n a f t e r c h i n a s e n t e r i n gw t o ，p & ci n d u s t r y s h o u l dr e f o r me x i s t e n tm a n a g e m e n tm o d e f u n d a m e n t a l l y c e n t e r i n g o ne f f i c i e n t c a p i t a lm a n a g e m e n t a n d m a x i m i z i n g s h a r e h o l d e r sp r o f i t sw o u l db es u c haw a yw h i c h c a ne n s u r et h eh e a l t h y , s t a b l ea n d c o n t i n u o u sd e v e l o p m e n t t h i sd i s s e r t a t i o nf i r s ti n t r o d u c e sr a r o cl o n gt e r mc a p i t a l m a n a g e m e n tm o d e l ，t h e na n a l y z e si t s a p p i i c a t i o nt o a s s e tl i a b i l i t ym a n a g e m e n to f c h i n a sp & c c o m p a n i e s t h e r e a r ef i v ec h a p t e r si nt h i sd i s s e r t a t i o n t h ef i r s tc h a p t e re x p l a i n st h ep u r p o s eo fc a p i t a lm a n a g e m e n to fp & c i n s u r a n c e c o m p a n y , t h e na n a l y z e s t h ef u n c t i o n so fr a r o c l o n gt e r mc a p i t a lm a n a g e m e n t a n d d e f i n e st h ec o n c e p to fe c o n o m i c c a p i t a la n d r i s kc l a s s i f i c a t i o ni nr a r o c c h a p t e r2d i s c u s s e st h ea d v a n t a g e so fu s i n gv a r t om e a s u r er i s k si n h e r i t e di n c o n v e x p o r t f o l i o sw i t ho p t i o n s , t h e n i n t r o d u c e sr e i n s u r a n c eb u s i n e s sc r e d i tr i s km o d e l t h o u g ha n a l y z i n gt h ed i f f e r e n tt y p e s o fr i s k si np & ci n s u r a n c ec o m p a n i e s c h a p t e r 3d i s c u s s e sh o wt od e t e r m i n et h ee c o n o m i cc a p i t a lo fu n e x p e c t e d l o s s e s a n ds t r e s sl o s sr i s ko fl i a b i l i t i e s b a s e do nab l o c ko fl o n gt a i lb u s i n e s sd a t ao fp i n g a ni n s u r a n c ep & c c o m p a n y , a ne m p i r i c a la n a l y s i si sm a d e a c a t a s t r o p h er i s km o d e l i sa l s od e v e l o p e d c h a p t e r4e x p l a i n st h er i s ka d j u s t m e n tm o d u l e ，h o w t oc a l c u l a t er i s ka d j u s t e d c a p i t a lr e t u r no f e a c hl i n eo fb u s i n e s s , a n da l l o c a t ec a p i t a le f f i c i e n t l y a n a l y s i sr e s u l t o fp & c i n d u s t r yi nu sd u r i n gt h ef i r s th a l fy e a ro f1 9 9 6i sa l s od e v e l o p e dt h r o u g h r a r o cm e t h o d t h el a s tc h a p t e rm a k e sa d v i c e sb a s e do nr a r o c m e t h o dt oa s s e tl i a b i l i t y m a n a g e m e n t o fc h i n a sp & c i n d u s t r y k e yw o r d s ：c a p i t a lm a n a g e m e n t p & cr a r o cv a r r e g r e s s i o nm e t h o d i i 引言 1 选题背景 进入2 1 世纪，保险公司面临着更多的机遇和更大的挑战。由于市场波动性加 剧，全球化经济因素变动对个人和机构的财富造成难以预测的影响，促使保险公 司资本的安全和效率问题越来越突出。为确保保险公司经营的长期安全，保险业 经营者和监管者更加关注公司的长期资本管理。长期资本管理是保险公司经营管 理的核心，它在保证公司具备足额资本金应对各种突发情况，顺利地完成对保单 持有人的到期支付任务之外，还要将资本配置到最有效率的业务和部门中，尽可 能的实现资本收益最大化。 目前，我国保险企业还很不重视资本管理，长久以来经营管理还停留在重展 业、争市场，切以保费论英雄的水平上。各家保险公司在竞争中片面追求业务 扩张，较少关注承保质量、风险防范和化解以及资本经济效益的提高。这些错误 经营理念直接导致了我国保险业不但存在巨额偿付能力缺口，而且由于资本利润 率较低难以募集到新资本金注入，保险业的资本金储备长期严重不足。 另一方面，我国目前整个保险行业无论是技术水平、经营管理理念和监管控 制途径等各个方面都比较落后，一些保险公司即便认识到资本管理的重要性也没 有将之与监管方采用的资本评估区别开来。监管方代表了广大投保人的利益，着 重强调公司经营的稳健性，因而采用的评估技术较为保守。而管理者作为股东的 委托人，不但要求公司经营稳健更要求经营要实现股东价值的最大化，所以需要 更加精确、更加先进的评估技术。但是，目前我国保险业的大部分学者都集中关 注如何采用外部监管方法如美国的r b c 体系和欧盟的偿付能力额度法来加强我 国保险业对资本的管理，并没有提出一种可供保险公司内部采用的资本管理方法 以提高经营管理水平。 随着我国加入世贸组织后，市场主体逐步增多，市场竞争也将进一步热化。 外资保险公司不但资本雄厚，经营技术水平也十分先进，为了使我国保险公司在 竞争中保持领先地位，建立以科学资本管理方法为核心的经营机制对我国保险业 的未来发展具有极其重要的意义。 2 文献综述 与生产性企业不同，金融企业特别是保险企业必须根据公司整个风险状况确 定需要的资本量，同时在确保公司长期发展基础上，实现资本回报最大化。因而， 如何采用恰当的资本管理方法一直是保险公司和监管者关注的焦点。针对这种情 况，1 9 9 9 年美国的o l i v e rw y m a n c o m p a n y 公司和r i s km a n a g e m e n ts o l u t i o n s 风 险咨询公司的精算师将最初银行业开发的风险调整资本回报( r a r o c ) 管理方 法引入财险业，力图通过一种简单有效的方法精确的反映不同风险条件变化对财 险公司资本金要求的影响，并以r a r o c 为绩效评估指标将资本在不同风险之间 合理的配置，构建一个适合财险业的p & cr a r o c 资本管理体系。文中提出p & c r a r o c 资本管理体系主要应分为两个步骤进行，一是确定支持风险要求的资本 经济资本，二是计算绩效评估指标r a r 0 c ，完成资本有效配置。财险公司 要求的总经济资本是不可能直接计算得到的，h e m a n t s h a h 和p e t e r n a k a d a “认为 计算经济资本首先必须进行风险划分，通过将财险公司的风险划分为资产、负债 和经营三大类风险来分别确定各类风险单独要求的经济资本，最后将之整合成一 个总体计算总经济资本。j p a u ln e w s o m e ，r o b i na l b a n e s e 和v i n c e n tw f o l e y “1 对 经济资本的概念进行了进一步阐述，提出风险价值( v a r ) 测度技术是最适合计 算经济资本的方法。 最初，v a r 技术是由1 9 9 4 年美国j p m o r g a n 投资公司的风险管理人员率先提 出的一种新型市场风险测量方法。v a r 技术能够在一定的概率水平( 置信度) 下， 将包含各种资产头寸的标的资产组合在未来特定一段时间内的最大可能损失整合 成一个数，较准确地测量由不同风险来源及其相互作用而产生的潜在总损失。目 前，国内外已经出版大量有关v a r 技术及其模型介绍等方面的文献，其中较具代 表性的有：王春峰编著的金融市场风险管理”。；姜瑶英的数理模型与金融 实务2 0 世纪金融数理的发展。；杜本峰的入世与我国金融市场风险管理 5 1 ：j pm o r g a n 出版的r i s k m e t r i c s t e c h n i c a l 手册“。；p h i l i p p ej o f i o n 撰写的“r i s k 2 ： m e a s u r i n g t h e r i s k i n v a l u ea t r i s k ”“1 ；j u l i al y n n w i r c h 撰写的“r a i s i n g v a l u e a t r i s k ”1 ：e d w a r d l m e l n i c k a a r o n t e n e n b e i n 撰写的“d e t e r m i n a t i o no f t h e v a l u e a tr i s k ”等等，这些文章介绍了v a r 技术测度市场风险的总体框架和主要采用 的三种方法：历史模拟法、蒙特卡罗( m o n t ec a r l o ) 模拟法和分析法。由于v a r 方法较好的适应了现代金融市场发展的动态性、复杂性和全球整合性，故其在风 险测量、监管等领域获得了广泛应用，成为金融市场上测度市场风险所需经济资 本的主流方法。财产保险公司的资产风险不仅包括市场风险还包括信用风险， r o n a no c o n n o r ，j a m e se g o l d e n 和r o b e r tr e c k 1 证明可以采用m o n t ec a r l o 模拟 2 法来测度公司债券的信用风险并计算支持信用风险要求的经济资本。 财险公司通过主动承担风险，以未来不确定的索赔给付责任来换取现时的保 费收入，显然负债风险是财险业特有的也是最重要的风险项目。负债风险又分为 巨灾和非巨灾风险，w i l l i a mh p a n n i n g 的“t h es t r a t e g i c u s eo f v a l u ea tr i s k ：l o n 2 一t e m c a p i t a lm a n a g e m e n t f o rp r o p e r t y c a s a u l t yi n s u r e r s ”“详细的介绍了如何 测度和评估非巨灾负债风险，认为负债风险所需的经济资本是用于支持实际索赔 与准备金之间的可能不利偏差。而对于巨灾风险，全球大多数财险人和再保险人 都已经认识到采用损失分布来描述巨灾风险是不合适的，因此p & cr a r o c 方法 主张采用地理信息系统技术进行财险业巨灾风险管理，左惠强”对地理信息系统 的主要内容和用于巨灾风险管理的优势进行了仔细阐述。 测度了单个风险要求的经济资本后，l i s as w a r d 和d a v i dh l e e ”拟合了各 个风险之间的相关性并确定财险公司应为风险持有的总经济资本。实际上，g l e n n g m e y e r s ”证明由于风险之间的分散化效果，将财险公司总经济资本分配在各个 风险之中得到的单个风险真正要求的经济资本会远小于单独测度各个风险要求的 经济资本。而通过承担风险带来的收益与这部分既反映了风险又反映了风险之间 分散化效果的经济资本之比，就是该项业务的风险调整资本回报( r a r o c ) 。n e a l m s t o u g h t o n 和j o s e fz e c h n e r ”认为r a r o c 是反映各项业务对股东价值影响的一 个指标，如果某一业务r a r o c 大于股东要求的最低预期资本回收率，该业务增 加股东价值，反之则削弱股东价值，财险公司可以据此调整未来业务经营策略。 3 写作框架 本文共分为五章：。 第一章首先定义和描述财产保险公司进行资本管理的目的和美国财险业的资 本管理现状，随后说明过去国际上主要采用的r b c 方法和d f a 方法进行财险公 司资本管理的一些缺陷，引入美国财险业中新兴的p & cr a r o c 资本管理方法。 最后介绍和分析p & cr a r o c 方法中经济资本的含义、p cr a r o c 方法的风险 分类和p & cr a r o c 方法与d f a 方法在计算过程和功能上的一些差异。 第二章主要分析如何采用v a r 技术测度财险公司资产风险并确定相应的经济 资本要求。财险公司的资产风险又分为市场风险和信用风险，本章首先通过比较 d e l t a 一正态模型和g a m m a c f 模型对包含期权的资产组合经济资本要求的改变， 证明v a r 技术是一种优良的市场风险测度工具。然后讨论了借助m o n t ec a r l o 模 拟法测度财险公司的信用风险的主要过程。 第三章首先分析负债风险导致的损失层次，分为预期损失、非预期损失和压 力损失。然后采用平安财险公司某一长尾业务的数据对非预期损失的经济资本确 定进行实证分析，最后结合地理信息系统技术介绍p & c r a r o c 方法中的巨灾计 算机模型的主要内容。 第四章首先讨论管理人员采用不同的资产或负债管理策略导致v a r 值的各种 可能改变，并通过对一年期国债和青岛啤酒构成的资产组合分析证明应在计算经 济资本要求时考虑到投资策略改变的影响。随后介绍财险公司各项业务的p & c r a r o c 计算方法和据此进行资本配置的过程。最后给出了h e m a n ts h a h ，p e t e r n a k a d a 和h u g u rk o y l u o g l u 采用p & cr a r o c 方法对1 9 9 9 年美国财险业整体状 况的分析结果。 第五章根据目前我国保险业偿付能力不足和资本效率低下的资本管理现状， 证明我国保险业必须建立以科学的资本管理方法为核心的经营管理机制。然后进 一步探讨p & cr a r o c 方法在我国财险业的资产风险管理、负债风险管理和经营 风险管理等方面的运用前景和必要性。 4 第一章财险公司的资本管理 1 1 资本管理的目的和现状 1 1 1 资本管理的目的 在现代企业中，企业经营的最大特点在于出资人( 股东) 对企业的所有权和 经营权的彻底分离”。股东对企业的所有权是通过资本体现的，这决定了股东管 理企业的最终目标是实现股东价值最大化，在企业中则体现为资本增值最大化。 在两权分离的条件下，股东的目标是通过管理者实现的，在这个意义上管理者 作为股东代理人其目标应与股东目标一致。但由于管理者也要追求个人目标的效 用最大化，当两权分离层次多、跨度大致使委托代理双方信息不对称时，管理者 就会违背股东目标使股东蒙受损失。股东为了避免这种损失，实现其目标，就需 要对其资本的组织和运营进行管理和控制，对管理者进行激励和监督，迫使管理 者的目标与股东目标保持一致即实现股东价值最大化。 与生产性企业不同，保险企业的独特之处在于其资本并不是用于生产经久耐 用的产品或是建筑厂房，而是用来缓冲收取的保费和投资收益不足以支付保单持 有人未来索赔这一风险”。一般而言，某项业务具有较大的风险就要求较高的缓 冲资本，反过来，若保险公司在某项业务上投入了更多的资本，也就意味着该项 业务能够承担更多的风险。显然，保险公司可通过在各种不同业务之间进行有效 的资本配置来改变公司的经营策略，从而达到总体风险控制的目的。鉴于风险与 资本之间千丝万缕的联系，保险公司的管理者通常将“风险”与“资本”概念交 换使用，保险公司的“资本管理”过程实际上就是公司针对所有资产和负债的“风 险管理”过程。相应的，保险企业资本管理的目的就是在控制风险的基础上实现 股东价值的最大化。 1 1 2 美国财险业资本管理的现状 近年来，许多金融保险业界的从业人员和行业评论人员针对美国财产保险行 业的资本化状况展开了激烈讨论。许多人认为美国财险行业中已经充斥了资本， 这些超额资本促使财险产品价格创出历史新低，而另外一些人认为与巨大的自然 灾害( 如洛杉矶大地震或横扫迈阿密的大飓风) 相比，财险行业还远远没有达到 充分资本化。 为什么会存在这些争辩? 关键的问题在于财险行业缺乏一个合理的能广泛接 受的资本管理体系，将行业面临的风险与其要求的资本金联系起来。保险人与评 级机构有关于行业资本充足性情况的讨论大多是集中于巨灾风险中承保潜在总损 失与行业资本总额之间的比较，很少涉及承担的风险与相应资本金要求的科学分 析。最终，保险人将解释资本充足性情况的责任推给评级机构，在缺乏一个客观 标准来选择最优资本水平的条件下，评级机构总是希望资本越多越好，这就会使 得评级机构重点考察的是各个财险公司之间的相对而不是绝对的资本金要求，如 果行业整体已经过度资本化，那么风险对于资本的平均要求将增加，行业评估无 法反映财险行业真实的资本化状况。 财险行业中单个保险人，也迫切需要建立一个客观标准将“风险”与“资本” 联系起来。财产保险业是资本密集型行业，产品定价中一个最有力依据就是支持 各种不同风险需要的资本金成本，包括投入资本额与要求的资本金回报，如果不 知道风险要求多少资本金，保险人就不可能对产品进行正确的定价。此外，财产 保险人主要管理的是可获得的全部资本而不是支持其风险要求的资本，因而在低 索赔时期保险人可以累积超额资本，超额资本的累积将导致平均风险定价过低， 并最终陷入低价的恶性循环之中。实际上，经济学家出版的对财险行业全方位 分析一文中认为，资本管理是财险行业的阿契里斯的脚后跟。 与此同时，由于金融衍生证券市场和巨灾风险证券化市场的蓬勃发展，使得 财险公司面临的风险状况越来越复杂，合理的确定支持各项风险所需的资本金也 更加困难。而且，财产保险公司和再保险公司的股东日益要求财产保险公司经营 活动的开展必须确保该活动占用的资本获得足够多的风险调整资本回报，因为超 额资本虽然能够给保单持有人提供额外的保护，但同样也显示财险公司内部松散 的资本管理，并有可能伤害到股东价值。因此，本文认为对于财产保险人而言， 任何一种有效的资本管理方法都必须解决下列问题： 1 需要多少资本金支持资产负债表中各类风险，这些资本是否可在各项业务之间 分配? 2 投资风险和承保能力之间存在何种联系? 3 合适的巨灾风险水平为多少? 4 如何鼓励公司不仅仅反映盈利和损失，也反映资本的利用情况和股东价值的创 造? 5 如何确定最优的投资和经营决策? 针对这种情况，自九十年代末开始，美国财险精算师委员会( c a s ) ”曰益 6 关注财险行业的“风险与资本”管理方面的研究，致力于探讨如何分析、综合和 优化财产保险公司面临的“金融与保险”风险，以便资本能够在各种不同的风险 之间有效的利用和持续的配置。 1 2 资本管理方法 1 2 1 风险资本( r b 0 ) 方法 在过去几十年中，保险人已经认识到风险与资本之间的这一联系，认为资本 管理的首要步骤就是要进行风险划分，再根据风险的不同特性进行有效的资本配 置。根据这一原则，s p e n c e rk i m b a l l ”在其著作保险与公共政策中率先提出 了风险资本概念( r i s k b a s e dc a p i t a l ) ，在此基础上保险学者建立了“风险资本”管 理( r b c ) 方法。最初提出r b c 方法是为了评估保险业的资本与和盈余的充足性， 保证公司具备足额的偿付能力，达到保护保单持有人的目的，因而它是一种有效 的外部监管方法。与此同时，保险领域的学者和从业人员发现，r b c 方法不但可 以帮助保险人了解公司的风险状况，还可以据此调整风险分布情况，有助于公司 进行有效的资本管理。 r b c 方法将财产保险公司的风险划分为资产风险、信用风险、承保风险和资 产负债表外风险等四大类风险。资产风险是财险公司投资项目可能出现的价值波 动风险；信用风险是指应收款项( 代理人余额和再保险) 有可能无法收回的风险； 承保风险包括价格风险和准备金风险，其中价格风险是指采用不当的定价方法或 错误的参数导致产品定价过低的风险，准备金风险是由于提存的准备金不足以支 付未来索赔带来的风险：而资产负债表外风险包括各类其他风险，如过度增长风 险等。根据这些风险划分标准，风险资本公式应为： 风险资本总额= r + r 1 2 + r 2 + 玛2 + r 4 2 + r 2 ( 1 1 ) 其中，r o ( 资产风险) ：附属公司的担保与或有债务，可根据附属公司的风险资 本确定； r ( 资产风险) ：固定收益债券和短期投资，通过乘以规定的风险因子计算； 尺，( 资产风险) ：证券、不动产与参股，通过乘以规定的风险因子计算； 足( 信用风险) ：分保部分的风险资本的5 0 和其它应收款项，通过应收款 项乘以规定的风险因子计算； r 4 ( 赔款准备金风险) ：通过准备金乘以规定的风险因子计算； 7 足( 承保风险) ：根据公司的平均赔付率和市场赔付率确定。 资产负债表外风险根据其特性被分割为不同的类型，如附属公司的担保与或有债 务包括在尺i ，中，公司增长过快风险可分别在r 赔款准备金风险及r 承保风险中 体现。 在财险公司的风险资本公式中，关键是如何确定不同项目的风险因子。例如， 在确定资产风险足与r 的风险因子时，必须考虑资产种类、评级机构对该类资产 的评价以及资产的期限结构等因素，再根据该资产的过往历史资料( 包括价格波 动和违约情况) 统计得到一个具体的风险系数，如果r ，的风险因子为2 5 ，就意 味公司持有价值1 0 0 0 万元的证券和不动产就需要2 5 万元的资本金支持，其他风 险系数的确定也是与之类似的。但是，本文认为r b c 体系中的风险系数确定方法 必将导致运用r b c 方法进行财险公司资本管理受到一定程度的局限。 首先，r b c 方法中的风险系数是基于风险的历史情况做出的测算，因而它假 定风险是静态或波动缓慢且波动幅度较小的，而现今的金融市场上新型金融产品 层出不穷，经济波动全球化趋势显著，这些因素都加剧金融市场的动荡，采用一 个固定数值的风险系数来刻画风险显然是不合适的。其次，近十年来，金融市场 最显著的变化是金融衍生产品“”( 如各类期权期货与互换合约) 迅猛增长，衍生 产品的杠杆化特征使之成为规避风险的优良工具。目前，保险业已经开始广泛采 用金融衍生产品来规避市场风险，但是r b c 方法中的风险系数根本无法体现出衍 生产品的风险规避作用，因而不能正确的描述财险公司的风险状况。最后，资本 管理的一个重要目的是在不同业务线之间实现资本的持续而有效的配置，r b c 方 法采用固定的风险系数，一旦业务状况发生较大的改变，保险人不能及时的做出 风险调整，也就不可能合理的配置资本。总的来说，r b c 方法只能在个较短的 时期、相对静态的环境下对财险公司的资本管理提供合理的评估与建议，而对于 时期较长、市场波动较频繁情况则很有可能失效。 1 2 2 动态财务分析( d f a ) 方法 鉴于r b c 方法在财险公司资本管理中的种种缺陷，九十年代后半期，精算师 与财务专家开始着手研究如何采用更精确的方法测度企业风险状况，并将这些风 险测度方法与决策管理过程结合起来形成了一种新的风险管理方法动态财务 分析方法( d y n a m i c f i n a n c i a la n a l y s i s ) 。 美国财险精算师委员会”“( c a s ) 将d f a 定义为：分析保险公司财务状况的 过程，此处的财务状况是指公司的资本和盈余能够充分支持公司未来经营的能力， 实际上公司的财务状况也就是公司风险状况的直接反映。显然，c a s 对动态财务 分析的定义是相当广泛的，它并没有规定具体采用哪种特定的技术进行分析。在 实际运用中，d f a 方法是一种“基于多期模拟的s a p 。或g a a p 。会计原则下的财 务分析”，即在假定未来环境的可能改变与相应管理行为变化的条件下，根据资产 与负债的风险特征对公司未来财务状况做出的模拟。具体来说，d f a 方法首先借 助随机经济情景发生器模拟未来某个时期影响资产与负债的某些因素各种可能变 化，如利率走高或走低、汇率上扬或下挫和g d p 与通货膨胀情况的好转或恶化等。 然后，通过这些因素建立相应的模型，模拟计算得到资产与负债的各种可能结果， 例如，在分析资产模块中股票产生的未来现金流时，是借助随机经济情景发生器 模拟的短期利率，运用资本资产定价模型( c a p m ) 得到的。再后，一旦确定资 产与负债的未来现金流的可能分布，d f a 的策略假设模块解决了包括投资策略规 划、资本金的确定和资本配置、再保险安排或红利政策的调整等问题。例如，在 投资策略规划中，增加权益投资比例是否能够在保持现有风险状况不变的条件下 提高投资收益。又如，在再保险安排中，如何确定分保自留额使得公司风险暴露 程度不超过某一特定的水平。最后，d f a 方法需要选择一个经济测度指标以反 映策略的实施效果，管理者通常采用由马克维兹资产组合发展起来的有效前沿分 析。有效前沿分析能够将策略实施的风险与回报标注在测度图中，如果在一定的 风险水平下不存在回报更大的策略或在既定的回报水平中没有风险更小的策略， 那么该策略即为最优策略。 具体针对财险业的资本管理而言，d f a 方法能够借助模拟得到的未来财务结 果确定支持各个风险需要持有的资本额，再根据各个风险带来的盈余和资本投入 情况调整业务策略，实现资本的有效配置。当然，实际运用中的d f a 方法是十分 复杂的，不但风险需要细分，模拟的场景也纷繁复杂，操作人员必须采用专门的 软件包才能完成。通过上述分析可见，d f a 方法在财险业的长期资本管理中最大 的进步在于：通过多期模拟未来可能的风险状况构造了一个动态的风险环境，打 破了r b c 方法的局限，完成了从短期到长期、从静态到动态的飞跃，同时由于在 分析过程中纳入了公司整个资产负债表和未来时期的经营计划，d f a 方法扩展了 精算师的分析范围，更好的促进公司长期有序的发展。 为了验证d f a 方法在财险业长期资本管理运用中的有效性，1 9 9 9 年h e m a n t s h a h 和p e t e rn a k a d a “1 与财险和再保险机构的管理人员进行广泛的交流，调查结 。法定会计原则 。公认会计原则 9 果表明尽管d f a 方法在实际运用中存在一些成功的案例，但是在许多情况下d f a 方法是令人失望的。首先，d f a 方法模拟的结果难以进行检验和调整。d f a 方法 认为未来风险变化是随机的，因而是从一系列风险因子随机模拟开始的，若期望 检验风险就必须重新进行随机模拟，而且某些风险是结合在一起的，风险之间的 相关性隐含在模拟之中，因而很难正确的评估风险之间的分散化效果和计算边际 风险贡献，检验和调整难以进行。其次，模型过于复杂。看起来许多d f a 建模者 都没有在精确度与简单性之间达到合适的均衡，例如一些建模者忽略了抵押贷款 支撑债券中利率选择权的影响，过度简单的处理了资产风险，而其他建模者采用 高度复杂的利率期限结构模型测度资产风险，模拟每一个复杂证券每一笔可能发 生的现金流，大大加重模型的复杂程度。另一方面，d f a 模型是建立在s a p 或 g a a p 会计原则之上，而非建立在经济价值分析之上，使得会计原则与准备金原 则相当复杂的结合在一起。这些都使得d f a 模型缺乏透明度，同时也削弱了d f a 团队与管理人员就模拟结果进行交流的能力，导致d f a 方法有时无法为财险公司 的管理者提供有效的决策支持。 1 2 3 风险调整的资本回报( r a r o c ) 方法 当美国财险业因无效的资本管理遭到批评时，美国银行业却因严格的资本管 理受到广泛的赞扬。令人惊异的是，十年前的美国银行业与今天的财产保险人一 样遭遇到同样的资本管理的问题，是什么导致了银行业的巨大转变呢? 解决问题 的关键在于银行业管理人员采用了一种新的风险测度方法一一风险调整资本回报 ( r i s k a d j u s t e dr e t u m o nc a p i t a l ) 进行长期资本管理。 r a r o c “”方法是美国信孚银行最先启用的一种以风险判定资本收益的机制。 r a r o c 方法的核心是按照所承担的风险，衡量所取得的收益。这一机制改变了 传统的以绝对量评估收益的标准，而是求得将风险因素扣除后的实际收益水平。 实施方法是银行把用于风险项目的资金全部记在专门的资本项目之下，这部分资 本总额在一定时期内保持相对固定。对每项即将发生的业务，银行都专设一级帐 户，帐户中一方面要测算出盈利水平，另一方面要测算出风险，计算需要划入的 运作资金量。把预测得到的盈利与需要占用的资金量做出比较，可以求出扣除风 险因素后的实际盈利水平。r a r o c 在两个层面上帮助了银行业管理者：1 针对业 务人员有一套完整的风险监督体系。交易人员可以运用r a r o c 来判断不同交易 品种的盈利能力，并决定在那种业务上投入更多的力量；部门经理可运用r a r o c 作为业绩评估指标，衡量项目经理的业绩：更高层次上的高层经理人员则可借此 1 0 来考核每个部门的经营状况。2 针对各项业务起到了整体风险控制的作用，如果 一项交易虽然有较高的收益率，但相应要求更高的资本金，因而在总体上会增加 了交易帐户的风险，交易人员应停止这项投机行为。 总的来说，r a r o c 方法的最大进步在于它明确了资本和风险之间的联系， 通过确定风险业务需要的资本和相应的风险调整后资本金回报( r a r 0 c ) ，强调 股东价值的实现，进一步促进资本的有效配置。 最近几年，财险精算师开始考虑如何将在银行业获得极大成功的r a r o c 方 法引入财险业。精算师研究发现，财险业与银行业在负债风险和信用风险方面存 在较大的差异。例如，与银行业侧重资产管理不同，保险业采取的是资产和负债 管理并重的管理模式，因为银行业最大的负债来自于吸收的存款，存款业务给银 行业带来的风险较小，而保险业是通过承担巨灾和非巨灾索赔风险获取回报，未 来给付责任的不确定将严重影响保险业的经营。但是，财险业与银行业一样，都 面对着相似的市场和经营风险。1 9 9 9 年，美国o l i v e rw y m a n c o m p a n y 金融公 司和r i s km a n a g e m e n ts o l u t i o n s 风险咨询公司的精算师”1 针对财险行业独特的风 险特征，将建立在银行基础之上的r a r o c 方法进行一些修正，提出一种新的财 险业长期资本管理方法p c r a r o c ( p r o p e r t y c a s u a l t yr i s k a d j u s t e dr e t u r n o uc a p i t a l ) 财险业风险调整资本回报方法。 1 2 3 1 经济资本 简单来说，p & cr a r o c 资本管理方法必须分为两个步骤进行，一是正确的 测度各个风险需要的资本，二是计算风险调整资本回报，评估风险绩效继而调整 资本配置。因此，计算r a r o c 之前必须合理确定各个风险要求的资本金，称之 为经济资本。经济资本与财险公司的可得资本不同，经济资本是根据风险特征测 算出来的资本金要求，是支持风险必须持有的资本，而可得资本是财险公司可以 利用的全部资本，其表达式为： 可得资本= 法定盈余+ 未实现的债券利得+ 房地产涨价 + 准备金的折现调整+ 准备金保守性调整 ( 1 2 ) 若公司整体的经济资本小于可得资本说明企业中存在着超额资本，而经济资本大 于可得资本则证明财险公司并没有足够的资本来支持其承担的风险，公司处于偿 付能力危机之中。经济资本的概念结合了精算科学、金融工程学和现代公司理财 学等多种知识，是m r o c 分析体系建立的基石。 经济资本的计算是建立在m e r t o n 。违约模型之上，这一模型认为股东拥有公 司的看跌期权，即一旦公司股权的现值或内含价值低于零值，股东有权将公司推 给债权人( 保单持有人) ，债权人针对这种违约可能性，要求股东在无风险利率之 上再付出一个溢价，经济资本就是股东购买该项看跌期权所必须付出的成本。在 财险业中，计算保险人收取的保费利用了精算学中的一个基本原理：纯保费等于 预期损失，若不考虑其他任何投资收益，收取的纯保费就构成了财险公司全部的 收入来源。但是显然，公司最终的实际损失是不可能与预期损失完全相等的，保 险人需要持有足够的经济资本向保单持有人提供一定水平的安全保障，见图1 1 。 换而言之，经济资本就是在一定违约概率水平下，可能的总损失和期望损失之间 的差额。例如，假定财险人违约概率为1 ，那么财险公司具备偿付能力的概率为 9 9 ，此时的经济资本就是保证公司在9 9 的概率水平下具备偿付能力所必须持有 的资本。 经济资本在风险与资本之问建立直接的联系，r a r o c 则为财险公司未来经 营提供了决策标准，这两者是p & c r a r o c 体系的核心，体系中所有的模型都是 围绕两者建立的。 频 l 朋j2 顶天基于目lf 违约概： 厂 | 经济资本、 一 、l 的偿付能力标准 损失 图卜l 经济资本示意图 1 2 3 2 风险分类 评估财产保险公司的偿付能力，或进行财险公司的长期资本管理并不是针对 某一项业务而言，财险公司应持有的总经济资本才是研究的主要对象。但是，总 经济资本是不可以直接计算得到的，它需要划分风险、确定每部分风险的单个 分布，再根据单个分布测度部分风险经济资本，最后考虑风险之间的相关性整合 部分风险，计算总经济资本”1 。精算师根据风险来源与分布类型之间的差异，将 财险公司的风险划分为资产风险、负债风险和经营风险三大类，见图1 2 。 其中，资产风险分为市场风险和信用风险，市场风险是由于证券市场上价值 。内台价值是资产扣除负债的调整后净值与目前业务未来现金流的有效业务价值之和 1 2 改变而引起的财险公司持有的投资组合的价值改变，主要发生在股权投资和资产 与负债匹配过程中；信用风险是指由于不能或不愿履行合同责任导致财险人遭受 损失的风险，通常发生在再保险合同和财险公司投资的公司债券之中。负债风险 分为巨灾风险和非巨灾风险，巨灾风险是严重的自然灾害如地震、龙卷风、台风 和洪水等造成的损失改变；非巨灾风险包括所有非巨灾业务索赔额和索赔时间的 改变，以及建模时使用参数不当带来的参数风险。经营风险分为业务风险和事件 风险，业务风险是由于竞争性环境推动的保费收入波动和因此导致的公司内含价 值改变；事件风险是特殊事件造成的损失，如诈骗或行业崩溃等。 图1 2 财险公司风险分类 可见，各个风险的风险特征千差万别，需要采用不同的分布建模，如信用风 险是低频率、高程度的风险，而对于市场风险，通常认为市场回报和资产价格是 分别服从正态分布和对数正态分布。只有对风险正确地建模，才有可能合理确定 各个风险需要的经济资本。本文在后面章节中分别对市场风险、信用风险、巨灾 和非巨灾风险一一进行了分析，较为详细地介绍了这两大类对财险公司最重要风 险的资本金确定方法。经营风险中业务风险可以通过测度保费收入的历史波动性 在定价模型中充分反映，事件风险则是根据损失数据库测算得到的，两者对财险 公司的影响较小，本文未作讨论。 1 2 3 3r a r o c 与d f a 的比较 与d f a 方法相比，r a r o c 方法通过仅仅关注如何测度各项业务的经济资本 与风险调整回报，成功地实现了财险公司的长期资本管理。换句话说，r a r o c 方法并不像d f a 方法那样“雄心勃勃”，它不具备会计预测和税收优化等功能， 但能更加简单、快捷地适应上级管理部门的要求，进行有效地资本管理”。 具体来说，本文认为首先r a r o c 方法主要是采用封闭形式方程或较为简单 的统计模拟来估计风险，与d f a 方法进行的现金流模拟是不同的。因此，相较于 d f a 方法而言，其风险模型更加易于建立和运行，模型中不同风险之间的相关性 1 3 虽i鋈 是完全透明的，能清楚的显现各个风险间分散化效果，风险对盈余的贡献程度计 算起来也相对容易，以至于经济资本可以在任何间隔期上计算。其次，在运行程 序和功能效果上，r a r o c 方法和d f a 方法也存在较大的区别，见图1 3 。图示 可见，d f a 方法运用的技术更为复杂，功能也更加广泛，而r a r o c 方法关注的 仅仅是d f a 目标的一部分，运用的步骤也较为简单，正是因为这种集中的效果 r a r o c 能够改善保险人、再保险人、风险转移方、股东、评级机构和监管者之 间的交流，有助于经营决策的实施。 d i a 依据s a p 或g a a p 会计原则 管理策略情景分析 税收优化 - 通过保险周期管理 准备金管理情景分析 p cr a r o c 计算经济资本 - 根据风险分配资本 测度r a r o c 实现股东价值最大化 图卜3 p cr a r o c 与d f a 运行效果比较图 p & cr a r o c 方法能够将风险与资本联系起来，为公司现在的资本状况提供 经济快照，并且回答了许多重要的资本管理问题。而d f a 方法尽管可以为风险、 资本和市场价值之间的联系提供有用的预测，但将之运用于资本管理的效果却是 令人失望的，必须采用另外的方法代替。这并不是说明d f a 方法是毫无意义的， 它在会计预测、税收优化和准备金管理等方面的优势给管理者提供了大量有用的 信息，因此，在更多层面上，d f a 方法应视为一个能够评估不同策略对公司财务 报告影响的研究平台。h e m a n ts h a h 和p e t e rn a k a d a “1 认为运用p & cr a r o